（会计学专业论文）logistic财务预警回归模型的构建与检验——以我国制造业上市公司为例.pdf

青岛理工大学管理学硕士学位论文 摘要 自2 0 0 7 年以来，由美国次贷危机所引发的世界性经济危机进一步蔓延，危害不断 扩大，很多企业不堪重负，纷纷倒闭。财务预警问题越来越成为各国、各企业非常重视 的问题。本文的研究目的就是通过各项检验来分析和筛选上市公司各项财务指标，从而 找到能够显著区分财务危机公司和非财务危机公司的财务预警指标，并通过l o g i s t i c 回归模型建立我国上市公司的财务预警模型，希帮助上市公司及时发现和化解将要出现 的财务危机，使其走上正常发展的轨道。 本文在借鉴前人研究成果的基础上，采用规范研究和实证研究相结合的分析方法。 实证研究采用的统计软件是s p s s 统计软件，样本是4 6 5 家制造类上市公司分成训练样 本和检验样本，主要内容如下： 第1 章绪论。本章主要阐明了论文的选题背景和意义，说明了本文的研究方法和研 究思路。 第2 章财务危机预警研究的文献综述及功能。详细回顾了国内外学者关于企业务预 警研究的主研究成果，并对财务危机预警研究的涵义及功能进行了论述。 第3 章研究样本、变量和模型的选择。按照一定的标准选取了构建l o g i s t i c 回 归模型的样本组及研究期限，本文选择自2 0 0 6 年以来到2 0 0 8 年为止我国深沪两市s t 的7 6 家和非s t 的3 9 9 家制造类企业，选取了2 2 个传统财务指标与6 个现金流量指标 建立模型。最后通过对三种重要的财务预警模型的比较，本文采用l o g i s t i c 模型建立 财务预警模型。 第4 章l o g i s t i c 预警模型的构建及适用性检验。通过对基础财务指标的非参数检 验、主成分分析、逐步剔除变量等方法，选取了对模型具有显著贡献的财务指标进入了 模型，按照财务危机发生前三年的不同年限分别构建了三个财务危机预警模型。最后对 所选取的样本进行回判性检验。结果发现，财务危机发生的前t - 1 、t - 2 、t 一3 年的有效 性检验分别达到：9 0 5 1 、8 6 7 8 、7 4 0 3 。这充分说明了本文建立的前三年的三个预 警模型取得了较好的预测效果，有很大的实际应用价值。 第五章结语。得出本文研究的结论，本文的研究特色和研究展望。 关键词：财务危机；预警；回归模型；上市公司 青岛理丁大学管理学硕 ：学位论文 a b s t r a c t s i n c e2 0 0 7 ，t h eu s s u b p r i m em o r t g a g ec r i s i sh a st r i g g e r e daw o r l d w i d ee c o n o m i c c r i s i sa n ds p r e a d e df u r t h e r , i th a se n d a n g e r e da n do v e r w h e l m e dm a n yc o m p a n i e s ，s om a n y c o m i c sh a v ec l o s e dd o w n b e c o m ea l lc o u n t r y , a n da l le n t e r p r i s e si n c r e a s i n g l ya t t a c hg r e a t i m p o r t a n c et of i n a n c i a le a r l yw a r n i n g t h i ss t u d ya i m st oa n a l y z ea n ds c r e e nt h r o u g ht h e t e s t i n go ft h ef i n a n c i a li n d i c a t o r sl i s t e dc o m p a n i e s ，i no r d e rt of i n dt h ef i n a n c i a lc r i s i sc o u l d s i g n i f i c a n t l yd i f f e r e n t i a t ef r o mn o l l f i n a n c i a lc r i s i si nt h ec o m p a n y sf i n a n c i a le a r l yw a r n i n g i n d i c a t o r s ，a n de s t a b l i s hc h i n a sf i n a n c i a le a r l yw a r n i n gm o d e lo fl i s t e dc o m p a n i e st h r o u g h l o g i s t i cr e g r e s s i o nm o d e l ih o p et oh e l pl i s t e dc o m p a n i e sd i s c o v e ra n d r e s o l v et h ef i n a n c i a l c r i s i st h a tw i l lo c c u r i nat i m e l ym a n n e r , s ot h ec o m p a n yt a k et ot h et r a c ko fn o r m a l d e v e l o p m e n t t h i sp a p e rh a sb e e nw r i t t e nd r a w i n go nt h eb a s i so fp r e v i o u ss t u d i e sa n dh a db e e nu s e d t h e o r e t i c a la n a l y s i sa n de m p i r i c a lr e s e a r c hm e t h o d ，s t a t i s t i c a lm e t h o d su s e di ne m p i r i c a l r e s e a r c hi ss p s ss t a t i s t i c a ls o f t w a r e ，s a m p l ew a s4 6 5l i s t e dc o m p a n i e sm a n u f a c t u r i n g s a m p l e sa n dt e s ts a m p l e si n t ot r a i n i n g ，t h ef o l l o w i n gm a j o r e l e m e n t s ： c h a p t e r1i n t r o d u c t i o n t h i sc h a p t e rs e t so u tt h eb a c k g r o u n da n ds i g n i f i c a n c eo ft h e s i s t o p i c s ，a n dt h em e t h o d o l o g yo ft h er e s e a r c hm e t h o d sa n d i d e a s c h a p t e r2 f i n a n c i a lc r i s i ss u m m a r yo fr e s e a r c hd o c u m e n t sa n df u n c t i o n s d e t a i l e d r e v i e wo ft h eb u s i n e s ss e r v i c e sa n df o r e i g ns c h o l a r so ne a r l yw a r n i n go ft h em a i nr e s e a r c h r e s u l t s ，a n dt h ef i n a n c i a lc r i s i so ft h em e a n i n ga n d f u n c t i o na r ed i s c u s s e d c h a p t e r3 t h es a m p l e ，v a r i a b l e sa n dm o d e lc h o i c e m a i n l ys e l e c t e da c c o r d i n gt o c e r t a i ns t a n d a r d so fc o n s t r u c t i o nl o g i s t i cr e g r e s s i o nm o d e lo ft h es a m p l eg r o u pa n dd u r a t i o n , t h er e s e a r c hs i n c e2 0 0 6t ot h ey e a r2 0 0 8c h i n a ss h e n z h e na n ds h a n g h a i s7 6s ta n dn o n - s t o f3 9 9m a n u f a c t u r i n ge n t e r p r i s e s ，s e l e c t e d2 2at r a d i t i o n a lf i n a n c i a li n d i c a t o r sa n dt h es i x i n d i c a t o r so fc a s hf l o wm o d e l i n g f i n a l l yt h et h r e ek e yf i n a n c i a le a r l yw a r n i n gm o d e l s ， l o g i s t i cm o d e lo f t h ed e c i s i o nt oe s t a b l i s ht h i sm o d e lo ff i n a n c i a le a r l yw a r n i n g c h a p t e r4 t h el o g i s t i cm o d e lp r e w a r n i n gc o n s t r u c t i o na n dt h ea p p l i c a b i l i t yo ft e s t s i i 青岛理1 = 大学管理学硕士学位论文 f i n a n c i a li n d i c a t o r so nt h eb a s iso fn o n p a r a m e t r i ct e s t s ，p r i n c i p a lc o m p o n e n ta n a l y s i s ，a n d g r a d u a l l yr e m o v ev a r i a b l e sa n do t h e rm e t h o d s ，s e l e c tas i g n i f i c a n tc o n t r i b u t i o nt ot h em o d e l o ff i n a n c i a li n d i c a t o r si n t ot h em o d e l ，i na c c o r d a n c ew i t ht h ef i r s tt h r e ey e a r so ff i n a n c i a l c r i s i s ，w e r ec o n s t r u c t e df o rt h r e ed i f f e r e n ty e a r so ff i n a n c i a ld i s t r e s sp r e d i c t i o nm o d e l t h e r e s u i t ss h o w e dt h a tt h ef i n a n c i a lc r i s i sb e f o r et h et - 1 ，t - 2 ，t - 3 ，r e s p e c t i v e l y , o nt h ev a l i d i t yo f t e s t ：9 0 51 ，8 6 7 8 ，7 4 0 3 t h i sf u l l yi l l u s t r a t et h et h r e ey e a r sb e f o r et h ee s t a b l i s h m e n to f t h r e ee a r l y w a r n i n gm o d e la c h i e v e dg o o dp r e d i c t i o nr e s u l t sh a v eg r e a tp r a c t i c a lv a l u e c h a p t e r5c o n c l u s i o n i nt h i sp a p e lt h ec o n c l u s i o n sd r a w n ，t h i ss t u d yc h a r a c t e r i s t i c s ，a n d f o l l o w u pr e s e a r c hp r o s p e c t s k e yw o r d s ： c o m p a n i e s f i n a n c i a lc r i s is ；p r e w a r n i n g ；l o g i s t i cr e g r e s s i o nm o d e l ；l i s t e d i i i 青岛理丁大学管理学硕士学位论文 第1 章绪论 1 1 本文研究背景及研究意义 1 1 1 研究背景 自2 0 0 7 年以来，由美国次贷危机所引发的世界性经济危机进一步蔓延，危害不断 扩大，很多企业不堪重负，纷纷倒闭。随着近年来我国的市场经济快速发展及全球经济 一体化的深度逐步加深，市场竞争的激烈性空前加剧，进一步加深了企业经营、理财面 临的风险性和复杂性。企业稍有不慎，就有可能被卷入失败的漩涡。财务预警问题越来 越成为各国、各企业非常重视的问题。各利益相关者急切想知道：如何提早预知危机， 将危机消除在萌芽状态，实现企业持续、稳定和健康的发展。所以，建立合理的财务预 警模型，及时的预警财务危机，并采取相应的防范、化解财务危机的措施，进而使更多 的公司避免陷入危机，这对我国资本市场的规范和健康发展、进一步优化配置社会资源， 整个社会的资本利用效率和盈利水平得到提高有重大的理论和现实意义。 另一方面，我国的股票市场经过了近2 0 年的发展，一些上市公司面对股市的涨跌 起伏从绩优股变为垃圾股，自从中国证券监督管理委员会1 9 9 8 年3 月1 6 日颁布了 1 9 9 8 6 号文件关于上市公司状况异常期间的股票特别处理方式的通知以来，深沪 两市s t 公司越来越多。虽然这些公司被特别处理的原因不完全相同，但是它们中的大 多数被特别处理的原因是“财务状况异常”，尤其是制造类公司较多，将近一半以上。 被s t ( 特别处理) 的上市公司，承受着来自证监会、债权人和广大的投资者的巨大的压 力。我国企业又普遍存在财务控制不健全、财务结构脆弱等问题，这为企业的生存留下 了隐患，面对激烈的日益加大的市场风险和激烈的市场竞争，企业越来越认同“预防重 于治疗 、“生存重于利润”的观念，清晰的认识到企业应该采用适当的方法预测财务危 机发生的可能性，以求避开或化解可能出现的财务危机。 1 1 2 本文研究的意义 公司财务预警的实证研究大约产生于2 0 世纪6 0 年代，近五十年来，这一研究一直 青岛理工大学管理学硕士学位论文 成为证券投资研究、会计和国际财务领域中的经久不衰的课题。随着经济体制改革的不 断深化，市场经济环境下竞争日益激烈，财务危机以及由此导致的破产清算己成为许多 企业可能面临的问题，建立有效和完备的公司财务预警模型，在理论上和实物中都具有 重要的意义。 1 理论意义 ( 1 ) 有利于完善和丰富财务预警管理理论 企业预警管理系统的一个重要组成部分是企业财务预警体系，建立企业财务预警体 系系统，不但可以在理论上进一步完善和丰富我国预警管理理论的内容，而且也可为企 业风险管理、危机管理等理沦的发展提供新的思想和理念，拓宽其研究思路及研究领域； 另外，预警分析中使用的分析方法、分析技术等能够丰富和发展企业财务预警理论。 ( 2 ) 有利于丰富和发展财务管理理论 企业管理的核心工作是财务管理，财务管理的成功与否直接影响到企业管理的水 平。财务危机管理不同于一般的财务管理，这是因为财务危机管理的对象具有不确定性、 危险性和紧急性。时至今日，我国目前对这一领域的研究方兴未艾，财务人员对这一方 面的研究也知之甚少，所以对企业财务机的方法、规律等缺乏应有的理论支持和实践指 导，这不能不说是财务管理理论的欠缺。因此，分析财务危机的成因及预警，建立和发 展我国财务危机管理理论、对于完善我国财务管理理论有着重大的意义。 2 实践意义 ( 1 ) 有助于投资者的投资决策 在对公司资产的要求权方面，不但所有股东权益都低于债权人的权益，而且股东提 供的风险资本是清偿公司债务的最后保障。 在公司债务是一定的情况下，在一段时期内公司应支付的利息和偿还的本金是可以 预知的。财务杠杆是一把双刃剑，如果公司经营状况较好，财务杠杆当然可以给股东带 来好处，获得比债权人更高的投资收益；但当公司陷入财务危机时，财务杠杆会给股东 带来害处，股东只能获得比债权人低的投资收益；更坏的情况是当公司陷入破产的境地 时，股东有可能血本无归，损失惨重。如果公司有着良好的财务预警系统，那么股东就 可以事先了解和判断企业是否将陷入财务危机，减少对它的投资，尽量避免损失的发生。 另外，股东也可以参考财务危机预测正确评价管理层业绩，及时撤换企业的关键管理人 员。对企业的潜在股东，也可以提醒他们谨慎购买将陷入财务危机公司的股票。 青岛理下大学管理学硕_ j 学位论文 ( 2 ) 有助于经营者改善经营管理并加强内部控制 公司经营者只有有效地预测财务危机，在出现财务危机预兆信号时，及时发现问题， 找出问题症结，才能有针对性地、及时、采取防范措施，防患于未然。有效阻止和抑制 不利事件的发展，扭转公司财务状况恶化的不良局面，使公司长久、稳定地生存下去。 ( 3 ) 有助于债权人的决策 上市公司的融资渠道虽然有直接的融资渠道，但是间接融资在上市公司的资本结构 中的分量也不容忽视，如融资租赁、银行贷款、商业信用等。债权人在确定是否对上市 公司进行融资决策时，必需考虑上市公司是否会发生财务危机，以保证其本金的安全性 和效益性。特别是在目前我国债权转 七市场还没有建立、债权流动性不强的情况下，如 果上市公司发生财务危机，债权人很有可能保障不了债权人的收益，甚而有可能血本无 归。因此债权人及潜在的债权人在决定是否借款以及借款的条件时，需要考虑借款公司 是否有财务危机的风险，从而减少无法收回本利的损失。 ( 4 ) 有助于注册会计师的职业判断 预警信息可以帮助审计人员制定更有针对性的审计计划、在执行审计程序时更加谨 慎。广大市场参与者最关注的问题之一是企业能否持续经营下去，因此各国的审计和会“ 计准则都要求审计人员对企业的持续经营能力做出评价。如国际审计指南的i a g n o 2 3 、 国际会计准则的i f a s n o 1 、加拿大会计准则委员会( a c s b ) 1 9 9 6 年颁布的“持续经营”。t 会计准则意见稿，和美国的s a s n o 5 9 以及英国s a s n o 1 3 0 ，还有我国的独立审计具 体准则第1 7 号一持续经营第五条等等。评价企业的持续经营是否具有不确定性的一 个重要手段是财务预警，因此对注册会计师而言，财务预警分析有利于其保持警惕，做 出正确的职业判断，处理财务报告中可能存在的错误与舞弊。 ( 5 ) 有助于监管部门加强监管 首先，目前我国证券市场的监管机制主要以事后监管为主，公司所披露的财务报表 还是证监会对上市公司进行监管主要来源。监管部门可以根据上市公司所披露的几期财 务信息对上市公司进行财务危机监测，对于出现财务危机征兆的上市公司给予更多的关 注：其次，财务危机预测还有助于完善市场准入制度，从而有助于证券监管部门更好地 推进监管工作和证券市场的健康稳定发展。 ( 6 ) 有助于与上市公司有关联的单位做出决策 企业的关联单位包括产品销售商、材料供应商和业务合作者等。当今的企业之间存 青岛理工大学管理学硕士学位论文 在着千丝万缕的合作关系，如果合作链条上的某个环节发生f u j 题，就会产生一系列连锁 反应。如对供应商来说，上市公司财务状况的好坏直接影响到其销售收入和应收账款的 回收率。所以，供应商可根据上市公司财务危机状况及时改变合作策略：对于销售商来 说，则可以提前寻找其他的供货来源，尽量减少或避免由于断货产生的不良影响，降低 损失。 ( 7 ) 有助于员工及时对未来的工作前景做出规划 对于公司的员工来说，他的经济利益与公司的经营情况休戚相关。作为公司的一分 子，员工可以为公司发展献计献策，协助公司走出财务危机：如公司确实积重难返，就 要提前规划自己未来的工作，以免遭到失业的威胁。 综上所述，财务预警模型是上市公司各相关利益者的预测和决策活动的个非常有 效和实用的工具。所以，研究上市公司失败的财务预警模型有着重要的作用和意义。 1 2 本文的研究方法和研究内容 本文在借鉴前人研究成果的基础上，采用规范研究和实证研究相结合的分析方法。 规范研究综述和评价了国内外财务危机预警研究的现状，比较分析了主要模型：界定了 财务危机内涵，分析了我国上市公司财务危机的现状。实证研究采用的统计软件s p s s 软件，样本是4 6 5 家制造类上市公司分成训练样本和检验样本，把具有显著性差异的财 务指标筛选出来，运用多元逻辑回归方法核对训练样本构建了财务危机前两年和前三年 的预警模型，并应用检验样本进行了预测检验。本文共分五章，各章内容简述如下： 第1 章绪论。本章主要阐明了论文的选题背景和意义，以及本文的研究方法和研究 内容。 第2 章财务危机预警研究的文献综述及功能。详细回顾了国内外学者关于企业务预 警研究的主要研究成果，并对财务危机预警研究的涵义及功能进行了论述。 第3 章研究样本、变量和模型的选择。主要按照一定的标准选取了构建l o g i s t i c 回归模型的样本组及研究期限，本文选择自2 0 0 6 年以来到2 0 0 8 年为止我国深沪两市 s t 的7 6 家和非s t 的3 9 9 家制造类企业，选取了2 2 个传统财务指标与6 个现金流量指 标建立模型。最后通过对三种重要的财务预警模型的比较，决定本文以l o g i s t i c 模型 建立财务预警模型。 第4 章l o g i s t i c 预警模型的构建及适用性检验。通过对基础财务指标的非参数 检验选择出具有显著性差异的财务指标，并进行了主成分分析，最后使用后逐步剔除变 4 青岛理工大学管理学硕士学位论文 量的方法( b a c k w a r ds t e p w i s e ( w a l d ) ) 进行回归，选取了对模型具有显著贡献的财务指 标进入了模型，按照财务危机发生前三年的不同年限分别构建了三个财务危机预警模 型。最后对所选取的样本进行回判性检验。通过检验法发现所建立的财务预警模型非常 有效，并且预警模型的判别准确度与企业财务危机发生时间的临近成同方向变化，从 t - 3 年7 4 0 3 上升到t - 1 年的9 0 5 1 ，离财务危机发生的时间越近，预警模型的判别 准确度越高，这充分证明了财务指标的恶化是一个渐进的过程。可见，上文建立的三个 预警模型在实际应用中有很好的预测效果。 第五章结语。得出本文研究的结论，本文的研究特色，并指出研究中的不足之处和后续研究展 单。 青岛理t 大学管理学硕士学位论文 第2 章财务危机预警研究的文献综述及功能 2 1 财务危机的界定 2 1 1 国内外学者对财务危机的界定 财务危机( f i n a n c i a lc r i s i s ) 又称财务困境( f i n a n c i a ld i s t r e s s ) ，破产是最 为严重的财务危机，大多数国外学者的研究着眼点都是从企业破产着手的。最早对财务 危机进行了深入研究的国家是美国。随之，日本、加拿大、澳大利亚等国家也开始对财 务危机进行研究，对于财务危机的定义，不同的研究者有不同的观点。下面分别加以列 述： ( 1 ) b e a v e r 13 在1 9 6 6 年以5 9 家破产公司、1 6 家拖欠优先股股利公司和3 家拖欠债务 的公司为研究对象。基于此b e a v e r 认为破产、优先股股利拖欠、债务拖欠是财务危机。 ( 2 ) a l t m a 2 3 在1 9 6 8 年的研究中认为，公司在破产前要经历三个阶段：失败阶段、无 力偿还债务阶段和破产阶段。失败阶段是出现财务危机的开端，无力偿还债务阶段则表 明公司已经进入财务危机状态了。a l t m a n 认为破产阶段有两种表现形式，其一是上面 提到的两个阶段；其二就是企业依法宣布破产。 ( 3 ) c a r m i c h a e l 在1 9 7 2 年的研究中认为财务危机是企业履行义务时受到阻碍，具体 表现为流动资金、权益不足、债务拖欠及不足和流动性不足四种形式。 ( 4 ) g i r o u x 和w i g g i n s 在1 9 8 3 年则认为破产只是具有财务危机倾向的公司在一系列 潜在失败过程中的单个事件。在公司的健康状态与破产之间的一系列时间序列中具有不 同的特征。 ( 5 ) f o s t e r 在1 9 8 6 将财务危机定义为，只有大规模重组企业的经营或结构，才能解决严重的变现 问题。 ( 6 ) r o s s 在2 0 0 0 年从技术失败、会计失败、企业失败、法定破产四个方面概括了企 业的财务危机。 ( 7 ) w h i t a k e r 在1 9 9 9 年认为财务危机是现金流量不足以偿还当前债务的表现，但是 青岛理1 二大学管理学硕士学位论文 现金流量不足并不是充分条件。 综上所述国外“财务危机”定义研究都集中在破产、无力支付债务和流动性差这几 方面，特别是申请破产和破产清算。把财务危机的标志看做破产是考虑到破产企业与非 破产企业存在明确的划分界限，从而能够比较容易确定研究样本。 2 1 2 国内学者对财务危机的定义 由于中国的特殊制度背景，在国内的研究中很少有人对企业破产进行实证研究。并 且我国学者对财务危机概念的界定研究也不多。一般认为“财务危机是指企业因财务运 作不善而导致财务状况恶化的一系列动态结果”。既包括轻微的财务困难，也包括极端 的企业破产清算以及介于两者之问的各种情况。 ( 1 ) 我国著名学者余绪缨n 。认为财务危机是“企业无力履行对债权人的契约又称为契 约性失败。 ( 2 ) 谷祺和刘淑莲( 1 9 9 9 ) h 。认为财务危机是企业无力支付到期债务或费用的一种经 济现象，其包括从资金管理技术性失败到破产和处于两者之间的各种情况 ( 3 ) 赵爱玲。在2 0 0 0 年的研究中则认为财务危机一般是指企业无力支付到期债务或费 用的一种经济现象。并且财务危机可以分为技术性清算和破产。 ( 4 ) 陈锦婉。( 2 0 0 0 ) 、陈文浩与郭丽红( 2 0 0 1 ) 认为企业不能偿还到期债务的困难和 危机是财务危机，其极端情况为破产。 ( 6 ) 姜秀华、孙铮在2 0 0 2 年则认为：国外对财务危机的研究为了更有效地将研究对 象量化及客观化，一般以破产作为标准来展开研究。 综上所述，国内对财务危机的研究是自1 9 9 8 年开始的，对象是受到特别处理上市 公司，这是由我国的特殊国情决定的：其一是由于相对于中国企业的总数，企业破产的 数量是非常少的；不能构成典型的现象，其二是由于监管部门对企业已经处于较差的经 营状况之中的企业实施特别处理是为了揭示该股票的内在风险而发出警示信号从而保 护广大投资者的利益。其三是由于被s t 的上市公司往往会股价大大下跌，收益极大下 降，此种情况已经表明公司陷入了某种程度的财务危机之中，国内的研究者通常将被 s t 的上市公司定义为陷入财务危机。 8 青岛理工大学管理学硕+ 学位论文 2 1 3 本文对财务危机的界定 本文基于我国的实际情况和以上对我国上市公司财务危机状况的结合分析，把因 “财务状况异常而被特别处理的上市公司界定为财务危机，相应地，其他企业为正常 企业。与此同时，将本文的研究对象界定为我国a 股市场上因“财务状况异常”而被特 别处理的制造类上市公司，这是因为： ( 1 ) 我国a 股上市公司有比较完整的资料 根据规定，b 股上市公司采用国际会计准则，由外资会计事务所审计，a 股上市公 司执行国内的会计准则和会计制度，由国内的会计事务所审计。所以这两种审计制度和 会计制度所计算出来的业绩及其他相关资料差距很大，以至于导致了b 股公司财务资料 与a 股公司财务资料的不可比，不能将其简单地堆砌在一起作为实证研究的对象1 。 ( 2 ) 在a 股市场上被s t 的财务状况异常的公司特征比较显著 自从1 9 9 8 年深沪证券交易所成立以来，出台了如果上市公司出现“状况异常”，就 对上市公司进行“特别处理”的条款。“状况异常”包括“财务状况异常 和“其他状 况异常”，由于“其他状况异常 而被s t 具有很大的不确定性，从财务角度很难进行有 效预测，但“财务状况异常”是指“每股净资产低于股票面值”或“连续两年亏损”， 此界定与我们普遍认为企业财务状况不健康的判断相符合，尤其是在2 0 0 0 年4 月深沪 证交所对财务状况异常情况的补充界定以后。因此，从理论上来讲，因财务状况异常而 被s t 的上市公司是比较合理的研究对象。另外，证监会又出台了一系列政策来规范证 券市场的运作，这样不但直接导致了被s t 的公司具有较高的市场风险，而且还打击了 靠绩差股炒作获取超额收益的投机行为。所以，准确的预测和判断公司的财务状况，这 有利于促进我国资本市场的良性发展、保护投资者利益和降低投资风险等具有重大的现 实意义。 ( 3 ) 指标来自制造业上市公司 制造业是指对制造资源( 物料、能源、设备、工具、资金、技术、信息和人力等) ， 按照市场要求，通过制造过程，转化为可供人们使用和利用的工业品与生活消费品的行 业，包括扣除采掘业、公用业( 电、煤气、自来水) 后的所有2 9 个行业。 在我国国民经济贡献重大的是制造业，在我国国民经济中具有举足轻重的作用。制 造业是整个上市公司中最大的一个行业。中国股市的特点之一就是以制造业为导向，即 9 青岛理工大学管理学硕士学位论文 从行业布局上来讲存在着由制造业主导的现象。并且制造业s t 公司占s t 企业的比例很 高。 2 2 财务预警的研究综述 2 2 1 国外研究文献综述 国外在2 0 世纪6 0 年代对财务危机预警的研究就开始了，许多学者利用现代统计原 理和方法，借助于先进的计算机手段，作了大量的实证研究工作，提出了许多财务危机 预警模型，对财务危机预警问题进行深入的的探索。从广义上讲，可以分为两大类：静 态分析和动态分析。静态分析是是当前研究方法的主流，它一种基于传统利润表及资产 负债表的相关比率，单纯从某个截面角度来研究企业财务危机的研究方法。静态分析从 方法创新角度看可分为单变量分析、多变量分析、l o g i s t i c 回归分析、神经网络模型 和基于期权定价理论的模型。动态分析则是一种基于企业的现金流量表或从财务数据的 时间序列角度来研究财务危机的方法。 1 单变量分析模型 单变量分析是最早应用于财务危机预测的模型，比较财务危机企业和非财务危机企 业之间各个财务指标的显著差异是它的主要思想是，选定某个指标作为判别变量，让样 本数据根据该指标进行排序，然后根据最佳判定点对财务危机企业和财务健康企业进行 分类的一种分析方法。 ( 1 ) f it z p a t r i c k p l 在1 9 3 2 年的财务危机预警研究是最早的单变量破产预测模型。他 的研究样本是1 9 家公司，运用单个财务比率将样本分为破产和非破产两组。研究发现， 净利润股东权益和股东权益负债两个比率是判别能力最高的财务比率，而且在经营失 败之前三年这些比率就呈现出显著差异。尽管f i t z p a t r i c k 研究的结果很不错，但是直 到三十多年后的才得到重视。 ( 2 ) b e a v e r 在1 9 6 6 年以7 9 家失败企业和相对应的7 9 家成功企业作为研究样本， 运用3 0 个财务比率进行研究。在排除行业因素和公司资产规模因素的前提下，b e a v e r 的研究表明，现金流量债务总额，净收益资产总额( 资产收益率) ，债务总额资产总 额( 资产负债率) 财务比率对预测财务危机是有效的，其中现金流量债务总额指标表现 1 0 青岛理工人学管理学硕士学位论文 最好，该指标在危机发生前一年、两年、三年、四年、五年用于预测的准确率分别为 8 7 9 6 ，7 9 ，7 7 ，7 6 和7 8 ，大大高于其他预测变量，但是总体而言，该指标用于分辨正 常企业的准确率高于分辨经营失败企业，这在一定程度上影响了模型的实用性。而且， b e a v e r 还发现，越临近破产日，误判的概率就越低。 ( 3 ) 其他的单变量模型还有赌徒理论( g a m b l e r sr u i n ) 、资产负债分解模型( b a l a n c e s h e e td e c o m p o s i t i o nm o d e l ) ，等。赌徒理论则关注破产前企业连续地出现负现金流的 现象。资产负债分解模型强调企业外部的不稳定冲击导致企业破产前资产负债结构( 如 流动资产与固定资产的比率) 发生显著变化。 总的来说，单变量判别模型优点是简单易行，但是其缺点在于：第一使用任何单个 财务指标都会在很大程度上排斥其他指标的作用；第二无法准确地反映数据的整体分布 情况 2 多变量分析模型 ( 1 ) 多元线性判别分析模型( m d a ) 砖 z 模型 a l t m a n “。在1 9 6 8 年首次利用多变量方法建立z 值模型，该模型是运用五种财务比 率，进行加权汇总产生的总判别分( 称为z 值) 来预测财务危机的模型。a l t m a n 以1 9 4 6 至1 9 6 5 年间宣告破产的3 3 家公司作为研究样本的试验组，再按各样本的产业及类似规 模找出对照的公司，以多变量判别分析方法，逐步选出5 个最具预测能力的财务比率： 营运资本总资产、留存盈余总资产、息税前利润总资产、股权的市场价值债务的账 面价值、销售额资产总额。研究表明：息税前利润总资产、销售总资产和股权的市场 价值债务的账面价值三个财务指标预测能力比较强，模型的预测精度高达9 4 。 a l t m a n 1 0 在1 9 7 7 年以1 9 7 0 1 9 7 3 年间企业破产情况作为分析预测的样本，运用流 动资金与资产的比率、留存盈余与总资产的比率、息税前利润与总资产的比率、股票市 值与总负债的比率、销售与总资产的比率等5 个指标对该样本进行预测，成功率高达 8 2 。 g r i c e 和i n g r a m ( 2 0 0 1 ) 的研究表明，尽管a l t m a n 的z 模型的预测精度近年来有所 下降，但该模型在预测财务危机和破产方面仍有较高的应用价值。 q z e t a 模型 青岛理工大学管理学硕士学位论文 a l t m a n 、h a l d e m a n 与n a r a y a n a n 瞄。认为因时间与环境的改变而使z 模型受到影响， 且该模型中的变量并未包含风险的概念，也没有考虑规模效果。所以在1 9 7 7 修正了之 前的5 个会计比率的z 值模型，加入了公司规模与盈余稳定性两个变量，重新建立模型， 称为z e t a 模型。它的适应范围更宽了，判别准确度也得到了很大提高。 其他研究 r a m a n 在1 9 8 2 年运用逐步判别分析法对证券评级中的会计指标的预测能力进行研 究，发现主要的判别因素是经营活动中的清偿能力，并建议在财务报告中有必要将经营 业务和资本业务分开。 t a k a h a s h i 和k u r o k a w a 在1 9 8 4 年对日本企业进行的实证研究表明，综合运用财务 比率预测公司破产的准确度较高。 f e r b e r 和h a m i l t o n 在1 9 8 7 年对新西兰上市公司的实证研究显示，基于财务数据 的多变量模型对财务危机发生前一年时进行预测效果较好。 a z i z ，e m a n e u e l 和l a w s o n 在1 9 8 8 年的研究发现营业现金流、贷款人现金流( 1 e n d e r c a s hfl o w ) 、净资本投资、已付税金是预测破产的重要变量。c o l l i n s ( 1 9 8 0 ) ，p l a t t a n d p l a t t ( 1 9 9 1 ) 也采用类似的方法进行了研究。 总的来说，多元线性判别法的优点是：第一能够包含独立变量，；第二能够包容反 映企业财务情况的多个指标，因而在财务风险预测中运用广泛；第三一旦完成建立模型 之后，运用相义寸容易。多元线性判别法的缺点是，例如该方法中的距离判别法和贝叶斯 判别法的前提组内分布为近似正态分布并且两组的协方差矩阵相等在现实中较难 满足，财务风险组和控制组之间配对标准不易确定，而变量的相对重要性也难以得到合 理解释。 ( 2 ) 多元逻辑回归模型分析模型( l o g i t 模型) 由于多元判别分析方法会受到统计假设的限制，为了克服这一局限性，研究人员引 入了多元逻辑回归模型，并采用极大似然估计法进行参数估计 ( j ) o h l s o n u u 在1 9 8 0 年首先采用l o g i t 模型进行破产预测。他选择了1 9 7 0 1 9 7 6 年间破 产的1 0 5 家公司和2 0 5 8 家非破产公司作为研究样本，运用多元逻辑回归方法建立了财 务危机预警模型，其研究结果表明，企业的规模大小、资本结构、经营绩效以及流动性 等四个因素与企业发生财务危机的概率具有很大的相关性，利用这四个因素进行财务危 机预警的准确率达到9 6 1 2 。 1 2 青岛理工大学管理学硕上学位论文 c ) t i r a p a t 和n i t t a y d g a s e t w a t 在1 9 9 7 年运用多元逻辑回归模型研究了1 9 9 7 年泰国企 业的破产情况，他们认为宏观经济条件可以在一定程度上反映潜在的企业财务危机，而 且如果一家企业对通货膨胀的敏感度越高，其陷入财务危机的风险越大。 ( 3 ) 多元概率比回归分析模型( p r o b i t 模型) o h l s o n 在1 9 8 0 年最先采用p r o b i t 方法进行财务危机预警研究。他同样也选择了 1 9 7 0 - 1 9 7 6 年间破产的2 0 5 8 家非破产公司和1 0 5 家公司组成的配对样本，采用极大似 然法，通过使每个样本个体的非破产与破产的联合概率最大来构造模型，并对样本公司 在破产概率区间上的分布以及两类错误和判别阀值点之间的关系进行了分析。研究结论 得出，资产总额、流动资产资产总额、资产负债率、现金净流量期末总资产、流动比 率、营运资本资产总额等变量具有很好的判别能力。 ( 4 ) 期权定价理论 c h a r i t o u 和t r i g e o r g i s 在2 0 0 0 年使用b s 期权定价模型中的相关变量构建了财 务危机判别模型，以1 9 8 3 年到1 9 9 4 年期间的1 3 9 对美国企业作为样本本，结果发现到 期债务面值、企业价值变化的标准差、企业资产的当期市价等期权变量在预测破产方面 作用显著。不过，该研究的基础方法仍然建立于l o g i s t i c 回归检验之上，仅仅在变量 设计方面引入了期权因子，因此实际的理论贡献不大。 3 模型改进的相关文献 蛩 在企业财务预警实证研究领域中传统的多变量分析方法己经取得了一定的成果，但 为了尽量克服传统多变量方法缺陷，在后续研究中加入了很多传统多变量分析方法中没 有考虑到的因素，例如：现金流量因素、审计意见等新因素，；力图通过加入这些因素 尽量提高财务危机预警的准确率，对企业财务危机问题提出尽可能有效和实用的对策和 方法。主要的改进模型有以下几种： ( 1 ) 把现金流量因素考虑进去的预警模型 g e n t r y ，n e w b o l da n dw h i t f o r d 等人在1 9 8 5 年完成的最著名的文献把现金流量模 型作为破产预测研究的基础，同时采用了l o g i t 方法和p r o b i t 方法，把1 9 7 0 1 9 8 1 年 3 3 家失败企业及与其对应的资产规模、产业相近的正常公司做为研究样本，在企业财 务危机预警模型中应用现金流量概念，具体采用了8 个现金流量相关变量，研究结果表 明：资本支出现金流量和股利发放表现出较强的解释能力u “。 1 2 ) 考虑审计意见的预警模型 青岛理工大学管理学硕上学位论文 审计意见在2 0 世纪7 0 年代开始被引入，并对原有的预测模型进行修正。1 9 7 4 年 a l t m a na n dm u t c h l e r u 副选用了3 4 家破产公司，采用6 个预测变量，同时分别采用单 变量和多变量的研究方法进行研究。研究结果表明，审计意见在财务预警方面没有信息 含量 ( 3 ) 考虑股权结构和公司治理的预警模型 d a i l ya n dd a l t o n ( 1 9 9 4 ) 针对企业破产和公司治理关系进行的研究是这方面较典型 的研究文献。他们把1 9 7 2 1 9 8 2 年间发生破产的5 7 家公司为样本，收集了破产前五年 的包括董事长兼任总经理的组彩 构架和管理构架、董事会组成情况在内的解释变量，用 l o g i t 方法构建企业财务危机预警模型。研究结果表明：破产公司和正常公司在董事长 兼任总经理的管理构架和组织构架的相互作用、董事会组成情况方面确实有明显的不同 1 2 o 在统计