论文-试论上市公司并购财务风险问题

延边大学本科毕业论文PAGE学校代码：10184学校代码：10184学号：延边大学本本科毕业论文本科毕业设计（题目：题目：试论上市公司并购财务风险问题学生姓名：学院：专业：班级：指导教师：教授二〇一五年五月摘要经过近三十年的改革开放，我国作为世界第四大经济强国，已经建立起比较完善的市场经济体制。但是，目前我国经济仍处于转轨时期，属新兴市场国家。众多公司在适应市场经济的能力、长期稳定经营、严谨的财务管理、长期性的研发力量、产品的更新换代、持续增长等方面，往往还不够理想。在经营过程中，往往出现过失或者需要战略调整，还需要借助兼并、收购等手段来进行产业和产权调整，因而，在我国，并购整合的潜力很大。目前，国内企业和上市公司也普遍存在一个如何做大做强的问题，从客观上提出了加快行业内部、行业之间整合步伐的要求。与国际上的知名公司相比，从竞争的角度审视中国上市公司，最明显的劣势是资本规模和产出规模偏小、技术水平和管理水平偏低。为了迅速做大做强，通过兼并收购这一有效途径，造就中国的大型跨国公司，构建中国自己的百年品牌，不失为一种好途径。因此，加快并购步伐，尽快做大做强是中国上市公司的客观要求。本文基于这个背景下，首先阐述了有关上市公司并购财务风险的基本概念及相关理论问题；进而深入分析了上市公司并购中财务风险的种类与成因；最后，提出了上市公司并购风险的防范和控制的若干对策建议。关键词：上市公司；并购；财务风险；防范策略AbstractAfternearly30yearsofreformandopeningup,Chinaastheworld'sfourthlargesteconomy,hasestablishedarelativelyperfectmarketeconomysystem.However,atpresent,China'seconomyisstillintransition,belongstotheemergingmarketcountries.Manycompaniesintheabilitytoadapttomarketeconomy,long-termstableoperation,strictfinancialmanagement,long-termresearchanddevelopmentstrength,upgradingofproducts,continuedgrowth,etc.,oftenisnotidealenough.Intheprocessofoperation,oftenappearfaultorneedstrategicadjustment,alsoneedthroughmergers,acquisitionsandothermeanstocarryoutindustryadjustmentandproperty,therefore,inourcountry,thereisgreatpotentialmergerintegration.Atpresent,thedomesticenterprisesandlistedcompaniesaregenerallyexistsaproblemofhowtobecomebiggerandstronger,fromobjectivelyputforwardtospeedupthepaceofintegrationbetweenindustryandindustryrequirements.Comparedwiththeinternationalwell-knowncompany,fromtheviewpointofthecompetitionofChina'slistedcompanies,themostobviousdisadvantageisthesmallcapitalscaleandproductionscale,technicallevelandmanagementlevelislow.Inordertoquicklybecomebiggerandstronger,throughmergerandacquisition,theeffectivewaystomakeChina'slargemultinationalcompany,tobuildChina'sownbrandinonehundred,isagoodway.Therefore,tospeedupthepaceofmergersandacquisitions,assoonaspossibletodobiggerandstrongeristheobjectiverequirementofChina'slistedcompanies.Basedonthisbackground,thispaperfirstexpoundsonthebasicconceptofm&afinancialriskoflistedcompaniesandrelatedtheoreticalproblems;Andthendeeplyanalysesthetypeandoriginofmergersandacquisitionsoflistedcompaniesinfinancialrisk;Finally,putforwardthelistedcompanymergerandacquisitionriskcountermeasurestopreventandcontrol.Keywords：Thelistedcompany;Mergersandacquisitions.Financialrisk;Preventionstrategies目录引言1第一章相关理论综述21.1基本概念界定21.1.1上市公司21.1.2企业并购21.1.3企业并购过程中的财务风险21.2企业并购基础理论21.2.1马克思资本集中和分工理论21.2.2价值低估理论3第二章上市公司并购中财务风险的种类与成因42.1上市公司并购中财务风险的种类42.1.1定价风险42.1.2支付风险42.1.3融资风险42.2上市公司并购中财务风险的成因分析52.2.1因素的不确定性52.2.2信息不对称性52.2.3并购动机的盲目性6第三章上市公司并购风险的防范和控制策略73.1关注政策法律环境变化73.2加强筹融资管理和资金管理73.3加强并购过程控制，建立补偿机制83.4加强公司整合和重组83.5充分发挥中介机构的辅助作用9结论10注释11参考文献12谢辞13引言在经济迅猛发展的今天，并购已经成为企业扩张发展的主要途径和常规手段。在经济繁荣期，并购被作为高速发展的加速器；在经济衰退期，并购又被作为抵御衰退、低成本扩张的利器。企业并购是企业发展的重要途径，也是市场配置社会资源的有利手段。在全球经济一体化势不可挡的大背景下，并购活动日趋频繁，对世界经济产生了重大影响。通过企业并购获得高速成长和发展已经受到越来越多的企业推崇，但是却往往忽视了其中的风险，这使得企业并购成为风险最大的企业行为之一。相对于非上市公司，上市公司并购实践更为复杂，风险更大。很多上市公司不遵守市场规律盲目进行并购，再加上本身制度的不规范、证券市场的不成熟以及社会保障制度的不完善，出现了很多失败的并购行为。而这些并购失败的案例足以引起我们的重视：我们需要审慎地评估并购风险；进行并购投资的并购方需要控制并购风险。我国上市公司并购的最早案例开始于1993年的“宝延风波”，它拉开了我国上市公司并购的序幕，但由于种种原因，与西方发达国家相比，我国上市公司并购的数量、规模以及成效有很大不同，因此，研究我国上市公司的并购案例，从财务角度对并购实务提出有针对性的建议具有很强的现实意义。第一章相关理论综述1.1基本概念界定1.1.1上市公司上市公司（Thelistedcompany）是指所发行的股票经过国务院或者国务院授权的证券管理部门批准在证券交易所上市交易的股份有限公司。所谓非上市公司是指其股票没有上市和没有在证券交易所交易的股份有限公司。1.1.2企业并购企业并购，是指企业间展开的以企业吸收合并和新设合并及企业收购为内容的企业产权交易与资本运营行为。企业并购的含义有狭义广义之分，而本文所讲的并购，指的是狭义并购中的股份收购，通常也将其称为控股合并。合并方即购买方具有控制权，被合并方即被购买方具有独立的法人资格和继续经营权，在合并过程中控制权从被购买方转移到购买方手中，合并方（或购买方）确认企业合并形成的对被合并方（或被购买方）的投资的合并行为。1.1.3企业并购过程中的财务风险关于企业并购的财务风险，国内外已经有许多定义。有人认为，企业并购的财务风险主要指并购对资金的需求而造成的筹资和资本结构风险；也有人认为，企业并购财务风险是指并购融资及资本结构改变所引起的财务危机，甚至导致破产的可能性，同时，并购导致股东收益的波动性增大也是财务风险的一种表现形式；还有人认为财务风险是由于公司采取举债方式筹集资本而产生的公司可能丧失偿债能力的风险和股东收益的可变性。本人通过深入学习认为：企业的并购风险不仅要从并购风险的结果来考察，更要从并购风险的来源来看，融资决策似乎并不是引起偿债风险和股东收益风险的唯一原因，在企业并购活动中，与财务结果有关的决策行为还主要包括定价决策和支付决策。1.2企业并购基础理论1.2.1马克思资本集中和分工理论马克思认为一个企业的资本规模的扩张有两种途径:资本积累和资本集中。资本积累是一个极其缓慢的过程，通过再生产实现资本的逐渐增大。所以，企业要想实现短期内资本规模迅速扩大就必须依赖资本集中的方式。而并购就是资本集中的一种表现形式。通过并购能够实现资本的迅速集中和资本规模的迅速扩张，进一步追逐剩余价值和利润。分工对并购有着重要的推动作用。随着社会的分工越来越细，越来越复杂，企业间的分工专业化生产也成为当代格局。但是社会分工内部化能够节省企业的不变资本，降低费用，用最快的速度实现对别人劳动成果的占有。所以说分工一方面促进了生产的专业化，满足了人们的多样化需求；同时也在日益激烈的竞争形势下促使企业间的并购，因为工人和资本的的集中能降低企业的成本费用，提高企业利润。因此，马克思资本集中理论解释了并购动因。对剩余价值和利润的追逐是企业并购的最原始的动力，而社会分工是企业并购得以实现的关键。1.2.2价值低估理论价值低估理论认为，企业并购的发生主要是因为目标企业的价值被低估，企业市场价值低于企业重置成本，有需求的企业的就会把价值被市场低估的目标企业作为并购目标。目标企业的价值被低估主要是因为资产的市场价值与其重置成本之间有差异，具体可能有以下原因:第一，并购企业认为其拥有关于目标企业的一些重要信息不为外部市场所知；其次，并购企业认为目标企业有充分的潜力；第三，目标企业资产的账面价值大大低于其实际价值，目标企业的股票价格小于其重置成本。对于如何知道目标企业价值是否被低估，可以参照美国经济学家托宾提出的托宾Q值。托宾Q值是企业市场价值与企业重置成本之比。当托宾值小于1时，表明企业价值被低估，那么企业并购成本会低于目标企业重置成本，这样的话就会促成企业并购投资的发生。第二章上市公司并购中财务风险的种类与成因2.1上市公司并购中财务风险的种类根据财务决策类型我们可以将财务风险来源分为三类：定价风险、融资风险和支付风险。这三种风险来源彼此联系、相互影响和制约，共同决定着财务风险的大小。2.1.1定价风险定价风险主要是指目标公司的价值评估风险。即由于收购方对目标企业的资产价值和预期盈利价值（获利能力）估计过高，以至出价过高而超过了自身的承受能力，尽管目标公司运作很好，但过高的买价也无法使收购方获得一个满意的回报。定价风险主要来自两个方面：一是目标公司的财务报表风险；二是目标公司的价值评估风险。在确定目标公司后，并购双方最关心的问题莫过于以持续经营观点合理地估算目标公司的价值，以此作为并购双方成交谈判的底价。目标公司价值的评估取决于对未来收益大小和产生收益时间的预期，而这种预期又是建立在目标公司提供的财务报表基础上，一旦财务报表有虚假性，或是评估过程中方法有误，则可能导致预测不当或预测不准，从而产生定价风险。2.1.2支付风险在我国十大并购案例中，全部都采取现金支付方式。在十大并购案例中，有7家企业采取现金支付方式，有2家企业选择现金加股票的支付方式，只有台湾国泰金融控股公司并购世华银行采用换股方式。然而，现金支付所面临的财务风险也是不容忽视的，（1）并购规模和并购成功与否受并购方现金流量和融资能力的约束。企业都希望通过并购实现强强联合，做大做强，并购方必然要为目标企业付出高昂的代价。如果并购方现金流量不佳或融资能力有限则会影响并购的规模，甚至可能使并购计划搁浅。（2）当并购与国际资本市场相联系时，现金支付使并购方必然面临汇率风险。随着国内资本市场竞争日益激烈，海内外资本市场的联系就日益频繁，在中国十大并购案中，几乎每一个都与国际资本市场相联系。而汇率不是一成不变的，所以汇率风险难以避免。（3）目标企业股东不能分享合并后企业的发展机会和盈利，也不能享受延迟纳税的优惠。目标企业在收到并购方的现金支付后，不仅丧失对公司的一切权益，而且由于收到现金实现的收益还要纳税，这样会增加目标公司股东们的税收负担。若目标企业对并购方怀有抵触情绪，则可能采取如分拆业务、“毒丸计划”、“金降落伞”等恶劣手段，增加并购方的财务风险。因此，混合支付手段或许可以作为企业并购中两种风险的抵消器。2.1.3融资风险企业并购往往需要大量的资金。并购的融资风险主要指企业能否及时足额地筹集到并购资金以及筹集的资金对并购后企业的影响。造成企业不能及时足额筹集到资金的风险的原因主要包括以下两个方面，一是由于受企业信誉不高、偿债能力不强以及预期收益有限等因素的影响，企业负债融资、吸收直接投资和股票发行能力薄弱；二是并购规模过大，超出了企业的融资能力。在实际的融资操作中，作为融资主体的企业必须考虑到期能否还本付息，以防止融资风险的发生。此外，企业并购所需的巨额资金很难以单一的融资方式加以解决。在多渠道筹集并购资金的情况下，企业还面临着融资结构风险。融资结构包括企业资本中债务资本与股权资本结构。债务资本中包括短期债务与长期债务结构等。在以债务资本为主的融资结构中，比如杠杆并购，当并购后的实际效果达不到预期时，将可能产生利息支付风险和按期还本风险。在以股权资本为主的融资结构中，当并购后的实际效果达不到预期时，会使股东利益受损，从而为敌意收购者提供了机会。即使完全以自有资金支付收购价款，也存在一定的财务风险。在企业发展过程中，企业不但面临许多不确定性因素的影响，同时，也存在一些新的发展机会，当这些不确定因素和发展机会同时出现时，都需要一定的资金支持，而企业重新融资是需要时间的，一旦企业的自有资金用于收购而重新融资又出现困难的情况下，不但造成机会成本增加，还会产生新的财务风险。2.2上市公司并购中财务风险的成因分析2.2.1因素的不确定性上市公司并购是资本运作的典型形式，是一项复杂的系统工程，因而其中各层面、各环节的不确定性因素很多。不确定性因素既可能产生超过预期收益的影响，也有可能产生超过预期成本或损失的影响。当负影响发生，就会为并购带来损失。因此，并购过程中因素的不确定性是导致并购风险发生的原因。这些不确定性因素有：（1）宏观方面，有国家宏观经济产业政策的变化、经济周期性的波动、通货膨胀、利率汇率变动等。（2）微观方面，有并购方的经营环境、筹资和资金状况的变化，被收购方反收购和收购价格的变化等。2.2.2信息不对称性并购企业充分了解目标企业的信息是至关重要的。而在现实并购过程中，并购双方由于处于信息不对称的地位，使得并购方对目标企业的资产价值和盈利能力的判断往往是不准确的，这就为并购企业的并购蕴藏了很大风险。上市公司虽然都要按照市场监管规则履行财务信息和重大事件的披露，但是由于我国证券市场信息披露体系和制度还不完善，而且信息披露方面和内容也不可能面面俱到，加上信息披露在时间上的滞后性，因此并购双方必然存在对企业了解的不对称性。在上市公司并购中，我们依据最多的是其财务报表。但由于财务报表是静态和滞后的，而且诸多表外信息，如或有事项与期后事项、表外融资、潜在诉讼等无法体现，这样的结果就是并购企业只看到目标企业良好发展前景的一面，而对其负面的信息，比如负债数额巨大、财务报表失真、有关诉讼纷争、存在资产抵押担保等情况不甚了解，因此在这种情况下，并购方仅依靠公开信息是无法全面、真实掌握上市公司情况的，如果进行并购，企业就会增加企业额外的负担，也会带来并购后的整合风险，甚至会使整合失败。2.2.3并购动机的盲目性公司之间并购是在时机成熟时为了公司发展的需要而进行的。但是现实中很多并购似乎都是为了“圈钱”和谋求名利上的发展。如果企业并购的动机不是从自身发展的战略目标出发，在对企业内外部环境条件、企业的优劣势进行客观分析的基础上，根据企业的发展战略需要形成，而是受非市场化因素的影响，非理性地产生进行并购的盲目冲动，将从一开始就潜伏着并购失败的风险，由此而产生的未来的并购风险也就可想而知了。第三章上市公司并购风险的防范和控制策略3.1关注政策法律环境变化（1）充分了解宏观经济政策一方面，上市公司进行并购投资要充分关注宏观经济，包括经济景气度、经济周期等方面。关注经济景气度和经济周期，寻找到合适的并购时点事关并购的成功与否。比如：如果在一个经济周期的启动初期和调整末期进行并购的话，企业并购的成功率相对大些，成本也相对较低。另一方面，上市公司由于对财政与货币政策的变化、内外贸易政策的变化、汇率政策的变化、资本运营与产业结构调整的反应非常敏感，因此在进行并购投资时要格外的关注这些变化因素，以便于及时采取应对措施。（2）规避法律风险众所周知，为了规范并购行为，并购双方所在国都会制定一系列调整并购行为的法律、法规，来促进或者限制某些并购行为。并购企业只有充分了解和遵守目标企业所在的相关法律制度，才能有效防范各类己知和未知法律风险，减少诉讼方面的麻烦。应当要充分做好法律调查，同时，在并购过程中聘请专业律师提供专业的并购法律服务，防范和应对并购过程中可能出现的法律风险。包括并购活动的法律策划的执行情况、并购合同的实施合法状况、协调沟通并购各方关系等。另外，还需要履行好相应的法律程序。3.2加强筹融资管理和资金管理（1）加强资本结构管理企业应选择正确的融资方式，加强资本结构管理，适度负债经营，但要正确认识负债风险，掌握风险的防范措施。应确定适度的负债数额，保持合理的负债比率。一般认为负债率在70%以下，相对比较安全；在制定负债计划的同时须制定出还款计划，使其具有一定的还款保证，企业负债后的速动比率不低于1：1，流动比率保持在2：1左右的安全区域；针对利率变动风险，应认真研究资金市场的供求情况，根据利率走势，把握其发展趋势，并以此做出相应的筹资安排。（2）在筹资的时间和数量上合理安排并购方确定并购价格后，应立即制订筹资计划，合理安排筹资的时间和数量，既避免资金滞后，影响并购进程，也要避免资金提前到账，引起利息支出增加或机会成本增加。（3）资金控制对并购活动中可能出现的资金财务风险，企业可以采取以下措施加以控制：首先，严格制定并购资金需求量及支出预算：应在实施并购前对并购各环节的资金需求量进行认真核算，并据此做好资金预算。以预算为依据，企业应根据并购资金的支出时间，制定出并购资金支出程序和支出数量，并据此做出并购资金支出预算。这样可以保证企业进行并购活动所需资金的有效供给。其次，主动与债权人达成偿还债务协议：为了防止陷入不能按时支付债务资金的困境，企业对已经资不抵债的企业实施并购时必须考虑被并购企业债权人的利益，与债权人取得一致的意见时方可并购。3.3加强并购过程控制，建立补偿机制交易过程中收购资金的安全性就会成为并购方非常关注的问题。为了避免资金在转让过程中的安全，一般采取下述方式：（1）上市公司股权质押由于上市公司股权转让需要证监会和上市公司所在的交易所的批准，批准过程较长，需要履行一定的报批手续。为了防止报批过程中转让方股权被第三方司法冻结，以及并购方资金支付后没有对应的资产作担保，通常先将转让方所持的上市公司股权质押给并购方。（2）由银行监管并购资金的安全有时并购双方并不是十分信任，并购方需要在股权真正过户后才肯付款，而转让方也担心股权一旦过户后，并购方是否有能力履约。在没有一个可信赖的机构作为中介，在此情况下并购可能陷于僵局，并导致失败。在这种情况下，可以以一家银行作中间人协调双方履约，即并购方将并购资金存在并购双方均已开户的银行，接受银行的监管，交易过程中并购方不能提取资金，并等股权转让过户后，由银行按事先已经取得的并购方的支付命令，将款项直接划至转让方。（3）通过建立监管账户，指定收购资金用途和用于补偿风险为了防止交易后目标企业出现的风险损失，可以通过与银行协作，建立监管账户，对于转让方的资金使用由并购方监管。同时建立补偿机制，一旦并购方收购目标企业后遇到转让方在转让过程中隐瞒的潜在风险，可以通过控制转让方的资金实现并购方的补偿。3.4加强公司整合和重组企业并购后的整合工作主要包括五个方面，其中发展战略整合、企业组织结构整合及资产整合工作，由于并购方已经取得实际控制权，可以通过董事会等权力机构执行下去，被并购方也容易接受。而在员工安置管理和企业文化整合方面，则需要加以注意。因为所有的企业都有着自己的企业文化。企业文化体现了公司的行为方式或经营风格，它是企业人员经历较长时间的相互交往形成的。同影响企业管理人员行为的其他主要要素（如企业组织结构、经营策略、企业管理领导艺术和企业面对的市场环境等）比，文化对员工行为的影响要根深蒂固，从而企业文化会对企业经营业绩产生巨大的作用。因此，不同公司文化的差异会影响和阻碍收购的快速有效进行。并购要尽力减少人力资本的损失，而文化冲突往往是并购企业人才（特别是核心人员）流失的主要原因，如果核心人员离开了目标企业，那么企业通过并购所得到的就仅仅是硬资产。3.5充分发挥中介机构的辅助作用上市公司并购是一个系统而复杂的工作。国外比较规范的企业并购，一般要经历准备阶段、谈判阶段和整合阶段三个过程，在三个过程中又具体包括聘请并购顾问、进行通告、准备及发送收购要约及收购后的整合与总结等程序。即使在我国企业并购的程序尚不完善的情况下，一个完整的企业并购也要经历确定兼并主体、着手立项、资产评估、形成成交价和产权交接等程序。在这一系列复杂过程中，涉及到信息收集、资产评估、融资和法律确认等方方面面的工作，专业性极强，作为兼并主体的企业，一般不可能同时具备上述各项能力。此外，为了减少收购过程中信息不对称成本，中介机构也不可或缺，因此必须充分发挥律师、财务顾问、会计师、资产评估师等中介机构的作用。结论上市公司并购的财务风险作为财务管理中财务风险的一个具体门类，应该包含更宽泛的内涵，应指由于并购定价、融资、支付和整合等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。同时，上市公司并购财务风险的成因主要是由于并购中因素的不确定性、过程中信息不对称性和并购动机的盲目性。本文结合实际情况，提出了控制上市公司并购财务风险的具体措施建议，即：（1）关注政策法律环境变化；（2）通过在决策过程建立可行性研究制度提高决策科学性；（3）加强筹融资管理和资金管理；（4）加强并购过程控制，建立补偿机制；（5）协调各利益相关主体关系加强并购整合；（6）充分发挥中介机构的专业作用。注释〈1〉王明夫主编．投资银行并购业务[M]．企业管理出版社，2011〈2〉张蕊著．企业战略经营业绩评价指标体系研究[M]．中国财政经济出版社，2012〈3〉李增泉，余谦，王晓坤．掏空、支持与并购重组——来自我国上市公司的经验证据[J]．经济研究．2014（01）〈4〉杨淑娥，孟轩，张伟亚．企业跨国并购中的财务整合及其风险问题研究[J]．会计与经济研究．2012（05）〈5〉刘锴．H