商贸零售行业耿邦昊华泰联合证券研究所2011年9月.ppt

商贸零售行业 耿邦昊 华泰联合证券研究所 2011年9月,我们处在怎样的零售时代,一 什么样的时代 二 什么样的选择 三 我们的推荐,目 录,扩张加速 vs ROE下滑 绯闻集中兑现 行业分化明显,什么样的时代,扩张加速 vs ROE下滑,ROE水平变化印证行业变革 始于20世纪初的第一次行业整合带来的体制改革红利在03-07年释放，并逐渐消退； 不同规模的公司ROE水平分化明显，全国连锁大区域龙头小区域龙头单体百货，不同发展阶段零售企业竞争力差异明显。,扩张加速 vs ROE下滑,零售绯闻集中兑现 迫于行业压力，企业内部挖潜诉求加强，包括改制、激励、重组并购等多年市场期待的绯闻事件加速兑现,绯闻集中兑现,2009,2010,2011,6月,12月,8月,重庆百货：战投主导，合并完成,西单商场：收购新燕莎完成，并更名为首商股份,欧亚集团：推进管理层激励,5月,合肥百货：定增完成，大股东股权转让？,王府井：战投进入，集团改制启动,王府井：定增获证监会核准,鄂武商：银泰增持，展开与大股东武商联的股权之争,鄂武商：股权之争激化，武商联最终提出部分要约收购,友谊股份：百联友谊重组，巨无霸诞生,3月,大商股份：完成集团改制,12月,友阿股份：推进管理层激励,7月,行业分化明显,1H2011行业中报，不同体量公司增速明显分化；,大市值、大龙头：强者恒强 三四线跑马圈地 制度红利加速释放,什么样的选择？,大市值、大龙头：强者恒强,突破外延瓶颈的全国布局&大区域百货等权收入增速高于单体百货； 存量门店越多的百货受新开门店拖累较小，毛利率波动小；,规模越大、布局越广的百货凭借更强的经营能力和向上下游占款能力，获得更高的资金周转效率； 较强的抗风险能力及资金优势使其在重资产化的扩张中承压能力更强。,大市值、大龙头：强者恒强,大市值、大龙头：强者恒强,不同规模、不同阶段的零售公司，通常呈现不同的市值分布 拥有全国布局优势的龙头公司市值在150亿元左右； 大区域零售公司市值多分布在100亿元左右（重百和百联突破150亿元，主要由于：1）所在区域的社销总量；2）完成并购重组）,不同规模、不同阶段的零售公司，通常呈现不同的市值分布 小区域零售公司市值多在40-60亿元间，视区域分化及公司区域垄断力不同而互有差异； 单体百货可能面临40亿元左右的市值瓶颈，其背后的原因是扩张能力及业态升级能力上的欠缺。,大市值、大龙头：强者恒强,三四线城市跑马圈地,需求旺盛、增长强劲 收入上升至一定水平，需求爆发式增长 两极分化更加严重，相对人群刚性更强,供给不足、成本较低 普遍零售供给不足、竞争不够充分 政府仍然采取招商引资态度，零售企业获得低成本扩张,培育期短、效益较好 三四线城市新开门店普遍培育期在1-2年 许多门店实现3000万量级净利润、5-6%的净利率,根据我们的调研经验，目前三级城市可容纳的百货业态规模在15-20亿，而四级城市可容纳的百货业态规模约为5亿元。 一个典型的三级城市，常住城镇人口在100万左右，年人均消费支出约1万元。20亿的百货规模对应的是人均年百货消费2000元（月167元），占支出的20%； 进一步看，从我们调研的多个门店来看，服装销售占比约25%。20亿的百货规模对应的是人均年服装消费500元，按每件250元的均价来算，相当于年人均购买服装2件。,三四线城市跑马圈地,由于供给相对缺乏，当地政府对现代零售企业进驻期望较高，百货企业租金压力较低（自建表现为土地折旧较低）、卡销售占比高，因此盈利门槛较低，大多数门店培育期仅1年。 以一个典型的三线城市经营面积约2万平米的百货门店来测算，只要年销售额达到1.2亿元（即坪效达到6000元/平米）以上，就能基本实现盈亏平衡。（在一二线城市，经营一个同样的门店，要达到1万以上的坪效才能基本实现盈利）,三四线城市跑马圈地,制度红利加速释放,在竞争加剧、治理结构改善过程中，行业对资本运作需求增加，对资本市场诉求加强,2011年有明确融资计划的公司（已通过股东大会，