医药生物行业2012年四度度投资策略报告：政策主导背景下_寻求估值切换潜在动力-2012-09-29.ppt

11-03,11-04,11-05,11-07,11-08,11-09,11-10,11-11,11-12,12-01,12-02,12-03,12-04,12-05,12-06,12-07,11-06,12-08,duotai,业,研,子行业评级,1 of 26,行,行业季度投资策略报告 政策主导背景下，寻求估值切换潜在动力 医药生物行业四季度投资策略报告,究,分析师：贾丽杰,sac no：s1150512070001,2012 年 9 月 28 日,证券分析师 贾丽杰,投资要点： 行业及市场回顾：政策回暖，医药回升，中药表现佳 17 月份医药制造业整体收入增速和利润增速分别为 19.08 和 17.76%，行,证 券 研 究 报 告,table_contactor 生物医药 化学制药 医疗器械 医疗服务 中药制造 原料药 医药商业 重点品种推荐 人福医药 云南白药 以领药业 华润双鹤 恩华药业 天士力 中新药业 红日药业 上海凯宝,看好 看好 看好 中性 看好 中性 中性 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐 推荐,业增速企稳，预计全年收入增速在 23%以上，利润增速 19%左右。医药板 块上半年收入和利润增速基本与一季度持平。子行业方面，医药商业、中成 药及中药饮片行业表现较好。板块反弹后，医药板块涨幅靠前，估值高。 产业链逻辑引申医药板块投资逻辑 我们首次引用产业链的大逻辑，并参考了类似因素分析法的示意图加以说 明。主要结论是：产业和医药板块投资的主导逻辑都是大的政策背景；根据 产业链的发展态势甄选中药、生物制品等极具潜力的若干子行业；由影响产 业链发展的若干因素分析个股业绩释放的内生动力和外在助力。 投资实战：政策利好+估值切换+业绩释放潜力的综合考量 （1）在政策组合拳中积极寻求政策利好股。政策层面，预计至年底前仍处 于相对温和，并无实质利空政策出台，且部分出台的行业或是区域政策均有 转暖迹象，但是长期来看，对于明年公立医院改革、医保控费和新一轮基药 招标和医保招标政策的偏悲观预期可能导致医药板块仍有一定的调整，总 之，要分时期综合来评断政策组合拳的实质影响。 （2）估值层面：加速估值切换进程。当前生物医药行业的静态 pe 为 30 倍， 动态 pe 为 24 倍，相对沪深 300 指数（剔除金融服务）的估值溢价率为 130%， 板块的当前估值仍存在调整的压力，短期将继续释放溢价的泡沫，在此时期， 板块内个股分化的速度将加剧。中长期来看，伴随对未来业绩释放（尤其是 业绩反转个股）的重新评估，板块将也将加速估值切换的进程。 （3）追寻业绩释放潜力。如政策利好；新产品获批上市，如类新药或首,最近半年行业相对走势 5.00%,仿品种；营销改革给力；盈利性资产注入；解决产能或技术瓶颈；外延式扩 张加快，自有资金或定增融资；成本降低、业绩反转等。,0.00% -5.00%,强烈推荐具业绩释放潜力型个股,投 资,-10.00% -15.00% -20.00% -25.00% -30.00% -35.00% -40.00%,受刚性需求推动，医药行业收入和利润规模持续扩大，虽然会受到行业政策 和药品安全事件等因素影响而进行一定调整，但是行业整体上升的趋势和弱 势大盘环境下医药板块强风险能力则是毋庸臵疑，未来，整个行业有继续上 升空间；板块内个股，我们以选择政策利好、业绩提升促估值切换、业绩释,策 略,医药生物(申万) 相关研究报告 无,沪深300,放潜力大为主线，并考虑影响个股业绩与估值的多重因素进行素进一步筛 选。行业方面，我们建议继续关注招标与降价政策敏感性弱、独家品种储量 丰富的中成药与中药饮片行业；政策扶持力度大、技术发展主流、未来有潜 力爆发牛股的生物制品行业；受益基层市场扩容与扶持国产器械行业形成进,口替代的医疗器械行业等。个股方面，我们重点推荐 9 只个股，分别是中新 药业、上海凯宝、红日药业、天士力、人福医药、恩华药业、云南白药、华 润双鹤和以岭药业。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,2 of 26,行业季度投资策略报告 目 录 1.回顾：政策回暖，医药回升，中药表现佳 . 5 2.产业链逻辑引申医药板块投资逻辑 10 3.投资实战：政策利好+估值切换+业绩释放潜力的综合考量 . 21 3.1 在政策组合拳中积极寻求政策利好股 21 3.2 估值层面：加速估值切换进程 . 22 3.3 追寻业绩释放潜力 . 22 4.风险提示 . 23 5.强烈推荐具业绩释放潜力型个股 . 23,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,图,表,表,表,表,表,表,表,3 of 26,行业季度投资策略报告 图目录 1：医药制造业各子行业收入占比情况 6 2：2012 年 17 月份医药制造业增速情况 6 3：q1-q3 医药各子行业板块市场表现（%） 7 4：年初至今医药商业和中药板块相对走势 .7 5：年初至今各行业板块涨跌情况（%） .8 6：今年 q3 各行业板块涨跌情况（%） 8 7：当前申万各行业板块的市盈率水平 8 8：医药板块静态 pe 及相对于沪深 300 估值溢价情况 .9 9：医药及其子行业静态市盈率（ttm，整体法） 9 10：医药产业链简述及若干影响因素示意图 11 11：我国药材累计出口金额及增速 .12 12：我国医药品累计出口金额及增速 12 13：我国医疗仪器及器械累计出口金额及增速 13 14：我国维生素 c 累计出口数量及增速 .13 15：我国维生素 c 累计出口金额及增速 .14 16：国内维生素 a、e 和 d3 价格变动情况（单位：元/千克） .14 17：国内维生素 c、b 族和 k3 价格变动情况（单位：元/千克） .15 18：国内部分抗生素价格（一）（元/千克） .15 19：国内部分抗生素价格（一）（元/千克） .16 20：中国成都中药材价格指数（周） 16 21：部分医药中游子行业收入和利润增速情况 17 22：我国老龄化进程加快 18 23：近三年国内医疗机构总数（个） 19 24：近三年国内医院总数（个） 19 25：至 2012 年 7 月国内各医疗机构占比 .19 26：国内药品市场规模及增速情况 20 27：近年新农合参合人数与参合率 21 28：全国社保基金用于城镇基本医保支出情况 21 表目录 1：2012 年 17 月份医药制造业主要财务情况一览 5 2：医药及其子行业板块财务数据情况 7 3：消费类板块估值对比情况 9 4：今年 q1-q3 医药板块个股涨幅最大前 30 股 10 5：今年 q3 医药板块个股涨幅最大 30 股 .10 6：最近几项新政策及简要评价 21 7: 建议关注的重点上市公司 （9 月 26 日） 24,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,1.,2.,3.,4 of 26,行业季度投资策略报告 主要的投资逻辑 行业及市场回顾：政策回暖，医药回升，中药表现佳 行业增速企稳，预计全年收入增速在 23%以上，利润增速 19%左右 医药板块上半年收入和利润增速基本与一季度持平 子行业方面，医药商业、中成药及中药饮片行业表现较好 反弹后，医药板块涨幅靠前，估值高 产业链逻辑引申医药板块投资逻辑 产业和医药板块投资的主导逻辑都是大的政策背景 根据产业链的发展态势甄选中药、生物制品等极具潜力的若干子行业 由影响产业链发展的若干因素分析个股业绩释放的内生动力和外在助力 投资实战：政策利好+估值切换+业绩释放潜力的综合考量 在政策组合拳中积极寻求政策利好股 估值层面：加速估值切换进程 当前生物医药行业的静态 pe 为 30 倍，动态 pe 为 24 倍，相对沪深 300 指数（剔除金融服务）的估值溢价率为 130%，板块的当前估值仍存在 调整的压力，短期将继续释放溢价的泡沫，在此时期，板块内个股分化 的速度将加剧。中长期来看，伴随对未来业绩释放（尤其是业绩反转个 股）的重新评估，板块将也将加速估值切换的进程。,追寻业绩释放潜力 政策利好； 新产品获批上市，如类新药或首仿品种； 营销改革给力； 盈利性资产注入； 解决产能或技术瓶颈； 外延式扩张加快，自有资金或定增融资； 成本降低、业绩反转等等,4.,风险提示, 请务必阅读正文之后的免责条款部分,药品安全问题 基药和非基药招标政策风向低于预期 药品流通行业整顿升级 启动新一轮药品降价（针对部分独家产品） 原料和人力成本进一步上升 全球经济持续低迷，出口规模持续缩水 医保控费进入操刀阶段等 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,5 of 26,行业季度投资策略报告 1.回顾：政策回暖，医药回升，中药表现佳 医药制造业增速环比回升，全年利润或增 19%以上 2012 年 1-7 月份医药制造业整体收入增速和利润增速分别为 19.08 和 17.76%， 同比增速仍有明显下滑，但是单月环比数据显示，行业增速开始回升；纵观全年， 行业收入增速有望在 23%以上，利润增速保持在 18-19%或以上，在增速同比下 滑的大趋势下，环比增速有望继续稳步回升。子行业方面，刨除毒胶囊事件短期 影响，在药材成本不断下挫和产业政策扶持的大背景下，医药商业、中药饮片和 中成药行业无疑将继续领跑各子行业，成为规避利空政策调控风险、获得医药板 块持续稳定投资收益的首选。 1-7 月，医药制造业毛利率 29.32%，环比 1-6 月下降 0.01 百分点，同比上升 0.49 个百分点。 利润率为 9.80%，环比 1-6 月下降 0.15 个百分点，同比下降 0.03 个百分点。期间费用率 18.44%。相比 1-4 月、1-5 月和 1-6 月行业增速情况，可 以发现毒胶囊事件影响正在减弱，行业增速已开始回升。未来伴随着成本和费用 的逐渐上涨，行业的毛利率和利润率水平继续下滑是主流趋势，这一趋势有望在 全行业的产品、技术和工艺创新中得到逆转，也有赖于国家政策的扶持。 表 1：2012 年 17 月份医药制造业主要财务情况一览,2012 年 1-7 月,营业收,同比增长,利润总额,同比增长,毛利率,营业费用,财务费用,管理费用,入（亿,（亿元）,率,率,率,元）,医药制造业 化学原料药 化学制剂 中成药 中药饮片 生物、生化制品 生物材料及医药 用品,9094.81 1825.98 2744.25 2068.83 505.79 932.57 592.14,19.08% 13.06% 22.36% 19.97% 29.61% 15.09% 18.37%,891.28 123.41 300.3 217.81 36.82 118.54 56.86,17.76% 0.27% 19.79% 24.82% 28.77% 13.52% 26.42%,29.32% 19.36% 38.57% 32.26% 19.07% 28.36% 22.78%,11.42% 4.81% 18.74% 14.19% 4.75% 6.97% 6.13%,1.02% 1.48% 0.90% 0.98% 0.80% 0.73% 1.08%,6.00% 5.45% 7.50% 5.98% 3.43% 5.99% 4.39%,数据来源：统计局,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,2007-02,2007-04,2007-06,2007-08,2007-10,2007-12,2008-02,2008-04,2008-06,2008-08,2008-10,2008-12,2009-02,2009-04,2009-06,2009-08,2009-10,2009-12,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-06,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,2012-06,2007-02,2007-04,2007-06,2007-08,2007-10,2007-12,2008-02,2008-04,2008-06,2008-08,2008-10,2008-12,2009-02,2009-04,2009-06,2009-08,2009-10,2009-12,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-06,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,2012-06,6 of 26,行业季度投资策略报告 图 1：医药制造业各子行业收入占比情况,生物材料及医 药用品6.51% 生物、生化制 品10.25%,化学原料药， 20.08%,其他4.68%,中药饮片， 5.56% 化学制剂，,中成药， 22.75%,30.17%,数据来源：统计局,渤海证券研究所,图 2：2012 年 17 月份医药制造业增速情况,60.00 50.00 40.00,35.00% 30.00% 25.00%,20.00% 30.00 15.00%,20.00 10.00 0.00,10.00% 5.00% 0.00%,医药制造业累计收入增速（%）,医药制造业累计利润增速（%）,毛利率,利润率,期间费用率,数据来源：统计局,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,7 of 26,行业季度投资策略报告,图 3：q1-q3 医药各子行业板块市场表现（%）,图 4：年初至今医药商业和中药板块相对走势 40.00%,25.00 20.00 15.00,20.53,10.78,35.00% 30.00% 25.00% 20.00%,10.00 5.00,5.48,4.99,1.62,15.00% 10.00% 5.00%,0.00,0.00%,-5.00,-2.23,-5.00% -10.00%,-10.00,12-01,12-02,12-03,12-04,12-05,12-06,12-07,12-08,12-09,-10.44,-15.00 数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,医药商业(申万),中药(申万),医药生物(申万),板块财务数据显示，上半年，医药板块收入增速与净利润增速基本与一季度持平。 子行业中，仅有医疗服务、中药和医疗器械的收入和净利润增速均持续维持正增 长，但是医疗服务目前整体规模仍然偏小，综合规模和增速来看，仍属中药子行 业表现最好。 表 2：医药及其子行业板块财务数据情况,板块 sw 医药生物 sw 化学制药 sw 生物制品 sw 医疗器械 sw 医药商业 sw 中药 sw 医疗服务,h1 总收入（亿 元） 2365.07 690.11 146.34 55.21 899.15 555.49 18.77,h1 净利润（亿 元） 181.66 60.33 22.67 9.97 20.87 65.51 2.33,h1 收入增速 18.98% 7.88% 14.45% 15.02% 25.79% 24.21% 82.92%,q1 收入增速 19.58% 5.23% 14.92% 15.65% 29.25% 26.73% 36.62%,h1 净利润增 速 -2.21% -16.62% -4.32% 9.75% -8.16% 16.82% 24.90%,q1 净利润增 速 -2.41% -19.47% 19.68% 14.23% -18.44% 16.19% 29.21%,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所 板块反弹后涨幅大、估值高 年初至今，医药生物板块整体涨幅 4.99%，在申万各行业板块中排名靠前，仅次 于餐饮旅游（8.33%）、食品饮料（6.82%）和房地产（5.97%），反弹后涨幅较 大、行业估值亦得以修复。当前，生物医药行业的静态 pe 为 30 倍，动态 pe 为 24 倍，相对沪深 300 指数（剔除金融服务）的估值溢价率为 130%，相比其他消,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,-11.97-11.73,-12.40-12.37,8 of 26,行业季度投资策略报告 费类板块及消费板块估值的平均水平，医药板块的估值仍显示较高溢价，诚然有 其刚性的下游需求、国产药品进口替代加快以及基层市场逐步打开等多重因素作 为有效支撑。但是板块的当前估值仍存在调整的压力，短期将继续释放溢价的泡 沫。子行业方面，短期内生物制品和医疗器械由于行业发展现状其估值将更接近 于医药行业整体估值水平，而医疗服务行业和中药行业则分别由于其特殊的业务 模式和高成长性继续享受一定的估值溢价。,图 5：年初至今各行业板块涨跌情况（%） 10.00 8.33,图 6：今年 q3 各行业板块涨跌情况（%） 0.00,5.00,6.82,5.97,4.99,4.06,2.76,-2.00,0.34 0.07,-4.00,0.00,-6.00,-5.87 -5.62,-5.00 -10.00 -15.00 -20.00,-2.80,-4.67 -4.91,-5.60 -5.81 -6.19,-7.38 -7.63 -7.68,-8.82 -9.17 -10.07-10.18 -10.96-11.26 -16.31,-8.00 -10.00 -12.00 -14.00 -16.00,-13.02-12.91-12.81-12.70 -13.76 -14.58-14.27,-10.12 -10.91,-9.33,-8.97 -8.75,-8.36,-8.22 -7.96,-7.82,-7.30,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,图 7：当前申万各行业板块的市盈率水平,35.00 32.3532.03 30.00 25.00,30.9930.22,29.74,25.4625.33,23.4122.93,21.5621.36,20.00,18.4217.7517.46,15.00 10.00,14.41,12.9912.9512.6412.51,11.7011.3411.31,9.28,5.00 0.00,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,9 of 26,行业季度投资策略报告 图 8：医药板块静态 pe 及相对于沪深 300 估值溢价情况,75.0,180.0%,150.0% 60.0 120.0%,45.0,90.0%,60.0% 30.0 30.0%,15.0,0.0%,医药生物行业市盈率(ttm_整体法),医药生物相对于沪深300（剔除金融服务）估值溢价率,医药生物相对于全部a股估值溢价率,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,表 3：消费类板块估值对比情况,板块名称 sw 餐饮旅游 sw 医药生物 sw 食品饮料 sw 农林牧渔 sw 纺织服装 sw 商业贸易 平均值 沪深 300 数据来源：wind 资讯 渤海证券研究所,静态 pe(倍) 32.03 29.74 23.41 22.93 17.75 17.46 22.28 9.28,动态 pe(倍) 24.61 24.34 18.38 21.01 13.91 14.75 18.28 8.76,图 9：医药及其子行业静态市盈率（ttm，整体法）,50.0,45.02,40.0 30.0,32.56,31.97,29.87,29.74,27.09,24.72,20.0 10.0 0.0,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,1,2,3,4,5,6,7,8,9,10 of 26,行业季度投资策略报告 在今年【q1-q3】和【q3】医药板块个股涨幅最大前 30 股中，均出现了红日药 业、北陆药业、国药一致、华润双鹤、恩华药业、雅本化学、片仔癀、贵州百灵、 南京医药、尚荣医疗等个股的身影，尤其红日药业和北陆药业两次均位列涨幅前 10，红日药业更是高居榜首。从涨幅榜上位列前茅的个股分析，今年医药板块的 投资逻辑更加注重业绩释放、业绩反转等概念。 表 4：今年 q1-q3 医药板块个股涨幅最大前 30 股,1 300026.sz 2 600613.sh 3 300261.sz 4 000028.sz 5 002653.sz 6 600332.sh 7 000522.sz 8 002390.sz 9 000989.sz 10 300016.sz,红日药业 永生投资 雅本化学 国药一致 海思科 广州药业 白云山a 信邦制药 九芝堂 北陆药业,84.82% 70.10% 69.28% 61.71% 59.88% 53.66% 53.39% 53.10% 46.69% 44.83%,11 600062.sh 12 000705.sz 13 300204.sz 14 000605.sz 15 002262.sz 16 000661.sz 17 002317.sz 18 300239.sz 19 600436.sh 20 600518.sh,华润双鹤 浙江震元 舒泰神 *st四环 恩华药业 长春高新 众生药业 东宝生物 片仔癀 康美药业,44.07% 43.02% 39.36% 37.77% 37.45% 35.71% 35.51% 35.11% 34.18% 33.25%,21 600713.sh 22 300298.sz 23 600572.sh 24 600421.sh 25 000999.sz 26 000513.sz 27 002424.sz 28 002551.sz 29 002294.sz 30 000963.sz,南京医药 三诺生物 康恩贝 *st国药 华润三九 丽珠集团 贵州百灵 尚荣医疗 信立泰 华东医药,32.90% 31.68% 31.01% 30.62% 30.43% 29.71% 29.00% 28.50% 28.30% 27.80%,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,表 5：今年 q3 医药板块个股涨幅最大 30 股,300026.sz 600557.sh 002317.sz 000766.sz 600062.sh 300016.sz 300244.sz 002551.sz 600867.sh,红日药业 康缘药业 众生药业 通化金马 华润双鹤 北陆药业 迪安诊断 尚荣医疗 通化东宝,27.56% 24.49% 23.84% 19.30% 17.79% 17.23% 16.82% 16.73% 16.43%,11 12 13 14 15 16 17 18 19,000028.sz 600535.sh 002424.sz 000963.sz 600436.sh 002262.sz 300261.sz 600587.sh 300289.sz,国药一致 天士力 贵州百灵 华东医药 片仔癀 恩华药业 雅本化学 新华医疗 利德曼,15.38% 15.05% 13.48% 12.65% 12.23% 11.64% 11.48% 11.21% 10.76%,21 22 23 24 25 26 27 28 29,600129.sh 300233.sz 601607.sh 002038.sz 300347.sz 300110.sz 600276.sh 600706.sh 600568.sh,太极集团 金城医药 上海医药 双鹭药业 泰格医药 华仁药业 恒瑞医药 长安信息 中珠控股,7.93% 7.45% 7.28% 6.35% 6.02% 5.34% 5.19% 5.13% 4.36%,10,300122.sz,智飞生物,16.00%,20,600713.sh,南京医药,9.07%,30,002223.sz,鱼跃医疗,3.70%,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所 2.产业链逻辑引申医药板块投资逻辑 为了进一步讲述医药板块投资逻辑，我们首次引用产业链的大逻辑，并参考了类 似因素分析法的示意图加以说明。从产业链的分布可以我们看出，除了行业本身 的内生性因素之外，影响整个医药产业包括上游、中游、中下游及下游终端的各 个环节的内在外在因素也非常多，如何评定这些因素对于医药产业的影响是一个,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,11 of 26,行业季度投资策略报告 非常复杂的工程。值得欣慰的是，医药是一个政策敏感性较高产业，首先我们可 以将影响因素界定为政策型与非政策型，要寻求医药产业的快速增长，那么投资 逻辑侧重点就在于如何在政策的组合拳中筛选政策利好个股；而非政策型的因素 很多，侧重点也可设定为两类，一类是技术进步、需求拉动、意识水平提高等多 重利好信息刺激的业绩爆发或是业绩反转型个股，再参考这部分个股的当前估值， 期待业绩带动的一个估值切换进程，另一类是寻求部分基本面良好的个股，其业 绩进一步释放的潜在动力，诸如解决产能瓶颈、优质资产注入、新产品上市或是 营销改革成功等等。 图 10：医药产业链简述及若干影响因素示意图,人口及 结构,政 策,医药产业链,宏观经济,上游：原材料 化学原料药 中药材 原料血浆,中游：制剂及 器械 化学制剂 中成药 中药饮片,中下游：流通 行业 经销商 分销 独家代理,下游：终端市 场 otc 医院 基层,辅料 其他,cro,医疗器械 生物制品 （血液制品、 疫苗、重组,配送商 招标 其他,家庭 出口 其他,蛋白、多肽 等） 其他,科 技,政,自销产品直接流向终端,财政 投入,策,环 境,劳动 力,国际市场,意识 水平,数据来源：渤海证券研究所 上游：化学原料药持续下滑，中药材降成本 政策、供给和宏观环境迫使上游产业发生结构转变。如随着全球产业转移， 我国人口红利和政策红利推动价格低廉有竞争性的药材、医药品和医疗器械 的出口规模持续扩大；但是对于上游原料出口企业，海外市场需求情况、国 内产能过剩导致的价格下降、国家提高 vc 行业准入门槛等等多重因素都可 能影响这一产业的结构与规模发生巨大改变。明显可见，今年初至今，维生 素 c 出口,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,1995-01,1995-10,1996-07,1997-04,1998-01,1998-10,1999-07,2000-04,2001-01,2001-10,2002-07,2003-04,2004-01,2004-10,2005-07,2006-04,2007-01,2007-10,2008-07,2009-04,2010-01,2010-10,2011-07,2012-04,1995-01,1995-09,1996-05,1997-01,1997-09,1998-05,1999-01,1999-09,2000-05,2001-01,2001-09,2002-05,2003-01,2003-09,2004-05,2005-01,2005-09,2006-05,2007-01,2007-09,2008-05,2009-01,2009-09,2010-05,2011-01,2011-09,2012-05,12 of 26,行业季度投资策略报告 图 11：我国药材累计出口金额及增速,80,000.00 60,000.00,150.0 120.0 90.0,60.0 40,000.00 30.0,20,000.00 0.00,药材出口金额累计值（万美元）,累计同比增速（%）,0.0 (30.0) (60.0),数据来源：海关总署,渤海证券研究所,图 12：我国医药品累计出口金额及增速,1,205,000.00 1,005,000.00 805,000.00 605,000.00,90.0 60.0 30.0,405,000.00 0.0 205,000.00,5,000.00,医药品出口金额累计值（万美元）,累计同比增速（%）,(30.0),数据来源：海关总署,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,1995-10,1996-07,1998-10,1999-07,2001-10,2002-07,2004-10,2005-07,2007-01,2007-10,2008-07,2010-01,2010-10,2011-07,1995-01,1997-04,1998-01,2000-04,2001-01,2003-04,2004-01,2006-04,2009-04,2012-04,2008-04,2008-10,2009-04,2009-10,2010-04,2010-10,2011-04,2011-10,2012-04,2012-07,2008-01,2008-07,2009-01,2009-07,2010-01,2010-07,2011-01,2011-07,2012-01,13 of 26,行业季度投资策略报告 图 13：我国医疗仪器及器械累计出口金额及增速,701,000.00 601,000.00 501,000.00 401,000.00 301,000.00 201,000.00 101,000.00 1,000.00,医疗仪器及器械出口金额累计值（万美元）,270.0 240.0 210.0 180.0 150.0 120.0 90.0 60.0 30.0 0.0 (30.0) 累计同比增速（%）,数据来源：海关总署,渤海证券研究所,图 14：我国维生素 c 累计出口数量及增速 80.0 126,000.00,106,000.00 86,000.00 66,000.00 46,000.00 26,000.00 6,000.00,维生素c出口数量累计值（吨）,累计同比增速（%）,50.0 20.0 (10.0) (40.0),数据来源：海关总署,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,2008-01,2008-07,2009-01,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2010-07,2010-10,2011-01,2011-04,2011-10,2012-04,2008-04,2008-10,2009-04,2011-07,2012-01,2012-07,14 of 26,行业季度投资策略报告 图 15：我国维生素 c 累计出口金额及增速,100,100.00 80,100.00 60,100.00 40,100.00 20,100.00 100.00,维生素c出口金额累计值（万美元）,累计同比增速（%）,180.0 150.0 120.0 90.0 60.0 30.0 0.0 (30.0) (60.0),数据来源：海关总署,渤海证券研究所,化学原料药增速下滑，产业规模缩水，其主要影响因素有：限抗政策；外围 经济放缓造成全球原料药全库存、去产能、出口放缓；产品价格下降等 图 16：国内维生素 a、e 和 d3 价格变动情况（单位：元/千克） 500.00 450.00 400.00 350.00 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00,维生素a:国产,维生素a:进口,维生素e:国产,维生素e:进口,维生素d3:国产,数据来源：中国饲料工业协会,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,2007-04,2007-07,2007-10,2008-01,2008-04,2009-04,2009-07,2009-10,2010-01,2010-04,2011-04,2011-07,2011-10,2012-01,2012-04,2007-01,2008-07,2008-10,2009-01,2010-07,2010-10,2011-01,2012-07,15 of 26,行业季度投资策略报告 图 17：国内维生素 c、b 族和 k3 价格变动情况（单位：元/千克） 500.00 450.00 400.00 350.00 300.00 250.00 200.00 150.00 100.00 50.00 0.00,vc粉:国产 维生素b6:国产 数据来源：中国饲料工业协会,维生素b1:国产 维生素b12:液相1%:国产 渤海证券研究所,维生素b2:80%:国产 维生素k3:msb96%:国产,图 18：国内部分抗生素价格（一）（元/千克） 1,200.00 900.00 600.00 300.00 0.00,6-apa,7-aca-酶法,7-adca,阿莫西林,氨苄西林,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,2008-01,2008-03,2008-05,2008-07,2008-09,2008-11,2010-05,2010-07,2010-09,2010-11,2011-01,2012-07,2007-01,2007-03,2007-05,2007-07,2007-09,2007-11,2009-01,2009-03,2009-05,2009-07,2009-09,2009-11,2010-01,2010-03,2011-03,2011-05,2011-07,2011-09,2011-11,2012-01,2012-03,2012-05,16 of 26,行业季度投资策略报告 图 19：国内部分抗生素价格（一）（元/千克） 1,500.00 1,200.00 900.00 600.00 300.00 0.00,硫氰酸红霉素 头孢曲松钠 数据来源：wind 资讯 渤海证券研究所,青霉素工业盐(元/bou) 头孢噻肟钠,头孢氨苄 头孢羟氨苄,头孢拉啶,中药材产新季节到来，新药材上市致价格下降，企业成本降低；国家对中药 材行业的质量和价格监控和监管日趋严格，长期利好中药企业，且多数多数 企业已自建所需大宗药材的种植基地，未来成本风险进一步降低。 图 20：中国成都中药材价格指数（周） 150.00 120.00 90.00 中国成都中药材价格指数(周),数据来源：商务部,渤海证券研究所,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,17 of 26,行业季度投资策略报告 中游：产品层面，化学制剂、中成药、中药饮片、生物制品受终端需求拉动，持 续增长。医疗器械出现分化，诊断和基层市场带来重大发展机遇；医疗服务仍处 在摸索阶段。 图 21：部分医药中游子行业收入和利润增速情况,60.00 50.00,45.00 40.00,40.00 30.00 20.00 10.00 0.00,毒胶囊事件,35.00 30.00 25.00 20.00 15.00 10.00 5.00 0.00,90.00 80.00 70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00,中成药行业收入增速（%） 中药饮片行业收入增速（%）,中成药行业利润增速（%） 中药饮片行业利润增速（%）,70.00 60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00,化学制剂行业收入增速（%） 生物生化制品行业收入增速（%）,化学制剂行业利润增速（%） 生物生化制品行业利润增速（%）,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所 中下游：药品流通差率管理暂时不会出台 药品流通环节，政策仍处于试探摸索阶段，但是公立医院改革、基药和非基 药招标模式的变革、基药增补目录等多重因素已经开始逐步重构该产业的利 益链架构，预计明年可能有进一步明确的政策出台，前景比较扑朔迷离。 行业内部分企业已经开始将开票模式从低开转为高开，致使行业毛利率和费 用率呈现上升趋势。,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,18 of 26,行业季度投资策略报告 行业整合进程加快，龙头呈现强者恒强，且受政策扶持。 区域资源优势龙头企业，坐拥医疗资源与网络建设，充分分享配送业务与基 药业务扩容带来的市场增长。 下游（终端）：刚性需求强烈，医保覆盖面扩大，支付水平提升 老龄化和慢性病发病率提升，刚性需求强烈 中国老龄事业发展“十二五”规划指出，从 2011 年到 2015 年，我国将迎来 第一个老年人口增长高峰：全国 60 岁以上老年人将由 1.78 亿增加到 2.21 亿， 平均每年增加老年人 860 万；老年人口比重将由 13.3%增加到 16%，平均每年 递增 0.54 个百分点。未来 20 年，我国人口老龄化日益加重，到 2030 年全国老 年人口规模将会翻一番。与此同时，我国慢性病发病率正在逐步提升，且有向年 轻化转移的趋势。 图 22：我国老龄化进程加快,数据来源：统计局,卫生部,渤海证券研究所,终端市场：医院、otc 和基层市场是医药刚性需求的主要三大主力军,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,2010-05,2010-06,2010-07,2010-08,2010-09,2010-10,2010-05,2010-06,2010-07,2010-08,2010-09,2010-10,2010-11,2010-12,2011-01,2011-02,2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-11,2011-12,2010-11,2010-12,2011-01,2011-02,2011-03,2011-04,2011-05,2011-06,2011-07,2011-08,2011-09,2011-10,2011-11,2011-12,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,2012-01,2012-02,2012-03,2012-04,2012-05,2012-06,2012-07,19 of 26,行业季度投资策略报告 图 23：近三年国内医疗机构总数（个） 970,000 960,000 950,000 940,000 930,000 920,000 910,000 900,000,数据来源：卫生部,渤海证券研究所,图 24：近三年国内医院总数（个）,图 25：至 2012 年 7 月国内各医疗机构占比,23,000 22,500 22,000 21,500 21,000 20,500 20,000 19,500 19,000 数据来源：卫生部,渤海证券研究所,其他， 1.51%,基层医疗 卫生机 构,96.13%,医院， 2.36%,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,20 of 26,行业季度投资策略报告 图 26：国内药品市场规模及增速情况,8,000.0 6,000.0,25.0% 20.0%,15.0% 4,000.0 10.0%,2,000.0 0.0,药品终端市场规模（亿元）,同比增长,5.0% 0.0%,6,000.0 5,000.0 4,000.0 3,000.0 2,000.0 1,000.0 0.0,医院终端药品市场规模（亿元）,同比增长,30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0%,1,800.0 1,600.0 1,400.0 1,200.0 1,000.0 800.0 600.0 400.0 200.0 0.0,零售终端药品市场规模（亿元）,同比增长,60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0%,数据来源：wind 资讯,渤海证券研究所 医疗保障水平提升，新医改阶段性目标逐步体现，已达 96%医保覆盖率,请务必阅读正文之后的免责条款部分,渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,1993,1995,1996,1998,1999,2000,2001,2002,2003,2005,2006,2007,2008,2009,2010,1994,1997,2004,【,21 of 26,行业季度投资策略报告,图 27：近年新农合参合人数与参合率,图 28：全国社保基金用于城镇基本医保支出情况,9.00 6.00,120.0% 100.0% 80.0% 60.0%,4,000.00 3,200.00 2,400.00,160.0% 120.0% 80.0%,1,600.00,3.00,40.0%,800.00,40.0%,20.0%,0.00,0.0%,0.00,0.0%,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,新型农村合作医疗参合人数(亿人),新型农村合作医疗参合率,全国社保基金支出-城镇基本医疗保险(亿元),同比增速,数据来源：国家统计局 渤海证券研究所 拓展与延伸：大病医保和商业保险的引入无疑是在提高医保报销比例基础上 又迈进一步，虽然其具体操作还有待商议，但是其给予医药市场的信号无疑 是医疗需求保障的进一步升级。大病保险资金来源于城乡医保和新农合筹资 额的 1-15%，不低于报销后自付费用的 50%，无上限。商保经办】 3.投资实战：政策利好+估值切换+业绩释放潜 力的综合考量 3.1 在政策组合拳中积极寻求政策利好股 政策层面，至年底前仍处于相对温和期，并无实质利空政策出台，且部分出台的 行业或是区域政策均有转暖迹象，但是长期来看，对于明年公立医院改革、医保 控费和新一轮基药招标和医保招标政策的偏悲观预期可能导致医药板块仍有一定 的调整，总之，要分时期综合来评断政策组合拳的实质影响。 表 6：最近几项新政策及简要评价,新一轮药品降价 10 月 8 日启动， 95 个品种， 200 多 剂型，平均幅度 17%。 北京基药招标新政 请务必阅读正文之后的免责条款部分,种类：抗肿瘤、免疫和血液系统类等药品 综合评价：好于市场预期，之前预期幅度普遍在 20%以上 实质影响：中性，毕竟中标价大部分远低于最高零售价 北京是除西藏外最后执行基药招标的省一级行政单位 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格,，,、,22 of 26,行业季度投资策略报告,3000 多家基层卫生机构全部要求参 加，采购范围包括 519 种药品，药品