煤炭行业基本常识

煤炭行业及重点公司分析方法交流海通证券研究所朱洪波刘惠莹2011年5月煤炭行业常识煤炭行业及公司研究与估值方法探讨2011年煤炭行业投资策略分析重点煤炭上市公司主要内容1.煤炭行业常识煤炭定义：是古代植物埋藏在地下经历了复杂的生物化学和物理化学变化逐渐形成的固体可燃性矿物。实质为一种固体可燃有机岩，主要由植物遗体经生物化学作用，埋藏后再经地质作用转变而成。动力煤——指以发电、机车推进、锅炉燃烧等为目的，产生动力而使用的煤炭。主要包括贫煤、不黏煤、弱黏煤、长焰煤、褐煤、天然焦和部分未分类的煤种。炼焦煤——指用于冶金工业的煤，煤化度较高，结焦性好，属中变质烟煤。主要包括焦煤、1/3焦煤、气煤、肥煤、瘦煤、贫瘦煤等。无烟煤——无烟煤是煤化程度最大的煤，其固定碳含量高，挥发分产率低，密度大，硬度大，燃点高，主要用于化肥原料生产。资料来源：WIND煤炭地位：煤炭是我国重要的基础能源，煤炭消费在中国能源战略格局中具有重要地位。原煤占能源消费比重一直稳定在70%左右。煤炭分类：行业研究分析中，按各需求行业的消费分为动力煤、炼焦煤、无烟煤。1.煤炭行业常识挥发分Vdaf

(%)黏结指数G胶质层厚度Y(mm)奥亚膨胀度b(%)氧含量PM(%)发热量Q

gr,maf*

(MJ/kg)无烟煤WY≤10

贫煤PM>10～20≤5

贫瘦煤PS>10～20>5～20

瘦煤SM>10～20>20～65

焦煤JM>10～28>50～65≤25(≤150)

肥煤FM>10～37(>85)>25(>150～220)

1/3焦煤1/3JM>28～37>65≤25(≤220)

气肥煤QF>37(>85)>25>220

气煤QM28～37>50～65≤25(≤220)

1/2中粘煤1/2ZN>20～37>30～50

弱粘煤RN>20～37>5～30

不粘煤BN>20～37≤5

长焰煤CY>37≤35

褐煤HM1>37

>0～30HM2>37

>30～50≤24煤炭分类指标1.煤炭行业常识煤炭资源分布特点我国煤炭储量主要分布在华北、西北地区，集中在昆仑山—秦岭—大别山以北的北方地区，以山西、陕西、内蒙古等省区的储量最为丰富。地理分布总格局是西多东少、北富南贫。资源赋存丰度与地区经济发达程度呈逆向分布的特点，使煤炭生产基地远离煤炭消费市场，加大了煤炭运输压力。1.煤炭行业常识煤炭需求：下游消费电力行业：（58%）发电耗煤，供热耗煤钢铁行业：（14%）炼焦用煤，燃料用煤建材行业：（13%）水泥生产用煤，石灰、玻璃等其他建材生产化工行业：（5%）合成氨化肥制造，基本化学原料制造，新型煤化工其他：（10%）煤炭产量增长靠固定资产投资，近几年煤炭固定资产投资累计完成额虽有增长，但增长速度有所放缓，这将影响未来数年煤炭供给的增速。资料来源：WIND煤炭供给：投资生产煤炭固定资产投资完成额及增速2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨2.1行业分析：框架煤炭需求电力、钢铁、建材、化工煤炭供给固定资产投资煤炭产量煤炭产业政策淡季旺季周期煤炭价格动力煤、炼焦煤、无烟煤煤炭库存港口库存下游库存煤炭运输公路铁路航运煤炭进出口国际煤炭价格煤炭产销行业利润2.1.1影响因素——宏观经济运行能源消费弹性系数：能源消费增长速度与经济增长速度之比，反映经济增长对能源消费的依赖关系。从历年GDP与煤炭消费量关系来看，二者成正比，增长均呈稳定状态。煤炭行业属于周期性行业，周期性行业的发展与宏观经济运行密切相关。能源生产与消费系数我国GDP与煤炭消费量资料来源：WIND2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨资料来源：WIND2.1.2影响因素——行业基本面1.产业政策：煤炭产业兼并重组2.盈利水平：煤炭行业盈利能力高于下游行业，处于产业链上游有价格话语权。2005年至今，煤炭开采毛利率在27%—35%之间，远高于下游板块资料来源：WIND

煤炭开采与下游行业毛利率对比（%）2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨3.煤炭价格：煤炭指数和煤炭价格走势对比煤炭、石油等能源大宗商品处于产业链的顶端，影响下游行业的原料成本和运营成本。可贸易性及交易的金融特征使其成为众多资金炒做的对象。煤炭价格走向成为影响经济运行的主要因素，是对煤炭行业投资和经济判断的先行指标。资料来源：中国煤炭资源网2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨2.2公司分析框架公司分析侧重对公司的竞争能力、经营管理、财务状况、盈利能力、发展前景等进行分析，评估和预测证券的投资价值。横向分析：合理估值横比同类公司的核心竞争力，优势和劣势资源储量、区位条件、运输情况煤种、煤质决定价格开采、生产能力安全控制、经营管理能力结合子行业发展前景，比较得出合理估值水平市盈率PE：预计煤炭公司2011年合理PE区间在17—22倍市净率PB、市现率PCF、市销率PS等2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨煤炭公司核心竞争力构成金字塔区位条件资源禀赋生产能力经营2.2公司分析框架

纵向分析：业绩预测生产经营数据分析公司主要盈利业务构成，煤矿投资（已建/在建/拟建），发展战略及扩张规划，未来几年的增长前景业绩预测（财务分析指标）

资本结构：资产负债率、权益乘数、总资产周转率等

偿债能力：流动比率、速动比率、产权比率、已获利息倍数、长期债务与营运资金比率等

营运能力：营业周期、存货周转率、应收账款周转率等

成长能力：基本每股收益同比增长率、净利润同比增长率等

盈利能力：毛利率、销售净利率、销售成本率、销售期间费用率、净资产收益率ROE、总资产净利率ROA等2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨2.煤炭行业及公司研究与估值方法探讨2.3估值方法相对估值：PE:TrailingPE,ForwardPE简单易比较、但波动较大，需剔除周期影响PBEV/EBITDA排除公司之间折旧、摊销会计政策差异，适用重资产公司绝对估值：DDM适用现金红利与净利关联度高，分红政策稳定公司DCF全面考察公司财务状况，关注现金流，但较复杂3.1煤炭需求增长稳定3.2煤炭供给稳中偏紧3.3煤价上涨带动业绩增长3.4产业整合、兼并重组展开3.5煤炭板块投资机会3.2011年煤炭行业投资策略分析煤炭行业作为稳定的能源行业，资源投资价值突出。从需求角度，我们长期看好煤炭行业的发展。在资源禀赋“富煤少油贫气”的我国，煤炭必将持续受益于经济的快速发展。“十二五”开局之年，国内经济将进入新的增长阶段，国内宏观经济向好有利于煤炭基本面走好，在积极的财政政策和稳健的货币政策支持下，PMI、M2保持增长，煤炭开采PPI同比上升。资料来源：国家统计局，海通证券研究所PMI与M2资料来源：国家统计局，海通证券研究所煤炭开采PPI3.1煤炭需求增长稳定我国煤炭市场需求在较大程度上受宏观经济状况和相关下游行业发展的影响，属于典型的需求拉动型市场。2011年预计煤炭需求将保持平稳增长。资料来源：国家统计局，海通证券研究所火电发电量及增长情况资料来源：国家统计局，海通证券研究所全国电力行业耗煤情况3.1煤炭需求增长稳定3.1.1电力行业需求：

“十二五”规划电力开发规划预计到2015年煤电的装机容量为9.33亿千瓦，与2009年底的6.52亿千瓦装机容量相比，增长空间为43%。按此预计2011年火电装机容量约为7.53亿千瓦，今后五年电力装机容量年均增幅约在7%左右，对电煤的需求增幅也稳定在这一水平。3.1.2建材行业需求：2009年由于4万亿投资计划的刺激，水泥产量已到16.37亿吨，2010年刺激效应进一步发挥，水泥产量达18.64亿吨，同比增长14%

。随着中西部城镇化、区域振兴战略实施、保障性住房建设的加快、建材下乡政策推广落实、高铁建设、水利建设等积极因素的影响，我们预计2011年建材行业对煤炭需求增长会超过去年。资料来源：国家统计局，海通证券研究所水泥产量及同比增长情况

3.1煤炭需求增长稳定3.1.3钢铁行业需求：2010年粗钢产量6.27亿吨，同比增长10.61%。保障性住房建设、高铁建设用钢将是2011年乃至整个“十二五”期间市场的一大亮点。2011年预计钢铁行业对煤炭需求将维持平稳增长态势。资料来源：我的钢铁网粗钢产量及当月同比增长情况

3.1煤炭需求增长稳定3.1.4化肥行业需求：由于无烟煤在化肥市场中特殊的用途，其需求量一直呈增长态势。“十二五”期间，我国氮肥、磷肥自给率保持100%～110%，钾肥自给率60%以上。按粮食自给率98%测算，预计2015年化肥需求约5100万吨，2011年的化肥市场将保持平稳态势。

资料来源：国家统计局，海通证券研究所化肥产量及同比增长3.1煤炭需求增长稳定合成氨产量及同比增长

资料来源：国家统计局，海通证券研究所“十二五”能耗规划制约下对煤炭需求仍有向好预期国家煤炭工业“十二五”规划初步预测，按照未来五年经济增长速度和单位GDP能耗下降速度测算到2015年我国煤炭需求将超过38亿吨；用主要耗煤部门测算法预测，2015年煤炭需求约在40亿吨左右。2011年国内宏观经济正处于工业化中期重化工阶段，能源需求将持续增长。煤炭等下游需求缺口仍较大。从煤炭净进口情况来看，对国际煤炭的需求量仍在不断增加。限于我国资源禀赋与发展状况，目前石油和可再生能源的生产规模已基本确定，在下游行业需求基本确定情况下，如果能源出现缺口，则只能由煤炭来补。2009年底，我国煤炭产量达29.73亿吨，远超出“十一五”规划的煤炭产量26亿吨的目标。“十一五”期间年均煤炭产量增长超过2亿吨。我们认为“十二五”煤炭产量38亿吨是个保守的预测，煤炭供需求缺口仍存在，其实际需求和实际产量远不止于此。3.1煤炭需求增长稳定3.2.1煤炭产量增速放缓国家煤监局统计，现有在籍煤矿产能32亿吨。其中正常生产煤矿26.3亿吨，2015年保留能力26亿吨；非正常生产煤矿能力接近6亿吨，“十二五”期间将淘汰2亿吨，保留4亿吨。国家能源局统计，2009年底在建煤矿净规模8～10亿吨。现有和在建煤矿2015年总能力38～40亿吨。“十二五”前3年在建煤矿投产2～2.5亿吨左右，略低于需求。资料来源：中国煤炭资源网原煤产量及增速3.2煤炭供给稳中偏紧3.2.2煤炭运输瓶颈“北煤南运”、“西煤东送”的运输格局影响煤炭产量的释放速度，不断增长的能源需求与有限运力的矛盾一直制约我国煤炭供应。一方面，过长的路线加大了运输成本；另一方面，建设输煤输电并举的格局虽在“十二五”规划中已提上建设日程，但效应有限，发挥作用也尚需时日；此外，中南与西北等地区煤炭运输专线尚未建好，“三西”地区直达华中、华南、西南的铁路运输通道较少，主要运煤通道大秦铁路2011年运力增长低于去年，这些也是煤炭供应紧张的重要原因。资料来源：中国煤炭资源网、海通证券研究所3.2煤炭供给稳中偏紧大秦铁路煤炭货运量及同比增长

3.2.3煤炭净进口补充国内供给作用有限2009年我国进口煤炭达到1.27亿吨，同比增长210%，同时从煤炭出口国一跃成为煤炭进口国。2010年煤炭进口量达1.62亿吨，同比增长31.28%。煤炭净进口的持续增加也从侧面说明了国内煤炭需求的旺盛。但未来煤炭净进口的快速增长难以获得全球范围内的资源支持，其补充国内煤炭供给的作用有限。资料来源：国家统计局，海通证券研究所煤炭进出口情况3.2煤炭供给稳中偏紧3.3.1供需缺口打开煤价上升空间供需关系的不平衡受主要产煤地供给增长的制约，而运输瓶颈制约未来煤炭供给增幅，煤炭净进口补充部分国内供给有限。煤炭价格虽有周期性的波动，但其总体上涨的趋势难以改变，2011年煤炭价格上涨预期增强。资料来源：中国煤炭资源网3.3煤炭价格上涨预期增强秦皇岛港煤炭价格走势3.3.2受通胀因素影响，煤价或继续上涨（1）煤炭作为资源品具有抗通胀功能。在全球流动性泛滥的影响下，资金流向大宗商品等抗通胀品种。农产品涨价、劳动力成本上升以及输入型通胀压力等因素导致2011年通胀预期加大。CPI与原煤价格指数的历史走势表明，两者是正向相关的。资料来源：WIND3.3煤炭价格上涨预期增强资料来源：WIND3.3煤炭价格上涨预期增强（2）通胀影响下煤炭板块投资价值显现

从历年CPI与煤炭开采指数、可比上证指数走势比较来看，凡是CPI指数上升的时期，煤炭开采指数、可比上证指数均上升，煤炭开采指数上升得最高。通胀预期下证券市场无疑是资金的避风港，而煤炭作为资源品的抗通胀功能更是凸显，煤炭板块具有的投资价值必将获得更多认可。

煤炭开采指数与CPI走势对比3.3.3国际煤炭价格对国内煤炭价格形成支撑近期国际三大港口动力煤现货价均创下近两年来的新高。年初美元的走弱、澳大利亚洪灾供给受阻也在很大程度上推动了国际煤价的上涨。2011年欧美、亚洲市场回暖，煤炭需求增加，国际煤价仍有上涨动力。

国际三大港口动力煤价格（美元/吨）资料来源：中国煤炭资源网3.3煤炭价格上涨预期增强3.4产业整合、兼并重组推开煤炭资源整合“十二五”规划：到2015年我国煤炭产量将达到38亿吨。其中大型煤矿进一步成为产煤主导，产量25亿吨占66%以上，30万吨级以上中小型煤矿产量8亿吨，30万吨以下小煤矿产量控制在5亿吨以内，占全国煤炭总产量的13%。进一步提高煤炭产业集中度。煤炭企业的数量目标控制为4000家，对煤企的总量控制更为具体和准确。30万吨/年以下的小煤矿逐步退出生产领域，大集团发展、企业兼并重组及小煤矿关停仍为重点。煤炭工业的“十二五”煤炭产业布局将西移，“北煤南运、西煤东调”的规模将进一步扩大。东部的煤炭产量控制在5亿吨以内，中部煤炭产产量占35%左右，西部煤炭产量增量占65%。“十二五”开局之年各产煤大省煤炭资源整合将全面推开：产业整合、兼并重组不仅提升了行业集中度，还提高了生产技术、生产效率和竞争力。（1）大型煤炭企业之间的兼并重组已快速推进。上市公司及其集团公司从中获得了极好的扩张机会，兼并重组过程中特大型煤炭企业集团将成为最大赢家。（2）兼并重组，规模扩张使各大煤炭企业盈利能力增强。资源整合为上市公司提供了收购集团公司资产的机会。为减少关联交易、提高业绩、做大市值，效仿冀中能源、恒源煤电、山煤国际等成功先例，煤炭资产注入及收购大幕拉开。3.5.1煤炭板块趋势投资特征——关注大盘整体表现在历年的煤炭指数与大盘指数表现的对比中可以看出，一旦大盘上涨，投资煤炭板块可获得高于大盘平均水平的超额收益。在大盘走好的情况下，煤炭上市公司PE整体上升，煤炭板块的趋势投资特征较为明显。煤炭板块与大盘表现比较

资料来源：WIND3.5煤炭板块投资机会3.5.2不同煤种板块间表现差异——关注炼焦煤、无烟煤板块通过动力煤、无烟煤、炼焦煤板块表现比较看出，无烟煤板块自2010年初逐渐拉大与其他煤炭板块的差距；炼焦煤板块由于其资源禀赋等原因，表现亦一直好于动力煤板块；动力煤板块相对表现比较稳定。动力煤、无烟煤、炼焦煤板块表现比较资料来源：WIND3.5煤炭板块投资机会3.5.3煤炭板块整体投资安全边际预计2011年煤炭板块合理PE区间在17—22倍。煤炭开采板块PE资料来源：WIND3.5煤炭板块投资机会4.重点煤炭上市公司煤炭基本面趋势持续向好，煤炭公司净利润平均增速有望提升，由煤价上涨带来的2010年业绩增长值得期待。继续看好煤炭公司2011年的业绩表现。同时关注估值水平向中值回归的投资机会。4.重点煤炭上市公司4.1盘江股份（600395）远近皆有增长，受益政府规划。对现有矿井技改将陆续增加455万吨产能（100％权益），在建780万吨（拥有控股权），以及新增采矿权对应的潜在产能，公司未来增长可持续。我们预计2011-2013年权益产量增速达到15％、14％和13％，远期受益盘江集团5000万产能规划。现金流充沛、负债率低、净现金头寸。05年至今公司整体负债率最高时候是32%，低的时候只有20%，一直保持净现金头寸（现金—长短债），资产负债表非常稳固。预计公司的自由现金流2011年15.08亿元，2012年20.10亿元，2013年24.81亿元，保持增长趋势。盈利预测与投资建议。我们预计2011-13年EPS1.56、1.94和2.36元，分别增长30％、24％和22％。考虑公司量价上涨趋势、毛利率稳定；持续增长前景、充沛现金流等因素，我们给予12个月目标价格50元。4.重点煤炭上市公司4.2潞安环能（601699）上调2011年净利预测38亿至41.5亿，2012年和2013年最新净利预测分别为46亿和52.7亿。我们预测2011年EPS3.61元，当前价格对应PE17X。主要原因：上调喷吹煤销量至1150万吨，较之前预测902万吨，上涨27%，基于当前公司合同签订量；其价格900元，较之前预测上涨7%。优质成熟资产待注入。成熟注入标的郭庄煤矿（180万吨，集团直接加间接股权70%，直接45%，职工持有30%）和司马矿（300万吨，集团持有51.7%，其余信托公司代员工持有）。公司倾向循序渐进式资产注入，以股权融资方式较为可行，拟将所有股权收归上市公司。若将其全部股权注入上市公司，估计将新增净利13亿左右，对应2011年我们的预测41.5亿元，增厚净利30%。考虑对价的股权摊薄效应，实际增幅将没有这么大，但依然值得期待与关注。4.重点煤炭上市公司4.3神火股份（000933）梁北煤矿开始正常生产，预计5月份产出10万吨，可以完成全年计划90万吨。电解铝恢复正常生产，当前电力供应稳定。预计4季度600MW机组投产后，自有率提升至80%，自有发电成本0.35元，将舒缓公司的成本压力。结论是尽管铝生意前景不容乐观，但较去年有改善。我们预测2011-2013年净利分别为15.49、21.54和25.21亿元，对应EPS1.48、2.05和2.40元，我们给予“买入”评级，目标价30元，其对应11年PE20X。谢谢!欢迎交流!海通证券研究所朱洪波刘惠莹SAC执业证书编号：S0850511010006电话/p>

Email：liuhy@行业配置三季度行业配置建议板块名称行业比重配置建议推荐公司电子1.83%超配大族激光、海康威视、立讯精密

纺织服装1.17%超配七匹狼、罗莱家纺、老凤祥机械4.69%超配三一重工、中联重科、郑煤机家电1.60%超配青岛海尔、美的电器汽车2.94%超配中鼎股份、威孚高科、星宇股份食品饮料4.09%超配双汇发展、青岛啤酒、燕京啤酒通信设备0.93%超配中创信测、中兴通讯、烽火通讯医药

4.34%超配贵州百灵、东阿阿胶、康美药业

造纸印刷0.58%超配岳阳纸业

《化妆品术语》起草情况汇报中国疾病预防控制中心环境与健康相关产品安全所一、标准的立项和下达时间2006年卫生部政法司要求各标委会都要建立自己的术语标准。1ONE二、标准经费标准研制经费：3.8万三、标准的立项意义术语标准有利于行业间技术交流、提高标准一致性、消除贸易误差，作为标准体系中的基础标准，术语标准在各个领域的标准体系中均起着重要的作用。随着我国化妆品卫生标准体系建设逐步加快，所涉及的术语和定义的数量也在迅速增长，在此情形下，化妆品术语标准的制定就显得尤为重要。四、标准的制订原则1.合法性遵守《化妆品卫生监督条例》、《化妆品卫生监督条例实施细则》中关于化妆品的定义。2.协调性直接引用或修改采用的方式，与相关标准中的术语和定义相协调。3.科学性对于没有国标或定义不统一的术语，在定义时体现科学性的原则。4.实用性在标准体系中出现频率较高，与行业联系较紧密的术语优先选用。五、标准的起草经过

第一阶段：资料搜集

搜集国内外相关法规、标准、文献并对国外文献如美国21CFR进行翻译。第二阶段：2007年末形成初稿

初稿内容包括一般术语、卫生化学术语、毒理学术语、微生物术语、产品术语、人体安全和功效评价术语，常用英文成份术语等７部分。第三阶段：专家统稿1.2007年12月第一次专家统稿会（修订情况：1.在结构上增加原料功能术语、相关国际组织和科研机构等内容；2.在内容上增加一般术语、产品术语的种类，将化妆品行业的新产品类别纳入本标准；3.对于毒理学、卫生化学、微生物学术语进行修改；4.删除与化妆品联系不紧密、无存在必要的常用英文成分术语。2.2009年1月第二次专家统稿会会议意见：1.修改能引用国家标准的尽量引用国家标准；对存在歧义的个别用词进行修改。2.删除由于本标准中的“产品术语”一章和香化协会所制定的某个标准存在重复，因此删除“产品术语”一章的内容；对“原料功能术语”的内容进行梳理，删除了20余条内容。3.增加专家建议增加“化妆品限用物质”等若干项术语。第四阶段：征求意见2009年2月面向全国公开征求意见。第五阶段：征求意见的处理与形成送审稿。在征求意见的处理阶段再次征求了相关专家的意见。六、标准的内容依据1.《化妆品卫生监督条例》、《化妆品卫生监督条例实施细则》;2.《化妆品卫生规范》;3.美