资本成本理论研究.ppt

第五章 资本成本 资本成本的概念 资本成本的计算模式 加权平均资本成本和边际资本成本 第一节 资本成本的概念 从企业角度看：资本成本是指企业取得和使用资本 时所付出的代价。取得资本所付出的代价：筹资费用 ，主要指发行债券、股票的费用以及借款的手续费等 ；使用资本所付出的代价：资金使用费用，主要指股 利、利息等。 从投资者的角度来看，资本成本也是企业的投资者( 包括股东和债权人)对投入企业的资本所要求的最低报 酬率或投资的机会成本，即投资于具有相同风险和期 限的其他证券所能获得的期望报酬率。 决定资本成本高低的因素总体经济环境、证券 市场条件、企业内部的经营和融资状况、项目融 资规模。总体经济环境的影响反映在无风险报酬 率, 证券市场条件、企业内部的经营和融资状况、 项目融资规模的影响反映在风险报酬率上。 第一节 资本成本的概念 资本成本的表示方法 资本成本= 第一节 资本成本的概念 资本成本的作用 资本成本是选择筹资方式，拟定筹资方案的依据 。 个别资本成本主要用于比较各种筹资方式 资本成本的高低，是确定筹资方式的重要依据。 综合资本成本是公司进行资本结构决策的 基本依据。 边际资本成本是公司追加筹资决策的依据 。资本成本具有一般产品成本的基本属性，但它 又不同于一般的产品成本 。 资本成本是评价投资项目可行性的主要经济标准 。 资本成本是评价公司经营成果的尺度。 第一节 资本成本的概念 影响资本成本的因素 资本成本由筹资费用和使用费用两部 分组成。此外，公司的融资规模和资本 市场的条件也是影响公司资本成本的因 素。 第二节 资本成本的计算模 式 长期债券成本 按照资本成本计算的一般模式，不考虑时间 价值的情况下，按年付息到期一次还本的债券资本 成本应为： 债券资本成本= 第二节 资本成本的计算模 式 如考虑时间价值，债券资本成本是指债券发行时收到 的现金净流量的现值与债券期限内发生的现金流出量的 现值相等时的折现率。其公式为： f0（1-f）= 式中f0-债券的发行价格； fn-第n年末偿还债券的本金，即债券面值 it-第t年末支付的债券利息； kb-债券资本成本； t -所得税税率； 第二节 资本成本的计算模 式 长期银行借款成本 长期银行借款需支付的借款利息和借款手续费是计算资 本成本的基础，由于借款利息可在税前列入成本，这就抵减了 公司的一部分所得税，因此长期银行借款资本成本可比照债券 来计算。不考虑资金时间价值的资本成本为： 长期借款资本成本= 第二节 资本成本的计算模 式 在考虑资金时间价值的情况下，长期借 款资本成本的计算公式为： d0(1-f)= 式中：do-银行借款总额； it-第t年末支付的银行借 款利息； kd-银行借款资本成本。 第二节 资本成本的计算模 式 优先股成本 优先股是享有某些优先权利的股票，优先 股筹资需支付筹资费用和优先股股利。优先股 同时具有债券和普通股的一些特征，具体表现 是：优先股须定期按固定的股利率向持股人支 付股利，但股利支付须在所得税后进行，不具 有所得税的抵减作用。因此，可以把优先股股 利视为一种永续年金，按永续年金现值的计算 公式 第二节 资本成本的计算模 式 优先股资本成本可按下式计算： kp-优先股资本成本; dp -优先股年股利; p0 -优先股发行价格。 第二节 资本成本的计算模 式 普通股成本 普通股是构成股份公司原始资本和权益的 主要成分，与优先股不同，普通股的股利是不 固定的，它将随公司经营状况的变动而变动。 普通股股东对公司剩余财产的求偿权排在优先 股股东之后。因此，在有价证券投资中普通股 筹资风险最大，它的资本成本也就最高。但鉴 于普通股的特点，其资本成本很难确定。 第二节 资本成本的计算模 式 实务中，普通股成本的确定方法有以下三种： 折现现金流量法 这种方法以普通股股票投资收益率不断提高为 假定前提来计算普通股资本成本。公司发行普通股 时，所筹集的资金额是按股票发行价格扣除筹资费 用后确定的。如果普通股股利以固定的增长率g递增 ，则发行普通股的资本成本为： ks ks-普通股资本成本；d1-预期年股利额； po-按发行价格确定的普通股筹资数额； g - -普通股股利年增长率。 第二节 资本成本的计算模 式 资本资产定价模式 采用现金流量法是假定普通股年股利增长率是固定不变 的。事实上，许多公司未来股利增长率是不确定的。因此，可采 用资本资产定价模式，通过风险因素加以调整，确定普通股资本 成本。 资本资产定价模式的计算公式是： （rm-rf） 式中：rf-无风险投资报酬率； rm-证券市场上组合证券的平均期望报酬率； -发行股票公司所在行业的风险系数。 第二节 资本成本的计算模 式 债券收益加风险收益率法 此方法是根据“风险和收益相配合”的原理 来确定普通股资本成本的。由于普通股股本投 资风险大于债券投资者的投资风险，可在债券 投资收益率的基础上加上一定的风险报酬，具 体计算公式为： ks=kb+rpc 式中：rpc-普通股股本承担更大风险所要 求的风险报酬率。 kb-债券成本 第二节 资本成本的计算模 式 留存收益成本 假定对股息不征税，公司使用留存收益 的最低成本和普通股资本成本大体相同，不 同之处在于留存收益属内部资金，不必花费 筹资费用。其计算公式为： 案例 分析 c公司正在研究一项生产能力扩张计划的可行性，需要对资本 成本进行估计。估计资本成本的有关资料如下： （1）公司现有长期负债：面值1000元，票面利率12%，每 半年付息的不可赎回债券；该债券还有5年到期，当前市价 1051.19元；假设新发行长期债券时采用私募方式，不用考虑 发行成本。 （2）公司现有优先股：面值100元，股息率10%，每季付 息的永久性优先股。其当前市价116.79元。如果新发行优先股 ，需要承担每股2元的发行成本。 （3）公司现有普通股：当前市价50元，最近一次支付的股 利为4.19元/股，预期股利的永续增长率为5%，该股票的贝他 系数为1.2。公司不准备发行新的普通股。 （4）资本市场：国债收益率为7%；市场平均风险溢价估计 为6%。 （5）公司所得税税率：40%。 要求： （1）计算债券的税后资本成本； （2）计算优先股资本成本； （3）计算普通股资本成本：用资本资产价模型和股 利增长模型两种方法估计，以两者的平均值作为普通 股资本成本； （4）假设目标资本结构是30%的长期债券、10% 的优先股、60%的普通股，根据以上计算得出的长期 债券资本成本、优先股资本成本和普通股资本成本估 计公司的加权平均资本成本。（2008年） （1）10006%（1-40%）（p/a，k ，10）+1000（p/s，k，10）=1051.19 36(p/a，k，10)+1000（p/s，k，10 ）=1051.19 设k=3%； 368.5302+10000.7441=1051.19 债券的税后资本成本 =（1+3%）2-1=6.09% (2)10010%=10（元）， 季股利= =2.5（元） 季优先股成本= =2.18% 年优先股成本 =（1+2.18%）4-1=9.01% (3) 根据资本资产定价模型得：k普 =7%+1.26%=14.2% 根据股利增长模型得： k普 = +5%=13.80% 平均股票成本=（13.80%+14.2%） 2=14% （4）加权平均资本成本 6.09%30%+9.01%10%+14%60%=11. 13% 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 加权平均资本成本 kw= 式中：kw-加权平均资本成本； wj-第j种筹资方式筹集的资本占筹资总额的比重； kj-第j种筹资方式的资本成本； n-公司筹资方式的种类数。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 从以上公式可以看出，计算加权平均资本成本 除了要计算个别资本成本外，还需确定各种筹资 方式筹集的资本占全部资本的比重，即权数。具 体确定方法有三种： 账面价值法 此法依据公司的账面价值来确定权数。其账 面数据来自于账簿和资产负债表。 优点：资料容易取得。 缺点：计算结果与实际差别大，影响筹资决策 准确性。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 市场价值法 这种方法以债券、股票的现行市场价值为依 据来确定权数。其计算数据来自于证券市场中债 券和股票的交易价格。 优点：计算结果反映企业目前的实际情 况。 缺点：证券市场价格变动频繁（可选用 平均价格的方法予以弥补）。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 目标价值法 这种方法是以债券、股票的预计目标市场 价值为权数，来计算加权平均资本成本。其数据 是由有关财务人员根据公司未来筹资的要求和公 司债券、股票在证券市场上的变动趋势预测得出 的。 优点：能体现期望的资本结构，据此计 算的加权平均资本成本更适用于企业筹措新 资金。 缺点：很难客观合理地确定目标价值。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 边际资本成本 边际资本成本是指公司每增加一个单位量的资本而 形成的追加资本的成本。当公司筹资规模扩大和筹资条 件发生变化时，公司应计算边际资本成本以便进行追加 筹资决策。边际资本成本也要按加权平均法计算。它取 决于两个因素：一是追加资本的结构；一是追加资本的 个别成本水平。 边际资本成本的计算可分为以下几种情况，举例说 明如下： 例410：某公司现今资本结构和资本成本如表 41所示： 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 表41 资本结构和资本成本表 筹 资资 方 式 比 重 资资 本 成 本 长长期借款 长长期债债券 普通股 留存收益 10% 30% 40% 20% 5% 6% 10% 8% 合 计计100% 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 该公司当前的加权平均资本成本计算如 下： 加权平均资本成本 =10%5%+30%6%+40%10%+20 %8%=7.9% 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 追加筹资时资本结构和个别资本成本保持不 变 如果公司追加筹资时的资本结构与原资本结构保 持一致，且追加筹资的个别资本成本也不发生变化，则 边际资本成本与公司原来的加权平均资本成本相同。 追加筹资时资本结构改变，而个别资本成本 保持不变。 如果公司追加筹资时，客观条件不允许公司按原 有的资本结构进行筹资，公司则需调整资本结构，以符 合客观要求，此时尽管个别资本成本不发生改变，但边 际资本成本也要发生变化。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 追加筹资时资本结构保持不变，但个别资本成 本发生改变 公司在追加筹资时，保持原有的资本结构不 变，会出现两种情况，一是个别资本成本不变； 一是个别资本成本发生改变。究竟会出现那种情 况，取决于增资后投资人的期望。往往是公司的 筹资总额越大，资金供应者的要求就越高（尤其 是公司加大债务的绝对额会使债权人感到风险增 大，因此要求增加债权的收益）。这就会使边际 资本成本不断上升。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 此时计算边际资本成本可通过以下几个步骤 进行： 确定追加筹资的目标资本结构 确定各种筹资方式的个别资本成本的临界点 根据个别资本成本确定筹资总额的分界点， 并确定相应的筹资范围 筹资总额分界点= 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 计算不同筹资范围的边际资本成本 在不同的筹资范围内，边际资本成本是 不同的，并且呈现出边际资本成本随筹资总 额增长而增加的特点。公司应根据自身的需 要，考虑边际资本成本，做出追加筹资的决 策。 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 例：某公司正处在正常经营期内，目前 的资本结构为：长期借款占20%，债券占 30%，普通股占50%。公司根据经营需要 ，计划追加筹资，并以原资本结构为目标资 本结构。根据对金融市场的分析，得出不同 筹资数额的有关资本成本数据见表42： 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 表42 筹资数额及资本成本表 筹资资方式 筹资资数额额 筹资资成本 长长期借款 20万元以内 20万元50万元 50万元以上 5% 6% 8% 长长期债债券 30万元以内 30万元90万元 90万元以上 6% 8% 10% 普通股 20万以内 20万元100万元 100万元以上 12 14% 16% 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 该公司追加筹资的边际资本成本计算如下： （1）该公司追加筹资的目标资本结构为： 长期借款20%，债券30%，普通股50%。 （2）各筹资方式个别资本的临界点已测算 完毕，见表42。 （3）筹资总额分界点和总筹资规模计算如 表43所示： 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 表43 筹资总额分界点计算表 筹资资方式 筹资总额资总额 分界点 总总筹资额资额 范围围 资资本成本 长长期借款 =100万元 =250万元 100万元以内 100万元250万元 250万元以上 5% 6% 8% 债债券 =100万元 =300万元 100万元以内 100万元300万元 300万元以上 6% 8% 10% 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 普通股 =40万元 =200 万元 40万元以内 40万元200 万元 200万元以上 12% 14% 16% 第三节 加权平均资本成本和 边际资本成本 依据表43，确定公司的追加筹资范围有以 下几个： （1）40万元以内 （2）40元100万元 （4）200万元250万