金改之路必将延续：非银行金融行业股价异动点评-2012-08-15.ppt

table_header1证券研究报告_xx 年 6 月 月 日 14712 table_title table_grade table_chartgrowth 15658 table_temp 9% 3% -3% -15% -9% table_author 买入 table_growthrate table_footercontact table_top table_authortemp 16684 证券研究报告_行业深度分析报告 2012 年 08 14 13 日 16694 金改之路必将延续 非银行金融行业股价异动点评 行业评级 前次评级 行业走势 买入 买入 李聪 首席分析师 电话email： 执业编号：s0260512080001 潘峰 分析师 张黎 分析师 电话email： 执业编号：s0260512080002 曹恒乾 分析师 电话8419 email： 执业编号：s0260511010006 电话8668 email： 6119000000 -21% 2011/8 2011/112012/22012/5 执业编号：s0260512070005 金融服务沪深300 table_summary 今日非银行金融板块出现了较大幅度调整。沪深 300 下跌 1.99%，而证券板 块下跌了 7.72%，保险板块下跌了 5.58%。根据我们跟踪情况，证券、保险板块 基本面并无任何变化，股价调整主要受金改推行进程预期等影响。 市场表现 行业指数 沪深 300 1 个月 -2.39 -2.13 3 个月 -1.94 -3.75 12 个月 -4.33 -12.53 对于金改，我提醒大家看看近几年信托的例子，信托这几年的大发展并没有 听说什么金改之类的说法，这纯粹是市场化经济的产物，同样对于券商、保险的 市场化之路也将是不可更改的，金改政策开弓没有回头箭。 对于保险：推荐买入“中国平安”，2 年前平安的估值一直与人寿基本持平， 远高于太保，而目前，中国平安的估值远远低于了其他保险股，就其原因很大程 度上还是受员工减持计划的影响，目前此问题已解决，我们相信平安必将经历一 个估值回升的过程。同时，我们也推荐数据最为稳定的中国太保，目前中国平安 与中国太保的 p/ev 仅为：1.23 和 1.36 倍 对于券商：建议投资者可以在接近去年年底 p/b 底部附近买入：国元、中 信、海通目前的 p/b 为：1.30、1.39、1.44 倍以上 3 家公司相比 p/b 历史底部仅 仅分别溢价 18%、17%、12%。（目前的券商，相对去年而言，毕竟业务范围扩大 不少，理应有溢价才对）。同时建议关注：广大、长江、方正(p/b 同样较低的中、 小型券商)。我们认为在经历了 8 月份的券商解禁潮、盈利预期下调以及国海增 发等较为负面的因素后，券商将会迎来底部，我们建议目前位臵积极关注券商， 在接近历史底部附近买入。 从历史来看，券商每次的反弹持续的时间都很短但是都很剧烈，因此，我们 也很难出现买后就立马大涨的，但是如果我们能买在一个相对的底部，无论是从 相对收益还是绝对收益都会不错。而在反弹之初，我们相信券商也必将成为大多 数人的选择，因为目前的券商与历史的券商还有所不同。（反弹逻辑，成交量放 大经济业务转好、收益上涨自营转好、发行顺利投行转好，此次还 新加一条：成交量放大创新业务转好（融资融券、约定式回购等需求放大）， 因此，券商的弹性更大。从相对更长一点的角度而言，目前的券商由于业务范围 的放开，未来的 roe 水平的上提也将是必然，相对于目前情况，无论是盈利还是 估值都有望得到提升。 虽然我们无法判断短期是否能够反弹，但是我们相信目前券商的股价已经进入底 部区域，我们建议各位对于券商这样的标的还是选择在底部买入静待收益将是一 个最佳的选择。由于资本市场的大幅波动,公司业绩存在大幅波动的风险。 广发证券公司或其关联机构可能会持有报告中所涉及的公司所发行的证券并进行交易，亦可能为这些公司提供或争取提供承销等服 务。本报告中所有观点仅供参考，并请务必阅读正文之后的免责声明。 。 table_header2行业深度分析报告 一、证券行业观点：向下有底，向上空间可观 根据我们跟踪情况，证券板块基本面没有任何变化。我们认为，金改一旦启动，将 覆水难收，尤其是在国内间接、直接融资结构的严重失衡问题已经威胁到经济的可持续 发展的背景下。并且，目前已经落地的金改政策已经为证券行业带来实实在在的业绩提 升。其中，提高资产运用（roa）方面的落地政策包括另类投资、约定式购回、客户保 证金现金管理等；提升财务杠杆方面的落地政策包括：降低各业务资本要求、允许券商 发短融等。证券公司roe在以上roa、财务杠杆提升的双轮驱动下，已经确定性地进入到 上升通道。我们的主要观点如下： 1、去年年底的pb底部较为坚实 去年年底的估值还没有反映任何的金改政策预期，今年金改启动，考虑到金改开弓 没有回头箭，即便未来进度忙于预期，至少已落地的政策已为券商带来了确定性的业绩 提升，因此目前阶段的估值很难跌破去年年底的pb底部。 目前国元、中信、海通2012pb仅为1.30、1.39、1.44倍，相比去年年底pb底部的 1.10、1.18、1.29倍仅仅溢价18%、17%、12%，向下空间已经非常有限。 2、最悲观假设，券商不可能破净 正如我们刚发出报告8月解禁潮后机会重现中观点，市场担心，券商pb未来是 否会像银行一样破净？我们的答复是，至少最近1、2年内不会。 首先，破净现象的背后隐含的是投资者对于“净资产”的不信任，即净资产存在潜在 减值风险，否则的话，投资者完全可以从二级市场收购破净的公司股权，然后将公司整 体卖出后赚取价差（还包含牌照价值）而对于“净资产”的不信任，主要来自于以下担忧： 总资产减记并通过财务杠杆放大对于净资产的冲击；或者持续亏损导致净资产下降风险。 1）总资产减记方面，券商总资产中以存在市场公允价值、流动性良好、公开透明 的金融类资产为主，而银行总资产中以流动性较弱、透明度较低的贷款资产为主，证券 业的资产减记风险远远低于银行业。 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 2 页 。 table_header2行业深度分析报告 2）财务杠杆风险方面，国内证券公司扣除不能动用的客户保证金之后，12h1末财 务杠杆仅仅只有1.48倍，而银行业2011年末财务杠杆为15.71倍。目前阶段国内证券业 的财务杠杆风险同样远低于银行。 3）持续亏损风险方面，我们参照经营环境较为恶劣的2011年（沪深300下跌25%， 日均股票成交金额1765亿元同比下滑22%），整体上市券商的净资产（已扣非、分红、 融资影响）在此背景下依然实现了2.3%的正增长，即在目前阶段国内券商依靠业务多 元化、利息收入等共同贡献下，出现持续亏损的概率较低。 3、估值向上的提升空间较为可观 考虑到今年推进的各项创新型买方业务收益率均可以达到10%左右，随着各家券商 的账面闲余资金逐步投入之后，根据我们测算，预计大中型券商的roe将至少达到10% 左右的水平，在20倍pe的中性假设下（国内直接融资类金融企业因风险低于间接融资 类而历来享有估值溢价），至少可以支撑2倍左右的pb（pb=roepe=10%20=2） 表 1：创新型买方业务预期收益率一览 预期收益率 融资融券 约定式购回 质押式回购 中小企业私募债 直投 另类投资 8.6%-10.6% 9% 10-12% 9.40% 10%以上 10%以上 数据来源：广发证券发展研究中心 综上所述，站在目前的时点上，买入低pb的证券股，相当于以承担10%多的潜在 下跌风险，换取40%以上的潜在收益（按照2倍pb上限计算），投资价值正逐步显露。 4、8月解禁潮后机会重现 短期来看，8月份前后，19家上市券商中有6家券商的限售股解禁，是下半年解禁压 力最大的月份。近期市场对此关注度较高，预计短期内仍将会对证券板块表现存在一定 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 3 页 ） 压制。 表2：2012下半年上市券商股解禁日程表 table_header2行业深度分析报告 解禁时间解禁数量（万股） 占流通股比例占总股本比例 上市股份类型 华泰证券 西部证券 国海证券 方正证券 光大证券 广发证券 兴业证券 招商证券 东吴证券 华泰证券 2012-7-30 2012-8-3 2012-8-9 2012-8-10 2012-8-20 2012-8-27 2012-9-13 2012-11-19 2012-12-12 2012-12-31 31,310 4,000 12,160 128,050 232,500 90,520 3,200 216,680 72,140 14,380 15.02% 25.00% 33.17% 85.37% 212.72% 58.40% 2.07% 86.87% 144.28% 6.90% 5.59% 3.33% 6.78% 20.99% 68.02% 15.29% 1.45% 46.49% 36.07% 2.57% 首发原股东限售股 首发机构配售股 股权分臵/定增机构配售 首发原股东限售股 首发原股东限售股，控股 股东为主 定向增发机构配售股 首发原股东限售股 首发原股东限售股，控股 股东为主 首发原股东限售股 首发原股东限售股 数据来源：wind资讯，广发证券发展研究中心 5、投资建议： 建议投资者可以在接近去年年底p/b底部附近买入：国元、中信、海通目前的p/b 为：1.30、1.39、1.44倍以上3家公司相比p/b历史底部仅仅分别溢价18%、17%、12%。 （目前的券商，相对去年而言，毕竟业务范围扩大不少，理应有溢价才对）。同时建议 关注：广大、长江、方正(p/b同样较低的中、小型券商)。我们认为在经历了8月份的券 商解禁潮、盈利预期下调以及国海增发等较为负面的因素后，券商将会迎来底部，我们 建议目前位臵积极关注券商，在接近历史底部附近买入。 从历史来看，券商每次的反弹持续的时间都很短但是都很剧烈，因此，我们也很难 出现买后就立马大涨的，但是如果我们能买在一个相对的底部，无论是从相对收益还是 绝对收益都会不错。而在反弹之初，我们相信券商也必将成为大多数人的选择，因为目 前的券商与历史的券商还有所不同。（反弹逻辑，成交量放大经济业务转好、收益 上涨自营转好、发行顺利投行转好，此次还新加一条：成交量放大创新业 务转好（融资融券、约定似回购等需求放大），因此，券商的弹性更大。从相对更长一 点的角度而言，目前的券商由于业务范围的放开，未来的roe水平的上提也将是必然， 相对于目前情况，无论是盈利还是估值都有望得到提升。 虽然我们无法判断短期是否能够反弹，但是我们相信目前券商的股价已经进入底部 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 4 页 table_header2行业深度分析报告 区域，我们建议各位对于券商这样的标的还是选择在底部买入静待收益将是一个最佳的 选择。（具体可以参见我们在8月13日发布的行业深度报告8月解禁潮后机会重现） 表 3：证券公司盈利预测与估值表 每股综合收益 （最新股本口径） 每股净资产 （最新股本口径） pe (综合收益口径) pb 201112e13e201112e13e201112e13e201112e2013e 中信 海通 华泰 招商 光大 长江 国元 西南 宏源 太平洋 东北 国金 兴业 山西 方正 国海 东吴 西部 (0.00) 0.19 0.21 0.38 0.02 0.09 0.21 0.02 0.10 0.09 -0.26 0.22 0.16 0.06 -0.02 0.03 0.10 0.05 0.49 0.42 0.42 0.55 0.54 0.38 0.41 0.34 0.62 0.08 0.27 0.37 0.38 0.14 0.13 0.21 0.19 0.22 0.55 0.50 0.50 0.62 0.69 0.42 0.44 0.39 0.80 0.09 0.39 0.43 0.46 0.18 0.14 0.23 0.22 0.25 7.86 4.70 5.93 5.29 5.35 4.85 7.53 4.26 3.59 1.28 3.15 3.24 3.83 2.48 2.33 1.50 3.69 2.64 7.93 6.17 6.21 5.43 7.42 5.15 7.85 4.50 7.43 1.33 7.53 3.52 4.15 2.57 2.48 1.70 3.86 4.19 8.30 6.52 6.58 5.93 8.07 5.34 8.16 4.77 7.98 1.40 7.92 3.95 4.51 2.70 2.57 1.86 4.07 4.38 -2682 46 41 27 476 97 49 387 164 62 -61 50 57 148 -274 333 77 294 22 21 20 18 21 22 25 26 28 70 57 30 24 58 34 48 41 61 20 18 17 16 16 20 23 23 21 67 40 26 20 45 31 45 35 53 1.40 1.89 1.45 1.94 2.12 1.71 1.36 2.09 4.76 4.63 4.92 3.44 2.44 3.30 1.85 6.81 2.11 5.04 1.39 1.44 1.39 1.89 1.52 1.61 1.30 1.98 2.30 4.44 2.06 3.17 2.25 3.18 1.74 5.99 2.02 3.17 1.32 1.36 1.31 1.73 1.40 1.56 1.25 1.86 2.14 4.24 1.96 2.82 2.07 3.03 1.68 5.48 1.91 3.04 行业8024211.951.741.64 数据来源：广发证券发展研究中心 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 5 页 、 、 table_header2行业深度分析报告 二、保险部分观点： （一）、行业短期依然偏暖 投资范围放开的细则性文件还有推出预期 保监会在6月16日在大连举行了关于投资范围放开的研讨性会议，在此次会议上公 布发布了13个征求意见性质的文件，就保险范围放开的各个方面进行了讨论，但是整体 而言，此次的会议准备还是不足，在征求意见稿的很多方面都不符合事务操作的要求。 因此，当时开会之后给人的感觉是，会议是形式大于实际意义。但是，近期我们看到保 监会开始密集的出台关于投资范围放开的文件，对于其中的很多实施细则做了非常详细 的更改，使其成为真正可以实施的细则。同时，据我们了解，保监会的细则实施文件还 将不断的推出，短期而言，此项政策还将刺激市场对于保险股的热情。 最近推出了保险资金投资债券暂行办法保险资金委托管理暂行办法关于 保险资金投资股权和不动产有关问题的通知与保险资产配臵管理暂行办法，我们 预计未来还有政策推出。 表 4：保监会最近推出的投资新政细则 7 月 27 日 7 月 25 日 7 月 23 日 7 月 19 日 中国保监会关于印发保险资产配臵管理暂行办法的通知 中国保监会发布关于保险资金投资股权和不动产有关问题的通知 中国保监会关于印发保险资金委托投资管理暂行办法的通知 中国保监会关于印发保险资金投资债券暂行办法的通知 数据来源：保监会，广发证券发展研究中心 此次对于保险公司的投资范围放开的政策上，最大的改变还是对于债项投资范围的 放开，这一点上，我们认为将显著提升保险公司的资产负债匹配能力。其中主要包括： 无担保非金融企业（公司）债券的投资占上年末总资产的比例由20%提高到50%，并且 在之前只允许投资公开招标发行的该类债券，现在投资新政允许投资簿记建档方式发行 的该类债券，这对保险公司来说是一个重大的变化，因为大多数的债券都是以簿记建档 方式发行，以2011年为例：簿记建档aaa级信用债发行量为15549.13亿元，占比高达 27.9%，是公开招标aaa级信用债发行量（3337.3亿元）的4倍以上，无担保非金融企 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 6 页 table_header2行业深度分析报告 业（公司）债券投资。（具体参见附录） 此外，近期市场也开始预期转融通业务的推出，这一点上也有利于未来保险公司的 投资收益率的提升。虽然投资范围还在不断放开的过程，对于投资的改善性而言，最主 要的还是降低保险公司的投资波动率，并非投资收益率的提升。 从远期来讲，这些投资范围的放开，将扩宽保险公司的投资范围，稳定其投资收益 率，短期而言，这些文件的不断推出，我们认为将使保险仍然成为市场的焦点。 （二）上海递延税收型养老保险有望推出 对于递延税收型养老保险的推出以及取得进展应该说都是在市场的预期之中。我们 依然认为递延税收型养老保险的推出将有利于解决保险公司长期保费销售的问题。主要 作用在于： 变推销式销售为主动性销售：目前市场上，对于保单的销售主要还是以保险公司的 销售为主，递延税收型养老保险的推出，由于政府的税收支持，保单的收益率大幅提升， 最终将会变成由保户主动的向保险公司购买保险，大为缓解误导销售等情况。 保险公司的累积效应将会显现：由于养老保险每年都会向保险公司缴纳，因此保险 公司的管理资产规模将会每年都累积增长，假如每年上海地区缴费300亿，那么10年后 保险公司公司管理的养老金金额将会超过3000亿，如果考虑全国推广、缴费额度放开等 因素，未来的空间将不可限量,目前我国的保险深度才4%不到左右的水平。距离国际平 均水平还有差距，距离发达市场国际还有成倍的差距。 将是市场看到保险的发展空间：递延税收型养老保险的推出，将使目前的保险也从 6万亿左右的资产余额出现可能翻倍的增长，空间巨大，市场对于此给予的估值也理应 溢价。 因此，从长期来看，保险公司的估值将可能得到有效提升。但是，上海的递延型养 老保险只在上海试点，同时每人每月只有1000元的额度，其对保险公司的带来的影响微 乎其微，换句话说，递延税收型养老保险推出以后，短期之内根本不可能看到其带来的 数据上的改善，如果不在全国放开同时额度放开，那么3-5年数据都难以有明显的起色。 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 7 页 table_header2行业深度分析报告 （三）、下半年关注保费增速与新业务价值增速回升 从下半年来看，中国平安、中国太保、中国人寿2011年基数较低，下半年保费收入、 新业务价值与2011年上半年相比，增速有明显的下降，我们预计在低基数下，2012年 下半年保费增速和新业务价值都会有回升。而新华保险2011年下半年基数较高，相对保 费回暖的不确定性就更大一些。 表 5：中国人寿保费（亿元）及新业务价值（百万元） 2010h1 2010h2 保费 1,836 1,346 保费增速新业务价值 11,548 8,291 新业务价值增速 2011h1 2011h2 1,955 1,228 6% -9% 12,186 8,013 6% -3% 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 表 6：中国平安保费（亿元）及新业务价值（百万元） 2010h1 2010h2 保费 520 406 保费增速新业务价值 8,603 6,904 新业务价值增速 2011h1 2011h2 722 468 39% 15% 10,148 6,674 18% -3% 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 表 7：中国太保保费（亿元）及新业务价值（百万元） 2010h1 2010h2 保费 490 389 保费增速新业务价值 3,238 2,862 新业务价值增速 2011h1 2011h2 546 386 11% -1% 3,830 2,884 18% 1% 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 8 页 表 8：新华保险保费（亿元）及新业务价值（百万元） table_header2行业深度分析报告 2010h1 保费 535 保费增速新业务价值新业务价值增速 2010h2 2011h1 382 507-5% 4,741(全年) 2011h244115%4,360(全年)-8%(全年) 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 注：新华保险只披露了2011年年报，表中的新业务价值用的是全年的新业务价值 从上面的各表中，我们可以看到，各家公司的实际新业务价值增速都是从去年的下 半年开始明显的下滑的，因此今年下半年由于基础的效应，各家公司的一年期新业务价 值的同比增速将会出现明显的改善。 四、推荐估值安全边际高的中国平安与中国太保 从估值水平来看。目前中国平安估值水平最低，股价隐含2012年p/ev仅1.2倍，隐 含新业务价值倍数仅3倍，远低于历史均值水平（2倍p/ev，隐含12倍新业务价值倍数）, 我们认为具有较高的安全边际。 同时中国太保近年来，保费数据一直相对比较稳定， 目前估值也相对较低，因此，我们给予中国平安和中国太保“买入”的评级。 表 9：pe 估值指标对比 简称股价 epspe 1112e13e1112e13e 中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 41.92 20.45 28.40 17.90 2.46 0.97 0.90 0.65 3.10 0.75 1.08 0.89 3.69 1.21 1.27 1.13 17.04 21.16 31.63 27.60 13.50 27.34 26.28 20.02 11.35 16.94 22.40 15.84 行业平均 pe24.3621.7916.63 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 9 页 表 10：pb 估值指标对比 table_header2行业深度分析报告 简称股价 每股净资产pb 1112e13e1112e13e 中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 41.92 20.45 28.40 17.90 16.53 8.93 10.04 6.78 20.49 10.29 11.02 7.27 24.21 11.64 12.19 7.99 2.54 2.29 2.83 2.64 2.05 1.99 2.58 2.46 1.73 1.76 2.33 2.24 行业平均 pb2.572.272.01 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 表 11：内含价值估值指标对比 简称股价 每股内含价值p/ev 1112e13e1112e13e 中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 41.92 20.45 28.40 17.90 29.80 13.21 15.72 10.36 34.09 15.03 18.24 11.71 40.33 17.02 21.48 13.30 1.41 1.55 1.81 1.73 1.23 1.36 1.56 1.53 1.04 1.20 1.32 1.35 行业平均1.691.481.29 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 表 12：新业务价值估值指标对比 简称股价（元） 每股内含价值（元）每股新业务价值（元）隐含新业务价值倍数 1112e13e1112e13e1112e13e 中国平安 中国太保 新华保险 中国人寿 41.92 20.45 28.40 17.90 29.80 13.21 15.72 10.36 34.09 15.03 18.24 11.71 40.33 17.02 21.48 13.30 2.13 0.77 1.40 0.71 2.26 0.91 1.55 0.76 2.66 1.06 1.78 0.81 5.69 9.44 9.07 10.62 3.47 5.99 6.56 8.12 0.60 3.24 3.89 5.65 行业平均8.706.033.35 数据来源：公司年报，广发证券发展研究中心 五、风险提示 （一）重大灾害风险 table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 10 页 table_header2行业深度分析报告 在缴纳保费一定的情况下，如果疾病，死亡，灾害出现的较少，保险公司当期的盈 利就会增加。如果遇到重大灾害（包括台风、暴雨、洪水、地震、海啸等自然灾害以及 恐怖主义活动、重大人为灾害、战争等对整个社会的经济活动和金融体系会造成重大危 害的事件），保险公司的各项金融业务特别是保险业务也会受到重大影响，带来的巨额 赔偿会对公司的财务状况和经营成果带来不利影响。 （二）资本市场波动风险 股权型资产价格取决于市场，市场的大幅波动会对公司业绩有较大影响。 附录： 表 13：我们预计将会出台的保险资产配臵的新规定 投资资产类型具体内容旧规定新规定影响 现金、银行 活期存款、 流动性资产中央银行票不低于 5%维持旧政策不变无变化 据、货币型 基金 银行定期 （协议）存 款、国债、 金融债券、 1、投资无担保非金融企业（公司） 债券的余额不超过 20%，信用级 别为 aa 级和以上 2、有担保企业债券的比例可自主 1、投资无担保非金融企 业（公司）债券的余额 不超过 50%，信用级别 为 aa 级和以上 2、有担保企业债券的比 无担保债券 的投资比例 固定收益类资产 企业（公司） 债、短期融 资券、中期 票据、债券 型基金、可 转换债券 确定，信用级别 a 级或以上，投 资比例自主确定 3、保险资金投资的无担保非金融 企业（公司）债券必须是以公开 招标方式发行 例可自主确定，信用级 别为 aa 级以上。 3、保险资金投资的无担 保非金融企业（公司） 债券可以是以公开招标 方式或簿记建档方式发 有所增加，有 担保债券的 信用评级有 所收紧 行 权益类资产 股票 股票型基金 混合型基金 保险公司投资证券投资基金不超 过 15%，股票和股票型基金不超 过 20%，且投资证券投资基金和 股票的余额合计不超过 25%。 保险公司投资并购基金 可包含上市公司股票， 规模不超过基金资产的 20%，股权投资基金上 限 4% 变相提高权 益类资产投 资 0.8% table_header3 识别风险，发现价值2012-08-13 第 11 页 table_header2 不单独限制，基础设施 行业深度分析报告 基础设施债权投资 基础建设投 资计划 基础设施债权投资计划不超过 10% 债权投资计划和不动产 相关金融产品合计不超 过 20% 投资非自用性不动产的 不动产改为 非自用不动 产，该部分投 资合计上限 计划、不动产和不动 产金融产品 未上市企业股权 不动产 不动产金融 产品 未上市企业 股权 股权投资基 金 不动产不高于 10 投资不动产相关金融产品不高于 3；投资不动产及不动产相关金 融产品合计不高于 10 1、投资未上市企业股权不高于 5% 2、股权投资基金等未上市企业股 权相关金融产品不高于 4% 3、上面 1 和 2 合计不超过 5% 账面余额，不高于本公 司上季末总资产的 15% 对投资不动产相关金融产 品的比例不再单独限制 投资未上市企业股权和 股权投资基金等未上市 企业股权相关金融产品 合计不超过 10% 由 10%增加 至 20%。非 自用不动产 上限由 10% 提高到 15% 未上市股权 由 5%提升至 10% 存单质押融 资、债券回保险公司向证券公司出丰富了投资 融资融券购、向证券 公司借出证 保险资金不能开展融资融券业务 借证券总市值的相关规 定尚不确定 品种和交易 策略 券 参与境内外仅限于对冲风险，不用丰富了投资 衍生品远期、期货、 期权、互换 保险公司不能进行衍生品交易于投机，即需要一定的 现货头寸进行匹配 品种和交易 策略 注：表中比例均由持有资产的账面余额占上一季末保险公司总资产比例表示 数据来源：广发证券发展研究中心 我们预计保险公司进行股权投资的方式也将不仅仅局限于股票和证券投资基金，保 险投资新政将允许保险公司投资银行理财产品、信托产品和券商资产管理集合理财产品， 该政策将极大丰富保险公司进行股权投资的产品。 表 14：资产管理范围拓宽规定 拓宽范围发行机构要求 境内商业银行发起的信贷支持证券、 商业银行上一会计年度净资产不低于 1000 亿元人民币，具有国内信用评 保证收益型理财产品 识别风险，发现价值 级机构 a 级和 a 级以上的长期信用评级，境外上市的应具有国际信用评 table_header3 2012-08-13 第 12 页 权益类 不动产 级机构的 bb 级或 bb 级以上评级 table_header2行业深度分析报告 境内信托公司发起设立的集合资金 信托计划 境内证券公司或证券资产管理公司 发起设立的有担保的集合资产管理 计划 信托公司净资产不低于 20 亿元人民币，具有国内信用评级机构评定的 a 级或相当于 a 级以上的长期信用评级 证券公司或证券资产管理公司净资本不低于 20 亿元，上一年度被中国证 监会评为 a 级或者 a 级以上 注：以上产品应具有国内信用机构评定的 aaa 级或是相当于 aaa 级的信用级别 同时，我们预计保险公司境外投资也将得到放宽，境外资产使得保险公司投资资产 配臵的选择更加广泛。 表 15： 保险资金境外投资规定 境外投资品种 货币市场类 固定收益类 具体要求 期限不超过 1 年的商业票据、银行票据、大额可转让存单、逆回购协议、短期政府债券和隔夜 拆除货币市场工具或产品 银行存款、政府债券、政府支持债券、国际金融组织债券、公司债券、可转换债券等，发行人 和债项均或得 bbb-级或者相当于 bbb-级以上的评级 普通股、优先股、全球存托凭证、美国存托凭证、未上市企业股权等，其中直接投资境外企业 未上市股权仅限于财务投资 限于收购境外项目公司股权方式，投资于位于中国境内的商业不动产和办公不动产。 投资比例、限额 1.保险机构境外投资余额不超过上年末总资产的 15%，投资于新兴市场的余额不超过上年末总资产 5%,单一国家 或者地区投资余额不超过上年末总资产 5%。 2.保险机构应当合并计算境内外各类投资品种比例，单项投资比例参照境内同类品种执行。 3.逆回购交易及隔夜拆出融出的资金不超过上年末总资产的 1%，因清算交易目的拆入资金，不得超过上年末总 资产的 1%，且拆入资金的期限不超过五个工作日。 数据来源：广发证券发展 table_