天药股份(600488)迎来经营拐点,有望稳健增长-130205.ppt

,化学原料药,table_summary,1.,2.,612 个月目标价：,3.,4.,基本资料,3.16,股价表现,-18%,-27%,-9%,9%,0%,单位：百万元,相关报告,table_maininfo,证券研究报告/公司调研报告 2013 年 2 月 5 日,table_author 署名人：余文心,table_title 天药股份,600488,推荐,s0960512080012迎来经营拐点，有望稳健增长, 近期，我们调研了天药股份，认为公司目前处于经营拐点，未来 2 年之内有望迎来较 为稳健增长，值得关注。 投资要点： 公司主要利润来源皮质激素原料药未来两年有望 15-20%左右的增长。 公司是目前我国皮质激素类原料药最大生产企业，现有产能约 200 吨，2011 年产 147 吨，全球占比约 30%，国内占比约 60%。我们预计原料药业务未来两年将有 15%-20%的增长，原因如下：,table_target 7.00 元 当前股价： 5.96 元 评级调整： 首次,皮质激素下游可以维持 5-8%的自然增长; 规范市场中产业转移正在进行时，原有大公司如辉瑞、赛诺菲、史克等出于 环保、原材料、劳动力价格上涨等因素逐渐放弃低毛利的原料药生产；,table_baseinfo 上证综合指数 总股本(百万) 流通股本(百万),2428.15 543 543,非规范市场中皂素涨价有利于产业集中度的提高，淘汰小企业。 皮质激素新剂型的开发和新的应用。 同时，我们比较了皮质激素、肝素及 ve 提价的逻辑，认为目前格局下行业龙头天 药具备一定的提价能力，2 年内可能受益于终端的小幅提价。,流通市值(亿) eps 每股净资产（元） 资产负债率 table_trend,33 0.12 27.3%,制剂业务占比小，随着公司经营改善有望加速发展。制剂主要包括醋酸地塞米松 片、甲泼尼龙片、醋酸泼尼松片和曲安西龙片 4 个品种，国内销售刚刚起步，其 中新开发的甲泼尼龙片剂国内市场增长较快，也向美国 fda 递交了仿制药申请文 件。 增发收购天安药业药用氨基酸原料药业务，同时通过整合环保等协同降低运营成,（%）,1m,3m,6m,本，预计 13 年贡献 800-1000 万左右利润。,天药股份 医药生物 上证指数,13.13% 11.27% 6.64%,15.30% 5.17% 14.70%,8.65% 7.31% 13.85%,公司大基数的皮质激素原料药业务未来 2 年内有望受益于行业稳健增长及毛利率 的小幅改善，小基数的制剂业务有望迈入快车道，增发收购天安药业增厚业绩， 集团对天药股份的定位将从管理层面促使公司加快发展。我们预计 12 年、13 年,table_quotepic 36% 27% 18%,的 eps 为 0.18 元、0.27、0.36 元；考虑增发股本摊薄后的 eps 为 0.15 元、0.24 元。目前估值虽不便宜，但考虑到公司处于经营拐点，给予推荐评级。 风险提示： 国外巨头竞争策略变化、人民币升值、竞争对手获得甾醇生产路线等。,2012/2 2012/5 2012/8 2012/11 天药股份 医药生物 上证指数 table_report,主要财务指标 table_profit 营业收入 收入同比(%) 归属母公司净利润 净利润同比(%) 毛利率(%) roe(%) 每股收益(元) p/e p/b ev/ebitda,2011 1418 26% 93 3% 18.5% 5.6% 0.17 34.78 1.94 18,2012e 1499 6% 99 7% 18.2% 5.7% 0.18 32.63 1.85 15,2013e 1911 27% 145 46% 19.3% 7.8% 0.27 22.39 1.74 12,2014e 2249 18% 198 37% 20.4% 9.8% 0.36 16.36 1.60 10,资料来源：中投证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分,强,大,ve,弱,2/4,公司调研 表 1：产业链比较,上游的资源属性,下游的议价能力,原料药厂商的价格传导能力,肝素 原料药,上游为肝素粗品，必须 从猪小肠中提取，无化,非常强,专利刚过期，制剂 厂商集中，主要是,08 年肝素钠事件后价格传导 能力强，现阶段较弱,学方式替代,赛诺菲、辉瑞、 sandoz 等大公司,皮质激素 原料药,上游为黄姜提取皂素， 强于肝素 资源属性较强，但如果 弱于 ve 价格上涨过快也可采,多年的老药，厂商 众多，辉瑞、葛兰 素、罗素、赛诺菲,强于 ve， 弱于肝素,总体而言一般，在经历了原 材料的涨价后，部分小厂逐 渐退出，目前有望小幅提价,取甾醇合成路径。甾醇 是一种类固醇，存在于 油脂工业的副产品豆 粕中，易得。,等市场份额相对,异植物醇和三甲基氢 弱 醌等,下游是饲料、化妆 品、药企等，非常,形成寡头垄断后，价格传导 能力相对较强,分散 资料来源：中投证券研究总部分析 请务必阅读正文之后的免责条款部分,资产负债表,3/4,公司调研 附：财务预测表,table_finance,利润表,会计年度 流动资产 现金 应收账款 其它应收款 预付账款 存货 其他 非流动资产 长期投资 固定资产 无形资产 其他 资产总计 流动负债 短期借款 应付账款 其他 非流动负债 长期借款,2011 1099 242 94 23 107 607 26 1318 103 978 16 221 2417 713 76 179 458 17 0,2012e 1108 200 99 24 114 643 27 1130 0 1028 -1 103 2238 466 245 190 31 0 0,2013e 1345 200 126 31 143 810 35 1071 0 1071 -17 18 2416 529 253 239 37 0 0,2014e 1584 251 149 36 167 940 41 1008 0 1024 -34 18 2591 550 230 278 42 0 0,会计年度 营业收入 营业成本 营业税金及附加 营业费用 管理费用 财务费用 资产减值损失 公允价值变动收益 投资净收益 营业利润 营业外收入 营业外支出 利润总额 所得税 净利润 少数股东损益 归属母公司净利润 ebitda eps（元）,2011 1418 1155 7 21 111 31 -2 0 5 100 543 533 110 15 95 2 93 182 0.17,2012e 1499 1225 8 18 107 39 -2 0 0 104 543 533 114 15 99 0 99 216 0.18,2013e 1911 1542 10 23 136 46 -2 0 0 156 543 533 166 21 145 0 145 283 0.27,2014e 2249 1790 12 27 160 45 -2 0 0 217 543 533 227 29 198 0 198 348 0.36,其他,17,0,0,0,负债合计,730,466,529,550,主要财务比率,少数股东权益,20,20,20,20,会计年度,2011,2012e,2013e,2014e,股本,543,543,543,543,成长能力,资本公积 留存收益 归属母公司股东权益,509 618 1666,509 700 1751,509 814 1866,509 969 2021,营业收入 营业利润 归属于母公司净利润,25.7% -0.9% 2.6%,5.7% 3.8% 6.6%,27.5% 50.1% 45.7%,17.7% 39.2% 36.8%,负债和股东权益,2417,2238,2416,2591,获利能力 毛利率,18.5%,18.2%,19.3%,20.4%,现金流量表,净利率,6.6%,6.6%,7.6%,8.8%,会计年度 经营活动现金流,2011 78,2012e 203,2013e 90,2014e 184,roe roic,5.6% 7.5%,5.7% 7.9%,7.8% 10.4%,9.8% 13.0%,净利润,95,99,145,198,偿债能力,折旧摊销,51,73,81,85,资产负债率,30.2%,20.8%,21.9%,21.2%,财务费用,31,39,46,45,净负债比率,投资损失 营运资金变动,-5 -94,0 -68,0 -186,0 -147,流动比率 速动比率,1.54 0.68,2.38 0.98,2.54 0.99,2.88 1.15,其它,1,59,4,4,营运能力,投资活动现金流 资本支出 长期投资,507 63 -5,42 80 -103,-22 30 0,-22 30 0,总资产周转率 应收账款周转率 应付账款周转率,0.53 16 4.76,0.64 14 6.64,0.82 16 7.18,0.90 15 6.93,其他,565,20,8,8,每股指标（元）,筹资活动现金流 短期借款 长期借款,-476 -168 -600,-287 169 0,-68 8 0,-111 -23 0,每股收益(最新摊薄) 每股经营现金流(最新摊薄) 每股净资产(最新摊薄),0.17 0.14 3.07,0.18 0.37 3.23,0.27 0.17 3.44,0.36 0.34 3.72,普通股增加,0,0,0,0,估值比率,资本公积增加 其他 现金净增加额,0 292 107,0 -457 -42,0 -76 0,0 -88 51,p/e p/b ev/ebitda,34.78 1.94 18,32.63 1.85 15,22.39 1.74 12,16.36 1.60 10,资料来源：中投证券研究所，公司报表，单位：百万元 请务必阅读正文之后的免责条款部分,table_about,tl_drss,abade,e,4/4,公司调研 投资评级定义 公司评级 强烈推荐：预期未来 612 个月内股价升幅 30%以上 推 荐： 预期未来 612 个月内股价升幅 10%30 中 性： 预期未来 612 个月内股价变动在10%以内 回 避： 预期未来 612 个月内股价跌幅 10%以上 行业评级,看 好： 中 性： 看 淡：,预期未来 612 个月内行业指数表现优于市场指数 5%以上 预期未来 612 个月内行业指数表现相对市场指数持平 预期未来 612 个月内行业指数表现弱于市场指数 5%以上,研究团队简介 余文心,中投医药团队荣誉： 20072012 年连续 6 年在新财富最佳分析师评选中入围和上榜，2008 年和 2011 在卖方分析师 水晶球奖中获得第 2 名，2012 年获第 1 名。 中投医药团队成员： 周锐，医药行业首席分析师，理学博士，3 年医药行业从业经验，10 年证券行业从业经验，整体负责中投医药团队研究工作； 余方升，医药行业分析师，理学学士，经济学硕士，2009 年加入中投证券研究所，3 年证券行业从业经验，负责中药研究； 余文心，医药行业分析师，北京大学临床药学、澳门大学医药管理双硕士，北大药学、经济学学士。2010 年加入中投证券研究所， 负责化学药、医疗服务及政策研究； 江琦，医药行业分析师，上海交大生物工程学士，金融学硕士，2010 年加入中投证券研究所，负责生物制药及医药流通研究； 王威，医药行业分析师，工学硕士，5 年医疗器械行业从业经验，2010 年加入中投证券研究所，负责医疗器械及境外上市中资医 药股研究。 免责条款 本报告由中国中投证券有限责任公司（以下简称“中投证券”）提供，旨为派发给本公司客户及特定对象使用。中投证 券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司。未经中投证券事先书面同意，不得以任何方式复印、传送、转发或出版作任何 用途。合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道，由公司授权机构承担相关刊载或转发责任，非通过以上渠 道获得的报告均为非法，我公司不承担任何法律责任。 本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料，但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证。中投证券可随 时更改报告中的内容、意见和预测，且并不承诺提供任何有关变更的通知。 本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投 资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券的买卖出价。投资者应根据个人投资目标、财务状况和需求来判 断是否使用报告所载之内容，独立做出投资决策并自行承担相应风险。我公司及其雇员不对使用本报