嘉寓股份(300117)全国化布局逐渐进入收获期-130218.ppt

120220,120517,121105,130129,120808,250,150,在依靠跑量的建材行业中，如管材、防水等。门窗具有一个共同点、优点,100,8.77,7.77,6.77,5.77,wwwww1,200,50,,投资建议,2013 年 02 月 18 日,嘉寓股份 (300117.sz),装修装饰行业,评级：增持 市价（人民币）：8.30 元,维持评级,全国化布局逐渐进入收获期,公司研究简报,长期竞争力评级：高于行业均值,市场数据(人民币),公司基本情况(人民币),已上市流通 a 股(百万股) 总市值(百万元) 年内股价最高最低(元) 沪深 300 指数,96.70 18.03 9.67/5.77 2737.47,项 目 摊薄每股收益(元) 每股净资产(元) 每股经营性现金流(元) 市盈率(倍) 行业优化市盈率(倍) 净利润增长率(%),2010 0.628 10.18 0.24 48.14 93.36 0.93%,2011 0.266 5.32 -0.58 29.26 29.59 -15.38%,2012e 0.257 5.58 0.66 25.25 35.36 -3.20%,2013e 0.401 5.98 0.24 16.20 35.36 55.87%,2014e 0.591 6.57 0.42 10.98 35.36 47.55%,人民币(元) 9.77,成交金额（百万元） 400 350,净资产收益率(%) 总股本(百万股) 来源：公司年报、国金证券研究所,6.16% 108.60,4.99% 217.20,4.61% 217.20,6.70% 217.20,9.00% 217.20,300 投资逻辑 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 和缺点，共同点在于未来的增长主要来自于跨区域扩张（即在分散的市场 0 中抢占别人的份额），其取决于本地化人才的积累程度。优点在于绿色建 筑和更高的节能标准将使得门窗单价提升（从国内外门窗标准的差别可以,成交金额 国金行业,嘉寓股份 沪深300,看出单价提升具有较大的空间）。缺点在于门窗的非标准化、单体较小和 区域化的特点，对于企业跨区域做大提出了更高的管理要求，而目前我们,还没有看到具有明显管理优势的门窗企业。 随着居住品质要求和节能标准的提高（例如各地加快推行绿色建筑， 2013 年北京开始实行 75%建筑节能标准），作为影响居住品质和节能的关键部 件之一，节能门窗需求量和单价均呈上升趋势。短期来看，随着房地产销 售和新开工的回暖，门窗幕墙行业景气也将逐渐上升。 作为国内领先的节能门窗企业，公司较早尝试了跨区域扩张，上市之后加 速新布局了四大区域（西南、华南、东北和华东）。经过 12 年的投入 期，今年开始或将看到外阜市场的依次放量。 在 2012 年经济环境较差的情况下，公司新签订单约 18.6 亿，同比增长约 55%，订单收入比约为 1.7，在手未完成订单约 9.4 亿，相当于 2012 年收 入的 80%左右。 在内部管理上，我们看到公司正在努力提高其管理水平，股权激励方案将 强化管理层的动力。 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 在经济温和复苏的背景下，大部分重资产行业由于大量过剩产能存在，今 年难以出现明显的涨价现象。门窗等轻资产行业毛利率稳定，通过跑量获 取增长的特点显示出相对优势。,黄诗涛 贺国文,分析师 sac 执业编号：s1130512080004 (8621)61357457 分析师 sac 执业编号：s1130512040001 (8621)61038234 ,经过 12 年的投入期，公司跨区域扩张逐渐进入收获期，而内部提升管理 也将逐步取得成效。roe 有望从 5%以下的低位回升至 10%的合理水平附 近。预计 20122014 年 eps 分别为 0.26、0.40、0.59 元/股。 建议从 roe 拐点和绿色建筑主题的角度把握公司的投资机会。“增持”。 风险 新市场拓展不达预期，管理水平跟不上业务扩张的步伐。 -1- 用 此文档仅供中海基金管理有限公司使用,2001-02,2001-10,2002-06,2003-02,2003-10,2004-06,2005-02,2005-10,2006-06,2007-02,2007-10,2008-06,2009-02,2009-10,2010-06,2011-02,2011-10,2012-06,80.00,70.00,来源：公司公告、 国金证券研究所,来源：公司公告、 国金证券研究所,wwwww2,,35.00,5000.00,25.00,20.00,30.00,3000.00,嘉寓股份公司研究简报 节能门窗迎来良好发展机遇 新型城镇化、绿色建筑确定性受益的行业 2012 年 12 月中央经济工作会议指出，城镇化是我国现代化建设的历史 任务，也是扩大内需的最大潜力所在。 2011 年我国城镇化率 51.27%，距离 70%的平稳发展水平仍有较大空 间。预计未来十年仍将保持每年 0.8 个百分点的上升速度，房屋建筑 市场有望保持稳定增长。,图表1. 城镇化率 2009年世界各主要国家城镇化率,图表2. 房屋竣工面积增速,100.0% 90.0% 80.0% 70.0%,66.6%,72.8% 73.7%,77.6%,80.5% 81.7% 82.0%,90.0%,60.00 50.00 40.00 30.00,60.0% 50.0% 40.0% 30.0%,44.0%,50.3%,,20.00 10.00 0.00 -10.00,房地产竣工面积:累计同比 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 在资源约束、消费升级需求的合力推动下，绿色建筑的发展受到前所有唯 有的重视。“十二五”建筑节能专项规划、关于加快推动我国绿色 建筑发展的实施意见和绿色建筑行动方案，明确提出了要加快发展 绿色建筑，以发展绿色建筑带动建筑节能，并提出了未来 310 年的发展 目标，并且对高星级绿建进行财政补贴。 我国门窗节能效果较差，门窗 k 值普遍在 2.0 以上，而欧洲已经普遍降到 了 1.1 甚至更低的水平。随着节能标准和居住品质需求的提高，节能门窗 市场迎来扩容的良好机遇。中空玻璃可能是一个侧面印证，20082011 年 每年产量增速维持在 20%左右，而 2012 年产量增速达到 37.5%，创历史 新高。 门窗散热占到围护结构散热的 4050%。据统计，在采暖或空调的条 件下, 冬季单玻窗所损失的热量约占供热负荷的 3050%，夏季因太阳 辐射热透过单玻窗射入室内而消耗的冷量约占空调负荷的 2030%。 另外，更高的节能标准意味着更高的成本，市场调研中了解到，按照北京 市 2013 年开始执行 75%的建筑节能标准，门窗单价或将上升 1030%。 图表3. 中空玻璃产量 6000.00 40.00 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 4000.00 ,2000.00 1000.00 0.00,15.00 10.00 5.00 0.00,2007-01,2008-01,2009-01,2010-01,2011-01,2012-01,中空玻璃产量:全国:累计值（万平米） 来源：公开信息、 国金证券研究所 - 2 -,中空玻璃产量:全国:累计同比（%）,2010-02,2010-04,2010-06,2010-08,2010-10,2010-12,2011-02,2011-04,2011-06,2011-08,2011-10,2011-12,2012-02,2012-04,2012-06,2012-08,2012-10,2012-12,2008-02,2008-05,2008-08,2008-11,2009-02,2009-05,2009-08,2009-11,2010-02,2010-05,2010-08,2010-11,2011-02,2011-05,2011-08,2011-11,2012-02,2012-05,2012-08,2008-03,2008-07,2008-11,2009-03,2009-07,2009-11,2010-03,2010-07,2010-11,2011-03,2011-07,2011-11,2012-03,2012-07,2012-11,2012-11,8000,5000,wwwww3,当年产量（万平米）,房地产竣工面积:商业营业用房:累计同比,增速,来源：我国建筑幕墙的发展、,40.00,8.00,6.00,嘉寓股份公司研究简报,图表4. 国内外门窗 k 值要求,图表5. 北京、河北、上海新旧节能标准中门窗要求,国家和地区,外窗（w / m c ),地区,外窗（w/m c ),门窗气密性,遮阳,中国,严寒地区2010标准 （节能65%） 寒冷地区2010标准 （节能65%） 北京2012标准 （节能75%）,1.52.5 1.83.1 1.52.0,北京2006标准 （节能65%） 北京2012标准 （节能75%）,2.8 1.52.0,不低于4级。 不低于7级。,为东西向的住宅，其主要居住空间的西向 外窗应设置活动外遮阳设施，东向外窗宜 设置活动外遮阳设施 东、西向主要房间的外窗（不包括封闭式 阳台的透明部分）应设置展开或关闭后， 可以全部遮蔽窗户的活动外遮阳,夏热冬冷地区2010标准,2.34.7,东偏北30至东偏南60，西偏北30至,上海地区2011标准 （节能65%） 英国 德国 美国 （相当于北京采暖度日数）,2.34.0 1.8 0.8 2.04,上海2008标准 （节能50%） 上海2011标准 （节能65%）,2.34.0 2.34.0,1-6层建筑不低于 西偏南60范围的外窗应设置垂直遮阳或 3级，7层及以上 可以遮住窗户正面的活动外遮阳；南向的 不低于4级 外窗应设置水平遮阳或可以遮住窗户正面 的活动外遮阳 1-6层建筑不低于 4级，7层及以上 不低于6级,瑞典（南部） 丹麦 芬兰 挪威,1.30 1.50 1.40 1.20,河北2007标准 （节能50%） 河北2011标准 （节能65%）,2.12.8 1.52.8,不低于4级 不低于6级, ,来源：公开信息、 国金证券研究所,来源：公开信息、 国金证券研究所 幕墙需求保持快速增长：随着经济发展，我国大中城市数量快速增长。 大型商业建筑、写字楼和公共建筑数量快速增加，将带动幕墙需求持续 增长。商业地产是近两年来较为热门的细分地产行业，以商业营业用房 竣工面积计算，2012 年竣工面积增长 8%，高于住宅和办公竣工增速。,图表6. 住宅、办公、商业建筑竣工面积增速,图表7. 幕墙产量,60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00 -10.00 -20.00 -30.00,9000 7000 6000 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 4000 3000 2000 1000 0 2001200220032004200520062007200820092010 房地产竣工面积:商品住宅:累计同比,40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0%,房地产竣工面积:办公楼:累计同比 来源：公开信息、 国金证券研究所 国金证券研究所 经济呈现温和复苏趋势 4 季度 gdp 结束了连续 6 个季度的下滑，同比增长 7.9%，说明经济已经 呈现温和复苏。房地产销售数据从 2012 年初开始回升，新开工面积增速 从 9 月份开始止跌回升。,图表 1 季度 gdp 增速 14.00 12.00 10.00,图表 2 房地产销售、新开工面积增速 80.00 60.00,中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商,4.00 2.00 0.00,,20.00 0.00 -20.00 -40.00,来源：统计局、 国金证券研究所,gdp:当季同比,- 3 -,商品房新开工面积:累计同比 来源：统计局、国金证券研究所,商品房销售面积:累计同比,15.00,1h2011 2011,),,预计投产时间,41%,40%,北京,门窗,48,31%,140,000,13%,9%,广东惠州,门窗,30,2011.5.1,80,000,黑龙江哈尔滨门窗 40 2013.8,0%,60%,50%,40%,30%,20%,10%,-10%,-20%,幕墙 20 2011.11 120,000,10 2011.5.1,嘉寓股份公司研究简报 跨区域扩张逐渐进入收获期 门窗行业较分散，公司是龙头企业 公司定位于大型公共建筑、写字楼和中高档住宅，整体毛利率稳定在 20% 左右。公司 2011 年门窗收入占比为 74.5%，幕墙占比为 25.5%。 门窗行业较分散：截至 2008 年末，全国取得铝合金门窗生产许可证的企 业共有 4000 家，以 2007 年铝合金门窗行业总产值 692 亿计算，平均每家 产值仅为 2000 万左右。其中具有金属门窗工程专业承包一级资质的企业 为 144 家。同时拥有一级建筑幕墙工程承包资质和甲级建筑幕墙工程设计 资质的企业共有 95 家。 公司是中国领先的节能门窗、幕墙整体解决方案提供商，同时具有门窗承 包一级、一级幕墙施工和甲级幕墙设计资质。20062008 年度连续三年 被北京建筑五金门窗行业协会评选为“北京门窗十强企业第一名”。,图表8. 门窗占主营收入的 70% 120.0 100.0,图表9. 门窗和幕墙毛利率近年来较为稳定 24.00 23.00 22.00,80.0 60.0,60.4 61.6 60.2 61.8 70.5,76.3 74.5 67.2,21.00 20.00 19.00,40.0 20.0,,18.00 17.00 16.00,0.0,中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 幕墙(% 门窗(%),1h2012,wwwww4,幕墙(%) 来源：公司公告、 国金证券研究所 图表10.生产基地分布,门窗(%) 来源：公司公告、 国金证券研究所 跨区域扩张进入收获期，新签订单增速 55% 公司现有产能分布于北京、四川（2011 年中投产）、广东（2011 年中投 产），在建产能位于黑龙江（预计 2013 年中投产）、江苏（预计 2013 年 中投产），分别覆盖华北、西南、华南、东北和华东区域市场。完全投产 后，门窗产能较 2010 年增长 350%，幕墙增长 375%。 经过 12 年的投入期，公司外阜市场逐渐进入收获期。在 2012 年房地产 新开工负增长的情况下，公司新签订单约 18.6 亿，同比增长约 55%，订 单收入比约为 1.7，在手未完成订单约 9.4 亿，相当于 2012 年收入的 80% 左右。 图表11.新签订单情况,上市前产能 新建产能 200,000 55% (万平米） （万平米） 180,000 160,000 中国价值投资网25 最多、最好用研究报告服务商 四川什邡 门窗 60 2011.4.30 100,000 幕墙 60,000 40,000 -9% 20,000 幕墙 20 2013.8 0,江苏金坛,门窗 幕墙,40 20,2013.8 2013.8,总计,门窗,48,1 70,幕墙,20,75,当年新签订合同（万元）,订单同比增长,来源：公司公告、 国金证券研究所,- 4 -,来源：公司公告、 国金证券研究所,wwwww5,),,15.00,12.00,10.00,8.00,嘉寓股份公司研究简报 资金优势较明显 上市企业拥有融资优势：门窗工程承包企业的现金实力对业务扩张能力有 较大的影响。而门窗企业规模普遍偏小，加上门窗企业属于轻资产，融资 能力相对偏弱。公司账上仍有约 4 亿现金，且 2013 年 1 月公司发行 4.4 亿公司债的申请获得证监会批复。 费用率或到达顶点 随着公司向全国扩张，公司大量招募新员工，费用率上升较快。2011 年公 司员工人数为 1718 人，较 2010 年增加 321 人。从工资和收入的比例来 看，近两年也出现了较大上升。 随着外阜基地逐渐进入收获期，公司费用率有望下降。一方面单人产值上 升，另一方面运输半径缩小，单位运费减少。,图表12.销售、管理费用率和净利率 14.00,图表13.工资占收入的比例 12.0%,12.00 10.00 8.00 6.00,10.0% 8.0% 6.0%,5.5%,6.6%,5.9%,6.9%,8.4%,9.8%,4.00 2.00,4.0% 2.0%,0.00,,0.0%,中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商,销售费用率(% 来源：公司公告、 国金证券研究所,管理费用率(%),销售净利率(%),工资/ 营业收入 来源：公司公告、 国金证券研究所,管理效率有望逐步提高 公司努力提高管理效率，2012 年公司全面启动了办公自动化建设，并将逐 步过渡到 erp 系统建设，为精细化的施工管理创造条件。 公司 2012 年推出股权激励方案，激励对象包括了 224 名中高层员工。行 权价格为 7.72 元/股，行权条件为 20122015 年相对于 2011 年的扣非后 净利润增速不低于 25%、50%、75%、100%，且净资产收益率不低于 8%、 9%、10%、11%。 相对于净利润增速，我们更看重 roe 的提升。公司 2012 年前 3 季度 roe 在 5%以下，净利率在 6%左右，低于当前行内的一般水平。从公司 的竞争优势来看，roe 回升到 10%附近是比较合理的。,图表14.销售、管理费用率和净利率 14.00,图表15.扣非后 roe 25.00,20.00 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商,6.00 4.00 2.00 0.00,,10.00 5.00 0.00,销售费用率(%) 来源：公司公告、 国金证券研究所,管理费用率(%),销售净利率(%),来源：公司公告、 国金证券研究所,扣非后roe(%),- 5 -,2008-01,2008-05,2008-09,2009-01,2009-05,2009-09,2010-01,2010-05,2010-09,2011-01,2011-05,2011-09,2012-01,2012-05,2012-09,1,1,1,成本端影响较小,wwwww6,盈利预测,图表19.铝锭价格走势,25000.00,盈利预测,国金证券研究所 来源：公司公告、 国金证券研究所,嘉寓股份公司研究简报,图表16.股权激励方案,图表17.股权激励方案成本,姓名,职务,人数,本次获授 的股票期 权份数 (万份),占本次授 占目前总 予期权总 股本的比 数的比例 例,行权期 第一个行权期 第二个行权期,期权份数 公允价值 剩余期限 公允价值 (万份) （元/份） （年） （万元） 234.2 4.47 2 1045.8 260.06 5.25 3 1365.75,田新甲 沈兰薇,董事、副总 副总经理,20 15,1.87% 1.40%,0.09% 0.07%,第三个行权期 第四个行权期,260.06 268.68,5.82 6.23,4 1513.18 5 1672.64,白艳红 胡满姣 陈其泽 朱廷财 牟世凤 张国峰 周建勇,副总经理 副总经理、 副总经理 副总经理 副总经理、 副总经理 副总经理,1 1 1 1 1 1,15 15 30 20 15 15 20,1.40% 1.40% 2.81% 1.87% 1.40% 1.40% 1.87%,0.07% 0.07% 0.14% 0.09% 0.07% 0.07% 0.09%,股票期权成本合计,5597.57,其他激励对象 预留期权数,215,771.8 86.2,75.44% 8.43%,3.55% 0.40%,合计 来源：公司公告、 国金证券研究所,224,1023 100.00%,4.71%,来源：公司公告、 国金证券研究所,大股东增持价格为 8.0 元/股 嘉寓新新资产于 2012 年 5 月 9 日通过大宗交易方式，以 8.0 元/股的价格 增持了 260 万股，溢价率为 1.91%。 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 门窗工程合同签订之后，原材料采购期一般为一个月。铝占到生产成本的 30%。近一年半以来，由于整体经济下滑，铝价呈单边下滑趋势，对门窗 产品毛利率略有帮助。对于未来的铝价，结合国金有色组的判断，铝价或 将呈现平稳波动的特征。 对于人力成本占主要的施工安装， 其上涨是刚性但缓慢的过程，我们认为,图表18.生产成本,对短期毛利率的影响较小。 20000.00,21.8%,其他原材料 铝型材,15000.00,2.7% 0.6% 2.0%,42.0%,人工成本 燃料动力,10000.00 5000.00,制造费用,30.8%,施工成本,0.00,华通市场:现货收盘价:铝:月 来源：公司公告、中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 随着公司外阜渠道和基地的成熟，我们认为公司订单将持续快速增长，费 用率、净利率和 roe 将迎来拐点。我们预计公司未来 20122014 年 eps 分别为 0.26、0.40、0.59 元/股。 - 6 -,405.98,503.77,123.26 146.52,来源：公司公告、 国金证券研究所,wwwww7,,嘉寓股份公司研究简报 图表20.业务预测,项,目,2008,2009,2010,1h11,2011,1h12,2012e,2013e,2014e,2015e,门窗,销售收入（百万元） 增长率（yoy） 毛利率 销售成本（百万元） 增长率（yoy） 毛利（百万元） 增长率（yoy） 占总销售额比重 占主营业务利润比重,326.19 15.89% 21.53% 255.96 17.28% 70.23 11.09% 61.63% 56.98%,391.49 20.02% 20.34% 311.86 21.84% 79.63 13.39% 60.20% 54.35%,519.17 32.61% 20.21% 414.25 32.83% 104.92 31.77% 70.51% 64.76%,285.22 36.07% 18.53% 232.37 40.05% 52.85 20.93% 76.33% 71.36%,742.58 43.03% 17.84% 610.10 47.28% 132.48 26.26% 74.47% 69.76%,266.07 -6.71% 18.40% 217.11 -6.57% 48.96 -7.37% 67.19% 64.48%,720.00 -3.04% 18.00% 590.40 -3.23% 129.60 -2.17% 70.94% 68.72%,960.00 33.33% 18.00% 787.20 33.33% 172.80 33.33% 71.11% 67.87%,1,260.00 31.25% 19.00% 1,020.60 29.65% 239.40 38.54% 72.21% 70.17%,1,560.00 23.81% 19.00% 1,263.60 23.81% 296.40 23.81% 72.90% 70.89%,幕墙,销售收入（百万元） 增长率（yoy） 毛利率 销售成本（百万元） 增长率（yoy） 毛利（百万元） 增长率（yoy） 占总销售额比重 占主营业务利润比重 销售总收入（百万元）,201.58 16.30% 25.74% 149.69 16.63% 51.89 15.36% 38.09% 42.10% 529.23,257.25 27.62% 25.51% 191.63 28.01% 65.62 26.48% 39.56% 44.79% 650.29,215.30 -16.31% 25.82% 159.71 -16.66% 55.59 -15.29% 29.24% 34.31% 736.26,86.57 -32.71% 22.63% 66.98 -30.52% 19.59 -39.26% 23.17% 26.45% 373.65,249.50 15.88% 22.05% 194.49 21.77% 55.01 -1.04% 25.02% 28.97% 997.10,125.03 44.43% 20.78% 99.05 47.88% 25.98 32.62% 31.57% 34.22% 396.00,285.00 14.23% 20.00% 228.00 17.23% 57.00 3.61% 28.08% 30.22% 1015.00,380.00 33.33% 21.00% 300.20 31.67% 79.80 40.00% 28.15% 31.34% 1350.00,475.00 25.00% 21.00% 375.25 25.00% 99.75 25.00% 27.22% 29.24% 1745.00,570.00 20.00% 21.00% 450.30 20.00% 119.70 20.00% 26.64% 28.63% 2140.00,销售总成本（百万元） 毛利（百万元）,,574.24 162.02,299.58 74.07,807.21 189.89,320.07 75.93,826.40 188.60,1095.40 254.60,1403.85 341.15,1721.90 418.10,平均毛利率 23.29% 22.53% 22.01% 19.82% 19.04% 19.17% 18.58% 18.86% 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 投资建议,19.55%,19.54%,在经济温和复苏的背景下，大部分重资产行业由于大量过剩产能存在，今,年难以出现明显的涨价现象。门窗等轻资产行业毛利率稳定，通过跑量获 取增长的特点显示出相对优势。 经过 12 年的投入期，公司跨区域扩张逐渐进入收获期，今年开始或将看 到外阜市场的依次放量，而内部提升管理也将逐步取得成效。在内外部因 素的共同作用下，roe 有望从 5%以下的低位回升至 10%的合理水平附 近。预计 20122014 年 eps 分别为 0.26、0.40、0.59 元/股。 建议从 roe 拐点和绿色建筑主题的角度把握公司的投资机会。“增 持”。 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 - 7 -,12.0%,10.8%,6.7%,6.5%,7.6%,-11 -11 -9 -10,0.838,0.628,0.266,0.257,68,68,58,56,87,128,每股收益,4.464 10.182 5.321 5.5780 0 0 0 0 0 每股净资产,23.40%,9.87% -14.70%,ebit增长率,15,18,17,20,1.53%,0.93% -15.38%,-227,43,-84,-102,净利润增长率,17.45% 104.30%总资产增长率-126 144 52 90,嘉寓股份公司研究简报 附录：三张报表预测摘要,损益表（人民币百万元）,资产负债表（人民币百万元）,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e,主营业务收入 增长率 主营业务成本 % 销售收入 毛利 % 销售收入 营业税金及附加 % 销售收入 营业费用 % 销售收入 管理费用 % 销售收入 息税前利润（ebit） % 销售收入 财务费用 % 销售收入 资产减值损失 公允价值变动收益 投资收益 % 税前利润 营业利润 营业利润率 营业外收支,650 -504 77.5% 147 22.5% -6 0.9% -16 2.4% -34 5.2% 91 14.0% -10 1.6% 2 0 0 0.0% 82 12.7% -4,736 13.2% -574 78.0% 162 22.0% -6 0.8% -22 3.0% -34 4.6% 100 13.6% -16 2.1% -6 0 0 0.0% 79 10.7% 1,997 35.4% -807 81.0% 190 19.0% -9 0.9% -38 3.8% -57 5.7% 86 8.6% -7 0.7% -13 0 0 0.0% 65 6.5% 2,1,015 1.8% -826 81.4% 189 18.6% -9 0.9% -41 4.0% -61 6.0% 78 7.7% -11 1.1% -7 0 0 0.0% 60 5.9% 6,1,350 33.0% -1,095 81.1% 255 18.9% -12 0.9% -54 4.0% -74 5.5% 114 8.5% -11 0.8% -6 0 0 0.0% 96 7.1% 6,1,745 29.3% -1,404 80.4% 341 19.6% -16 0.9% -70 4.0% -87 5.0% 168 9.7% -14 0.8% -9 0 0 0.0% 145 8.3% 6,货币资金 应收款项 存货 其他流动资产 流动资产 % 总资产 长期投资 固定资产 % 总资产 无形资产 非流动资产 % 总资产 资产总计 短期借款 应付款项 其他流动负债 流动负债 长期贷款 其他长期负债 负债 普通股股东权益 少数股东权益 负债股东权益合计,151 223 284 78 736 86.4% 3 92 10.8% 18 116 13.6% 852 145 329 15 489 0 4 492 360 0 852,846 269 385 46 1,546 88.8% 3 170 9.7% 18 195 11.2% 1,741 178 421 14 612 20 3 635 1,106 0 1,741,521 344 609 60 1,533 82.5% 46 221 11.9% 52 325 17.5% 1,859 177 464 12 653 0 50 703 1,156 0 1,859,500 472 679 60 1,711 78.7% 47 353 16.2% 61 463 21.3% 2,174 239 715 8 963 0 0 963 1,212 0 2,174,578 635 810 79 2,102 77.9% 46 478 17.7% 70 596 22.1% 2,698 0 948 11 959 0 440 1,399 1,299 0 2,698,619 826 962 100 2,507 80.9% 46 465 15.0% 79 592 19.1% 3,098 0 1,216 14 1,230 1 440 1,671 1,427 0 3,098,税前利润 利润率 所得税,78 79 67 66 102 -15,151 8.7% -23,比率分析,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e,所得税率 净利润 少数股东损益,13.6% 14.2% 14.1% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商,0.401 5.979,0.591 6.570,归属于母公司的净利 净利率,68 10.4%,68 9.3%,58 5.8%,56 5.5%,87 6.4%,128 7.4%,每股经营现金净流 每股股利,0.470 0.000,0.239 0.100,-0.581 0.000,0.663 0.000,0.241 0.000,0.417 0.000,回报率 wwwww8,现金流量表（人民币百万元）,净资产收益率,18.77%,6.16%,4.99%,4.61%,6.70%,9.00%,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e,总资产收益率,7.93%,3.92%,3.10%,2.57%,3.23%,4.14%,净利润,68,68,58,56,87,128,投入资本收益率,15.64%,6.60%,5.51%,4.57%,5.58%,7.66%,少数股东损益,0,0,0,0,0,0,增长率,非现金支出 非经营收益 营运资金变动 经营活动现金净流 资本开支,6 8 -44 38 -16,15 9 -66 26 -48,28 27 33 43 主营业务收入增长率 22.87% 13.22% 35.43% 6.79% -153 -157 -153 -24 资产管理能力,1.80% -8.85% -3.20% 16.96%,33.00% 46.48% 55.87% 24.09%,29.26% 47.46% 47.55% 14.85%,投资 其他 投资活动现金净流 股权募资,-2 0 -18 0,-7 0 -55 684,7 0 -146 0,-1 0 -158 0,0 0 -153 0,0 0 -24 0,应收账款周转天数 存货周转天数 应付账款周转天数 固定资产周转天数,117.7 179.6 76.0 51.5,123.8 212.4 78.2 69.1,111.3 224.6 68.2 58.6,100.0 300.0 60.0 86.7,100.0 270.0 60.0 112.4,100.0 250.0 60.0 84.3,债权募资,40,53,-20,11,201,1,偿债能力,其他,-11,-14,-26,-18,-23,-26,净负债/股东权益,-1.80%,-59.29% -29.73% -21.56% -10.62% -12.47%,筹资活动现金净流,29,723,-46,-7,179,-25,ebit利息保障倍数,8.7,6.4,12.0,7.2,10.0,12.0,现金净流量,49,694,-319,-21,78,41,资产负债率,57.78%,36.48% 37.83% 44.27% 51.87% 53.95%,来源：公司年报、国金证券研究所 中国价值投资网 最多、最好用研究报告服务商 - 8 -,减持：预期未来 612 个月内下跌幅度在 5%以下。,嘉寓股份公司研究简报,市场中相关报告评级比率分析 日期 一周内 一月内 二月内 买入 0 2 2 增持 0 1 2,三月内 六月内 2 3 2 2,市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得 1 分，为 “增持”得 2 分，为“中性”得 3 分，为“减持”得 4 分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建,中性 减持 评分,0 0 0,0 0 1.33,0 0 1.43,0 0 1.4