欧亚集团(600697)吉林省零售龙头,本市场控制力强-130301.ppt

证券研究报告,欧亚集团（600697）,潘鹤 sac执业证书编号：s0850511010038 路颖 sac执业证书编号：s0850511010009,海通证券研究所,2013年3月1日,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,1.,2.,3.,4.,推荐逻辑：,中西部、东北区域是我们目前在零售板块中选股的主要区域（未来,居民收入增速潜力较高；收入水平位置支持传统百货业态稳健成长以及超 市卖场快速成长；电商等新零售渠道供给竞争压力小），而欧亚集团是 吉林省区域零售龙头企业；,区域内竞争优势明显，以弱胜强、低成本自有物业扩张为未来高成 长奠定基础；,店龄结构优&资本开支回落：1-5年店龄比例55%（行业平均35- 40%），2012-13年资本开支回落；,治理和激励结构优化：激励基金方案，以10年为基数，11-14年每 年净利润增量提取比例为增长20%-25%、25%-30%和30%以上分 别提30%、35%和40%，高管在年度内必须购买本公司股票,欧亚集团主要指标：总市值（20130228）：36亿元；收入,（2013e）：107亿元；净利润（2013e）：2.6亿元；13pe：14倍； 13ps：0.3倍； rnav/市值：2倍,2,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,投资看点（1）：充足的防御性+潜在的高增长,充足的防御性：,经营区域为长春和吉林省其他二、三线城市及低成本（股权收购）进入的,沈阳、济南、郑州等城市，受宏观经济波动及电商影响小，在省内具有垄断,性及品牌效应；,拥有14家百货门店共140万平米自有物业（权益自有物业101万平米）及23,家超市门店（截至12年9月底），另有储备项目10项左右；,12前三季度25.7%的收入增速在主要零售上市公司中排名第3，预计12年销,售收入85亿元以上。,潜在的高成长：,成长门店（3-5年）和次新门店（1-3年）面积占比55%，优于行业（35-,40%）；,储备项目丰富，近100%自有物业且投入成本低，为收入增长和业绩提升提,供保障。,3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,投资看点（2）：治理结构优化/利益越来越一致,激励基金保障业绩稳定成长：, 方案：以10年为基数，11-14年每年净利润增量提取比例为增长20%-,25%、25%-30%和30%以上分别提30%、35%和40%，高管获得的奖励 基金年度内必须购买本公司股票；, 判断：激励公司业绩逐年提升式释放。,高管增持驱动利益一致，分红传统优良：, 公司董事长与高管12年以21.49元均价增持98.67万股；, 公司上市以来累计分红5.3亿元远超3.95亿元的融资额，自2000年以来每,年全现金分红，提供稳定放心的投资回报。,4,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,投资看点（3）：盈利预测和投资建议,盈利预测和投资建议：,中性预计（基本依照激励基金方案底限）2012-2014年收入86.36、106.64,和130.34亿元，增长24%、23%和22%；净利润2、2.56和3.34亿元，增长,24%、28%和30%；eps为1.26、1.61和2.10元（其中地产为0.05、0.1和,0.2元，地产确认时间和进度具有较大不确定性）。,2013年pe14倍、ps0.3倍，目前市值36亿元。给予目标价31.2元（对应13,年主业20倍，地产10倍pe），买入评级。,不确定因素：,公司外延扩张（尤其是外地扩张项目）的培育期不确定；地产项目确认的,不确定性。,5 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,概,要,1. 吉林省零售龙头，本市场控制力强大，低调低成本省外扩张 2. 具备较好防御性：区域经济支撑力强，品牌垄断的绝对优势 3. 较优的店龄结构和低成本扩张下的平稳资本开支，保障持续 高成长能力 4. 激励保障业绩稳定成长，高管增持驱动利益一致 5. 业绩预测：中性预期2012-14年业绩复合增长27.3% 6. 不确定性因素 6 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,1. 吉林省零售龙头，本市场控制力强 大股东长春市汽车城商业总公司，持股22.83%；实际控制人长春市国资,委。,高管12年增持股份98.67万股，增持均价21.49元，截至12年底共持股140.77,万股，占比0.89%。,前十名无限售条件流通股股东持股情况（截至2012/9/30）,股东名称,持股数量（万股） 持股比例（%）,长春市汽车城商业总公司 中国建设银行国泰金鼎价值精选混合型证券投资基金 中国建设银行鹏华价值优势股票型证券投资基金 中国工商银行股份有限公司汇添富价值精选股票型证券投资基金 中国工商银行国投瑞银核心企业股票型证券投资基金 中国工商银行汇添富均衡增长股票型证券投资基金 全国社保基金一零四组合 挪威中央银行 中国银行嘉实服务增值行业证券投资基金 全国社保基金一一一组合 合计,3631 691 639 566 449 429 400 345 272 254 7676,22.83 4.34 4.02 3.56 2.82 2.70 2.51 2.17 1.71 1.60 48.25,资料来源：wind，海通证券研究所 7 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,8,8,1. 吉林省零售龙头，本市场控制力强 公司在吉林省经营百货及超市门店，此外也通过低成本股权收购方式进入沈 阳、济南、郑州等外埠省会城市。截至12年底，拥有14家百货门店，共140 万平米自有物业（权益面积101万），同时拥有23家超市门店。在吉林地区具 有类垄断的市场控制力，且影响力仍在持续扩大、下沉。 欧亚集团现有百货门店基本情况,门店,开业时间,控股比例 （%）,母/子公司,区域,建面 权益面积 （万平米） （万平米）,物业,欧亚商都 欧亚车百 欧亚新发 欧亚益民 欧亚卖场 沈阳联营 四平欧亚商都 通化欧亚商都 白城欧亚商都 吉林欧亚商都（江南店） 辽源欧亚购物中心 吉林欧亚购物中心（解放大路）,1994 1993 2005 2005（09年8月 改成奥莱） 2001 2007（09年10 月扩建） 2006 2008年初 2010 2010 2010 2011.4.29,100 100 100 100 40 100 100 100 100 100 100 100,母公司 子公司 母公司 母公司 子公司 子公司 子公司 子公司 子公司 子公司 子公司 子公司,长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 沈阳市 四平市 通化市 白城市 吉林市 辽源市 吉林市,16.6 2.5 2.0 4.4 56.0 9.8 4.0 6.4 4.5 2.0 8.0 5.0,16.6 2.5 2.0 4.4 22.2 9.8 4.0 6.4 4.5 2.0 8.0 5.0,自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有,梅河口欧亚购物中心,2012.4.28,100,子公司 梅河口市,7.0,7.0,自有,松原欧亚购物中心,2012.12.22,65,母公司,松原市,12.0,6.5,合计 资料来源：公司各项目投资公告，公司网站，海通证券研究所,140 101 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,23,家,1. 吉林省零售龙头，本市场控制力强 欧亚集团,长春市,吉林省（不含长春）,外省,超市,欧 亚 商 都 欧 亚 益 民,欧 亚 车 百 欧 亚 新 发,欧 亚 卖 场,辽 源 欧 亚 购 物 中 心,四 平 欧 亚 商 都,吉 林 欧 亚 购 物 中 心,通 化 欧 亚 商 都,白 城 欧 亚 商 都,松 原 欧 亚 购 物 中 心,梅 河 口 购 物 中 心,吉 林 欧 亚 商 都,沈 阳 联 营,济 南 大 观 园 （ 大 部 分 为 储 备 ）,北 京 项 目 （ 储 备 ）,郑 州 项 目 （ 储 备 ）,注：超市门店数截至2012年9月底,9 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,1. 吉林省零售龙头，本市场控制力强 欧亚集团在长春市品牌影响大，一些老的国有百货企业大多在于欧亚的激 烈竞争中亏损，仅有位于另一商圈的卓展购物中心在影响力等方面可以与 之分庭抗衡（但在经营产品结构上存在一定的错位）。具新闻资料，12年 欧亚商都和长春卓展销售额分别为50亿元和36亿元。,长春欧亚商都,长春卓展购物中心,开业时间 集团公司 目前定位 消费受众 商圈 建筑面积 商场内主要品牌 长春当地影响力,1994年 欧亚集团 中高档 中产、白领、小资 红旗街商圈 17万 ck jeans、mia mia、 clinique、ochirly、cd 、biotherm、guerlain 、皮尔卡丹、华伦天奴等 非常大,1999年 香港卓展集团 高档 金领 重庆商圈 13.3万 lv、cartier、 ermenegildo zegna、 emporio armani、gucci、 fendi、burberry、 lancome、cd、chanel等 非常大,资料来源：海通证券研究所,10 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,2. 防御性：受宏观经济波动及电商影响小,在经济放缓和消费疲弱环境下，吉林省gdp和居民可支配收入增速均高于,全国或主要省份平均水平；作为中国重要的工业基地，吉林省已形成汽,车、石化和农产品加工三大支柱产业，受出口增速下滑等负面因素影响较,小，区域消费防御性较强。,吉林省可支配收入累计增速高于全国（%）,资料来源：wind，海通证券研究所,11 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,步步高,友好集团,永辉超市,欧亚集团,银座股份,友阿股份,西安民生,鄂武商a,重庆百货,开元投资,新华百货,天虹商场,王府井,成商集团,广百股份,友谊股份,合肥百货,广州友谊,文峰股份,南京中商,16.8,2. 防御性：受宏观经济波动及电商影响小,自1993年欧亚车百开业以来，公司在长春及吉林省内二线城市持续进行低,成本自有物业扩张。2012前三季度公司收入增长25.7%，在主要零售公司,中排名第3（排名第一的友好集团有部分地产收入确认以及外延扩张速度,快；排名第二的永辉超市是国内外延扩张 最快的纯超市卖场业态公司。,1-3q2012主要零售上市公司收入增速（%）,80 70 60 50 40,70.9 43.4,30 20 10 0,25.7 19.2 17.5 17.416.8,12.0,11.7,10.7 10.6,8.5 5.8,行业平均： 11.8% 5.4 4.3 3.6 -5.2 -1.4 1.3,-10,资料来源：wind，海通证券研究所,12 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：较优店龄结构利于业绩成长,公司门店的店龄结构较年轻，以面积计，1-5年店龄比例为55%（行业主要,区域龙头公司该比例平均水平为35-40%）。,欧亚集团成长期门店（3-5年）和次新门店（1-3年）合计面积占比55%,5年,3-5年,1-3年,1年以下,合计,门店（家） 占比（%） 面积（万平米） 占比（%）,7 53.85 35.37 37.48,1 7.69 28.24 29.94,4 30.77 23.74 25.16,1 7.69 7.00 7.42,13 100.00 94.35 100.00,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所 13 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,-,-,-,-,-,3. 成长性：较优店龄结构利于业绩成长,成长期和次新门店将步入收入和盈利快速增长阶段：省内门店基本在1年,（或少于1年）结束培育期，并在2011年全面盈利，而沈阳联营也自2009,年扩建完成后逐步减亏（亏损主要来自公司较保守的财务处理，如将装修,扩建费用在一年内摊销完），预计2012年可实现盈亏平衡。,公司主要成长门店的培育和盈利增长情况,公司名称,持股比例(%),开业时间,2006,2007,净利润（万元） 2008 2009,2010,2011,欧亚集团沈阳联营 四平欧亚 通化欧亚购物中心,100 100 100,2007年 2006年 2008年初,318 0,177 147,-760 184 -259,-529 180 836,-225 249 1035,吉林市欧亚商都 白城欧亚购物中心,100 100,2010年 2010年,- -,- -,- -,- -,-136 -407,26 229,吉林欧亚购物中心,100,2011年4月,242,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所,公司较保守的财务处理（报表上体现为长期待摊项目为0）也为其未来业绩,释放奠定基础。,14 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,60,40,3. 成长性：低成本扩张不断演绎以弱胜强,2009-11年，公司资本开支逐年增加，但得益于年轻的店龄结构和低成本扩,张策略，业绩增速逐年提升；预计随着2012-13年资本开支回落，未来业绩,增长潜力将更大。,欧亚集团历年资本开支与净利润增速（2001-2013e）,140000,资本开支（万元，左轴）,净利润增速（%，右轴）,120000 100000 80000,白城店 吉林江南店 合计6.5万平米 沈阳联营扩建,吉林解放路店 50 辽源店 合计13万平米 30 20,60000 40000,沈阳联营 6.5万平米,3万平米,10 0,-10,20000 0,2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012e2013e,-20 -30,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所,15 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,51,51,3. 成长性：低成本扩张不断演绎以弱胜强,储备项目依然充足，且仍均为低成本扩张：预计除珲春及通辽项目外，其,余项目基本都要到2014年之后贡献收入和利润。,公司储备百货门店（综合体）项目基本情况,项目,股权 %,区域,土地或物业面积 平米,成本 万元,预计开业时间,欧亚商都扩建,100,长春,3758平米房产、2958平米在建工程及 2297平米土地,5237,已部分开业,土地7859,3910,拆迁中，不确定,欧亚中吉商贸,长春,自有房屋建筑面积29931平米,出租还有2-3年租赁期,吉林综合体,吉林,28.7公顷土地（28.7万平米） 22960,珲春项目,51,延吉,2013年,通辽项目,100,通辽,2014年,乌兰浩特项目,60 乌兰浩特,未定,济南欧亚大观园,济南,2万平米自有物业+约40000平米土地,6120 在建综合体，2014之后,北京定购资产项目,100,北京,购置6245平米商业营业用房 10991,未定,郑州百货大楼,33,郑州,约2万平米自有物业,1126,资料来源：公司各项目投资公告海通证券研究所 16 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析欧亚商都,欧亚商都：,长春市最主力百货门店， 93年开业，经过三次扩建后面积达17万平米。目,前，商都正进行四期扩建，新增面积约13万平米，其中4万平米6层物业正,陆续开业（预计13年底前扩建完），另外9万平米仍在拆迁中（具体进展视,拆迁进度定）。,定位：从最初服务于工薪阶层的中型传统百货，逐步发展成为大型综合时,尚百货店。,主力品牌：卡地亚、迪奥、兰蔻、雅诗兰黛、倩碧、zara、宝姿、卓,雅。,收入：2011年26亿，增20%，占比公司总收入37%；预计2012年增10%,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所,17 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析欧亚商都,欧亚商都预测,万元,2007,2008,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e 2014以后,欧亚商都,收入,yoy,126765,149333 17.80%,181308 21.41%,218568 20.55%,262491 20.10%,288740 10.00%,340713 18.00%,408855 20.00%,600000,成本 毛利 毛利率,158461 22847 12.60%,193654 24914 11.40%,231690 30800 11.73%,254957 33783 11.70%,301020 39693 11.65%,361101 47754 11.68%,528000 72000 12.00%,净利润,yoy,5718,7237 26.57%,11166 54.28%,12117 8.52%,14217 17.33%,15592 9.67%,18398 18.00%,22201 20.67%,34800,净利润率 4.51%,4.85%,6.16%,5.54%,5.42%,5.40%,5.40%,5.43%,5.80%,面积（万平米） 坪效（元/平米）,16.6 7636,16.6 8996,16.6 10922,16.6 13167,16.6 15813,20.0 14437,22.0 15487,22.0 18584,30.0 20000,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所 18 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析欧亚卖场,欧亚卖场：（ 上市公司持有期股权39.66%，其余股权由高管和当地机构等 持有） 从零到有的建设成长春第三大商圈欧亚卖场商圈，目前卖场一至三期 合计面积56万平米，未来还在扩建。 定位：满足消费者综合性一站式购物需求。 业态：餐饮、影院、家居、建材、超市、百货、折扣店、医药、儿童乐 园、食品、健身及批发市场等。 经营模式：目前联营占比25%、自营25%、租赁50% 盈利：2011年收入13亿，增39%，净利润7000万元；预计2012年收入增 32%。随着联营比例提升，欧亚卖场 未来仍有高成长潜力。 19 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析欧亚卖场,当前：卖场总面积56万，其中联营面积占25%，11年联营收入13亿元。租 赁面积占50%，公司计划逐步将租赁面积改成联营模式（有望有效提升盈 利能力）。 情景1：联营面积提升至30%，且坪效提升10%，则联营收入可达17亿元。 情景2：联营面积提升至50%，且坪效提升20%，则联营收入可达35亿元。,目前情况,情景1,情景2,联营面积（万平米） 占比 联营收入（万元） 平效(万/平米）,14 25% 132706 0.948,17 30% 175172 1.043,28 50% 350345 1.251,资料来源：海通证券研究所 20 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析欧亚卖场,欧亚卖场预测,万元,2007,2008,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e,欧亚卖场,收入,yoy,43886,67143 52.99%,71616 6.66%,95506 33.36%,132706 38.95%,175172 32.00%,227724 30.00%,296041 30.00%,成本 毛利 毛利率,54457 17159 23.96%,74910 20595 21.56%,101792 30914 23.30%,134883 40290 23.00%,175461 52263 22.95%,228248 67793 22.90%,净利润,yoy,2501,5182 107.20%,5200 0.35%,5796 11.47%,6956 20.01%,9109 30.95%,11728 28.75%,15098 28.74%,净利润率 面积（万平米） 坪效（元/平米）,5.70% 56.0 784,7.72% 56.0 1199,7.26% 56.0 1279,6.07% 56.0 1705,5.24% 56.0 2370,5.20% 56.0 3128,5.15% 56.0 4067,5.10% 56.0 5286,注：因租金占收入比高，所以坪效显示较低 资料来源：公司历年年报，海通证券研究所 21 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析长春市百货门店,长春市内其他主要百货门店： 欧亚车百： 第一家门店，1984年成立，约4万平米，预计12年收入增15%。 欧亚益民： 3万平米，“名品+实惠”的小奥莱，09年重装开业；估计1h12收入增近 60%，处成长期。 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析吉林省主要门店,吉林省内其他百货门店：,四平店：07年开业，四平市非核心商圈。11年收入2.4亿，净利250万；估 计1h12收入增22%，净利270万。,通化店：09年开业，位置较偏，但经营良好，带动周边住宅建设。估计 1h12收入增20%，净利800多万。,白城店：10年初开业，3.78万平米。1h12扩建增加1万平米，收入增 86%，净利209万元。,吉林江南店：10年试营业，2万平米，位于吉林高档住宅区。估计1h12收 入增5%，净利50万。,吉林解放路店：11年开业，5万平米；估计1h12收入1.4亿，净利180万。 辽源店：10年开业，4q11并表，竞争小。估计1h12收入9000万，净利近 600万。,梅河口店：12年开业，拟建为当地最大的购物中心。1h12亏45万元。,23,请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,3. 成长性：主力门店分析吉林省外门店,吉林省外百货门店： 沈阳联营店：2008-09年改扩建，共三期，9.8万平米。估计1h12收入降 2%（修路影响及竞争激烈）；因有写字楼出租收益，预计12年盈亏平衡。 储备项目： 济南大观园 北京定购资产项目 郑州百货大楼等。 资料来源：公司历年年报，海通证券研究所 24 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,23,19,18,业,）,欧,亚,集,团,旗,下,家,超,市,（,家,位,于,长,春,市,家,为,自,有,物,3. 成长性：主力门店分析超市,超市,城市,开业时间,物业性质,1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23,万千缘 湖西店 四平红嘴 吉顺店 越野店 前进店 红旗超市 普阳店 卫星路超市 长新店 幸福店 柳影路店 临河街店 西安广场店 四平九州 二道江超市 龙泉路超市 小南街店 柳影路站前店 苏州南街店 自由大路店 东盛路店 长沈路店,长春市 长春市 四平市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 四平市 通化市 通化市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市 长春市,2006.01 2007.09 2007.11 2008.01 2008.07 2008.09 2008.12 2008.12 2008.07 2009.03 2009.09 2009.09 2010.01 2010.07 2010.09 2010.12 2011.01 2011.01 2011.09 2011.10 2011.12 2012.09 2012.09,租赁 自有 自有 租赁 租赁 自有 自有 自有 自有 自有 租赁 自有 租赁 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有 自有,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所,25 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,备注,35%,4. 治理结构优化,在激励基金方案保障下，公司有望自2011年开始步入一个逐步提升的业绩,成长轨道，即：越趋于后期，业绩增速越高（从而在更高的基数上，以更,大的比例提取更多的激励基金）。,公司激励基金方案计提标准（2011-2014年）,年净利润（归属）增长率 20%（不含20%）-25% 25%（不含25%）-30% 30%（不含30%）以上,计提比例（以增加额为基数） 30% 40%,2011年计提管理费用 1700万元,资料来源：公司激励基金公告，2011年年报，海通证券研究所,26 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,4. 治理结构优化,公司董事长及高管2012年增持股份98.67万股，持股均价21.49元，截至12,年底共持股140.77万股，占比0.89%。,管理层2012年增持情况,时间 2012.1.12-12.4 2012/5/22-12.4 2012/4/24 -12.4 2012/4/24 -12.4 2012/4/24-12.4 2012/4/24 -12.4 2012/4/24 -12.4 合计/加权平均,姓名 曹和平 曲慧霞 于惠舫 闫福录 于志良 程秀茹 席汝珍,股份变动数（万股） 78.77 5.90 2.89 2.76 2.76 2.78 2.81 98.67,成交均价（元） 21.32 21.72 22.28 22.40 22.38 22.30 22.24 21.49,变动后持股数（万股） 107.52 11.99 7.75 3.11 3.11 3.28 4.00 140.77,注：“合计/加权平均”栏里，股份变动数以合计值计，成交均价以加权平均值计,资料来源：wind，海通证券研究所,27 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,新世界,合肥百货,武汉中商,中兴商业,南京中商,友好集团,广州友谊,成商集团,东百集团,百联股份,开元投资,新华百货,欧亚集团,鄂武商a,中百集团,西安民生,王府井,华联综超,友谊股份,重庆百货,银座股份,2,1,5. 激励保障业绩成长，股东利益趋于一致,上市以来累计分红5.3亿元远超3.95亿元的融资额，自2000年以来每年全现,金分红，提供稳定放心的投资回报。,主要零售公司历年分红总额与融资总额的比率（1993年至今，倍） 5 4.0 4,3,2.6,1.8,1.4 1.4 1.4 1.4 1.3,1.0 1.0 0.9,0.7 0.6 0.6,行业平均0.51 0.4 0.4 0.3 0.3 0.2 0.2,0.1 0,资料来源：wind，海通证券研究所,28 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,98,5. 激励保障业绩成长，股东利益趋于一致,2000-11年，公司平均分红比例为61%，在主要零售公司中排名第4。,欧亚集团分红/净利润基本高于行业平均（%，2000-2011）,欧亚集团,行业平均,88 78,77,77,71,86,88,68,61,58 48 38,56,62,45,43,36,28,30,18 8 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011,资料来源：wind，海通证券研究所,29 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,6. 业绩预测：2012-14年业绩复合增长27% 中性预计公司2012-2014年收入86.36、106.64和130.34亿元，增长 24%、23%和22%；净利润2、2.56和3.34亿元，增长24%、28%和 30%；eps为1.26、1.61和2.10元（其中地产为0.05、0.1和0.2元，地产 确认时间和进度具有较大不确定性）。 公司主要门店业绩拆分及预测（万元）,2010,2011,2012e,2013e,1h2011,1h2012,欧亚商都 欧亚新发 欧亚益民 欧亚卖场 沈阳联营 四平欧亚 通化欧亚 白城欧亚 吉林欧亚商都（江南店） 吉林购物中心（解放大路店） 辽源欧亚购物中心,9653 489 63 5796 -529 180 836 -407 -136,11331 467 29 6956 -225 249 1035 229 26 242 1380,11911 178 409 7883 0 595 1842 444 108 347 1400,13697 196 601 10248 133 742 2238 613 181 437 1636,4215 204 64 2985 -70 110 758 37 53 699,4974 95 214 3740 -0.36 276 852 209 50 184 594,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所,30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,31,31,6. 业绩预测：2012-14年业绩复合增长27% 欧亚集团合并损益表及预测,2009,2010,2011,2012e,2013e,2014e,营业总收入（万元） 同比增长（%） 营业总成本（万元） 营业成本（万元） 营业成本/营业收入（%） 营业税金及附加（万元） 营业税金及附加/营业收入（%） 销售费用（万元） 销售费用/营业收入（%） 管理费用（万元） 管理费用/营业收入（%） 财务费用（万元） 资产减值损失（万元） 非经营性净收益（万元） 营业利润（万元） 同比增长（%） 营业外收入（万元） 营业外支出（万元） 利润总额（万元） 同比增长（%） 所得税费用（万元） 有效所得税率（%） 净利润（万元） 同比增长（%） 净利润率（%） 归属于母公司所有者的净利润（万元） 同比增长（%） 少数股东损益（万元）,391380 14.42 372593 327950 83.79 2710 0.69 11754 3.00 28560 7.30 1618 2 0 18787 6.37 283 67 19004 7.50 4752 25.01 14251 3.48 3.64 11128 4.60 3124,522795 33.58 500683 445154 85.15 3196 0.61 14267 2.73 35716 6.83 2065 285 -13 22099 17.63 1263 901 22461 18.20 5864 26.11 16597 16.46 3.17 13191 18.54 3406,695845 33.10 667547 584358 83.98 5617 0.81 21694 3.12 51819 7.45 3900 159 -252 28046 26.91 2355 2734 27667 23.18 7058 25.51 20609 24.17 2.96 16166 22.55 4442,863642 24.11 828805 730555 84.59 7341 0.85 21591 2.50 61319 7.10 8000 0 0 34837 24.21 0 0 34837 25.92 9058 26.00 25779 25.09 2.98 20004 23.74 5775,1066615 23.50 1021891 902890 84.65 8533 0.80 26452 2.48 75516 7.08 8500 0 0 44724 28.38 0 0 44724 28.38 11628 26.00 33096 28.38 3.10 25588 27.92 7508,1303353 22.20 1245182 1103679 84.68 10427 0.80 31280 2.40 91495 7.02 8300 0 0 58171 30.07 0 0 58171 30.07 15124 26.00 43047 30.07 3.30 33362 30.38 9685,摊薄每股收益（元） 资料来源：wind，海通证券研究所,0.699,0.829,1.016,1.257 1.608 2.097 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,2013e,7. 估值 公司2013年pe14倍、ps0.3倍，均低于行业平均水平；目前市值36亿元。给予目 标价31.2元（对应13年主业20倍，地产10倍pe）。,代码,简称,总市值（ 亿元）,eps（元） 2012e 2013e,2014e,pe（倍） 2012e 2013e,2014e,ps（倍） peg（倍） 2013e,600729 600858 600859 600697 002277 002187 002419 000417 000516 000715 000987 600785 000564 600778,重庆百货 银座股份 王府井 欧亚集团 友阿股份 广百股份 天虹商场 合肥百货 开元投资 中兴商业 广州友谊 新华百货 西安民生 友好集团,102 51 105 36 57 26 88 56 32 19 40 31 23 31,1.877 0.550 1.512 1.257 0.650 0.552 0.734 0.552 0.190 0.390 0.996 1.266 0.149 0.363,2.547 0.763 1.872 1.608 0.802 0.655 0.866 0.651 0.234 0.466 1.114 1.395 0.200 0.399,3.274 1.011 2.451 2.097 1.014 0.805 1.068 0.791 0.312 0.562 1.261 1.605 0.240 0.505,14.6 17.8 15.0 18.1 15.8 13.8 15.0 13.1 23.6 17.3 11.2 11.9 32.6 27.1,10.8 12.8 12.1 14.1 12.8 11.7 12.7 11.1 19.1 14.5 10.0 10.8 24.3 24.7,8.4 9.7 9.2 10.8 10.1 9.5 10.3 9.1 14.3 12.0 8.9 9.4 20.3 19.5,0.3 0.3 0.5 0.3 0.8 0.3 0.5 0.5 0.8 0.5 0.8 0.4 0.6 0.5,0.34 0.36 0.44 0.48 0.51 0.56 0.62 0.56 0.68 0.72 0.80 0.86 0.90 1.37,行业平均,17.6,14.4,11.5,0.5,0.66,注：1)天虹商场已根据年报更新盈利预测；2）已发布2012年业绩预告的公司（银座、广百、友好、重百、友阿）暂未调整盈,利预测 资料来源：wind，海通证券研究所,32 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,7. 估值 欧亚集团rnav,门店,控股比例（%）,建面（万平米 ）,权益面积（万平米） 单价（元/平米） 评估价值（万元）,谨慎,中性,谨慎,中性,欧亚商都,100,16.60,16.60,12000,14000,199200 232400,欧亚车百 欧亚新发 欧亚益民,100 100 100,2.50 2.00 4.35,2.50 2.00 4.35,7000 7000 7000,8000 8000 8000,17500 14000 30450,20000 16000 34800,欧亚卖场,40,56.00,22.21,7000,8000,155467 177677,沈阳联营 四平欧亚商都 通化欧亚商都 白城欧亚商都 吉林江南店 辽源欧亚购物中心 吉林解放大路店 梅河口欧亚购物中心,100 100 100 100 100 100 100 100,9.80 4.00 6.40 4.50 2.02 7.97 5.00 7.00,9.80 4.00 6.40 4.50 2.02 7.97 5.00 7.00,8000 4000 4000 4000 4000 4000 4000 4000,10000 5000 5000 5000 5000 5000 5000 5000,78400 16000 25600 18000 8060 31896 20000 28000,98000 20000 32000 22500 10075 39870 25000 35000,合计 净负债现金（万元） rnav（万元） 每股rnav（元）,128.14,94.35,642573 763322 106179 106179 536394 657143 33.72 42.35,资料来源：公司历年年报，海通证券研究所,33 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明,8. 不确定性,（1）公司外延扩张（尤其是外地扩张项目）的培育期问题： 公司在过去的扩张中积累了一定的经验，但在走出相对