第六部分其他金融衍生工具

一、金融互换1.金融互换及其种类金融互换是两个或两个以上当事人按照商定的条件，在约定的时间内，交换一系列现金流的合约利率互换：双方同意在未来的一定期限内根据同种货币的同样的名义本金交换现金流，其中一方的现金流根据浮动利率计算出来，而另一方的现金流根据固定利率计算货币互换：一种货币的本金和固定利率与另一货币的等价本金和固定利息进行交换交叉货币利率互换：是利率互换与货币互换的结合，是以一种货币的固定利率交换另一种货币的浮动汇率增长型互换、减少型互换、滑道型互换可延长互换和可赎回互换基点互换、零息互换、差额互换、远期互换、互换期权、股票互换利率互换根据双方的信用等级、筹资成本和负债结构的差异，利用各自在国际金融市场商筹集资金的相对优势，将同一种货币的不同利率的债务进行对双方有利的安排。例：假定中国银行和美国某银行在国际金融市场商的筹资成本为：

固定利率浮动利率中国银行10.0％LIBOR

美国银行12.5%LIBOR+0.5%

借款成本差额2.5％0.5％如果中国银行需要1亿美元的浮动利率借款，而美国银行需要1亿美元的固定利率借款，可以通过利率互换而使双方得利。美国银行以LIBOR+0.5％的利率去借浮动利率美元，中国银行以10％的利率去借固定利率美元，然后按约定的条件进行互换。假定约定条件为中国银行按LIBOR利率支付给美国银行，美国银行按11％的固定利率支付给中国银行。利率互换的经济效果利率互换的利息支付流货币互换货币互换：交易双方互相交换不同币种、相同期限、等值资金债务的货币及利率的预约业务。

例：一跨国公司A获得一个7年期、固定利率的3500万美元贷款。该公司打算将其转换为浮动利率的瑞士法郎，以改变其贷款结构，并利用预期下降的利率水平。另一跨国公司B发行一个7年期、浮动利率的一亿瑞士法郎的票据，并且寻求将其转换成固定利率的美元负债，以固定其筹资费用并与公司的应收美元相匹配。即期汇率为：$1=SF2.8571(SF1=$0.35)两种货币最初以即期汇率互换

A向中间商支付3500万美元而获得1亿瑞士法郎

B向中间商支付1亿瑞士法郎而获得3500万美元

在7年中，A将向中间商支付浮动利率的瑞士法朗利息，并从中间商那里获得固定利率的美元利息，以负担固定利率的美元贷款。B向中间商支付固定利率的美元利息，并以从中间商那里获得的浮动利率瑞士法郎利息去支付瑞士法郎票据的投资者。到期时，本金货币金额再以0.35美元/SF的即期汇率互换。2.金融互换市场的产生与发展

金融互换市场的产生与发展是基于以下原因金融互换市场发展的最初动因是帮助工商企业降低融资成本工商企业和金融机构可以运用互换对其资产组合中的风险头寸进行套期保值投机是金融互换市场发展的又一重要推动力填补市场空缺推动着金融互换市场的发展二、可转换债券

1、可转换债券的定义

可转换债券是指持有者可以在一定时期内按一定的条件将其转换成另一种一定数量的证券的债券，通常是转换成普通股票，它是一种具有双重性质的金融证券，实际上又是长期的普通股票和看涨期权凭证的组合。它的产生和发行对投资者与发行公司都具有一定的意义。

首先，公司由于市场条件不成熟或其他因素的原因，暂时不适宜发行股票，但公司又需向社会募集一批资金以利于公司的生产发展，而发行公司债券又必须支付较高的利息，从而加重了公司的财务负担，发行介于股票和债券两者之间的可转换债券，既可以为公司顺利募集资金，又为今后发行股票创造了条件。可转换债券具有一定的期限，给予投资人一定的可转换权利，从而可增强对投资人的吸引力，这时可转换债券的持有者在一定条件下可转换一定数量的股票。

其次公司发行可转换债券利息比普通债券利率低，减低了筹资成本，而且今后一旦转换成股票，原来集资的可转换债券不用还本付息而转化为公司长期稳定的资本，又可节省一笔可观的股票发行费用。再次，对投资人来说，可转换债券的吸引力不光在于可转换成普通股票以取得较高的收益，还在于当股票市场低迷或公司财务状况不佳时，投资人可以取得稳定的债券利息收入并有本金安全的法律保证，这也为机构投资者提供了组合投资的新机会。

2、可转换债券的特点（1）首先它在转换前具有债券的一切性质，本金利息安全具有法律的保障。（2）其次，转换成普通股票之后，性质就由债权转变为股权，投资人由公司的债权人变为公司的股东，享有所有普通股股东相同的权利和义务，可以参与公司的红利分配和企业的经营管理。

3、可转换债券的作用可转换债券的目的：为了降低公司的融资成本，绕开国家对金融机构投资普通股的限制。4、可转换债券融资适用范围

(1)高风险的企业宜发行可转换债券。可转换债券通常被认为是直接债权与普通股期权的结合物。在其它条件不变的情况下，公司现金流入越不稳定，或者说风险越高，那么债券的价值越低，换个角度说，风险越高，为了吸引投资者就必须支付越高的利息率，另一方面，现金流入越不稳定或者说波动越大，股票收益率标准差越大。根据布莱克—斯科尔斯期权定价模型，股票收益率标准差越大，期权的价值越大。由此可见，对于经营风险较大的公司，发行债券就必须对新增负债支付较高的利息率，然而，由于公司经营风险较大，可转换债券持有者手中的期权价值也较大。这表明，尽管高风险的公司不能以较合理条件出售直接债券，但期权特性使可转换债券在市场上很有吸引力。因此，可转换债券是未来收益很不稳定公司一种较好的融资方式。

(2)股市低迷时宜发行可转换债券。股市低迷时往往也是经济周期的相对萧条期，社会资金紧缺，银行利率高，股市交投清淡。此时若想进行增资配股，由于公司股价较低，配股价也较低，一定的配股额所能筹集的资金较少，而且市场交投不活，投资者比较看淡后市，股东配股热情不高，使得公司即便是低价也未必能筹到足够的资金。而此时如通过发行可转换债券进行融资，则往往容易被市场认同并接受，公司筹资计划一般容易实现。因为可转换债券一般被认为是一种“防守—进攻型”的投资工具，它既有在股市下跌时获取本金和利息收入的安全性，又有在股价上涨时转股获取资本利得的可能性，常常被喻为“有保证本金的股票”。加之投资者对股市的周转性变化认识普遍会形成未来股市会盘出低谷和股价走高的心理预期，因此这时发行可转换债券，投资者易于接受，甚至成为热销品种。同时，由于股价较低，转换价格设定也较低，一旦大势回暖，股价上扬，转换的机会增多，债券转换成功的概率较高。

(3)风险较小、业绩增长迅速与业绩增长稳定的公司都不宜通过可转换债券融资。风险较小、业绩增长迅速的公司，未来股价的上升空间较大，甚至可能出现猛涨，这类公司可以先通过发行普通债券融资，然后待未来业绩上升股价上涨后再增发新股，用增发新股筹集的资金赎回已发行的普通债券，这样在同样的股本稀释程度下，可以筹集更多的资金。而通过可转换债券融资，由于未来股价猛涨，投资者因此获取了超额利润，从另一个角度看，企业股东就损失股票增值的好处；对于业绩增长稳定的公司，其现金流入比较稳定或者说波动不大，因而期权的价值较小，没有充分利用可转换债券融资的特点和优势。

(4)股价高涨时，企业不宜通过可转换债券筹资。在很多情况下，可转换债券是作为一种“延期”的普通股来融资的，发行可转换债券的公司希望这些证券未来被转换为普通股。但可转换债券毕竟不是股票，其可转换特性既可能偏向股权方面，也可能转向债权方面，未来的股价水平是决定这种偏向的关键因素。当股价处于高位时，未来一段时期内股价下跌的可能性很大，债券转股成功的可能性下降。如果转股不成功，企业就无法摆脱负债。因而对于负债率较高企业来说，如果真想通过权益筹资，在股价高涨时，不宜通过可转换债券筹资。深圳宝安公司可转换债券的最终转换率仅为发行总额的2.7%，其主要原因正在于此。

5、可转换债券的要素（1）转换比例：指一定面额的可转换债券可转换成普通股的数量。可转换债券面值转换比例＝────────转换价格如果可转换债券面值1000元，规定其转换价格为10元，则转换比例为100，即1000元的可转换债券可转换成面值为1元的普通股票100股。（2）转换价格：指可转换债券转换为普通股票的价格，转换价格是在发行可转换债券时就规定的将债券转换成股票的基准价格。可转换债券面值转换价格＝────────转换比例转换价格和转换比例是构成可转换证券的两个主要因素，如果转换价格过高，可转换债券对投资人的吸引力就不大，从而增加了发行的难度，若转换价格过低，则不利于发行公司的利益。

6、我国可转换债券市场发展

中国可转换债券市场的发展起步于20世纪90年代初期。当时，国内还没有正式的有关可转换债券融资的相关文件。一些企业、包括部分上市公司，出于融资的需要就已经开始尝试可转换债券的发行，并且到国际资本市场上筹集了一部分资金。可以说中国的可转换债券市场最初的发展与股票市场基本上是同步的。

之后，由于深宝安可转换债券转股的失败，中国可转换债券市场的发展基本处于停滞状态，而同期，中国的股票市场呈现几何级数增长。直到1997年3月，《可转换公司债券管理暂行办法》出台，中国的可转换债券市场才重现生机。此后我国可转换债券的发行、上市、转换逐渐走向了成熟和规范。

三、其他金融衍生工具

（一）存托凭证存托凭证于1927年产生于美国的证券市场，它一开始是为了方便美国投资者投资非美国的股票而产生的。它是指在一国证券市场上流通的代表外国公司有价证券的可转让凭证，一般代表外国公司的股票或债券。

1、存托凭证种类

目前，存托凭证主要以美国存托凭证（ADR）为主要形式。

ADR可分为有担保的ADR和无担保的ADR，它们的区别主要在于有担保的ADR通过发行公司与存券银行签定了存券协议，明确了双方的权利和义务；而无担保的ADR则没有签定存券协议。目前的存托凭证多为有担保的ADR，无担保的ADR已基本不存在了。

2、存托凭证的优点①市场容量大，筹资能力强美国是一个证券市场交易发达的国家，市场规模大，市场化水平也很高。这使在美国发行ADR的外国公司能在短期内筹集到大量的外汇资金，提高长期筹资能力并部分分散了风险，因此，ADR普遍受到计划在美国上市的外国公司的欢迎，成为他们在美国上市股票的主要形式。②发行ADR的手续简单，成本低在美国证券市场上发行上市外国股票，要经过繁琐的法定程序，使上市速度大大减缓，发行成本增加；而采用ADR的形式上市，这些手续却可以得以简化，降低了发行成本，加快了上市步伐。③提高公司的知名度通过在美国发行一级ADR，可以提高公司的形象，为今后公司股票在美国上市打下了良好的基础。

ADR有如此多的优势，使许多外国公司乐于采用ADR的形式进行筹资，也使美国证券交易市场存托凭证的交易量不断上升，这是双方都有利的，我国企业从1993年12月起也先后在美国发行过存托凭证，如上海二纺机股份有限公司和上海氯碱化工股分有限公司等。（二）权证权证是基础证券发行人或其以外的第三人（以下简称“发行人”）发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买或出售标的证券，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。从产品属性看，权证是一种期权类金融衍生品。权证分类

1．按基础资产分类股权类权证、债权类权证及其他权证

2．按基础资产的来源分类

认股权证、备兑权证

3．按持有人权利分类

认购期权、认沽期权

4．按行权的时间分类美式权证、欧式权证、百慕大权证

5．按权证内在价值分类平价权证、价内权证、价外权证（二）认股权证认股权证就是认购股票的权利凭证，它由股份公司发行，持有人以特定的价格和在一定的期限内购买一定数量该公司股票的权利凭证，认股权证实质上是一种有价证券，而且是一种股票的长期看涨期权凭证，其本身也可以形成有效的市场体系和市场价格。

3、认股权证的要素认股权证的要素有认股数量、认股价格和认股期限。①认股数量是指每一单位的认股权证可以认购多少股该公司发行的普通股票或确定每一单位的认股权证可以认购多少金额的该公司的普通股票。②认股价格是一个非常重要因素，认股权证的价格一般要比公司的普通股票的市场价格要低一些。③认股期限即认股权证的有效期，公司在发行认股权证时，都要规定一个认购的期限，在认股期限内，持有人可以随时认购公司股票，超过有效期，认股权证自动失效。

4、认股权证的价值①内在价值：认股权证的内在价值主要有四个因素，股票市场价格、认股价格、认股数量和认股期限。

●股票市场价格越高，认股权证价值越大；

●市价波动幅度越大，认股权证的价值也越大；

●认股价格越低，认股权证的内在价值也越大。

●认股比例、认股数量越高，其内在价值越高，反之则越小。

●认股期限越长，市价高于认购价格的可能性越大，认股权证的内在价值就越大。内在价值＝（普通股票市场价格－认股价格）

×认股数量

②投机价值：认股权证本身是一种有价证券，其内在价值的计算公式决定了它具有投机价值。

●当普通股票市场价格低迷时，只要认股权证没有到期，就具有投机价值，剩余期限越长投机价值越大；

●当普通股票市场价格高于认股价格时，其差价部分越小其投机价值越大。另外，认股权证也有杠杆作用，它的价值的变化幅度大于股票价格的涨跌幅度，这也是投机价值的一种表现。由于认股权证的投机价值较大，我国在1993年发行的深圳宝安公司认股权证（简称深宝安W）曾被投机资金过度炒作过，因此，加强认股权证的监督与管理也是证券市场建设的重要方面。

5、我国权证的发展现状

1992年6月，我国股市推出了第一个权证---大飞乐的配股权证；同年10月30日，深宝安向老股东发行了我国第一张中长期（一年）认股权证。此后由于权证价格的暴涨暴跌，投机性较强，监管层在1996年6月底终止了权证交易。阔别十年之后，权证再次出现在中