69基于市净率的公司估值问题研究

华中农业大学本科毕业论文 I 目 录 摘摘 要要.II 关键词关键词.II ABSTRACT .II KEY WORDS .II 引言引言.1 一、研究相关背景一、研究相关背景.1 二、估价模型介绍二、估价模型介绍.2 （一）加权资本成本折现现金流法.2 （二）调整现值法.3 （三） “经营期权”的提出及其估价.3 （四）剩余收益估价（RIM）模型.3 三、本文的研究方法三、本文的研究方法.4 四、实证准备四、实证准备.5 （一）研究假设.5 （二）样本及数据来源.6 五、相关数据的描述性统计五、相关数据的描述性统计.6 六、实证过程六、实证过程.7 （一）运用公式.7 (二)解释说明.8 (三) 数据分析 .9 七、研究不足和相关建议七、研究不足和相关建议.9 （一）研究不足.9 （二）相关建议.10 参考文献参考文献.11 致致 谢谢.11 华中农业大学本科毕业论文 II 基于市净率的公司估值问题研究基于市净率的公司估值问题研究 以环渤海地区上市公司为例 摘摘 要要 公司估值是公司财务关注的重要课题，是投资决策的基础。一般认为，公司估值 模型包括加权资本成本折现现金流法、调整现值法、期权估价模型、剩余盈余估价模 型。其核心在于评估企业的内在价值。剩余盈余估价模型作为当前最流行的估价模型， 在众多的国家和地区被使用。环渤海地区作为中国经济发展的第三极，受到了投资者 的极大关注。本文以市净率为估值指标的剩余盈余估价模型为基础，用定量分析的方 法对环渤海地区上市公司的价值进行了分析。研究的结果表明，市净率相对合理地反 映了环渤海地区上市公司的价值。 关键关键词词 市净率 剩余盈余 公司估价 The Research of Corporate Valuation Based on P/B -Take Listed Companies of Bohai Sea Region as an example Abstract Corporate valuation is an important subject of study for corporate finance in that it is basis for investment decision making corporate . Generally considered , corporate valuation models include Weighted capital cost of discounted cash flow model, adjust the present value ,future option valuation model and residual income model. The key of models is assessment of intrinsic value which determined the market price of a firm. As the most popular valuation model, the residual income model is used in many countries and regions. Bohai Sea region was of great concern to investors as the third pole of Chinas economic development. This paper is based on residual income model ,which valuation indicators is P/B, analyze the valuation of listed companies with the method of qualitative analysis. The study shows, it is relatively reasonable reflect the valuation of listed companies in Bohai Sea Region. Key words P/B ; Residual Income; Corporation Valuation 华中农业大学本科毕业论文 1 引言 公司估值是一种经济评估的方法，它的目的是分析并衡量公司的价值，并提供相 关的信息，以帮助投资人作出最优的投资决策，获得最好的收益。投资的方式是多种 多样的，除了股市投资之外，还包括公司并购、股权转让等投资活动，这些投资常常 并无实时的交易价格可供参考，如果只是寄希望予从过去的价格来判断未来的价格， 是无处下手的，在这样的情况下，除了估值外，没有其他方法可以发挥作用。当然， 即使最谨慎的估值，结果也会带有不确定性，因为不可否认估值本身就带有估计的成 份，采用不同的模型、对模型变量的主观判断、所掌握的信息质量等都会对估值结果 产生影响，但我们不能因此否定估价的意义。 目前在我国的环渤海地区，公司估值有着极大的现实意义。环渤海地区作为中国 经济发展的第三极，区位优势明显，交通便捷，具有丰富的石油、铁、海盐等能源资 源，为企业的发展提供了重要的原材料；环渤海地区高校众多，为该地区提供了重要 的智力资源，加之人口流动量大，劳动力资源丰富,人力成本较长三角和珠三角低很多； 更加千载一遇的机遇是，2008 年在北京召开奥运会，环渤海地区可以 “近水楼台” ， 可大力发展奥运经济。此外，环渤海地区金融优势也十分明显，国家对该地区出台了 许多相应的优惠政策。 环渤海地区巨大的发展潜力吸引了众多的投资者，他们在对环渤海企业进行投资 时面对的首要问题就是该选择什么样的公司，首先最重要的就是要对投资的企业进行 估值，以评价现在和未来的经营状况和投资风险，并与自己的投资需求相比较，以便 作出自己的选择。 一、研究相关背景 按照中国证监会的规定,上市公司必须定期公布财务报告。上市公司的财务报告是 包括公司股东和潜在的股东等广大投资者获取公司财务信息和其他有关信息,是广大投 资者进行投资决策的重要依据。投资者所需要的财务信息包括公司的盈利能力、财务 状况和偿债能力等,而净资产收益率是体现公司盈利能力的一个重要财务分析指标（仝 玉东，2002） 。 为了规范上市公司的会计信息披露行为,真实反映上市公司的获利能力,客观评价盈 利水平,中国证监会制定了公开发行证券公司信息披露编报规则第 9 号净资产 收益率和每股收益的计算及披露,目的之一是旨在提高上市公司资产收益率的合理性 和可比性,利于广大投资者进行正确的投资决策。但是公司有着粉饰 ROE 的目的，证监 会规定的上市公司上市、配股融资和退市的相关要求都与 ROE 有着相关的联系，其中 上市公司配股要求 ROE 由原来的连续三年 10%变为连续三年盈利，配股融资要求的 ROE 也是 6变为 0，退市的要求则是净资产收益率低于 0%。包括像公司经理人员 华中农业大学本科毕业论文 2 的报酬一般都是与净资产收益率相关的，在种种压力下，上市公司经理人有着强烈的 动机进行盈余管理去粉饰净资产收益率（王萍和刘洪添，2006）。 上市公司在环渤海经济圈呈现出一个显著的特点：就是国有上市公司较多，即国 有经济比重过大，据统计，环渤海地区国有上市公司占到了我国上市公司总数的 34.7%，而长江三角洲地区和珠江三角洲地区则只有20.7和16.7，几乎两个地区国 有上市公司的总和才是环渤海一个地区的数目。由于历史和体制的原因，国有企业在 大多数资源性产业、基础产业、自然垄断产业占据主导地位，并广泛分布于一些资本 密集型的竞争性产业，可以说国有企业（或国有资本）仍控制着国民经济的命脉。而 由于国有企业的特殊性质，以及当前国有资产管理体制中存在的制度缺陷，使得国有 企业的经营者甚至监管者都存在强烈的盈余管理的利益动机。. 本文从估值的理论出发，通过经验研究的方法，从基本面分析的角度系统的研究 市净率与 ROE 水平的关系，并在此基础上说明该指标在估值中存在的问题。 二、估价模型介绍 公司估价是财务管理中财务估价的一种特殊形式。财务估价, 是对一项资产价值的 估计。这里的“资产”可以指金融资产, 也可以指实物资产, 甚至是一个公司。因此, 公司估价中的资产是指整个公司（Nissim D , Penman. S，2001） 。 公司估价是一种用于经济评估的方法,其目的是分析并衡量公司的市场价值, 并提 供有关的信息, 以帮助投资人和管理当局提出合理的建议和决策。公司估价既是投资决 策的基础，也是推行价值管理的基础。 在经过了一个实际的发展中，公司估价模型经历了一个发展的历程，包括加权资 本成本折现现金流法、调整现值法、经营期权、剩余盈余估价（RIM）模型。其中前 三种方法都是以股价为基础的估价模型，剩余收益价值模型是建立在相关的会计数据 的基础上，为会计在公司估值中提供了发展的空间（Penman S，2001） 。 以下是较常见的估值模型： （一）加权资本成本折现现金流法 其核心思想是将企业的未来预期现金流按公司的加权平均资本成本率进行贴现, 折 算为现值以评估公司价值。这种方法的优点是简便易行。但是，运用加权平均资本成 本折现法计算出来的现值也只能体现企业的粗略价值。随着而今计算机技术和统计方 法不断地更新, 使人们在提出和运用更新、更准确的估价方法时不必再顾虑计算成本是 否过高, 从而极大地促进了公司估价思想的发展。 华中农业大学本科毕业论文 3 （二）调整现值法 根据是价值具有可相加性, 也就是说，在公司估价过程中, 可以按产生现金流的不 同事项把企业投资或经营行为分割为几个部分,分别计算每部分的价值, 最后相加得出 企业的总价值。计算过于简便、把复杂的问题简单化已经成为这种方法的致命弱点。 现在, 随着计算机技术的发展和应用的普及, 加权平均资本成本法失去了原有的优势。 但是以上的两种方法都有一个相同的缺点，即用折现现金流法估算公司价值, 很可 能造成价值的估计的不准确性, 因为当人们使用折现现金流法时, 评估的对象局限于 “已到位”资产或正在展开的经营活动。在现实的经营中, 企业开展的投资活动并非都 能立即获得收益, 而且投资的目的也不一定就单纯为了获利。从长期来看, 企业现在投 入的资本是为了将来获得收益，或者占有以后更大的市场份额。这些目标有一个共同 特点, 就是让企业获得未来增长的机会。对于有着良好的市场扩张理念和产品发展规划 的企业来说, 未来的机会显然比眼前的收益更有价值。于是公司估价模型又有了进一步 的发展。即下面提到的“经营期权”估价方法。 （三） “经营期权”的提出及其估价 其应用的核心思想是企业的市场价值是对企业未来收益预期的贴现。由于企业可 以选择进行或不进行未来投资, 也就是说它可以选择利用还是不利用未来的投资机会。 这样的权利与金融学范畴中的期权很类似, 拥有的投资机会就象拥有买方期权一样, 通 过耗费一定的资本(即支付一定的期权价格) , 可以选择现在或将来投资, 从而获取一定 的回报，应该说这一思想更充分地考虑了经济环境不断变化这一事实。但是这一模型 也存在着弱点。比方说，缺乏像金融期权交易那样所需要的价格信息。因此，在实际 情况中，要想得出实际经营期权价值也是非常困难的。 （四）剩余盈余估价（RIM）模型 RIM模型成为西方估价模型研究和应用中广泛引用的模型之一，到现在为止被认 为是一个较理想的估价模型。它从一个全新的角度阐释了会计数据与公司价值的关系。 将会计数据作为估价变量直接纳入到估价模型中，为会计研究开辟了新的道路，其打 破了以前估值模型中以关注股价研究方法，转而关注盈利和账面净资产预测等数据， 从而提供了会计实证研究的新方向。 剩余收益估价模型是建立在“有效市场”假设上的，认为市场表面上的无理性正 是其理性的表现，股价的随机变化表明市场运作正常、市场是有效率的。有效市场假 设的真实含义是市场价格应是真实的反映资产真实价值。市场有时是没有效率的，如 华中农业大学本科毕业论文 4 果人们发现这些无效的状态后，就会制定相应的策略，这种无效状态就会消失，从而 使市场达至新的平衡，这一流程与中国国内发展市场经济需要有形的手与无形的手相 结合这一政策十分相似。正是这种不断形成的新的平衡利用维持着市场的效率。从公 司估价的角度看，研究的重点就是通过估价，充分地发掘市场无效的部分（Sloan R,1996） 。 由于 RIM 估价模型并没有严格假设，具体模型也不复杂，但是它引起了广泛的关 注，一些学者对其进行了检验，Bernard 就对该模型进行了检验，并与股利折现估计模 型相比较。证明 RIM 比股利折现模型解释力度强得多，从而证明了会计数据可以在相 对短的预测期反映公司价值。通过 Frankel 和 Lee 的计算发现，在大部分国家里，剩 余收益估价模型对股价的解释力度都超过了 70，RIM 模型还证明股价代理论和股票 无关论。该模型研究了日本会计准则变动是否改变了会计信息与权益评价的关系，表 明日本最新会计准则的大幅动改动，比以前提供了更有用的信息。 在国内，陆宇峰表明了该模型在我国可以使用的可能性，研究肯定了会计信息在 中国资本市场上具有相当的决策有用性，可以帮助投资者更好地谋取投资收益。钟峰 （2001）选取了一个指标的分析体系，研究指标对公司价值的影响。结果显示的指标 变量对公司收益有着重要的影响。用 RIM 模型进行检验，可以发现除了权益资本的账 面价值和利润外，必须要考虑其他指标信息对公司价值的影响。叶长勤(2001)对 RIM 模型进行了检验。选取的样本为 1999 年在上海证交所交易的商业类公司，共 45 家。 实证结果 R2，达到了 71.73%，表明在中国市场，净资产账面值、超额经营盈余、经营 资产帐面值对股价也有较高的拟合度，但上述三个变量的系数均未通过 t 检验。廖刚 (2001)在评述有关股票价格理论和计价模型的基础上，根据 RIM 模型和现金流量贴现 模型推导出会计盈余、现金流量与股价的关系，然后分别考察比较两者对股价变动;深 入分析了两个遗漏变量净资产、经营现金流量对盈余解释股价能力的作用。经过对结 果的分析，证明我国股票市场是弱有效市场。 从以上事实可以看出，RIM 模型是一个非常有用的估值模型。更重要的是它的使 用并没有严格的假设，所以本文基于 RIM 模型，在环渤海上市公司现有数据的基础上， 检验该模型中被认为公司估值指标之一的市净率对 ROE 的影响程度，从而判断市净率 是否是好的估值指标。 三、本文的研究方法三、本文的研究方法 本文依据Ohlson的会计估值理论，把用于进行公司估值的会计估值指标市净率和反 映公司盈利能力，也是最能体现公司价值的净资产收益率相结合，通过对不同的净资 产收益率的公司进行分类，运用双因素双峰的T检验，检验市净率是否反映不同公司的 ROE水平，即市净率能否较好的估计出公司的价值。RIM模型如下： 华中农业大学本科毕业论文 5 其中t 代表当期，P代表股票价格，B为净资产， 1 1 1 1 tjtj t j j t t r pROEB B r B ROE为净资产收益率。r为股票的融资成本，是股票收益的最低报酬率，j代表下一期。 股票价格和净资产均取年末始点数。 从该公式可以看出，市净率应与公司的业绩(ROE)，净资产B相关，而净资产B取 决于业绩变化趋势) ，股票融资成本r，即股票的风险有关。从RIM理论中不难看出， 企业业绩的水平和趋势越好，股票风险越小，那么市净率也就越大。 四、实证准备 （一）研究假设 假说一: 在绩优股不存在利润操纵前提下，在三类股票中,其市净率是最高的； ROE配股变化后，绩劣股的市净率高于绩平股。 通过有关的实证研究，假设绩优股存在利润操纵，即盈余管理，进行显著性检验， 发现变量在10的显著性水平都没有通过t检验，从而拒绝了假设，即绩优股不存在利 润操纵。借鉴Jones模型实证研究结论，本文假设绩优股不存在利润操纵，即绩优股 在未来仍然可以保持较好的业绩水平，且风险较低,同时绩优股进行筹资的机会相较其 他两股多，可以更好的配股集资，把握成长机会，为自身企业的发展提供了有利的保 障。根据RIM公式综合分析，绩优股市净率在三类股票中应该是最大的。 绩劣股因为可以借壳上市，且当ROE配股发生变化后，有盈余管理参与的绩平股 因为获得了一个“喘息”的机会，随即它的净资产收益率就会下滑，由于绩劣股的净 资产质量本身较高，所以，提出ROE配股变化后，绩劣股的市净率高于绩平股。 假说二：:绩劣股中亏损股市净率最高。 绩劣股中的亏损股, 往往通过收购、资产置换等方式取得已上市的其他公司的控股 权，即所谓的“借壳上市” ，所以亏损企业的退市风险不大，即r值不大。通过关联方 交易，重组等方式后，亏损股未来的业绩有回升的可能，即ROE呈增长趋势，引起 B（净资产）的增长。 由于亏损股为了扭亏和重组,往往对有可能在以后期间发生的损失提前确认，以提 高以后年度的业绩，也就是进行了巨额冲销,这样一来，净资产的水分较少，而其它绩 劣股组别需要进一步挤掉水分,因此亏损股的净资产质量远远高于其它两组。 根据以上原因，可以预测：绩劣股中亏损股市净率最高。 笔者根据RIM公式及净资产质量对市净率的影响,提出如上两个假说。 华中农业大学本科毕业论文 6 （二）样本及数据来源（二）样本及数据来源 本文的研究对象是20042007年环渤海地区北京、天津、河北、辽宁和山东共计 三省两市的沪深两市上市A股共计200家左右公司，考虑到金融、房地产行业泡沫度强， 投机几率大，所以剔除上述两个行业，此外，还剔除了公司经营异常情况的ST股。财 务数据来自证券之星网站，中国股票市场研究数据库(CSMAR)。 根据公司业绩的不同净资产收益率的股票分为绩优股，绩平股和绩劣股。其中绩 优股是ROE10%的股票，绩平股是的股票，绩劣股是4%ROE14% 九组 0 组 1 组 2 组 3 组 4 组 5 组 6 组 7 组 8 组 划分标准：根据 2004-2007 环渤海地区上市公司 ROE 水平状况以及参考相关实证研究 五、相关数据的描述性统计 因为盈余有存在负数的可能性,同时由于有的公司利润较小，导致了市净率的计算 结果的绝对值较大，为了便于比较，故将市净率的取值由 P/B 变为 B/P。 表2：三类ROE水平的描述性统计 Table 2:Three Groups of ROE level description statistics 组统计量2004 年2005 年2006 年2007 年 绩劣股样本数71797255 平均 B/P0.6510.8790.590.48 绩平股样本数91797666 平均 B/P0.5720.7510.5560.426 绩优股样本数61658689 平均 B/P0.4470.5570.4020.372 数据来源：根据附录数据整理而得 华中农业大学本科毕业论文 7 表3：绩劣股三组水平的描述性统计 Table 3:Three Groups of poor stock description statistics 组统计量2004 年2005 年2006 年2007 年 0 组样本数 16322012 平均 B/P 0.5280.6950.5820.408 1 组样本数 19283018 平均 B/P 0.690.9780.5730.394 2 组样本数 17272919 平均 B/P 0.7290.9030.3960.564 数据来源：根据附录数据整理而得 以每组作为截面，笔者发现：各组平均市净率的水平在四年内变化并不大,最大最 小值差距在3倍以内。反映出每组市净率的相对稳定性。 市净率的计算公式为：每股股价/每股净资产，由于净资产的构成部分为：股本、 资本公积、盈余公积和未分配利润，它是企业进行扩大再生产的根基所在，其随机调 整的可能性相对较小。这样一来，使用市净率可以更好地反映企业的整体实力与成长 性。市净率的相对稳定性就可以帮助投资者以较小的成本获得较高产出的股票，更好 的保护投资者的利益。其次在公司股价猛涨的时候，包括市净率在内的众多公司股价 指标都会偏高，但是稳定的市净率并未完全脱离股价的实际价值，那么投资者所承受 的风险就会降低。 六、实证过程六、实证过程 （一）运用公式 为了检验每年各类及各组股票间平均市净率差异的显著性, 从而得出：市净率是否 反映不同公司的ROE水平，即市净率能否较好的估计出公司的价值，本文采用组内两 两样本均值差非0的正态分布的统计量进行检验，运用的操作系统是EXCEL表中的双因 素异方差双峰（TTEST）检验。 双因素异方差双峰（TTEST）原理：检验两组异方差样本均值差异的显著性。 具体的应用公式如下（以2004年绩平股绩优股为例） 设总体XN(1, 12),总体X(2,22),X的一个样本为X1,X2.，Xn，Y 一个样本 为Y1，Y2，.Ym，它们相互独立且均值为 X，Y，离差平方和为SSX与SSY,方差为 Sx2与SX2,则有： N (0,1) 12 22 12 XY nm 华中农业大学本科毕业论文 8 (二)解释说明 设X为2004年绩平股的市净率:；Y为2004年绩优股的市净率 用EVIEWS进行计算：coefficient0.1151720，prob0.3819 二者的相关系数远远小于1，在5的条件下，t统计量没有通过检验。即二者相互 独立。 因为两个变量即绩平股和绩优股之间相互独立，且12=0.4,22=0.37, 1222，所以 可以使用该统计量。 1是2004年绩优股的市净率均值的估计值。2是2005年绩平股市净率的均值的估 计值 当样本数大于30时，t分布与正态分布N（0,1）的密度曲线几乎重叠为一致。所以 可以采用T分布的分位数表进行计算。设H0:绩优股与其两类的股票差异性不显著， H1：绩优股与其他两类股票差异性显著。给定显著性水平0.1，若 tt (n-2)具 2 体说明如下：则在90的置信区间下，变量X均值与Y均值之间的差是显著的，就应该 拒绝原假设，接受备择假设。 双因素双峰检验结果是返回相关的显著性水平（若返回的值大于给定的值，则变 量未通过显著性检验，要接受原假设。 具体的计算过程运用了EXCEL表中的双因素双峰T检验。 下表是双因素异方差双峰的T检验结果： 表4 三类股票间各年B/P 的差异检验 Table 4:Three kinds of stock differentiate test about B/P 组间统计量2004 年2005 年2006 年2007 年 绩劣绩平均值差 0.0780.1270.0340.022 P 值 0.370.120.030 绩劣绩优均值差 0.1730.3220.1880.074 P 值 0000 绩平绩优均值差 0.0950.1940.1540.052 P 值 0.004000 数据来源：由附录相关表整理而得 2006年配股融资要求的ROE由6变为0 华中农业大学本科毕业论文 9 表5 绩劣股三组间的各年B/P的差异检验 Table 5:Three groups of poor stock differentiate test about B/P 组间统计量2004 年2005 年2006 年2007 年 01均值差 -0.0641-0.2830.0070.007 P 值 0.004000 02均值差 -0.021-0.2080.184-0.78 P 值 0.1090.0880.0380.038 12均值差 -0.0390.0741.767-0.085 P 值 0.5060.4380.040.112 (三) 数据分析 表4的是三类股票间市净率（B/P）差异的检验结果。因为选用的是变量B/P,所在进 行比较的时候实际值的大小是要按照相反的顺序来比较。首先从描述性统计来看，绩 优股的市净率都是最大的。 绩劣股在2004年和2005年的市净率与绩平股的平均市净率的差异不显著,自2006年 起配股融资要求的ROE由6变为0，绩劣股市净率显著高于绩平股，也就是说，配 股资格条件的放宽，导致盈余管理动机的减弱，绩平股ROE也会相应的下降。这从侧 面也反映出了环渤海地区股票市场仍存在着盈余管理。 这些结果验证了假说一,表明市净率高低可以合理反映与ROE 水平相关的三类股票 未来业绩、风险及净资产质量的不同。 表5的是绩劣股三组股票间（B/P）差异的检验结果。首先通过描述性统计性分析 看出，0组即亏损股的市净率是最高的。其中亏损股（0组股）与1组股，亏损股（0组 股）与2组股的统计检验在绝大多数年份是显著的，而剩下两组（1组股和2组股）基本 上是无显著差异，所以这个结果通过了假设检验二：绩劣股中亏损股市净率最高。 通过上面各年ROE 水平与市净率关系的研究表明：市净率合理反映了三类ROE 水平公司以及绩劣股各组的未来业绩、风险和净资产的质量。 因此，笔者认为，市净率在一定程度上是一个比较科学的估值指标。 七、七、研究不足和研究不足和相关建议相关建议 （一）研究不足 1本文在总结以前关于中国上市公司业绩变化规律的经验研究结果的基础之上,把 可以反映企业不同经营业绩水平的ROE，通过剩余盈余的会计估值模型,与市净率联系 华中农业大学本科毕业论文 10 起来。通过对三类不同ROE 水平的公司和绩劣股中各组的分年度的研究表明,市净率合 理地反映了各ROE水平公司未来业绩、风险和净资产的质量等基本面因素，但是本文 没有就绩优股和绩平股进行讨论，所得出的市净率可以良好的反映公司的情况这一结 论，需要更进一步地实证支持，包括对绩平股和绩优股的描述性分析以及后面的假设 检验分析。 2在公司估值方面，除了市净率这一指标之外，还有一个与市净率相同的估值指 标：市盈率。二者有着较多的相似性，市盈率股价/每股收益，与市净率的差别仅在 分母上有所不同，但是由于净资产比净收益，即利润要稳定的多，因为净利润包括非 主营业务收入，一个企业不会长期获得大量的非主营业务收入，而且非主营业务收入 也不能增强企业的获利能力和市场竞争实力，当然也就不能保证企业的可持续发展， 自然其利润也就具有不稳定性。但是，虽然剩余收益估价模型没有涉及到这一指标， 从公式分析上看市净率比市盈率有着更强的稳定性，但是市盈率可以较好的反映出当 期企业的经营状况，所以还是应该对市净率和市盈率做一个比较，以比较二者在估值 方面的差异性，使体系更完整。 （二）相关建议 1本文确定了市净率在国有企业估值方面是一个好的指标，根据这一结论，投资 者在对环渤海地区投资，或者是对国有企业进行公司估值时，可参考市净率指标。 2通过以上的实证分析可以看出，环渤海地区，尤其是国有上市依然存在着盈余 管理，为了环渤海地区经济的健康发展，要对此提取高度重视。 3从表2和表3中可以看到，市净率在一定的范围内是稳定的，但是从长期的趋势 来看，市净率是逐步降低的。这是一个好的现象。环渤海地区国有企业多，也就是说 由国家控制的企业较多，国家控制越强，国家的支援和担保也越强，因为在国有企业 中，国家信用总是存在的，这是很显然已见的事。国有企业中的国有银行是控制经济 活动的重要工具，它对国有企业的支持是非常明显的，也就是说国有企业在与国有银 行发生经济联系时，比如国有企业向国有银行借款类似的事情，国有企业相对来说获 得更多的政策倾斜和更丰富的资源支持，那么负债融资就会显得容易。那么净资产数 额就会下降，市净率会上升。现在表现出来的现象是市净率在下降，在近两年股市一 片利好的情况下，每股市价应该逐步上升，那么导致市净率下降的原因则只能有净资 产的扩大，资产的价值可以用股本来反映，股本在增加，即资产也在增加，那么市净 率扩大的原因就只有负债的减少，即国有企业进行负债融资这种方式在减少，更趋向 于其他多种方向的融资。所以，在看到环渤海地区上市公司国有企业的市净率在近两 年稳定下降得情况下，可以适当考虑对其投资。 华中农业大学本科毕业论文 11 参考文献 1.陈小悦，肖星，过晓艳.配股权与上市公司利润操纵.经济研究，2000，1，3036 2.陈旭东