《走进新兴消费时代》PPT课件.ppt

走进新兴消费时代走进新兴消费时代 内 容 提 要 新阶层、新理念推动新兴消费 新兴消费视野下消费行业的投资机会 重点推荐 新阶层、新理念推动新兴消费 新阶层的兴起 新理念的推动 资料来源:蔡昉, 21世纪中国经济增长如何持续 90年代以来，中国的劳动 力参与比不断上升，开始向 新加坡等新兴国家靠拢。而 根据中国人口与发展研究中 心预测， 2011年前中国劳动 年龄人口数量将持续增加。 中国的抚养比在2013年前 将持续下降。 尽管2014年后抚养比的回 升预期使总消费的增长率不 会是爆炸式的，但未来的五 年无疑仍是消费行业的黄金 年代。 总体的抚养比将不断 下降，2013年达到最 低点38.8 图1、1976-2006部分国家劳动力参与比 图2、1949-2048F中国抚养比 资料来源:CEIC，东方证券研究所 新阶层、新理念推动新兴消费 新阶层、新理念推动新兴消费 图3、城镇居民人均可支配收入的分布和增长情况 资料来源：CEIC，东方证券研究所 尽管近年来不同收入阶层 可支配收入的增长速度差异 在缩小，但总体看中高收入 群体收入的增长速度仍快于 中低收入群体。财富的积累 使得最具消费能力的中产阶 层开始出现。 地区的差异也使消费多层 次特征明显。沿海城市的人 均GDP与全国平均水平差距 接近4倍。 按人均GDP标准测算，中 国正处于消费升级阶段（人 均GDP1000-3000美元）， 而部分中心城市和部分阶层 已处于消费多元化阶段（人 均GDP4000-10000美元）。 图4、2005年不同省份人均GDP水平（折合美元） 资料来源：国家统计局，东方证券研究所 新阶层、新理念推动新兴消费 心理学专家马斯洛的“人的需求层次与公众需求”理论在中国可能获得最广泛的应 用和不同断面的体现。 LEVEL 1：生理层需求。即对衣食住行及其他基本生存条件的需求，这一层 次消费者心态表现为物有所需和物美价廉； LEVEL 2：安全层需求。即对自身安全的保护、身体健康的需求，这一层次 消费者心态表现为务求其效，保证质量、价格公道（即经济安全）； LEVEL 3：归属与爱的需求。即对归属团体、得到感情的需要，这一层次消 费者心态表现为需要亲切真诚的服务，需要在人文关怀基础上建立的商品关系 。 LEVEL4：尊重与地位的需求。即受尊重的地位和名誉的需要，这一层次消费 者心态表现为用户利益至上、顾客就是上帝； LEVEL5：自我实现的需求。即自我完全满足的需要，这一层次消费者心态表 现为在消费中追求体验和自我价值实现。 新阶层、新理念推动新兴消费 新经济的发展赋予“消费需求”更多新的内涵，推动相关行业进化 电子、信息、网络的高度发达使消费形式不断升级、消费内容也得到扩展。 电子配送、网上交易、网上游戏每个新趋向均推动整个行业的生产流程、 服务形式、竞争格局发生革命性的变化。 全球贸易自由化、交通基础设施的完善带来人与人之间交流的加强促使消费 市场部分走向融合，地域障碍、民族/国家的文化差异造成的市场壁垒减少。 社会政治环境强调民主文明、地域合作和可持续发展，对消费理念形成潜移 默化的影响。 国家政策导向对所在国消费者和生产者均会产生推动或约束，而这种调控的 手段越科学越易于产生效果。例如中国政府过去推行的黄金周以及现在倡导 的节能社会等。 消费者个人注重教育、培训、提高的趋向。 内 容 提 要 新阶层、新理念推动新兴消费 新兴消费视野下消费行业的投资机会 重点推荐 四小龙的经验 中国的故事略有不同 我们的观点 新兴消费视野下消费行业的投资机会 新兴消费视野下消费行业的投资机会 图5、1983-1996香港分行业零售指数变动 资料来源：CEIC，东方证券研究所 香港的经验： 85-95年间，香港的 各类商品销售量均出 现较大增幅。 率先增长的是百货公 司零售额，其次是乘 用车。 服装、食品及餐饮业 的增速比较平稳，相 对而言，服装的增速 更为持久稳健。 珠宝等奢侈品的消费 一旦出现也呈爆发性 增长。 新兴消费视野下消费行业的投资机会 图6、1986-1997台湾分行业销售额环比增速变动 资料来源：CEIC，东方证券研究所 台湾的经验： 1986-1997年间，销售额增速连续三年超过10%的行业包括：商业、商务服务、社会服务和建筑。 在子行业中，高速增长呈现一定的阶梯变化，率先启动的是食品、服装和医药（1987-1991），随后是 家具、日用五金（1991-1994），而建材的销售旺期长达6年（1988-1993）。 新兴消费视野下消费行业的投资机会 图7、1982-2006韩国零售指数环比变动（按渠道和商品区分） 资料来源：CEIC，东方证券研究所 韩国的经验： 按渠道划分，消费繁 荣首先带动超市零售 指数上升，后期则带 动大型百货销量上升 。便利店的销量突发 性增长可能与事件有 关。 按商品划分，服装和 食品销量率先提振， 家庭用品销量取得长 足发展。 新兴消费视野下消费行业的投资机会 图8、1986-2006新加坡主要商品零售指数环比变动 资料来源：CEIC，东方证券研究所 新加坡的经验： 零售指数的稳步增长 是一种普遍现象。 乘用车的销售变动呈 现较大波动性。 2000年以来，销售 势头较好的包括通讯 产品、传媒书籍、度 假产品以及珠宝首饰 。 药品和书籍是仅有的 两个销售指数从未下 滑的子行业。 中国的故事略有不同 重视家庭，重视关系：礼品市场的消费可能超过可支配收入的预测。 重视教育，重视自我提高：教育和职业培训的市场潜力巨大。 80年后独生子女潮：新潮、时尚、追求自我的消费观念有别于上一代人。 冒险心态、从众心态：新品尝试和“某某流”、“某某族”的出现。 民族荣誉感和自豪感：神五发射、姚明和刘翔。 政府推动：红色旅游、政府上网。 资料来源：东方证券研究所 新兴消费视野下消费行业的投资机会 新兴消费视野下消费行业的投资机会 我们的观点： 特点： 符合消费趋势变动（教育培训、医药） 高成长（经济型酒店年增幅超过50，远高于酒店业10增幅） 高收益（重点公司06-08年净利润复合增长率平均超过30） 新兴消费是社会经济发展与社会生活需求的产物，随着国民经济发展新兴的 消费形态也不断涌现。消费行业中符合消费观念或消费趋势变动的新兴业态 （包括新兴消费品、新的商业模式和新兴服务模式等）将给市场带来巨大的 投资机会。 更加注重健康 医药行业（保健品、疫苗、老年性药品、医药商业） 健康食品（番茄酱、海珍品、肉制品和乳制品） 保险（寿险） 更多休闲娱乐 旅游行业（休闲度假） 传媒（数字电视、休闲网络游戏） IT（流通领域） 休闲服装、饰品 汽车（轿车） 更加注重品牌 品牌服饰、奢侈品 Mall和高档百货 金银饰品销售 更加注意自我实现 教育培训 新兴消费视野下消费行业的投资机会 我们的观点： 我们对涉及现有上市公司的相关新兴消费的业态进行研究和分析，今后也将进 一步跟踪和分析新兴消费时代下巨大的投资机会。 内 容 提 要 新阶层、新理念推动新兴消费 新兴消费视野下消费行业的投资机会 重点推荐 重点推荐 医药商业 番茄酱 经济型酒店 传媒 品牌休闲服装 饰品 Mall和高档百货 金银饰品销售 医药商业：未来10年将加速整合 随着我国居民对健康的更加注重，以及 政府对国内居民健康的投入加大，其医 保的范围将扩大。根据预计，未来十年 我国的医药商业行业的规模将增长 189%。 最初的医药分销体系建立于上世纪的50 年代。在计划经济体制下形成了严格的 三级站管理。中国医药局（目前SFDA 的前身）通过中国医药公司下设6个一 级批发站，包括北京站、上海站、广州 站、天津站、沈阳站、大连站，全国各 省直辖市设立二级批发站，市地县设立 三级批发站。 传统分销业盈利能力持续下降，市场集 中度低下。由于竞争加剧，招标、配送 成本高、财务费用居高不下，医药商业 企业盈利持续下降。与成熟市场美国医 药批发业前三家市场份额总和为95%相 比，2005年，前3大医药流通企业的市 场份额约为20%，前10大医药流通企业 市场份额为37%。 行业盈利的内在规律、低迷的产业环境 、正在进行的医改都预示未来10年我国 的医药商业将加速整合。 毛利率200020012002200320042005 一致药业 14.9%12.1%8.1%6.6%6.0% 桐君阁9.9%7.6%8.5%6.7%5.2%4.9% 国药股份 8.9%10.6%10.5%9.5%8.3% 华东医药7.6%7.5%6.4%6.6%5.7%6.1% 南京医药13.5%13.1%9.9%8.2%7.1%6.3% 广州药业10.3%8.9%8.6%7.6%6.7%6.3% 上海医药9.5%9.5%9.9%7.4%7.9%5.2% 平均值10.2%10.1%9.4%7.9%7.0%6.2% 番茄酱：红色产业，金色未来 我国已经成为全球番茄酱供应 最重要的三极之一，而且随着 内蒙基地的崛起、欧盟农业补 贴的逐渐取消，我国番茄酱的 价格优势将更加凸现，在全球 供应中的地位将更加彰显。 在需求方面，以中国和印度为 代表的亚太区已经并将继续成 为全球番茄酱消费增长最快的 领域，我国生产的番茄酱凭借 价格和地缘优势，必将获得最 大的益处；随着居民消费意识 和能力的提高，国内市场消费 也将迅速增长，未来10年有望 增长10倍以上。 在基本面支撑下，伴随着美元 的贬值，未来我国番茄酱出口 的美元价格将稳步攀升。 我国番茄浆月度出口量及均价 经济型酒店：行业变革的胜出者 经济型酒店发展空间巨大。消 费升级带来的休闲度假游和会 务游的快速发展为经济型酒店 发展提供了广阔的市场空间。 目前经济型酒店在酒店总量占 比不到10，远低于欧美市场 70的比重。中国经济型饭店 中商务客占比37，与国际上 平均50的占比相比空间仍较 大。 预计2008年前品牌经济型酒 店将以年50以上速度扩张， 远高于行业平均10的增速。 只有具备品牌和网络的经济型 酒店才具有核心竞争力，获得 长期生存与发展。 我们认为锦江之星和如家将成 为全国性品牌胜出者。万好万 家和中青旅山水将成为区域性 品牌和特色品牌胜出者。 品牌 已开业饭店数已开业客房数 饭店数客房数 04年05年增长率04年05年增长率 锦江之星476953%6354987755%11015475 如家连锁457575%4903896783%10411754 莫泰168920122%20005000150%409560 中州快捷182539%3000400033%36- 中江之旅2323-27002700-232700 新宇之星101764%768162790%19- 速8酒店818143%9311809117%404215 城市之家26133%408872114%9- 扬子江饭店111218%65275215%331752 7天连锁06100%0662100%6662 主要品牌企业05年市场增长情况 05年经济型酒店市场情况 文化体制改革开创历 史性机遇 消费升级和文化消费潜力 的释放激发巨大需求空间 传媒业：蓄势待发 文化体制改革在体制层面为中国传媒产业的发展提供了战略性机遇 从战略层面指明中国传媒业改革的重要性和大方向，为深入推进零星式的传媒产 业化进程提供了宏观政策的指导 以体制改革为突破口，对内推行传媒资产两分离，对外加大资本开放力度，全面 打造以资本纽带进行传媒资产整合模式 文化体制改革与全流通在时间上的契合，成就了传媒资产的证券化 目前传媒资产证券化案例主要采取三种方式：集团资产或业务注入、借壳上市、 资产重组 随着股权分置改革基本完成，IPO 重启，直接上市将成为最重要的一种传媒资产 证券化的方式 人均收入的提高伴随而来的对文化消费的需求 国家宏观经济调控的政策倾向越来越鼓励内需，启动国内的消费市场向这 个方向发展，文化产业发展将有一个比较好的发展前景 随着中国传媒产业管制放松，创新精神的激发，高质量的供给将刺激和创 造出潜在的文化需求 新媒体、新业务模式的 兴起提供发展新动力 互联网、移动电视及无线领域的兴起为传媒产业的发展带来新动力 宽带用户和手机用户的激增为新媒体发展提供机遇，各种渠道资源及相关内容产 业的进一步挖掘也将孕育出更多成功的企业，推动整个传媒企业的进一步增长 有线电视数字化带来的以付费收看及增值业务为代表的新业务模式也将成 为传媒产业发展的另一动力源泉 品牌休闲服装：服装行业的朝阳领域 社会的进步、生活水平的提高，全球范围休闲之风盛行，对服装的偏 好也趋向休闲（舒适、自然、个性）。 2000年以来国内休闲服装行业的年销售平均增长率在20%以上，明显 高于服装行业15%左右平均水平。未来行业有望继续保持20%左右的 增长速度。 目前国内休闲服装占服装总量的比重(20%)远低于国际水平(40%)。未 来市场容量巨大，预计2010年中国休闲服市场有望达到4680亿元。 整个纺织服装行业的价值链构成显示，盈利的35%和55%的分别由品 牌和渠道环节获得，生产只占10%。品牌和渠道也是国际上优势服装 企业的发展方向。 建议关注真正具有品牌影响力、掌握渠道资源、未来有望持续增长的 休闲服装企业 。 饰品：追求时尚和美的消费新贵 消费水平的提高导致消费观念的升级更新，对消费品的需求逐步由物 质向精神层面提升，饰品正是迎合了人们对时尚和美的追求。 发达国家饰品行业及消费较为成熟，饰品业年贸易量达到1000亿美元 。而粗略统计，目前我们国内的饰品消费量只有几百亿人民币。 国内饰品的人均占有率偏低，以女性为例，饰品人均占有率仅为5% 左右，远低于东京68%、新加坡48%、香港54%、韩国68%、泰国 68%的同类指标水平。而国内具有明显需求的人数至少有5亿。随着 国内经济的持续增长，国内饰品行业上升空间 巨大。 目前国内饰品行业发展尚处于低级阶段，行业内细分产品众多，市场 集中度低，没有明显的领先企业。 建议关注在某一细分领域具有龙头地位、规模效应明显、具有一定品 牌知名度、同时具有横向拓展性的企业。 Mall和高档百货：城市名片和聚金地 中产阶级的兴起和独生子女消费潮的来临带来的消费升级潮，不仅促使人 们少量的购买奢侈品，而且将改变中国整体社会的消费取向，也就是意味着 社会各阶层均会部分购买超越阶层需求的商品，促使高品质商品成为流行的 大众的商品，这种趋势在北美和欧洲都曾经出现。相应的消费者将更加注重 商品品牌和档次。伴随消费升级而来的，还有对消费环境和购物体验要求的 提升，零售企业的品牌价值将开始显现，服务附加值开始提升。作为投资者 我们必须把握能够紧跟时代潮流的提升商品档次和服务档次以及高档定位的 企业。 随着中国经济的发展，考虑购买力平价，中国部分城市已经过了国际上连 锁超市和仓储超市的发展和成熟阶段，到了购物中心和高档百货的兴起和发 展阶段（国际上以10000美元人均GDP为兴起阶段，12000美元为快速发展 期），上述两种业态是经济发达城市消费升级的明显受益者。 由于中产阶层收入要高于大众一倍左右，伴随中产阶层的壮大，我们认为 在消费升级进程中中高档百货、购物中心的发展将是普通百货的2倍。相关 公司有望获得较高的毛利率和收入增长。 部分高档百货门店盈利情况表 上市公司门店名称 门店面积 （建筑） 年份2003200420052006中 05年单位面积 净利润 百联股份东方商厦32000m2 净利润31223420439933721375 增长情况10.38%9.55%28.63%19.87% 百联股份八佰伴108000m2 净利润69911046417377118121609 增长情况27.22%49.68%66.06%53.46% 鄂武商武汉广场8万多m2净利润87889429951157121189 增长情况39.20%7.29%0.87%2.83% 广州友谊环市东店23600 m2 （经营） 净利润3156 4070 53123307 1350 增长情况21.92%28.93%30.52%24.54% 注：东方商厦、武汉广场为租赁门店，八佰伴和环市东店为自有门店。 门店小，结构扁平，可能的经济效益更高。 广州友谊按照经营面积是建筑面积60%进行推算。八百伴面积不包括大型停车场。 首饰零售业：行业增速及空间巨大 随着经济的增长，精美、高贵集消费与投资一体的金银珠宝首饰消费正在从奢 侈消费向习惯消费过渡，铂金、钻石、翡翠、白玉的饰品、摆件、礼品开始以时 尚的面貌进入中国人的社会生活，并成为中产阶层和富裕阶层的消费必需品。 我国年人均黄金消费0.2克多，仅及世界年人均消费水平的1/6，人均首饰拥有 量0.15件/人，远低于美国3件/人，意大利2.5件/人，日本2件/人的水平。随着经 济的发展，中国金银首饰零售行业发展空间巨大。 金银珠宝首饰零售业是消费升级的典型受益子行业。20022005年年均增长率 为13.7，高于全社会消费品零售总额11.1的水平。中国宝玉石协会预计，中 国珠宝首饰产业将以年增长率大于15的速度持续发展。到2010年，中国将成为 全球最具竞争力的珠宝首饰加工和消费中心，成为世界最大的珠宝首饰市场。 目前行业正处于快速成长期，虽然行业内品牌较多，但行业内公司均能保持较 好的盈利。长期看，行业内拥有设计能力和品牌知名度和信誉度的企业能够获得 最好的盈利和发展。 首饰零售业业绩增长情况表 年份01年02年03年04年05年06年中 老凤祥3109881419287538264412 净利润 增速 219%44%103%33%94% 豫园之老 庙 162520902860465359204330 净利润 增速 29%37%63%27%38% 豫园之亚 一 8458991418154416802046 净利润 增速 6%58%9%9%121% 注：豫园01-03年净利润是用公布的利润总额扣税估计的。 豫园相关品牌公司的财务费用负担远小于老凤祥，且豫园两个品牌在城隍庙的主力店的物业成本远低于老凤祥。 主要上市公司汇总 代码简称行业收盘价 (12月4 日） 总市 值 EPSROEPSCAGR(05-08) 投资 评级 06E07E06E07E06E07E收入 净利 润 600631百联股份商业8.86 97.6 0.24 0.33 7.4%9.5%1.2 1.2 0.4%34.0%买入 600628新世界商业9.27 49.3 0.29 0.34 11.3%12.1%2.6 2.4 12.0%25.2%增持 600612第一铅笔商业7.60 15.1 0.24 0.31 11.4%13.0%0.4 0.3 40.3%81.4%增持 600849上海医药医药7.14 33.90 0.26 0.22 5.9%8.3%0.3 0.2 16.9%63.7%增持 600832东方明珠传媒12.13 233.7 0.25 0.30 13.2%14.3%13.4 11.5 16.9%16.6%增持 600037歌华有线传媒20.32 134.5 0.56 0.67 10.8%18.5%12.4 9.9 31.3%26.0%增持 002029七匹狼纺织服装15.10 16.7 0.42 0.53 11.1%12.3%4.1 3.3 26.37%29.64%增持 002003伟星股份纺织服装14.20 12.8 0.63 0.80 13.9%16.6%1.6 1.3 18.69%22.83%买入 600439瑞贝卡日常消费品15.52 24.0 0.530.70 11.3%14.0%2.0 1.6 21.48%28.45%增持 000972新中基调味品14.90 26.68 0.44 0.81 10.7%16.6%1.2 1.0 47.0%60.9%买入 600754锦江股价旅游12.20 73.6 0.37 0.41 11.2%11.7%7.2 6.9 10.5%15.6%增持 600138中青旅旅游11.00 29.4 0.24(摊薄)0.39(摊薄)6.4%9.7%1.1 1.0 14.2%38.7%买入 600576庆丰股份旅游9.11 17.7 0.02 0.24 1.1%11.9%-3.0 -257.0%买入 上海医药：中国医药分销业的三分天下者 上海医药为华东地区医药商业的龙 头企业，纯销占上海市场份额50% ，占华东地区的20%。公司的品牌 较好，具有50多年的历史，通过英 国MHRA固体制剂认证，澳洲TGA 水针剂认证，美国FDA三类处方药 物原料认证。 公司为政府支持的上海市的医药商 业主渠道，网络覆盖广，在全国的 销售客户有6000家，华东地区医院 客户3350家，三级医院覆盖率为 100%，二级医院的覆盖率为70% 。公司业务的市场分布为上海59% ，上海以外为41%。 上海医药背靠实力强大的央企-华 润集团。华润集团通过华源集团间 接持有上海医药的大股东上药集团 40%的股权。 上海医药有望成为整 合华润旗下医药商业资源的平台。 百万元2005A2006E2007E2008E 主营业务收入10699 12594 14678 17072 主营业务利润686 819 1005 1207 营业利润68 138 229 339 净利润52 105 160 228 每股收益（元）0.11 0.22 0.34 0.48 每股经营性净现金流0.15 0.45 -0.11 -0.04 净资产收益率2.96%5.92%8.32%10.59% P/E（倍）59.3 29.5 19.2 13.5 新中基：从跟进到先行再到拓荒的蓝海遨游 管理优势：短短6年，新中基从行业 的跟随者，到产业链纵向整合的先行 者，再到开发国内巨大市场的拓荒者 ，新中基管理层的战略决策能力发挥 的淋漓尽致，在寻找减少行业竞争的 “蓝海”时，公司总是充满了果敢与聪 慧。 治理结构：增发后公司治理结构已有 明显改善，管理层股权激励计划推出 及资产整合完成后，管理层和股东的 利益将更加一致，公司估值可以提升 到20元以上。 财务预测：随着公司销量迅速增长和 价格的稳中有升，我们谨慎预计公司 未来三年EPS复合增长率高达60.23 ，未来5年EPS复合增长率高达 47.52，公司有望成长为食品饮料 行业中最具成长性的上市公司。 估值与投资评级：根据简化的DCF模 型，我们认为当前公司的合理价值在 16.718.7元之间，我们确定6个月 内目标价18.5元，给予“买入”的投资 评级，当前股价至少具有35以上的 上升空间。 年份2005A2006E2007E2008E 主营业务收入1030 2223 2696 3273 增长率48.09%115.8%21.27%21.39% 主营业务利润254409503691 主营利润率24.66%18.40%18.66%21.11% 净利润5077144210 销售净利率4.89%3.49%5.35%6.41% EPS0.28 0.44 0.81 1.17 EPS增长率-5.21%53.77%85.96%45.60% 锦江股份：国内酒店业龙头企业 公司持有锦江之星20的股权。三季 报锦江之星有161家门店，预计年底 发展到180家，未来二年将以150 180家店/年的速度发展，到2010年达 到600家门店数。2007-2010年复合 增长率分别达到35。08年开始业绩 释放，预计09年净利润超过1.8亿元 ，净利润年复合增长率达38。 酒店管理是公司战略发展重点，目前 公司管理94家酒店，其中4-5星的酒 店占到73。公司计划年新签合同10 家，重点发展高星级酒店。目前该业 务占到收入与利润来源的1/3，预计 未来三年将以20以上速度发展。 预计06年锦江股份每股收益0.37元， 未来二年主营业务带来的每股收益复 合增长率近15，如果考虑低星级酒 店的转让每股收益的年复合增长率将 达20，维持增持评级。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入902 1018 1062 1216 主营业务利润617 722 756 886 净利润193 224 245 298 EBITDA145 292 308 368 每股收益0.32 0.37 0.41 0.49 净资产收益率10.0%11.2%11.7%13.6% 每股经营现金流0.25 0.48 0.58 0.68 市盈率3833 3025 EV/EBITDA48232218 中青旅：以租养店的模式具有可复制性 公司持有中青旅山水51股权。山水 的特点是“经济型投资，中高星级定 位，客房主营与物业外租并重”。以 租养店的方式使得公司取得高于行业 平均的利润率。现有3家门店年收入 近6000万元，净利润2000万元，投 资收益率近33，远高于一般近15 的收益率水平。 公司计划三年内门店数从目前的3家 发展到20家。高盈利能力复制的关键 点是寻找被市场低估的物业（发现价 值）和通过包装运营实现酒店物业升 值（创造价值）。在大股东的支持下 ，借助于多年旅游行业经验，这种特 有的经营方式具有可复制性。 考虑定向增发6500万股后，06年每 股收益0.24元，0508年每股收益复 合增长率38.7。目前股价07年动态 市盈率26倍，考虑到未来的高成长和 奥运概念，给予买入评级。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入（百万） 2,308 2,605 2,954 3,444 主营业务利润（百万） 250 350 427 567 净利润（百万） 62 80 130 166 EBITDA（百万） 91 149 186 210 每股收益（元） 0.23 0.24 0.39 0.50 净资产收益率（%） 5.13%6.36%9.65%11.28% 每股经营现金流（元） (1.2)0.4 0.1 0.8 市盈率(X) 43 42 26 20 EV/EBITDA(X) 22 13 11 10 庆丰股份（万好万家）：区域性品牌胜出者 公司定位于江浙沪三地的商务型酒 店，预计未来二年是公司经济型酒 店快速发展期。酒店数量从目前的 21家大幅增长至100家，年复合增长 率达218，由此带来公司收入与利 润的大幅增长。 我们预计公司06年扭亏，07-09年每 股收益0.24元、0.26元和0.23元。其 中来自地产收益将逐年萎缩，09年 地产业务将不再对净利润有贡献； 而经济型酒店收益将从07年的0.01 元迅速成长到09年的0.22元，之后 预计仍以50以上速度增长。 综合考虑如家纳斯达克近500倍的动 态市盈率和目前两市酒店行业平均 06年30倍的动态市盈率，我们认为 给予公司09年40倍的市盈率，考虑 股改含权，合理价值区间是11.2元 。给予买入评级。 2006E2007E2008E2009E 主营业务收入（百万） 1247 628 586 442 主营业务利润（百万） 137 233 302 361 净利润（百万） 4 46 51 45 每股收益（元） 0.02 0.24 0.26 0.23 净资产收益率（%） 1.05%11.86%12.41%10.41% 市盈率(X) 45538 35 40 东方明珠：渠道资源的价值尚未充分挖掘 公司业务一类是较为稳定的现金流 业务；另一类是积极拓展的新媒体 业务。现金流业务是稳定的基石， 新媒体业务则是增长的希望所在。 我们较认同公司在拥有垄断资源的 情况下，积极利用资源开拓新业务 以获得持续增长的发展模式。 东方明珠的最大价值来自其对上海 地区的广电传媒渠道的掌控。通过 增发完成参股地铁电视后,公司将形 成覆盖上海地区所有户外视频媒介 的平台,其价值绝对应远远超过一般 传统频道。至于预期中的大股东传 统频道的注入更是有利于公司打造 传媒巨头的决心。 我们预计2006-2008年EPS 分别 较上年增长27%、21%及21%，考 虑到公司各类业务齐头并进，媒体 业务拓展前景广阔，建议增持。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入（百万）1,3781,734 2,039 2,369 主营业务利润（百万）5807548811,054 净利润（百万）356450548667 EBITDA（百万）575735826962 每股收益（元）0.190.240.280.34 净资产收益率（%）10.612.614.316.1 每股经营现金流（元）0.210.370.390.46 市盈率(X)63.850.543.335.6 EV/EBITDA(X) 40.631.828.324.3 歌华有线：网络数字化带来持久增长动力 公司基本收视费每年保持约10%的 增长，基本收视费的稳定增长是公 司保持稳定业绩的基础。 公司的增长主要来自网络数字化带 来的新业务。信息业务增长迅猛， 其中个人宽带全年增长可达5万户 ，集团信息业务也会由于奥运项目 的拓展获得高速增长；由于整体平 移的推进，公司数字电视互动娱乐 收入有望形成新的利润增长点，预 计07年数字电视业务收入达1.4亿 ，08年则有望增长300%以上。 我们预计2006-2008年EPS 分别 较上年增长37%、20%及33%，考 虑到由于奥运推动的公司信息及数 字电视业务高速增长，建议增持。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入（百万）894.8108.2134.6 186.4 主营业务利润（百万）382423519701 净利润（百万）270372443591 EBITDA（百万）489565645781 每股收益（元）0.410.560.670.89 净资产收益率（%）10.810.812.616.5 每股经营现金流（元）0.90.850.870.92 市盈率(X)49.636.330.322.8 EV/EBITDA(X) 27.523.820.917.2 伟星股份：小行业里的大龙头 公司是国内纽扣行业的龙头企业，在 中高档纽扣领域的市场占有率15%左 右。 纽扣是重要的功能性饰品，公司多年 来纽扣业务毛利率一直保持小幅上升 态势。 公司具有较强的横向业务拓展性，依 托在纽扣行业的客户和渠道资源，顺 利介入拉链和人造水晶钻领域，目前 进展良好。 人造水晶钻是一种用途广泛的基础饰 品，国内需求旺盛，仅服饰行业的需 求缺口至少在25%以上。公司在该领 域的技术突破，能够分享其高盈利空 间。 看好公司从功能性饰品向美化性饰品 的业务拓展，预计未来3年有望持续 保持23%的盈利增速。 给予07年30 倍市盈率，维持买入评级。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入(百万)5398059591134 主营业务利润(百万)154246296350 净利润(百万)35577186 EBITDA(百万)79130153184 每股收益(元)0.470.630.800.96 净资产收益率(%)13.9116.5816.2915.58 市盈率()30.2122.5417.7514.79 瑞贝卡：“头上时装”的引领者 公司是全球发制品行业的龙头企业， 目前产品主要出口，在国际市场具有 重要影响力。 公司核心竞争力突出：在原料采购、 劳动力成本、技术和新产品研发等方 面具有领先优势。 公司未来的盈利增长点：产能扩张、 出口市场的持续增长、原料自主开发 带来的成本下降和国内市场的启动。 在全球市场发制品更多地视为“头上 时装”用于“扮靓”。预计全球假发 消费未来仍有望保持15%左右的持续 增长。 公司计划06年起以高档专卖店的形式 启动国内市场，契合了国内对假发制 品消费认识的转变时机，有望引领国 内发制品作为时尚饰品消费的新潮流 。 我们预计未来三年公司收入复合增长 率21，净利润复合增长率将达28 ，给予07年30倍市盈率，维持增持评 级。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入(百万)840121714961796 主营业务利润(百万)180245301361 净利润(百万)74100133165 EBITDA(百万)141200238288 每股收益(元)0.580.53 摊薄 0.70 摊薄 0.87 摊薄 净资产收益率(%)14.7711.3014.0215.65 市盈率()26.7629.2822.1717.84 七匹狼：成长的故事刚刚开始 公司主营休闲男装的生产与销售，主 导产品茄克市场综合占有率已连续5 年在全国同类产品中名列第一 。 公司是国内少数且较早真正贯彻品牌 和渠道战略的服装行业的上市公司， 脱离生产型企业的束缚，持续增长带 来高的估值水平。 公司优势：行业成长性好、战略清晰 、品牌定位明确、品牌宣传富有特色 、注重产品的设计和品质、以代理加 盟为主的渠道扩张迅速 、注重营销 渠道的丰富和质量提升等。 公司目前加盟店已经超过1100家，未 来预计仍将保持20%以上的扩张速度 ，同时07年底前将完成50家自营店的 建设。 公司未来增长来自品牌完善、渠道持 续扩张、渠道效率的提升和内生增长 。 我们预计公司未来三年收入复合增长 率达26，净利润复合增长率将达30 ，给予07年35倍市盈率，维持增持 评级。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入(百万)313407500650 主营业务利润(百万)107138175230 净利润(百万)36475979 EBITDA(百万)597998132 每股收益(元)0.320.420.530.71 净资产收益率(%)11.0512.2812.5314.40 市盈率()47.1835.9528.4921.27 百联股份：潜在业绩增长点众多的公司 存量资产能够保障公司业绩的长期 良好增长，在不考虑资产注入以及 毛利率提升的情况下，公司2005- 2008净利润复合增长率33%。 公司未来外延性扩张前景良好。集 团公司现有优质资产将陆续注入上 市公司。公司将利用在上海和长三 角的优势选择优势项目进行发展。 集团每年将有不低于20万平方米的 项目投入运营，优秀项目将最终注 入上市公司。 商业物业价格及租金上涨、欧美百 货之路带来的自营比重提升及高档 百货和购物中心定位多重因素共同 作用下，公司毛利率有望持续提升 ，公司内生增长潜力巨大。 股权激励的实施及三年任期情况下 ，公司管理层存在强烈的做好业绩 的动力。 2005A2006E2007E2008E 主营业务收入（百万） 8,9998,1138,1009,096 主营业务利润（百万） 1,7541,6611,8552,194 净利润（百万） 199269365480 EBITDA（百万） 408453620841 每股收益（元） 0.180.240.330.44 净资产收益率（%） 5.607.379.5011.50 每股经营现金流（元） 0.750.510.861.11 市盈率(X) 48.9236.2526.7020.33 EV/EBITDA(X) 24.3622.5216.6012.11 新世界：档次提升和资产注入提升估值 公司在上海核心商圈人民广场拥有集 购物、餐饮、娱乐和高星级酒店为一 体的21万m2的高档生活中心。 绝佳的地理位置，为公司带来了丰沛 的商业收益，三年品牌升级计划将为 公司带来新的增长点，助力公司突破 增长瓶颈，更好分享消费升级收益。 2010年前上海高星