abs融资引入公租房建设的适用性研究

ABS 融资引入公租房建设的适用性研究 提要公租房建设是我国构建住房保障体系的重要组成部分。随着公租房建设的全面开展， 建设资金不足的问题日趋明显。引进合适的融资工具，拓宽公租房建设资金来源渠道，改 变公租房融资现状，是解决公租房建设资金问题的关键。本文拟在 ABS 融资介绍和我国公 租房融资存在问题的基础上，对 ABS 融资应用到公租房建设的适用性进行分析。 关键词：ABS；公租房；融资 一、ABS 的基础理论 （一）ABS 的涵义。ABS 即资产证券化的融资概念，即：以特定的风险-收益真实化 机制为核心，借助证券化手段，实现资产的市场优化配置的过程或者机制。具体理解为： 以某一特定资产或者现金流产生的未来现金流量的期望值为基础，通过在国内外资本市场 上发行债券等金融工具，实现筹资目的的一种融资方式。其本质是融资者将被证券化的信 贷资产的未来现金流的收益权转让给投资者。 （二）ABS 的运行原理和特点。如图 1 中 ABS 运行原理，主要步骤如下。 （图 1） 1、项目发起人将缺乏流动性并在未来能产生可预见的稳定现金流量的资产，即图中 “可证券化资产” ，分类打包成资产组合（资产池） ； 2、项目发起人组建特定的发行机构 SPV，专门负责资产证券化操作。该机构需严格 依法行事，并受到相关的资信增级机构和资信评级机构的约束； 3、项目发起人将资产组合（资产池）出售给 SPV； 4、SPV 直接或通过第三方资信机构对资产支持证券进行信用增级； 5、第三方资信评级机构对待发行的资产证券进行信用评级； 6、SPV 将已经过信用评级的资产支持证券交给专门的证券发行/销售机构向市场上的 各类投资者发行出售； 7、项目发起人直接管理或者委托专门的资产管理机构管理“资产池”，主要是负责记录、 收取由“资产池” 产生的现金收入。该部分收入主要用于 SPV 对投资者还本付息。 根据 ABS 的涵义、运行原理和运行步骤，ABS 模式的特点可概括为：融资程序少， 融资成本降低；以现实资产为信用基础，风险较小；项目发起人受限制性少，灵活性强； 涉及范围广，资金来源多样化。 二、目前我国公租房融资的主要问题 （一）资金投入不足，公租房供不应求。在全国范围来看，公租房建设资金普遍存在。 比较有代表性的有两类城市：一类是特大级城市，如北京、上海、深圳等。这类城市尽管 工业发达、经济实力雄厚，对公租房建设的投资绝对量也比较大，但相对其城市土地供应 情况、城市土地价格水平以及城市“夹心层”住房需求量而言是非常少的。这类城市资金投 入量的相对不足直接制约了开发建设公租房的效果，进而导致公租房供不应求；另一类则 是中小城市。这类城市人口不多、土地供应充足且价格水平不高，但其经济发展水平不高、 对各类投资的吸引力有限使其在公租房建设方面的投资绝对数量少。这种资金投入量的绝 对不足不但阻碍了其公租房建设，还影响其对人才和资金的吸引力，进一步造成投资渠道 收缩，形成公租房建设资金缺乏恶性循环。 （二）投融资渠道匮乏，资金来源混乱。我国开始兴建公租房以来，公租房建设的融 资模式已经经历了很大的变化。但目前我国公租房建设仍主要靠政府财政支持状，也没有 一个明确的融资实施细则来有效地利用各类社会资金以支持公租房建设。更为严重的是， 建设资金不足导致公租房供应量跟不上人口发展需求，会削弱政府公信力，甚至影响社会 的稳定发展。此外，公租房建设资金来源存在较大问题。我国廉租房、经济适用房等保障 性住房的资金来源都有明确规定。而公租房的资金来源说法则含糊不清，各地对公租房的 资金来源各执一词。缺乏详细的资金来源规定，难免会出现利用不合时宜的资金的情况， 影响公租房建设资金筹集。 （三）投融资平台官僚化，管理效率低下。北京市政府成立了专门管理公租房建设的 部门公租房发展中心，重庆市政府则将公租房建设任务交给了其下属的平台企业 重庆地产集团。虽然两者性质不完全相同，但同为政府下属企业。这种将政府和融资平台 重合或半重合的方式，会形成政府“管理职能和监督职能”相重叠的局面，使政府透明化程 度低下，腐败的可能性增加，公租房建设的管理效率也会大大下降。 （四）投融资运作专业化程度低。不管是政府专门的公租房融资管理部门，还是其下 属投融资平台企业，均存在专业性不强的弱点。这些机构在投融资运作中不能够像专业融 资机构那样有效地吸取资金支援公租房建设和利用资金杠杆服务于公租房建设，在一定程 度上导致了我国公租房建设的资金不到位、资金浪费、资金利用率低等问题。 三、ABS 融资引入公租房适用性研究 （一）必要性研究 1、缓解政府财政资金建设压力。根据 2009 年政府工作报告要求，我国要重点解 决城镇中低收入家庭住房困难，满足居民合理住房需求，进一步扩大保障性住房建设规模。 中央财政预算拟安排补助资金 1，030 亿元，比上年增加 265 亿元，重点用于公租房建设。 与此同时，各地方政府也投入大量地方财政资金建设公租房和出台各类对公租房建设的优 惠政策。虽然负责公租房建设的各管理机构也创新性地发展了新兴的融资模式来为公租房 建设提供资金，但仍没有改变我国公租房建设政策性投入的局面。根据国家统计局的统计， 城市“夹心层”人群占到全部在职员工人数的 20左右。要满足如此庞大群体的住房需求， 仅仅依靠中央和地方政府的支撑必然会给政府财政带来巨大压力。所以，要缓解我国政府 财政资金建设公租房的压力，必须采用合适的融资工具，拓宽融资渠道，灵活利用资金， 保障公租房建设的发展。ABS 模式作为比较成熟的融资模式，可以有效地解决上述问题。 2、有效分散投资风险和降低公租房建设风险。这种流程下，政府及相关平台企业作为 项目发起人以“真实出售” 的方式将公租房资产转让给 SPV 进行证券化，以实现风险隔离。 此时，项目发起人自身的财务状况并不会影响到公租房资产的信用水平，隔离了项目发起 人风险和公租房资产的风险，保护了投资者的利益。此外，由于该融资过程主要由 SPV 负 责，减少了项目发起人融资工作负担，使其有更多的精力投入到公租房的建设和运营过程 中，有利于提高建设管理的水平，进而降低建设的风险。 3、提高融资效率，减少资金浪费。如前所述，目前我国公租房相关融资平台存在专业化程 度低、管理官僚化等问题。而通过 ABS 的融资模式，可以利用 SPV 的有效管理和专业背 景，提高对资金的融资效率，减少资金浪费。同时，还有助于改善我国以政府财政和银行 贷款为主导的公租房建设支持模式，更有效地解决我国公租房资金供应不足、资金来源混 乱、资金融资效率低等客观存在的问题。 4、双管齐下，提高建设效率。首先，在带有信贷性质的融资模式下，项目发起人常常 会受到投资方的直接限制，会在一定程度上影响到公租房建设效率。而采用 ABS 模式，可 以突破这种限制。投资者会把更多的关注点放在投入后的收益上，这样便有利于项目发起 人更自主地建设公租房，把公租房的公益性放到主要的位置；其次，在投资人关注收益的 压力下，项目发起人和资金运营机构也会努力降低公租房建设供给中产生的建设成本和管 理成本，从而客观上减少对社会成本的浪费，提高建设效率。 （二）可行性研究。在公租房领域开展 ABS 的模式，需要具备相应的条件，就目前我 国实际情况来看，主要有以下几方面的有利条件： 1、市场环境已具备。我国已初步建立了社会主义市场经济体制，逐步形成了以资本为纽带 的中国社会主义特色市场经济。与过去相比，资本流动性已得到了极大的提高，国民经济 的市场化和金融深化程度得到了进一步发展。从市场监管看，有中国人民银行、中国证券 监督管理委员会、中国保险监督委员会等机构对市场中的各类金融工具进行监督和管理， 这为 ABS 模式的有效利用打下了良好的基础。同时，随着金融体制改革的进一步深化，原 国有金融机构逐步转变为独立自主、自负盈亏的经济实体，渴望通过发展各类金融业务以 改善经营条件，达到盈利的目的。而在市场中的各类投资者，也逐渐被培养起了投资的意 愿，对投资产品的敏感度和抗风险能力也明显增强。 2、潜在的投资需求量大。改革开放以来，我国资本市场得到了很大的发展。但证券市 场中大量的资金追求有限的证券品种，导致风险发生概率大增。为此，居民更愿意选择安 全性高的货币储蓄，阻碍了居民储蓄存款的有效分流。据国家统计局2010 年国民经济和 社会发展统计公报中显示，到 2010 年末，我国全部金融机构人民币各项存款余额 71.8 万亿元，比年初增加 12.0 万亿元。这反映了目前我国投资渠道不能满足居民的多样化需求， 反过来说，则表明民间有庞大的潜在投资资金蓄势待发。与此形成鲜明对比的是，每年的 国债销售的势头却非常好。这说明我国居民需要一种有较高回报且安全性较好的投资方式。 而 ABS 模式下公租房支持证券的利率一般比国债利率高、风险小，它正好适应了我国居民 投资需要。 3、相关法律法规的支持。自 2001 年以来，我国制定了一系列法律和政策来支持 ABS 的发展，如信托法 、 资产支持证券交易操作规则 、 金融机构信贷资产证券化试点监 督管理办法等。这些法律规章制定了我国 ABS 融资的基本操作准则，为我国实践 ABS 融资做了充分的准备，也必将对公租房建设利用 ABS 模式产生深远的影响。 4、其他领域采用 ABS 的实践经验。早在 ABS 相关法律颁布之前，我国就已经开始了 实践，并取得了一些成功。在这一时期由于法律的不完善，主要采取离岸证券化（即以国 内项目的未来收益为基础资产到海外资本市场发行证券）的方式来筹集资金。如，1992 年 三亚市丹洲小区以地产销售和存款利息为基础的 0.3 亿美元证券发行、1996 年广东珠海高 速公司以高速公路收费为基础的 2 亿美元证券发行，等等。这些成功的运作为我国国内实 现 ABS 提供了丰富的实践经验，也为我国公租房建设利用 ABS 模式提供了良好的参考。 5、公租房的特点符合 ABS 融资模式的要求。根据国际上的运作惯例，可用于 ABS 融 资的资产包括了以下几个特征：（1）流动性低；（2）能产生可预见的、稳定的现金流； （3）在资产的整个存续期都可实现本息偿付；（4）变现价值较高；（5）信用纪录良好； （6）合同条款质量高、标准化；（7）规模大。公租房是真实存在的不动产，以收取稳定 的住房租金为主要收益，基本上满足了这些关于证券化资产的特征，是适合利用 ABS 融资 模式的。 四、结论 公租房的建设发展不仅需要政府财政支持，还需要采用合适的融资工具筹集各方资金。 作为国际上广泛被应用的成熟融资工具ABS，以其高效、低风险等特点，契