（企业管理专业论文）基于BP人工神经网络的上市公司财务危机预警研究.pdf

桂林工学院硕士学位论文 摘要 在激烈的市场竞争中，企业时刻都遭受着陷入财务危机的威胁。然而企业面对财务危 机的威胁不是束手无策，而是可以提前预知的。因此，构建彼此不相关且信息涵盖量大的 财务危机预警指标体系，以及判别率高的财务危机预警模型，对于证券市场的投资者和公 司管理层而言，无疑起到稳定证券市场、稳定国民经济乃至稳定社会发展的重要作用。本 文在前人研究成果的基础上，对我国上市公司财务危机预警的理论和模型进行了研究和探 讨。 本文的研究内容主要分为三部分： 1 介绍国内外财务危机预警模型研究情况，并且在总结分析国内外文献的基础上， 确定了本文财务危机的定义，即以上市公司是否被s t 为标准。 2 研究样本的选取、模型自变量的确定。本部分主要选取了深、沪两市1 0 0 家上市 公司( 5 0 家s t 公司以及配对的5 0 家财务健康公司) t - 2 ，t - 3 年两年的数据为训练样本， 2 0 家上市公司( 1 0 家s t 公司、1 0 家配对的财务健康公司) 1 - 2 ，t - 3 年的数据为测试样 本。在1 8 个初始财务危机预警指标的基础上，通过财务指标正态性检验、w i l n o c o x 非参 数检验筛选出1 3 个s t 公司与配对的财务健康公司有显著性差异的数据进行二次筛选。 通过主成份分析，最终确定7 个主成份，其累计贡献率达到8 5 2 4 5 ，即代表初始变量财 务信息的8 5 2 4 5 ，并以这7 个主成份作为基于b p 神经网络的财务危机预警模型的最终 变量。 - 3 基于b p 神经网络的财务危机预警模型的应用。根据第二部分确定的模型自变量构 建财务危机预警模型，模型运行结果表明，构建的危机预警模型对t - 2 年上市公司是否被 s t 或为财务健康公司的判别率为8 0 ，对t - 3 年上市公司是否被s t 或为财务健康公司 的判别率为7 5 ，达到了远期预测的目标。 关键词：。财务危机预警b p 神经网络 桂林工学院硕士学位论文 a b s t r a c t i ns h a r pm a r k e tc o m p e t i t i o nc o r p o r a t i o n ss u f f e rt h et h r e a to ff i n a n c i a lc r i s i si nt h et i m eo f t o d a y b u t w h e n c o r p o r a t i o n s f a c et h et h r e a ta r en o t n a i l - b i t i n g , i t i sc a l l f o r e k n o w s o ，u p b u i l d i n gap r e - w a m i n gi n d e xs y s t e mf o rf i n a n c ew h i c hi s i r r e l e v a n c ea n d c r o w n i n gm u c hi n f o r m a t i o n , a n df i n a n c i a lp r e - w a m i n gm o d e l w i t hh i g h l yd i s t i n g u i s hr a t ea r c v e r yi m p o r t a n tf o rt h ei n v e s t o rs e c u r i t i e sb u s i n e s s ，t h ec o m p a n ym a n a g e m e n t ，i t 锄s t a b i l i z e s e c u r i t i e sb u s i n e s s ，c o u n t r ye c o n o m y ，e v e nc 姐s t a b i l i z es o c i e t yd e v e l o p m e n t o nt h eb a s i so f f o r e f a t h e r s r e s e a r c hr e s u l t s ，t h i sa r t i c l eh a sc a r r i e do nm o r os y s t e m a t i cr e s e a r c ha n dd i s c u s s i o n o nt h et h e o r ya n dm o d e lo fp r e - w a r n i n go nf i n a n c i a lc r i s i sf o rl i s t e dc o m p a n i e so fo u rc o u n t r y t h i sa r t i c l em a i n l yh a st h r e ep a r t s ： 1 i n t r o d u c i n gt h er e s e a r c ho fd o m e s t i ca n do v e r s e a sa b o u tf i n a n c i a lc r i s i sp r e - w a m i n g m o d e l ，a n de o n f u r n i n gt h ed e f i n i t i o no ff i n a n c i a lc r i s i si nt h ea r t i c l e ，j u s tw i t ht h es t a n d a r do fi f al i s t e dc o m p a n ys p e c i a lt r e a t e do rn o t , o nt h eb a s i so fs u m m a r i z i n gd o m e s t i ca n do v e r s e a s f i t e r a t u r e 2 s t u d y i n gt h ec h o o s i n go fs t y l e b o o k ，c o n f i r m i n gi n d e p e n d e n tv a r i a b l eo fm o d e l t h i sp a r t c h o o s e1 0 0c o m p a n i e s t - 2 , t - 3d a t u s ( 5 0c o m p a n i e sw e r es p e c i a lt r e a t e da n do t h e r sw e r en o t ) a st r a i n i n gs t y l e b o o kf r o ms h e n ，h um a r k e t s ，a n d2 0c o m p a n i e sa st e s t i n gs t y l e b o o k c h o o s i n g1 3 i n d e x e sf r o m1 8i n i t i a lp r e - w a m i n gi n d e x e sb yt h en o r m a lv e r i f ya n dw i l n o c o xn o p a r a m e t e r v e r i e y f i n a l l yc o n f l r m i n g7f a c t o r sa st h ef m a lv a r i a b l ef o rt h eb a s e do nt h eb pn e u r a ln e t w o r k f i n a n c i a lc r i s i sp r e - w a m i n gm o d e l t h ea d d e du pc o n t r i b u t i o nr a t eo ft h e7f a c t o r si s8 5 2 4 5 , w h i c hm e a n se x p r e s s8 5 2 4 5 i n f o r m a t i o no f t h ei n i t i a lf m a n c i a li n d e x e s 3 t h ea p p l i c a t i o no ft h eb pn e u r a ln e t w o r kf m a n c i a lc r i s i sp r e - w a r n i n gm o d e l b u i l d i n g f i n a n c i a lc r i s i sp r o - w a r n i n gm o d e lb a s e do nt h ei n d e p e n d e n tv a r i a b l ei np a r tt w o t h er u n n i n g r e s u l ti n d i c a t et h em o d e la c h i e v et h ef o r e c a s t i n ga i m ，f o rt h ed i s t i n g u i s hr a t eo ft h ec r i s i s p r e - w a m i n gm o d e lr e a c h8 0 i nt - 2y e a r ，7 5 i nt - 3y e a r k e yw o r d s ：f i n a n c i a lc r i s i s ；p r e - w a m i n g ；b pn e u r a ln e t w o r k 桂林工学院硕士学位论文 研究生学位论文独创性声明和版权使用授权说明 独创性声明 本人声明：所呈交的论文是我个人在贺武副教授指导下进行的研究工作及取 得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包 含他人已经发表或撰写过的研究成果。也不包含为获得桂林工学院或其它教育机 构的学位或证书而使用过的材料。对论文的完成提供过帮助的有关人员已在论文 中作了明确的说明并致以了谢意。 学位论文作者( 签字) ：压复金 签字日期：选2 ：女：2 翌 版权使用授权说明 本人完全了解桂林工学院关于收集、保存、使用学位论文的规定，即：按照 学校要求提交学位论文的印刷本和电予版本；学校有权保存学位论文的印刷本和 电子版，并提供目录检索与阅览服务：学校可以采用影印、缩印、数字化或其它 复制手段保存论文；在不以赢利为目的前提下，学校可以公布论文的部分或全部 内容。( 保密论文在解密后遵守此规定) 学位论文作者( 签字) ： 指导教师签字： 签字日期：童吐l 亟：f 星 桂林工学院硕士学位论文 1 1 论文的研究背景及研究意义 1 1 1 论文的研究背景 第1 章绪论 企业存在的目的和价值就是以所掌握的经济资源去创造最大的财富，实现资产的不断 增值，然而，并不是每一个企业都是一贯幸运的。企业经营过程中的诸多不确定因素，加 之经营管理者本身的业务素质和经验，均可能使企业陷入财务危机的困境，非但不能使企 业实现资产增值，相反会使企业出现亏损甚至破产。 自1 9 9 0 年1 2 月和1 9 9 1 年7 月上海、深圳证券交易所相继成立以来，我国证券市场 经历了十几年的蓬勃发展，截至2 0 0 6 年底，沪深两市境内上市公司( a ，b 股) 总数已达 1 3 7 2 家。上市公司是现代公司制的最高形式，相对于传统企业和一般公司型企业来说， 上市公司具有业绩较好、规模较大、筹资和扩充能力较强等优势，己成为现代市场经济中 最具有活力和发展潜力的企业组织。近年来，随着我国市场经济体制改革的深化和资本市 场的快速发展，特别是加入w t o 后，企业国际化进程的加速给理财带来了风险性和复杂 性，这使得作为企业改革先锋的上市公司在迎接改革和发展机遇的同时，也面临更加激烈 的竞争和更大的风险及危机，最直接的表现就是在证券市场规模扩大的同时，上市公司的 亏损面和亏损额有逐年增加的趋势。据中国证监会统计资料显示，1 9 9 4 年到2 0 0 5 年亏损 上市公司从2 家发展到1 8 1 家，短短1 1 年时间增长了9 0 倍；亏损额也是大幅度上升，增 长了将近1 0 0 0 倍。而且这种趋势并没有减缓，上市公司因陷入财务危机而宣告破产的例 子也屡见不鲜。 另一方面，证监会加强了对上市公司的监管力度。1 9 9 4 年7 月1 日正式实行的公 司法1 5 7 条规定：“上市公司如果在最近三年连续亏损，由国务院证券管理部门决定暂 停其股票上市”；第1 5 8 条规定：“上述情形在期限内未能消除，由国务院证券管理部门决 定终止其股票上市”。随后，中国证监会于1 9 9 8 年3 月1 6 日正式公布了上市公司状况 异常期间的特别处理的规定，其中规定“当上市公司出现财务状况或其它状况异常，导 致投资者对该公司前景难以判断，可能损害投资者权益的情形，交易所将对其股票交易实 行特别处理”。1 9 9 8 年4 月2 7 日，“辽物资”成为国内第一家被特别处理的公司，第二天 金泰b 股、粤海发展、黄河科技、湘中意、辽房天5 家公司也步入特别处理的行列。截 止2 0 0 4 年底，沪深两市共出现两百多家被特别处理的公司，2 0 0 5 、2 0 0 6 被特别处理的上 市公司数量也是逐年增加，仅0 6 年被s t 的上市公司就达到5 0 多家。1 9 9 9 年7 月2 日， 证监会又颁布股票暂停上市相关事项的处理规则，对因最近三年连续亏损而暂停股票 桂林工学院硕士学位论文 上市的公司，交易所在其股票暂停上市期间每周五( 法定假日除外) 提供特别转让服务 ( p a r t i c u l a r t r a n s f e r ，简称p t ) 2 0 0 1 年2 月2 2 日，证监会发布了亏损上市公司暂停上市 和终止上市实施办法，4 月2 3 日p t 水仙成为我国首家退市上市公司，结束了我国证券 市场。只生不死”的历史，至此，上市公司退市的序幕从此拉开。2 0 0 1 年1 1 月3 0 日， 证监会发布亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法( 修订) ，取消p t 制度，规定若 公司连续三年亏损，其股票即暂停上市。暂停上市后第一个半年度仍未扭亏，即终止上市。 为进一步完善退市机制，提高市场透明度，向投资者充分揭示风险，2 0 0 3 年4 月4 日上 海、深圳证券交易所发布关于对存在股票终止上市风险的公司加强风险警示等有关问题 的通知，并于2 0 0 3 年5 月1 2 日开始实行退市风险警示制度。2 0 0 4 年1 2 月2 0 日，上 海证券交易所股票上市规则( 2 0 0 4 年修订) 和深圳证券交易所股票上市规则( 2 0 0 4 年修 订) 正式实旌，将。特别处理”制度分为退市风险警示和其他特别处理两种情况。从s t 到p t 到退市，我国的证券市场日趋规范，监管制度也越来越严格，这给那些财务危机企 业带来了巨大的压力。 被特别处理的直接后果包括：( 1 ) 在指定的报刊上刊登特别处理公告；( 2 ) 股票价格 的日涨跌幅限定在5 以内；( 3 ) 在股票前添加“s t ”标记；( 4 ) 在指定报刊中另设专栏刊 登特别处理股票的每日行情；( 5 ) 中期报告必须经过审计。这一系列制度的出台给上市公 司特别是陷入财务危机的上市公司敲响了警钟，特别处理给这些公司带来了巨大的压力， 公司不仅要受到更加严厉的监管、融资渠道变得更加狭小，还必须时刻防止出现由于连续 三年亏损而导致其股票按新退市办法摘牌的厄运有研究显示被列入s t 板块的公司的股 票价格有显著的即期负面效应。除此之外，从已被特别处理的公司来看，大部分公司都要 经过大规模的资产置换，用优质资产置换劣质资产，甚至更换主营业务、大股东易主、管 理层更迭才能摆脱困境，摘掉被“特别处理”的帽子。因此，企业管理者迫切需要建立一 个能预先发出危机警报的财务危机预警系统，以帮助企业避开和化解可能出现的财务危 机。不仅给投资者带来巨大的损失，同时也给公司以后生产经营带来巨大压力。因此建立 一个有效的财务危机预警模型，获得上市公司财务状况出现严重恶化的预警信号，满足利 益相关者日益迫切的需要，己不单单是一个学术问题，而且成为影响我国资本市场健康发 展的重要因素，具有很重要的研究价值和现实意义。 1 1 2 论文的研究意义 在激烈的市场竞争中，始终处在生存与倒闭、发展与萎缩的矛盾中，上市公司必须生 存下去才有可能获利，只有不断发展才能求得生存，对上市公司来说，生存是其核心目标。 而影响上市公司生存的主要威胁来自上市公司面临的风险和财务危机，因此，建立一个科 学合理的财务危机预警系统，可以为上市公司的生存提供重要的信息，并对上市公司可能 的财务危机加以防范，减少或避免财务危机的出现。 一个可行的财务危机预警系统，能起到报警器的作用，提醒有关市场参与方的注意。 2 桂林工学院硕士学位论文 对于监控部门来说，根据财务危机预警系统提供的信息，可以进行宏观经济监测与预警， 改善宏观经济环境。 对于上市公司来说，借助财务危机预警系统，公司管理层能够及时发现公司财务状况 的恶化，以及造成公司财务状况恶化的原因。从而能够及时地、有针对性地调整公司的经 营策略，扭转公司经营状况恶化的势头，以避免沦为“s t ”“p t ”的行列。另外，公司越 早获得失败信号，越可以减少其在会计、审计、律师等方面所支付的费用。 对于投资者和债权人来说，可以根据对财务危机预警指标的动态分析进行正确的投资 选择。财务危机预警系统有助于他们树立正确的投资理念，为他们的最终选择提供一些技 术上的支持。 对于银行而言，通过有效的财务危机预警，银行可以随时监控信用风险，进行企业贷 款或质押贷款控制。避免贷款风险，防止坏账发生 对于审计人员来说，能够帮助审计人员确定审计范围，制定必要的审计程序，并帮助 判断被审计公司能否维持经营或保持良好的前景，进而提高审计人员的评估能力，降低审 计风险，避免因未能正确披露其经营失败而招致的法律诉讼。特别是当审计人员与客户发 生意见分歧时，审计人员有客观分析模型加以支持，客户往往会更容易接受审计意见。 同时，这套系统对国家证券监管部门监控上市公司质量和减少证券市场风险也有着重 要的现实意义。 1 2 论文的研究思路 1 2 1 研究流程 本论文研究流程见图1 1 。 3 桂林工学院硕士学位论文 1 2 2 研究构架 堕巫巫困 选取样本 j i 确定初始财务指标 l i 模型自变量的确定 i lb p 人工神经网络财务危机预警模 l 型的构建 l ib p 人工神经网络在财务危机预警 l 模型中的应用 图1 _ 1 论文研究流程图 本文的研究思路是一个层层深入的过程，坚持定性分析与定量分析相结合的原则，以 理论为依据来建立模型，同时又用模型的拟合来支持和丰富理论。 本研究之内容共分为6 章，各章之主要内容如下： 第1 章绪论 叙述研究背景及研究意义。 第2 章文献综述 针对研究设计之需，了解国内外文献对财务危机的定义，以确定本文对财务危机的定 义。介绍国内外财务危机预警模型研究情况。 第3 章样本的选取和指标体系的构建 本章主要介绍了选取的样本、财务危机预警中初始财务指标的选取原则以及根据这一 原则选取的反映企业五个财务状况的1 8 个初始财务指标。 第4 章基于b p 人工神经网络的财务危机预警模型自变量的确定 在本章中，首先介绍了b p 人工神经网络的基本原理，并重点介绍了对于1 8 个初始指 标的筛选，最终通过正态性检验、w i l n o c o x 非参数检验筛选出1 3 个s t 公司与财务健康 4 桂林工学院硕士学位论文 公司存在显著差异的指标，并且最终通过主成份分析确定了7 个主成份应用于人工神经网 络模型，作为构建财务危机预警模型的输入变量。 第5 章b p 人工神经网络在财务危机预警中的应用 根据第4 章中b p 人工神经网络的原理，阐述了财务危机预警模型构建的步骤，在本 章中，重点介绍b p 人工神经网络在财务危机预警模型中的应用以及基于b p 人工神经网 络的财务危机预警模型的实现，介绍模型应用的结果。 第6 章结论与展望 将研究结果作一总结，再说明本研究的不足，并对后续研究者关于财务危机预警的研 究提出展望。 5 桂林工学院硕士学位论文 2 1 财务危机定义 2 1 1 国外文献中财务危机的定义 第2 章文献综述 关于财务危机，国内外目前尚没有一种权威的定义，各家说法莫衷一是。因此在研究 财务危机预警之前，将国内外文献上关于财务危机的定义汇总如下，以作为本研究的参考。 b e a v e r ( 1 9 6 6 ) 1 】认为：当公司宣告破产、债券违约、银行透支、或未支付优先股利时， 谓之失败。在其研究中采用广义的财务危机定义，亦即扩大失败( f m l i l f e ) 的范围。其认为 企业体存在以下情形之一者，即为财务危机企业： ( 1 ) 巨额银行透支 ( 2 ) 优先股股息未付 ( 3 ) 公司债违约 ( 4 ) 宣告破产 b l u m ( 1 9 7 4 ) 【2 】认为：当公司无能力偿债的事件发生时即为失败。所谓事件的发生为公 司已进入破产程序，或者债权人同意减少其负债。s c o t t 3 1 ( 1 9 8 1 ) - 与b a r t l e yp 】( 1 9 9 2 ) 定义企 业失败为不足抵偿债务，或无能力偿债。 而d e a k i n 4 1 ( 1 9 7 2 ) ，则认为：企业经历过倒闭，无力偿还债务，或是清算的企业才视 为失败公司，亦即其采用较狭义之财务危机定义。 l a u 【5 l ( 1 9 8 7 ) 更进一步将企业由财务稳定至破产清算划分为五种情境( s t a t e ) ，情境0 至4 代表财务状况恶化之严重程度，分别为财务稳定、停止支付股利或大幅减少支付( 4 0 以上) 、贷款违约、受破产法管束及破产清算，但l a u 并不把企业归类于上述任何一种情 境；而给予各企业相对应情境下的机率，做为判定各该企业财务状况之根据。 另外，有些学者认为企业失败为连续的阶段，而不应只针对某些事件的发生，如破产、 倒闭或清算等现象，而应就企业实质面去衡量。如f o s t e r 6 1 ( 1 9 7 8 ) ，认为企业失败可分为 几个阶段： ( 1 ) 公司主力产品销售额锐减( s a l e sd e c l i n ei nm a j o rp r o d u c t s ) ( 2 ) 短期债务支付迟延( d e f e r m e n to fp a y m e n t st os h o r t t e r mc r e d i t o r s ) ( 3 ) 优先股股息未能发放( o m i s s i o no f p r e f e r r e dd i v i d e n d s ) ( 4 债券违约( d e f a u l to fb o n d ) ( 5 ) 宣告破产( f i l i n go fb a n k r u p t c y ) 6 桂林i 学院硕士学位论文 表2 1国外文献汇总 年代学者财务危机的定义 1 9 6 6b e a v e r 宣告破产、债券违约、银行存款透支及未支付特别殷股权 1 9 7 2 d e a k i n t 7 1 财务危机企业应仅包含经历过倒闭、无偿债能力或清算之厂 商，亦即其采用交易的财务危机定义 1 9 7 4b 1 u m 认为公司债到期未支付、进入破产程序、债权人同意减少负债 时，谓之失败 1 9 7 8f o s t e r 认为企业失败可分为几个阶段：1 公司主力产品销售额锐减； 2 短期债务支付延迟；3 优先股股息未能发放；4 债券违 约；5 宣告破产 1 9 8 0o h l s o n t n l 该研究对样本企业的失败是纯粹从美国的法律来定义：失败的 企业依据第x 。章或其它有指出破产程序的通知书所定义 1 9 8 7l a u 将企业由财务稳定至破产清算划分为五种情境( s t a t e ) ，情境 0 至4 代表财务状况恶化之严重诚笃，分别为财务稳定、停止 支付股利或大幅减少支付( 4 0 以上) 、贷款违约、受破产法 管束及破产清算 1 9 8 9g i l s o n t y j 认为公司无能力偿还负债 1 9 9 0l i s a | 1 u j 认为三年累计营业净利为负，即为财务危机 1 9 9 0w r u c k i “j 认为公司营运状况不足以应付现有分负债 1 9 9 0 h a r r y &i a 为兰皂少连! 霎= 年枕丽净利为负 d e a n g e l o 1 2 1 1 9 9 1 f l a g g , g i r o u x ，a认为当年雷琏净利亏损 n dw i g g i n s 1 3 l 1 9 9 2 k o s e ，l a r r y , a n d至少一年的负盈余 j e m y t l 4 1 1 9 9 3 o f c k t ) i股票报酬率曾在市场排名前6 7 ，而目前排名在后1 0 1 9 9 4o p l e r a n d 负的销售成长与低于平均股价报酬率中位数2 0 i l t m a n 1 a l 1 9 9 8埘t i n e 在芬兰对破产的分类如下：一为依据b a n k r u p t c y a c t 当负债到 l l i t i n e n l l 7 1 期时，无力还债的破产( 1 i q u i d i t yb a n k r u p t c y ) ，另一种类型则 是依据c o m p a n ya c t 当资产负债表中的股东权益由于亏损而 下降至某一程度时的破产( s o l i d i t yb a n k r u p t c y ) ，这两种破产 都是财务危机造成的结构。 7 桂林工学院硕士学位论文 2 1 2 国内文献中财务危机的定义 我国学者对财务危机概念的界定研究并不多，与国外研究类似，一般认为“财务危机 是指企业因财务运作不善而导致财务状况恶化的一系列动态结果”。既包括轻微的财务困 难，也包括极端的企业破产清算以及介于两者之间的各种情况。 1 9 9 9 年，谷棋和刘淑莲【1 8 】将财务危机定义“财务危机是企业无力支付到期债务或费 用的一种经济现象，包括从资金管理技术性失败到破产以及处于两者之间的各种情况” 由于资金管理技术性失败而引起的支付能力不足，通常是暂时的和比较次要的困难，一般 可以采取一些有效可行的措施加以补救，如进行债务重组。 2 0 0 0 年陈锦婉，2 0 0 1 年陈文浩与郭丽红认为财务危机通常是指企业不能偿还到期债 务的困难和危机，其极端情况为破产。 2 0 0 0 年，赵爱玲【1 9 j n 认为财务危机通常是指企业无力支付到期债务或费用的一种经 济现象。根据其失败的程度和处理的程序不同，财务失败可以分为技术性清算和破产。 2 0 0 2 年，姜秀华、孙铮i 冽则认为，国外对财务危机的研究为了更有效地将研究对象 量化及客观化，一般以破产作为标准来展开研究。 近年来，许多学者将上市公司是否被特别处理看作财务危机的标志本文比较认同这 种观点。 2 1 3 本文对财务危机的定义 1 9 9 8 年3 月中国证券监督管理委员会颁布了证监字 1 9 9 8 1 6 号文件关于上市公司状 况异常期间的股票特别处理方式的通知，要求证券交易所对“财务状况异常”或“其他 异常状况”的上市公司实行股票特别处玛t ( s p e c i a lt r e a t m e n t ，简s d 2 0 0 0 年4 月深圳股票交易所和上海股票交易所分别公布了修订后的股票上市规则， 对上市公司财务状况异常的规定有所扩大，对其他状况异常的界定也有所改变。2 0 0 1 年6 月深圳股票交易所和上海股票交易所分别公布了再次修订后的股票上市规贝1 ( 2 0 0 1 年修 订本) ，根据修订后的规则以及借鉴前人的研究成果，且本文主要针对我国上市公司进行 研究，所以具体来讲，就是将上市公司被“特别处理“( s d 界定为公司发生了“财务危机”： 其理由如下：( 1 ) 尽管将破产状态作为企业财务危机标志是西方学术界的普遍做法。 但在中国却不能搬用。中国股票市场上市公司破产的非常少，因为上市资格仍然是一种珍 贵的“壳”资源，即使上市公司面临破产危险，也会有其他公司将其接收( 即所谓的买壳 上市) 。因此，在现阶段使用破产的标准来界定中国上市公司的财务危机是不合适的；( 2 ) “特别处理”作为已经发生的事实，有很强的客观性和可量度性，它解决了一个定性的问 题；( 3 ) 从取消“特别处理”的途径来看，大部份公司是通过大规模资产重组和债务重组 才摘掉“特别处理”的帽子的，这说明“特别处理”确实反映出公司陷入了财务危机；( 4 ) 8 桂林工学院硕士学位论文 迄今为止，我国股票市场被“特别处理”的公司都是因为“财务状况异常”，即出现最近 两年连续亏损，或最近一年的每股净资产低于每股面值，或同时出现上述情况，其中又主 要因为连续两年亏损。目前尚无因为“其他状况异常”，即因自然灾害，重大事故导致公司 的生产经营活动基本终止，或公司面临赔偿金额可能超过净资产额的诉讼等而被“特别处 理”的公司。我国的退市机制也主要针对连续亏损的上市公司，如水仙电器和粤金曼都因 连亏三年且宽限期申请被否决而依法退市。所以从政策实施的倾向来看，其惩戒或警示的 对象主要是发生财务危机的公司。 2 2 国外财务危机预警模型研究综述 目前，我国有关上市公司财务风险预警系统方面的研究还不是很完善，滞后于我国证 券市场的发展。与此相对照的是，在国外，与发达的资本市场相应的财务预警模型研究早 已引起足够重视，并取得一定的成果。 根据所选预测变量所用信息的不同，已有的财务风险预警模型可划分为： ( 1 ) 财务指标信息类模型。a 1 l m 柚( 1 9 6 8 ) 嘲等学者( ( 越t m 趾，h a l d e m a n 和n a r a y a n a n ， 1 9 7 7 ；c o l l i n s ，1 9 8 0 ；p l a t t ，1 9 9 1 ) 使用一些常规的财务指标，如负债比率、流动比率等 作为解释变量建立财务困境的预测模型。尽管财务指标广泛应用于财务困境预测模型，但 在如何选择财务指标以及是否存在最佳的财务指标来预测财务困境发生概率的问题上学 术界却一直存在分歧。h a r m e r ( 1 9 8 3 ) 2 1 】指出被选的指标的相对独立性能提高模型的预测能 力。 ( 2 ) 现金流量信息类模型。现金流量信息的财务困境预测模型基于理财学的一个基本 原理：公司的价值应当等于预期的现金流量净现值。显然，在公司没有足够的现金支付到 期债务，而且又没有其他途径获得资金时，公司可能遭遇破产。因此采用现金流量指标建 立模型的学者认为，过去和现在的现金流量应能很好的反映公司价值和破产概率。 ( 3 ) 市场收益率信息类模型。b e a v e r ( 1 9 6 6 ) i 捌是使用市场收益率信息进行财务困境预 测研究的先驱。他发现在有效的资本市场里，股票收益率也如同财务指标一样可以预测破 产，但时间略滞后。砧t m 蛆【1 】和b r e n n e r l l l ( 1 9 8 1 ) 的研究表明，破产公司的股票在破产前至 少三年内存在负的市场收益率。a h a r o n y ，j o n e s 和s w a r y ( 1 9 8 0 ) 1 2 3 l 提出了一个基于市场 收益率方差的破产预测模型。他们发现在正式破产公告日之前的4 年内，破产公司股票的 市场收益率方差较之于一般公司存在差异。在接近破产公告e l 时，破产公司的股票的市场 收益率方差有变大的倾向。 根据具体的方法来划分，又可以分为定性分析法和定量分析法： ( 1 ) 定性预警分析方法 财务危机的定性预警分析方法主要包括以下几种： 9 桂林工学院硕士学位论文 标准化调查法 标准化调查法又称风险分析调查法，即通过专业人员、咨询公司、协会等，对企业可 能遇到的问题加以详细调查与分析，形成报告文件以供企业决策者参考。 “四阶段症状”分析法 企业财务危机的出现具有特定的症状，而且是一个逐渐加剧的过程，“四阶段症状” 分析法将财务运营症状与危机划分为四个阶段，即财务危机的潜伏期、财务危机的发作期、 财务危机的恶化期、财务危机的实现期，企业管理当局要针对各阶段的发病症状，对症下 药，采取有效措施，摆脱财务困境，恢复财务正常运作 “三个月资金周转表”分析法 判断企业财务危机的有利武器是看企业是否制定了三个月资金周转表，是否经常检查 销售额对付款票据兑现的比率，采用这一方法，企业要经常准备安全程度较高的资金周转 表，如果企业资金周转处于紧张状态，则说明企业已经处于财务危机当中 流程图分析法 流程图分析是一种动态分析。这种流程图对识别企业生产经营和财务活动的关键点特 别有作用。运用流程图分析可以暴露企业潜在的风险，在整个企业生产经营流程中，即使 一两处发生意外，都有可能造成较大的损失，如果在关键点上出现堵塞和发生损失，将会 导致企业全部经营活动终止或资金运转终止。一般而言，企业只有在关键点处采取措施， 才可能防范和降低风险。 管理评分法 美国的仁翰阿吉蒂在调查了企业的管理特性以及可能导致破产的公司管理缺陷后， 提出采用管理评分法即按照企业在经营管理中出现的几种缺陷、错误和征兆进行对比打 分，并根据这些项目对破产过程和产生影响的大小程度对所打分数加权处理。如果评价的 分数总计超过2 5 分，就表明企业正面i 临失败的危险；如果得分总数超过3 5 分，企业就处 于严重的危机之中：企业的安全得分一般小于1 8 分。因此，在1 8 分一3 5 分之间构成企业 管理的一个“黑色区域”如果企业所得评价总分位于“黑色区域”之内，就必须要提高 警惕，迅速采取有效措施，将总分降低到1 8 分以下的安全区域之内。 ( 2 ) 定量预警分析方法 单变量预警分析方法 单变量预警分析方法是指运用单一变量、用个别的财务比率来预测财务危机的模型。 按照这一模式，当企业的财务危机预警模型所涉及的几个财务比率趋于恶化时，通常是企 业将要发生财务危机的先兆。单变量模式所运用的财务危机的比率，按其预测能力可分为： 债务保障率、资产负债率等。企业在应用单变量模式时，应对债务保障率、资产收益率、 资产负债率等指标予以特别关注。 比弗( b e r v e r ，1 9 6 6 年) 较早运用单变量预警分析法建立财务危机预警模型，他在预警 1 0 桂林工学院硕士学位论文 方法设计上，首先抽取了1 9 5 4 年至1 9 6 4 年间的7 9 家失败公司作为样本，并逐一选择了 产品相同、资产规模相近的对比分析样本公司，然后将这些样本公司在财务失败前数年的 财务比率用作判别指标，利用二分类检验法( d i c h o t o m o u sc l a s s i f i c a t i o n t e s t ) ，按年度将样 本公司的财务比率从大到小进行了排列，以便从中寻找一个使错误百分比最低的l 艋界点。 比弗的研究发现，使用。现金流量总负债”这一财务比率来预测企业失败的效果最好， 在企业失败前一年可判别9 0 的失败公司，使用“净利润总资产”比率的判别效果次之， 其判别成功率为8 8 。 在单变量预警分析方法中，由日本企业经营诊断专家田边升一提出的“利息及票据贴 现费用”判别分析法也是比较有效的，他提出通过检查企业运营的“血液”资金运行 状况，特别是重点分析企业利息及票据贴现费用的大小，即以企业的贷款利息、票据贴现 费用占其销售额的百分比来判别该企业运营是否正常 在运用单变量模式对企业财务危机进行预警分析时，单变量比率分析尽管有效，但其 作用却有限，其局限性主要表现在以下几个方面：一是单变量比率可以判别公司是否处于 财务危机之中，但不能判别企业是否可能破产以及预测何时破产二是单变量比率分析的 结论可能会受到通货膨胀的影响。三是当企业面临财务困难时，管理当局往往会采用粉饰 财务报表的方法来掩盖公司的真实财务状况，使财务危机预警失去作用。 f 2 ) 多变量预警分析方法 多变量预警分析方法是从宏观角度检查企业财务状况有无呈现不稳定的现象，多变量 预警分析方法具有多种判别模型： i 多元线性函数模式。 美国纽约大学奥尔曼( 灿t m a n ) 【2 4 l 教授创立的z e t a 模型。该模型是运用五种财务比率， 通过进行加权汇总后产生的总判别分值( 称为z 值) 来预测企业的财务危机，z e t a 模型可通 过企业有关财务数据的多元回归判断分析导出，其公式如下： y o 3 5 j ，1 + o 6 7 x 2 - 0 5 7 z j + 0 2 9 x 4 + 0 5 5 爿：( 1 ) 在公式中，z 值为总判别分，岛为权数，表示对有关自变量而的重视程度，由多元回 归判断分析一并确定，蕾为5 个比值，可视为模型的变量，其中： 置：营运资本资产总额反映资产的变现能力和规模特征；一个持续亏损的公司必 定表现为不的减少。 矗：留存收益资产总额。反映公司的累积获利能力；一般来说，新公司相对老公司 来说，矗的值较少，财务危机的风险较大。 矗：息税前利润资产总额，资产利润获利率通常是反映公司财务危机的最有力的依 据之一。 1 1 桂林工学院硕士学位论文 x 。：所有者权益市价负债总额。是衡量一家公司财务结构、表明所有者权益和债权 人权益相对关系的比率，反映一家公司在财务危机前的衰弱程度。 矗：总销售额资产总额。反映企业资产周转情况，用来衡量出公司资产利用的效率， 并可推断其在竞争条件下的有效经营能力 奥尔曼( a l t m a n ) m 】教授在分析上述变量相互间的关系、观察各变量判别预警正确性的 基础上，经过综合分析，建立下列判别函数模型： z 1 0 7 1 7 x 1 + 0 8 4 7 吃+ 3 1 b b + 0 4 2 x 4 + o 9 9 & ( 2 ) z 表示判别函数。 研究表明，z 值与公司发生财务危机的可能性成反比，z 值越小，公司发生财务危机 的可能行就越大，z 值越大，公司发生财务危机的可能性就越小。当z i 2 时，企业属于 破产之列；当1 2 0 0 5 时，判定被检验比率符合正态性分布。从 上表可知，在财务危机前2 年、前3 年，只有资产负债率、股东权益比两个指标通过k - s 检验，符合正态分布，其他1 6 个指标均不符合正态分布 从上述检验结果可以看出，我国财务比率总体上不符合正态分布假设，这一结果与国 外学者对财务指标所做的实证结论一致因而，财务指标平均数差异( 即均值的显著性差 异) 应使用非参数检验法。 4 2 2 初始财务指标均值差异检验 ( 1 ) 财务指标均值差异的检验方法 非参数检验是指在总体不服从正态分布且分布或情况不明时，用来检验数据资料是否 来自同一个总体假设的一类检验方法。这类方法一般不涉及总体参数，其假定前提比参数 假设检验法少得多，也不要求如参数检验所要求得那么高水平的测量，适用于计量信息较 弱的资料。 由于在本研究中，样本的选取遵从了配对的标准，因此本文中选用非参数检验中的 w i l c o x o n 配对符秩检验。其理论方法如下： 设正为任一配对的评分差，它代表在两种条件下配对的两个评分之间的差。每一配对 有一个碣。在检验时，要将所有4 的值按绝对值的大小评秩：最小4 的秩为1 ，次最小的 秩为2 等等。如果给结果评秩时不考虑负号，那么d 。的秩就应该低于4 为2 和+ 2 的秩。