税率变动与上市公司资本结构的相关性研究毕业论文.doc

分类号： 密级： u d c ： 学号： 14404106 东南大学 毕业设计（论文）报告 题 目_税率变动与上市公司资本结构的相关性研究_ 经济管理学院 院（系） 会计学 专业 学 号 14404106 学生姓名 贺 磊 指导教师 江其玟 起讫日期 2008.022008.06 设计地点 东南大学 research into the interaction between tax rate and capital structure of listed companies a dissertation submitted to southeast university for the academic degree of bachelor of management by he lei supervised by associate professor jiang qi-wen school of economics and management southeast university june 2008 东 南 大 学 学 位 论 文 独 创 性 声 明 本人声明所呈交的学位论文是我个人在指导教师指导下进行的研究工作及 取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中 不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得东南大学或其它 教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的 任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 学生签名：日 期： 东 南 大 学 学 位 论 文 使 用 授 权 声 明 东南大学、中国科学技术信息研究所、国家图书馆有权保留本人所送交学 位论文的复印件和电子文档，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文。 本人电子文档的内容和纸质论文的内容相一致。除在保密期内的保密论文外， 允许论文被查阅和借阅，可以公布（包括刊登）论文的全部或部分内容。论文 的公布（包括刊登）授权东南大学教务处办理。 学生签名： 指导教师签名： 日 期： 东南大学学士学位论文 摘要 税率变动与上市公司资本结构的相关性研究税率变动与上市公司资本结构的相关性研究 摘 要 关于税率和资本结构理论上的相关性已经被大量的分析研究。但是其实证证据却还远 远不够说服力。以前的大量关于税率与杠杆交互关系的研究都面临一个主要难题：介入变 量的控制。两税合并对税务制度是一次史无前例的巨大改变，提供了一次独一无二的难得 机会去评估在可控环境下税率与资本结构的相互关系。论文通过搜集大量改革法令实施前 后公司数据样本，研究了上市公司资本结构与一定的税率变动因素之间的关系。研究结果 的横截面分析支持 mm 理论以及权衡理论模型，动态分析支持资本结构的税率基础理论。 本文共六章。第一章介绍本文研究背景与目的，研究思路与方法，文章的创新与不足 以及结构安排。第二章为资本结构的相关理论与文献回顾。第三章搜集中国实行两税合并 后相关公司相关财务数据的变化对比。第四章为方差分析、回归分析及显著性检验。第五 章阐述目前资本结构理论与税率相关性的应用。第六章为结束语。 关键词关键词: 税率税率 资本结构资本结构 上市公司上市公司 方差分析方差分析 回归分析回归分析 东南大学学士学位论文 abstract i research into the interaction between tax rate and capital structure of listed companies abstract while the theoretical relation between taxes and capital structure has been extensively analyzed， the empirical evidence on this issue has thus far been inconclusive. one of the main difficulties confronting previous empirical studies of the cross-sectional relationship between taxes and leverage was the control of intervening variables. the tax reform act of 2007， which drastically changed the tax regime， provides a unique opportunity to assess the interaction between taxes and leverage decisions in a controlled environment. we test the relationship between leverage and certain tax-related variables for a large sample of companies in the years surrounding the enactment of the act. the results of cross-sectional analysis support the mm theories and the trade-off theories, while the results of dynamic analysis agree on the tax- based theories of capital structure. this paper includes six chapters. the preface introduces the meaning and the background of this research. chapter two is a theoretical survey of capital structure. from chapter three to chapter five is the part of demonstration research. the samples and statistics are described in chapter three. in chapter four，analysis of variance and the regression analysis is given. chapter five are the conclusions. concluding remarks are provided in chapter six. keywords: tax rate capital structure listed company analysis of variance regression analysis 东南大学学士学位论文 第一章 概述 ii 目目 录录 摘 要i abstract.ii 第一章 概述1 1.1 研究背景与研究目的 1 1.1.1 研究背景.1 1.1.2 研究目的.1 1.2 研究思路与研究方法 2 1.2.1 研究思路.2 1.2.2 研究方法.2 1.3 本文的创新与不足 2 1.3.1 本文的创新.2 1.3.2 本文的不足.3 1.4 本文的结构安排 3 第二章 相关研究文献回顾5 2.1 国外相关理论综述 5 2.1.1 理论学派.5 2.1.2 决定因素学派.6 2.2 国内相关理论综述 7 2.2.1 理论学派.7 2.2.2 决定因素学派.7 第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究10 3.1 中国上市公司税率及资本结构现状 .10 3.2 两税合并对我国上市公司税率及资本结构现状的影响 .13 第四章 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究15 4.1 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证检验 .15 东南大学学士学位论文 第一章 概述 iii 4.1.1 筛选有效数据15 4.1.2 建立模型 .15 4.1.3 计算及结果18 4.2 实证检验结果的分析及经济解释 .20 4.2.1 实证检验结果的分析20 4.2.2 实证检验果的经济解释20 4.3 实证检验结果的比较分析 .23 4.3.1 实证检验结果同国外相关理论比较 .23 4.3.2 实证检验结果同国内相关理论比较 .24 第五章 税率变动与上市公司资本结构相关性在实践中应用25 5.1 理论指导实践 .25 5.2 实践修正理论 .27 第六章 结束语29 致 谢30 参考文献31 东南大学学士学位论文 第一章 概述 0 第一章第一章 概述概述 1.1 研究背景与研究目的研究背景与研究目的 1.1.1 研究背景 随着中国资本市场的发展，上市公司在我国经济生活中的影响力变得愈发重要。上市 公司资本结构的相关研究也随之进入学者们的视线。然而，虽然经过多年发展，我国资本 市场还是尚不完善，资本结构的影响因素也有很多。现有的对于资本结构影响因素的实证 研究相当数量都是针对多个影响因素做出探讨。虽然看起来全面，但是由于要在有限的篇 幅内介绍多个问题，难免流于形式，以至于全面有余而深度不足，进而弱化了文章对现实 的指导意义。此外，在针对资本结构的研究中，研究人员大都习惯于将税率作为一个定量 来分析讨论问题。即使是研究税率与资本结构的相关性，也是静态的横截面分析，或者依 靠分析国外数据对国内情况做出经验式的结论。但是两税合并提供了一个契机，可以对国 内税率与资本结构相关性进行动态时间序列的实证性研究。 在这种情况下，这一课题已经受到越来越多的关注，但是由于时间比较短且进一步数 据要在今年上市公司年报全部公布之后才能得到，国内学术界对此尚无相关的研究。因此 利用两税合并这一历史性的机会，对税率变动与资本结构相关性进行深入的的实证研究和 分析具有重要的理论意义和现实指导意义。 1.1.2 研究目的 本文希望能利用两税合并这一难得的机会，通过搜集比对合并前后上市公司各项财务 数据的变化，建立实证模型。重点针对上市公司实际税率（etr）1与资本结构的相关性做 具体的理论分析，最终得出两者之间的动态相互关系并结合我国实际国情进行讨论。以弥 补前人在此课题上只能进行静态研究以及研究不够深入的不足，使税率变动与上市公司资 本结构相关性研究的理论更具参考价值及现实的指导意义。 1 本文研究舍名义税率而以实际税率作为研究对象，一是因为名义税率数据难以取得；二是对研究来说， 如果考虑到各个公司的税收优惠及补贴等情况，实际税率（etr）则更具有现实意义。 东南大学学士学位论文 第一章 概述 1 1.2 研究思路与研究方法研究思路与研究方法 1.2.1 研究思路 在充分学习和分析前人的研究成果基础上，本文力图通过动态的研究方法，以新的视 角进行实证检验和理论归纳，得出新的结论、观点和建议。 因此，本文采用规范研究方法，对国内外理论研究现状进行评述，讨论对我国理论研 究和实践的借鉴和指导意义。在实证研究的框架下，结合现实国情，探讨两税合并前后相 关公司资本结构的变化。采用计量经济学的方差分析以及回归分析的分析方法，对数据进 行深入的研究，从本质上分析并揭示资本结构与税率的相关性，并对我国公司资本结构与 税率相关性进行全面实证检验。紧密结合实证结果解释，重点剖析资本结构的财务杠杆效 应和避税效应，展望资本结构进一步研究的方向以及其研究对我国的启示。 1.2.2 研究方法 本论文主要采用实证研究结合理论分析的方法，力图将理论与实践紧密结合，得出有 实践指导意义的结论和建议。 首先，通过查找相关外文资料和论文，进行翻译和分析，对比研究各种基于实证研究 的资本结构模型。在总结前人经验和不足的基础上，对本文的研究进行深入的思考探究， 以期做到扬长避短，事半功倍。 然后，运用统计学原理对收集的数据进行分析比较，通过计量经济学的分析方法建立 实证研究模型，并予以检验。结合实际，对已有模型理论进行进一步探讨修正。充分发掘 隐藏在理论之中的对我国现实的指导意义。 1.3 本文的创新与不足本文的创新与不足 1.3.1 本文的创新 关于税率和资本结构的理论上的相关性已经被大量的分析研究。但是其实证证据却还 远远不够说服力。以前的大量关于税率与资本结构交互关系的研究都面临一个主要难题： 介入变量的控制。然而两税合并对税务制度是一次巨大的改变，提供了一次独一无二的难 得机会去评估在可控环境下税率与资本结构决策的相互关系。 东南大学学士学位论文 第一章 概述 2 本文创新之处在于依托两税合并这一契机，通过搜集大量改革法令实施前后公司数据 样本，研究税率变动与上市公司资本结构之间的关系，既包含静态分析，也有动态比较。 克服了前人只能对这一课题进行静态研究的不足 2。 1.3.2 本文的不足 1.关于税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究，由于两税合并刚刚实施，本 文只选取了两个时间段的数据，没有进行长时间的时间序列分析。而综合考虑到税率变动 带来的影响应该是渐进的，深远的，样本的选择本应选取更大的时间跨度 3。但是由于两 税合并刚刚实施，因此给本文数据的收集带来了难以克服的限制，最终结论也就难免会出 现一定的误差。 2.本文只针对税率变动与上市公司资本结构的相关性进行回归分析，然而国内外大量 理论研究都表明，影响公司资本结构的因素有很多。因此，在没有同时对其他因素进行分 析的情况下，得出的结论会有一定不足之处。 3.本文研究所用数据众多（筛选前共计 1535 家上市公司的 12000 多条财务数据）是通 过查阅上市公司财报，人工抄录并汇总整理。由于时间精力有限，没有对全部数据的正确 性进行复核，仅做了部分抽样检查。由于抽样检查没有发现错误数据，因此认为存在错误 的可能性极小，所以对试验结果的影响也很微弱。 1.4 本文的结构安排本文的结构安排 论文共分六章，文章结构见图 1.1。 第一章，介绍本文研究背景与目的，研究思路与方法，文章的创新与不足以及结构安 排。本章构成全文的基础与起点。 第二章，在查找相关文献的基础上，回顾资本结构的相关理论与文献。对国内外大量 2例如，黄贵海和宋敏(2004)，顾乃康，张超，孙进军(2007)，王博(2007)。 “由于我国股市发展时间尚短 ,故 无法对上市公司资本结构的影响因素进行时间序列分析 ,而只能就 1996 年的数据进行横截面数据分析。 因此 ,有可能存在一定程度的异方差现象。 ”引自陆正飞，辛宇(1998). 3 例如，givoly d., hahn c., ofer a., sarig o. h “taxes and capital structure: evidence from firms response to the tax reform act of 1986” j m. review of financial studies 5, 1992, pp.331-355. 此文针对 美国 1986 年税法改革对公司资本结构影响作实证研究，样本选取的时间跨度很长，包含了改革前后数年 间的公司财务数据。 东南大学学士学位论文 第一章 概述 3 资本结构和税率相关性研究文献进行详细回顾与综述，并对重要的研究成果进行述评。是 本文研究的理论基础。 第三章，揭示我国税率变动与上市公司的相关性的现实基础。搜集中国在实行两税合 并后相关公司相关财务数据，整理并进行对比，对我国上市公司资本结构现状以及两税合 并带来的变动情况进行阐述。 第四章，运用计量经济学方法和现代统计分析技术，构建反映中国公司资本结构与税 率的数据模型，对我国公司资本结构与税率相关性进行全面检验。并对对计量实证得出的 检验结果进行综合经济解释，同时与国内的其他实证研究结果展开对比分析，揭示异同。 本章是全文重点。 第五章，讨论资本结构与税率相关性的实践应用情况，并且根据现实情况对前文得出 的理论进行修正。 第六章，全文的最后一章，对文章进行总结性回顾。 阐明研究背景及意义，确定研究内容与方法 回顾文献 相关数据对比 方差分析 实践中的意义 得出研究结论，说明研究局限 显著性检验回归分析 实验结果分析及比较 图 1.1 本文的结构框架图 东南大学学士学位论文 第二章 相关研究文献回顾 4 第二章第二章 相关研究文献回顾相关研究文献回顾 2.1 国外相关理论综述国外相关理论综述 “关于企业资本结构的实证研究，国内外学术界大致上分为两大方向。一个方向以 mm 定理为中心，主要探讨企业价值与资本结构之间的关系，形成资本结构的主流理论(资 本结构理论学派)，这方面的文献最为丰富；另一个方向着重研究影响企业资本结构的各种 因素，属于资本结构决定因素学派。后者原先一直是游离于资本结构主流理论之外的一个 理论分支。其观点由巴克特、卡格、塔布和小塔加特在 70 年代初率先提出，之后马什为该 学派的延续做出了重要的贡献。按照该学派的观点，企业资本结构应该受到很多因素的影 响，而主流理论所主张的税差与破产成本仅是其中两个较为重要的因素。这个学派的另一 特点是进行大量的实证检验。从早期的巴克特与塔布，到马什，再到后来的泰特曼与威塞 尔斯，其研究无一不建立在理论和现有实证检验基础上。”4 2.1.1 理论学派 1.mm 理论。1958 年 mm 理论的产生划分了早期资本结构与现代资本结构理论。mm 理论是由美国学者莫迪格莱尼和米勒建立，使资本结构的研究成为严格的、科学的理论。 mm 理论的发展经历了无企业税的 mm 模型、含企业税的 mm 模型和米勒模型三个 阶段。 无企业税的 mm 模型。遵循严格的假设，认为企业价值不受资本结构的影响。虽然 目前看来不具有现实指导意义，但是为后来的理论研究奠定了基础。 含企业税的 mm 模型。模型认为“在企业税的影响下，负债会因为利息作为财务费 用在税前扣除，具有抵税作用”5。 米勒模型。1976 年米勒教授在 mm 理论中加入个人所得税因素，提出米勒模型。该 模型认为个人所得税在某种程度上抵消了负债的减税利益。 2.权衡理论。mm 模型和米勒模型都忽略了财务拮据成本和代理成本，对这些额外成 本的研究使理论学派进入权衡理论的范畴。权衡理论中，负债利益和成本相互抵消，使最 4洪锡熙，沈艺峰.我国上市公司资本结构影响因素的实证分析j.厦门大学学报：哲学社会科学版, 2000(3). 5陈良华，吴应宇.财务管理m.南京：南京大学出版社,2005.p96. 东南大学学士学位论文 第二章 相关研究文献回顾 5 佳资本结构可以产生于零负债和 100%负债之间某一点。权衡模型有其自身的局限性，就 是财务拮据成本和代理成本难以确定。 3.不对称信息理论。20 世纪 60 年代，美国哈佛大学康纳森教授根据调查研究，提出了 不对称信息理论，其基本思想为：由于不对称信息存在，企业决定筹资顺序和确定最佳资 本结构是应当考虑投资者对企业价值的不同预期。 2.1.2 决定因素学派 根据资本结构决定因素理论，影响企业资本结构的因素大致包括以下几个: 1.企业规模。巴克特和卡格共使用了 1950-1965 年期间 129 家工业企业 230 次的证券 发行数据来检验企业对融资工具的选择。他们发现：模越大的企业越倾向于通过发行债券 (或通过以包括优先股、可转换证券和债券在内的多次发行)来融资；而负债比率越高的企 业越不可能(相对于普通股和可转换证券而言)发行债券。 2.企业权益的市场价值。小塔加特利用联邦储备委员会的资金流动 、国内税务局的 收入统计和证券交易与管理委员会的统计公告等给出的数据，通过广义最小二乘 法得出结论：企业长期负债与权益的市场价值是决定企业证券发行的重要因素。换言之， 企业的市场价值目标对其长期负债有重要影响。 3企业盈利能力。泰特曼和威塞尔斯在谈到企业盈利能力对资本结构的影响时曾说 “企 业过去的盈利能力，即可以留存下来的盈利数量应该是企业现有资本结构的一个重要 决定因素”。他们从美国劳工部劳工统计局收集了 1974-1982 年期间 469 家企业的数据进行 统计检验，结论是：“因经营利润的增加而提高的股票市场价值不可能完全被企业增加的借 贷所抵消”。 4.行业因素。早先所罗门就认为“在使用债务杠杆的不同行业的企业组中:看来有着明显 不同的负债比率，而且行业的企业组在债务杠杆的平均使用上具有时间上的稳定性”。舒尔 茨和阿罗森在合写的支持最优资本结构概念的某些代用证据一文中，通过对 1928- 1961 年期间四个行业(铁路、公用电力与燃气、矿业和工业)的 32 家企业的资本结构分析发 现，同行业企业具有相似的资本结构，不同行业的资本结构则确有差别。国外不少学者还 进一步对影响企业资本结构的各因素作综合考察。例如，塔布利用 1960-1969 年期间 89 家 公司的 172 次证券发行数据分析了企业的预期收益与利息差异、未来盈利的不确定性、规 模、税率、具有偿债能力的时间长度和负债/权益共 6 个变量对企业资本结构的影响。但大 东南大学学士学位论文 第二章 相关研究文献回顾 6 多数人对于税收因素的结论含糊不清。例如，塔布利对于税收因素，他的结论： “与传统 理论和 mm 理论都相矛盾 ”和“显然，在解释企业对负债/权益比率选择的决定因素方面， 我的研究是不成功的”。 5.所得税因素。modighani 和 miller(1963)提出，由于企业所得税的存在，利息费用税 前列支使得负债具有某种“税盾”作用，因此负债可以降低企业的融资成本。自 mm 理论提 出了所得税对资本结构有影响以来，几乎所有的研究都认为所得税对资本结构有显著影响， 边际税率高的企业应该发行更多债务来获得税盾效益，不过实证研究的结果却是混合的， chowhury 和 miles(1989)发现税率和杠杆的关系是正相关的；kim 和 sorensen(1986) 、 mackie-mason(1990)、 loweet a1.(1994)、 hussain(1995)未发现两者之间的显著关系；而 hallet 和 taffler(1982)发现两者是负相关关系。 2.2 国内相关理论综述国内相关理论综述 与国外发达的资本市场相比，我国的资本市场发展时间短，还处于不成熟阶段，对资 本结构的理论研究也相对较为滞后，针对我国现阶段的实证研究资料较少。但实证研究的 重要性已日益被学者所重视，并做出了一定的成果。 2.2.1 理论学派 目前国内对于资本结构的理论研究相对较少，且大多数以西方资本结构理论作为支撑。 因此，尚且没有得到学术界公认的、权威的、自成体系的相关理论。不能不说是我国学术 界的一大遗憾。究其原因与我国资本市场起步较晚的国情是密不可分的。 2.2.2 决定因素学派 由于国内决定因素学派的理论文献较少，因此本文不采用 2.1.2 中的行文方式来进行回 顾，而是通过对各篇文章进行总结来阐述我国相关方面的研究成果。 国内学术界关于资本结构实证研究的文章很少 ，目前能够见到的主要有： 陆正飞和辛宇所作上市公司资本结构主要影响因素之实证研究（会计研究， 1998(8)）。就研究内容而言，属于资本结构影响因素的研究范围。以在上海证券交易所上 市的 35 家机械及运输设备行业的公司为样本，在控制行业因素的情况下，就上市公司资本 结构与获利能力、 规模、资产担保价值以及成长性等因素进行多元回归分析，得出四点主 东南大学学士学位论文 第二章 相关研究文献回顾 7 要结论：“1.不同行业的资本结构有着明显的差异， 对资本结构的影响因素进行实证研究 时， 应该尽量控制行业因素。2.就 1996 年沪市机械及运输设备业上市公司来说(下同) ， 获利能力对资本结构有着显著影响(负相关)。3.规模、资产担保价值、成长性等因素对资本 结构的影响不甚显著。4.获利能力、规模、资产担保价值、成长性等四个因素对长期负债 比率的影响均不甚显著。 ” 洪锡熙和沈艺峰所作我国上市公司资本结构影响因素的实证分析（厦门大学学报： 哲学社会科学版，2000(3)）。文章主要“运用资本结构决定因素学派的理论框架，以 1995- 1997 年期间在上海证券交易所上市的 221 家工业类公司为样本数据，对影响我国上市公司 资本结构的主要因素进行实证分析，结果表明企业规模和盈利能力两个因素对企业资本结 构的选择有显著的影响，而公司权益、成长性和行业因素对企业资本结构没有显著的作用。 ” 吕长江和韩慧博所写并获得国家社会科学基金 （项目批准号：99ejy007 ，00bjy055 ） 资助的上市公司资本结构特点的实证分析（南开管理评论，2001(5)）。 文章主要通过“对我国上市公司资本结构的特点及分布规律的整体认识，从而把握上市公司 资本结构的理论依据和实践特点”。文章通过实证研究提出了“我国上市公司资本结构的一 些主要特点，进而分析影响上市公司资本结构的主要因素，得出企业的获利能力、流动比 率、固定资产比例与负债率负相关；公司规模、公司的成长性与负债率正相关的结论，为 进一步的实证分析提供了理论基础”。 除此之外，厦门大学管理学院的肖作平在其文章资本结构影响因素和双向效应动 态模型来自中国上市公司面板数据的证据（会计研究，2004(2)）中对资本结构影响 因素的实证性研究也取得了一定成果。文章独辟蹊径，“根据不同解释理论分析了影响资本 结构公司特征因素，构建双向效应动态模型，采用中国非金融上市公司面板数据，从动态 视角研究了公司特征因素如何影响资本结构。研究发现，宏观经济因素显著的影响资本结 构决策；交易成本是影响资本结构选择的一个因素，但中国的交易成本小于美国、英国等 发达国家；资产有形性、规模、独特性与杠杆正相关；成长性、资产流动性与杠杆负相关； 非债务税盾与杠杆的关系不显著；产生内部资源能力与杠杆负相关，且这是由于信息不对 称造成的”。 此外，还有一些比较有针对性的研究，例如，“黄贵海和宋敏(2004)以平均税率来衡量 公司的所得税状况，且发现平均所得税率对负债比率影响不显著”6；顾乃康，张超和孙进 东南大学学士学位论文 第二章 相关研究文献回顾 8 军在文章影响资本结构决定的核心变量识别研究（ 当代财经，2007(11)）认为税率与 资本结构呈正相关性；王博在其所做的上市公司所得税实际税率与资本结构的相关性实 证研究 （ 中国集体经济，2007(23)）中则认为“出由于债务税盾的作用，公司财务杠杆 与 etr 呈负相关”7。 以上文章是目前国内现有的对于资本结构影响因素的实证研究，多是针对较多影响因 素的做出探讨，或是只关注企业内部的指标来进行研究。虽然文章基本都涉及到了税的问 题，研究人员大都是一带而过没有深入探讨且习惯于将税率作为一个定量来进行静态的横 断面分析讨论问题。 6顾乃康 ，张超， 孙进军. 影响资本结构决定的核心变量识别研究 j. 当代财经，2007(11). 7王博. 上市公司所得税实际税率与资本结构的相关性实证研究 j. 中国集体经济，2007(23). 东南大学学士学位论文 第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究 9 第三章第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究中国上市公司税率及资本结构的现状研究 3.1 中国上市公司税率及资本结构现状中国上市公司税率及资本结构现状 本文在衡量我国上市公司资本结构时，采用的指标为资产负债率。资产负债率反映了 在总资产中通过借债途径筹资比例的大小，表示债权人所提供的资本占全部资本的比例， 也可以衡量企业在清算时保护债权人利益的程度。 本文选取沪深两市 20062008 年 03 月上市公司为样本，经筛选最终得到沪深两市共 905 家公司（具体筛选见本文 4.1.1），连续 2 年总数为 1810 的样本观察值的面板数据。 20 89 40 196 96 183 126 229 166 104 206 46 162 36 63 12 238 32 0 50 100 150 200 250 公司数量 2006年各比率区间的公司家数 06资产负债率06实际税率 06资产负债率204096126 166 206 16263233 06实际税率89196 183 229 10446361282 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 图 3.1 2006 年我国上市公司资产负债率及实际税率分布 如图 3.1 所示，2006 年实际税率主要分布在 10%40%这一区间，其中介于 30%40%区 间的上市公司数目最多，为 229 家，占样本总数的 25.3%。实际税率介于 10%20%和 20%30%区间的上市公司分别为 196 和 183 家，占样本总数的比率分别为 21.7%和 20.2%。可见上市公司实际税率水平比较集中。 2006 年有 457 家上市公司资产负债率超过 50%，接近样本总数的一半（50.5%）。在 905 家被考察的公司中，资产负债率低于 30%的有 156 家。有 534 家上市公司的资产负债 东南大学学士学位论文 第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究 10 率介于 40%70%，其中节约与 40%50%，50%60%和 60%70%的各 166，206 和 162 家。可见资产负债率处于这一区间上的上市公司最多，约为 59%。这一年资产负债率 超过 80%的上市公司共计 89 家，占样本总数的 9.8%。 10 71 27 162 76 354 124 135140 85 200 44 181 31 108 9 34 10 54 0 100 200 300 400 公司数量 2007至2008年3月各比率区间的公司家数 0803资产负债率0803实际税率 0803资产负债率102776124 140 200 181 108345 0803实际税率71162 354 1358544319104 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 图 3.2 2007 年至 2008 年 3 月我国上市公司资产负债率及实际税率分布 如图 3.2 所示，2007 年至 2008 年 3 月实际税率主要分布在 10%40%这一区间，其中 介于 20%30%区间的上市公司数目最多，为 354 家，占样本总数的 39.1%。实际税率介 于 10%20%和 30%40%区间的上市公司分别为 162 和 135 家，占样本总数的比率分别 为 17.9%和 14.9%。可见上市公司实际税率水平比较集中。 2007 年至 2008 年 3 月有 528 家上市公司资产负债率超过 50%，已经接近样本总数的 60%（58.3%）在 905 家被考察的公司中，资产负债率低于 30%的有 113 家。有 521 家上市 公司的资产负债率介于 40%70%，其中节约与 40%50%，50%60%和 60%70%的各 140，200 和 181 家。可见资产负债率处于这一区间上的上市公司最多，约为 57.6%。这一 年资产负债率超过 80%的上市公司共计 147 家，占样本总数的 16.24%。 接下来，我们再对上市公司的年度数据进行比较： 东南大学学士学位论文 第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究 11 0 100 200 300 400 实际税率 数量 06实际税率0803实际税率 06实际税率8919618322910446361282 0803实际税率711623541358544319104 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 图 3.3 我国上市公司实际税率变化图 从图 3.3 可以看出，相对于 2006 年实际税率在 10%40%区间内相对平均的情况， 2007 年至 2008 年 3 月我国上市公司实际税率在 10%40%区间内相对突出，主要表现为 实际税率介于 20%30%区间内的上市公司数量大幅上升，由 2006 年的 183 家上升到 354 家，同比增长了 13.8%。 0 50 100 150 200 250 资产负债率 数量 06资产负债率0803资产负债率 06资产负债率20409612616620616263233 0803资产负债率102776124140200181108345 0.10 0.20 0.30 0.40 0.50 0.60 0.70 0.80 0.90 1.00 图 3.4 我国上市公司资产负债率变化图 东南大学学士学位论文 第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究 12 从图 3.4 可以看出，以 60%作为分界点，资产负债率小于 60%的各个区间内，2007 年 到 2008 年 3 月上市公司数量在减少；资产负债率大于 60%的各个区间内，2007 年到 2008 年 3 月上市公司数量在增加。说明部分具有较低资产负债率的上市公司开始热衷于相对较 高的资产负债率。 0.489703 0.527077 0.305250.296183 0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 比率 资产负债率实际税率 2006年样本均值2007至2008年3月样本均值 图 3.5 两税合并前后上市公司平均资产负债率及平均实际税率比较 根据图 3.5，可以看出，相对于 2006 年到 2008 年 3 月的实际税率样本均值降低 1 个百 分点的情况，资产负债率反而随之上升了 4 个百分点。 3.2 两税合并对我国上市公司税率及资本结构现状的影响两税合并对我国上市公司税率及资本结构现状的影响 2007 年 3 月 16 日上午，十届全国人大五次会议闭幕会表决通过了中华人民共和国企 业所得税法。该草案顺利通过，中国从此将逐步告别企业所得税“双轨”时代。根据企业 所得税法(草案) ，统一后的内外资企业所得税率将定为 25%。 由于税法规定利息费用可以在税前抵扣，但股利却不能。也就是说，权益资本是以股 息形式获得的报酬，不能从所得税额中减除，只能在企业所得税后利润中分配；而支付给 债务资本的利息，却可列为财务费用，从应纳所得税额中减除，其结果当然是减少了企业 所得税的缴纳，企业等于“额外”获得了一笔收益。因此，税率的变动势必会通过债务性税 东南大学学士学位论文 第三章 中国上市公司税率及资本结构的现状研究 13 盾的作用影响到公司的资本结构决策。而公司的资本结构决策的变化又会反过来影响公司 etr。 换言之，这种变化带来的影响，对于实际税率和资本结构来说是相互的。本文研究所 指资本结构水平以资产负债率即负债总额/资产总额来衡量，这也是目前大部分研究对公司 资本结构水平定义的标准。8 8部分学者则与众不同地采用多种标准来定义企业资本结构。如泰特曼和威塞尔斯使用了长期负债/权益市 场价值、短期负债权益/权益市场价值、可转换负债权益/市场价值、长期负债/权益账面价值、短期负债权 益/权益账面价值、可转换负债权益/市场账面价值等六项指标。 东南大学学士学位论文 第四章 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究 14 第四章第四章 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究 4.1 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证检验税率变动与上市公司资本结构相关性的实证检验 4.1.1 筛选有效数据 1.样本的选取 所有在沪深两市上市的 1535 家公司样本。 2.样本筛选 在进行比较综合分析时，需要对以上样本公司中进行筛选，具体采用以下原则: 2007 年之前上市的公司。 利润总额以及净利润非负数。 净资产大于非负数，即剔除资不抵债的公司样本。 实际税负非负数且不大于 100%。 采用以上原则进行筛选，原因在于考虑到本文研究需两税合并前后的数据，故对缺少 2006 年报的公司予以剔除。亏损及资不抵债企业的资产负债率即资本结构属于极端值，不 具有参考价值。实际税费为负数说明该上市公司基本未履行纳税义务，且国家有财政返还。 而 etr 大于等于 100 %的上市公司属于极端值，对综合比较分析有影响，所以剔除。最终 剩下 905 家上市公司进行方差分析以及线性回归的综合比较分析。 4.1.2 建立模型 1.初步假设 由于税法规定利息费用可以在税前抵扣，但股利却不能，这使得公司的 etr 会直接影 响公司资本结构决策，换言之，不难得出由于债务税盾的作用，企业资本结构与企业实际 税率正相关。税率越高，由避税盾带来的收益就越明显，越倾向于使用高负债。 2.样本来源 本文选取沪深两市 20062008 年 03 月上市公司为样本，并在计量各年 etr 时剔除部 分不具有研究意义的上市公司数据（具体筛选见本文 4.1.1） 。经筛选最终得到沪深两市共 905 家公司，连续 2 年总数为 1810 的样本观察值的面板数据。 东南大学学士学位论文 第四章 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究 15 以上数据来自于基于同花顺金融分析平台的华泰证券（专业版）软件，数据统计分 析软件使用 spss 及 excel。 3.变量描述及实证模型 因变量描述：资产负债率 y=负债总额/资产总额 自变量描述：实际税率（etr） x=企业实际负担的税负/税前利润总额 实证模型: 总体上看，上市公司资产负债率近似服从正态分布。 截至 2008 年 3 月 31 日，在深沪两地上市交易的 a 股公司共 1535 家，经过数据筛选， 共 905 家样本公司，分布图如图 4.1 和图 4.2 所示 ： 0 06 6产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 0 0 2 20 0 4 40 0 6 60 0 8 80 0 1 10 00 0 1 12 20 0 0 0. .0 00 00 0. .5 50 01 1. .0 00 01 1. .5 50 0 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产产 产 产 产 产 产 图 4.1 2006 年我国上市公司资产负债率分布图 东南大学学士学位论文 第四章 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究 16 0 08 80 03 3产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 0 0 2 20 0 4 40 0 6 60 0 8 80 0 1 10 00 0 1 12 20 0 0 0. .0 00 00 0. .5 50 01 1. .0 00 01 1. .5 50 0 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产 产产 产 产 产 产 产 图 4.2 2007 年至 2008 年 3 月我国上市公司资产负债率分布图 图中曲线为正态分布曲线，由图可以看出：905 家样本公司的 2006 年以及 2007 年至 2008 年 3 月 31 日负债率近似服从正态分布。均值分别为 49%和 53%，两者方差近似为为 3.2%。 这种正态分布特点为进一步进行方差分析和回归分析提供了理论基础 9。从正态分布 的特点来看，当一个随机变量受到非常多的因素影响，而每个因素的作用都很小时，它将 服从正态分布。由此看来，资本结构也可能具有这样的特点，即影响资本结构的因素非常 多，而每个因素的作用又非常有限，众多因素综合作用的结果，使资本结构近似服从正态 分布。 首先，通过方差分析来研究 etr 与资本结构两者之间是否有显著影响。 其次，根据上市公司 etr 与资本结构两者的初步假设，可以假定他们之间是存在线形 关系的，下面来建立一个回归方程： 2006 年:y1=1+1x+1 （公式 4-1） 2007 至 2008 年 3 月:y2=2+2x+2 （公式 4-2） 9方差分析的基本假设：（1）总体服从正态分布；（2）各总体方差相等。回归分析的基本假设：总体服 从正态分布。林清泉.计量经济学m.北京:中国人民大学出版社,2006. 东南大学学士学位论文 第四章 税率变动与上市公司资本结构相关性的实证研究 17 （其中 1，2为随机变量，1，2为常数项）。进一步研究两者之间的相关关系。 4.1.3 计算及结果 1.方差分析 10 输出结果如表 4.1 和表 4.2 所示： 表 4.1 资产负债率方差分析结果 1 组观测数求和平均方差 0803 资产负债率905477.00460.5270770.031833 2006 资产负债率905443.18150.4897030.031533 由表 4.1 的输出结果看出 2006 年资产负债率的样本方差约为 0.0315，而 2007 年至 2008 年 3 月的资产负债率样本方差约为 0.0318.两者近似相等，符合方差分析的基本假设。 表 4.2 资产负债率方差分析结果 2 差异源ssdfmsfp-valuef crit 组间 sa0.63204710.63204719.949028.45e-063.846607 组内 se57.2830618080.031683 总计57.915111809 由表 4.2 的输出结果可知差异源中的组间偏差平方和即 sa=0.632047， 组间偏差平方 和即 se=57.28306，临界值 f crit 即 f0.05(r-1，n-r)= 3.846607。统计检验量即 f=19.94902。 2.回归分析 11 输出结果如表 4.3、表 4.4、表 4.5 和表 4.6 所示： 表 4.3 2006 年数据回归分析结果 1 回归统计multiple rr squareadjusted r square标准误差观测值 数值0.2016350.0406560.0395940.17408790