投资者常见问题回答.doc

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“实力稳进”收1%的固定管理费，而且我们因为银行托管等第三方机构的介入，投资人资金安全性更高。管理费用由2%降为1%，是为了尽可能降低投资人的成本，提高投资人的收益。4、对于管理费的收取，我还是有自己一点看法，不妥之出请谅解。我个人认为普通合伙人的主要收益应该来自于投资收益的提成。我个人理解管理费用是用来维持公司日常运营的一项资金，不会大起大落，应该是一笔相对稳定的开支，所以不应该和管理资金的市值进行挂钩，而是应该根据其他合伙的资金平均分摊一笔较为固定的费用。答：完全赞同普通合伙人的主要收益应该来自于投资收益的提成，但管理费和市值挂钩更合理。在目前中国的资产管理业内，基金、信托计划都是这样的，这是由中国特殊的情况所决定。而“实力稳进”情况更特殊。其他理财产品的银行托管费是根据市值单独提取的，我们合伙企业则把它包括在1%的固定管理费里面，也是为了尽可能降低投资人的成本。举例说，作为合作方之一的银行，其托管费千分之二是和市值挂钩的，如果管理费不和市值挂钩，很可能随着市值的上升最后托管费都不够支付，如1000万本金的管理费是10万，当市值上升到1亿时，仅托管费就是20万，如果管理费不随市值提高，托管费都不够支付；而且随着通胀加剧和企业规模扩大，绝对成本也会上升。5、不知实力资产是否有专户管理的业务，具体的情况如何？答：专户管理只能是投资团队个人对个人的方式合作，实力资产企业层面不开展此业务。6、能否简单介绍合伙企业的投资流程？答：股票投资流程：第一步，根据能力圈和实力圈原则建立企业库（股票池）；第二步，对企业库里的企业进行价值评估；第三步，根据价值圈（安全边际）原则和机会成本，进行资产配置。选股坚持能力圈和实力圈的原则；买进坚持安全边际原则；对极少数伟大企业的股票和处于高成长期的优秀企业股票坚持长期持有，其余大多数股票在股价高估，或是出现更好机会，或是企业基本面恶化时，或是买进当初就判断错误时也会卖掉。股市高估阶段或者投资机会适当，合伙企业会配置部分资金做进行一些非常规的投资操作，如套利或购买债券。但绝对不会进行投机性操作。7、实力资产的主要管理团队、投研团队是否跟投？答：实力资产作为普通合伙人跟投一部分。保证普通合伙人和有限合伙人利益一致。8、何时提供正式合同文本（合伙协议）；答：投资者预约登记后，投资意向明确，将提供合伙协议。9、所得税问题：为何北京是定额核税，上海不是定额核税？上海在陆家嘴金融功能区采用股权投资的合伙企业享受一些什么样的优惠政策？ 答：北京核定征收、不查账，是地方政策，主要针对个人独资、合伙等小企业，税收不能递延，个人所得税按超额累进税率征收，且每年都需要重新申报，规模大了能否持续不确定。上海只能查账征收，比较规范，考虑到合伙企业是长期的事业，基础稳固、规范透明十分重要，根深才能叶茂。因此我们选择未来的国际金融中心上海陆家嘴功能区注册。而且股权投资企业须经上海市工商局批准成立，享受一定优惠政策，据功能区工作人员介绍，作为自然人的合伙人都将实施20%的个人所得税，比超额累进的个人所得税更优惠，不分红不交税，税收可以递延。10、合伙意向招募结束后，具体的进程安排是什么？答：合伙意向招募结束并预约登记后，将进入：（1）合伙协议讨论和解释阶段；（2）工商核名和合伙协议签字阶段；（3）合伙企业设立登记阶段。11、特殊情况下适度负债经营拟采取的负债方式？(是否是股权质押向银行融资或向券商融资)负债期限及负债成本如何控制？答：券商融资或其他融资方式，主要用以进行低风险或无风险套利，目标年化收益率在20-30%，因此负债成本控制在10%以内，越低越好，负债期限和套利的期限相匹配，正常一年以内。12、合伙企业经营都要缴纳哪些税种？每年必要的运营费用除税收、开办费外是否只有企业运营需要缴纳的政府各种行政许可费用以及由此产生的相关中介费用？答：合伙企业经营要缴纳营业税及附加，不需要交企业所得税，有限合伙人分红时需交纳20%的个人所得税，其余费用主要是工商注册、变更、年检、审计、清算，银行、证券开户，与投资项目无关的律师费用等，具体费用项目合伙协议将有明确界定。总之，费用较少，对投资收益影响很小。房租、工资、差旅、银行托管等费用都在1%的固定管理费中列支，不足部分也是由普通合伙人承担。（经税务征管员核实，合伙企业买卖证券不收营业税。）13、封闭期过后，如合伙企业进行收益分红，单个合伙人是否可以保留自己的份额不分红，从而递延所得税长期投资。答：合伙企业原则上长期投资和暂不分红以递延税收，实现复利增长。如果合伙企业决定收益分红，不希望领取现金红利的合伙人可以选择自动作为预付款再投入，在年度终了时增加资本投入，合伙企业将给预付款6%的年化收益率。但个人所得税不可避免和递延。14、如果3年后产品亏损，有何规定？ 答：如果合伙企业发生亏损，由合伙人按照实缴出资比例或合伙协议的约定分担。合伙企业法规定，合伙协议不得约定将全部利润分配给部分合伙人或者由部分合伙人承担全部亏损。建议有意向的投资者在入伙之前，务必先仔细了解清楚作为执行事务合伙人的人品及其投资理念，信任是合伙企业存在的基本条件。我们不承诺收益，但可以承诺：（1）我们投资的基础是股票的内在价值，而非股票受欢迎的程度；（2）我们通过保持合理的安全边际和适当分散（或适度集中）的投资将投资本金的永久性损失（而非价格的暂时性波动）可能降到最低程度；（3）实力资产作为普通合伙人也有一部分资金放在合伙企业里和大家共度风雨。15、在中国市场缺乏信任感，报表的真实性和可信性有很大问题、政府监管不力等的情况下，为什么要投资A股市场？答：任何事物都有两重性，阴阳，好坏都可以互相转化。A股市场存在问题的同时，也孕育着投资机会因为在大多数人对市场没有信任感，都去做短线投机博弈、导致市场暴涨暴跌的时候，就为少数价值投资者制造了低价买进好公司和高价卖出的机会。美国上世纪30年代前后，连证券法都没有，市场比现在中国股市还混乱，但恰恰催生了安全边际法（即被后人称为价值投资法）。所谓乱世出英雄。16、A股市场有合适的企业进行投资么?答：A股市场还是有极少数卓越企业，价格合理时就可以投资；小部分优秀企业，价格严重低估时才能投资；很多中等或平庸的企业在极度低估时可作为非常规投资；其余劣质企业则要弃之如敝履，躲之若瘟疫。17、 巴菲特早期合伙企业不收取投资人的申购费，为何“实力稳进”要收1%的申购费？答：中国的资产管理行业内，收取申购费是行规，主要用以支付给合作单位和第三方渠道商的费用。为了答谢合伙人对实力资产管理团队的信任，“实力稳进”合伙企业将在发起阶段（目前是发起阶段）不收取投资人申购费，后续募集阶段则收取1%的申购费。18、 香港股票市场法律健全、监管有力，“实力稳进”合伙企业是否考虑在香港市场投资港股？答：“实力稳进”合伙企业属于内资企业，不能投资港股和B股。在香港市场投资港股需要另发专门产品。19、在这次招募资料中提到一点，关于合伙人税收问题，恰好今天看到孙旭东先生的博客也提到这个问题，在他转载文章中提到“营业税加合伙人个人所得税，边际税率达40.5%”，如果真如文中提到的这个数据（/s/blog_59d5d75d0100mjwl.html），我觉得这会是中国发展对冲基金的一个很大的障碍。不知道贵公司对未来可能的税收率有没有一个大致的测算？具体数据是多少？答：买卖股票差额营业税各地征收不严格，即使征收也是5%多一点，加上上海的政策个人所得税20%，最大税收成本25%多一点，没有40%那么高。而且营业税和个人所得税都可以通过长期投资递延。到底是否交营业税，下周跟征管员确认一下。（经税务征管员核实，合伙企业买卖证券不收营业税。）20、我们现在比较关心的是谁是执行合伙人，是不是陈理先生？答：实力资产以企业的身份作为执行事务合伙人，委派代表是陈理。21、实力资产跟投的资金会是多少？答：实力资产作为GP（普通合伙人），主要提供投资管理能力。按照国外私募股权的惯例，GP（普通合伙人）一般跟投比例是1%；按照私募证券的惯例，GP（普通合伙人）一般跟投比例是3-5%。现在处在发起阶段，还不确定以后募集阶段的资金规模，所以初步考虑在发起阶段先跟投50万。企业注册成立后，还要进行一次募集，根据募集的情况按照3-5%的比例最终确定跟投资金额度。22、实力稳进预期投资收益率有多少？答：不同阶段、不同资金规模是区别的。但长期（几十年）能保持15-30%的复合收益率应该能跻身于资金管理业的一流水平。所以我们确定的目标就是长期15-30%的复合收益率。当然某一阶段或者资金规模小的时候，有可能远超这个水平。特别是我们现在管理合伙人的资金，安全性考虑得更多一些，坚持稳中求进的风格。对外绝不承诺高回报。我们对外宣传也尽可能降低投资人的预期。从我自己实践巴菲特的投资理念情况看，1992-2000年和2005-2007年是高回报期，复利回报超过100%，但2001-2005以及2008年是低回报期，主要是和市场的估值水平有关，当然和资金规模也有一定关系。所以当市场高估缺乏投资机会时，我们不会为了高回报而转向投机，而会做套利或买债券，安心渡过低回报期。我上次对你介绍的30%左右回报，是指2002年-2009年，经历了两个低回报期和一个高回报期的平均复合收益率。希望你对未来的收益率不要抱太高的预期，我们的定位是“稳进”：在稳健的基础上追求卓越。23、为什么要确定“6-25%”的分配模式，合伙人还要交个人所得税，成立合伙企业有什么好处？答：我们复制1962年-1969年巴菲特合伙基金的分配模式，我们认为这个模式是巴菲特经过1956-1961年的实践探索最终确定的分配模式，优先考虑了投资人的利益，对双方都是公平合理的。至于20%的个人所得税我们主要通过长期投资和利润滚存等方式来递延税收。合伙企业的模式最大的优势在于：一群志同道合的合伙人，结成合作伙伴的关系，共同打造实现财务自由和财富传承的复利机器，能够避开华尔街思维方式和投机文化带来的投资困境；二是在现有的法律环境下，合伙企业法起到法律规范的作用，有效保护合作各方的合法权益。24、巴菲特先生的价值投资，不同的人理解的程度也有很大的区别，比如，有的人认可已经是完全成熟的垄断性的品牌产品，有的人认为应该去买即将会成为垄断性品牌产品的公司。举例说，有人认为现在可以买茅台，因为它就是龙头品牌。有的人认为应该买未来可以成为龙头的企业。当然都应该在绝对低位时候有安全边际的时候购买。本人更认可后者。还有可以多次送股的公司可能将来的公司市值能够做大的可能性更大一些。所以我更赞成后者。我的想法正确吗？你们是如何去投资的呢？是努力去发现未来的茅台？还是在价值低估时候去投资已经非常成熟的被挖掘过的龙头呢?答：我们是双管齐下。巴菲特也是两种方法的结合，他的常规投资股票组合中，极少数“必然成功”的企业+几家确定性高的企业；在非常规的投资中，也包括中等质地、财务健全的廉价股。芒格也讲过，伯克希尔规模太大了，只能投资已经成功的大企业，但年轻时或资金规模小的时候，可以投资增长潜力大的小公司。他推荐巴菲特投资比亚迪正是对传统（原有）投资模式的新突破。所以，我认为你提到的两种方法结合，稳中求进，是较好的模式。但须坚持安全边际的原则。再伟大的企业也应该耐心等待低估或合理的价格才能购买。机会成本在资产配置中起到核心的作用。25、 和市面上大部分阳光私募信托基金的2-20%分配模式相比，“实力稳进”合伙基金1-6%-25%的分配模式在合伙人还需缴纳20个人所得税的情况下，合伙人最终的投资收益是否有很大差异？答：市面上大部分阳光私募信托基金是采用2-20%的分配模式，其中2即每年提取2的固定管理费，20即信托基金投资收益的20归属基金管理人所有；而“实力稳进”合伙企业的分配模式是1-6%-25%，其中1即每年提前1的固定管理费，6-25即每年合伙企业收益超过6%的部分提取25%作为普通合伙人的表现费，如果当年合伙企业收益低于6%，不足部分可以结转至以后年度，抵减以后年度的收益，当年管理人将不收取任何业绩报酬。绝大部分投资者凭感觉认为“实力稳进”合伙企业1-6%-25%的分配模式在合伙人需缴纳20%个人所得税的情况下，收益会非常一般，会比分配模式为2-20的阳光私募信托基金的投资回报有较大差距，但实际情况并非如此。根据我们的测算，在两种方案都按照20年的时间跨度计算，期间不分红的假设前提下：（1） 在合伙企业和信托基金证券帐户年均投资回报率在40以下时，合伙企业1-6%-25%的分配模式（考虑20个人所得税）和信托基金为2-20分配模式（免税）为投资者创造的税后收益基本相当；（2） 如果合伙企业和信托基金证券帐户年均投资回报率低于23.7时，合伙制1-6-25的年复合回报率高于信托制2-20的年复合回报率；如果证券帐户年均投资回报率高于23.7时，信托制2-20的年复合回报率高于合伙制1-6-25，但高的幅度非常小，即使投资回报率高达40时，年均复合回报率的差异仅0.92%。具体比较详见下表（表中帐户年均投资回报率表示合伙企业或信托基金证券帐户在20年的投资期中的年均投资回报率，合伙制1-6%-25%年复合回报率表示合伙企业的有限合伙人在扣除固定管理费、提成费和20个人所得税后的年均复合回报率，信托制2-20%年复合回报率表示阳光私募信托基金的投资者在扣除固定管理费、提成费后的年均复合回报率，无需扣税）： 帐户年均 合伙制1-6-25 信托制2-20投资回报率 年复合回报率 年复合回报率0%-1.00%-2.00%5% 3.38% 2.36%10% 7.28% 6.32%15%10.84%10.28%20%14.47%14.24%25%18.12%18.20%30%21.79%22.16%35%25.47%26.12%40%29.16%30.08%（其中，由于实际操作中，固定管理费是按月提取，因此上述模型中，固定管理费的计算基准是以当期平均资金（期初资金期末资金）/2为基数计算出来的）26、量子物理理论中“观察者影响被观察者”充分说明了在投资中运用任何技术分析最终都不会成功。看到陈理先生早在2006年的做一名纯粹的投资者中对此就有很深刻的理解。然而，08年金融经济危机以来，国内一些知名的投资人在实践中仍然会试图将价值投资和市场分析结合起来，尤其表现在不自觉地对市场认可度不同的行业股票给予不同的安全边际，而不是源于股票行业本身。对此，你们这两年是怎么做的，并且准备如何在今后的投资实践中做到知行合一，规避人性的弱点？答：陈理1992-1994年是一位混沌投资者；1995-2002年是不纯粹的巴式投资者；2003至今是纯粹的巴式投资者。我们的做法简单地说就是：不为短期波动所困扰，不为投机风潮所诱惑，坚持按照“能力圈+实力圈+价值圈”的原则选股，对极少数伟大企业的股票和处于高成长期的优秀企业股票坚持长期持有，其余大多数股票在股价高估，或是出现更好机会，或是企业基本面恶化时，或是买进当初就判断错误时也会卖出。今后准备从三方面入手做到知行合一，规避人性弱点：(1)加强自我修炼，坚持“价值投资三条基本原理”，保持投资思想的纯洁性，关键是要从思想根源上解决问题，在千锤百炼中养成良好的投资习惯；(2)建立合理的业绩评价机制，不参与短期排名，和投机文化保持绝缘；(3)严格挑选合伙人，要求理念与人品俱佳，远见与耐心兼具，合伙人要作出长期投资的承诺，通过建立志同道合、同舟共济的合作伙伴关系，为坚持巴菲特投资理念创造良好的环境。27、陈理先生在巴式投资者的未来一文中指出：“世界一流的投资业绩，长期看，只能超越指数5-10%，但私募基金通常收取2%的管理费+20-30%的业绩提成，再跑赢指数的概率是很小的。” 对此，同样要收取1%管理费以及超过每年6%赢利部分的25%业绩提成的有限合伙基金，并且最终兑现部分的赢利还要抽取20%的个人所得税，您如何看待这两者的关系？按照在问题回答中确定的预期目标长期15-30%的复合收益率，您是否测算过扣除所有费用和所得税后（比如，10年20年后），投资人最终回报的区间长期大约有多少呢？此外，该文中提到巴式投资者的发展路径三步曲中似乎有限合伙基金并不在列，对此如何理解您说的建立长期合作伙伴关系？答：07年俱乐部年会上陈理曾做巴式投资者的未来发言。金融危机后,对这个问题做了进一步的思考。巴式投资者的发展路径：三步曲：第一步 做好：个人独立投资 形成成熟、稳定的投资系统，建立自信心。这个过程可能需要10年（符合1万小时定律）。第二步 做强：大体有五种形式1、个人委托理财：个人对个人 ，不保底、不承诺收益；（合法）2、私募基金：合伙企业、信托计划、有限责任公司；（合法）榜样:巴菲特早期合伙基金,李路的合伙基金。3、风险投资（VC）；4、私募股权（PE）；5、实业投资。即直接投资实业。第三步 做长：投资控股 ，证券投资和公司购并双管齐下，榜样：巴菲特的伯克