国投电力研究报告

1 / 15 国投电力研究报告 国投电力下属单位 甘肃小三峡 甘肃靖远 徐州华润 云南曲靖 广西北海 安徽淮北 厦门华夏 白银风电 酒泉第一风电 张家口风电 伊犁能源 二滩水电 云南大朝山 天津国投津能 国投宣城 甘肃电投张掖 国投电力股票基本面及技术分析报告 一 .基本面分析 1.公司 基本情况介绍 法定中文名称：国投电力控股股份有限公司 2 / 15 股票代码： 600886 法定代表人：胡刚 上市时间： 1996 年 1 月 18 日在上交所上市 经营范围：投资建设、经营等恒产以电力为主的能源项目；开发经营能源项目、高新技术、环保产业、开发和经营电力配套产品及信息、咨询服务。 2.行业分析 当前全球经济深入调整，中国作为世界上最大的能源生产和消费大国，经济进入了中高速的发展新常态，面临能源需求压力巨大、能源供给制约较多、能源生产和消费对生态环 境损害严重、能源技术水平总体落后等挑战。 2016 年，国家电网公司计划投资 4202亿元建设电网，同比增幅达 24%。投资金额再创历史新高。国家电网将完成 30 个重点城市市区、 30 个非重点城市核心区配电网建设改造，重点城市市区配电网自动化覆盖率超过 50%。用 2 年时间完成农村“低电压”综合治理。年内解决 505 万户“低电压”和 21 个县域电网与主网联系薄弱问题 ;完成万户、万无电人口通电任务，全面实现大电网范围内“户户通电”。 3.公司基本素质分析 公司行业竞争地位分析 国投水电资源获取 能力不及三峡集团，火电资源获取能力不及五大发电集团，但通过优秀的管理运作以及尽量发挥与国投集团的协同效应，国投电力先后获得了雅砻江水3 / 15 电，国投北疆，湄洲湾二期等控股权，同时将来仍有望获得哈密火电，北京三吉利，丰城三期等等优质资产，并逐步退出国投曲靖，张家口风电等盈利不佳的项目，经过一系列资本运作与项目开发，国投在电力行业，特别是火电行业的地位有望大幅提升，未来国投火电板块有望在权益装机，控股装机，会计利润甚至是内在价值方面依次超过水电板块。 国投电力在 15年水电板块到达瓶颈后仍有望通过火电项目运作 开发支撑公司内在价值以年均 10-15%的复合增速持续增长，这在电力板块中属于名副其实的成长股。 公司财务分析 运营能力分析 国投电力本期的应收帐款周转率、存货周转率、流动资产周转率、总资产周转率依次为 %、 %、 %、 %，同上期相比处于增长状态，在同行业 64 家上市企业中排名 28，处于中等偏上水平。 盈利能力分析 国投电力本期的销售毛利率、息税前利润率分别为 %、 %，较往期增长，行业排名第三。同时同行业平均的毛利率为 %，息税前利润率为 %，现行盈利能力较高且具 有较为平稳的趋势。 成长能力分析 国投电力本期的主营业务收入增长率、主营业务利4 / 15 润的增长率、净利润的增长率和资本增长率依次为 %、 %、 %、 %。其中在行业净利润呈负向增长时，国投电力增长比率高达 %,可见其极具成长力但同时可能周期性较弱。 偿债及资本结构 国投电力本期的流动比率和速动比率为和 ,都小于1，同往期相比呈下降趋势，公司的偿债能力有待加强。同时现金比率为 %远高于 %的行业平均水平，说明资金充足且现金流稳定，财务结构稳健。 二 .技术分析 K 线 形态：长上影线，鹤立鸡群，上升通道，放量， 低位大阳，一阳二线，大阳线，价升量缩， 跳空低开，夺命长阳，博弈 K 线长阳 近期的平均成本为元，股价在成本上方运行。该股资金方面受到市场关注，多方势头较强。 短期趋势：强势上涨过程中，可逢低买进，暂不考虑做空 中期趋势：有加速上涨趋势 长期趋势：迄今为止，共 24 家主力机构，持仓量总计亿股，占流通 % A 股 国投电力深度分析 2016-4-4 欧聪飞 5 / 15 一投资概述 1.发掘国投电力 国投电力 2016 年和 2016 年业绩增长分别为 218%、 200%。在资本市场上，公司股价表现同样惊人， 2016、 2016、2016 涨幅分别为 46%、 11%、 15%，累计涨幅 86%。同期上证指数涨幅为 %、 -%、 -%，累计涨幅 -%。 2016 年至今，国投电力的业绩表现远远超越同行的公共事业公司，股价累计战胜大盘 93%！ 一般的公共事业公司，业绩一般是极度稳定的，股价也很少有大幅度超越股市的表现。国投电力作为公共事业企业，为什么业绩和股票涨幅都 能取得如此惊人的表现呢？这引起我极大的兴趣去深究。 2.国投电力业绩和股价长时间暴涨的原因 国投电力 2016 年开始业绩和股价大涨的主要原因是，其控股的雅砻江流域水电开发公司经过多年的建设，其水电资产从 2016 年开始进入稳定收获期。国投电力和雅砻江公司辛辛苦苦培育多年的“果树”，现在终于开始“结果”。 我们现在投资国投，就相当于别人十年种树，我们一朝就把桃摘了。 3.国投电力现在是否值得投资 仔细研究国投电力的基本面，通过分析计算价值，可知国投电力目 前依然是严重低估，这也吸引了博时基金和6 / 15 社保基金 103 组合等社保资金持有国投电力的股份。截止2016 年三季报，博时基金持有公司股份 %，社保基金 103 组合持有公司股份 %，分别为国投电力的第二大股东和第三大股东。 国投电力是一家业务面向全国的电力控股公司。国投电力的价值由三部分组成：水电 +火电 +新能源。 国投电力的核心资产是其所拥有的雅砻江流域水电开发公司 52%的股权，这部分股权的价值大概 416 亿。根据国家发改委授权，雅砻江水电公司拥有整个雅砻江水能资源的开发权，是雅砻江唯一的开发主体，全 面负责雅砻江流域水电站的建设与管理。这种独家拥有整个流域开发权的现象，在全国的水电公司里是绝无仅有。雅砻江规划水电装机容量，在全国十三大水电基地中排名第三。经过近十年的开发建设，雅砻江的水电在 2016 年开始大量投产，进入收获的高峰期。市场对国投电力的价值低估，可以说主要原因是市场对其拥有的雅砻江水电资产的低估。 国投电力的价值在 570 亿元左右，具体分为水电部分价值 460 亿元，火电价值 100 亿元，新能源价值 10 亿元。目前国投电力的总市值是 305 亿元，严重低估。 下面重点阐释其核心资产 雅砻江水电 的价值。并简单说明其他资产的价值。 二水电行业的前景 7 / 15 1 水电的成本优势 我们现在用的电力主要有火电、水电、核电、风电和光电。各种能源发电的运营成本如下： 新建设的大型水电站的运营成本大概是元 /度，并且随着后期归还负债导致财务费用减少，水电的度电成本还会一直降低并最终稳定在元 /度左右；火电的运营成本 2016 年大概是元 /度，并且还会随着煤炭价格的波动而剧烈波动，运营成本不稳定；核电的成本大概是元 /度；风电的运营成本大概是元 /度；光伏发电的运营成本大概是元 /度。 目前各种能源发电的平均上网电价如下图： 由此可见，无论运营成本还是上网电价，水电都有着绝对优势。 2.世界水电开发情况和趋势 水电是技术成熟、运行稳定、成本低廉的清洁可再生能源，受到世界各国的高度重视。 根据中电联的数据，截止 2016 年底，全球水电装机容量超过 10 亿 kw，年发电量超过 万亿 kw，开发程度约 25%，约 20%的发电量来自水电。欧洲、北美洲、南美洲、亚洲和非洲水电开发程度分别为 47% 、 38%、 24% 、 17% 和 8%，经济发达国家水能资源开发已 基本完毕，如瑞士、法国开发程度达到 97% ，西班牙、意大利达到 96% ，日本达到 84% ，美国达到 73%。可见全球各地区和国家都注重水电资源的开发，并且越发达地区和国8 / 15 家水电开发程度越 高，发展中地区和国家水电开发程度普遍较低。 目前，北美和欧洲等地区的发达国家已基本完成水电开发任务，发展重点转移到了对已建水电站的更新改造。南美、亚洲等地区的多数发展中国家制定了发展规划，计划在 2025 年左右基本完成水电大规模开发任务。总体上看，今后 10 到 15 年，水电仍具有较大开发潜力，优先开发水电仍是 发展中 国家能源建设的重要方针。全球水电开发将集中于亚洲、非洲等资源开发程度不高、能源需求增长快、经济欠发达地区。 3国内水电的开发情况和趋势 截止 2016 年底，我国水电总装机亿千瓦，占全国电力装机的 23%；水电年发电量 8963 亿千瓦时，占全国总发电量的 17%。低于世界平均水平， 更远远低于发达国家。 不过从趋势来看， 2016 年底水电装机容量为亿千瓦，到 2016 年底增长了 30%，远高于同期火电装机容量 22%的增长率。 由于水电是手政府管制的公共事业行业，所以政府对其的态度很重要。从近几年的政策的引导和支持，可以看出国家是大力鼓励水电的开发建设。 加速审批大型水电 9 / 15 “十一五”规划中，列举的重点开工水电站装机容量为万千瓦，截至 2016 年年底国家只核准了 XX 万千瓦，核准装机容量仅占总比重的 %。 “十二五”规划纲要明确指出，在做好生态保护和移民安置的前提下积极发展水电，重点推进西南地区大型水电站建设，因地制宜开发中小河流水能资源，科学规划建设抽水蓄能电站。 建设金沙江、雅砻江、大渡河等重点流域的大型水电站，开工建设水电亿千瓦。 这表明国家将要在“十二五”时期大力发展水电的决心，在水电开发问题上的态度出现 180 度的大转弯。 在这个纲要的指导下，雅砻江下游将在 2016 年前投产 1140 万千瓦，金山江干流在 2016 年前投产 1860 万千瓦，大渡河在 2016 年前投产 1000 万千瓦。大水电站的建设飞速增加。 所得税优惠政策 财政部 2016 年 7 月底发布关于深入实施西部大开发战略有关税收政策问题的通知，自 2016年 1 月 1 日至 2020 年 12 月 31 日，西部水电所得税率 15%；新投 产的电站，还有三免三减半，也就前三年所得税率为 0%,接下来三年所得税率为 %。 增值税优惠政策 财政部 2016 年 3 月初发布大型水电企业增值税优惠措施，装机容量超过 100 万千瓦的水力发电站销售自产电力产品，自 2016 年 1 月 1 日至 2016 年 1210 / 15 月 31 日，对其增值税实际税负超过 8%的部分实行即征即退政策；自 2016 年 1 月 1 日至 2017 年 12 月 31 日，对其增值税实际税负超过 12%的部分实行即征即退政策。 由此可见国家近年来对水电的大力支持和政策倾斜，将保证水电行业的健康快速发展。 四水电的开发和运营 水电站开发过程的特点是建设周期漫长、初期投资巨大、财务杠杆高。水电站建设完成后，其运营的特点是运行成本低、强大的现金流。 1水电的开发 周期漫长：一个几百万 kw 的水电站的建设，从项目立项、可行性研究、设计、施工、竣工验收、试运行等，一般需要 8-10 年，甚至更长的时间。而火电站只需两到三年的时间。 初期投资巨大：我国大型水电站单位造价约 7000 元/kW，近年来随着原材料成本及移民成本的不断提高，单位造价超过 10000 元 /kW。而火电 30 60 万千瓦国产机组3500-4500 元 /KW ，超超临界 100kW 机组成本 5000 元 /kW，水电造价明显高于火电。 财务杠杆高：水电站的建设耗资巨大，比如雅砻江下游全部建设完需要的总投资超过 1200 亿元，因此必须通过股权融资与债务融资来筹集如此巨大的资金。根据雅砻江11 / 15 2016 年三季报，其财务杠杆高达 %。其他大型水电站的建设也是如此。 2.水电的运营 水电站的销售收入： 水电站的收入取决于三个因素：发电量、电量结构和上网价格。 发电机组的利用小时数与电 量结构基本是看来水情况，不过具有年或多年调节能力的梯度水电，经过有效调度能够增加发电机组的利用小时数，并且能够优化电量结构 即在电力紧张电价较高的枯水期分配更多的电量，提高收入。 水电的上网电价近年有不断上涨的趋势，比如三峡电站的平均上网价格是元 /度，最近投产的雅砻江锦官电源组上网价格是元 /度，比锦官电源组更晚一点投产的向家坝、溪洛渡水电核准的上网价格为元 /度，不过总体上看，水电价格仍受严格管制。 水电站的成本分解： 根据水电站的资产和运营特点，其成本可以分解为三大类： 折旧摊销，财务费用和扣除这两者之后的其他费用。 由于水电的固定资产比重极大，固定资产原值占总资产的 80%左右，所以水电站的折旧和摊销费用占水电成本的 40%左右。 12 / 15 水电站的建设需要大量的借贷，建设完成后负债极大。刚刚建设完成的水电站，总负债占总资产的 80%左右，所以水电站的财务费用是很大，占水电成本的 40%-45%。随着水电站的投产盈利，用水电站巨大的现金流逐步清还债务，财务费用会逐步下降。 水电站的折旧摊销费用和财务费用是水电成本的两个大头，扣除这二者之后的其他费用一般占水 电站成本的20%左右。 稳定的净利润，强大的现金流 水电站的净利润是非常稳定的，不会像火电一样因为原料价格的波动而出现大幅度波动，这也是优质水电股被称为“养老股”的原因。另外，由于水电资产的折旧年限是被大大低估的，比如三峡电站大坝的折旧年限是 45 年，机组的折旧年限是 18 年，但是根据世界其他水电站的历史资料和水电专家的数据，三峡大坝实际使用年限起码 200 年，机组的实际使用年限是 40-50 年，所以水电的高额折旧是隐藏了部分净利润。水电的净利润加折旧形成了强大的现金流，可以用于偿还债务，开 发新的水电项目，或者高分红回报股东。 五雅砻江水电的价值 1.雅砻江是优质水电 雅砻江水电含金量高 13 / 15 雅砻江水电公司开发的雅砻江流域，技术可开发容量约 3000 万 KW，技术可开发年发电量约 1500 亿 kwh，占四川省的 24%，约占全国的 5%，可开发规模在全国十三大水电基地中居第三位，仅次于金沙江干流基地和长江上游基地。 控制流域面积大，可以接收更多的雨水；径流丰沛，来水稳定且年度间波动较小。 高山峡谷地形，植被覆盖率高，泥沙含量低，库容可用年限 超长。 大型电站多，装机容量大，规模优势突出。 迁移人口及淹没耕地少，单位淹没指标低，是全国水电开发中淹没指标最低的，赔偿费用少，社会效益好。 整体调节性能好，对下游梯级电站补偿作用大，雅砻江干流规划了两河口、锦屏一级、二滩三座大水库，总调节库容达 157 亿立方米，当各梯级电站全部建成后，全流域库容调节系数可达，将成为四川省内所有江河中调节性能最好的优质水电基地，在全国也屈指可数。 开发目标单一，无其他综合利用要求，技术经济指标优越。雅砻江的水电站 专职发电，而三峡水电站是汛期防洪任务第一，发电和航运等退居其次。 2016 年 2020 年是我国水电开发的“黄金时期”，多数优质水电站都将开发完毕，我国水电资源的稀缺性将愈发突出。 开发主体唯一，有利于利润最大化 14 / 15 雅砻江水电公司拥有整个雅砻江水能资源的开发权，是雅砻江唯一的开发主体，全面负责雅砻江流域水电站的建设与管