金融市场学2012期末复习.ppt

,2012.9,金融市场学,2012.9,公共邮箱, 密码：passone 私人邮箱：,2012.9,参考资料,教材+课件+期刊+网络 参考杂志: 经济研究 金融研究 21世纪经济报道 相关网站： 世界主要交易所 全景网络 中国债券信息网 / 华尔街日报中文版（双语） /index.php FT中文网（英国金融时报中文网）,2012.9,先修课程：微观经济学、宏观经济学、金融学、财政学、证券投资学、投资学 成绩计算方法： 作业20%+期末笔试80%,2012.9,目 录 1 投资环境,第一章 金融市场概念 第二章 货币市场 第三章 资本市场,2012.9,目 录 2 投资分析,第五章 债券价值分析 第六章 普通股价值分析 第七章 金融远期货和互换 第八章 期权和权证 第十章 利率,2012.9,目 录 3 投资理论,第十一章 效率市场假说 第十二章 投资组合理论 第十三章 资产定价理论,第一章 金融市场概念,2012.9,现代经济体系有三类市场对经济运行起着主导作用，它们分别是: 要素市场 产品市场 金融市场,2012.9,第一章 目录,1金融市场的概念及主体 2金融市场的类型 3金融市场的功能 4金融市场的趋势,2012.9,第一节 金融市场的概念及主体,概念 金融市场是指以金融资产为交易对象而形成的供求关系及其机制的总和。 三层含义： 金融资产进行交易的一个有形和无形的场所 反映金融资产之间的供求关系 包含金融资产交易过程中所产生的运行机制,2012.9,金融资产,金融资产是指一切代表未来收益或资产合法要求权的凭证，亦称为金融工具或证券。 划分： 基础性金融资产： 包括债务性资产和权益性资产； 衍生性金融资产： 包括远期、期货、期权和互换等。,2012.9,金融市场、要素市场和产品市场的差异,金融市场上参与者之间的关系不是一种单纯的买卖关系，而是一种借贷关系或委托代理关系，是以信用为基础的资金的使用权和所有权的暂时分离或有条件的让渡； 金融市场中的交易对象是一种特殊的商品即货币资金。 交易场所通常是无形的。,2012.9,金融市场的主体,从动机看，金融市场的主体主要有投资者 (投机者)、筹资者、套期保值者、套利者、调控和监管者五大类。 这五类主体是由如下六类参与者构成：,2012.9,（一）政府部门,中央政府与地方政府通常是资金的需求者 通过发行财政部债券或地方政府债券来筹集资金 政府部门同时也可能是资金的供应者。 比如中东的主要石油出口国家。 政府部门还是金融市场上的经济行为主体之一。,2012.9,（二）工商企业,在不少国家，国有或私营的工商企业是仅次于政府部门的资金需求者。 工商企业也是金融市场上的资金供应者之一。 工商企业还是套期保值的主体。,2012.9,（三）居民个人,个人一般是金融市场上的主要资金供应者。 个人的各种投资，直接购买债券或股票，或购买共同基金份额、投入保险等，为向金融市场提供资金。 个人也有资金需求，但数量一般较小，比如住房抵押贷款等消费贷款。,2012.9,（四）存款性金融机构,存款性金融机构是指通过吸收各种存款而获得可利用资金，并将其贷给需要资金的各经济主体或是投资于证券等以获取收益的机构。 它们是金融市场的重要中介，也是套期保值和套利的重要主体。存款性金融机构一般包括如下几类： 商业银行 储蓄机构 信用合作社,2012.9,（五）非存款性金融机构,非存款性金融机构的资金来源主要是通过发行证券或以契约性的方式聚集社会闲散资金。 存款性金融机构一般包括： 保险公司 养老基金 投资银行 投资基金。,2012.9,（六）中央银行,特殊地位：既是金融市场的行为主体，又是金融市场上的监管者。 作为银行的银行，充当最后贷款人的角色，从而成为金融市场资金的提供者。 公开市场操作不以盈利为目的，但会影响到金融市场上资金的供求及其它经济主体的行为。,2012.9,第二节 金融市场的类型,从多个角度对金融市场进行分类。 按标的物划分 按中介特征划分 按金融资产的发行和流通特征划分 按成交与定价的方式划分 按有无固定场所划分 按地域划分,2012.9,按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场,（一）货币市场 货币市场指以期限在一年及一年以下的金融资产为交易标的物的短期金融市场。 主要功能是保持金融资产的流动性，以便随时转换成现实的货币。 货币市场一般没有正式的组织，交易几乎都是通过电讯方式进行的。市场交易量大是货币市场区别于其它市场的重要特征之一。,2012.9,按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场,（二）资本市场 资本市场是指期限在一年以上的金融资产交易的市场。 一般来说，资本市场包括两大部分： 一是银行中长期存贷款市场 另一是有价证券市场 通常，资本市场指的是债券市场和股票市场 资本市场与货币市场之间的区别为： （1）期限的差别。 （2）作用的不同。 （3）风险程度不同。,2012.9,按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场,（三）外汇市场 外汇市场广义和狭义之分。狭义的指的是银行间的外汇交易 ；广义的是指外汇买卖、经营活动的总和。 其主要功能有： 实现购买力的国际转移 调剂国际资金余缺 拥有发达的通信设施及手段 ，提高资金使用效率 可有效的避免或减少因汇率变动带来的风险，从而促进国际贸易的发展。,2012.9,按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场,（四）黄金市场 黄金市场是专门集中进行黄金买卖的交易中心或场所。目前，由于黄金仍是国际储备工具之一，在国际结算中占据着重要的地位，因此，黄金市场仍被看作金融市场的组成部分。 随着时代的发展，黄金非货币化趋势越来越明显。,2012.9,中国黄金市场,已初步构成了以交易所体系、银行体系、实物金商体系为主的三大市场 上海黄金交易所是国内成立最早影响最大的黄金交易所，产品涵盖目前主要贵金属品种。主要有黄金现货交易、延期交收交易和中远期交易。 上海期货交易所于2008年初推出黄金期货，沪期金与上海黄金交易所成交量共同成长壮大。根据2010年美国期货业协会(FIA)发布的2009年全球期货成交量统计，在全球黄金期货成交合约数排名中，中国黄金期货位列第七。,2012.9,中国黄金市场,2002年，中国人民银行批准工商银行、农业银行、中国银行和建设银行四大国有银行开办8项黄金业务：现货买卖、交易清算、项目融资、实物交割、同业拆借、向企业租赁、收购和对居民个人开办黄金投资产品及零售业务。 虽然一直以来，国家通过鼓励黄金生产，能够维持我国黄金的自给自足，但我国黄金市场的封闭性使得国际市场黄金价格不能反映中国黄金市场的供需情况，导致中国黄金市场缺乏定价能力，只能被动接受国际市场的定价机制； 同时，交易时间与国际市场的不匹配使迫使投资者直面不可预期的市场风险。,2012.9,按标的物划分：货币市场、资本市场、外汇市场和黄金市场和衍生市场,（五）衍生市场 衍生市场是各种衍生金融工具进行交易的市场 衍生金融工具，是指由原生性金融商品或基础性金融工具创造出的新型金融工具。 它一般表现为一些合约，这些合约的价值由其交易的金融资产的价格决定。衍生工具包括远期合约、期货合约、期权合约、互换 (Swap) 协议等。,2012.9,按中介特征划分：直接金融市场和间接金融市场,直接金融市场： 指资金需求者直接从资金所有者那里融通资金的市场，一般指的是通过发行债券或股票方式在金融市场上筹集资金的融资市场。 间接金融市场：通过银行等信用中介机构作为媒介来进行资金融通的市场。 直接金融市场上也有金融中介机构，但它不是资金的中介，而大多是信息中介和服务中介。,2012.9,按金融资产的发行和流通特征划分：初级市场、二级市场、第三市场和第四市场,资金需求者将金融资产首次出售给公众时所形成的交易市场称为初级市场、发行市场或一级市场。 买卖流通所形成的市场即为二级市场。 第三市场是原来在交易所上市的证券移到场外进行交易所形成的市场。 第四市场是投资者和证券的出卖者直接交易形成的市场。,2012.9,按成交与定价的方式划分：公开市场与议价市场,公开市场一般在有组织的证券交易所进行。 在议价市场上，金融资产的定价与成交是通过私下协商或面对面的讨价还价方式进行的。 在发达的市场经济国家，绝大多数债券和中小企业的未上市股票都通过这种方式交易。,2012.9,按有无固定场所划分：有形市场与无形市场,有形市场即为有固定交易场所的市场，一般指的是证券交易所等固定的交易场地。 无形市场是在证券交易所外进行金融资产交易的总称。交易一般通过现代化的电讯工具在各金融机构、证券商及投资者之间进行。它是一个无形的网络，金融资产及资金可以在其中迅速的转移。,2012.9,按地域划分：国内金融市场与国际金融市场,国内金融市场是指金融交易的作用范围仅限于一国之内的市场，它除了包括全国性的以本币计值的金融资产交易市场之外，还包括一国范围内的地方性金融市场。 国际金融市场是金融资产的交易跨越国界进行的市场，进行金融资产国际交易的场所。国际金融市场有广义和狭义之分。,2012.9,第三节 金融市场的功能,一、聚敛功能 金融市场的聚敛功能是指金融市场具有聚集众多分散的小额资金成为可以投入社会再生产的资金的能力。在这里，金融市场起着资金“蓄水池”的作用。 其聚敛功能，一是由于金融市场创造了金融资产的流动性，二是金融市场根据不同的期限、收益和风险要求，为投资者提供了多样化的金融工具。,2012.9,第三节 金融市场的功能,二、配置功能 资源的配置：稀缺资源的合理配置和有效利用。 财富的再分配，这是通过金融市场价格的波动来实现的。 风险的再分配：,2012.9,第三节 金融市场的功能,三、调节功能 调节功能是指金融市场对宏观经济的调节作用。 首先，金融市场具有直接调节作用。引导资本形成及配置的机制对微观经济部门产生影响，进而影响到宏观经济活动的一种有效的自发调节机制。 其次，金融市场的存在及发展，为政府实施对宏观经济活动的间接调控创造条件。,2012.9,第三节 金融市场的功能,四、反映功能 历来被称为国民经济“晴雨表”和“气象台” 。 金融市场首先反映微观经济运行状况。 -各种指数 交易直接和间接反映国家货币供应量的变动。 -交易量 大量专门人员长期从事商情研究和分析，能了解企业的发展动态。 有着广泛而及时的收集和传播信息的通讯网络，人们可以及时了解世界经济发展变化情况。,2012.9,第四节 金融市场的趋势,一、资产证券化 资产证券化 (Asset Securitization)，是指把流动性较差的资产通过商业银行或投资银行的集中及重新组合，以这些资产作抵押来发行证券，实现了相关债权的流动化。 资产证券化的主要特点是将原来不具有流动性的融资形式变成流动性的市场性融资。,2012.9,资产证券化趋势的原因,金融管制的放松和金融创新的发展。 国际债务危机的出现。 现代电讯及自动化技术的发展为资产的证券化创造了良好的条件。,2012.9,资产证券化趋势的影响,1对投资者来说，资产的证券化趋势为其提供了更多的可供选择的新证券种类，投资者可以根据自己的资金额大小及偏好来进行组合投资； 2对金融机构来说，资产证券化可以改善其资产的流动性，提高资金周转效率，还可以使金融机构获取成本较低的资金来源，增加收入；,2012.9,资产证券化趋势的影响,3对整个金融市场来说，资产的证券化为金融市场注入了新的交易手段，这种趋势的持续将不断地推动金融市场的发展，增加市场活力。 4看到资产证券化有利的一面的同时，必须注意它的风险。,2012.9,二、金融全球化:内容,市场交易的国际化。包括国际货币市场交易的全球化、国际资本市场交易的全球化和外汇市场的全球一体化三个方面。 市场参与者的国际化。传统的以大银行和主权国政府为代表的国际金融活动主体正为越来越多样化的国际参与者所代替。,2012.9,二、金融全球化：原因,金融管制放松所带来的影响 现代电子通讯技术的快速发展，为金融的全球化创造了便利的条件。 金融创新的影响。 国际金融市场上投资主体的变化推动了金融全球化的进一步发展。,2012.9,二、金融全球化：影响,有利影响： 促进国际资本的流动，有利于稀缺资源在国际范围内的合理配置，促进世界经济的共同增长。 合理配置资产持有结构、利用套期保值技术为分散风险创造了条件。 为筹资者提供更多的选择机会，有利于其获得低成本的资金。,2012.9,二、金融全球化：影响,不利影响： 金融风险的控制显得更为复杂。 增加政府在执行货币政策与金融监管方面的难度。 使政府金融监管部门在金融监管及维护金融稳定上产生了一定的困难。,2012.9,三、金融自由化：主要表现,减少或取消国与国之间对金融机构活动范围的限制。 对外汇管制的放松或解除。 放宽金融机构业务活动范围的限制，允许金融机构之间的业务适当交叉。 放宽或取消对银行的利率管制。,2012.9,三、金融自由化：原因,经济自由主义思潮的兴起。 金融创新的作用。 金融的证券化和全球化的影响。,2012.9,三、金融自由化：影响,有利影响： 导致金融竞争更加激烈，在一定程度上促进了金融业经营效率的提高。 在金融自由化过程中产生的新型的信用工具及交易手段，极大方便了市场参与者的投融资活动，降低交易成本。 促进资本的国际自由流动，有利于资源在国际间的合理配置，在一定程度上促进了国际贸易的活跃和世界经济的发展。,2012.9,三、金融自由化：影响,不利影响： 国际资本的自由流动，既有机遇，也充满了风险。 金融市场上管制的放松，对金融机构的稳健经营提出了较高的要求，一旦处理不好，有可能危及金融体系的稳定，并导致金融动荡和经济危机。 金融自由化还给货币政策的实施及金融监管带来了困难。,2012.9,四、金融工程化：内容,金融工程是指将工程思维进入金融领域，综合采用各种工程技术方法 (主要有数学建模、数值计算、网络图解、仿真模拟等) 设计、开发新型的金融产品，创造性地解决金融问题。 这里的新型和创造性是指金融领域中思想的跃进、对已有观念的重新理解与运用，或者是对已有的金融产品进行分解和重新组合。,2012.9,四、金融工程化：原因,社会经济制度的变革。1970年代以来国际金融领域内社会经济制度的最大的变革是布雷顿森林体系的崩溃。 电子技术的进步。,2012.9,四、金融工程：影响,有利影响 金融工程化的趋势为人们创造性地解决金融风险提供了空间。金融工程的出现标志着高科技在金融领域的应用，它大大提高了金融市场的效率。 不利影响 金融工程是一把双刃剑 。在大大提高金融市场效率的同时，也放大了金融市场的风险。,第二章 货币市场,2012.9,第二章 目录,1 同业拆借市场 2 回购市场 3 商业票据市场 4 银行承兑票据市场 5 大额可转让定期存单市场 6 短期政府债券市场 7 货币市场共同基金,2012.9,1 同业拆借市场(参与者),同业拆借市场(概念) 同业拆借市场，也可以称为同业拆放市场，是指金融机构之间以货币借贷方式进行短期资金融通活动的市场。 商业银行 非银行金融机构 外国银行的代理机构和分支机构 市场中介人,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,2012.9,同业拆借市场(形成和发展 ),同业拆借市场产生于存款准备金政策的实施，伴随着中央银行业务和商业银行业务的发展而发展。 拆借交易不仅发生在银行之间，还发生在银行与其它金融机构之间。,Copyright by Yichun Zhang, Zhenlong Zheng and Hai Lin, Department of Finance, Xiamen University, 2007,2012.9,2 回购市场 (概念),回购市场是指通过回购协议进行短期资金融通交易的市场。 所谓回购协议 (Repurchase Agreement)，指的是在出售证券的同时，和证券的购买商签定协议，约定在一定期限后按原定价格或约定价格购回所卖证券，从而获取即时可用资金的一种交易行为。 从本质上说，回购协议是一种抵押贷款，其抵押品为证券。,2012.9,2 回购市场 (交易原理 ),回购协议签定时 回购协议到期时 逆回购协议,资金获得者,资金供应者,债券,资金,资金获得者,资金供应者,资金,债券,2012.9,3 商业票据市场（概念）,商业票据是大公司为了筹措资金，以贴现方式出售给投资者的一种短期无担保承诺凭证。 商业票据市场就是一些信誉卓著的大公司所发行的商业票据交易的市场。,2012.9,3 商业票据市场（历史）,商业票据是货币市场上历史最悠久的工具，可以追溯到19世纪初。大多数早期的商业票据通过经纪商出售，主要购买者是商业银行。 20世纪20年代以来，商业票据性质发生了变化。 20世纪60年代，商业票据的发行量迅速增加。,2012.9,第四节 银行承兑票据市场 (概念),商业承兑汇票与银行承兑汇票 以银行承兑票据作为交易对象的市场即为银行承兑票据市场。,2012.9,汇票,2012.9,4 银行承兑票据市场 (原理),银行承兑汇票的产生：信用证 在国际贸易中的优势与运用,2012.9,4 银行承兑票据市场 (市场交易),初级市场 出票 承兑 二级市场 背书 贴现 转贴现 再贴现,2012.9,4 银行承兑票据市场 (价值分析),从借款人角度看 比较银行贷款 比较发行商业票据 从银行角度看 增加经营效益：支付前即可赚取手续费 增加其信用能力 银行出售银行承兑汇票无缴纳准备金要求 从投资者角度看 收益性、安全性和流动性,2012.9,5 大额可转让定期存单市场 (概述),不记名、可以流通转让 金额较大 利率既有固定，也有浮动，且一般来说比同期限的定期存款利率高 不能提前支取，但可在二级市场流通转让,2012.9,5 大额可转让定期存单市场 (种类),按照发行者的不同分为： 国内存单 欧洲美元存单 扬基存单 储蓄机构存单,2012.9,6 短期政府债券市场 (概念),短期政府债券，是政府部门以债务人身份承担到期偿付本息责任的期限在一年以内的债务凭证。 一般来说，政府短期债券市场主要指的是国库券市场。,2012.9,美国国债,U.S. Treasury Securities 是指美国财政部代表联邦政府发行的国家公债。 根据发行方式不同，美国国债可分为凭证式国债、实物券式国债（又称无记名式国债或国库券）和记账式国债3种。 根据债券的偿还期限不同，美国国债大致可分为短期国库券（T-Bills）、中期国库票据（T-Notes）和长期国库债券（T-Bonds）3类。,2012.9,不同国家、地区及组织所持有的美国国债具体数目以及百分比数据：2010,社保基金：2.67万亿美元(19%) 美国财政部：1.63万亿美元(11.3%) 中国（大陆）：1.16万亿美元(8%) 美国家庭：9594亿美元(6.6%) 日本：9124亿美元(6.4%) 国家和州政府：5061亿美元(3.5%) 私人养老基金：5047亿美元(3.5%) 英国：3465亿美元(2.4%) 货币市场互助基金：3377亿美元(2.4%),2012.9,国家、地方和联邦退休基金：3209亿美元(2.2%) 商业银行：3018亿美元(2.1%) 共同基金：3005亿美元(2%) 石油输出国：2298亿美元(1.6%) 巴西：2114亿美元(1.5%) 台湾：1534亿美元(1.1%) 加勒比海金融中心：1483亿美元(1%) 香港：1219亿美元(0.9%),2012.9,第七节 货币市场共同基金市场 (概念),共同基金是将众多的小额投资者的资金集合起来，由专门的经理人进行市场运作，赚取收益后按一定的期限及持有的份额进行分配的一种金融组织形式。 而对于主要在货币市场上进行运作的共同基金，则称为货币市场共同基金。,第三章 资本市场,2012.9,本章框架,1 股票市场 2 债券市场 3 投资基金,2012.9,1 股票市场,股票的概念：股票是投资者向公司提供资本的权益合同，是公司的所有权凭证。股东的权益在利润和资产分配上表现为索取公司对债务还本付息后的剩余收益，即剩余索取权 (Residual Claims) 。公司破产的时候，股东的个人财产不受追究。 通俗地讲，股票是一种权利的证明，这种权利既可以使我们分享公司的胜利果实，又让我们承担公司经营失败的风险。,2012.9,股票种类,普通股和优先股。 普通股是在优先股要求权得到满足之后才参与公司利润和资产分配的股票合同，它代表着最终的剩余索取权。 普通股股东一般有出席股东大会的会议权、表决权和选举权、被选举权等。普通股股东还具有优先认股权 (Preemptive Right)。,2012.9,一级市场,一级市场 (Primary Market) 也称为发行市场 (Issuance Market)，它是指公司直接或通过中介机构向投资者出售新发行的股票。 所谓新发行的股票包括初次发行和再发行的股票，前者是公司第一次向投资者出售的原始股，后者是在原始股的基础上增加新的份额。,2012.9,股票发行方式,公募 (Public Placement) 和私募 (Private Placement) 公募是指面向市场上大量的非特定的投资者公开发行股票。 私募是指只向少数特定的投资者发行股票，其对象主要有个人投资者和机构投资者两类，前者如使用发行公司产品的用户或本公司的职工，后者如大的金融机构或与发行者有密切业务往来关系的公司。,2012.9,二级市场,二级市场 (Secondary Market) 也称交易市场，是投资者之间买卖已发行股票的场所。 证券交易所 组织形式分为：公司制、会员制。 交易制度的类型： 做市商交易制度和竞价交易制度。,证券交易的买卖价格均由做市商 (Market Maker) 给出，买卖双方并不直接成交，而向做市商买进或卖出证券。,买卖双方直接进行交易或将委托通过各自的经纪商送到交易中心，由交易中心进行撮合成交。,2012.9,信用交易(融资融券),信用交易又称垫头交易或保证金交易，是指证券买者或卖者通过交付一定数额的保证金，得到证券经纪人的信用而进行的证券买卖。信用交易可以分为信用买进交易和信用卖出交易。,2012.9,卖空机制市场的危险性,在没有卖空机制市场，证券定价会过分乐观而较高。而有了卖空机制，证券价格发现会更好的实现。 卖空又是一个相当危险的机制，因为当价格下跌时投资者份份卖空容易导致证券市场的崩溃。 为了防止这一现象的发生，交易所用所谓的波幅检验规则对卖空进行的时间给予限制，即卖空只能在以下条件下才能进行: 1)某股票的售价高于前一次交易价格。 2)某股票交易价格不变，但前一次交易的价格必须高于再前一次的价格。,2012.9,保证金购买 (Buying on Margin)应用,信用交易又称为保证金购买，是指对市场行情看涨的投资者交付一定比例的初始保证金 (Initial Margin)，由经纪人垫付其余价款，为他买进指定证券。 例3-1：假设A股票每股市价为10元，某投资者对该股票看涨，于是进行保证金购买。该股票不支付现金红利。假设初始保证金比率为50%，维持保证金比率为30%。保证金贷款的年利率为6%，其自有资金为10000元。 他就可以借入10 000元共购买2 000股股票。,2012.9,2012.9,例3-1,假设一年后股价升到14元，如果没有进行保证金购买，则投资收益率为40%。而保证金购买的投资收益率为： 假设一年后股价跌到7.5元，则投资者保证金比率 (即保证金账户的净值/股票市值) 变为：,2012.9,例3-1 保证金比率,那么，股价下跌到什么价位 (X) 投资者会收到追缴保证金通知呢？ 保证金比率 =保证金账户的净值/股票市值 这可以从下式来求解： 重要： 上式解得：X=7.143。因此当股价跌到7.14时投资者将收到追缴保证金通知。 假设一年后该股票价格跌到5元，则保证金购买的投资收益率将是：,2012.9,卖空交易,例3-2 假设有9 000元现金，并对B股票看跌。该股票不支付红利，市价现为18元/股。初始保证金比例为50%，维持保证金为30%。向经纪人借入1 000股卖出。 1 股票价格跌至12元 （18 000-12 000）/9 000=66.7% 2 股票价格不跌反升。追加保证金通知： （18 000+9 000-1 000Y）/1 000Y=30% Y=20.77 3 股票价格升至26元 （18 000-26 000）/9 000=88.9%,2012.9,场外交易市场,场外交易市场也称为柜台交易，在证券交易所之外的股票交易活动都可称作场外交易。 第三市场交易是既在证交所上市又在场外市场交易的股票，以区别于一般含义的柜台交易。 第四市场是指大机构 (和富有的个人) 绕开通常的经纪人，彼此之间利用电子通信网络 (Electronic Communication Networks, ECNs) 直接进行的证券交易。,2012.9,股价指数,1股票价格指数及其计算 1）股票价格指数,简称股价指数,是用来衡量计算期一组股票价格相对于基期一组股票价格的变动状况的指标,是股票市场总体或局部动态的综合反映。 是反映股票市场行情变化的重要指标。 2)分类： 从股市涵盖股票数量和类别的不同分类 A综合指数 将某个交易所上市的所有股票市价升跌都计算在内的指数。如纽约证交所综合指数、上证综合指数。,2012.9,B成分指数 在计算股价指数时仅仅选择部分具有代表性的股票市值作为标的指数。 如道琼斯指数、标准普尔500指数、伦敦金融时报100指数、上证180指数、沪深300指数等。 成分指数选择的股票一般具有市值大、交易量大、业绩好的特点。 C分类指数 分类指数是指选择具有某些相同特征（如同行业）的股票作为目标股计算出来的指数。 如房地产股指数、金融股指数、工业股指数等。,2012.9,2 债券市场,债券的概念：债券是投资者向政府、公司或金融机构提供资金的债权债务合同。 债券与股票的比较： 1股票一般是永久性的，债券是有期限的； 2股东从公司税后利润中分享股利，债券持有者从公司税前利润中得到固定利息收入； 3在求偿等级上，股东的排列次序在债权人之后 4股东可以通过投票来行使剩余控制权，而债权人一般没有投票权； 5权益资本是一种风险资本，不涉及抵押担保问题，而债务资本可要求以某一或某些特定资产作为保证偿还的抵押； 6在选择权方面，股票主要表现为可转换优先股和可赎回优先股，而债券则更为普遍。,2012.9,债券的种类,政府债券：中央政府债券、政府机构债券、地方政府债券。 公司债券： 按抵押担保状况分为信用债券、抵押债券、担保信托债券和设备信托证； 按利率可分为固定利率债券、浮动利率债券、指数债券和零息债券； 按内含选择权可分成可赎回债券、偿还基金债券、可转换债券和带认股权证的债券。 金融债券：是指银行等金融机构为筹集信贷资金而发行的债券。,2012.9,3 投资基金,投资基金的概念：投资基金，是通过发行基金券 (基金股份或收益凭证)，将投资者分散的资金集中起来，由专业管理人员分散投资于股票、债券或其他金融资产，并将投资收益分配给基金持有者的一种投资制度。 基金特点：规模经营、分散投资、专家管理、服务专业化。,2012.9,投资基金的种类,根据组织形式分为公司型基金和契约型基金。 根据投资目标，可分为收入型基金、成长型基金和平衡型基金。 根据地域不同，可分为国内基金、国家基金、区域基金和国际基金。 根据投资对象细分，基金又大致可分为股票基金、债券基金、货币市场基金等。,2012.9,对冲基金,1对冲基金的定义 是一种通过将客户限定于少数十分老练而富裕个体的组织安排以避开管制，并追求大量金融工具投资和交易运用下的高回报率的共同基金。 2 对冲基金与共同基金的特征比较 1）投资者人数 2）操作 3）监管 4）筹资方式 5）能否离岸设立 6）信息批露程度 7）经理人员报酬 8）经理能否参股 9）投资者抽资有无规定 10）可否贷款交易 11）规模大小（资料） 12）业绩,2012.9,2 宏观对冲基金与相对价值基金,1 宏观对冲基金的共同特征： 1）利用各国宏观的不对称性。寻找宏观经济偏离并当这些变量不稳定时其资产价格以及利润会剧烈波动的国家。 2）经理人尤其愿意进行那些损失大笔资本的风险显著为零的投资 3）当筹资成本较低时，最有可能大量买入 4）经理人对流动性市场感兴趣,2012.9,宏观对冲基金与相对价值基金,2 相对价值基金 对密切的证券（如国库券和债券）的相对价值进行投资。一般不太冒市场波动的风险。 但相关证券之间价差通常很小，不用杠杆效应则不能赚取高额利润，因而比宏观对冲基金更倾向于使用高杠杆，故风险也更大。,2012.9,3 对冲基金是否是金融风险的罪魁祸首,对冲基金因其： 1 相对较小的规模 2 大部分对冲基金不用杠杆或所用杠杆比例小 3 对冲基金信息匮乏 4 倾向于负向反馈交易以求高利，因而反而可能是市场的稳定者 5 业绩好于其它投资者，能更有效保护投资者的利益 6 对冲基金也会赔钱（案例） -从对冲基金的特点看，它不应当是罪魁祸首 对冲基金是否导致了97年的亚洲金融危机？ -是否是“罪魁祸首”有二种意见： A 支持这一论点的反应： 1 对冲基金的大肆炒作 2 制造“羊群效应” B 格林斯潘的观点：,第五章 债券价值分析,2012.9,本章框架,1 收入法在债券价值分析中的运用 2 债券定价原理 3 债券价值属性 4 久期、凸度与免疫,2012.9,1 收入法在债券价值分析中的运用 贴现债券(Pure discount bond),定义 贴现债券，又称零息票债券 (zero-coupon bond)，是一种以低于面值的贴现方式发行，不支付利息，到期按债券面值偿还的债券。 贴现债券的内在价值公式 其中，V代表内在价值，A代表面值，y是该债券的预期收益率，T是债券到期时间。,2012.9,贴现债券举例,Answer: $ 508,Unknown: PV PMT = 0 FV = 1000 N = 10 I = 7,2012.9,直接债券(Level-coupon bond),定义 （附息式 见P74 3-2） 直接债券，又称定息债券，或固定利息债券，按照票面金额计算利息，票面上可附有作为定期支付利息凭证的息票，也可不附息票。是最普遍的债券形式。 直接债券的内在价值公式 其中，c是债券每期支付的利息。,2012.9,直接债券现金流量分布,本金（票面额）,各期产生的利息（息票收入）,t,债券价值(或市场价格),2012.9,一次还本付息债券的现金流分布,2012.9,直接债券举例,给付某债券的支付利息与本金特征如下： 求解: PV 年支付： PMT = 100 终值（面值）： FV = 1000 支付多少年： N = 3 贴现利率（收益率）： I = 10%,Answer: $1,000,2012.9,直接债券举例,Unknown: PV PMT = 100 FV = 1000 N = 3 I = 12,Answer: $952,2012.9,直接债券举例,Unknown: PV PMT = 100 FV = 1000 N = 3 I = 8,Answer: $1,052,2012.9,收益率（贴现率）与价格的关系,-息票10% 3 year bond 收益率K 现值（市场价值）PV 4% $1,167 8% $1,052 10% $1,000 12% $952 14% $907 -从数值得到的图形说明了什么？见excel “凸性”,2012.9,价格与收益率的关系：债券的凸性,当债券收益率增加或减少时债券价格会如何变化? -债券价格和收益率呈反向关系，但这种关系并非是线性的。 即收益率下降引起的债券价格上升的幅度，在量上要超过收益率同比例上升引起的债券价格下降的幅度。定理四（见电子表格） 凸性图形,2012.9,凸性图形,2012.9,统一公债 (Consols),定义 统一公债是一种没有到期日的特殊的定息债券。最典型的统一公债是英格兰银行在18世纪发行的英国统一公债 (English Consols)，英格兰银行保证对该公债的投资者永久期地支付固定的利息。优先股实际上也是一种统一公债。 统一公债的内在价值公式,2012.9,统一公债（永久债券 Perpetual Bond）,举例： P = PMT / i = $80/0.1 = $800 如果其它投资工具市场利率增加了20%，对其影响如何？为什么？ “国债中标利率走高之后，二级市场上各期限品种利率产品收益率均有明显上涨” -这一消息意味着债券价格是上升还是下跌？,2012.9,判断债券价格被低估还是或高估 以直接债券为例,方法一：比较两类到期收益率的差异 预期收益率（appropriate yield-to-maturity ）：即公式（2）中的y 承诺的到期收益率（promised yield-to-maturity ）：即隐含在当前市场上债券价格中的到期收益率，用k表示 yk，则该债券的价格被高估； yk，则该债券的价格被低估； y= k，债券的价格等于债券价值，市场也处于均衡状态。,2012.9,判断债券价格被低估还是或高估 以直接债券为例,方法二：比较债券的内在价值与债券价格的差异 NPV ：债券的内在价值 (V) 与债券价格 (P) 两者的差额，即 当净现值大于零时，该债券被低估，买入信号。 当净现值小于零时，该债券被高估，卖出信号。 债券的预期收益率近似等于债券承诺的到期收益率时，债券的价格才处于一个比较合理的水平。,2012.9,2 债券定价的五个原理,马寇勒(Malkiel, 1962) ：最早系统地提出了债券定价的5个原理 。 定理一： “凸性，非线性” 债券的价格与债券的收益率成反比。换句话说，当债券价格上升时，债券的收益率下降；反之，当债券价格下降时，债券的收益率上升 （见例5-6 电子表格）,2012.9,债券定价的五个原理,定理二：到期时间T和p的关系 在债券的收益率在持有期内变动时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度成正比关系。 换言之，到期时间越长，价格波动幅度越大；反之，到期时间越短，价格波动幅度越小。 见 例5-6 表5-2及教材P121,2012.9,债券定价的五个原理,定理三： T和p的关系 随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。 见excel例5-6之表5-3,2012.9,债券定价的五个原理,定理四：- R和p的关系 对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。换言之，对于同等幅度的收益率变动，收益率下降给投资者带来的利润大于收益率上升给投资者带来的损失（见例5-9,表5-2及excel）。,2012.9,债券定价的五个原理,定理五： -息票率和p的关系 对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度成反比关系。换言之，息票率越高，债券价格的波动幅度越小（见例5-10）。 定理五不适用于一年期的债券和以统一公债为代表的无限期债券。,2012.9,债券定价原理对利率风险的确定,马寇勒的债券-定价关系确定了决定利率风险的主要因素是期限的长度。 同时也表明，期限并不足以单独测度利率的敏感性。为了解决债券多次支付的“期限”含糊不清的问题，需要工具： -久期和凸度,2012.9,3 债券价值属性,1.到期时间 (期限) 2.债券的息票率 3.债券的可赎回条款 4.税收待遇 5.市场的流通性 6.违约风险 7.可转换性 8.可延期性,2012.9,1到期时间 (Time to Maturity),分析债券市场价格时间轨迹 当债券息票率等于预期收益率，投资者资金的时间价值通过利息收入得到补偿； 当息票率低于预期收益率时，利息支付不足以补偿资金的时间价值，投资者还需从债券价格的升值中获得资本收益；,2012.9,到期时间,当息票率高于预期收益率时，利息支付超过了资金的时间价值，投资者将从债券价格的贬值中遭受资本损失，抵消了较高的利息收入，投资者仍然获得相当于预期收益率的收益率。 无论是溢价发行的债券还是折价发行的债券，若债券的内在到期收益率不变，则随着债券到期日的临近，债券的市场价格将逐渐趋向于债券的票面金额(对比表5-4和表5-5)。,2012.9,表5-4:20年期、息票率为9%、贴现率为12%的债券价格变化 一年支付一次，面值1000美元,2012.9,表5-5: 20年期、息票率为9%、内在到期收益率为7%的债券的价格变化。一年支付一次，面值1000美元,2012.9,折 (溢) 价债券的价格变动,2012.9,零息票债券的价格变动,零息票债券的价格变动有其特殊性。在到期日，债券价格等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价格低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。如果利率恒定，则价格以等于利率值的速度上升。,2012.9,2息票率 (Coupon Rate),息票率决定了未来现金流的大小。在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价格随预期收益率波动的幅度越大。 例5-12 息票率与债券价格之间的关系详见 “第05章 债券定价与久期”的模板,2012.9,例5-12,假设：5种债券，期限均为20年，面值为100元 ，息票率分别为4%、5%、6%、7% 和 8% ，预期收益率都等于7% ，可以利用式 (2) 分别计算出各自的初始的内在价值。如果预期收益率发生了变化 (上升到8%和下降到5%)，相应地可以计算出这5种债券的新的内在价值。具体结果见表5-6。 从表5-6中可以发现面对同样的预期收益率变动债券的息票率越低，债券价格的波动幅度越大。,2012.9,表5-6：内在价值 (价格) 变化与息票率之间的关系,2012.9,3可赎回条款 (Call Provision),可赎回条款，即在一定时间内发行人有权赎回债券。 赎回价格 (Call price) ：初始赎回价格通常设定为债券面值加上年利息，并且随着到期时间的减少而下降，逐渐趋近于面值。赎回价格的存在制约了债券市场价格的上升空间，并且增加了投资者的交易成本，所以，降低了投资者的投资收益率。 赎回保护期，即在保护期内，发行人不得行使赎回权，一般是发行后的5至10年。,2012.9,可赎回条款对债券收益率的影响,可赎回条款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实际收益率，详细分析见例子。 息票率越高，发行人行使赎回权的概率越大，即投资债券的实际收益率与债券承诺的收益率之间的差额越大。为弥补被赎回的风险，这种债券发行时通常有较高的息票率和较高的承诺到期收益率。在这种情况下，投资者关注赎回收益率 (yield to call, YTC) ，而不是到期收益率 (yield to maturity)。,2012.9,例子： 30年期的债券以面值1000美元发行，息票率为8%，比较随利率的变化，可赎回债券和不可赎回债券之间的价格差异的变化。,在图5-3中 随着市场利率下降，债券未来支付的现金流的现值增加，当这一现值大于赎回价格时，发行者就会赎回债券，给投资者造成损失。 图中，当利率较高时，被赎回的可能性极小，AA与BB相交；利率下降时，AA与BB逐渐分离，它们之间的差异反映了公司实行可赎回权的价值。当利率很低时，债券被赎回，债券价格变成赎回价格1100美元。,2012.9,图5-3,2012.9,赎回收益率,定义： 赎回收益率也称为首次赎回收益率 (yield to first call)，它假设公司一旦有权利就执行可赎回条款。 赎回收益率 VS. 到期收益率？例5-13,2012.9,例5-13： 30年期的可赎回债券，面值为1000美元，发行价为1150美元，息票率8% (以半年计息)，赎回保护期为10年，赎回价格1100美元。,赎回收益率 (YTC) ： 求得：YTC=6.64% 期收益率 (YTM) ： 求得：YTM=6.82%,2012.9,债券的溢价折价发行对影响公司的赎回决策的影响：,折价发行：如果债券折价较多，价格远低于赎回价格，即使市场利率下降也不会高于赎回价格，公司就不会赎回债券，也即折价债券提供了隐性赎回保护。对折价债券主要关注到期收益率。 溢价发行：溢价债券由于发行价较高，极易被赎回。所以，对溢价债券投资者主要关注赎回收益率。,2012.9,4税收待遇 (Tax Treatment),不同种类的债券可能享受不同的税收待遇 同种债券在不同的国家也可能享受不同的税收待遇 债券的税收待遇的关键，在于债券的利息收入是否需要纳税 我国税法规定：个人取得的利息所得，除国债和国家发行的金融债券利息外，应当缴纳20%(5%)的个人所得税；个人转让有价证券获得资本利得的，除国债和股票外，也应缴纳20%(?)的个人所得税。 税收待遇是影响债券的市场价格和收益率的一个重要因素，参见例5-14。,2012.9,5流通性 (Liquidity),定义：流通性，或者流动性，是指债券投资者将手中的债券变现的能力。 通常用债券的买卖差价的大小反映债券的流动性大小。买卖差价较小的债券流动性比较高；反之，流动性较低。 在其他条件不变的情况下，债券的流动性与债券的名义到期收益率之间呈反比例关系 。 债券的流动性与债券的内在价值呈正比例关系。,2012.9,6违约风险 (Default Risk),定义：债券的违约风险是指债券发行人未履行契约规定支付的债券本金和利息，给债券投资者带来损失的可能性。 债券评级是反映债券违约风险的重要指标 ：标准普尔公司和穆迪投资者服务公司 。 债券评级分为两大类：投资级（BBB 或Baa及其以上）或投机级 （BB或Ba及其以下）。 由于违约风险的存在，投资者更关注的是期望