《经济学租赁》PPT课件.ppt

VALUATION OF ASSET LEASING CONTRACTS,John J. McCONNELL & James S. SCHALLHEIM Journal of Financial Economics 1983 金融碩一 林 欣 賢 79934103 金融碩一 阮玉寶國 79934201 2011.1.4,1,摘 要,描述不同資產租賃契約之間的關係 運用compound option作為評價的架構，以發展評價不同租賃契約的一般化模型。 透過數字化的例子，去說明在均衡的租金下，影響租賃契約評價的因子，包括租賃契約取消風險、租賃資產剩餘價值風險。,大 綱,一、標準營業租賃 二、於到期日可延展之權利的租賃契約 三、含到期購買租賃物選擇權的租賃契約 四、隨時購買租賃物的租賃契約 五、到期一定要購買租賃物的租賃契約 六、一段固定的時間內不能終止的租賃契約,一、標準營業租賃,The standard operating lease,標準營業租賃,定義：承租人支付約定的租金以換取在特定期間使用租賃資產的權利。 特性： (1)期初付租金 (2)承租人可取消租賃契約 (3)若承租人選擇不續租，則出租人僅擁有租賃資產的剩餘價值；若承租人沒有如期付租金，則出租人可將資產出租給其他人 (4)可視為compound option,評價模型,基本假設： (A.1)市場單一訂價法 (A.2)不滿足性(Non-satiation) (A.3)完全競爭與柏拉圖最適的資本市場 (A.4)Lognormality of returns (A.5)Weak aggregation (A.6)固定風險趨避程度(CPRA) (A.7)租賃資產的經濟折舊率其分配呈固定 (A.8)無風險利率固定,6,評價模型,評價模型,評價模型,評價模型,評價模型,11,評價模型,評價模型,評價模型,淨租賃利益,二、於到期日可延展之權利 的租賃契約,Lease with option to extend the maturity date of the contract,16,於到期日可延展之權利的租賃契約,又稱作”Renewable”(可繼續)租賃 定義：給予承租人可以在契約到期時延展的權利，即原始到期日為T，則延展為T+K 評價部分則將(6)與(7)式中的T以T+K取代,17,例子一,Illustrating and implementing the model,18,以標準營業租賃為例,19,20,結 論,在承租人可取消契約的前提下： 對出租人而言：資產折舊率越高、資產價值變動率之變異數越高，將會要求較高的租金，以補償資產價值的損失。 對承租人而言：資產折舊率、資產價值變動率之變異數越高，則NAL越高，租賃越有利。,21,三、含到期購買租賃物選擇權的租約,Lease with option to purchase at maturity,含到期購買租賃物選擇權的租約,经营性租約允許承租人买进到期購買租賃物的一個買權 該租約被看成一種符合選擇權，其中有次選擇的執行價為 ，第選擇執行價為PT 第一次到第次買權是買在一段時間內使用租賃物的，最後一個是購買到期時租賃物所剩下的價值 所以定價該租約時只要多加一次以PT 為執行價的選擇權,評價模型：,在時，承租人會購買租賃物如果該資產的市場價格AT=PT 在T-1時，承租人會支付租賃金如果L1T-2 估計如下： L1T-2(PT)=(1- )AT-1+E(AT-PT)ZT/AT 所以市場一次性支付的租賃價格包括租金加上一個買權, n次平衡租金價格定價模式（經營性租賃）如下： 其中L*是均衡租金價格(equilibrium rental payment) 含到期購買租賃物選擇權的租約，公式中前兩項是一般經營性租賃定價模型，后兩項是Black-Scholes不含股利分配的定價模式,承租人可以利用上面的公式估計市場平衡租賃價格，看契約中的租賃價與市場的是否合理 估計淨利益的公式跟一般的模型一樣，把L*改成,例子二,情况：資產價格1000，實質折舊15%，實質折舊與市場因素之間的協方差 =0，資產價值變動率方差15%，無風險利率 =10%， =230 情況B：資產價值變動率方差25% 情況C：租賃期限為五期 到期購買價格分五種：200$, 300$, 400$, 500$, 600$,四、隨時購買租賃物的租約,Lease with option to purchase at any time,隨時購買租賃物的租約,在租賃物還在運行過程中承租人隨時都可以決定購買 執行價隨時間改變而改變 此契約很像一種美式的買權 但實際上投資者不會在到期之前實行這種買權，也就是說在租賃物的價值跌還不等於承租人按照租約要求所支付的租金的幅度，承租人不會買因為承租人支付租金的意含是規避資產的價格隨時間而下跌，換句話說，在資產所剩下的價值還大於執行價時投資者是在獲利的，所以他不會買,評價模型,因為隨時購買租賃物的租賃契約的特點是在每一次支付租金后購買資產的價格又被減少，減少的數額也相等於所支付的租金，所以這種契約與到期購買租賃物沒有差別 定價模型與含到期購買租賃物選擇權的契約的一樣 定 為最後的購買價，定價模型如下：,五、到期一定要購買租賃物的租約,Lease with an asset purchase requirement,到期一定要購買租賃物的租約,又稱為“Open-end”契約該契約要求承租人在契約到期的時候以固定價格購買所租的資產 所有租賃款項包括資產的購買價格是固定的 承租人還被要求對契約中的規定作抵押保證 承租人要遵守實行所建立的契約，所以不會在契約到期之前終止履約在此租約中每一期承租人要支付的金額包括兩部份，一部份是租金，一部份是到期購買租賃物的價錢所以此租約是與標準租約是差不多的，差別在於“Open-end”契約每一期的買權一定都要實行,評價模型,估計淨利益如下,六、一段固定的時間內不能終止的租約,Lease with non-cancellation period,一段固定的時間內不能終止的租約,在租約中有規定，在一段固定的時間內承租人不能終止租約 所以在規定的時間過去后，該租約會變成個標準的經營性租約 像要求到期購買租賃物的租約一樣，此種租約也有要求承租人做抵押，以保證在規定的時間內有足夠財務能力支付租金 如果這段固定的時間是整個租約的期限那麼自然而然此租約成為一種融資性租約,融資性租約,跟“Open-end”契約一樣，在履行融資性租約中如果某一期承租人不支付租金那麼所有按照契約中規定所剩下要支付的租金，承租人要立刻向出租人支付（the omission of any lease payment on the finacial lease makes all the lease payments due and payable immediately) 如果承租人的抵押足以擔保所要支付的租金，那麼融資性租約變成一種標準的經營性租約，（其中每一個買權是一定要實行的）,融資性租約,但是融資性租約也可以含讓承租人購買資產的款項： 以固定價在到期時購買 以市場平衡價在到期時購買 以契約價（隨時間改變而改變）在契約還有效地期間購買,評價模型,以T-K為規定時間（在這段時間內不能終止租約）估計模式如下： 前兩項是在T-K規定時間內平衡租金價值的折現，后兩項是表示此種租約與標準租約一樣的租金折現價值,如果規定不能終止租約期限等於租約的那麼公式是： 租約淨利益是 是資產所剩下的價值,如果此種租約含購買資產的買權（執行價為 ，定價模式是： 租約淨利益 在此種租約中只有一次買權就是購買租賃物的買權，所以前面沒有加總的符號,例子三,情况：資產價格1000，實質折舊15%，實質折舊與市場因素之間的協方差 =0，資產價值變動率方差15%，無風險利率 =10%， =230 情況B：實質折舊25% 情況C：實質折舊與市場因素之間的協方差-0