亿纬锂能300014：高能锂电，高速增长.pdf

本公司具备证券投资咨询业务资格 请务必阅读正文后免责条款部分 亿纬锂能亿纬锂能（300014） 高能锂电高能锂电，高速增长高速增长 摘要摘要： 锂亚电池行业锂亚电池行业国内国内垄断垄断龙头龙头。亿纬锂能是国内最大、全球第五的锂亚电 池供应商，是唯一具有中国军工领域锂原电池供应资格的厂商，也是国 内唯一被国家电网和南方电网列入采购目录的锂原电池厂商。 锂亚电池和锂锰电池业务锂亚电池和锂锰电池业务保持快速增长保持快速增长。公司锂亚电池在电表市场的需 求稳健增长，在军工领域的需求快速增长，在有源 tpms、烟雾探测器、 rfid、热表、气表、水表等领域的需求持续增长。锂锰电池市场集中度 较低，公司具有技术和规模优势，锂锰电池继续高速增长。 技术技术升级升级，市场拓展市场拓展，锂离子电池业务明年可望翻一番锂离子电池业务明年可望翻一番。公司去年开始 自制电芯，毛利率由 7%大幅提升到 21%。电子烟市场需求高速增长。 另外，公司积极拓展手机、电动自行车、电动工具等应用市场。 “磁保持继电器磁保持继电器”研制成功研制成功，公司电表零件市场版图继续扩大公司电表零件市场版图继续扩大。公司在智 能电表市场的渠道优势将为新产品的成功推广提供便利。 es 电源系统研制成功电源系统研制成功，抓住抓住 etc 行业发展良机行业发展良机。es 电源系统是电子 不停车收费系统的最佳电源方案。 etc 系统是公路车辆收费系统发展的 必然趋势。 产能扩张驱动业绩产能扩张驱动业绩。公司募投项目已经基本完成，锂亚电池产能增加 100%，锂锰电池产能增加 138%。另外，公司拟在荆门市经济开发区通 过竞标取得面积约为 200 亩的土地使用权，扩大锂一次电池和锂离子电 池生产规模。 维持维持公司公司“强烈强烈推荐推荐”投资评级投资评级。 预测公司预测公司2011-2013年年eps分别为分别为0.46 元元、0.69 元和元和 1.00 元元， 对应目前股价对应目前股价 pe 分别为分别为 34 倍倍、23 倍和倍和 16 倍倍。 股价催化剂股价催化剂。 竞标土地使用权获批； 铅酸电池行业准入条件 公布； 节 能与新能源汽车产业发展规划公布。 风险提示风险提示。产品事故风险；用工难的风险。 证券研究报告证券研究报告 何本虎 s1080210110002 联系人：黄岳强 s1080111070004 电 话邮 件： 交易数据交易数据 上一交易日股价（元/股） 15.63 总市值（百万元） 3095 流通股本（百万股） 81.88 流通股比率（%） 41.4% 资产负债表摘要资产负债表摘要(06/11) 股东权益（百万元） 640.93 每股净资产（元） 3.24 市净率 4.83 资产负债率 15.5% 公司与沪深公司与沪深 300 指数比较指数比较 相关报告相关报告 评级评级：强烈强烈推荐推荐（维持维持） 新能源新能源电池行业电池行业 2011 年年 12 月月 01 日日 公司深度研究报告公司深度研究报告 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 2 目 录 1、公司简介公司简介 3 1.1、业务分析：锂亚电池营收占比超 70% 3 1.2、公司股权结构 6 2、高速增长的高能锂一次电池行业龙头高速增长的高能锂一次电池行业龙头 . 7 2.1、锂一次电池能量密度高，应用广泛 . 7 2.2、行业壁垒高保证了公司优势的持续性 . 8 2.3、锂亚电池国内垄断龙头 . 9 2.4、锂亚电池业务保持快速增长 10 2.5、锂锰电池业务强劲增长 . 12 3、锂离子电池为公司业绩加速锂离子电池为公司业绩加速 . 13 3.1、锂离子电池是综合性能最优越的二次电池 13 3.2、锂离子电池应用市场快速增长 13 3.3、技术升级，市场拓展，锂离子电池业务大幅提速 . 14 4、新产品储备充分新产品储备充分，增长后继有力增长后继有力 16 4.1、磁保持继电器拓展电表零件市场版图 . 16 4.2、推出 es 电源系统，紧握 etc 发展良机 16 5、产能扩张驱动业绩产能扩张驱动业绩 18 5.1、募投项目基本完成，保障明年业绩继续高速增长 . 18 5.2、湖北荆门拿地扩大产能，提升业绩 . 18 6、盈利预测盈利预测、估值及投资建议估值及投资建议 . 19 6.1、盈利预测假设与预测结果 19 6.2、可比拟上市公司 22 6.3、投资建议：维持强烈推荐 22 7、股价催化剂股价催化剂 23 8、风险提示风险提示 24 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 3 1、公司简介公司简介 惠州亿纬锂能股份有限公司前身惠州晋达电子有限公司创办于 2001 年，2007 年公司整体变更为股份有限公司。2009 年 10 月 16 日公司首次 公开发行股票并在创业板上市。 亿纬锂能是国内最大亿纬锂能是国内最大、 全球第五的锂亚电池供应商全球第五的锂亚电池供应商。 产品主要应用于智 能电网、射频识别（rfid） 、汽车电子（轮胎压力监测系统、安全防盗系 统）和安防产业（电子烟雾报警器）等领域。 1.1、业务业务分析分析：锂亚电池营收占比超锂亚电池营收占比超 70% 公司主营业务为高能锂一次电池和二次电池公司主营业务为高能锂一次电池和二次电池。 其中， 高能锂一次电池包 括锂亚电池、锂锰电池；二次电池包括锂离子及锂聚合物组合电池和镍氢 组合电池。公司提供电源解决方案服务，包括组合电池和储能动力电池管 理系统。另外，公司储备产品中的磁保持继电器和 es 脉冲电源系统准备 在 2012 年推上市场。 图表图表 1 公司公司主要主要产品产品 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 锂亚电池在公司营业收入中的比重超过锂亚电池在公司营业收入中的比重超过 70%。锂亚电池是公司营业收 入最大的业务，并且其比重在保持上升趋势。锂亚电池营收比重保持增长 趋势。锂离子及聚合物组合电池营收近两年较为稳定，相对于高速增长的 锂亚电池业务， 其比重有所降低。 镍氢电池业务营收占比 表现为下降趋势。 锂离子电池锂离子电池 磁保持继电器磁保持继电器 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 4 图表图表 2 公司营业收入结构公司营业收入结构 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 锂亚电池在公司毛利润中的比重超过锂亚电池在公司毛利润中的比重超过 80%。锂亚电池的毛利润占比保 持在 80%以上，2009 年和 2010 年分别达到 89%和 88%。锂锰电池的毛 利润占比自 2009 年起出现增长趋势，2011 年上半年达到 11%。锂离子电 池及聚合物组合电池和镍氢电池的毛利润占比很低。 图表图表 3 公司毛利润结构公司毛利润结构 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 综合毛利率近三年来比较平稳综合毛利率近三年来比较平稳。锂亚电池毛利率在 2008-2010 年出现 下降，主要影响因素是： （1）受金融危机影响，产品销售价格降低； （2） 员工薪资标准提高导致营业成本上升。锂亚电池 2011 年的毛利率与 2010 年接近。锂锰电池毛利率较为平稳。锂离子电池毛利率 2011 年出现大幅提 升，原因是公司采用自制电芯。公司综合毛利率从 2006-2009 年表现为上 升趋势，近三年来比较平稳。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 5 图表图表 4 2006 年以来公司毛利率变化情况年以来公司毛利率变化情况 数据来源：wind、第一创业证券研究所 期间费用总体上比较平稳期间费用总体上比较平稳。从 2006 至 2008 年公司期间费用率略有上 升， 2009 年出现明显增长， 原因是投入研发费用和管理人员工资增加， 2010 年回归正常水平，2011 年上半年有所上升，原因是研发费用增加和薪酬调 整。公司自从 2009 年上市后，货币资金增加，财务费用一直保持在很低水 平。 图表图表 5 2006 年以来公司期间费用率变化情况年以来公司期间费用率变化情况 数据来源：wind、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 6 1.2、公司股权结构公司股权结构 截至 2011 年 11 月 25 日，公司总股本为 19800 万股，其中，限售流通 股本 11863 万股，已流通股本为 7937 万股。公司公司实际实际控制人为控制人为董事长兼董事长兼 总总经理经理刘金成和骆锦红夫妇刘金成和骆锦红夫妇，合计直接合计直接、间接持有公司间接持有公司 50.88%的股权的股权。 目前金能电子公司主要生产锂离子电池目前金能电子公司主要生产锂离子电池。 亿纬锂能全资子公司惠州金原 电子能源系统有限公司成立于 2010 年 12 月，注册资本 300 万元，经营范 围包括电力电子元器件、 电子器件、 电子元件、 仪器仪表 （计量器具除外） 、 led 产品、工业电池、新能源管理系统产品的技术开发、生产和销售。 图表图表 6 刘金成和骆锦红夫妇为公司实际控制人刘金成和骆锦红夫妇为公司实际控制人 数据来源：公司公告、第一创业证券研究所 刘金成刘金成 亿威实业 宁智平 惠州亿纬锂能股份有限公司惠州亿纬锂能股份有限公司 惠州金原电子 5.38% 45.5% 3.21% 2.46% 100% 骆锦红骆锦红 招商科技 其它股东合计 5.38% 50% 50% 38.1% 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 7 2、高速增长的高能锂一高速增长的高能锂一次电池行业龙头次电池行业龙头 2.1、锂一次电池能量密度高锂一次电池能量密度高，应用广泛应用广泛 锂一次电池产品具有能量密度高锂一次电池产品具有能量密度高、适用温度范围广适用温度范围广、自放电率低的自放电率低的 优点优点。产品种类主要包括锂亚电池、锂锰电池、锂铁电池和锂/二氧化 硫电池等。 高能锂一次电池广泛高能锂一次电池广泛应用于小功率长时间工作的用电器应用于小功率长时间工作的用电器。从 20 世 纪 80 年代开始于各类智能表计（包括电表、水表、气表和热表等） ，并 已逐步拓展到汽车胎压监测系统（tpms） 、烟雾报警器和射频识别 （rfid）等领域。 锂亚电池性能优越锂亚电池性能优越，是目前商业化电池产品中能量密度最高的品是目前商业化电池产品中能量密度最高的品 种种。相对于其它一次电池，锂亚电池极高的能量密度（420wh/kg 以上， 相当于锂离子电池的 3 倍左右） ，很宽的使用温度范围（-5585）和 极低的自放电率（小于 1%/年）的显著特点，凭此在工业、商业和军事 等领域得到广泛应用。 锂锰电池性能优良锂锰电池性能优良、性价比高性价比高、应用范围更宽应用范围更宽。相对于锂亚电池， 锂锰电池的电压和能量密度低一些，使用温度范围略窄一些。但是，锂 锰电池具有更高的性价比，也便于制成各种形状，应用范围更宽，更多 应用于民用、消费品领域。 图表图表 7 一次电池性能比较一次电池性能比较 电池种类电池种类 工作电压工作电压 (v) 能量密度能量密度 (wh/kg) 工作温度工作温度 （oc） 自放电率自放电率 （/年年，20 oc） 锂亚电池锂亚电池 3.6 400 -5585 1% 锂锰电池锂锰电池 3.0 200 -2070 2% 锂/二氧化硫电池 3.1 300 -5570 2% 碱性锌锰干电池 1.5 95 -2055 12%20% 锌锰干电池 1.51.75 65 -545 15% 数据来源：公司招股说明书、第一创业证券研究所 图表图表 8 锂一次电池应用领域图锂一次电池应用领域图 智能表计智能表计 射频识别射频识别 汽车电子汽车电子 安防产业安防产业 便携式电子产品便携式电子产品 数据来源：亿纬锂能招股说明书和产品说明书、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 8 2.2、行业壁垒高行业壁垒高保证了公司优势的持续性保证了公司优势的持续性 技术和规模壁垒高技术和规模壁垒高。高能锂一次电池制造工艺复杂，对工艺条件要 求较高，供应商需要具有较强的核心技术，才可能生产出合格的产品。 同时，供应商需要具有一定的规模，才可以保证交货能力和产品性能的 一致性。 公司公司拥有强大的研发能力拥有强大的研发能力，并且是国内最大的锂亚电池生产商并且是国内最大的锂亚电池生产商。创 始人兼总经理刘金成先生是资深电化学专家， 拥有二十多年的锂电池研 究和生产经验，多次获得部级和省级奖项。公司聘请了中国电化学会主 席陆君涛教授作为公司的首席科学家。另外，公司是国内最大，世界第 五大锂亚电池生产商，规模优势显著。 认证和品牌壁垒高认证和品牌壁垒高。 只有通过合格供应商认证的少数供应商能获得 订单。另外，锂一次电池一般用于耗电量小、换一次电池后需要使用数 年的电子产品，所以电池产品的评估时间非常长，供应商需要具有较长 的经营年限且提供的产品具有长时间工作记录才能获取客户信任， 并且 客户接受并使用某品牌产品后不会轻易更换。 公司拥有众多品牌客户公司拥有众多品牌客户。公司是湖南威胜、三星电气、林洋电子、 华立仪表、许继电气、energy one、adv-tech 和 wave teletech 等 国内外品牌客户的锂亚电池供应商。锂锰电池方面，主要客户包括 vitzrocell、wavetrend 等国际知名厂商。 市场准入壁垒高市场准入壁垒高。 国内部分地区电表使用的锂亚电池需通过电力主 管部门认证并列入采购目录，目录制定后一半不会轻易更改。同时，高 能锂一次电池大量用于军事领域，出于准确性、稳定性及保密性等方面 的要求，成为军工用品提供商需要通过严格的资质认证。 公司拥有市场先发优势公司拥有市场先发优势。亿纬锂能锂亚电池产品占有国内约 70% 的市场份额，销量位居国内第一。因为高能锂一次市场进入壁垒较高， 其它国内竞争对手在短时间内难以动摇亿纬锂能在锂亚电池市场的垄 断地位。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 9 2.3、锂亚电池国内垄断龙头锂亚电池国内垄断龙头 亿纬锂能是全球第五亿纬锂能是全球第五大大锂亚电池生产商锂亚电池生产商。 目前世界上能够大规模生 产高能锂一次电池的企业仅有法国的 saft、以色列的 tadiran、日 本的 maxell、韩国的 vitzrocell 和中国的亿纬锂能。saft 和 tadiran 的市场份额之和占到全球市场的 80%。亿纬锂能的全球市场 份额约为 5%，是全球第五大锂亚电池生产商。 图表图表 9 全球锂亚电池市场全球锂亚电池市场格局格局 数据来源：公司招股说明书、第一创业证券研究所 亿纬锂能是国内最大的锂亚电池生产商亿纬锂能是国内最大的锂亚电池生产商。 国内锂亚电池生产商主要 有亿纬锂能、孚安特电池、成都建中、瀚兴日月和力兴电池。其中，亿 纬锂能的市场份额最大，其占比大于 40%。在智能电表领域，亿纬锂能 的市场占比今年约为 70%。 图表图表 10 公司锂亚电池细分市场公司锂亚电池细分市场 数据来源：公司调研、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 10 公司锂亚电池产品在智能电表、 军工和其他应用领域的比例大致为 70%、15%和 15%。 2.4、锂亚电池锂亚电池业务业务保持快速增长保持快速增长 锂亚电池业务 2008 年营业收入为 8354 万元， 预计 2011 年可实现 营业收入约 39100 万元，年均复合增长率约为 67%。 电子式电能表电子式电能表内需强内需强劲劲，应用于电表的锂亚电池需求持续旺盛应用于电表的锂亚电池需求持续旺盛。国 内电子式电能表（含智能电表）2010 年产量约为 8680 万台，2011 年 预测产量约为 9550 万台。按照一个电子式电能表需要一个锂亚电池计 算，明年全国用于电表的锂亚电池新增需求量大于 9550 万只。预计未 来三年内，智能电表年均市场需求约为 8500 万台。 公司锂亚电池公司锂亚电池在电表在电表市场市场的的需求需求稳健增长稳健增长。2010 年公司锂亚电池 营业收入为 23038 万元，按照锂亚电池单价 6.7 元/只计算，当年销售 量为 3439 万只电池。预计 2011 年锂亚电池业务收入约 39100 万元， 按照锂亚电池单价 6 元/只计算，今年销售量约为 6500 万只，其中销售 给电表企业的数量约为 4550 万只。未来三年，国内智能电表市场每年 需求 8500 万只锂亚电池， 亿纬锂能在智能电表用锂亚电池领域 70%的 市场份额对应 5950 万只电池， 约为公司 2011 年产量的 1.3 倍。 公司产公司产 品竞争力强品竞争力强，市场拓展顺利市场拓展顺利，预计明年公司锂亚电池业务在智能电表领预计明年公司锂亚电池业务在智能电表领 域的增速将在域的增速将在 30%左右左右。 图表图表 11 中国电子式电能表中国电子式电能表产量产量 （单位单位：万万台台） 数据来源：林洋电子招股说明书、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 11 图表图表 12 未来三年未来三年智能电表智能电表年均需求预测年均需求预测 （单位单位：万台万台） 国内市场国内市场 出口市场出口市场 市场总需求市场总需求 年均需求年均需求 8000 500 8500 数据来源：林洋电子招股说明书、第一创业证券研究所 公司锂亚电池在军工领域的需求将继续保持快速增长公司锂亚电池在军工领域的需求将继续保持快速增长。 锂亚电池被 用于军事无线通讯、全球定位系统、声纳浮标等军工产品。出于训练需 求，近年来军用锂亚电池需求增长快速。公司是唯一一家具有中国军工 产品用锂一次电池的生产商。 预计公司明年军工领域锂亚电池业务增长预计公司明年军工领域锂亚电池业务增长 将将达到达到 100%。 公司锂亚电池在公司锂亚电池在有源有源 tpms、烟雾探测器烟雾探测器、rfid、热表热表、气表气表、 水表水表等领域的需求持续增长等领域的需求持续增长。 其中， tpms 和烟雾探测器市场对锂亚电 池的需求增长明年增速约为 10%-20%；rfid、热表、气表和水表领域 对锂亚电池的需求明年增速约为 25%-35%。我们预计明年公司锂亚电预计明年公司锂亚电 池业务在这些领域的增长将达到池业务在这些领域的增长将达到 30%。 我们预测公司锂亚电池业务明年增长速度将达到我们预测公司锂亚电池业务明年增长速度将达到 40%。 图表图表 13 亿纬锂能锂亚电池保持快速增长亿纬锂能锂亚电池保持快速增长 （单位单位：万元万元） 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 12 2.5、锂锰电池锂锰电池业务强劲增长业务强劲增长 公司锂锰电池的类型有锂锰柱式电池、 锂锰币式电池、 led 专用电 池、锂锰 9v 电池等，应用于智能仪表、无线报警器、远程监测系统、 军工、医疗设备、消费电子、cmos 电源等领域。 公司锂锰电池业务今年强劲增长公司锂锰电池业务今年强劲增长。2008 年锂锰电池营业收入为 1634 万元。预测 2011 年可实现营收 5805 万元，同比增长 80%。该业 务年复合增长率约 53%。 应用于智能电表的锂锰电池需求空间大应用于智能电表的锂锰电池需求空间大。未来三年，智能电表年均 市场需求约为 8500 万台， 一台电表需要两个锂锰电池， 每年需要 17000 万只电池。 2010 年公司锂锰电池营收为 3225 万元， 按照锂亚电池单价 1.28 元/只计算，对应 2520 万只电池。今年锂锰电池收入约为 5805 万 元，按照单价 1.1 元/只计算，对应 5300 万只电池。未来国内每年需求 17000 万只锂锰电池，约为公司 2011 年锂锰电池总产量的 3 倍。 目前国内锂锰电池市场集中度还比较低。 公司作为国内具有技术和 规模优势的企业，其业绩增长速度将高于行业。我们预测公司明年锂锰我们预测公司明年锂锰 电池业务营收增长率将达到电池业务营收增长率将达到 70%。 图表图表 14 亿纬锂能锂锰电池高速增长亿纬锂能锂锰电池高速增长 （单位单位：万元万元） 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 13 3、锂离子电池锂离子电池为公司业绩加速为公司业绩加速 3.1、锂离子电池是综合性能最优越的二次电池锂离子电池是综合性能最优越的二次电池 锂离子电池是目前综合性能最优越的二次电池锂离子电池是目前综合性能最优越的二次电池。 其工作电压平台达 到 3.7v，是镍氢电池的三倍；能量密度达到 100-150 wh/kg，是铅酸 电池和镍氢电池的两倍；循环寿命达到 1000 次以上，是铅酸电池的三 倍或镍氢电池的两倍；自放电率很低，仅有镍氢电池的十分之一左右； 并且不含有毒有害物质，比铅酸电池和镍氢电池性能更为优越。 图表图表 15 二次电池性能比较二次电池性能比较 电池种类电池种类 锂离子电池锂离子电池 铅酸电池铅酸电池 镍氢电池镍氢电池 电压平台（v） 3.7 2.0 1.2 能量密度（wh/k ） 100150 80 7080 循环寿命（次） 10002000 200400 400-600 自放电率（月） 0.5%5% 4%5% 30%35% 环境污染 很小很小 严重 很小 数据来源：中国知网、第一创业证券研究所 3.2、锂离子电池应用市场快速增长锂离子电池应用市场快速增长 据国际锂电行业权威研究机构日本 iit 在 2011 年一季度的最新研 究报告，2011 年全球锂离子市场规模约为 11800 亿日元，约合人民币 980 亿元，到 2015 年，全球锂电市场规模将达到约 56000 亿日元，约 合人民币 4650 亿元。 图表图表 16 全球锂离子电池市场规模高速增长全球锂离子电池市场规模高速增长 数据来源：iit、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 14 锂离子电池目前是消费电子领域应用最广泛的锂离子电池目前是消费电子领域应用最广泛的二次电池二次电池。手机、笔 记本电脑、数码相机、导航仪等消费电子产品均采用锂离子电池作为移 动电源。 锂离子电池在储能和动力领域的替代份额快速增长锂离子电池在储能和动力领域的替代份额快速增长。 锂离子电池已 经在消费电子领域完全取代了镍氢电池和铅酸电池，在电动自行车、电 动工具、电动汽车和储能设备领域逐步取代后两者。预计未来三年，电 动自行车、电动工具、电动汽车和储能设备用锂离子电池年增长率将分 别达到 30%、20%、50%和 30%。 图表图表 17 锂离子电池应用领域图锂离子电池应用领域图 数据来源：新宙邦招股说明书、第一创业证券研究所 3.3、技术升级技术升级，市场拓展市场拓展，锂离子电池锂离子电池业务业务大幅提速大幅提速 建设锂离子电池生产线建设锂离子电池生产线，自制电芯自制电芯，大幅提高毛利率大幅提高毛利率。公司于 2010 年 投资建设年产 1250 万安时 （10 万只） 的软包装锂离子电池生产线和技术平 台。作为公司拓展锂离子电池业务战略的重要一步，公司自制电芯，先以民 用消费类终端行业（手机、dvd、蓝牙）起步，并以电子烟电池为突破口。 采用自制电芯后采用自制电芯后，公司公司锂离子电池业务毛利率由锂离子电池业务毛利率由 7%大幅提升到大幅提升到 21%。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 15 图表图表 18 亿纬锂能自制锂离子电池电芯亿纬锂能自制锂离子电池电芯 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 积极拓展储能和动力应用领域积极拓展储能和动力应用领域。公司计划在 2013 年前完成“高安全性 锂离子电池体系的储能与动力电池系统”项目， 建成年产 3300 万安时圆柱型 锂离子电池生产线。 钛酸锂储能电池模块及管理系统已获得粤港关键领域重 点突破项目资助攻关。公司已建成储能与动力电池中试线。 公司锂离子电池公司锂离子电池明年将出现加速增长明年将出现加速增长。 电子烟市场需求增长快速。 据赛 迪顾问预测，电子烟市场需求未来五年内年均复合增长率超过 30%。明年 该领域的市场需求增长率在 50%-80%。除了电子烟市场外，公司积极拓展 锂离子电池在手机、电动自行车、电动工具等领域的应用市场。明年公司锂 离子电池业务增速将大幅提升。 图表图表 19 亿纬锂能锂离子电亿纬锂能锂离子电池营收池营收 （单位单位：万元万元） 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 16 4、新产品储备充分新产品储备充分，增长后继有力增长后继有力 4.1、磁保持继电器拓展电表零件市场版图磁保持继电器拓展电表零件市场版图 磁保持继电器性能优越磁保持继电器性能优越。 作为一种由脉冲驱动且带有自保持功能的新型 继电器， 相对于普通电磁继电器的最大不同， 磁保持继电器由于具有永磁钢 来保持状态， 其动作转换仅需脉冲信号即可完成， 不需要再提供线圈电压进 行触点状态保持，因此具备节能特性。并且其体积小、承载能力大、性能稳 定、没有线圈电磁辐射与电磁噪声，比一般电磁继电器性能优越。磁保持继磁保持继 电器在智能电表领域得到广泛应电器在智能电表领域得到广泛应用用。 公司公司新开发的新开发的“磁保持继电器磁保持继电器”主要用于智能电表主要用于智能电表。伴随智能电网市场 需求的快速增长， 智能电表将成为连接输电网与住宅间接口的核心零件。 在 对智能电表的负载进行切换中，将会使用磁保持继电器。 中国市场尚处于智能电表的引入初期， 可以预见智能电表所使用磁保持 继电器的需求将有大规模增长。到 2015 年，全球市场将会有 150-200 亿日 元规模的扩大。 得天独厚的客户销售渠道得天独厚的客户销售渠道。 公司目前是国内最大、 全球第五的锂亚电池 生产商，其产品在电表市场具有 70%的占有率。“磁保持继电器”的推出，将 继续扩大公司在电表零件市场的版图。 4.2、推出推出 es 电源系统电源系统，紧握紧握 etc 发展发展良机良机 不停车收费系统不停车收费系统（etc, electronic toll collection）是国际上正在大是国际上正在大 力推广普及的一种用于道路力推广普及的一种用于道路、大桥和隧道的电子收费系统大桥和隧道的电子收费系统。etc 是目前世 界上最先进的路桥收费技术，可以带来很多好处：节约收费时间；保证路网 畅通；减少收费人员开支；减少收费站占地成本和基建成本；提供智能交通 基础数据；节省能源。 未来五年未来五年，我国我国 etc 用户数量将实现翻番用户数量将实现翻番。到今年 6 月底，全国已有 22 个省市建设了不停车收费系统，开通 etc 车道 2197 条，使用 obu 不 停车收费用户 150.5 万，储值卡用户 67.1 万。按照交通运输部年初颁布的 公路水路交通运输信息化“十二五”发展规划 ， “十二五”期末，全国高 速公路 etc 平均覆盖率将达到 60%，etc 车道数达到 6000 条以上，etc 用户量超过 500 万个。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 17 图表图表 20 etc 系统系统 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 公司研制成功了公司研制成功了 es 电源系统电源系统，该系统由电容和锂亚电池组成该系统由电容和锂亚电池组成，具有高具有高 安全性安全性、高脉冲和宽温区的优良性能高脉冲和宽温区的优良性能，是是 etc 系统的最佳电源方案系统的最佳电源方案。etc 系统是未来公路车辆收费系统发展的必然趋势，目前行业正处于发展初期。 公司实时推出该产品，把握住了 etc 行业发展的良好机会，也扩大了公司 锂亚电池的应用范围，将提升公司业绩和进一步巩固公司市场地位。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 18 5、产能扩张驱动业绩产能扩张驱动业绩 5.1、募投项目基本完成募投项目基本完成，保障明年业绩继续高速增长保障明年业绩继续高速增长 募投项目投产募投项目投产，为公司业绩继续高速增长提供保障为公司业绩继续高速增长提供保障。高能锂亚电池项 目，计划在原有产能 1200 万只/年的基础上，新增产能 1800 万只/年，目前 已经提前实现，预计全年产量可以达到 8000 万只。高能锂锰电池项目，计 划新能锂锰柱式电池 700 万只/年，目前产能已经达到 1000 万只/年，预计 年底产能达到 1500 万只/年。 图表图表 21 募投项目基本完成募投项目基本完成 （单位单位：万只万只/年年/班次班次） 项目名称项目名称 计划新增产能计划新增产能 目前总产能目前总产能 年底总产能年底总产能 高能锂亚电池项目 1800 3000 3000 高能锂锰电池项目 700 1000 1500 锂电池工程技术研发中心 / / / 数据来源：公司招股说明书、第一创业证券研究所 5.2、湖北荆门湖北荆门拿地拿地扩大产能扩大产能，提升业绩提升业绩 公司拟在湖北省荆门市新建生产基地公司拟在湖北省荆门市新建生产基地。公司于 2011 年 9 月 19 日公布 了对外投资意向公告， 拟以分公司或新设子公司的方式， 在湖北省荆门市经 济开发区通过公开竞价方式取得总用地面积约为 200 亩的土地使用权，本 次投资的目的是为扩大锂原电池或锂离子电池生产规模作储备， 解决项目实 施的场所问题，具体投资规模还需通过公司董事会或股东大会批准确定。 靠近客户靠近客户，缩短销售链缩短销售链，增强竞争力增强竞争力。电子元器件产业集群化是大势所 趋。 湖北省荆门市地处中国中部地区， 相对于地处东南沿海的广东省惠州市， 距离公司主要客户三星电气（浙江省） 、许继电气（河南省） 、林洋电子（江 苏省）和海兴电器（浙江省） ，距离大大缩短。 扩大产能满足市场需求扩大产能满足市场需求，提升业绩提升业绩。若该项目能够顺利建成投产，将提 高公司锂原电池或锂离子电池的生产规模， 满足市场快速增长的需求， 更进 一步提升公司业绩。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 19 6、盈利预测盈利预测、估值及投资建议估值及投资建议 6.1、盈利预测盈利预测假设与预测结果假设与预测结果 2011 年，公司锂亚电池业务继续保持高速增长，预计今年同比增幅约 为 70%；锂锰电池业务同样高速增长，预计今年同比增幅约为 80%；预计 锂离子电池业务今年增速约为 40%。 2012 年，公司锂亚电池业务增速预计在 40%以上；锂锰电池继续保持 快速增长，预计增幅约为 70%；锂离子电池业务明年将加速增长，预计增 幅约为 100%。 锂亚电池毛利率在 2010 年出现下降，原因是公司为扩大市场份额下调 了销售价格 6%，另外人力资源成本上升导致营业成本上升了 3.9%，公司 通过提高生产自动化程度和采用新工艺等方法部分抵消了毛利率下降幅度。 预计 2011 至 2013 年，锂亚电池毛利率将保持在 35%左右。 锂锰电池毛利率变化幅度小，预计未来三年保持在 23%左右。 锂离子及聚合物组合电池业务，因为采用自产电芯，毛利率在 2011 年 有显著提升。 镍氢组合电池毛利率比较平稳，预计未来三年保持在 9%左右。 磁保持继电器和 es 电源系统在 2012 年将实现营业收入，毛利率参考 目前市场上的产品。 预测公司 2011 年营业收入将达到约 51257 万元，净利润达到约 9029 万元。 预测公司预测公司 2011-2013 年年 eps 分别为分别为 0.46 元元、0.69 元和元和 1.00 元元。 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 20 图表图表 22 主要产品主要产品收入收入和毛利率和毛利率预测预测 10 11e 12e 13e 一一、锂亚电池锂亚电池 收入(万元) 23038 39165 54830 74021 增长率 56.1% 70.0% 40.0% 35.0% 毛利(万元) 8017 13708 18917 25167 毛利率 34.8% 35.0% 34.5% 34.0% 二二、锂锰电池锂锰电池 收入(万元) 3225 5805 9869 15790 增长率 100.3% 80.0% 70.0% 60.0% 毛利(万元) 740 1393 2319 3632 毛利率 22.9% 24.0% 23.5% 23.0% 三三、锂离子及锂聚合物组合电池锂离子及锂聚合物组合电池 收入(万元) 3802 5323 10647 21293 增长率 18.0% 40.0% 100.0% 100.0% 毛利(万元) 250 1109 2129 4259 毛利率 6.6% 20.8% 20.0% 20.0% 四四、镍氢组合电池镍氢组合电池 收入(万元) 482 964 1736 2777 增长率 -49.6% 100.0% 80.0% 60.0% 毛利(万元) 66 92 156 250 毛利率 13.8% 9.5% 9.0% 9.0% 五五、磁保持继电器磁保持继电器 收入(万元) 0 0 2000 4000 增长率 - - - 100.0% 毛利(万元) 0 0 800 1600 毛利率 40.0% 40.0% 六六、es 电源系电源系统统 收入(万元) 0 0 500 1000 增长率 - - - 100.0% 毛利(万元) 0 0 200 400 毛利率 40.0% 40.0% 七七、合计合计 收入收入(万元万元) 30548 51257 79582 118882 增长率增长率 49% 68% 55% 49% 毛利(万元) 9073 16302 24521 35308 毛利率 29.7% 31.8% 30.8% 29.7% 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 21 图表图表 23 盈利预测表盈利预测表 （单位单位：万元万元） 10 11e 12e 13e 一一、营业利润营业利润 营业总收入 30548 51257 79582 118882 减：营业成本 21475 34956 55061 83574 减：营业税金及附加 88 147 229 342 减：销售费用 1007 1605 2368 3360 减：管理费用 1505 2400 3540 5023 减：财务费用 -215 1025 1592 2378 减去：资产减值损失 408 530 689 896 加：投资净收益 0 0 0 0 营业利润 6280 10594 16104 23309 二二、利润总额利润总额 加：营业外收支 35 28 22 18 利润总额 6683 10622 16127 23327 三三、净利润净利润 减：所得税 1021 1593 2419 3499 净利润 5662 9029 13708 19828 四四、归属母公司净利润归属母公司净利润 减：少数股东损益 归属于母公司净利 5662 9029 13708 19828 总股本（万股） 19800 19800 19800 19800 净利润增长率 41.7% 59.5% 51.8% 44.6% eps(元元/股股) 0.29 0.46 0.69 1.00 pe 55 34 23 16 数据来源：公司资料、第一创业证券研究所 第一创业证券有限责任公司 first capital securities corporation limited 研究报告 请务必阅读正文后免责条款部分 22 6.2、可比拟上市公司可比拟上市公司 在 a 股市场上可与亿纬锂能比拟的上市公司有德赛电池、欣旺达、科 士达、南都电源、风帆股份和比亚迪。剔除目前 pe 超过 100 倍的风帆股份 和比亚迪。行业平均 pe 为 53 倍。亿纬锂能 pe（ttm）为 38 倍，低于行 业平均值。 图表图表 24 可比拟上市公司盈利估值比较可比拟上市公司盈利估值比较 代码代码300014.sz300207.sz002518.sz300068.sz 公司公司行业平均行业平均亿纬锂能亿纬锂能欣旺达欣旺达科士达科士达南都电源南都电源 收入75,59431,82573,00963,73990,033 增长%14.6%71.6%29.9%56.1%-10.7% 毛利15,5399,82915,17615,52415,918 增长%11.8%30.9%39.0%22.2%-11.8% 营业利润5,4456,9316,3746,2523,707 增长%-0.4%75.3%20.2%4.6%-27.6% 股东应占净利4,7515,9115,7735,5732,908 增长%-4.0%70.2%29.1%4.8%-42.5% 经营净现金流-17,723-1,003-6,573-13,888-32,707 毛利率20.6%30.9%20.8%24.4%17.7% 期间费用率12.4%9.3%11.0%13.9%12.6% 营业利润率7.2%21.8%8.7%9.8%4.1% ros%6.3%18.6%7.9%8.7%3.2% roe2.9%9.2%5.0%4.6%1.1% roic2.7%9.2%4.5%4.5%1.1% 总股本20,02019,80018,80011,50029,760 股价19.2015.6319.8324.4016.80 总市值384,457309,474372,804280,600499,968 eps0.240.300.310.480.10 p/s4.45.6 p/e(ttm)53.038.249.334.383.1 p/b2.31.9 数据来源：wind、第一创业证券研究所 6.3、投资建议投资建议：维持维持强烈强烈推荐推荐 投资建议投资建议： 我们我们预测公司预测公司 2011-2013 年年 eps 分别为分别为 0.46 元元、0.69 元和元和 1.00 元元， 对对应目前股价的应目前股价的 pe 分别为分别为 34 倍倍、23 倍和倍和 16 倍倍。 维持对维持对公司公司“强烈强烈推荐推荐”投资投资评级评级。 第一创业证券有限责任公司 first capital securit