毕业论文-股票市场与宏观经济的关系研究.docx

股票市场与宏观经济的关系研究-以央行货币供应量对中国股票价格的影响为例Research on the relationship between stock market and macro economy -In the case of the influence of Money supply on stock prices in China 摘要大家都知道一句股市名言：股市是中国经济的“晴雨表”，大意是股市一般能提前反映国民经济的走势。事实果真如此吗？答案恐怕没那么简单，因为股市亲历者大都感受过“股经背离”的困惑，更严谨的说，实证证明，我国股市在历史上表现出来了较为鲜明的资金推动型特点。央行货币供应量作为各国重要货币政策中介，中央银行通过调整对市场的货币供给从而影响资本市场。股票市场作为资本市场的最重要的组成部分，中央银行实施的货币政策对股票市场的非常重要的影响。深入研究我国货币供应量与股票价格二者之间的关系，对现阶段股票市场投资指导和提高货币政策的有效性有重要的理论意义和实践意义。本文通过探讨货币供应量对中国股票价格波动的影响，从理论和实证两个方面进行了深入分析论证。首先，在分析货币供应量对股票价格影响的理论分析之上，对我国货币供给和股票价格的特征进行描述性分析。其次，运用实证研究方法评估了货币供应量对股票市场的影响程度，并在分析结果的基础上提出相关完善建议。关键词：股票价格；货币供应量；实证分析AbstractEveryone knows that a stock quote: The stock market is Chinese economic barometer, The effect is the stock market can generally reflect the trend of the national economy ahead. Is this really the case?The answer, Im afraid its not that simple,because the stock market participants are mostly felt shares deviated from the confusion, more rigorous, the empirical proof, the stock market of our country in the history of show distinct capital driven characteristics.Money supply as the world generally recognized intermediate target of monetary policy by adjusting the money supply on the market, the central bank thereby affecting the capital markets. The stock market as an important part of the capital market is an important way for the central bank to implement monetary policy. Further study of the intrinsic relationship between Chinas money supply and stock prices both to further understanding of the interaction between stock price volatility and monetary policy, to improve the effectiveness of monetary policy has important theoretical and practical significance. This paper explores the impact of money supply on stock price fluctuations, in-depth analysis from the two aspects of theoretical and empirical. First, analysis the money supply impacting on the stock price by the way of theoretical analysis, and descriptive analysis on the characteristics of Chinas money supply and stock prices. Secondly, use empirical research methods to assess the impact of the money supply in the stock market, and on the basis of the results put forward relevant suggestions for improvement.Key words: Money supply; Stock price; Empirical Analysis目录一、选题的背景和现状.1（一）选题背景与意义1（二）国内外研究现状1二、货币供应量与股票价格概况3（一）货币供应量分析3（二）股票价格分析6三、货币供应量对股票价格影响的理论分析6（一）货币供应量对股票价格的直接影响6（二）货币供应量对股票价格的间接影响71.利率传导机制72.投资组合效应73.价格预期效应8四、货币供应量对股票价格影响的实证分析8（一）指标设定和数据来源8（二）单位根检验8（三）协整检验9（四）Granger因果关系检验9（五）最小二乘法分析10五、利用货币供应量调控股票市场的完善建议10（一）提高货币政策调控股票市场的针对性和有效性101.货币政策的制定要密切关注股票价格波动102.提高货币政策的透明度11（一）规范股票市场，完善股票市场的货币政策传导机制111.推动股票市场实现市场化定价112.增强股票市场的流动性113.加强股票市场信贷资金的合规性12结论12参考文献121、 选题的背景和现状（一）选题背景与意义股票市场与货币政策的相互影响已经被历史事件多次印证。如1929年美联储忽略了股票市场的影响，采取了紧缩的货币政策导致了经济大危机。1987年“黑色星期一”，美国股票价格大幅下跌，格林斯潘随即宣布“美联储准备金将作为经济和金融体系流动性的来源”，美联储的及时干预成功地避免了发生金融危机的可能。自2007年美国次贷危机引发的金融海啸后，各国政府普遍采取宽松的货币政策，这些政策不仅有效的阻止了经济的衰退，同时也维持了金融市场，特别是股票市场的稳定。就我国而言，股票市场总市值占 G D P的比重以及居民资产结构中股票的持有份额持续增加，货市场与资本市场的资金联系加强，股市对货币政策和宏观经济的影响也日渐显露。近年来伴随复杂的国内外经济形势，我国的货币政策也几经变化。2008年初政府还致力于运用紧缩的货币政策防止因商品价格的“溢 出效应”而导致的新一轮通货膨胀，到2008年末政府为应对由美国次级抵押贷款引发的金融危机，则转而采取了适度宽松的货币政策。目前国内经济继续下滑，GDP增速低于8%，我国的货币政策基调由适度紧缩的货币政策转为宽松的货币政策。当然，每次货币政策调整时，我国的股票市场都出现了相应的反应。随着经济的持续低迷，为了刺激经济持续健康发展，我国的货币政策越来越频繁。到2014年11月，时隔两年央行再度降息，与此同时A股市场场面火爆，上证指数12个交易日大涨500点，三年来首次站上3000点。深入研究我国货币供应 量与股票价格二者之间的内在关系，以进一步理 解股票价格波动与货币政策间的相互影响。一方面，用来判断每次货币政策对股票价格的多空关系，进而对股票投资者提供参考；另一方面，货币供应量和股票价格是宏观经济和资本市场中两个重要的方面，对于两者关系的研究，有助于认识现实经济和资本市场的关系 （二）国内外研究现状 国外很多的经济学者对货币供应量与股票市场价格之间的关系做了研究。 Homa和Jeffee(1971)较早的研究了货币供应量与股票价格之间的关系，通过研究发现货币供应量、货币供应量的增长率与股票价格之间存在线性关系，货币供应量与股票价格之间存在正向相关的关系，并且货币供应量的增加将会推动股价上涨。Pearce和Roley(1983)主要对1977年-1982年的周数据进行实证检验，并将货币供应量的变化分为预期和非预期，将非预期货币供应量的变化对股票价格的影响作为主要研究方向，发现非预期货币供应量的变动与股票价格波动呈反方向变动。Sprinkel(1964)较早的研究了货币供应量变化与股票价格之间的关系。通过直方图比较股票价格与货币增长率的图形，认为股票价格是过去货币供应量的直接函数，发现股票价格的变动滞后于货币供应量的变动。Choudhry(1996)运用协整检验，对美国、加拿大的股票价格与Ml、M2之间的关系进行实证分析，发现股票价格对M1、M2具有显著的影响作用，并且在股票市场的不同发展阶段，对货币需求的影响也不相同。Friedman(2000)选取了从1970年到2000年的联邦基金利率、M2、标准普尔500指数、长期利率的季度数据和月度数据，通过建立VAR模型，对美国股票价格与通货膨胀、经济产出之间的关系进行了实证分析。实证结果表明股票价格对于经济产出、通货膨胀的影响几乎不显著，股票价格的波动对货币当局货币政策的影响较小。我国很多学者对该问题进行了研究。李文军，史静欣(2003)选取从1995年第二季度到2002年第一季度的货币供应量、利率、上证综指季度数据，对货币政策和股市的互动关系进行了研究。运用格兰杰因果检验，发现货币政策和股市之间存在一定的相互影响关系。易纲，王召(2002)认为货币政策对资产价格(特别是股票价格)有影响，货币数量与通货膨胀的关系不仅取决于商品和服务的价格，而且在一定意义上还取决于股市。易行健，杨碧云，易君健(2004)通过对1994年到2002年的季度数据分析，研究发现我国股票市场交易额与货币需求之间呈反向相关关系，并对包含股票市场成交额的季度货币需求函数进行了估计，结果表明我国股票市场成交额减少了各个层次的货币需求。何雁明(2007)选取1993年到2006年9月的广义货币供应量、股票市价总值、股票成交金额以及股票成交量的年度数据作为研究对象，对货币供应量的增加影响股市价格的程度进行实证分析，得出货币供应量的增加将影响股市价格的结论。王健(2009)选取了上证综指、Ml的同比增长率作为研究对象，对2005年1月一2008年5月的月度数据运用ADF检验、格兰杰因果检验，得出结论:股市价格与货币供应量相互影响，但是股市价格的波动明显领先于货币供应量，在更大程度上股市价格是因，货币供应量是果。 周英章，孙崎岖(2002)以M0、M1、M2、上证综指为研究对象，选取1993年1月到2001年4月的月度数据，用协整和格兰杰因果关系检验、预测方差分解等时间序列方法，研究了不同层次货币供应量与股票价格波动之间的关系。认为股市价格和货币供应量高度相关，但是股市价格占主导地位，对货币供应量的影响比较显著，而货币供应量对股市价格的推动作用则相对较弱。并且股价对货币供应量的影响效果各不相同，对M1影响最大，对M0影响次之，对M2影响最小。刘幌松(2004)利用上证综指、M0、M1的月度数据，通过协整检验和格兰杰因果检验，发现货币供应量与股市价格之间并不存在长期的协整关系，但Ml的变化对股市价格的变化影响较大，股市价格的变化对M0的变化影响较大。李红艳，江涛(2000)较早的研究了货币供应量与股票价格之间的关系，通过运用单位根检验、因果检验、协整检验，发现90年代中国股票市场价格与货币供应量之间存在长期均衡的协整关系。两者的因果关系中，股市价格主要处于因方地位，货币供应量主要处于果方地位，且股票价格对不同层次的货币供应量影响不同，对非现金层次的影响要比现金层次的影响大。李红艳，江涛(2000)较早的研究了货币供应量与股票价格之间的关系，通过运用单位根检验、因果检验、协整检验，发现90年代中国股票市场价格与货币供应量之间存在长期均衡的协整关系。两者的因果关系中，股市价格主要处于因方地位，货币供应量主要处于果方地位，且股票价格对不同层次的货币供应量影响不同，对非现金层次的影响要比现金层次的影响大。2、 货币供应量与股票价格概况（一）货币供应量分析货币供应量，是指一国在某一时期内为社会经济运转服务的货币存量，它由包括中央银行在内的金融机构供应的存款货币和现金货币两部分构成。按照目前囯际通用原则，中国人民银行按照货币流动性的大小或者强弱，将我国货币供应量指标分为四种类型，分别为M0、 Ml、 M2、 M3，他们可分别表示为，M0=流动中现金；M1=M0 +企业活期存款+农村存款+机关团体部队存款+个人持有的信用卡类存款；M2=M1 +城乡居民储蓄存款+企业定期存款+信托类存款+外币存款；M3=M2 +金融债券+大额可转让定期存单等+商业票据；其中，M1 是通常所说的狭义货币量，流动性较强；M2是广义货币量，M2与M1的差额是准货币，流动性较弱；M3是考虑到金融创新的现状而设立的，暂未测算。 下面用表格和图形来对我国近年来货币供应量的变化进行描述性分析表1 历年各层次货币供应量年份20132012201120102009200820072006货币供应量（M2）亿元1,106,509 974,149 851,591 725,852 606,225 475,167 403,442 345,604 年份20052004200320022001200019991998货币供应量（M2）亿元298,756 254,107 221,223 185,007 158,302 134,610 119,898 104,499年份19971996199519941993199219911990货币供应量（M2）亿元90,995 76,095 46,924 46,924 34,880 25,402 19,350 15,293 数据来源：国泰安数据库从上表和上图可以看出，我国的M2成上升趋势。且最近十年增幅较大。（二）股票价格分析从1990上海证券交易所建立以来，我国股巿已经经过了20多年的发展。从指数表现来看，2007年之前股巿表现比较稳定，基本持平在1500点左右波动，2007年最高达到6000点，迎来了超级大牛巿。2008年受全球金融危机的影响，股市见顶回落进入低迷阶段，虽然有政府的政策支持，2009年有所反弹，最高达到3400点，但是随后直至近期股市一直不景气，未曾超过2009年的最高点，处于持续萧条状态。3、 货币供应量对股票价格影响的理论分析 （一）货币供应量对股票价格的直接影响外学者早就对货币供应量对股票价格的直接效应进行了实证研究。Spinkel(1964)较早的研究了货币供应量变化与股票价格之间的关系。他通过直方图比较股票价格与货币增长率的图形，认为股票价格是过去货币供应量的直接函数，发现股票价格的变动滞后于货币供应量的变动。通常情况下，货币供应量对股票价格的直接影响主要表现为以下两个方面。一方面，货币供应量增加，人们手中的货币持有量增加，导致市场流动性过剩，人们会将大量的资金投入资本市场，股票市场作为资本市场的重要组成部分，因而股票成为投资的主要对象，从而对股票的需求量增加，进而导致股票价格上升。另一方面，随着经济的发展和人们理财观念的不断增强，人们对货币保值增值和抵御通货膨胀的要求愈加强烈。同时，人们会预期未来的通货膨胀，为了财富的保值增值，人们将货币投入股票市场，进而对股票的需求量增加，导致股票价格上升。（2） 货币供应量对股票价格的间接影响理论研究多为货币供应量增加将导致股票需求增加，进而导致股票价格上涨。在市场货币需求相对稳定的条件下，如果货币供应量发生变化，会影响货币供需之间的均衡结构。人们会调整持有的金融资产组合结构，使得超额的货币资金流入资本市场。然而股票市场价格的波动受多方面因素的影响，如公司经营业绩的变化、国家货币政策的变动、国际资本市场的波动等，其中，货币供应量作为中央银行调控宏观经济的重要操作目标，对股票市场有重要影响。从资金来源上讲，个人投资者和机构投资者是股票市场的主要资金来源，但是从根源上来说，股票市场的资金主要来自于中央银行的货币供应。中央银行通过货币供应量的变动，进而影响股票市场价格走势。通过分析发现，除了上述提过的直接影响外，货币供应量还主要通过利率传导机制、投资组合效应和价格预期效应间接的对股票价格产生影响。1.利率传导机制在利率传导机制下，货币供应量通过影响利率水平。货币供应量增加，使得流通中的货币供给增加，导致利率下降，以致于人们储蓄的利息较低，进而会引发人们更多的投资和消费支出。货币供应量的变化通过利率传导机制影响公司的经营业绩，使得公司股票的内在价值发生相应的变化，从而导致公司的股票价格发生变化。加上较低的储蓄利息收入，未必能抵消通货膨胀的损失，造成的机会成本较大。从资产保值增值的角度考虑，人们更喜欢将资金投向收益相对较高的股市，进而导致对股票的需求增加，从而使得股票价格上涨。2.投资组合效应在投资组合效应下，货币供应量通过影响投资者的投资组合收益，进而影响股票价格。随着货币供应量的增加，投资者手中持有的闲置资金增加，为使得资金收益率更高，投资者会不断调整持有金融资产的比例。当中央银行实施宽松的货币政策时，货币供应量增加，投资者手中持有的闲置资金量增加，导致预期单位货币收益下降，而对股票等金融资产的预期收益上升。为了达到收益最大化，投资者会不断调整货币、股票等金融产品的持有比例。这样使得增加的货币供给流入资本市场，特别是流动性和收益性较大的股票市场，从而对股票的需求增加，导致股票价格上涨。在目前我国的经济状况下，由于通货膨胀的存在，虽然中央银行不断提高存款利率，但是人们的实际收益是负利率，这样更多的人预期将资金投入资本市场的收益会更好，对股票等投资品种的需求上升，进而推动了股票价格的上涨。3.价格预期效应在价格预期效应下，货币供应量通过人们对股票市场的价格预期影响股票价格。在我国，居民存款比较多，当市场预期股票价格要上涨时，居民将银行存款投入股票市场，当预期股票市场低迷时，居民又将存款又存入银行。因此，当股票市场价格上升时，储蓄存款转为活期存款的现象在增加，所以货币供应量通过价格预期间接影响到股票市场价格。通过以上的传导机制分析，都可以得出结论：货币供应量增加，股票价格上涨。因此，本文假设货币供应量和股票价格之间存在正向的相关关系，并在此基础上，通过实证分析来研究二者之间的关系。4、 货币供应量对股票价格影响的实证分析（1） 指标设定和数据来源实证分析中本文采用股票市场流通市值NC来代表股票价格水平，采用1990年到2012年各年年终的广义货币供应量。其中的数据均来源于历年中国统计年鉴和国泰安数据库系统。对原始数据进行处理，即分别取各个变量的对数。（2） 单位根检验通常情况下，基本上全部以绝对量指标表示的宏观经济变量都具有时间趋势，是非平稳的。因此，为了考察经济变量是否具有时间趋势，避免回归结果的不正确，首先需要对单位根进行检验，进而确定是否有必要进行协整分析。本文采用统计量ADF，利用Eviews3.1，分别对NC和M2进行单位根检验，设置以10%的置信区间，结果见表3变量名滞后项ADF检验值临界值lnNC1-0.775976-3.9948LnM21-2.953766-3.9948DlnNC1-9.411836-4.0815DInM22-3.687398-3.5486从检验结果可以得出，广义货币供应量和股票价格水平都具有较为明显的时间趋势，是非平稳数据，但进行一阶差分后，即可得到它们的平稳数据，因此，可以得出，广义货币供应量和股票价格水平都是一阶平稳的，如果对这两个变量直接进行回归，可能会导致伪回归，所以，应当首先对他们进行协整检验。（3） 协整检验协整关系检验是一种处理数据非平稳的有效方法，它的基本思想是：如果两个或两个以上时间序列是非平稳的，但是存在它们的某种线性组合是平稳的，则可认为这两个或两个以上的变量之间存在协整关系或者某种长期均衡关系。本文中采用Engle-Granger法进行协整检验，首先，对广义货币供应量NC和股票价格水平NC的对数形式lnM2、lnNC进行协整回归。结果如下：LnNC=-11.18231+1.703125LnM2t=（-4.410）（7.638）R2=0.881 DW=0.889同时，计算并保留均衡误差估计值et并利用ADF检验对et进行平稳性检验。结果见表4.ADF Test Statistic-2.880761% Critical Value-2.98535% Critical Value-1.985810% Critical Value-1.6331检验结果表明，广义货币供应量与股票价格水平之间存在协整关系。即股票价格水平与广义货币供应量之间存在长期的相关关系。由此可以推断出货币供应量可能会影响到股票流通市值，然而，协整关系只能说明两个变量之间存在有因果关系，但不能具体指出因果关系的具体导向。因此，需要进一步检验股票价格水平与广义货币供应量之间的因果导向关系。（4） Granger因果关系检验本文采用非平稳序列下的Granger检验法来具体分析股票价格水平和广义货币供应量之间的因果关系检验，即来判断谁是因、谁是果的关系，检验结果见表5Pairwise Granger Causality TestsSample：2000 2012Lags:2Null Hypothesis：ObsF-StatisticProbabilityLNM2 does not Granger Cause LNNC105.231060.05951LNNC does not Granger Cause LNM20.671290.55197由表3我们可以看出，lnNC不是lnM2的Granger原因，而lnM2是lnNC的Granger原因。这就说明了，广义货币供应量的变化确定能够对股票价格水平产生影响，即广义货币供应量能够在一定程度上解释股票价格水平的变化。下面本文将利用最小二乘法来得出其具体的影响程度即影响水平是多大。（5） 最小二乘法分析运用最小二乘法对lnNC和lnM2用进行回归分析，可以得到回归方程如下：LnNC=-11.18231+1.703125LnM2t=（-4.410）（7.638）R2=0.881 DW=0.889从回归结果可以看出，R2=0.881，模型成立，具有较高拟合优度。各系数都通过了t检验，F统计量显著。通过White检验，说明方程中并不存在异方差性。唯一存在的问题是不能判断是否具有自相关，因为DW统计量为0.889，因此本文利用Ljiung-BoxQ统计量对其进行检验，结果证明方程可以通过Ljiung-BoxQ统计量检验，即说明模型中不存在自相关。回归结果显示lnM2的系数为1.703，即可以说明广义货币流通量每增加或减少1个单位，就可以带来股票价格水平产生1.703个单位的增加或减少。因此，从长期来看，货币供应量对股票市场具有较为显著的长期影响。5、 利用货币供应量调控股票市场的完善建议 （一）提高货币政策调控股票市场的针对性和有效性1.货币政策的制定要密切关注股票价格波动股票价格作为一个重要的经济变量，蕴含着丰富的经济信息，是中央银行制定货币政策不可忽略的信息变量。通过上述的分析可以看出，股票价格对货币需求产生影响，由于股票价格的波动，给中央银行货币政策的传导和调控带来很多不确定性。因此，为了提高货币政策的有效性，中央银行应该对股票价格的波动保持密切关注，全面把握股票市场的相关动向。这样在制定货币政策时，有利于中央银行根据股票市场的具体变动情况制定出更有针对性的货币政策。中央银行应关注股票价格，为货币政策提供决策依据，并可以通过股票市场传递政策信息，采取间接的方式干预股票价格波动，以防股票价格泡沫的产生，同时也可以降低对实体经济的影响，达到稳定经济的意图。2.提高货币政策的透明度投资者及时掌握货币政策有助于投资者尽快做出正确的投资决策，也有助于投资者正确预测股票市场的价格走势。不规则的货币政策容易引起投资大众的猜测，并且也让投机者有机可乘，进而引起股价异常波动。因此，中央银行应提高信息披露的规则性和及时性，这样市场才能以最快的速度进行相应的调整，降低股票市场价格的波动。一方面，增强货币政策的公开程度，有利于人们参与中央银行的决策讨论，进而提升决策的质量。另一方面，公开透明的政策环境有利于投资大众清楚的了解中央银行的货币政策意图，有利于中央银行货币政策目标的快速实现。从而有助于提升金融市场的效率，降低金融市场的波动。（二）规范股票市场，完善股票市场的货币政策传导机制由于我国股票市场发展过程中自身存在一些问题，制约了股票市场资源配置功能的充分发挥，在一定程度上制约了货币政策在股票市场实施效率的提高。因此，提高货币政策的实施效率，必须完善股票市场，提高股票市场资源配置的功能。1.推动股票市场实现市场化定价由于受市场经济体制不完善和社会信用体系不健全等多方面因素的制约，我国的股票市场尚未实现市场化定价，缺乏市场化定价的机制，这与我国资本市场的发达程度紧密相关。因此，受价格形成机制的约束，股票市场价格对宏观经济及企业的引导作用有限，难以影响实体经济。随着资本市场的不断完善发展，新的融资渠道和直接融资工具的出现，在一定程度上削弱了银行等间接融资渠道的作用，资本市场的快速融资和有效配置资源的作用越来越显现，为中央银行实施货币政策提供了重要的传导途径。股票市场的发展必须选择市场化改革的路径，减少政府管制和行政审批，尽快实现股票定价的市场化，推动资本市场可持续发展。2.增强股票市场的流动性首先，降低股票市场流动的不对称性。应完善金融衍生品市场，在股票市场引入做空机制，进而为投资者在股票市场价格下跌时提供规避风险的机制，降低股票流动的不对称性。其次，增加竞价交易制度的透明性。透明的竞价制度可以及时的将有效信息传递给投资者，减少内幕交易、操纵股票价格等违规现象的发生。另外，企业及金融监管部门应及时披露股票信息。可以减少投资者的信息不对称，进而降低投资者的投资成本，增加市场流动性。股市流动性的增强，有利于货币政策的实施，并减少其实施的时滞。3.加强股票市场信贷资金的合规性证券市场信用控制作为我国中央银行调控经济的选择性政策工具，中央银行通过限制用借款购买证券的比重和规定保证金限额来达到控制证券市场信贷资金需求和调节信贷资金结构的目的。尽管我国对信贷资金进入股票市场有着严格的限制，但是货币市场与股票市场之间的资金流动是不可避免的。如果违规的信贷资金通过某种非法渠道流入股票市场，不利于股票市场的合规有序发展，也不利于经济发展。由于货币市场与股票市场之间的这种紧密联系，要严格防止过量的信贷资金流入股票市场，防止金融风险。可以采取以下措施：第一，完善证券市场信用控制方面的法律法规；第二，完善股票质押贷款管理办法；第三，加强对银行信贷资金进入股票市场的监管结 论从本文对货币供应量与股票市场之间实证分析结果中可以看出，在我国特殊的经济体制条件下，货币流通量与股票市场存在着一定的长期关系，且货币供应量能够对股票市场的价格变动产生一定影响。我国中央银行可以利用准备金率、再贴现率和公开市场操作这三大货币工具