机械行业投资策略：下游复苏带来曙光_持续性仍待考验-2013-01-29.ppt

,工业-机械 | 证券研究报告 板块最新信息 中立,机械行业投资策略,2012 年 1 月 28 日,公司名称 富瑞特装 杰瑞股份 三一重工,股票代码 300228.ch 002353.ch 600031.ch,目标价 人民币 46.23 人民币 63.99 人民币 12.50,评级 买入 买入 买入,下游复苏带来曙光，持续性仍待考验 展望 2013 年，我们认为在城镇化的推动下，机械行业重要下游固定资产 投资已基本趋稳，并显现出增速回升迹象，表明未来机械下游需求正在逐,中国北车 北方创业 郑煤机,601299.ch 人民币 5.61 600967.ch 人民币 22.20 601717.ch 人民币 13.68 /0564.hk /港币 14.38,买入 买入 买入 /买入,步恢复，虽然这一趋势还并不稳固，但下游的复苏给机械行业的复苏带来 曙光。我们认为在行业下游处于复苏的大趋势背景下，机械的细分行业铁 路设备、工程机械、煤炭机械、机床等和础零部件将依次复苏，复苏的强 度取决于宏观经济恢复的力度和持续性。而能源装备受到能源需求的支撑 以及能源结构的变化影响，将维持高度景气。,2012 年 1-11 月全国机械工业总产值达到 16.6 万亿元，同比增长 12.2%， 从机械各子行业来看，工程机械行业产值受需求下滑影响明显，1-11 月产值与上年同期基本持平，其他行业均保持 10%以上的增速，其中 农业机械增速最高，达到 19%，从趋势来看，重型矿山机械及仪器仪 表行业增速改善最为明显，景气回升迅速。从先行指标 pmi 来看，我 国制造业已连续三个月站在荣枯分界线 50 以上，并且连续 5 个月保持 回升，制造业景气回升。 我们认为在行业下游处于复苏的大趋势背景下，机械的细分行业铁路 设备、工程机械、煤炭机械、机床等和础零部件等将由固定资产投资 的敏感性不同而依次复苏，复苏的强度取决于宏观经济复苏的力度和 持续性。而能源装备受到能源需求的支撑以及能源结构的变化影响， 将维持高度景气。 新型城镇化是未来经济增长的重要动力，主要是城市群的建设，在中 心城市交通拥堵等大城市病突出，需要建设大运量的公共交通系统， 如地铁、城轨等。在小城市完善基础服务设施，吸引人才回归，同时 在城市群内部及城市群之间建立发达的路网系统，拉近时空距离，促 进人才流动。 随着劳动力成本的不断上升，工业化与自动化在未来几年将是引导我 国制造业转型的主导力量。广泛替代人工的机械设备的应用可以为企 业节省大量人力成本，同时还能成倍的提高生产效率。,中银国际证券有限责任公司 具备证券投资咨询业务资格 工业：机械 许民乐, cfa* (8621) 2032 8589 证券投资咨询业务证书编号：s1300510120009 胡文洲, cfa (8621) 2032 8520 证券投资咨询业务证书编号：s1300510120004,能源领域的技术升级和消费结构升级趋势支撑了能源装备的高景气。 一方面，随着常规油气资源的减少、由粗放式的打井数量增长到精细 化生产方式转变，因而带来水平井压裂技术和油气增产设备应用的加 速推广。两一方面，在政策支持及环保、能源安全需要的双重压力下， 国内一次性能源消费将向更为清洁的天然气转移，从而带来能源消费 结构的升级。 推荐 能源装备板块我们推荐压裂设备、连续油管设备龙头杰瑞股份和 lng 全产业链装备领导者富瑞特装。 铁路设备领域，我们推荐毛利率明显改善的中国北车以及货车产能持 续释放的北方创业。 工程机械领域我们将三一重工的评级由持有上调至买入，认为公司的 主要产品挖掘机和起重机的销量将有明显改善。 煤炭机械虽然短期受影响，但行业长期增长确定，我们看好行业龙头 郑煤机，我们认为其 h 股发行完将开始行业整合，并从中受益。,* 张君平、闵琳佳为本报告重要贡献者 中银国际研究可在中银国际研究网站 ( .)上获取,2,目录 投资展望 3 推荐公司和盈利预测 7 能源装备：景气依旧，天然气产业爆发 .14 轨道交通装备：城镇化下的确定性投资方向 31 工程机械行业：投资回升，行业将走出低谷 39 煤炭机械：短期受下游影响，长期增长明确 47 研究报告中所提及的有关上市公司.55,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,-,-,-,-,-,3,投资展望 下游行业整体趋稳，给机械行业复苏带来曙光 2012 年全年我国固定资产投资累计完成 36.4 万亿元，较 2011 年增长 20.6%，较 前 11 个月增速下降 0.1 个百分点，全年固定资产投资增速维持在 20%-21%，增 速基本稳定。全年工业增加值同比增长 10.3%，这一增速从 9 月份开始回升， 已基本回到年初水平，表明虽然受产能过剩等因素影响，我国制造业在 2012 年基本保持了稳定增长。从房地产开发数据来看，房地产投资同比增速从去 年 4 季度开始趋于稳定，全年同比增长 16.2%，新开工面积和施工面积同比增 速虽然较上一年下降 23.5 个百分点和 12.1 个百分点，但保持向上趋势。基础 设施投资方面，全年基础设施建设投资完成额同比增长 13.7%，由于 2011 年下 半年高铁建设基本停滞，在 2012 年上半年开始的“保在建”政策促进下，基 建投资增速持续改善，到 12 月份已走出谷底。 回顾机械行业，2012 年 1-11 月全国机械工业总产值达到 16.6 万亿元，同比增 长 12.2%，从机械各子行业来看，工程机械行业产值受需求下滑影响明显，1-11 月产值与上年基本持平，其他行业均保持 10%以上的增速，其中农业机械增速 最高，达到 19%，从趋势来看，重型矿山机械及仪器仪表行业增速改善最为明 显，景气回升迅速。从先行指标 pmi 来看，我国制造业已连续三个月站在荣枯 分界线 50 以上，并且连续 5 个月保持回升，制造业景气回升。 展望 2013 年，我们认为在城镇化的推动下，机械行业重要下游固定资产投资 已基本趋稳，并显现出回升迹象，表明未来机械下游需求正在逐步恢复，虽 然这一趋势还并不稳固，但下游的复苏给机械行业的复苏带来曙光。 我们认为在行业下游处于复苏的大趋势背景下，机械的细分行业铁路设备、 工程机械、煤炭机械、机床等和基础零部件将依次复苏，复苏的强度取决于 宏观经济恢复的力度和持续性。而能源装备受到能源需求的支撑以及能源结 构的变化影响，将维持景气。 图表 1.主要下游行业变动,2011 年,2012 年,同比变动 (%),11 月 12 月,1 月,2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月,城镇固定资产投资（累计）,24.5,23.8,21.5,20.9,20.2,20.1,20.4,20.4,20.2,20.5,20.7,20.7,20.6,工业增加值 基础设施建设投资（累计） 汽车产量,12.4 8.0 (1.3),12.8 6.5 (6.5),-,11.4 (2.4) (1.8),11.9 1.8 5.1,9.3 3.3 10.7,9.6 4.6 18.5,9.5 8.3 9.1,9.2 9.4 12.3,8.9 10.2 8.2,9.2 12.6 6.3,9.6 14.1 3.8,10.1 14.0 3.9,10.3 13.7,发电设备,15.0,3.1,(20.6) (15.0) (12.0) 17.5 (2.3) (24.5) (12.3) (14.2) 17.0 (21.0),房地产开发投资额（累计）,29.9,27.9,27.8,23.5,18.7,18.5,16.6,15.4,15.6,15.4,15.4,16.7,16.2,商品房销售面积（累计）,8.5,4.9,(14.0) (13.6) (13.4) (12.4) (10.0) (6.6) (4.1) (4.0) (1.1),2.4,1.8,商品房施工面积（累计）,27.9,25.3,35.5,25.0,21.2,19.6,17.2,15.3,15.6,14.0,13.3,13.3,13.2,新开工面积（累计）,20.5,16.2,5.1,0.3,(4.2) (4.3) (7.1) (9.8) (6.8) (8.6) (8.5) (7.2) (7.3),资料来源：统计局、万德、中银国际研究,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,01-06,06-06,11-06,04-07,09-07,02-08,07-08,12-08,05-09,10-09,03-10,08-10,01-11,06-11,11-11,04-12,09-12,01-03,06-03,11-03,04-04,09-04,02-05,07-05,12-05,05-06,10-06,03-07,08-07,01-08,06-08,11-08,04-09,09-09,02-10,07-10,12-10,05-11,10-11,03-12,08-12,4,图表 2. pmi 65 60,图表 3. 工业增加值 25 20,55 15 50 10 45,40 35 资料来源：统计局、中银国际研究 图表 4.机械工业产值增长表,5 0 资料来源：统计局、中银国际研究,单位 2008,2009,2010,2011 2012 年 1-7 月 2012 年 1-8 月 2012 年 1-9 月 2012 年 1-10 月2012 年 1-11 月,工程机械行业 产值,亿元 2,131,2,892,4,390,5,969,3,715,4,155,4,595,5,016,5,453,同比变化,%,39,36,52,36,4,4,3,2,0,重型矿山行业 产值,亿元 4,896,5,765,7,216 8,720.40,5,431,6,288,7,191,8,061,9,056,同比变化,%,32,18,25,26.19,12,13,13,13,14,机床工具行业 产值,亿元 3,912,4,552,6,287,7,438,4,310,4,976,5,680,6,381,7,177,同比变化,%,28,16,38,33,12,11,11,12,13,仪器仪表行业 产值,亿元 3,559,3,816,5,043 6,098.55,3,662,4,248,4,877,5,495,6,190,同比变化,%,25,7,32,28.98,15,16,16,17,18,电工电器行业 产值,亿元 24,934 28,330 37,422,44,507,26,613,30,747,35,127,39,392,44,114,同比变化,%,26,14,32,27,10,10,10,11,11,基础件行业 产值,亿元 7,523,9,427 12,872 14,205.64,8,545,9,884,11,291,12,667,14,142,同比变化,%,32,25,37,28.79,14,14,15,15,15,农业机械行业 产值,亿元 1,996,2,265,2,838,2,898,1,841,2,137,2,457,2,751,3,071,同比变化,%,34,13,25,34,17,18,19,19,19,石化通用行业 产值,亿元 8,241,9,648 12,494 14,840.56,8,946,10,339,11,805,13,182,14,719,同比变化 食品包装行业 产值 同比变化,% 亿元 %,29 435 20,17 455 5,29 562 24,28.59 612 28,14 273 11,14 314 10,15 360 11,15 408 12,15 456 12,全国总计,产值,亿元 90,740 107,484 143,847 168,870.68,101,799,117,175,133,380,149,031,166,286,同比变化,%,24,18,34,25.06,11.86,11.95,11.93,11.91,12.2,资料来源：机经网 能源技术升级和需求升级推动油气设备需求 整体而言，油气设备的需求仍取决于能源公司的资本开支预算，而这又与对 国际原油价格的预测息息相关。预计 2013 年全球经济将呈现温和增长态势， 全球石油需求增长也将相对放缓。虽然市场预期原油价格未来两年将呈现稳 中有降的趋势，但仍处高位，并且各大油气公司仍有扩大资本开支的冲动。 我们认为在油价维持高位震荡的趋势中，2013 年全球油气资本开支仍将有 5-10%的稳定增长。,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,5,油气开发、储存、运输、消费不同领域涉及的设备种类繁多，其各自的需求 又受到勘探开发技术、设备更新周期、消费结构等变化的影响。我们观察到 国内能源产业正在经历生产技术升级和能源消费结构升级两大趋势，这将对 行业产生深远影响。生产技术升级主要是指油气生产逐渐由“多打井”的粗 放方式向单井增产的精细化方式转变，因而带来水平井压裂技术应用的加速 推广。这一判断主要是基于国内常规油气资源的减少、老油井与低渗透油气 资源比重提升的事实，以及水平井压裂技术得到突破所带来的机遇。 国内能源产业的另一大趋势是指能源消费结构的升级，即国内天然气消费在 一次性能源消费中占比提升。在政策支持，环保、能源安全需要的双重压力 下，国内一次性能源消费将向更为清洁的天然气转移，因而与石油开采的稳 定增长相比，天然气产业将获得更为快速的发展。并且，这一发展不仅局限 于上游勘探开发领域，更覆盖中游的储存运输以及下游的应用。 综合稳定增长的资本开支与能源技术、需求升级两大趋势，我们认为能源装 备下游景气依旧，并且顺应能源产业产销升级的部分核心油气装备将获得更 为迅速的发展，这其中包括压裂设备、天然气液化储运设备及 lng 汽车配套 装备。 城镇化下轨道交通强势增长，工程机械景气回升 我们预计未来的新型城镇化建设将以城市群的兴起为代表，以大城市为依托、 以中小城市为重点，逐步形成辐射作用大的城市群，促进大中城市和小城镇 协调发展。覆盖全国大中城市的快速铁路网将成为拉近城市间时空距离的关 键。在城市内部，随着各地城市轨道交通设施的建设，公共交通将为分担交 通拥堵的压力作出贡献。因此，轨道交通产业景气度持续上升。同时在中小 城市，由于城市规模的扩大需要接纳更多的劳动人口，需要大量的基础设施 建设，为工程机械行业的景气回升带来希望。 根据铁路“十二五”规划，到 2015 年我国铁路营业里程将达到 12 万公里，总 长 1.5 万公里的我国“四纵四横”高速铁路骨架将基本建设完成。从过去几年 投资数据及新开通里程估算，如要达到“十二五”目标今后三年的铁路投资 将保持较高水平。线路的陆续开通将拉动动车组、大功率机车等的需求。货 车招标还将继续，受益于客货分线运输的进程，货车将保持较高增长。在深 度城镇化建设的背景下，铁路和地铁的建设是必要的环节，轨道交通行业投 资是确定性的方向。 受基建投资停滞及房地产投资下滑等影响，工程机械板块在 2012 年始终处于 估值底部。从 4 季度开始，工程机械下游投资数据有所改善，带来工程机械行 业景气度有所提升，尤其是部分产品 12 月销量数据略好于预期，我们判断受 下游投资趋稳影响，工程机械板块将迎来一段景气向上的美好时光。但各制 造商的风险尚未解除，如信用销售及应收账款等风险点将在未来很长一段时 间陪伴行业发展。我们认为短期受投资数据好转以及信贷放松影响，工程机 械具有投资机会，但中长期表现还需要观察。,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,2000,2001,2002,2003,2004,2005,2006,2007,2008,2009,2010,2011,1980,1982,1984,1986,1988,1990,1992,1994,1996,1998,2000,2002,2004,2006,2008,2010,80,6,图表 5. 我国万人拥有铁路里程走势与城镇化率基本一致,（公里/百万人） 70 60 50 40 30 20 10 0 我国万人铁路拥有量（左轴）,（%） 城镇化率（右轴）,60.00 50.00 40.00 30.00 20.00 10.00 0.00,资料来源:铁道部、中银国际研究 刘易斯拐点后工业化、自动化趋势带动装备制造升级 长期以来我国以世界加工厂的姿态在全球工业化的道路上前进。广泛的农业 生产方式为工业部门提供了“无限供应的劳动力”，以制造业和建筑业为代 表的工业企业只需支付很低水平的工资，即能够获得使企业扩大的足够的劳 动力。这种方式让中国在过去 30 年间经济飞速发展。从 2004-2005 年开始，随 着东南沿海“用工荒”的出现，这一发展模式开始受到挑战。我国城市最低 工资标准逐步上涨，企业用工成本开始明显上升。我国正走入经济学中的刘 易斯拐点。从 2004-2005 年开始，我国农村居民人均纯工资性收入增速从不到 10%一跃上升至接近 20%，并一直保持在这一水平。2009 年受经济危机影响， 增速略有放缓，但随即迅速反弹，达到了 2011 年 22%的增长。这表明我国农 村劳动力无限供应的时期已成过去，工业企业在未来的扩张中不可避免要受 到人力成本上升的影响。 图表 6. 我国农村居民人均工资性收入不断提高,3,500,(元),(% ) 40,3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0,农村居民人均工资性收入(左轴),同比变化(右轴),20 0 (20) (40) (60) (80),资料来源:统计局、中银国际研究 工业化与自动化在未来几年将是引导我国工业企业发展的主导力量。广泛替 代人工的机械设备的应用可以为企业节省大量人力成本，同时还能成倍的提 高生产效率。同时我国世界加工厂的发展方式已不能进一步推进经济发展， 随着全球生产中心向南亚等地转移，我国在全球产业链上的地位也在发生变 化，再加上美国等发达国家制造业回归浪潮的兴起，我国经济发展方式的转 变迫在眉睫。我们预计未来在人工替代领域的机械制造业将是景气向上的趋 势。,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,7,推荐公司和盈利预测 富瑞特装 打通 lng 全产业链的储运设备龙头 公司在 lng 装备领域，涉足了整个产业链，不仅仅局限于 lng 汽车气瓶的范 围，现产品已延伸至上游的天然气小型撬装液化装置和下游的分布式能源装 备。在目前的天然气产业发展的黄金时期内，公司有望成为 lng 设备集大成 者。公司研发的天然气撬装液化装置适用于国内储量分散、单井产量低、自 然稳产期短的天然气生产规律， 成为支撑未来高速增长的重要来源之一。首 台产品已于去年交付使用，成为国内首例。 我们预计公司 2012 年全年收入将达到 13.6 亿，较 2011 年增长 70%。不考虑液 化站收入，预计 lng 低温储运应用设备板块收入将超过 10 亿元。其中 lng 车 用气瓶销售超过 5 亿元，撬装加气站销售 2.8 亿元以上，子公司韩中深冷生产 的 lng 储罐、lng 槽车、lng 移动加液车、安易迅销售收入合计超过 2.7 亿。 而重装非标准设备板块（包括换热设备、气体分离设备、储罐设备和其他） 累计收入也将超过达到 2 亿元。预计公司净利润达到 1.18 亿元，对应每股收 益 0.88 元。 2013 年气瓶产能扩张预计销售翻倍，加气站、移动加液车保持高速增长，小 型天然气撬装液化设备订单充足收入弹性高，加上新增“安易迅”产品，多 项增长点之下预计低温储运应用设备板块收入将达到 19 亿，增速将保持 70% 左右。重装非标准设备板块收入保持 25-30%增速，预计公司全年收入增长超 过 60%，净利润增长接近 60%。 我们预计 2012-2014 年每股收益分别为 0.88、1.40 和 2.17 元，基于 33 倍 2013 年 预测市盈率，给予目标价 46.23 元，维持买入评级。 图表 7.投资摘要,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 462 20 45 0.338 23.4 108.9 0.25 0.0,2011 804 74 70 0.524 54.9 70.3 (1.72) 0.1,2012e 1,364 70 118 0.884 68.7 41.6 0.11 0.7,2013e 2,222 63 188 1.401 58.6 26.3 0.97 1.1,2014e 3,259 47 291 2.173 55.1 16.9 0.72 1.8,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,8,杰瑞股份 高成长依旧的油田专用设备龙头 公司油田专用设备板块以压裂设备、固井设备和连续油管设备为核心。压裂 设备方面，公司产品技术水平、研发进程均已领先，且核心部件也已实现量 产。连续油管设备方面，公司已实现核心部件注入的自主生产，配套 lgt270、 360、450 全系列连续油管车。我们预计随着水平井分段压裂占比的迅速提升， 及煤层气页岩气等新增井口全面实施压裂，压裂需求增长仍将维持高位。我 们预计 2013 年公司油田专用设备板块收入增长将超过 50%，仍将是公司业绩 增长的主要来源。 公司的油田服务主要利用其在压裂、连续油管、泥浆泵车等设备优势和长期 以来设备与零部件贸易、销售积累下来的客户关系进行扩展。2013 年，一方 面康菲岩屑回注业务停止对收入的影响将结束，另一方面随着服务类订单的 增长与油田服务队伍建设逐步完成，人员高投入低回报的现象将得到扭转， 收入、毛利率有望双双转好。 公司 2012 年上半年新增订单 13.9 亿元，截至 6 月 30 日在手订单共计 23.4 亿元， 较 2011 年同期增长 78.63%，较 2011 年年底增长 22.19%。公司油田设备需求保 持高增长，而油田服务业务不断拓展，预计 2012 年下半年新增订单超越上半 年。今年 1 月公司中标委内瑞拉固井设备和连续油管设备总价 1.78 亿美元， 约合 11.17 亿元人民币，大幅提振 2013 年预期新接订单数，我们预计充足的订 单将支持公司 2013 年维持 50%以上的增长。 我们预计 2012-2014 年每股收益分别为 1.41、2.13 和 2.99 元，基于 30 倍 2013 年 预测市盈率，给予目标价 63.99 元，维持买入评级。 图表 8.投资摘要,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 944 39 282 0.614 17.3 96.1 (0.10) 1.4,2011 1,460 55 424 0.924 50.5 63.9 (0.30) 0.5,2012e 2,467 69 646 1.407 52.3 41.9 0.01 0.7,2013e 3,918 59 980 2.133 51.6 27.7 0.09 1.1,2014e 5,486 40 1,372 2.987 40.0 19.8 0.81 1.5,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,9,中国北车 自主配套发力，毛利率提高 公司 2012 年前三季度毛利率不断提高，主要由于产品配件国产化率不断提 高，包括非核心部件的进口采购减少，成本降低。同时公司提高自主配套比 例，尤其在核心部件牵引系统上有所突破。公司牵引系统实现小批量装车， 2012 年部分城轨地铁订单上应用了自主牵引系统，在业绩上有所体现。今年 公司已获批准在大功率机车上装车，同时公司的新型 8 轴车及 160 公里的客运 机车都采用自主牵引系统，如果年内招标启动，公司毛利率将继续改善。动 车组的装车试验也已开始，预计未来将有所突破。 今年开通新线 5,200 公里，预计包括 2,800 公里高铁 2013 年铁路固定资产投资保持在 6,500 亿元左右，其中车辆购置及更新改造投 资 1,300 亿元，较上年略有增长，略高于预期。2013 年新线开通目标 5,200 公 里，预计机车车辆需求将保持增长。2012 年计划开通高速铁路 3,500 公里，实 际开通 2,750 公里，将有部分线路延迟到今年开通，今年开通的主要线路包括 津秦、西宝、宁杭、杭甬等线路。根据我们的统计，今年将有 2,800 公里高铁 开通，带动新增动车组需求 220 标准列左右，以交付周期来看，公司需要采购 部分零部件来满足下半年交车需要。同时今年动车组进入大规模检修期，预 计将带动公司动车组业务增长。 在手订单 650 亿元，期待动车组招标 公司在手订单 650 亿元，其中动车组订单在 200 亿元左右，目前动车组招标尚 未开始，但考虑到今年新线交付的需求，我们预计在上半年会完成招标并在 年底前实现交付。 公司出口巴西里约热内卢 23 亿元的地上电动车组是继签订动车组大部件出口 合同以来，又一次的海外扩展。去年公司累计签约 50 亿元出口订单，海外市 场正逐步打开，未来将是平缓国内订单波动及弥补增速不足的增长点。 我们预计 2012-2014 年公司每股收益分别为 0.31 元、0.37 元和 0.43 元，基于 15 倍 2013 年预测市盈率，给予目标价 5.61 元，维持买入评级。 图表 9.投资摘要,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 62,184 53 1,991 0.193 51.4 23.1 0.11 0.1,2011 89,353 44 2,985 0.289 49.9 15.4 (0.30) 0.1,2012e 91,809 3 3,158 0.306 5.8 14.6 0.07 1.7,2013e 108,455 18 3,862 0.374 22.3 11.9 0.28 2.1,2014e 124,813 15 4,432 0.429 14.8 10.4 0.20 2.4,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,10,北方创业 毛利率持续改善，产能扩张在即 公司毛利率从 2006 年的 7.55%增长至 2011 年的 13.02%，2012 年前三季度毛利 率更是达到了 16.2%，一方面由于公司产品谱系全面，能够覆盖企业自备车、 出口车等高毛利产品，且这部分占比在提升，另一方面主要由于公司内部管 理有效，经营成本及费用控制突出。我们预计今年毛利率改善还将持续。 公司目前单月产能 300-400 辆，年产能 4,000 辆左右。去年公司完成非公开发 行，募投项目将在年底完成，届时产能将再增长 4000 辆左右。随着产能的逐 步释放，公司新接订单能力将会保持增长。我国快速铁路网逐步建成后，货 运需求将得到释放，带来货车行业新的增长机遇，公司凭借毛利率持续改善， 及产能充足等优势在竞争中将处于优势地位。 一季度交付以自备车和出口车为主 公司在铁道部 2012 年第二次货车招标中，中标 800 辆 c70e 货车，中标价 37.75 万元，合计贡献收入 3 个亿。从产能安排来看，将有部分车辆转移至今年 1 季度交付。从中标规模来看，此次招标共计 1 万辆敞车，公司占比 8%，较以 往略有提升。我们预计随着新增产能释放，公司市占率还将提高。 同时公司近日与中国神华能源股份有限公司铁路货车运输分公司签订了 1,500 辆 c80 铝合金型运煤专用敞车供货合同，合同总价为人民币 9.98 亿元。第一 批 750 辆将分别于 2013 年 2 月交货 150 辆，3 月交货 350 辆，4 月交货 250 辆。 同时公司目前在手还有出口俄罗斯及印度尼西亚的订单合计 13 亿元左右。 公 司一季度交车以自备车及出口车为主，这部分产品的毛利率较高，对公司净 利润贡献明显。 我们预计 2012、2013 年公司每股收益分别为 0.76、1.01 元，基于 22 倍 2013 年 预测市盈率，给予目标价 22.20 元，维持买入评级。 图表 10.投资摘要,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 2,891 20 57 0.252 28.8 77.0 1.95 0.9,2011 2,957 2 115 0.505 100.8 38.3 2.24 0.9,2012e 3,181 8 173 0.756 49.8 25.6 1.44 1.0,2013e 3,693 16 231 1.012 33.8 19.1 1.57 1.3,2014e 4,170 13 276 1.206 19.1 16.1 1.53 1.6,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,11,三一重工 挖掘机销量复苏 公司全年保持销量增速在行业平均水平，且保持行业中降幅最低。2012 年公 司实现挖掘机销售 1.57 万台，同比下降 24.06%。12 月单月来看，公司实现销 售 671 台，市占率最高，由于 2011 年公司基数较高，12 月单月同比下降 58.86%， 降幅较大。从行业数据可以看到，挖掘机行业已经出现复苏迹象，销量增速 恢复明显。作为挖掘机行业龙头，公司将首先受益。 混凝土机械走出低谷 2012 年全年混凝土机械实现销量 47.8 万辆，同比增长 12.19%，经过 2012 年中 期的调整，混凝土机械增速由同比下降 0.69%恢复至增长超过 10%。受高铁等 基础设施建设重新开工影响，混凝土机械销量已明显增长。从基建投资的数 据可以看到，目前我国基建复苏明显，全年投资增长 13.72%。预计 2013 年也 将保持恢复态势。公司作为混凝土机械行业领军企业之一，今年混凝土机械 板块将走出低谷。 从工程机械下游投资数据来看，我们判断下游投资趋稳，挖掘机和起重机销 量将会复苏，预计 1、2 季度将迎来工程机械的向上周期。 我们预计公司 2012-2014 年每股收益为 0.82 元、0.96 元和 1.08 元，基于 13 倍 2013 年预测市盈率，给予目标价 12.50 元，将评级由持有上调到买入。 图表 11.投资摘要,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 33,955 106 5,615 0.739 186.1 14.3 0.89 0.0,2011 50,776 50 8,649 1.139 54 9.3 0.3 0.1,2012e 51,543 2 6,243 0.822 (27.8) 12.9 0.9 1.9,2013e 57,650 12 7,280 0.959 16.6 11.1 1.06 2.3,2014e 64,737 12 8,180 1.077 12.4 9.8 1.13 2.5,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,12,郑煤机 在手订单丰富，毛利率提升 2012 年结转至 2013 年的订单为 35 个亿，其中一半是高端支架。预计 2013 年全 年订单会比 2012 年略有增长，主要由于煤炭行业的下行趋势传导至煤机行业 要半年左右，预计今年 1 季度煤机行业受影响明显。 由于新建产能使用了机器人等先进生产技术，生产效率大为提升，使得公司 生产成本得到有效控制。同时由于钢材价格走低，公司采购量加大，能以更 为优惠的价格拿到原材料，使毛利率有上升的空间。 公司海外市场有序扩展 公司海外市场由于还在推广期，波动较大。2011 年海外订单 1.1 亿美元，2012 年下降 50%，2013 年目标达到 2011 年的水平。主要开拓的市场是俄罗斯、印 度、澳洲、美国和南非等。目前公司产品在国际上推广较困难是受售后服务 限制，公司从 2012 年开始已与海外有维修能力的公司合作共同开发海外市场。 我们预计公司 2012-2014 年每股收益分别为 1.00 元、1.14 元和 1.40 元，基于 12 倍 2013 年预测市盈率，给予 a 股目标价 13.68 元，维持买入评级；基于 10 倍 2013 年预测市盈率，给予 h 股目标价 14.38 元，维持买入评级。 图表 12.投资摘要-a 股,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 6,752 31 883 0.544 40.0 18.7 1.23 0.4,2011 8,060 19 1,194 0.737 35.3 13.8 0.76 0.4,2012e 9,874 23 1,626 1.003 36.2 10.2 0.70 2.5,2013e 12,121 23 1,852 1.142 13.9 8.9 1.35 2.8,2014e 14,846 22 2,262 1.395 22.1 7.3 1.65 3.4,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测 图表 13.投资摘要-h 股,年结日: 12 月 31 日 销售收入 (人民币 百万) 变动 (%) 净利润 (人民币 百万) 全面摊薄每股收益 (人民币) 变动 (%) 全面摊薄市盈率(倍) 每股现金流量 (人民币) 股息率 (%),2010 6,752 31 883 0.544 40.0 15.2 1.23 0.5,2011 8,060 19 1,194 0.737 35.3 11.2 0.76 0.5,2012e 9,874 23 1,626 1.003 36.2 8.2 0.70 3.0,2013e 12,121 23 1,852 1.142 13.9 7.2 1.35 3.5,2014e 14,846 22 2,262 1.395 22.1 5.9 1.65 4.2,资料来源：公司数据及中银国际硏究预测,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,13,图表 14.机械行业估值比较,公司名称,股票代码,评级,市值 收盘价 (人民 (人民币) 币，亿 元),每股收益(元) 2011 2012e,市盈率(倍) 每股收益增长(%) 净资产收益率(%) 2013e 2012e 2013e 2012e 2013e 2012e 2013e,工程机械,三一重工 中联重科 柳工 山推股份 徐工机械 安徽合力,600031.ch 000157.ch 000528.ch 000680.ch 000425.ch 600761.ch,买入 持有 持有 买入 持有 买入,805 687 109 58 257 45,10.60 8.91 9.66 5.10 12.45 8.70,1.14 1.05 1.17 0.63 1.64 0.82,0.82 1.15 0.32 0.64 1.19 0.84,0.96 1.17 0.42 0.86 1.46 0.94,12.9 7.7 30.2 8.0 10.5 10.4,11.0 7.6 23.0 5.9 8.5 9.3,(27.8) 9.5 (72.7) 1.6 27.1 (7.0),16.6 2.2 30.7 34.4 22.3 12.4,27.5 22.7 3.9 10.5 15.1 12.5,25.4 19.7 5.0 12.2 16.1 12.7,平均,1.08,0.83,0.97,13.3,10.9,(11.6),19.8,15.4,15.2,造船及海工,中国船舶 中国重工 广船国际 中集集团,600150.ch 601989.ch 600685.ch 000039.ch,持有 买入 持有 买入,310 717 81 371,22.52 4.89 12.61 13.94,2.12 0.32 0.81 1.39,1.35 0.36 0.89 0.86,1.27 0.36 0.86 1.13,16.7 13.6 14.2 16.2,17.7 13.6 14.7 12.3,(36.3) 12.9 9.3 (38.2),(6.3) (0.1) (3.1) 32.2,9.6 11.4 19.1 11.5,8.6 11.2 19.6 13.5,平均,1.16,0.87,0.91,15.2,14.6,(13.1),5.7,12.9,13.2,铁路设备,中国南车 中国北车 时代新材 天马股份 北方创业,601766.ch 601299.ch 600458.ch 002122.ch 600967.ch,买入 买入 持有 持有 买入,650 460 67 66 44,4.71 4.46 12.89 5.55 19.37,0.33 0.29 0.45 0.36 0.51,0.29 0.31 0.38 0.38 0.76,0.32 0.37 0.56 0.47 1.01,16.2 14.4 33.9 14.6 25.5,14.7 12.1 23.0 11.8 19.2,3.8 5.8 (16.7) 7.0 49.8,9.4 22.3 48.5 23.7 33.8,13.9 11.5 11.0 8.8 15.5,11.9 11.1 14.7 9.9 17.7,平均,0.39,0.42,0.55,20.9,16.2,9.9,27.5,12.1,13.1,重型机械,太原重工 中国一重,600169.ch 601106.ch,买入 买入,88 180,3.62 2.76,0.24 0.06,0.16 0.08,0.19 0.11,22.6 34.5,19.1 25.1,(0.9) 33.3,19.9 37.5,13.9 5.9,15.9 7.3,平均,0.15,0.12,0.15,28.6,22.1,16.2,28.7,9.9,11.6,能源装备,富瑞特装 杰瑞股份,300228.ch 002353.ch,买入 买入,49 271,36.80 59.00,0.52 0.92,0.88 1.41,1.40 2.13,41.8 41.8,26.3 27.7,68.7 52.3,58.6 51.6,17.3 22.6,23.0 27.6,平均,0.72,1.15,1.77,41.8,27.0,60.5,55.1,20.0,25.3,能源装备,郑煤机 天地科技 山东矿机,601717.ch 600582.ch 002526.ch,买入 买入 持有,165 134 39,10.19 11.04 7.24,0.74 0.90 0.51,1.00 0.95 0.28,1.14 1.17 0.30,10.2 11.6 25.9,8.9 9.4 24.1,36.2 25.8 7.5,13.9 23.7 10.4,22.8 23.9 7.6,23.9 23.6 7.9,平均,0.72,0.74,0.87,15.9,14.2,23.2,16.0,18.1,18.5,机床,昆明机床 沈阳机床 秦川发展,600806.ch 000410.ch 000837.ch,买入 持有 买入,25 34 21,4.75 6.24 6.07,0.10 0.19 0.38,0.16 0.30 0.37,0.21 0.41 0.43,29.7 20.8 16.4,22.6 15.2 14.1,60.0 57.9 (2.6),31.3 36.7 16.2,5.4 7.4 10.5,6.8 9.2 11.2,平均,0.22,0.28,0.35,22.3,17.3,38.4,28.1,7.8,9.1,杭氧股份 利欧股份 盾安环境,002430.ch 002131.ch 002011.ch,买入 持有 买入,85 31 79,10.50 9.71 9.37,0.60 0.36 0.35,0.63 0.19 0.42,0.78 0.26 0.56,16.7 51.1 22.3,13.5 37.3 16.7,5.5 (48.7) 20.4,23.8 36.8 32.4,17.0 5.7 11.5,18.3 7.3 13.9,新界泵业,002532.ch 未有评级,28,17.36,0.38,0.54,0.72,32.2,24.0,41.9,33.9,9.7,11.6,平均,0.42,0.44,0.58,30.6,22.9,4.8,31.7,11.0,12.8,资料来源：彭博，万德，中银国际研究,2013 年 1 月 28 日,机械行业投资策略,14,能源装备：景气依旧，天然气产业爆发 核心油气设备受益于能源升级趋势 整体而言，油气设备的需求仍取决于能源公司的资本开支预算，而这又与对 国际原油价格的预测息息相关。预计 2013 年全球经济将呈现温和增长态势， 全球石油需求增长也将相对放缓。虽然市场预期原油价格未来两年将呈现稳 中有降的趋势，但仍处高位，并且各大油气公司仍有扩大资本开支的冲动。 我们认为在油价维持高位震荡的趋势中，2013 年全球油气资本开支仍将有 5-10%的稳定增长。 油气开发、储存、运输、消费不同领域涉及的设备种类繁多，其各自的需求 又受到勘探开发技术、设备更新周期、消费结构等变化的影响。我们观察到 国内能源产业正在经历生产技术升级和能源消费结构升级两大趋势，这将对 行业产生深远影响。生产技术升级主要是指油气生产逐渐由“多打井”的粗 放方式向单井增产的精细化方式转变，因而带来水平井压裂技术应用的加速 推广。这一判断主要是基于国内常规油气资源的减少、老油井与低渗透油气 资源比重提升的事实，以及水平井压裂技术得到突破所带来的机遇。 国内能源产业的另一大趋势是指能源消费结构的升级，即国内天然气消费在 一次性能源消费中占比提升。在政策支持，环保、能源安全需要的双重压力 下，国内一次性能源消费将向更为清洁的天然气转移，因而与石油开采的稳 定增长相比，天然气产业将获得更为快速的发展。并且，这一发展不仅局限 于上游勘探开发领域，更覆盖中游的储存运输以及下游的应用。 综合稳定增长的资本开支与能源技术、需求升级两大趋势，我们认为能源装 备下游景气依旧，并且顺应能源