电信行业分析报告.doc

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袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿羄莁莁袄袀莁蒃蚇腿莀薅袃肅葿蚈蚆羁蒈莇袁袇蒇蒀蚄芆蒆蚂罿膂蒅螄螂肈蒅蒄羈羄肁薆螀袀肀虿羆膈腿莈蝿肄膈蒁羄羀膈蚃螇羆膇螅蚀芅膆蒅袅膁膅薇蚈肇膄虿袄羃膃荿蚆衿芃蒁袂膇节薄蚅肃芁螆袀聿芀蒆螃羅艿薈羈袁芈蚀螁膀芇莀羇肆芇蒂螀羂莆薅羅袈莅蚇螈膆莄莇薁膂莃蕿袆肈莂蚁虿 预测指标20072008E2009E2010E主营收入（百万元）151,925169,061185,563204,168净利润 （百万元）6,58813,6297,3888,007每股收益（元）0.310.640.350.38市盈率167.914.513.4资料来源：财富证券 电信重组方案是中国电信收购联通CDMA网(包括资产和用户)，联通与网通合并，中国铁通并入中国移动。尽管新的中国联通和中国电信都拥有庞大的固网资源，但是从目前来看，中国移动一家独大的局面暂时还不会被打破，改变这种局面还需要监管层一系列政策的出台，包括非对称管制措施等； 国内移动通信网络从2.5G向3G的演进，将为移动增值业务的发展开辟更广阔的空间。未来3G用户的争夺是各运营商竞争的焦点，各种增值业务也会相继推出。三家运营商拥有不同制式的3G标准，未来不仅是这三种不同技术标准之间的竞争，更是业务与市场的竞争，是三条产业链的竞争。 我们觉得公司股价的主要催化剂有两点，一是宏观经济的好转与通货膨胀的回落。低迷的经济和通货膨胀会降低用户在通讯方面的消费，从而制约公司业务的发展壮大；二是3G用户的大规模增长。3G用户的增长会提高用户的粘度和ARPU值，从而带动增值业务收入的增长，而WCDMA在欧洲和日本发展已经比较成熟，业务模式和盈利模式比较成熟，中国联通如果在现在的基础上快速移植国外3G运营的经验就能快速的拓展新3G业务。 考虑到公司把CDMA业务出售给中国电信的一次性收益，预计08年的每股收益为0.64元，预计2009-2010年公司的EPS分别为0.35元和0.38元。现在市场价格的市盈率还不到09年的15倍，我们给予“谨慎推荐”评级，第一目标价为7元，建议价值投资者战略性买入。 风险：国家出台的政策能否真正抑制现有的一家独大的格局，新中国联通的整合进展是否顺利，还有就是业务捆绑以及品牌营销的实际效果是否良好。市场数据2008年8月25日当前价格（元）5.0952周价格区间（元）4.9413.5总市值（百万）1078.9流通市值（百万）531.5总股本（百万股）21197流通股（百万股） 10442一年期收益率比较邱虹成熟的产业链还需好的战略执行公司研究中国联通（600050） 评级：谨慎推荐51b49278f95c07929a1636fe98ae0a04.pdf战略执行 目 录一、电信行业重组1 1、重组后新运营商对比 1 2、行业成长空间2 3、中国移动一家独大格局未改 3 4、中国联通和中国移动的比较 5二、公司主营业务分析7三、三种3G制式的全面比较9 1、技术 9 2、应用情况 9 3、系统支持厂家11 4、终端数量比较12 5、增值业务开发13 6、结论 13四、盈利预测14五、估值及投资评级15六、风险因素分析15一、电信行业重组1、 重组后的新运营商对比电信重组方案出来，中国电信收购联通CDMA网(包括资产和用户)，联通与网通合并，卫通的基础电信业务并入中国电信，中国铁通并入中国移动。这次出售CDMA业务将有助于公司摆脱以前双网互搏的困境，能使公司专注于发展GSM移动业务，从而实现更为清晰的战略定位，提高公司的长期竞争力，并为下一步3G业务的发展奠定基础。同时，中国联通与中国网通合并，这将大大拓展公司的整体规模和实力，使公司成为一家具有全业务经营能力的综合电信运营商。重组后的新中国联通的股权结构图如图1所示。图1 重组后新中国联通股权结构图中国联通集团国内公众股东中国网通集团中国联通BVI公司中国联通红筹香港公众股东中国网通BVI公司中国联通A股公司100%17.982.160.7439.2529.4940.9229.59资料来源：财富证券运营商合并以后其用户数量对比如表1所示。表1：运营商合并之后用户数量对比运营商用户数量移动：4.146亿(GSM)宽带：315万左右固话：2000万左右(原铁通用户)C网移动：4317万(CDMA)宽带：3995万固话：2.149亿其中小灵通：4976万G网，移动：1.276亿(GSM)宽带：2336万固话：1.085亿其中小灵通：2799万资料来源： 财富证券图2 新运营商移动用户分布图 单位：百万户资料来源： 财富证券 数据截止至2008年6月底对于中国电信和新联通来说，他们都有庞大的小灵通用户，让这部分用户转为使用公司的移动业务就可以迅速扩大电信和联通的移动用户。同时，固话用户也是电信和联通潜在用户，这部分客户将是电信和联通重点开发对象之一。事实上，现在在北方一些省市，中国联通和中国网通已经确定互相代理对方业务，进入对方主要营业厅办理业务和发展业务，并逐步开展小灵通用户转联通G网号码的工作。中国电信也正在着手这方面的工作准备，中国电信终端公司针对低端手机正在进行CDMA终端集采，目标量为500万部，这是中国电信开展移动业务以来进行的首期招标。2、 行业成长空间根据工信部相关数据，2008年1到6月，全国电信业务总量累计完成10953.1亿元，比上年同期增长25.9%；电信业务收入累计完成3987.9亿元，比上年同期增长9.2%，收入增速明显慢于业务总量的增速，主要原因是电信服务价格的不断下滑，特别是今年4月1日开始削减了移动漫游费，宏观经济放缓以及通胀也降低了用户的消费意愿。2007年年初中国移动和中国联通取消双向收费以来，国内移动通话的时间还是在同比增长维持在高位，通话收入同比增长呈下降趋势，说明单向收费对运营商的收入还是有影响。中国手机的渗透率还不是很高，国内每百人移动电话数量如图3所示，我们可以看到，到2007年底，我国的每百人移动电话数量为41.6，而欧美一些发达国家都达到80以上，这说明我国的手机普及率有较大的提升空间，这也是我国通讯业持续上升的动力。图3 国内每百人移动电话数量资料来源：国家统计局 财富证券3、 中国移动一家独大格局未改中国移动一家独大的局面目前没有任何改变，并且我们认为在未来相当长的一段时间得以维持。尽管新的中国联通和中国电信都拥有庞大的固网资源，但是从目前来看，中国移动一家独大的局面暂时还不会被打破，非对称管制措施急待出台。中国移动一家独大是中国电信运营业的现状。2007年四大运营商的收入利润占比如图4所示。我们从中可以看到，中国移动的收入占四大运营商收入总和的49.6，而利润占四大运营商利润总和的65.8。图4 四大运营商07年收入利润占比资料来源：财富证券在新增用户市场中，中国移动也是遥遥领先于其他运营商。2007年3月以来运营商新增用户情况如图5所示。我们可以看到，在2007年初开始实施单向收费后，移动对固话的替代效应更加明显，固话开始出现明显的用户流失，主要是移动话费的下降使得之前的小灵通用户纷纷转网。而中国联通的G网由于网络覆盖、品牌以及重组的困扰等众多原因，新增用户数量远远落后于中国移动，而中国联通07年就停止了对C网的投资，用户增长数量更是少的可冷。中国移动一家独大对整个电信市场业务的持续繁荣和创新都是不利的，这次电信重组的主要目的也就是要改变中国移动一家独大的失衡局面。图5 各大运营商电话新增用户情况资料来源：国家统计局 财富证券从2008年上半年的数据来看，这种局面并未改变。中国移动占上半年新增用户的84.5，联通的G网和C网总共获得15.5的新增用户市场，其中有13.1的新增用户来自于G网，这主要是由于中国联通早在去年就停止了对CDMA业务的投资，而专心对G网进行扩容、升级和宣传。中国电信和中国网通则继续着用户净流出，上半年本地电话用户方面中国电信减少了544万户，中国网通减少了230.9万户，这主要是由于移动资费的下降使得很多小灵通用户转而使用移动和联通的服务。不过这种用户流失趋势有所趋缓，中国电信从08年初每月流失一百多万户到六月份只流失了58万户，中国网通在六月份更是小幅增加了16万户的用户。不过中国电信和新联通还不能掉以轻心，必须尽快做好小灵通转网的工作，否则这些用户大部分都会持续流失到中国移动。图6 2008年上半年新增用户比例资料来源： 财富证券4、 中国联通和中国移动的比较中国联通相对于中国移动还是有比较大的劣势。中国联通卖掉C网，有一部分现金，但是由于后续有庞大的资本开支，这也不成为联通的优势了；中国联通唯一可以依仗的优势是WCDMA产业本身，WCDMA产业链比较成熟，国际间的漫游更为方便，终端选择多，价格便宜，为以后用户的开拓奠定了好的基础。中国移动在农村市场有明显优势，其占有率达到80%。联通的2G网络覆盖面不如中移动广，并且设备陈旧，升级缓慢一直是中国联通移动网络的软肋。中国联通正在对之进行改进，一边增加覆盖一边升级设备。截至今年六月份，联通已经在全国31个省市全面完成了GSM网络到GPRS升级。同时，建设一张新的WCDMA网络需要巨大的资本开支，在公司的公告中，联通预期在2009 年及2010年对移动业务的资本开支达到人民币1,000 亿元, 首先的资金来自于向中国电信C网的438亿收益，其余的资金可能来自于联通集团的支持，或者是银行借款，这将给公司带来较大的财务负担。而相比之下，中国移动资金雄厚。中国联通和中国移动旗下的品牌如表2所示，无论从品牌的知名度、美誉度和满意度来讲，中国联通的品牌建设还需要艰苦的努力。 表2：中国联通和中国移动品牌对比中国联通中国移动资料来源： 财富证券还有就是中国联通经历了多次的整合，现在与中国网通还没有完成整合； 中国联通必须乘TD技术还不是很成熟和CDMA网络还没有移交给中国电信，在这段时间内，克服资金短缺的困难，加紧扩大用户规模，完善现有网络，铺设新的3G网络。二、公司主营业务分析中国联通与中国网通合并以后，主要业务是三个：移动（GSM/WCDMA）业务，固话业务和宽带互联网业务。而近年来随着移动电话资费的不断走低，手机对固话的替代作用日益明显，其中新增用户体现得则更为突出，2008年1至6月份新增移动用户5352.7万户，而本地电话不增反降，减少了774.9万户，没有新增用户加上老用户的流失，传统的固话业务面临重重困难。因而，移动业务和宽带业务将是新联通的两个核心业务，也是新联通未来增长的主要动力。移动资费近年来一直呈下降趋势，07年初双向收费改单向收费，08年4月份取消了漫游费，这对移动运营商的收入带来了一定的影响。国内移动通话时间与收入情况如图7所示。虽然通话价格下降，但是居民收入持续逐年提高，人民的通话时间也跟着上升，总体的移动通话收入还是在增长，但是增长速度有放缓趋势。图7 国内移动通话时间与移动通话收入增长情况资料来源：国家统计局 财富证券伴随着3G 牌照的发放与电信运营格局的改变，未来电信监管部门的主要关注点一方面是继续对电信资费进行结构性的小幅度调整，另外更重要的职责依旧是防止电信行业的过度竞争。中国移动近年来的收入增长情况以及2007年业务构成如图8所示，我们可以看到近年来中国移动的增值业务的增长一直高于总体收入的增长，增值业务的高速发展成为拉动中国移动业绩高速增长的重要原因。2007年中国移动的增值业务达到916亿元，比2006年增加了32.2，占总收入的25.7；相比之下，中国联通G网的增值业务收入为138.8亿，同比增长16.6，占GSM服务收入的21.8。目前来看，移动运营商的主要收入来源是语音收入，增值业务是运营商提升收入盈利（ARPU值）的重要手段，3G业务的开展将为运营商提升增值业务收入提供技术上的帮助。图8 中国移动收入增长情况及构成资料来源：财富证券中国移动2007年百亿级别的增值业务如图9所示。图9 2007年中国移动百亿级别的增值业务资料来源： 财富证券中国联通G网的增值业务比例和G网ARPU值如表3所示，我们可以看到增值业务所占G网收入的占比每年都有所提高，并且其绝对额也在增大，这在一定程度上抵消了资费下降所带来的不利影响，稳定了用户的ARPU值。预计未来随着公司增值业务的开发以及人民收入的提高，原有移动用户的ARPU 值保持稳中有升，而新增的低端用户的ARPU 值可能低于原有用户的ARPU 值，可能仍将继续小幅拉低整体的ARPU 值。表3：G网业务状况2004200520062007G网增值业务比例11.3%17.3%19.9%21.8%G网ARPU值49.448.549.246资料来源：公司公告 财富证券三、三种3G制式的全面比较1、 技术中国移动已经在10个奥运城市建设了TD试验网，最近上报的TD二期28个城市建网许可证获批。中国联通的WCDMA和中国电信的CDMA2000 1X还没有正式开建，但是两家都在紧锣密鼓地做着准备。这三种3G制式的技术演进路线以及速率如表4所示，最终都是朝着LTE方向演进，特别要提到的是，中国电信明确表示放弃向CDMA2000标准制定者所希望的UMB演进，选择的是LTE为最终演进方向。表4：3G标准技术演进运营商代数3G(小于2 Mb/S)3.5G(小于5 Mb/S)4G(小于10 Mb/S)中国移动TD-SCDMATD-HSPDATD-LTE中国电信CDMA2000 1XCDMA2000 EV-DO ALTE中国联通WCDMAHSPDALTE资料来源： 财富证券2、 应用情况（1）WCDMAWCDMA制式主要是欧洲和日本的标准，因此欧洲的运营商基本上选择的是WCDMA。全球来看，WCDMA制式相对其他两种标准有其自身的优势，将近90多个国家超过220个运营商选择了WCDMA/HSDPA网络，WCDMA/HSDPA用户达到了2.06亿用户。在全球最大的10个传统运营商中，有7个（Vodafone、Orange、T-Mobile、Telefonica、TIM、NTTDoCoMo和Cingular）选择了WCDMA制式。其中，新兴3G运营商和黄3已经在澳大利亚、奥地利、丹麦、爱尔兰、以色列、意大利、瑞典、英国和中国香港等开通了WCDMA商用网络，这加速推进了WCDMA的国际化和全球化。20012008年一季度全球累计3G用户如图10所示。我们可以看到，图10 20012008年一季度全球累计3G用户资料来源：电信研究院 财富证券 （2）CDMA2000 1XCDMA是美国高通的技术标准，其主要网络和用户分布在北美、亚太等一些地区。全球CDMA2000用户分布如图11所示。105个国家的250多家运营商选择了CDMA2000。截止到2006年6月，CDMA20001x的商用网络数量超过174个，CDMA20001xEV-DO网络数量超过52个。CDMA2000 1x的全球用户数已超过2.75亿，CDMA2000 1x EV-DO的用户数已达到3612万。图7所示为20012006年全球CDMA2000用户的增长情况。图11 全球CDMA2000累计用户统计 资料来源： 电信研究院 财富证券 （3）TD-SCDMA虽然TD-SCDMA独立组网的3G牌照将会先于WCDMA、CDMA2000发放，但是，运营商的接受程度依然充满变数，中国移动不会马上大规模建设TD-SCDMA网络，而是在一些重点城市先行建设。政府为中国移动发展国产3G标准TD-SCDMA设定具体目标,要求三年内吸引1亿以上用户。随着中国移动在8个城市TD试商用的进行，对TD-SCDMA产业链的市场检验才刚开始。中国移动已经在建成了1.5万个基站。TD网络才刚刚建设，网络状况还不是很成熟，需要不断优化。以前国外刚刚上3G的情况也是如此，按照国际移动网络的运营经验，3年之后TD网络可以优化到相当好的状况。从网络建设的演进以及用户成本、便利性的角度思考，3G会与2G长期并存，因此兼容3G与2G标准的双模双待手机将成为用户的必然选择。各种TD-SCDMA双模双待手机将既充分利用当前庞大的GSM网络资源，保护运营商和广大用户的利益，同时也开辟了2G向3G稳健发展的道路。3、 系统支持厂家在三个主要3G标准中，参与WCDMA标准的企业最多，包括了大多数世界著名的移动通信设备厂商，如爱立信、诺基亚、西门子、阿尔卡特、摩托罗拉、北电网络以及三星、NEC、富士通等。CDMA的系统支持厂家主要包括爱立信、中兴通讯、阿尔卡特朗讯等。TD-SCDMA系统网络上，目前主要四家组合：华为+西门子、大唐+阿尔卡特、普天+诺基亚、中兴+爱立信。4、 终端数量比较图12 20042008年一季度全球3G商用终端款数资料来源：电信研究院 财富证券 从市场在售终端款数看，截止到2008年一季度，全球CDMA20001x商用终端1393款，EV-DO商用终端557款；而WCDMA商用终端936款，HSDPA商用终端479款。可以看到CDMA20001x和EV-DO的商用终端款数一直领先于WCDMA和HSDPA。全球CDMA20001x/EV-DO/WCDMA/HSDPA商用终端款数如图12所示。目前来看，TD-SCDMA产业链依然不够强大，系统厂商整体实力相对较强，芯片、终端环节仍然比较脆弱。TD手机的外观、易用性等方面相比传统的2G手机还有较大差距。是相对WCDMA标准来说，其终端发展严重滞后于系统设备的发展速度，目前系统设备已经全部升级为HSDPA和MBMS了，而终端只有两款支持HSDPA，但是随着MOTO、NOKIA（目前MOTO和NOKIA都已经推出了第一款的TD手机）等国际大厂商的参与我个人认为也将随之解决。TD-SCDMA通信网络标准目前已经拥有将近40款终端设备取得了入网许可证，这些终端设备包括3G手机和数据卡，来自于大约20家企业，其中除了中兴通讯、大唐、联想、海信等中国本土企业外，全球手机大厂摩托罗拉、三星和LG也有4款手机也拿到了入网许可证。5、 增值业务开发WCDMA和CDMA2000由于在国外发展有段时间，其开发出来的业务都是很多的，象手机银行、手机游戏、基于位置的服务等，引进比较迅速。以KDDI的“轻松导航”服务为例，它采用了高通公司GPSOne定位技术。该技术可以让手机通过GPS卫星和网络基站搜集到的数据，确定用户的位置，然后向用户发出具有位置特点的数据信息。该项业务于2001年正式推出，目前已经有近70种具体业务，包括手机交友、找回失窃财产、地图服务、饭店指南等等。“轻松导航”推出5个月就风行日本，至今已经吸引了超过一百万的用户。产业链已经涵盖了核心网、接入网、芯片、终端、软件、测试仪表以及TD-SCDMA应用服务等各个方面。而这些增值业务在TD的平台上需要重新开发。目前，中国移动推出的TD的特色服务方面，只有可视电话这一特色业务，内容还是非常的单一。表5：3G制式各项指标对比网络覆盖系统厂商终端数量增值业务WCDMA暂未建爱立信、诺西、华为936强CDMA2000暂未建爱立信、中兴通讯1400强TD-SCDMA10个奥运城市中兴通讯、大唐40弱资料来源： 财富证券6、 结论我们可以看到，在三种3G制式中，TD在技术成熟度、系统支持厂家、终端数量以及增值业务开发等方面都略逊一筹，这也是一项新的技术上市后必然会面临的情况。但是，中国移动获得了先期建网的先机，还有时间来优化网络和改进产业链。我们认为，在这场3G大战中，正确的战略方向以及对公司战略的出色执行能力是最终取胜的关键。四、盈利预测表6：新中国联通盈利预测表 单位：百万元原联通除去C网2007 2008E 2009E 2010E营业收入67,920.42 82,942.55 92,964.85 101,919.64 总成本58,616.41 83,650.00 91,460.00 99,200.00 营业成本38,244.73 57,650.00 61,560.00 66,100.00 营业税金及附加2,100.00 2,100.00 2,200.00 2,300.00 销售费用12,000.00 18,000.00 18,500.00 20,000.00 管理费用4,786.00 4,800.00 6,400.00 6,800.00 财务费用-214.32 -200.00 1,000.00 2,200.00 资产减值损失1,700.00 1,300.00 1,800.00 1,800.00 公允价值变动净收益-568.86 37,000.00 5,000.00 500.00 营业外收入2,972.40 1,500.00 2,100.00 500.00 营业外支出165.22 300.00 180.00 180.00 税前利润11,542.33 37,492.55 8,424.85 3,539.64 所得税3,404.9