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营运资金管理现金管理 现金管理的目标是尽量减少现金余额以维持公司的盈利性和流动性。现金管理可以分割成三块内容：加速现金收款管理、现金付款管理和确定最佳现金持有量。 1.加速现金收款管理 集中银行法：在收款较为集中的地区设立收款中心，并指定一个主要的开户行为集中银行进行收款，可以缩短邮寄时滞的支会时滞； 锁定系统法：租用专门的邮政信箱以消除从支票开出到公司收到并存入银行的时间，免除公司办理收款、将货款存入银行的手续，提高收款速度。 2.现金付款管理 现金付款管理主要是控制支出时间，即在信用期或折扣期的最后一天付款、采用汇款支付以推迟实际支付时间、支票支付工资和股息、充分利用浮存。 3.确定最佳现金持有量 现金的管理除了要做好日常收支，加速现金流转速度以外，还需控制好现金持有模式，即确定适当的现金持有量。 现金管理的一般规定： 1.使用现金的范围：支付职工工资或津贴，支付个人劳务报酬，根据国家规定颁发给个人的科学技术、文化艺术、体育等奖金，支付各种劳务，福利费用以及国家规定的对个人的其他支出，结算起点（1000元）以下的零星支出，中国人民银行确定需要支付现金的其他支出； 2.库存现金的限额：企业的库存现金由其开户银行根据企业的实际需要核定限额，一般以35天的零星开支额为限； 3.企业不得坐支现金，即企业不得从本单位的人民币现钞收入中直接支付交易额，现金收入应于当日了时送存开户银行； 4.企业不得出租、出借银行账户。应收账款管理 应收账款是公司账目中的一个重要项目。良好的应收账款管理能使公司出售商品或提供劳务的成本迅速及时地得到实现，并获得实际的利润，从而有利于公司的进一步发展。否则，公司的应收账款将变成呆账，损坏公司的效益甚至导致公司陷入财务困境。 一、制定信用标准并考察评估客户信用等级 信用标准是客户为获得公司提供的信用所具备的信誉和实力，主要考虑客户是否会出现延迟付款或坏账的概率。公司应当根据自身情况确定合适的信用标准。一种公认的做法是考察评估客户信用等级的“5C”原则： 品质：客户力图履行其付款义务的可能性 能力：以客户偿还债务能力的主观判断 资本：公司的财务能力 抵押品：客户为获取商业信用所提供的担保资产 环境：影响客户目前付款能力的总体经济环境和区域经济环境 信用的这“5C”表示判断信用风险的因素。这几个项目的信息可以从一系列的渠道来获得，如借助于地方组织的定期会议和通信、信贷报告机构和客户的商业银行获得，包括公司同客户以前交往的经验，如果它是一个新客户，可以要求提供前三年审计过的财务报表。 二、确定信用条件并进行信用变化决策 信用条件规定了信用延续的时期以及是否含有现金折扣。信用条件的确定，主要是分析改变信用条件对收入和成本的影响。如果增加的收入大于成本或者减少的收入小于较少的成本，则可以改变信用条件，否则不宜改变。 计算公式： 收益变动额销售量变动额*单位边际贡献 应收账款应计利息变动额应收账款占用资金变动额*资本成本 应收账款占用资金变动额应收账款平均余额变动额*变动成本率 应收账款平均余额变动额变动后日销售额*变动后平均收现期变动前日销售额*变动前平均收现期 存货占用资金的利息变动额平均存货量变动额*单位变动成本*资本成本 现金折扣成本变动额新的销售水平*新的现金折扣率*享受现金折扣的顾客的比例旧的销售水平*旧的现金折扣率*享受现金折扣的顾客比例 净收益变动额收益变动额应收账款应计利息变动额存货占用资金的利息变动额收账费用变动额坏账损失变动额现金折扣成本变动额 三、进行信用决策 进行信用决策就是指公司就是否给与客户销售信用做出决策。 1.一次性销售决策：只考虑客户一次购买时对公司造成的影响。 提供信用的期望收益客户付款的概率*（收入成本）客户不付款的概率*成本 决策标准：将提供信用的期望收益与0作比较，期望收益大于0则提供销售信用。 2.重复性销售决策：公司应考虑客户重复购买可能对公司产生的影响。 总期望收益第一次提供销售信用的期望收益+P1*第二次提供销售信用的期望收益+P1*P2*Pn*第n次提供销售信用的期望收益现值 Pn第n次如约付款的概率 决策标准：将提供信用的期望收益与0作比较，期望收益大于0则提供销售信用。 四、采用适宜的收账政策进行收账管理 1.应收账款的监控 监控工具：平均回收期和账龄期 平均回收期如果出现延长，则说明客户违约拖欠货款数增加，从而坏账比率也将增加。 通过账龄分析表，结合公司确定的信用条件，公司的财务部门经理可以理解到：有多少客户在折扣期内付款，有多少客户在信用期内付款，有多少客户在信用期过后才付款，有多少应收账款成为坏账。同时，通过账龄分析表，公司还可以发现应收账款管理中出现的问题，并据此对具体的逾期账款采取必要的措施。 2.追索逾期的账款 公司的收账政策是指回收逾期的应收账款的方法。对于逾期的应收账款的客户，公司可按顺序采取以下措施：发出最后付款日通知；电话或信件催收；雇佣专业收款机构收取逾期贷款；采取法律行动向法庭起诉或拍卖抵押品。 五、应收账款管理的注意事项 1.应收账款管理的最终目的是使公司价值最大化。成为负责人的任务不是使坏账的数额越小越好，而是使公司的利润达到最大。因此，财务负责人不应过分回避风险，避免坏账的出现，而是要全面地权衡得失，正确估计每笔交易成功的可能性大小和利润的高低，以公司价值最大化为原则做出决策。 2.应注意那些最不可靠的客户。公司不应在所有客户中平均分配精力，对那些信誉好。可靠性高的客户，只要一般性地给与关注即可；而对那些信誉差、可靠性低的客户，则应集中精力进行调查分析，确定公司对它们的信用政策。 3.要从长远利益出发。信用决策是一个动态过程，财务负责人不仅要关注每一笔交易的成败，更要关注建立长期稳定的购销关系的重要性。有时公司虽然暂时遭受的风险较高，但考虑到客户的发展和长期关系的建立，也应该提供较多的销售信用。有价证券管理 有价证券管理目标是使公司既保持足够的流动性，又能获得最大程度的收益，从而减少公司的风险。它的一般流程：对公司有价证券投资需求进行划分通过各种标准考察各类有价证券确定有价证券组合中的各个部分对有价证券组合进行管理。 一、有价证券投资管理需求分析 为了便于公司的有价证券管理决策，首先需要对公司有价证券投资管理需求进行分析。根据有价证券投资需求的不同可以将有价证券组合划分为： 1.备用现金部分，它是在公司现金帐户中足以预防可能出现的周转不灵的最大可变现证券余额； 2.可控现金部分，它指为了对付可控制的支出，如税收、股息等而持有的可变现证券； 3.自由现金部分，它既不是用于满足现金帐户也不是应付可控现金流出，基本上是公司多余现金的短期投资，属于自由可变现证券。 二、考察各类有价证券 在对有价证券投资管理需求进行分析的同时，可以通过各种标准考察市场上的各类有价证券，以便投资时选择合理的有价证券投资。考察有价证券的标准有： 1.财务风险 有价证券的价格和收益波动程度越大，财务风险也越大。财务风险的衡量指标是标准差，其公式为： ni=1(RiR)2Pi 式中Ri各种可能的收益率 PiRi发生的概率 Ri的期望值 一般而言，政府国库券的财务风险较小，而公司证券或多或少存在一定程度的财务风险。 2.利率风险。一般水平的利率变化将引起证券价格产生波动，这对具有固定利率的证券，如票据的债券尤其是如此。一般而言，债务证券期限越短，其价格波动幅度就越小。 公司通常把它们的证券组合局限于短期的证券，只有当证券预期持有一段较长时间并且不受资金不足而被迫贴现的影响，才可以选择长期证券。 3.购买力风险。一般价格水平的变化会影响证券投资的本金和收益的购买力。 4.流动性。当证券出售时，证券报价的潜在下降就是其流动性风险。流动性风险与证券市场的广度或深度有关。 5.证券收益。风险越大，所要求的收益也越大。因此在构造有价证券组合时，公司财务负责人评估风险收益对换关系。既然持有有价证券的动机在于防止和流出的不确定性，那么公司的主导政策应是选择在牺牲一定收益下风险相对较小的组合。因此，财务经理在构造有价证券组合时，将强调相对短期、高度变现的资产。 三、确定有价证券组合中的各个部分 为了确定有价证券组合中每个部分应维持的有价证券余额的大小，就需要对公司未来的现金流量及其不确定性程度做出评价。 对于构成公司的备用现金部的有价证券，首先考虑的是它们的安全性和流动性，这部分的最佳选择是政府短期债券，因为它们是安全性最好和流动性最强的货币市场工具。此外，期限短、质量高的回购协议和某些流动性很高的公用事业债券也是可选对象。 对于公司证券组合的可控现金部分，由于支付和现金转化是可以控制并预先知道的，因此它对短期流动性的要求也就不必像备用现金部分那样严格。因而就有可能选择到期日与某项一致的现金需求最为一致的有价证券。对于这部分而言，大额可转让存单、商业票据、回购协议、银行承兑汇票等都是值得考虑的投资对象。此外，虽然安全性和流动性再次仍是十分只有的考虑因素，但与备用现金部分的有价证券相比，应更强调这部分证券的收益性。 最后，对于构成公司有价证券组合的自由现金部分，它们没有迅速转化为现金的迫切需要，其最重要的考虑因素是收益性。一般投资于较长期、违约风险较高而且流动性较低的证券，可获得较高的收益。尽管证券的流动性是公司应始终注意的因素，但如果预期收益足够高，一定程度的风险还是可以忍受的。因此公司在这一部分需要面对风险与收益之间的平衡。 四、对有价证券组合进行管理 投资组合理论认为，若干种证券组成的投资组合，其收益是这些证券的加权平均数，但是其风险不是这些证券风险的加权评价风险，投资组合能降低风险。 1.证券投资组合的预期报酬率： rpmrjAjj=1 2.两种证券投资组合的风险计量： 投资组合的风险不是各种证券标准差的简单加权平均数，其标准差的计算： pmmAjAkjkj=1k=1 其中：m是组合内证券种类总数；是第j中证券在投资总额中的比例；是第k中证券在投资总额中的比例；是第j种证券与第k种证券报酬率的协方差。存货管理 存货管理的目的就是以最低的成本提供维持公司营运所需的存货。存货也是最大的流动资产之一，其变化将影响公司的活力能力，因而财务负责人也必须关心存货，把它作为整个现金流量循环的一部分。其内容包括：确定存货而对成本、确定最佳订货批量、确定再订货点、确定安全储备和对存货进行日常管理。 一、确定存货的成本1、取得成本：为取得某种存货而支出的成本，常用TCa表示。它可以分为订货成本和购置成本。（1）订货成本：取得订单的成本，如办公费、差旅费、邮资、电报电话费等支出。它可以分为固定成本和变动成本。如果以F1表示订货固定成本、K表示每次订货的变动成本、D表示存货年需要量、Q表示每次进货量，哪么 二、确定最佳订货批量（假设条件：缺货成本TCs为0） 存货的决策涉及四项内容：决定进货项目、选择供应单位、决定进货时间和决定进货批量。决定进货项目和选择供应单位是销售部门、采购部门和生产部门的职责。财务部门要做的是决定进货批量。按照存货管理的目的，需要通过合理的进货批量和进货的时间，使存货的总成本最低，这个批量叫经济批量。有了经济订货量，可以很容易地找出最适宜的进货时间。 经济批量Q*2KD*PKcPd使用经济批量的总成本TC(Q*)2KDKc(1d)Po K每次订货的变动成本 o D存货年需要量 o Kc单位储存变动成本 o d每日耗用量 o P每日送货量 三、确定安全储备和再订货点 企业为防止由于缺货或供货中断造成的损失而多储备以备应急之需的存货称为保险储备或安全储备。确定安全成本的原则：是缺货或供应中断损失与储备成本之和最小。 确定安全储备的方法：先计算出各种不同安全储备量的总成本，然后在对总成本进行比较，选定其中最低的。 计算在订货点： R=L*d+B 其中：R在订货点 L交货时间 d平均日需要量 B保险储备 四、存货的日常管理 对存货进行日常管理的方法有： 1.双箱法：当第一个箱子的存货用完时，从第二个箱子取出存货，同时下订单给供应商。这种方法非常适合用来控制市场过程中的螺丝或零售业中多种货品的存货水平。 2.电脑化存货控制系统： 公司首先应用电脑来盘点存货，再将盘点结果保存下来。当存货被取走时，电脑立即将取出的存货量记录下来，并且向下相应调整库存记录。然后，当库存记录已经下降到再订货点时，电脑就会自动印发订单给供应商。最后，当公司收到供应商提供的商品时，电脑再向上调整库存记录。 3.ABC制度 ABC制度是公司用来监管存货的使用率，并进而修正其经济批量与存货水平的有效方法。运用ABC制度对存货进行控制时，公司需要根据存货的成本、使用率、缺货的严重性、提前订货期以及其他标准来分析每种存货，并且把它们分为ABC三类。 ABC制度管理存货见下表： 存货类别分类标准约占全部存货的数量管理方法A成本高、经常使用、提前订货期长515%管理当局大约每月检查一次，并在必要时调整B较不重要的2030%大约每隔3个月或更长进行一次检查与调整C最不重要的5575%可能每年才进行一次检查与调整 4.存货的及时供应系统 存货的及时供应系统，是指制造商先和供应商协调好生产方式，以使只有当制造商生产过程中需要原料或者零件时供应商才会供应原料或零件，这样制造商的存货持有水平就可以大大下降。存货的及时供应系统通过发展与供应商的密切关系和提高存货补给效率来降低了存货投资成本。 五、注意事项 1.在有数量折扣的条件下，公司的单位存货成本是随订货量而改变的，当Q*大于或等于获得折扣所要求的最低订货量时，公司的最佳订货量仍为Q*；反之，公司就需要权衡利用数量折扣所增收益与增加订货量所增成本，选择对公司最有利的决策。 2.在通货膨胀期间，经济订货批量这样的正式模型必须作出修改。由于运输成本上升，订一次货的成本可能会小时增长；购买价格也可能突然地、反复地增长，资本成本变化也很迅速；这样，最优订货量将不保持固定不变。一些公司订货的时间将需要比再订货点所提供的时间更大的弹性。因为这样他们可能会以降低的价格购买边际产品。再者，某些公司可能备足存货，利用机会在价格大幅上升前购买供应量，并可以防止短缺。因此在通货膨胀和货币紧张时期，公司也许需要更富弹性的存货管理。 3.表面看来，存货的及时供应系统与经济批量模型之间没有多大关系，但它实际上改变了经济批量模型中的运送期和订货成本的假设，并隐含了一些新的内容，有利于降低平均存货水平。表现在：（1）该系统要求将存货的供应安排在合适的地点，工厂的设置有利于降低运送成本和方便卸货，同时对订货系统实行计算机化管理，这样可以明显地减少订购的成本；（2）公司应与同一地区的供应商建立密切的关系并确立节省时间的进货补充策略，可以减少安全储备量。短期融资与营运资金政策营运资金持有政策 一、营运资金持有政策的类型 在确定的资产的适当数量或水平时，管理局必须考虑获利能力与风险之间的权衡关系。下图提供了三种流动资产总额的投资策略： o 曲线C代表一种稳健(保守)的流动资产持有政策。在这种政策下，企业持有流动资产占全部资产的比重相当大。由于流动资产的收益率一般低于固定资产的收益率，因此这一政策下的预期盈利能力将比较低。但是它的流动性较高，所以企业陷入无力清偿的风险也较低。 o 与政策C相反，曲线A代表一种比较激进的流动资产持有政策。在这种政策下，企业持有的流动资产占全部资产的比重比较少，净营运资本相对较少。这一政策使企业在取得较高的预期盈利能力的同时，也承受较高的陷入财务困境的风险。o 曲线B则代表一种中庸的流动资产持有水平政策，其预期盈利能力和风险都居于政策A与C之间。 二、盈利能力与风险之间的权衡原理 1.获利能力与流动性呈反向变动关系。流动性的提高通常要以获利能力的降低为代价。 2.获利能力与风险向运动，为追求更高的获利能力，必须准备承受更大的风险。 最终说来，企业的最佳流动资产持有水平将取决于管理当局对待获利能力与风险之间的权衡关系的态度。 三、营运资金持有政策与营运资金管理的关系 营运资金持有政策明确了企业管理当局期望的总资产获利能力和财务风险水平，而营运资金管理则确定了具体的各流动资产项目的最佳持有水平。营运资金持有政策为企业的营运管理明确了收益和风险水平的方向，而营运资金管理反馈具体的流动资产的收益和风险水平，以便及时调整或制定下一阶段的营运资金持有政策。短期融资 一、短期融资的形式： 短期融资最主要的形式有商业信用、短期借款和应付商业票据。 商业信用是指在商品交易中由于延期支付或预收贷款形成的企业间的借贷关系，也称自发性筹资。 短期借款是指向银行和其他非银行金融机构借入的期限在一年以内的借款。 应付商业票据是企业进行延期支付商品交易款时开具的反映债权债务关系的票据。 二、短期融资成本的计算： 1.放弃现金折扣的成本折扣百分比/（1折扣百分比）*365/（信用期折扣期） 决策原则： （1）如果能以低于放弃现金折扣的隐含成本的利率借入资金，便在现金折扣期内借入资金支付贷款享用现金折扣；（2）如果在折扣期内将应付账款用于短期投资，所得的投资收益率高于放弃现金折扣的成本，则应放弃现金折扣而去追求更高的收益。当然，假使企业放弃折扣优惠，也应将付款日推迟至信用期内的最后一天，以降低放弃折扣的成本。 （3）如果企业因缺乏资金而欲展延付款期，则需在降低了的放弃折扣成本与展延付款带来的损失之间作出选择； （4）如果面对两家以上提供不同信用条件的卖家，应通过衡量放弃折扣成本的大小，选择信用成本最小的一家。 2.短期借款： 短期借款的年成本=年利息额/实际可以利用的借款额*100% 影响借款实际可以利用借款额的因素： A补偿性余额：实际可以利用的借款额借款额补偿性余额 B借款利息的支付方法： 贴现法：实际可使用的借款额借款额利息额 加息法：实际使用的借款额借款额/2 C周转信贷协定的年承诺费：年成本（利息额年承诺费）/实际可以利用的借款额*100% 3.发行商业票据： 应付票据是企业进行延期付款商品交易时开具的反映债权债务关系的票据。根据承兑人的不同，可以分为商业承兑汇票和银行承兑汇票，支汇期最长不超过6个月。应付票据的利率一般比银行借款的利率低，且不用保持相应的补偿性余额和支付协议费，所以应付票据的筹资成本一般低于银行借款成本。但是应付票据到期必须归还，如若延期便要交罚金，因而风险较大。 三、短期融资的特点： 1.商业信用筹资的特点： （1）最大的优越性：容易取得； （2）对于大多数企业来说，商业信用是一种持续性的信贷形式，且无需正式办理筹资手续； （3）如果没有现金折扣，商业信用筹资不负担成本； （4）不足：期限较短，在放弃现金折扣时所付出的成本较高。 2.短期借款的特点： 短期借款可以随企业的需要安排，便于灵活使用，且取得亦较简便，但是其突出的缺点是短期内要归还，特别是在带有诸多附加条件的情况下更使风险加剧。 3.应付商业票据的特点： 应付商业票据的利率一般比银行借款的利率低，且不用保持相应的补偿性余额或支付协议费，所以应付商业票据的筹资成本低于银行借款的成本。但是应付票据到期必须归还，如若延期便要交罚金，因而风险较大。营运资金筹集政策 营运资金筹集政策是为了便于在实施具体种类的融资时仍遵循总体上设计的原则和框架。在进行短期融资时，必须对其有轮廓性的了解，对不同融资政策的选择很大程度上决定了公司融资的市场行为。 营运资金筹集政策主要是就如何按排临时性流动资产和永久性流动资产的资金来源而言的。总括地说，流动资产的融资来源有短期来源（流动负债）和长期来源（长期负债和权益资本），企业财务经理人员应对流动资产和流动负债各自的盈利能力与风险及它们之间相互影响、共同作用对企业盈利能力和风险的综合影响进行分析，确定以多大比例的流动负债和多大比例的长期负债或股东权益作为流动资产的正常资金来源，即如何正确地确定最优的筹资组合。各种政策类型的特点： o 1.配合型筹资政策：(见右图) o (1)对于临时性流动资产，运用临时性负债筹集资金满足其资金需要； o (2)对于永久性流动资产和固定资产，运用长期负债、自发性负债和权益资本融资来满足基期资金需要； o (3)这是一种中庸型筹资策略，它的风险和收益性都居中。 o 2.激进型筹资政策：(见右图) o (1)临时性流动负债不但融通临时性流动资产的资金需要，不定期解决部分永久性资产的需要； o (2)它是一种高风险性、高收益性的营运资金政策。 o 3.稳健型筹资政策：(请思考其图形) o (1)临时性负债只融通部分临时性流动资产的资金需要，另一部分临时性流动资产和永久性资产，则由长期负债、自发性负债和权益资本作为资金来源。 o (2)它是一种低风险低收益的营运资金政策。oo中长期资金筹集确定现金缺口 这里所说的资金缺口是指长期资金缺口。 影响资金缺口的因素有： 1.长期资产投资额，这是影响资金缺口的主要因素； 2.固定资产折旧额和无形资产摊销额，它们并没有导致真正的现金流出； 3.企业的营运资金政策：流动资产的增加额与流动负债的增加额之间的差额是否需要长期资金来满足？还是可以用部分流动负债来满足长期资金的需求？ 4.长期资产的处置情况：长期资产的处置净收益可以用以补充长期资金的需求，否则将有可能增加长期资金的需求。制定股息政策 一、影响股利政策的因素有： 1.法律限制 （1）资本保全：公司不能用资本（包括资本公积和股本）发放股利； （2）企业积累：公司必须按净利的一定百分比提取法定盈余公积金； （3）净利润：公司年度累计净利润必须为正数时才可以发放股利，以前年度的亏损必须足额弥补。 2.经济限制 股东从自身经济利益需要出发，对公司的股利分配往往产生这样一些影响：（1）稳定的收入和避税。一些依靠股利维持生活的股东，往往要求公司支付稳定的股利，若公司留存较多的利润，将受到这部分股东的反对；另外，一些高股利收入的股东又出于避税的考虑，往往反对公司发放较多的股利。（2）控制权的稀释。公司支付较高有股利，就会导致留存收益减少，这也意味着将来发行新股的可能性增大，而发行新股必然会稀释公司的控制权，这是公司原有的持有控股权的股东们所不愿看到的局面。因此，若他们拿不出更多的资金购买新股以满足公司的需要，肯定不分配股利而反对募集新股。 3.财务限制 （1）盈余的稳定性。公司能否获得长期稳定的盈余，是其股利决策的重要基础。盈余相对稳定的公司能较好地把握自己，有可能支付比盈余不稳定的公司较高的股利；而盈余不稳定的公司一般采取低股利政策。对于盈余不稳定的公司来说，低股利政策可以减少因盈余下降而造成的股利无法支付、股价急剧下降的风险，还可以将更多的盈余再投资，以提高公司权益资本比重，减少财务风险。 （2）资产的流动性。较多地支付现金股利，会减少公司的现金持有量，使资产的流动性降低；而保持一定的资产流动性，是公司经营所必需的。 （3）举债能力。具有较强举债能力公司因为能够及时地筹措到所需资金，有可能采取较为宽松的股利政策；而举债能力较弱的公司则不得不多滞留盈余，因而往往采取较紧的股利政策。 （4）投资机会。有良好投资机会的公司，需要有强大的资金支持，因而往往少发放股利，将大部分盈余用于投资；缺乏良好投资机会的公司，保留大量现金会造成资金的闲置，于是倾向于支付较高的股利。正因为如此，处于成长中的公司多采取低股利政策；陷于经营收缩的公司多采取高股利政策。 （5）资本成本。与发行新股相比，保留盈余不需要花费筹资费用，是一种比较经济的筹资渠道。所以，从资本成本的角度考虑，如果公司有扩大资金的需要，也应当采取低股利政策。 （6）债务需要。具有较高债务需要偿还的公司，可以通过举借新债、发行新股筹集资金偿还，也可以直接使用经营积累偿还。如果公司认为后者适当的话，将会减少股利的支付。 4.其它限制 （1）债务合同约束。公司的债务合同，特别是长期债务合同，往往有限制公司现金股利支付的条款，这使得公司只能采取低股利政策。 （2）通货膨胀。在通货膨胀的情况下，公司折旧基金的购买力水平下降，会导致没有足够的资金来源重置固定资产。这时盈余会被当作弥补折旧基金的资金来源，因此在通货膨胀时期公司股利政策往往偏紧。 二、股利政策的常见类型 （一）剩余股利政策 剩余股利政策就是在公司有着良好的投资机会时，根据一定的目标资本结构（最佳资本结构），测算出投资机所需的权益资本，先从盈余当中留用，然后将剩余的盈余作为股利予以发放。采用剩余股息政策时，应遵循的步骤：先设定目标资本结构，即确定权益资本与债务资本的比率，在此资本结构下，加权平均资本成本达到最低水平；再确定目标资本结构下投资所需的股东权益数额；然后最大限度地使用保留盈余满足投资方案所需的权益资本数额；最后，在投资方案所需权益资本已经满足后若有剩余盈余，再将其作为股利发放给股东。采取本政策的优点：可以保持理想的目标资本结构，使加权平均资本成本最低。 （二）固定或持续增长的股利政策 这一股利政策是将每年发放的股利固定在某一固定的水平上并在较长的时期内不变，只有当公司认为未来盈余会显著地、不可逆转大增长时，才提高年度的股利发放额。本政策的优点:（1）稳定的股利向市场传递着公司正常发展的信息，有利于树立公司良好的形象，增强投资者对公司的信心，稳定股票的价格；（2）稳定的股利政策有利于投资者安排股利收入和支出，如果股利忽高忽低，不会受到这些股东的欢迎，股票价格也会因此下降；（3）稳定的股利政策可能会不符合剩余股利理论，但考虑到股票市场会受到多种因素的影响，其中包括股东的心理状态和其他要求，因此为了使股利维持在稳定的水平上，即使推迟某些投资方案或者暂时偏离目标资本结构，有可能要比降低股利或降低股利增长率更为有利。本政策的优点：股利的支付与盈余相脱节。当盈余较低时仍要支付固定的股利，这可能导致资金短缺，财务状况恶化，同时不能像剩余股利政策那样保持较低的资本成本。 （三）固定股利支付率政策 固定股利支付率政策，是公司确定一个股利占盈余的比率，长期按此比率支付股利的政策。在这一股利政策下，各年股利额随公司经营的好坏而上下波动，获得较多盈余的年份股利额高，获得较少盈余的年份股利额低。本政策优点：这样做能使股利与公司盈余紧密地配合，以体现多盈多分、少盈少分、无盈不分的原则，才算是真正公平地对待了每一个股东。本政策的缺点：在这种股利政策下公司各年的股利变动较大，极易造成公司不稳定的感觉，对于稳定股票价格不利。 （四）低正常股利加额外股利政策 低正常股利加额外股利下政策，是公司一般情况下每年只支付固定的、数额较低的股利，在盈余多的年份，再根据实际情况向股东发放额外股利。但额外股利并不固定化，不意味着公司永久地提高了规定的股利率。本政策的优点：（1）这种股利政策使公司具有较大的灵活性。当公司盈余较少或投资需用较多资金时，可维持设定的较低但正常的股利，股东不会有股利跌落感；而当盈余有较大幅度增加时，则可适度增发股利，把经济繁荣的部分利益分配给股东，使他们增强对公司的信心，这有利于稳定股票价格；（2）这种股利政策可使那些依靠股利度日的股东每年至少可以得到虽然较低，但比较稳定的股利收入，从而吸引住这部分股东。确定外部融资需求 外部融资需求与企业的股利政策是相关的，因为留存收益与股利分配是此消彼长的关系。比如在剩余股利政策下，盈余被优先用于满足目标资本结构下所需的权益资本数额；而在固定股利政策下，用于支付股利的盈余是固定的，留存公司的盈余可能大于也可能小于目标资本结构下所需的权益资本数额，所以同一公司同一时期在这两种股利政策下，会有不同的外部融资需求。 所以，公司在确定股利政策时，实际上也是企业的内部筹资决策，也即决定了外部融资需求。考察融资方式 企业的长期资金来源一般有权益融资、长期借款融资、长期债券融资和融资租赁。 一、权益融资 权益资本是企业依法筹集并长期拥有的、可自主支配使用的资金，包括投资者投入企业的法定资本以及企业在生产经营中所形成的资本积累。权益融资的方式包括发行股票、吸收直接投资和利用留存收益。 普通股筹资 普通股筹资是指在公司的经营管理和盈利以及财产分配上享有普通权利的股权融资。 1.普通股筹资的特点： 优点： （1）普通股没有到期日，也没有固定的股息支付负担，其筹集的资金成为公司长期稳定的资本供给； （2）发行股票可以增加发行公司的信用基础，为债权人提供更多的保障，从而有效地提高公司的举债能力； （3）改善发行公司的资本结构，完善公司的法人治理结构； （4）有利于制定激励措施，在公司上市后，可以通过股票期权等形式制定激励措施，有助于协调管理层和股东的利益。 不足： （1）普通股融资的筹资成本较高； （2）过度依赖普通股融资，会被投资者视为消极的信号，从而导致股价下跌； （3）如果公司的股票上市了，普通股融资会增加部收购的风险； （4）普通股融资还会稀释原有股东的控制权。 2.新发行普通股的定价： （1）议价法：议价法是核准制下新股定价的主要方式，指由股票发行人与主承销商协商确定发行价。发行人忽然主承销商在议定发行价时，主要考虑二级市场股票价格的高低、市场利率水平、发行公司的未来发展前景、发行公司的风险水平及对新股的需求状况等因素。 a.固定价格方式：由发行人和主承销商在新股公开发行前商定一个固定的价格，然后根据这个价格进行公开发售。 b.询价方式：询价方式包括两个步骤：第一步，根据新股价值（一般采用现金流量贴现值法确定）、股票发行时大盘走势、流动盘大小、公司所处行业股票的市场表现等因素确定新股发行的价格区间；第二步，主承销商协同上市公司的管理层进行路演，向投资者介绍和推介该股票，并向投资者发送预定邀请文件，征集在各个价位上的需求量，通过对反馈回来的投资者的预定股份单进行统计，主承销商和发行人对最初的发行价格进行修正，最后确定新股发行价格。 （2）竞价法：指由各股票承销商或者投资者一投票的方式相互竞争确定股票发行价格。 a.网上竞价：指通过证券交易所电脑交易系统按集中竞价原则确定新股发行价。新股竞价发行申报时，主承销商作为唯一的“卖方”，以新股实际发行数为卖出数，以发行公司宣布的发行底价为卖出价；投资者作为买方，以不低于发行底价的价格进行申报，并由交易所按价格优先原则进行撮合成交； b.机构投资者（法人）竞价：新股发行时，采取对法人配售和对一般投资者网上发行相结合的方式，通过法人投资者竞价来确定股票发行价格。一般由主承销商确定发行底价，法人投资者根据自己的意愿申报价格和申购股数，申购结束后，有发行人和主承销商对法人投资者的有效预约和申购股数按照申购价格由高到低进行排序，根据事先确定的累计申购价格的关系确定新股发行价格。 c.券商竞价：在新股发行时，发行人事先通知承销商，说明条件和对新股承销的要求。各股票喘息声根据自己的情况拟定各自的标书，以投标方式相互竞争股票承销业务，中标标书的价格就是股票发行价。 二、长期债务融资 （一）长期借款融资：指企业向银行或其他非银行金融机构借入的使用期超过一年的借款，主要用于购建固定资产和满足长期流动资金占用的需要。 长期借款的特点：筹资速度快、借款弹性较大、借款成本较低，但是长期借款的限制性条款比较多，制约了企业的生产经营和借款的作用，并且需要到期还本付息，财务风险较大。 （二）长期债券融资：指企业发行的期限超过1年的公司债券，其发行目的通常是为了建设大型项目筹集大笔长期资金。 1.发行中长期债券的条件： （1）发行主体必须为股份有限公司或国有独资企业或由两个以上的国有企业（或者其他两个以上的国有投资主体）投资设立的有限责任公司； （2）股份有限公司的净资产额不低于人民币3000万元，有限责任公司净资产额不低于人民币6000万元； （3）累计债券总额不超过公司净资产额的40%； （4）所筹集资金的投向应当符合国家产业政策； （5）最近3年平均事分配利润足以支付公司债券1年的利息； （6）债券的利率变动超过国务院限定的水平； （7）国务院规定的其他条件。 2.债券的发行价格： （1）每年付息一次的债券 最高理论发行价格：PV M(1i)nnt=1Mr(1T)(1i)t 其中，T为所得税率 （2）每年付息m次的债券 最高理论发行价格：PV M(1i)nmnt=1Mrm(m 1i)t 其中，m为每年付息次数 最低理论发行价格：PV M(1i)nmnt=1Mrm(1T)(m 1i)t 其中，t为所得税率 三、融资租赁 融资租赁又称资本租赁，当承租人需要更新或添置设备时向出租人提出正式申请，出租人按照承租人的要求购买设备，然后在契约或合同规定的较长期限内提供给承租企业使用，承租人根据租约定期支付租金。 融资租赁的特征：具有融资和融物的双重功能，是承租人筹集长期资金的一种特殊方式。具体有以下特征： （1）租赁期较长，占到资产使用年限的大部分； （2）资产的大部分风险已经转移给了承租人，承租人可以为租入资产计提折旧； （3）承租人负责资产的维修、维护和保险，但无权自行拆卸改装； （4）融资租赁通常不可撤消； （5）承租人通常享有到日续租或购买的权利。1. 分析企业发行中长期债券的优缺点，并选择对企业发行中长期债券的分析正确的选项（）A：筹资对象具有广泛性，市场较大。B：发行中长期债券的资本成本高，风险大；C：方向中长期债券的资格条件严，审批难度较大，需要较长的时间去准备工作；D：发行中长期债券的利息费用具有抵税作用，但是需要有未来宽松的现金流量对支付利息和到期还本保证；E：发行中长期债券的限制条款较多。2. 请您根据向中国建设银行筹借长期借款的资料正确的选项（）A：向中国建设银行筹借长期借款的筹资速度快，筹资时间端。B：向中国建设银行筹借长期借款的成本一般较低，而且加快的弹性较大。C：向中国建设银行筹借长期借款的利息费用具有抵税作用。D：向中国建设银行筹借长期借款的限制条款也比较多。E：向中国建设银行筹借长期借款需要到期还本付息，如果企业没有宽松的现金流量，将会引起资金周转困难，风险比较大。3. 请选择对普通股融资优点分析正确的是（）A：普通股融资所筹措的资本是永久性，不需归还，这有利与维护公司长期稳定发展，保证公司对资本的最低需求。B：普通股融资所筹措资本反映了公司的实力，可以作为其它方式筹资的基础，例如可以为债权人提供保障，增加公司的举债能力。C：普通股融资没有固定的股利负担，筹资风险较小。D：公司在未来现金净流量较紧的时候，可以减少支付股利或不支付股利，减少企业财务的负担，但是公司分配股利需从税后利润中支付，不具有抵税作用。E：以上关于普通股融资的有点分析均正确。4. 请选择对普通股融资缺点分析正确的选项（）A：由于投资与普通股的风险较高，投资者期望有较高的投资回报率；B：普通股股利需从税后净利中支付，不具有抵税作用；C：普高融资的发行费用较其他融资发式高；D：发行普通股将会增加新的股东，可能会分散公司的控制权，消弱原有股东对公司的控制；E：发行普通股的准备时间长，筹资速度慢5. 请您选择对融资租凭分析正确的选项（）A：租金支出具有抵税作用一般会较折旧和利息费用的抵税作用多；B：与浮动利息贷款相比，融资租凭让承租人回避了利率变动的风险；C：融资租凭作为一种融资手段，手续简便，易获得信用，大大减少了融资过程中的交易成本；D：租凭可以使承租人及时使用所需要的资产却不需立即付出大额现金，且能够避免设备快速更新的风险；E：由于租凭具有事前避免破产的成本好处，出租人可以通过降低租凭支付的方式将其中部分好处转移给承租人；计算资本成本 资本成本是企业为筹集和使用资金所付出的代价，同时也表现为投资者让渡资金使用权所要求的回报，其具体又包括资金筹措过程中所花费的各项费用（发行费、评估费等）和资金占用费（股利、利息等）。正确计算资本成本，对企业进行投资决策、筹集决策、营运资本管理和业绩的评价工作都具有重要的意义。此外资本成本也是企业最佳资本结构时需要重点考虑的因素。 一、个别资本成本的计算： (一)债务资本成本的计算 1.简单债务的税前成本： 最简单的债务是没有所得税的发行费，按平均发行的具有固定偿还期和偿还金额的债务。此外，债务的资本成本是使下式成立的Kd（内含报酬率）： P0NPiIi(1Kd)ii1其中：P0债券发行价格或借款的金额即债务的现值；Pi本金的偿还金额和时间；Ii债务的约定利息N债务的期限，常以年表示注意，求解Kd需要使用逐步测试法和插值法 2.含有手续费用的税前债务成本： 如果取得债务时存在不可忽略的手续费，如佣金和其他费用等，债权人的收益率则不等于债务人的成本，债务人得到的金额要扣除手续费。假设发行费用占债务发行价格的百分比为F，则债务成本是使下式成立的Kd： P0(1F)NPiIi(1Kd)ii1 3.含有手续费的税后债务成本 简单算法：KdKd(1t)（只有在平价发行、无手续费的情况下，简便算法才是成立的）正式算法： P0(1F)NPiIi(1t)(1Kd)ii1 注意：如果是银行借款，可能还存在预留补偿性余额的情况，此时实际可使用的借款额为向银行的借款额减预留补偿性余额。 （二）权益资本成本的计算 1.股利贴现法：（1）固定股利模式：KeD0/P0D0年股利额P0普通股的每股市价（2）股利增长模式：KeD1/P0gD0(1g)/P0g式中：D1预期下一年度股利额，D1D0(1g)；G普通股每股收益及每股股利年增长率。 股利增长模型很好地整合了公司的战略规划、目标与任务以及资本成本，并且简单易算，因此对管理层而言非常有意义。式中，股利增长率g的大小是影响留存收益资本成本的重要因素，估计长期增长率的方法有：计算内部增长率、历史增长率或者查阅本公司年报或其他公告中公开披露的管理层设定的增长目标。 2.资本资产定价模型： 对那些并不发放现金股利的公司来说，股利贴现模型并不适用，这时可以用资本资产定价模型来计算留存收益的资本成本，及：投资者要求的股权投资收益率等于无风险收益率加上风险报酬率。计算公式如下： KeRsRf(RmRf) 资本资产定价模型具有较为普遍的适用性。 二、加权平均资本成本的计算 出于经营需要，企业往往需要通过多种渠道、多种方式筹集资金，而不同方式筹集的资金成本是不同的。为正确进行筹资决策和投资决策，就必须确定企业内部全部资本的总成本加权平均资本成本。加权平均资本成本是以个别资本成本为基础，以各种资本占全部资本的比重为权数计算出来的综合资本成本。其计算公式为： KwnKjWjj1式中：Kw加权平均资本成本Wj第j种个别资本占全部资本的比重Kj第j种个别资本的资本成本杠杆效应分析 在公司筹资没有达到最优资本结构之前，资本结构的变化将导致杠杆效应的产生。公司朝着最优资本结构的改进能导致正的杠杆效应，从而提高股价，提升股东财富。所以，在研究资本结构之前，我们要先分析公司筹资的杠杆效应。 公司可以运用两种杠杆：经营杠杆和财务杠杆或其综合作用。两种类型的杠杆都会影响到公司税后收益的水平和变化性，从而也影响到公司综合的风险和收益。当然，杠杆对公司的影响可能是有利的，也可能是不利的，通过各类杠杆的分析评价方法及计算公式如下： 一、经营杠杆 1.概念：在某一固定成本比重的作用下，销售量变动对利润产生的作用，被称为经营杠杆。常用来衡量经营风险的大小。 2.经营杠杆系数：指企业息税前盈余的变动率与销售量变动率