企业管理者饥荒经历对股利政策的影响.doc

企业管理者饥荒经历对股利政策的影响 关键词：企业管理者；饥荒经历；股利政策 引言 近年来，中国证监会高度重视上市公司的股利政策，自xx年起连续出台了一系列关于促进上市公司落实股利政策的文件。但是，关于连续多年未分红的上市公司“铁公鸡”排行榜等，在诸如新浪财经、网易财经等网络媒体上仍频频出现。这使得我国上市公司的股利政策更加引起了投资者和学者的关注。但是，以往的研究集中于宏观政策、市场环境、公司治理、管理者人口学特征和过度自信方面，关于企业管理者创伤性经历的研究目前还比较少，因此，本文从企业管理者饥荒经历角度对股利政策的影响因素进行探讨具有重要意义。 一、理论分析和研究假设 股利政策是上市公司在考虑企业各相关利益方的基础上做出的关于是否发放股利、以什么方式发放和发放多少的重大财务决策。心理学研究已表明，创伤性事件的经历会对不同成长阶段个体的价值观产生重要影响，进而对其今后的决策产生影响，其中对儿童和青少年的影响最明显。我国三年困难时期即19591961年饥荒导致的创伤经历，对经历过那个年代的人来说是影响重大的。 由于目前我国上市公司的企业管理者如董事长的年龄基本上在50岁上下，因此，其中很大一部分是有过饥荒经历的；同时，公司的董事长在企业的管理实践和决策中具有实际影响力，故本文将企业管理者界定为上市公司董事长。 已有研究表明经历过饥荒的CEO其所在企业的投资水平较低、投资效率更差且投资不足程度也越严重（沈维涛等，xx）、在在职消费方面表现出低水平（许年行等，xx），童年和青少年时经历过饥荒的管理者更偏向保守的债务政策（赵民伟等，xx），但有饥荒经历CEO所在企业会进行更高水平的慈善捐赠。换句话说，饥荒经历企业管理者自己节俭，但对有困难的人很慷慨。对此，本文认为一种可能的解释是：相对没有饥荒经历的管理者，有过饥荒经历的管理者对人生的体会更深，对他人的困难更能理解，即移情能力更强并由此引发了对他人的帮助行为以解除弱势群体的困境或提升他人的福利。因此，同样地，有过饥荒经历的管理者，对处在资本市场中的弱势群体即中小投资者而言，他们也会因移情利他主义倾向进而提高现金股利支付的意愿和水平，以提升中小投资者的福利。据此，提出假设1： 假设1：相对于没有饥荒经历的管理者，有过饥荒经历的企业管理者更倾向于提高现金股利支付的意愿。 心理学研究成果表明，创伤性事件对不同成长阶段的个体具有不同影响，对处于婴儿期的个体，因其还没有移情反应因而创伤事件对个体的影响不大；对处于幼儿期的个体，其开始展现移情反应但记忆较模糊，因此创伤事件对个体有影响但影响较小；而对处于儿童和青少年的个体，因其已稳定地具备移情反应并有助人倾向，且记忆清楚，所以创伤经历对这个时期的个体影响最大。据此，提出假设2： 假设2：在儿童和青少年期间有过饥荒经历的企业管理者更倾向于提高现金股利支付的水平。 二、研究设计 （一）样本选取 本文以xxxx年A股上市公司为研究样本，并进行以下筛选：1.剔除金融行业样本；2.剔除发行B、H股公司；3.剔除观测值缺失的样本，并对所有连续变量进行1%和99%的缩尾处理，数据均于国泰安。 （二）变量描述 参考魏志华等（xx）的研究，被解释变量为股利支付意愿（Gl_pay）:进行股利支付取1，否则为0；股利支付水平（Gl_lev）定义为每股股利除以每股收益。 解释变量（hexpi）即企业董事长在饥荒时期所处的不同阶段：未出生组（hexp0）即出生于1961年以后；婴儿组（hexp1）即出生于1959-1961年；幼儿组（hexp2）即出生于1954-1958年；儿童和青少年组（hexp3）即出生于1943-1953年。 控制变量（Controls）包括法人持股比（frcgb）、股权集中度（shrhfd10）、流通股比例（ltgbl）、独董比例（ddbl）、两职合一（dual）、成长性（Tobinq）、盈利能力（ROA）、现金流（cfps）、再融资需求（roe）、负债水平（Lev）和公司规模（ln_asset）。 （三）模型设计 参考已有文献，对于假设1，由于股利支付意愿是取值0或1的虚拟变量，故采用Logit模型；对于假设2，由于有些公司未支付股利，因此股利支付水平在零处截止，故采用Tobit模型。即： 模型一：Gl_pay=a0+a1hexp(i)+aiControls+ 模型二：Gl_lev=a0+a1hexp(i)+aiControls+ 三、实证结果 （一）描述性统计 表1列示了各变量的分组描述性统计，结果显示有饥荒经历的管理者进行股利支付的意愿更强，幼儿期和儿童与青少年组的股利支付水平相对更高。 （二）相关性分析 表2列示各变量的相关性分析，可见，幼儿组和儿童与青少年组饥荒经历的企业管理者与股利支付意愿和水平正相关。除了因变量之间的相关系数较大为0.627但仍小于0.8，其他各变量之间的相关系数绝对值均小于0.5，因此各变量之间不存在多重共线性。 （三）回归结果 表3可见，模型1结果表明饥荒经历时董事长处于未出生和婴儿期组，对现金股利支付意愿呈负相关，分别在1%和5%水平上显著，而幼儿期与儿童和青少年组与股利支付意愿呈正相关，分别在5%和1%水平上显著，因此结论支持假设1。模型2结果表明饥荒经历时董事长是未出生组系数为-0.04，对股利支付水平呈负相关，而幼儿和儿童与青少年组与股利支付水平呈正相关，且儿童与青少年组系数为0.042，在1%水平上显著。因此结论支持了假设2。 四、稳健性检验 本文对于企业董事长的饥荒经历所处阶段的划分是基于儿童移情反应能力的不同年龄来划分，为了保证研究结果的可靠性，将企业管理者饥荒经历的出生队列组按照张信东等（xx）进行了重新划分，即分为组1（3-7岁）、组2（8-12岁）、组3（13-16岁）和组4（17-21岁），并重新做了回归检验，结果表明与已有结论一致。鉴于篇幅，不再赘述。 五、研究结论与启示 本文的研究证实了有过饥荒经历的企业管理者更倾向于提高股利支付意愿和水平，在儿童和青少年时的饥荒经历对企业管理者提高股利支付意愿和水平的影响更加显著。换句话说，如果在人生成长的重要阶段有过创伤性事件经历