（农业经济管理专业论文）我国上市公司信息披露问题研究.pdf

堕丝童堡主兰些丝i 塑里圭皇坌皇篁量苎墅望矍至查：堡茎! ：鬯 摘要 我国证券市场发展的十余年，也是上市公司信息披露从不规范到逐步完善 的十余年。止市公司信息披露从始至今取得了可喜的成绩，形成了一套比较完 善的制度体系。上市公司信息披露制度是证券市场赖以存在和发展的基石，是 证券法律制度的核心内容i 燃而，f h 于我国的证券市场起步较晚，信息披露的 相关法律、法规并非尽善尽美，上市公司在信息披露方面呈现的诸多问题，如 披露虚假信息、审计监督不力己严重损害投资者的利益，危害证券市场的健康 发展。因此，规范与完善上市公司的信息披露已成当务之急。 本文对上市公司信息披露的有关理论进行初步探讨，并通过对我国上市公 司信息披露存在的问题及原因的分析，提出规范与完善我国上市公司信息披露 的对策。 ，全文共分五部分： 第一部分上市公司信息披露概述，包括信息披露的理论基础、意义、原 则及其内容与形式。 第二部分通过对比研究分析国际上市公司信息披露的异同，得出可以借 鉴的几点启示。 第三部分运用理论分析与大量事实分析相结合的方法指出我国上市公 司信息披露现存的主要问题并分析其成因。 第四部分运用对策研究的方法，结合我国实际，提出规范与完善我国上 市公司信息披露的几点对策。 第五部分在上述四部分的基础上，预测未来上市公司信息披露的几点趋 势。、_ ， 关键词：圭! 蝥司! 重量_ 整露 趔鎏：! i 塞彗 s t u d yo ni n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo f l i s t e dc o m p a n i e si n0 u rc o n n t r y a b s t r a e t d e v e l o p m e n t o fs t o r kn l a k e ti no u r c o u n t r y f o ro v e rt e n y e a r s i s a l s ot h e d e v e l o p m e n t o fi n f o r m a t i o nd i s c l o s u r eo f l i s t e d c o m p a n i e s f r o mn o t r e g u l a t i o n t o p e r f e c t i o n f o ro v e rt e n y e a r s k d o n n a t i o n d i s d o s t 拄j eo f1 i s 删 c o m p a n i e s h a v e g a i n e dg r e a t a c h i e v e m e n t sa n df o r m e d r e l a t i v e l yp e r f e c t s y s t e m t h es y s t e m i n f o m m l i o nd i s c l o s u r ei st h ec o r n e r s t o n eo nw h i c hs t o r k m a r k e t r e l y f o re x i s t e n c ea n d d e v e l o p m e n t i ti sc o r ec o n t e n t o f s t o n kl a w s y s t e m h o w e v e r , l a w sa n d r e g u l a t i o n s w h i c hf i r er e l e v a n tt oi n f o r m a t i o n d i s c l o s u r ea r en o t v e r yp e r f e c t f o rt h e b e g i n n i n g o fs t o r km a r k e to fo u t c o u n u y w a sal i t t l e i n f o r m a t i o n d i s c l o s u r eo fl i s t e d c o m p a n i e s h a v e t a k e no n m a n yp r o b l e m s ，s u c h a s d i s c l o s i n g f a l s e i n f o r m a t i o n 、a u d i 血g a n d s u p 眺i n g n o t e f f e c t i v e l y a n ds oo n t h e s e p r o b l e m s h a v eh a r m e di n v e s t o r s b e n e f i t s s e r i o u s l y a n d j e o p a m i z e d 砌d e v e l o p m e n t o fs t o r km a r k e t s o , r e g u l a t e a n d p e r f e c t i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r ei st h em o s t i m p o r t a n t 。 1 1 1 i s p a p e rp r o b e s i n t or e l e v a n t t h e o r y a b o u ti n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e o fl i s t e d c o m p m i 8 蕾np u t s f o r w a r d s o l n em 啷w h i c h t _ e 幽a n d p e r f e c t i | 1 l i o r m a f i o nd i s c l o s u r eo f 】i s t e d c o m p 删e s i f l o u r c o u n t n l i s p a p e r i sd i v i d e di n t of i v e p a r t s ： p a r t i ：管删既a l r e l a t i o n i n f o r m a t 沁s c 妇o f l i 蚓c o m p 商髂， i n c l u d i n g i t s t h e o r y b a s e 、i n p o r t a n c e 、p r i n c i p l e 、c o n t e n t m a df o r m p mi i ： b ym a l 徊r b s i m i l a r i t i e sa n dd i f f e l m c e si ni n l e m e 畸o n a l i l l f o n y l a f i o l _ ld i s c l o s u r eo f h s 圊c o 硼蛐，嘶s e v e r a l 蜘逛蛐m 豳f r o m t h e m 。 p a r t i i i a p p l y i i l g t h em e t h o do f w k a l y - a n gt h e o r y a n d f a c l s ，p o i n t o u tc 1 删p r o b l e m s a n d 越i a l 溅协e j r 托筠。惦。 p a r t ：l n i l i 她c o t a r m n e a s u r es t u d y a n d c o m b i n i n gi t w i t h o u r p r a c t i c e ，p u t f o r w a r ds o m em s w h i c h n g l 】a 把a r i dp e m c t i n f l i o n d i s c l o s u r eo fl i s t e d c o t i l p a l ) i e s i n o u r c o w 血y p a r tv ：o nt h eb a s eo ft h ef o m l e rf o u r p e r u ，f o r m s tm d e n c y o f i n f o r m a t i o n d i s c l o s t a o fl i s t e d c o m p a n i e s mt h ef u r o r e 。 p o s t g r a d u a t e ：c h e nw d q i n g m a j o r ：a g r i c u l t u r a l e c o n o m y a n d m a n a g e m e n t s u l e r v i s o r ：p r o f s u nc b j n g j l a n g i n f o r m a t i o nd i s c l o s u r e 删a 据m l dp e l 幢c t - i i - 陈维青硕士毕业论文我国上市公司信息披嚣问题研究 前言 前言 我国的证券市场经过十余年的发展历程，取得了很大的成就。但相对于发 达的证券市场来说，还处于逐步成熟和发展阶段。上市公司是证券市场的主体， 伴随着改革开放的进程，我国的上市公司从无到有、从弱到强，不断地发展壮 大，已经逐步成为国民经济的一支有生力量。到2 0 0 1 年年底，在深沪两交所 上市的公司已有1 1 0 0 余家。上市公司的信息是证券市场中“公开、公平、公 正”三公原则中最有力的体现。上市公司的信息披露在我国年轻的证券法律规 模中无处不在并贯穿始终，成为我国证券市场有效运行与发展的基石。自9 0 年年底深沪两交所相继成立以来，政府出台了一系列的法律、法规，对上市公 司的信息披露进行规范，初步形成了一套比较完善的制度体系，对我国的证券 市场的健康发展起到了很大的促进作用。 然而，冷静思考后人们会发现：上市公司并非尽善尽美，其中存在着许多 亟待解决的问题。从中国最早的深圳原野造假案，到琼民源欺诈，再到红光实 业靠行骗上市，都无不与信息披露息息相关。这些问题的出现，严重制约了证 券市场的优化资源配置功能，给广大投资者造成了巨大损失，为股票市场的发 展蒙上了一层阴影。 国际上市公司信息披露的研究起步较早，毕竟西方证券市场的发展已有几 百年的历史，无论在信息披露的法规层面还是在制度体系上。他们都很成熟和 完善，其中有很多是值得我们学习和借鉴的。尤其在国际会计准则的运用 上，我国距离西方发达国家还有很大差距。 本文从上市公司信息披露的理论出发，探讨上市公司信息披露相关理论知 识，同时运用对比研究方法分析国际上市公司信息披露的差异及启示，重点是 通过对我国上市公司现存主要问题及原因的分析，提出一些规范与完善我国上 市公司信息披露的对策。希望对广大投资者及信息需求者有所裨益。 堕丝童堡圭兰些丝兰 ! 圭皇竺室堡皇苎! 丝兰 i 上市公司信息披露概述 i 1 上市公司信息披露的理论基础 经验告诉我1 门，御可事物的研究都要从理论开始。如果对未来的发展提出些看e 去 不是天方夜谭的建议，那么对理论基础的简要分析会证明是非常有益的。 1 i i 信息不对称理论基础 信息经济学认为信息不对称是指相互影响的交易双方( 主要指委托人、代理人) 之 间信息分布不均衡，它有两层含义：一是有关交易的信息在交易双方之间分布是不对称 的，即方比另方占有较多的相关信息；二是交易双方对于各自在信息占有方面的相 对地位是清楚的。由于各方所处的地位不同、立场不同，导致获得信息难易程度以及信 息质量也不相同。代理人作为信息的掌握者和信息成本的主要承担者，会从自身利益出 发选择一些有利于自身的内容甚至俺整一些虚假的信息，于是就产生了信息不对称问题， 它通常会有两种后果：种是逆向选择( a d v e r s es e l e c t i o n ) ，另种是道德风险( m o r a l h a z a r d ) 。 证券市场是典型的信息不对称市场，在股票发行与上市中往往会有逆向选择，而在 上市完成后则会出珊j 酋锚莎啦问题。解决逆向选择的力法是建立种能够侄灿向投资 者传递其真实信息的制度，以帮助投资者判断各个公司的优劣，按照不同的价位来选择 购买股票。解决道德风险的有效办法是强制会计信息披露。“阳光是最有效的消毒剂，电 灯是最好的警察”，投资者可通过阅读企业披薅的各种公告知道经营者的行为结果，并可 以据此判断其行为的合理性，与自己的预期比较，作出是否继续投资的决策。 1 1 2 有效市场理论基础 关于有效市场理论最著名的是美国芝加哥大学的教授尤金费玛( f 烟e n e f a m a ) 于1 9 6 5 年提出的有效市场f b 说( e f f i c i e n t m a r k e t h y p o l h e s i s ) ，其盏者嘈口提是：市场 在配置资源方面是有效的。该理论认为如果在一个证券市场匕 价格完全反映了所有可 获得的信息，每种股票的价格都等于其投资价值，那么称这样的市场为有搿r 市场。但 由于信息披露和传播的完整性和充足度不同，市场的有帮r 恺蒂班瞌瞄事醋明显差异。由 于信息环境不同，费玛把有效的市场分为三种类型：( 1 ) 弱式有效市场( w e a k - f o r m e t f i c i e n c y ) 。它是指股票的价格完全反映了该股票所有的历史信息，侣股票价格的起落 无规律，因而也无法从既有的信息中预测未来的股票价格。这种随机漫步的股票市场， 是个皎f 氏县次的有效市场。( 2 ) 半强式有效市场( s d n i - f o n n 瑚嘶c y ) 。它是指股 票价格反映了所有过去、现在和将来的公开信息，投资者也能公平、公正地得到信息。 但无法制定投资策略以获取超额收益。信息化程度的提高使其有效程度大于弱式有效市 场。( 3 ) 强式有效市场( s u n , b - f o r me f f i c i e n c y ) 。它是指股价反映了所有可利用的已 公开和未公开的信息( 内幕信息) ，即可利用的信息除了有关历史数据和相关公共信息外， 还包括只为少数k ( 如公司董事会、经理等) 知道的信息。在此类市场上，信息的分布 堕丝童堡圭兰些篁塞 !圭至坌望堡皇苎矍堡兰 是均匀的、对称的，连企业内部人员也无法拥有信息优势以获得异常收益。事实上，这 是一种理想状态，即使发展成熟的证券市场也无法达到。大多数人认为我国的证券市场 是一种弱式有效市场，即股票价格的变化无规律，从所披露的信息中无法绷4 未来的价 1 2 上市公司信息披露的重要意义及披露原则 l2 1 上市公司信息披露的重要意义 l2 1 1 信息及信息披露 信息是指有目的地怵己在通讯系统上面的信号，表示传达的内容和过程。最初，“传 达”仅仅意味着被告知，而被告知的只能是以语言为外壳的人的思想。随着人们对信息 认识程度的加深，信息便成为对物质的运动及物质间运动的种描述。证券市场上的信 息是那些眩凰蝴定应该公开的信息，该类信息具有般意! ；ce 的信息的特征，即无 限性、依附性、共享性、时效性和司伪性。那么伺种信息才可称得e 是证券市场上的会 计信息呢? 历史上曾有过较多的争议，大多数国家对该类信息称谓主要有两大类：类 为重要的信息( n m t e d a i n f o r m a t i o n ) ，如美国、日本等；另类是价格敏感信息( p r i c e s e n s i t i v ei n f o r m a t i o n ) ，如香港。前者强调判断上的主观性；后者则相对强调信息的客观 性。对于何为“应予披露自9 信息”世界各国难以归纳出一个正确、统一的答案。根据我 国证券法及中国证监会制定的公开发行股票信息披露实施细则( 试行) 的规定， 对此相应的表述是“可能对e 市股票交易价格产生较大影响而投资者尚未得知的重大事 件”。至于根据什么标准来判断事件是否可能对殴市价格产生“较大影响”，这些法律均 未作详解。在l h 稍祝下，各国证券的监管部门只能对须予披蹯的信息的定义作为咯概括。 除此之外，实践中，为解决含混问题，一般均采取以下三种方式：( 1 ) 采取列举式和概 括式相结合的方式，如在规章中直接列举“须予披露的信息”的类型，或者以 劂舌的方 式抽象出“须予披露的信息”的某些特征，具体范围视目体情况而定：( 2 ) 在特定情况 下，由披露人自行决定某些信息是否有必要披露；( 3 ) 令披露 向监管机构或自律组织 申报有关信息，当披鼹人不能判断某信息的良莠时，主要由证券交易所决定某信息是否 为“须予披露的信息”。 1 2 1 2 上市公司信息披露的意义 所谓上市公司信息披露是指证券市场上的有关当事人在证券发行、上市和交易等一 系列环节中依照法律法规、证券主管机关的管理规则及证券交易所的有关规定，以一定 的方式向社会公众公布或向证券主管部门或自律机构提交申报与证券有关的信息。它是 证券市场赖以存在和发展的基石，是证券法律制度的楱d 内容，也是证券投资者权益的 有力保障。具体来说，信息披露具有如下意义： 1 能有效地约束证券发行人( i - 市公司) 和有关人员的行为 一方面，上市公司信息披露要求证券发行 、! 蝴如实地公开自己的真实情况，不得 弄虚作假、欺骗公众；要求制作信息披露资料的证券商及对其正确性和合法性进行鉴证 审计的其他中介机构履行勤勉尽职的义务，否则，均需承担相应的法律责任。这种严格 堕篁童堡圭兰些篁耋 ! 圭皇竺里篁皇苎墼堡兰 的法律费臼拟正面起到了促使证券黝f 人和黜美人员加强自我约束和自捌瞽理的作 用；另一方面，在现代公司中普遍存在的公司所有权和管理权分离的情况下，通过信息 披蹯不仅可以使股东了解到公司的业绩和其他重大信息，也可据以反映公司管理层的经 营能力，为股东在股东大会上以投票手段间接参与公司管理的方式决定是否拥护现有管 理层提供了切实可行的参考依据。这机制从反面促使公司管理人员尽i l 尽责，充分发 挥社会资源优化配置的作用，提高企业的经济效益，从而促使企业走股东价值最大化的 道路。 2 有利于保护投资者的合法权益 投资者是证券市场的支撑者，也是证券市场赖以存在的前提。当然，投资者涉足证 券市场均以取得某种权利或收益为目的。通过e 市公司披露的会计信息，广大股东可以 了解自己投资应得的报酬，债权 可以了解企业的偿债能力，潜在投资者可以了解企业 的财务状况、盈利水平和盈利预测的信息，以做出其恰当的投资决策。在这个市场中， 倘若没有个健全完善的信息披露制度作为有关主体的行为规则，则欺诈行为势必盛行， 投资风险随之增加投资者的利益将无法获得保护，终令投资者失去信心，从而破坏证 券市场的完整性。上市公司规范化的信息披露可以防i e 少数 通过不正当的手段垄断信 息，牟取暴利，从而保护了投资者的合法权益和社会公众的基本利益。 3 有利于上市公司筹集资金，不断加强管理，树立个良好的企业形象 可以认为，上市公司的信息披露制度为其提供了个自我表现、宣传业绩的手段。 随着证券市场的不断完善和投资眷心理的不断成熟，这种趋势将更明显。很难想象，一 个声誉不大的发行人可以在不披露有关信息的情况下筹措到资金。从这意义而言，信 息披露是发行 、( 上市公司) 和投资者沟通的桥梁和纽带。同时，通过上市公司披薅的 会计信息，可以反映公司的经营状况，因此，能够给其带来外部压力，促使其不断改善 经营管理，提高管理水平，最大限度地增加股东财富和社会经济利益。 4 有利于证券市场主管机关的管理，增进社会公益 证券管理机关对上市公司的管理活动是多方面的。但无论是采取核准制的国家还 是注册制的国家，信息披露往往是他们实施管理的最为有效的方式。通过上市公司的信 息披露，政府宏观经济管理部门可以了解经济资源配置的状况与效益，评估公司的财务 状况与经营髋果对所在行业的影响，可以更好地规区上市公司的行为。公司的资讯材料 保存于证券管理机关，以待日后发现有虚假陈述、误述或漏述之情形，据此作为实行法 律追惩的依据。通过证券主管机关的管理，能限制睛关人员的违法行为，抑弗n 商椰场 的消极作用，促进其朝积极健康的方向发展。 1 2 2 上市公司信息披露的基本原则 在确定信息披露的基本原则时，并不是将所有可以容纳下的要求均归纳为基本原 则，本文遵循的选择标准有：第一，所确立的原则相互之间应当是互相独立地阐述某个 方面的要求，而不是互相重叠或呈现出从属关系；第二，所确定自勺基本原则应当是与证 券市场信息披露紧密相关的原则，而不是具有针对性的笼统原则；第三，信息披露的要 求应当细分为关于形式方面技术性的要求和内容方面实质性的要求，而不是将两者混合 在起论述；第四，信息披瑶基本原则的确立必须与违规行为的类型划分具有一定程度 堕竺童：。尘型兰竺坚垒圣。：，。，。，1 _ ；窒至垒星耋堡望! ! ! ! ! 坠 上的对应性。根据e 述标准，本文将基本原则划分为形式性基本原则和实质性基本原则。 以下就这些原则逐条分析。 1 2 2 1 上市公司信息披露形式性基本原则 1 规范性原则 规蝴则要求信息披露必须按照统一的内容和格式搦隹公开。公开文件的类型、 每种文件的内容和应当包括的事项、信蝴的格式等都由 撵蟛e 一规定并作为项法 定义务要求信息拽蹯义务燃执；亍，对于披露文件内容与形式的违反可能导致文件不 被接受或者要求重新披露。规范性原则是法律通过确定相应准则明确必须披露什么和如 何披露这两个问题，使上市公司对于披露的内容和格式不存在因可选择性而导致的混乱 和缺乏可e b 性，同时也保证了披露的信息具有相类似的广度和深度，这是自愿披露所无 法达到的，也睁晗反映了信息披露的强制性原则。各国法律对信息公开的内容和格式都 有明确规定，不得随意改动，其目的也在于此。 2 易得性原则 易得性原则要求公开披露的信息容易为般公众投资者所获取。从信息披露的方式 来看，信息披露的方式主要有三种：( 1 ) 通过公众新闻媒介，如报纸、电视等进行公开； ( 2 ) 将招股说明书、上市公告书等文件备置于证券i | 盏管机构、证券交易所等指定场所供 公众阅览；( 3 ) 上市公司将有关信息资料直接交给投资者。三种方式各有利弊，实践中 一股采取兰种相结合的办法。指定新闻媒介公开传播有关信息资料，并且结合直接交付 和固定地点备箕等方式加以公开。 随着互联网的普及，通过网e 披露信息大大增进了信息的易得性。自从1 9 9 6 年开 始，美国和加拿大分别规定所有法定披露的信息律采取电子化申报方法，及时通过网 缝 牛发布的信息传递绐所有网络使用者。我国的证券市场诞生在个正值皑j 界信息时代， 但是我国至今没有爪权鼢牲的数据库，这对于投资者和证券监管者正确、及时、全面 掌握和了解市场情况造成了极大制约。因此，我们必须建设个据骨证券交易所实时信 息、上市公司定期信息与临时重要信息的信息披露与检索系统，建立一个权威的、标准 化的数据库，以提高效率、阿氐费用。 3 易解性原则( 可读性原则) 信息披露的目的在于使投资者及时了解有关信息，从而作出有根据而理性的投资决 定。如果市场参与者崩猫嘲 的有关信亩晦涩难懂，将在很大程度t 眨损信息本身的价值， 影响投资者作出决策。因此，有些国家的证券法规定信自披鼯主体在披露信皇时应遵守 信息可读性，对信息所使用的语言文字作出规定，避免使用那些高深朝i 的法律用语和 行话( j a 氆咂) 。使用平易语言进行信息交流对于各方参与者均有好处。列于投资者不必 说了：对于上市公司( 发行人) 而言，运用平易语言披露信息文件，可避免因投资者的 混淆和不匿而作的解释工作，从而节省开支；从投资顾问看，他们能更快地理解使用平 易语言制作的披露资料，更好地为客户提供建议。美国s e c 投资者教育援助办公室于 1 9 9 8 年8 月发布平易英语手册：如何编制清楚的s e c 披露文件，该手册对于上市公 司如何编制具有可读性的信息披露文件做了较为具体而全面的规定。 1 2 2 2 上市公司信息披露实质性基本原则 ! 些塞； 堡圭兰些篁兰! 圭查坌室篁皇些璧丝鎏 i 真实性原则 信息的真实眭原本是上市公司会计信息最根本也是最重要的要求，以至于该原则几 乎被公认为会惴息披露的翮剐生假设。萁实性原燃无论删书面文估还是口头 陈述，也无论是借用语言形式还是行动方式，无论采用明示匮黾耽示，披露自孵言信息 应当是以客观事实或具有事实基础的判断与意见为基础的，以没有扭曲和不加粉饰的方 式再聊威反映真荬状态。真实眭原u 要求的标准是用一种法律 可的表达方式，像一面 镜子样放映出所要表达客体的客1 9 b 真相。真卖 生原则的遵守事实e 对上市公司信息披 露提出了很高的要求，原因在于：首先，“真实”是个具有相对性的概念，种真实性 可能由于时过境迕而变得具有误导性甚至虚假性，如预测性信息披露，在目前可以认为 具有真实的基础，然而当这些客观基础发生变化时信息的真实眭会发生动摇。其次，真 实必须要求是个可以验证的概念，检验真实与否的标准只有把披禧信息与现实睛况进 行对照，而目j 吝种对照往往具有滞后效果。还有些披鼯的真实性虽然在理论上具有可 验证性，但在实践中则困难熏重。例如对些尚在商讨过程中但尚未最终确定事项的披 露便是如此。再次，由于披鳝者在主观认知上具有无法克服的局限性，加上语言本身所 具有的不精确性，使真实性要求并不容易得到完全 目浞。因此，它是对利害相关的披露 义务人的挑战。 正因为真实性原则的熏要性和内在困难，所以各国的强制性意副瘦萱馨制度发挥了很 大作用。如证券发行申报材料采取审核制度、证券信息公开的担保制度、证券中介机构 对披露文件真实性的尽职审查制度及法律责任制度，这方面使投资者能够接触最大程 度真实的信息，另一方面也使有关人员切实履行真实披露信息的义务。 2 完整性原则 完整性原则要求：将所有可能影响投资者决策的信息均应得到披鼯；在披露某一具 体信息时，必须对该信息的所有方面进行周密、全面、充分的揭示；不仅要披鳝对股价 有利的信息，更要披蹯对公司股价不利的诺种潜在或现实风险因素，不能有所遗漏。毕 竟投资者判断是基于公司公开披露全部信息的综合反映，i 自馒哽求上市公司应当把公司 完整的形象呈现在投资者面前，如果上市公司在公开披露时有所侧重、有所隐瞒、有所 遗漏，导致投资者无法获得有关投资者的全面信息，那么，即使已经公开的各个信亩具 有个别的真实性，也会在已公开的信息总体e 造成整体的虚假性。信息披露的完整性包 括形式上的充分和内容上的完整。信息披露形式多种多样，如法定形式和任意形式，书 面形式和口头形式等。当然，无论采取何种形式，披露人即上市公司均需对所披露的内 容的准确性负责。 然而，完整性原则是否意味着上市公司必须事无巨细地披露所有有关的信息，如果 公司在披露信息时有所选择或有所保留是否必然地违背完接性原则呢? 这就是第三条原 则。 3 重要性原则 在信息披露峻中，关于披露什么样的信息向来就是个较为关键的问题，因为它 决定了项信息究竟是不是重要，从而影响上市公司披露义务的发生及其范围，因为人 们对这一问题至今还难以找到个普遍接受的客观标准，因此在实践中常引起广泛的争 堕丝童至圭竺些篁耋 ! 圭查坌室篁皇苎璧堡兰 议。事实上，项信息是否重要本身即有很多相对陛，对于项具体事项发生在不同的 主体上，其重要性的意义也不尽相同。举例来说，我们正在实施的金融宏观的政策对于 家从事多样化经营的上市公司和家业务单一的上市公司的影响是有很大差异的。这 些情况增加了有关立法制定重要性标准的难度，因此，各国法律对这一问题的立法方式 也不同。 目前，世界各国公认的重大信息有两种标准：一是可能对公司的股价带来波动；二 是可能影响投资者的决策判断。只有重大信息或法定披露信息才属于应当充分目完整地 披露的范畴，即并不是要求上市公司事无巨细地将有关信息律公开。在我国的现行制 度中，重大事件是指可能对公司股价产生重大影响的事件。由于项重大事件本身并不 会令股价上下波动，根本原因是投资者的买卖行为。因此，上述定义将股市的参与者及 引起股价波动的直接动日投资者的买卖活动排斥在外，从而增加了这一定义的不确 定性。所以，美国法院普遍采取的“重大事件是指耶些理性投资者在般情况下作出投 资决定时将予以重点考虑的事件”的标准更为切合实际。 4 准确性原则 准确性原则要求e 市公司披露信息时必须用精确不含糊的语言表达其含义，在内容 与表达方式e 不得使 、误解。客观地说，判断种表达是否具有含糊不清或误导的标准 应当来自于信息的接受者，而不是信息的提供者。然而在实践中，由于上市公司和投资 者在知识水平、投资经验、语言理解能力等方面具有各种差异，导致对语言理解具有选 择性和多样性。为了避免信息发布人利用语言的多解性从而把误解的责任推卸给投资人， 在对公开披露信息的准确性理解与解释匕，应当以般投资者的判断能力作为标准。上 市公司应当用警示性的语亩提醒投资者未来的结果可能与预测的大相径窿，而且当客观 条件变化时，上市公司有义务及时更正信息，这又被称为“持续性信息披露义务”。j 比外， 准确性原贝收要求披露阿信息不得含具有广告效应和模糊不清的语言，如律师出具法律 意见书，不宜使用“基本符合条件”类措辞；行文中不宜用“假设”、“推定”类措 辞等。 5 及时性原则 及时性原则是对e 市公司信息披群的项重要要求。它要求：( 1 ) 公司应以最快的 速度公开其信息，即一旦公司经营和财务状况发生变化，应当立即向社会公众公开其变 化细节；( 2 ) 公司应当保证所公开披露信息的最新状态，不能绘杜会公众以过时的和陈 旧的信息。可见，及时原则是个持续性望务。信息及时披鳝的意义在于使市场行情可 以根据最新的信息及时作出调整，使证券市场有效地运行；投资者可根据最新信息以及 行情变化作出理性的投资决策；可以通过缩短信息发生与公布之间的时间差来减少内幕 交易的可能性，降低监管难度。 我国上市公司会计信息披露实施细则对披嚣自q 及时性确立了具体规范。如“中 期报告在每个会计年度的前6 个月结束后6 0 日内编制完成，并立即向证监会报送”，“年 报在每惝十年凌结芽诟1 2 0 日内完橱z 并立即向证咄罐对硬送；对于l 临时发生目才硼鳓 的重大事件，应当立即披露，并在规定时间内编制书面报告向证券管理机构及交易所报 告。 堕丝童堡圭兰兰丝兰 ! 圭皇竺里堡皇苎堑堡茎 1 3 上市公司信息披露的内容与形式 上市公司会计信息披露制度的规范化是通过为各种类型信息披露指定标准化内容 与格式的要求实现的，其意义在于保障披露内容最f 氐限度的充分性、准确性和完整性的 时候，以统一且规范的披露形式使信息之间具有可比眭。会计信息披露，名为会计信息， 其实要想真正使用户正确地了解公司的经营状况，就不仅仅是单纯的会计信息所力所能 为的了。原因就在于会计信启虽然能反映公司经营状况的最直观、精确的手段，但是市 场竞争、通货膨胀、经营策略、宏观的产业政策等却都会对公司的经营状况造成不同的 影响，因此要想全面的反映公司的经营状况，这些非会计信息也应被纳入信息披露的范 围。练观世界各国上市公司信息披露的文件，虽然在招股说明书、上市公告书、定期报 告、临时报告中，会计信息都是主要内容，出于投资者与管理的需要，同时披露非会计 信息也是非常必要的。基于这样的考虑，笔者认为信息披蹯的内容与形式可用下图来概 括。( 需要说明的是，在公司披露的信息中，以年度报告最为典型，所以，图l 1 的 框架基本以年度报告需要披露的信息的内容与方式为主。) 图l 1 上市公司信息披露的内窑与形式 会计报表报表注释补充报表其他有关会其他有关信 盥息 主表：主要会计政关联企业明 资产负债表策及变更细表财务分析指董事会报告 利润及分配分地区、分长期投资明 标监事会报告 表行业资料细表财务预测审计报告 现金流量表或有事项固定资产明会计信息的熏大事件披 附表：资产负债表细表其他说明露 股东权益增日后事项在建工程明 减变动表关联交易细表 应交增殖税其他事项投资收益明 明细表细表 物价变动影 响披露 会计确认、 计量和报告 的直接结果 会计报表披露的基本范围 会计报表披露的延伸 财务报告体系 对用户有用的会计信息及其有关的信息 8 堕丝童。：，堡圭兰兰篁兰 ：垦堕圭皇坌星篁皇苎璧竺些鳖皇! 些 2 国际上市公司信息披露的比较与借鉴 我国的经济发展需要大量的资金，在过去的十几年中，一向资金不足的中国企业， 通过在海外上市或公开发行股票获得了较充足的发展资金。1 9 9 2 年1 0 月，沈阳金杯汽 车公司控股的光华公司获准在纽约证券交易所上市( 华晨b 股) 开创了我国企业直接通 过在境外发行股票吸引外资的先河。前几年，中国经济以蹋左右的速度持续增长，对海 外资金产生了强大的吸引力，尤其是美国、香港资金市场。但是，我国的证券法规和会 计准则与国际e 还存在着i 年多差异，国内公司按国外惯例充分披露信息的困难较大，国 外投资者对国内公司所提供的信息也存在许多疑虑。这里存在的问题主要是信息披露问 题，信息披露的不致影响了信息的交流。这一问题的存在是可以理解的，毕竟国外股 份制已有几百年的发展历史，证券市场的发展也已相当成熟，其焦创皮j 营制度也十分完 善，而我国在这方面则起步较晚。所以，笔者认为应认真研究和借鉴国际上市公司信息 披露，这不但有利于吸引外资，更将进一步促进我国证券市场的规范化建设、国际化建 设。为了借鉴国际经验，以便j i 颐利地与国际惯例接轨，本文将主要对美国、香港这两个 与我国吸收外资关系最大的市场情况加以分析、说明。 2 1 美国上市公司信息披露的要求 2 1 1 美国上市公司信息披露的政策支点及内容 美国对上市公司会计信息披露的要求主要散见于( 1 9 3 3 年证券法、( 1 9 3 4 年证券交 易法、证券交易委员会( s e c ) 的规定及交易所的上市规则之中。美国对证券发行和交 易中信息披露规定的基本点如下： ( 1 ) 公司向公众发行各种证券时必须提供有关该公司及其汪券的所有有关重要信息。 ( 2 ) 公司发行在外的股票被公开买卖时，必须定期提供报告。 ( 3 ) 上市公司召开股东大会时应向股东提供有关重大的发展战略。 ( 4 ) 那些可能对公司股价产生重大影响的信息，在未公开披露之前，公司管理人员不 得买卖公司的股票。 ( 5 ) 法律禁l e 在证券市场传播欺诈性或误导性信息。 美国对上市公司信息披露内容的要求包括公开发行股票及e 市后应披露的内容两部 分。公开发行股票，首先到证券交易委员会( 也即证监会，简称s b c ) 登记注册，并提 交报告书。报告书的内容包括两部分：募股说明书和公司财务状况的详细报表统计资料。 而对于已上市的公司信息披露的时间及内容主要是根据1 9 3 4 年的伯e 黻易法及s e c 据此法规定的若干条例进行的。信息披蹯的主要形式是定期报告和幅时报告。特别的规 定是上市公司每月应公布内幕人员报告书( 内幕人员主要指e 市公司的经理以上的负责 人员和持有公司股份额1 0 9 6 以上的大股东) 。对经理以上的负责人员必须说明其在公司的 职务和所负的具体责任以及拥有或支配的公司股票的份额；对持有公司股份额1 0 9 6 以上 陈维青 硕士毕业论文2 国际上市公司信息披露的比较与借鉴 的大股东，应说明其身份、职业、持股份额、认股时的目的等等。 2 1 2 美国上市公司信息披露的监管 作为世界上最富成效的证券市场监管机构，美国证监会( s e c ) 的核心内容之就 是信息披露。美国对信息披露的监管体现的是伟o 衡原则，而体现这一原则的是1 9 9 5 年的 ( ( r e f o r m a c t o f l 9 9 5 ，简称改革法案。该法案的主要思想有： 1 明确防范在先、赔偿在后，强化上市公司持续性信息披露的法律效应 对上市公司信息披露进彳亍_ 监管，目的在于为投资者提供真实可信的信息，以便作出 理陛的投资决策。根据信息不对称理论，资本市场上的信息是不对称的，任何一家e 市 公司都比投资者、证券投资商更了解自身的经营状况和管理水平，此时，政府的介入即 证监会的功用是对这种信息的天然不对 6 锄亍修补，从规则上对上市公司信息坡薅的真 实性、全面性做强制性要求。所以，当投资者因上市公司的误导、虚假、隐瞒信息作出 合理投资决策招致损失时，应由该上市公司负责赔偿。但是通常情况下，违规的法律主 体是虚假信息的提供者和隐瞒披露的决策者上市公司的股东不会有意识地参与，因为 这与f 电f 门自身的长远利益不符合。但是，由上市公司负责对投资者的赔偿责任，损害的 却是全体殴东的利益，不利于长j 矧殳资和理性投资。所以，如何对一级市场和二级市场 上的投资者利益保护进行均衡，争议是很大的。最后明确的是防范在先、赔偿在后，因 为这样可以用相对较小的监管成本来培育健康的证券市场。 上市公司倍息披薅分为强制i 生和自愿性两大类，其中，强制性包括e 市前的公告披 露和上市后的持续性披露，除此之外的内容则属于自愿披露。强制披露的上市公告一般 较为全面、准确，而上市后的持续披露却有明显的不足。在防范在先的情况下，该法案 对二级市场e 投资者在误导与虚假信息从发布日到更正日期间，从遗漏信息的应该发布 到实际发布期间，依据该信息作出合理的买卖决策导致损失的，规定了具体的法律程序 及科学地评估投资者损失，确定相关责任人的赔偿比例，即赔偿额是由投资者发生买卖 行为的当日的买卖价格与信息更正或公布后9 0 个交易日平均价格之间的差价决定，并 附加相关的经纪 佣金。同时，为保护中小殴民利益( 净资产在2 0 万美元以下，且其损 失额在净资产比例的l 嗍以上) ，该法案还规定如果该投资者不能从指定的赔偿 、那里获 取赔偿，其余被告均承担赔偿责任。 2 利用计算机信息技术，成立专门机构继续信息打假和投资者教育 在美国，有由各级证& 会专门认可的信息收集公司，每天从不同渠道收集各家l 市 公司的有关信息，这些信息有些是由上市公司自身发布的，有些由其他渠道提供，如咨 询公司等，这些赢鼠会通过硫m 科反馈| 4 各上市公司，上市公司有专门的财经信宦部核 查，一旦有虚假信息，立即公开披露，以避免公司股票非正常波动有损公司形象。 与此同时，在证监会、证交所的网站e 都设置“投资者教育”节目，从股票是什么、 股市原理、如何开户登证，如何进行投资到不同投资理念与组合，从如何j 蓬择经纪 、 上市公司哪些行为构成违法到被侵权时如何申明等，其他般资者经常问到的问题都有详 尽的解释说明及相关负责人的联系地址。除此之外，美国证监会还在全国范围内定期举 办各种研讨会和证券知识讲座，免费对普通投资者进行培训。应该说，投资者教育这项 工作是颇具匠心的，因为要致力于个公正、有效的证券市场单单只要求上市公司行为 - 1 0 墼堡童至圭兰些鎏耋 ! 垦垦圭童垒室篁垦垫堑墼塞些皇篁兰 规范是远远不够的，投资者主体尤其是中小股民的素质提高是有效资本市场运作的基础。 这是一个问题的两个方面，忽略其中的任何一方都是有失偏颇、事倍功半的 加拿大一家规模较大的上市公司的财务总监曾说过“好的披露制度不等于好的信息 披露”。的确如此，对上市公司信息披露而言，完善的披露制度必须得以完善的实旆。在 此必须提出的是，在美国为解决股份有限公司所有权和经营权分离可能产生的道德风险， 往往对执行总裁和高级经理人员实行股票期权激励法，使公司股票走势与其自身经济利 益休戚相关；而在长期发达的市场经济体制下，商业信用、职业道德水平均很高，培育 出素质良好的审计、会计、律师中介队伍，为信副皮露的监管奠定基础。与此相比，我 国的情况是非常令人担忧的，除极端恶性事件外，大部分上市公司都有明显的利润调整， 不报或少报隐瞒披露以及恶意信息炒作。而要解决这一问题，单单加强监管是不够的， 必须在投资者教育、中介机构职业道德培育这两方面同时着手，并在监管的效益与成本 之间寻找平衡。美国处处体现的监管中的制衡原则无疑对我们有很好的借鉴意义。 2 2 香港e 市公司信息披露的要求 2 2 1 香港上市公司信息披露的法规支点 香港现行的大多数有关汪券市场管理的法规，包括对上市公司信息披露要求的法规 都是在七十年代股市的暴跌之后制定的。披露的资料中除要编制资产负债表、损益表及 财务状况变动表之外，还要披露进步的资料以帮助投资者了解公司的经营和财务状况。 公司信息主要依据以下法规披露： ( i ) 已公布的香港及国际会计准则及指引。 ( 2 ) 香港公司法。 ( 3 ) 香港联合交易所上市规则。 ( 4 ) 补充资料。 香港的会计准则与国际会计准则基本致，按照会计准则指引的要求需要公布的资 料主要有：基本的会计假设及原则、会计政策和其他些重要事项；香港公司法侧重于 从法律关系的角度对公司所癌披露的信息加以规定，其目的是要求公司将其经营活动引 起的法律关系和后果进行披露，或者是要求公司公布其各项权利和义务的证明资料。如 披露公司的抵押债项、公司的特定支出如董事酬金、利息、审计费、涉及董事利益的合 约资料、所得税的计算- 力姥 s 瞎；香港联合交易所上市规则要求公司进步披露的资料 主要从证券市场的角度，侧重于那些可能对公司的股价产生重大影响的资料；补充资料 是按照已有的准则、法规要求披露信息后，公司或会计师认为为了确保所公布赢息的全 面性，还需要进步公布的数字。 2 2 2 香港上市公司信息披露的内容 香港e 市公司信息披露的内容也包括两部分：上市前应披露的信息和上市后应披露 的信息。公司申请上市时，招股章程是上市最基本的条件，内容主要包括：股本、债项、 公司资料、会计师报告、盈利预测，同时也应该包括联交所e 市规则中所要求公布的全 部信息，如法律事项、资产j 乎估等；企峨票一旦获准在香港上市，就必须定期或不定 堕丝童 堡圭兰些兰圣：里墼兰皇坌呈堡垒垫矍墼些墼耋丝兰 期地向联交所和公众公布揭示有关的会计信息。这些信息主要包括年度财务报表、中期 财务报告、会引起股价的市场波动的交易事项，如重组公司、转让股权等。 2 3 美国、香港上市公司信息披露的比较与借鉴 美国及香港证券市场可以说是对中国证券市场影响最大的两大证券市场。从上市公 司信息披露的角度来看，它们的信息披露制度将会对中国的信息披裙产生巨大的示范作 用。它们的信息披露有许多共同点，但同时也存在一些差异，我国在e 市公司信息披露 规范化过程中借鉴它们的经验时，有必要把握这些特征。 2 3 i