我国上市公司并购的绩效分析—以汽车行业为例[文献综述]

题 目 ： 我国上市公司并购的绩效分析 以汽车行业为例 一、 前言部分 自 19世纪末 20 世纪初美国发生第一次企业并购浪潮以来，企业并购就方兴未艾。就我国而言，宏观上看，企业并购是国家进行产业结构调整，合理配置资源的手段。近几年来，我国汽车行业的并购步伐也不断加速。许多因素都推动汽车行业的并购：汽车行业自身的规模化特征驱动产业并购的发展；市场份额与利润的压力促进行业并购；国际大集团在国内的圈地运动将继续进行。 面对汽车行业的全球化，汽车行业的并购可以优势互补产生正向的协同效应，产品线得以互补和提升，零部件采购体 系得以整合，达到降本增效的目的。 二、 主题部分 (一） 企业并购相关概念的界定 企业并购是企业兼并与收购的简称，即一家企业以一定的代价和成本（如现金、股权和负债等）来取得另外一家或几家独立企业的经营控制权和全部或部分资产所有权的行为。在西方，“并购”通常被称为“ M&A”（即英文 在大不列颠百科全书中并购包括兼并、收购、接管，合并或联合等所有企业产权交易与重组的行为。 陈丽娜（ 2006）企业兼并有广义和狭义之分。狭义兼并是指一个企业吞并另外整个企业，就是对另企业整体吞并；广义兼并，还包括了收购，即一个企业收购另一个企业的资产控制权，达到对该企业控股的目的，称之为“控股并购”式兼并。兼并有两种形式：吸收兼并和新设兼并。吸收兼并是指一家公司和另外一家公司合并，其中一家公司从此消失，而另一家公司继续存续，这种情况用公式“ A+B=A”表示。新设合并时指两家或两家以上公司合并，另外成立一家新的公司，成为新的法人实体，原有的公司都不保留其法人地位 1。 在我国公司法中，企业兼并属于合并的一种，其含义应当是公司法中的吸收合并，被兼并企业丧失法人 资格。 本文探讨的对象是我国上市公司并购 汽车行业为例的现象，在论述之前 有必要对此概念进行明确界定。 (肖秀丽）并购有广义和狭义之分，广义上的兼并实际上相当于我们所说的资产重组概念，通常是指企业将一项资产转化为另一项资产，从而达到资产有效配置的交易行为。资产重组是一个广义的概念，它包括了兼并收购、股权转让、资产剥离、资产置换、资产重组等一系列的重组行为。通常，人们将资产重组与并购等同起来，这就将一些并不严格属于并购的事件归入其内，造成了对并购扩张和其它资本运作手段带来的公司经营业绩 的变化相混淆 2。为了更加清楚考察兼并收购这一资本运作方式带来的公司绩效变化，本文就从狭义的“并购”范围来研究，即通常意义上的兼并收购。 （二）国内外企业并购绩效研究综述 在承受的资本市场里，用市场股价法来研究并购事件对公司股价影响效应的方法是一种有效地方法，这是西方学者常采用的分析方法。 1983）经研究发现，成功的并购会给目标公司带来 20%的超额受益，而成功的要约收购给目标公司股东带来的收益达到 30%,但同时会给收购公司带来的超额收 益仅为 4%。 3 986)分析了 31例大宗股权转让公告的市场反应，发现在公告前一日，股价涨幅达到了 公告前后阶段股价上涨 4 977)以要约收购为分析原点，通过对 197372次典型要约收购事件的分析，他们证实 :不论要约收购成功与否，在收购事件前的十二个月里，收购方公司的股东能获得相当显著的正超额收益率，而被收购方公司在事件发生日也都能从要约收购事件中获得相当大的超额收益率。前者为 收购成功 )和 收购不成功 )，后者分别为 5 983):围绕收购事件发生日 ,对于要约收购来说，收购方公司股票的超额收益率可达到 30%，被收购方公司 (即目标公司 )则可分享到 4%的超额收益率 ;而对于兼并而言，收购方公司股票价格的超额收益率为 20%，被收购方公司的股票价格虽然没能产生超额收益率 ,但也未出现低于零的现象。 6 冯根福、吴林江 (2001)采用了一种以财务指标为基础的综合评价方法来衡量1994 1998年间发生并购的 201家上市公司的绩效，他们选择了主营业务收入 /总资产、净利润 /总资产、每股收益和净资产收益率这四个财务指标，发现总体 上并购后第二年公司绩效有所提升，而从并购第二年起，并购绩效呈现逐年下降的趋势，总体上看并购后的整合未取得成功。 7 吕筱萍（ 2001）选取了净资产收益率、销售利润率等七个指标组成了企业经营能力综合指数的评价指标体系，研究发现，从总体上看在并购较长时间后上市公司的经营能力及状况较以前有所下降。 8王凡（ 2006）基于 取了 47家公司的数据，在并购当年 47家公司的净利润和 均值都有明显的上升，其中 001年上升了 整体的并购短期绩效非常显著；但是到了 2003和2004年， 47家公司的 要是因为两年中的净利润平均值不升反降，而股东权益在并购后却在上升，这说明并购的上市公司在短期内通过收购兼并等资本运作时的业绩有较为明显的好转，但是从中长期来看股东在并购之后虽然不断的加大股本的投入，但却得到了更少的回报，并购的中长期绩效不理想。 9 李继志，李明贤（ 2005）运用主成份分析方法对 2001年发 生兼并收购的 57家研究对象的财务指标进行并购前后（ 2000， 2001， 2002， 2003年）的比较，以检验我国上市公司并购绩效的情况。利用 会科学统计程序包）软件，对并购样本前一年，并购当年，并购后一年和并购后两年的财务数据分别进行主成份分析，并购当年纵向并购和混合并购的业绩都较好。并购后第一年，横向并购与混合并购的平均业绩均有小幅下降，但在各自的总体中，大部分企业开始实现业绩增长，并购后第二年，横向并购的业绩进一 步好转，平均业绩出现正增长，达到 8；混合并购也开始减缓下滑颓势，总体中更多的企业（ 开始实现业绩增长。 10 畅言（ 2010）认为，在国家及政府相关政策及并购贷款的扶持下，我国上市公司并购整体短期绩效不显著，长期绩效显著。短期不显著是因为我国资本市场信息披露监管不够完善，仍存在信息泄露或者内幕信息的情况。上市公司并购长期取得的显著绩效，上市公司并购值得鼓励和支持。 11 刘强（ 2009） 采用财务指标评价法，通过多元线性回归模对上市公司并购绩效进行的实证研究，分析并购类型、关联交 易、支付方式、股权结构等因素可能对并购绩效产生的影响。认为： (1)行业相关性对并购绩效的影响显著； (2)关联方之间的并购对并购绩效产生了正相关的影响； (3)现金支付方式对并购绩效有着一定负面的影响，但不显著； (4)第一大股东持股比例与并购绩效没有明显的相关关系； (5)股权属性为非国有股的企业的并购绩效优于国有股。 12 孙海鑫（ 2010）认为外资并购有积极影响也有负面影响，积极方面：（ 1） 提高并购产业的集中度，如中国零售业市场集中度受外资并购影响逐年提高，2000年零售业市场集中度为 而到了 2007年，这个比例达到了 （ 2）提高了行业进入壁垒；（ 3）提升被并购企业的绩效；（ 4）被外资并购企业在并购后企业业绩基本都能保持上升态势。比如， 2004 年，雨润就获得了高盛 3000万美元的投资， 2005 年 9月雨润高盛的帮助下在香港交易所上市。从此以后雨润借着丰沛的资金链，在全国进行大规模的扩张，企业业绩稳步上升。同时也有负面影响，包括：（ 1）不利于本土企业发展，随着外资并购的增加 ,长期以来我国一些企业都在为外资打工，为外资企业做贴牌生产。在没有技术、资金、品牌的前提下，通过贴牌进入国际市场是惟一 的选择；（ 2）影响国家经济安全，一是外资在我国的并购增长对我们民族经济的发展形成遏制，影响我国经济的自立能力，对我国的经济安全构成威胁；二是外资利用其垄断地位操纵市场，将大量财富转移至国外；三是如果我国的一些关键装备部门被外资并购，将会对我国的国防安全产生十分不利影响。 13王萍（ 2010）通过对 23家上市公司并购前后的财务对比可以发现，公司与外资存在同业竞争或竞争程度较大的企业，被并购后绩效没有明显的改善，反而出现恶化；当然，相反的，少数几家上市公司与外资不存在同业竞争或竞争程度较小的企业，被并购后绩效 会得到改善。 14 韩庆华，张宝华（ 2004）外资并购能够促进国有经济进行战略性转型 ,改善我国的公司治理结构 ,有利于上市公司引进先进的技术与管理经验 ;但外资并购也容易造成某些行业的垄断 ,威胁民族经济安全 ,造成国有资产流失等。在现阶段 ,我们必须站在战略高度 ,从建立和完善有关外资并购的法律体系 ,进一步发展资本市场 ,加快培育外资并购的中介服务机构等方面积极应对外资并购活动 ,减少外资并购中的种种负面影响。 15 于彬（ 2009）认为，外资并购浪潮不可避免的卷入中国，需要客观地看待外资在华并购，趋利避害 ,充分利用并购吸引外资、引进技术 ,促进我国技术升级与产业结构调 =整 ,同时要加快完善相关法律与规范 ,监督、引导外资在华并购。 16 （三）汽车业并购绩效研究综述 郭从西（ 2005）外资并购对我国汽车业是一把“双刃剑”。一方面，从汽车行业看，外资并购提高了我国汽车业的产业集中度，改变了我国汽车产业结构和产品结构，提高了我国汽车产业的整体竞争力 ;从汽车企业来看，通过外资并购改变了我国汽车业公司股权结构中国有股一股独大的 局面，带来了先进的管理经 验和经营理念，加速健全了法人治理结构，使得一批公司逐渐成为实实在在的绩优公司，有效地增强了并购企业的国际竞争力。另一方面，外资并购也对我国汽 业带来了一些负面影响。 16许敏 (2008)也认为外资并购对中国汽车业的影响是双重的。一方面 ,外资并购带来的大量资金和先进技术提高了中国汽车业的整体竞争力 ,另一方面 ,外资并购也对中国汽车业带来了一些负面影响。 17 王苏生，李金子，黄建宏（ 2008）通过针对跨国并购对中国汽车产业的安全影响作定量分析，在产业安全理论体系的基础上，利用汽车产业 国际竞争指标、汽车产业对外依存度以及外资产业对中国汽车产业的控制程度三大指标构建了汽车产业安全评价模型。得出结论：中国汽车业的质量、品牌、技术、竞争力、集中度在国际上的评价有“差”慢慢的变为“一般”。 18高霏（ 2003）以福特并购江铃为例，从江铃的财务指标可以看出，公司业绩连续两年大幅增长，与由于福特的参股带来的资金支持，引进的先进技术，以及福特全面介入公司管理，全面参与公司经营密不可分。公司目前总裁级别中的高管中常务副总裁、管技术开发的副总裁和管生产制造的副总裁均来自福特公司，更引人注目的是财务总监也由外方任命。随着外方的全面介入，公司的法人治理机构得到了很大改善，技术创新、管理理念创新方面更是出现了日新月异的变化。 19许国齐，黎志成（ 2005）外资并购对汽车类上市公司的积极作用：国际资本通过并购方式介入上市公司，成为一些上市公司的大股东，有利于改变我国上市公司股权结构中国一股独大的局面；通过引入外资大股东进入董事会和决策层，则可以改善上市公司治理状况，提高公司治理的效果与效率，打破条块分割的现状，按照市场化原则来运营企业。 20 （四） 提高并购绩效的对策和建议 陈丽娜（ 2006）从外部和内部两方面 提出了建议： 从产业政策、法律法规和资本市场三个方面来阐述，要积极发挥政府的监督作用，使产业结构优化和社会资源的优化配置。要加强法律约束作用，建立企业并购无效制度，加强并购法律责任承担方面的建设。要建立公平交易的并购市场，完善信息披露制度。 提高企业对并购的认识，激活企业并购市场；提高企业并购整合绩效是关键； 建立有效地激励机制；完善监督机制 1。 郭从西（ 2005）汽车产业作为我国的一大产业，对于外资并购产生的负面影响也应采取相应的对策，概括为以下 几点： （ 1） 健全法律法规，为外资并购提供制度保障； （ 2） 规范外资并购国有企业的审批程序； （ 3） 规范资产评估制度，提高资产评估水平；此外，还应加强和规范对被外资并购的国有资产的评估和监督； （ 4） 培育资本市场，拓宽外资并购的市场渠道； （ 5） 加强并购后的整合，尤其是文化的整合； （ 6） 注意保护相关方的权益； （ 7） 以增强自主开发能力作为对外合作的条件，实施独立自主开发战略； （ 8） 统筹规划，坚决控制合资汽车企业遍地开花情况 17。 付强（ 2006）针对外资在我国汽车产业跨国并购产生的负面效应及存在的问题，结合我国的实际情况，提供了一些可供参考的对策 建议： （ 1） 以建立现在企业制度为核心，规范汽车制造企业治理结构和股权制度； （ 2） 采取科学合理的方法对国有资产进行评估，以实现国有资产保值增值； （ 3） 完善外资并购法规，并培育资本市场； （ 4） 切实增强中国汽车企业自主研发能力； （ 5） 加强并购后的整合，尤其是文化的整合； （ 6） 建立自主汽车品牌发展基地； （ 7） 培育我国汽车业的跨国公司，鼓励其利用跨国并购方式进行对外投资22。 上述两位学者的建议有相同之处，也有不同之处，总的来说还算是比较全面的。我们应该综合他们的建议，对汽车行业的并购所产生的问题作出正确的应对政策。 三、 结论 通过对国内外学者并购绩效研究的基础上，以及分析了我国汽车业并购绩效下，可以得出并购有正面影响，也有负面影响。从短期来看，并购可以提高并购企业的绩效，对于并购企业的双方都有显著效果，但从长期来看，并购绩效会 慢慢下滑。而汽车行业被外资并购后，在一定程度上可以提高汽车的竞争