（林业经济管理专业论文）国有企业中经营者股票期权激励若干问题的研究.pdf

摘要 f 股票期权在国外已经发展成为一种普遍流行的经营者激励机制，但在我国仍属新生 事物。随着国有企业改革的逐步深化，国有企业经营者激励不足带来的弊病己严重地阻 碍了现代企业制度的建立。而股票期权作为一种分配制度，对我国国有企业经营者激励 是一条重要途径。) 7 本论文通过对股票期权的发展现状、作用、意义，股票期权的基本思想、原理、特 点及理论基础，来阐述我国实行股票期权存在的问题，主要是思想观念上的障碍、法律 法规制度的不健全及技术方面存在的问题等，提出我国实行股票期权应解决的方法和对 策是转变思想观念，建立健全各项法律法规制度和实行股票期权的技术、市场问题。并 通过我国实施股票期权的实际方案，得出我国实行股票期权不能照搬国外的股票期权方 案，应结合我国的实际情况制定出具有中国特色的股票期权方案。就我国企业目前的情 况，不宜大规模实行，条件好的可以实行股票期权，但相应的政策、法律法规要跟上， 不能盲目地进行。 激丽扒暑j a b s t r a c t s t o c ko p t i o nh a sb e c o m eap o p u l a r i n c e n t i v es y s t e mt om a n a g e r so v e r s e a s b u ti ti s s t i l ln e wi nc h i n a w i t ht h e d e e p e n i n g o ft h er e f o r mi ns t a t e e n t e r p r i s e s ，l a c k i n c e n t i v et o m a n a g e r s o fs t a t e e n t e r p r i s e s s h o w s d i s a d v a n t a g e ，w h i c hh a sh i n d e r e dt h e e s t a b l i s h i n gm o d e me n t e r p r i s e ss y s t e ms e r i o u s l y t h ed i f f i c u l t y o ft h er e f o r mo fs t a t e e n t e r p r i s e s i s t h a t ，t h ee n t r u s t s i n c e n t i v es y s t e md o e s n tw o r k ，a n dt h e r e a r es o m e p r o b l e m si nm a n a g e r s d i s t r i b u t i o ns y s t e m a san e wk i n do fd i s t r i b u t i o ns y s t e m ，s t o c k o p t i o nc a ne n c o u r a g em a n a g e r s o fe n t e r p r i s e s e f f e c t i v e l y o v e ra l o n gp e r i o do ft i m e ，i t r e s o l v e dc o n t r a d i c t i o n sb e t w e e no w n e r sa n d m a n a g e r s o fo u rs t a t e e n t e r p r i s e s ，i t a l s oi sa n a t t e m p tt oe n c o u r a g em a n a g e r so v e r al o n g p e r i o do f t i m e b y m e a n so fr e s e a r c h i n gt h ec u r r e n ts i t u a t i o n ，a c t i o n ， s i g n i f i c a n c eo fs t o c ko p t i o n ，a n di t s b a s i c i d e o l o g y , p r i n c i p l e ，c h a r a c t e r i s t i ca n d t h e o r e t i c a lb a s i s ，t h ea r t i c l es t u d i e st h ep r o b l e m s e x i s t i n g i n p r a c t i c i n g s t o c k o p t i o n i n c h i n a ，i n c l u d e i nt h e i d e o l o g yo b s t r u c t i o n ， i m p e r f e c t i nl a w sa n d r e g u l a t i o n s ，a n d p r o b l e m si nt e c h n o l o g y a n dm a r k e t ，a n ds o o n t h ee s s a yc o n o g m st h a t ，ag o o dp l a ni st o c h a n g ep e o p l e s i d e a s ，t o e s t a b l i s ha n d s t r e n g t h e nr e l a t i v el a w sa n dr e g u l a t i o n s ，t or e s o l v ep r o b l e m si nt e c h n o l o g ya n dm a r k e t ，i f s t o c ko p t m ni sp r a c t i c e d b y s t u d i e so fs o m e t y p i c a lr e a lc a s e si np r a c t i c i n gs t o c ko p t i o ni nc h i n a ，t h ea r t i c l e c o n c e r n s t h a t ，w es h o u l dm a k e ap l a nw i t hc h i n e s ef c a t u r e s ，a n dp r a c t i c es t o c ko p t i o nc o n n e c t e dw i t h p r a c t i c a ls i t u a t i o no f o u r c o u n t r y ，i ns t e a do fc o p y i n gi n d i s c r i m i n a t e l yt h ee x p e r i e n c eo fo t h e r c o u n t r i e s i nt h ec u r r e n ts i t u a t i o no fc h i n e s ee n t e r p r i s e s ，i ts h o u l dh o tb ed o n et o om u c hi n p r a c t i c i n gs t o c ko p t i o n ，s t a t ec a np r a c t i c e i ti nw e l l - m a n a g e de n t e r p r i s e s ，w i t h s e t t i n gu p p e r f e c tp o l i c y ，l a w sa n dr e g u l a t i o n s ，b u tn o tu n r e a l i s t i c a l l y k e y w o r d s ：s t a t ee n t e r p r i s e s ，m a n a g e r , s t a c k o p t i o n ，e n c o u r a g e 1 综述 1 1 课题的研究背景、意义 国有企业活力不足，是一个k 期困扰我国的老人难问题。改革开放以米，国家红增 强企业活力方面采取了一系列改革措施，但却收效甚微，国企改革还远没有取得实质性 的突破。放权让利f 的“放乱治死”凼境，承包制中的短期行为和国有资产流失，股份 制试点的变味，不能不让人再一次思考国企改革难点究竟在哪里? 中国“入世”厉，我 旧喇有企业与外国企业特别是跨国公司的人才争夺战将更趋激烈。从目前的情况看，外 国企业开出的条件和待遇人人高出国有企业，如何才能让国有企业优秀人才顶住这科- “诱惑”? 除了精神、情感方面的教育、引导外，最重要的是要从制度建设方面解决经 营者的收入分配问题。在我国企业中尤其是国有企业经营者的收入和他们付山的劳动j j 承担的责任，风险及做出的贡献和企业得到的效益相比明显偏低。他们不仅要承担企 业获得利润的经济责任。还要承担职_ i ：住房、医疗等社会责任，更要承担维护社会稳定 的政治责任，但他们得到的只是高于职：l ：平均j ：资2 3 倍的收入。1 9 9 7 年，美国公司平 均一位老板的薪酬是平均一位产业工人薪金的3 2 6 倍，日本人型企业( 年销售额约3 0 0 亿美元) 总裁的收入是普通工人的1 7 倍，在法国和德国的同等规模企业，总裁的收入 是将通一l ：人的2 4 倍。当然，我们是社会主义国家，不能盲目地和外国企业经营者攀比 收入，但是经营者自己思想上的严格要求和国家政策上、法律上的规定毕竟有所区别。 所以我们认为，国企改革的难点之一在于委托人激励机制的失灵，实际上就是经营者的 分配制度存在的问题。 现行分配制度由于缺乏激励效果，已经成为企业k 期持续发展的内部瓶颈： 首先，经营者利益得不到保障，积极性和责任心难以保证。 其次，容易导致经营者出现短期行为。出丁个人利益的考虑，为了在考核期内完成 指标和多得报酬，经营者有可能急功近利，倾向于放弃那些短期内会给公司财务状况带来 不利影响但有利于公司长期发展的计划，不利于公司的长期发展。 再次，也会加剧“委托代理”矛盾，发生“5 9 岁现象”等不正当行为，使股东利益 受到损害。党的十五届四中全会通过的中共中央关于国有企业改革和发展若干重人问题 的决定中明确提出了要“建立与现代企业制度相适应的收入分配制度。建立和健全国 有企业经营管理者的激励和约束机制，实行经营者收入与企业的经营业绩挂钩。少数企 业试行经理( 厂k ) 年薪制、持有股权等分配形式，可以继续探索、及时总结经验，但不 要刮风，要规范经营管理者的报酬，增加透明度。”党的十五届五中全会雨次指出，要“建 立健全收入分配的激励机制和约束机制。对企业领导人利科技骨干实行年薪制和股权、期 权试点。”从一定意义上说，建立经营者股票期权制度是国有企业改革利发展所面l 临的焦 点，是许多国有企业十分关注的话题。所以我们应借鉴国外的先进的管理经验，引入股票 期权这一行之有效的长期激励机制，进一步深化国企改革，切实增强国有企业活力。 据中国经理月度调查的资料显示：对股票期权试点的调蠢，调查的对象是深沪两 地股票市场上流通股本居前的主要上市公司总经理，( 1 ) 调布贵公司也实行股票期权制 度，您会考虑认购i 吗? 在受调查者中，有8 3 9 的表示会，9 7 表示不会，64 表示 尚不确定。( 2 ) 中国目前人规模实行股祟期权制的条什是否成熟? 7 4 2 的受调查者认 为条什还不成熟，1 6 1 认为已经成熟，9 7 表示不清楚。( 3 ) 您认为股票期权制的实 行对 。催生t ，刚的职业经理人阶层作圳如何? 在受调查者中，认为作l | j 人的占8 3 9 ， 认为4 1 ：) t j 不人的占9 7 ，另有6 4 表示不清楚。( 4 ) 经营者购买期权的山资额一般不 得少丁1 0 万元您认为这个金额限制是否合适? 7 4 2 的受调查者做“l 了肯定的铃复， 其余认为金额限制过高的占9 7 ，认为过低的占1 61 。通过调卉可知股票期权制是 我国企业发展与改革的首要选择，所以股票期权制度是在国有企业中建立经营者激励机 制的一种有效尝试。 一项好的激励机制麻当有如卜一些特点： ( 1 ) 能使经营者安心i ：作。 ( 2 ) 能使经营者担当一定的风险。 ( 3 )能使经营者追求企业的k 期效茄，加强企业长期赢利能力，避免短期行为。 ( 4 ) 对有才能的经营者具有很强的吸引力。 ( 5 ) 符合企业所有者的最大利益。 ( 6 ) 消晰、公开、量化、可兑现。 以这几个特点来衡量，股票期权比其他更能激励经营者。 在我国研究本课题的必要性在于，传统的国有企业的剩余索取权归国家所有这一抽 象主体。任何人都不可能合法地处置它在我国，国有企业改革的目标是建立现代企业 制度，而现代企业制度下一个重要的特征就是资产所有者与经营者的分离制度。在这种 背景下，如何保证企业的经营者能够以利润最火化为经营目标，维护所有者的利益，逐 步改善国有资产的运营效率，完成国有资产的保值增值，是亟待解决的问题。所以研究 本课题的实际意义是： 1 1 ，l 有利于使代理人与委托人的利益达到致 在企业理论中，这也就是所有者与管理者、所有权与控制权之间的“代理问题”， 这个问题的产生是由于代理人萃l i 委托人的利益不一致造成的。为了解决这种代理问题， 人们设计了企业三权分立的法人治理结构，通过所有者对管理者的监督来维护臼身利益， 但是。方面这种监督是要付出成本的，很多情况下，由于监督成本的高昂委托就会 弱化甚至放弃监督。从而导致所谓的“内部人控制”问题；另外理论界也逐渐认识到， 这种公司治理结构本身与公司的经营效益并不存在着必然的联系，决定公司效益的是公 司治理结构后的内在机制企业的激励和约束机制因此如何削弱“内部人控制”，降 低国有资产的代理成本，成为现阶段国有企业改革中值得关注的一个问题。由于企业经 济效益的好坏直接关系到商层管理人员能否通过行使股票期权获得股票市场价格与执行 价格之间的差额。因此，公司高层管理人员会尽最大努力去提高公司的长期竞争能力和 获得能力。追求公司长期经济效益的最火化，换言之，股票期权能成为公司高层管理人 员提高公司价值和股东价值的强大动力。使委托人和代理人的目标达到最人程度的一致。 在欧洲瑞士的雀巢公司是最早引进股票期权奖励方式的企业之一。该公司在9 0 年代初就开始实行这一措施。董事长马赫认为，欧洲与美国最人的差别就在。r 激励高层 2 管理人员长期效力的力皮不够，欧洲总裁以往的所做与所得不符，收入结构不合理，主 要是川定i ：资部分过多，这不利丁激励企业总裁努力1 i 作，反而会给企业发展带米负面 影响。闪此，雀巢公司从1 9 8 3 年起在瑞十率先建立奖金制度，1 9 9 1 年义引进了股票期 权奖励制度。雀巢公司发给高层管理人员的奖金人体上分为两部分，一半为问定奖金； 另一r 分为两份，一份是根据公司赢利情况而发的奖金，一份是股票期权。 1 1 2 有利1 - 防j p 经营者的短视行为 在现代企业制度- 卜，所有者与经营者是分离的，作为企业的所有者追求的是企业财 产的价值增值，以及实现企业利润最人化。在国有企业改制中，绝人多数经营者是“零 持股”：即使在上市公司中，1 9 9 8 年度报告显示，有近4 0 的董事持股，总经理中2 0 左右持股，即使持股，平均持股量也很低。经营者为了自己的利益，就有可能背离所有 者或股尔的利益，在涉及企业长远发展的并购、长期投资、技术开发等重人战略问题的 决策上。往往会采取短期化的决策行为或短期化的经营行为。解决这一问题的有效办法 之一就是给经营者一定的所有权，而股票期权能使经营者通过购买企业的股票成为企业 的所有者，使经营者的利益与企业的利益结合得更加紧密。另外针对我国国有企业中经 常出现的“5 9 岁现象”，股票期权制度可以矫正一部分国有企业管理人员的短视心理。 在股票期权制度下，管理人员在退休后或离职后仍可以继续拥有公司的期权或股权，享 受公司股价上升带来的收益。这样出于自身利益考虑，管理人员在任期间就会从公司股 尔的长远利益出发，实现公司价值的最大化，而不仅仅将注意力集中在短期财务指标上， 从而有效地克服了传统激励机制下管理者行为的短期性。 1 1 3 激励经营者不断创新 在激烈的市场竞争中，经营者要想维持原有的利润和获取更多的利润，在竞争中获 胜，必须按照价值规律乖1 竞争规律的要求不断地进行技术创新和创新管理。冈此，让经 营者拥有股票期权，使其享有占有利润的权利，为了获取更多的取更多的利润，在竞争 中获胜，必须按照价值规律和竞争规律的要求不断地进行技术创新和创新管理。因此， 让经营者拥有股票期权，使其享有占有利润的权利，为了获取更多的利润，他就会在激 烈的市场竞争中，不断地进行技术创新和创新管理。 1 1 4 有利丁减轻企业日常支付现金的负担，节省人量营运资金 在正常经营中，企业要给高层管理人员很高的j ：资和奖金报酬。但是，在股票期权 条什下，企业可以用股票期权来代替给予高层管理人员的奖励，使其在将来通过行使股 桨期权来获取数额较大的报酬，而且，这一高额报酬是通过资本市场来实现的，企业一 点净现金流出都没有。企业支付给经营者仅是一个特定的选择权，是未来必须在市场实 现的不确定的预期收入。换一种说法即“公司请客，市场买单”。所以，通过股票期权， 企业可以把节约下来的资金投入到生产过程中去，从而提高企业竞争能力。这也是该方 式受到企业欢迎的主要原因之一。 迪斯尼公司总裁艾斯纳从不会为拖欠丁资而操心，冈为迪斯尼公司董事会给他的股 票期权已经使他在1 9 9 8 年有了5 亿美元的进帐。而迪斯尼公司本身也不会为此伤筋动骨， 田为钱都是从资本市场上拿。公司一点现金流出都没有。 1 1 5 有利丁体现人力资本的产权价值，避免人才流失 3 人力资本是指知识、技能、资历、经验和熟练程度、健康等的总称，代表人的能力 和素质。诺贝尔经济学奖获得者科斯认为：企业是一个人力资本与非人力资本共同订立 的特殊市场合约，在】：业化时代决定企业生存与发展的主导要素，是企业拥有的物质资 本。所以在企业中，物质资本的所有者就占据着统治地位：出资人的利益高于其他要素 所有者的利益；企业经营决策的最终决定权也掌握在股东手里。但是作为倡导知识经济 的今天，物质资本与人力资本的地位发生了重人变化：物质资本的地位相对r 降，而人 力资本的地位相对上升，特别是企业经营者的知识、经验、技能，在企业中占据了越来 越重要的地何。既然承认人力资本是一种资本，那么就必须承认劳动者拥有人力资本的 产权，企业经营者的人力资本是一种稀缺性资源，传统薪酬制度已经不能体现这一稀缺 性资源的产权价值。而企业经营者作为这种人力资本的拥有者，在客观上有成为企业所 有者的要求。股票期权制度是时代变迁的产物能够较好地解决这一问题。冈此，股票期 权制度体现了人力资本的产权价值，避免了人才流失，而且还能吸引更多的人才流入。 随着经济活动的国际化，从国际人才市场上引进优秀人才将会成为企业竞争战略中一个 不可缺少的构成部分，每个企业都不可能漠视这种世界潮流的冲击。 1 2 本课题国外研究现状 股票 9 j 权作为一种长期激励机制萌芽于7 0 年代的美国。七十年代以来伴随着股票 期权制度的推行，美国工商界发生了一场悄然的经理人革命。随着公司规模扩大，股权 极度分散，股东对经理的监督、控制越来越困难，美国经理的地位越来越高，他们实际 上代替了所有者的几乎所有重要决策，因此，现代公司的治理就需要构造一种激励机制 以确保经理能为股东利益最人化而 ：作。企业的最高管理层，直接作为董事会委托卜i 的 代理，是企业的“总监工”。高层经理的报酬制度是“两权分离”情况下整个刺激机制良 好运行的关键。所以实施股票期权成为最重要的激励手段。 资本所有者是企业产权的所有者，在通过契约缔结委托人和代理人权利义务的前提 下，资本所有者将契约中明确规定的权利作为控制权转移给管理者，契约中没有明确规 定的权利作为剩余控制权仍保留在资本所有者手里。剩余索取权是对企业货币收入在支 付了各项生产要素的报酬和投入品价格之后的剩余索取权。根据企业理论中的内容，为 了使代理人心甘情愿的从个人利益山发作委托人委托的事，必须将部分剩余索取权分配 给管理者，实现与决策权的对应，建立企业最优激励机制。股票期权相当于资本所有者 和管理者之间建立的一种激励契约。在企业经营活动的不确定，企业经营信息的不对称 和经营者监督的不完全的条件下，激励契约可以达到提高企业经营效率，降低企业成本， 实现资本所有者效用最大化的目的。激励契约的运作从两个方面实现剩余索取权和控制 权的对应，一是将企业效益和管理者的收入联系起来，使管理者和资本所有者共同承担 风险：二是将通过部分股份的山让，使管理者也成为资本所有者，从而降低代理成本， 减少交易费刖。 最优的激励契约必须遵照以下条件： 一是委托人和代理人共同承担风险。 二是在经济行为者隐臧行为萃信息性质不同而不同，使委托人和代理人对朱能解决 4 的不确定网素和州避风险的 ￥度足够敏感。 公i k 理论是股票期权制度的基础，欧美国家的企业为了解决委托一代理问题，在2 0 1 f 】_ 纪3 0 年代建立了股票期权激励机制。股票期权是一种薪酬手段，与此同时，它是把企 业经营者对企业的贡献和利益紧密联系在一起的激励措施。它不同丁传统的i 州定j ：资制 度、年终效豁奖金制度和年薪制，期权所有者要想行使这种选择权，就应当努力提高公 i d 长期的业绩，促进公司未来的股票升值。这样，可以避免一般激励措施导致的短蚶j 行 为，而把公司的决策与公司的k 远利益联系起来。对r 公司的股尔而言，他们可以降低 经营者的现金l ：资的派发比率，同时也把公司股票升值的部分收髓让渡给经营者，进一 步保证凸己的利益能够不被经营者侵占。在经济学来看，这是解决公司所有者与经营者 的委托代理问题的一种理想的制度，它是实现这对利益对立体“舣赢”的最佳选择。 根据美国国内税务法则的法律解释，股票期权可以分为激励股票期权与1 | 法定股票 期权两种类型。激励股票期权必须符合美国税务法的有关规定，其收益中符合规定的部 分可以作为资本所得税，同时可从公司所得税税基中扣除；非法定股票 j 权的实施条例 不受税务法的限制，可以由公司自行规定，但个人收益不能从公司所得税税基中扣除， 个人收菔必须交纳个人所得税。 激励股票期权必须满足如下条件： ( 1 ) 股票期权的增予计划要在实施前1 2 月和实施后1 2 月内交股尔人会通过。 ( 2 )股票期权计划实行1 0 年后自动结束。如果要继续施行须经股东人会通过。 ( 3 ) 从股票期权增予日开始的1 0 年内，股票捌权有效，超过1 0 年后，股票期权 无效任何人不得行权。 ( 4 )股票期权不可转让，除非通过遗嘱转让给继承人。 ( 5 ) 在股票期权增予日，如果某位高级管理人员拥有该公司1 9 以上的股票权， 则未经股东大会特批，不得参加股票期权计划。 由于股票期权通常是授予公司的经理层，因此经济学界也将其通称为经理股票期 权。作为一种企业内部分配制度的创新，股票期权的产生和发展与美国公司产权结构与 公司治理结构的变化密切相关，另外的重要原因还包括经理人卖方市场特性的强化与高 级人才流动给企业带来的威胁加火，美国税收政策和新会计准则的颁布与股票期权相关 的服务业的发展、大规模的企业精简与兼并重组的发生等，同时整个8 0 年代与9 0 年代 美国股票市场的持续牛市也是关键性的因素之一。 目前在美国5 0 0 家大企业中有8 0 9 6 的企业选择了股票期权计划，在美国的上市 公司中有9 0 实行了股票期权计划。例如，9 0 年代初，i b m 公司聘请路易斯郭士纳 担任董事长兼最高执行官( c e 0 ) ，i 聃公司与郭士纳的聘任合同中除了确定郭士纳的薪 金外。还规定其任期的第一年和次年分别可获得5 0 万股、2 2 5 万股i b m 公司的股票期 权，其购买价格为1 9 9 3 年i 跚公司股票的平均市价。截止1 9 9 6 年底，郭士纳累计拥有 的股票市场期权达7 7 万股，按1 9 9 6 年1 1 月2 2 日i b m 公司股票的收盘价计算，郭十纳 的股票期权可为他带来8 0 0 0 万美元的收益。近期新兴的美国网络公司纷纷搜寻高层管理 人才。1 9 9 9 年6 月，百事可乐公司同某公司高级管理人员约瑟夹加利达成意向，准备 让其f i i 任百事可乐北美地区一个部门的负责人。但在6 月2 4 日加利与百事可乐公司的高 5 层进行接触并商谈有关计划几个小时之后，加利的律师却突然通知百事可乐公司说，加 利决定改变初衷，转而投入网i ：1 0 店弧马逊公司山任总裁。原来，弧马逊公司为争 夺加利付出了高昂的代价：15 0 万股左右的股票期权并吸收他担任董事会成员。这是近 划关国上市公司利_ l j 股票期权吸引高级人才的一个典型例子。 随着经理股票刈权在国际上的广泛应j l l j ，其发扦的作_ l i j 也日茄重要，但学术界关丁 这种长期激励机制是否能对高级管理人员形成有效激励的争论也日益激烈。学术界通过 理沦研究羊实证分析，在众多的结论中，有以f 两点已基本达成共识： 其一，与基本j ：资和年度奖金等传统薪酬相比，股票期权等k 期激励机制的激励效 果更好。 其二，随着股票期权等长 3 激励机制使川规模的扩人，整体薪酬的业绩弹性增人， 整体薪酬的激励效果将增强。 此外，近年来美国的经济学家运h j1 9 8 0 1 9 9 4 年4 2 6 个公司的数据进行计量，n ：计 量过稃中加入公司股价上扬时高级管理人员持有的股票删权和股票的增值这一变量，也 得山国际上通行的较有效率的激励方式，在一定程度上代表了高管人员激励方式的发展 方向，值得我国的企业去借鉴和学习。 1 3 本课题国内研究现状 ( 1 ) 股票期权制度属于分享制的范畴。经营者激励问题是企业理论的核心之一，我 国经济学家张维迎说，企业的最优激励机制实际上就是能使“剩余所有权”和“控制权” 最人对应的机制，最优的安排一定是一个经理与股东之问的剩余分享制。 ( 2 ) 臼9 0 年代以米，我国一直在建立现代企业制度和深化股份制改造，止是公司 制企业的特点和建立现代企业制度的要求，引起了公司治理的根本问题，即监督和激励 经营者的问题。建立公司治理激励约束机制的核心内容是设计合理的经营者报酬方案。 实际上，进行企业经营者收入分配制度改革正是我国建立现代企业制度的重要内容之一。 ( 3 ) 目前普遍提倡的做法是把经营者的收入与一般耿一i ：的i ：资分配相分离，将经营 者的收入与企业的经济效益直接挂钩。其关键是设计出合适的报酬方案来对经营者，使 公司财富最人化的行为进行奖励，井对违背公司财富最人化的行为进行约束。具体地说， 这涉及到如何根据公司过去的业绩与经营者的行为，以及公司将米的业绩与经营者的行 为确定经营者未来一年或一个任期内的报酬大小及支付方式的问题。 我国经济学家张维迎在他的专著企业的企业家一契约理论中认为，企业内委托 权的最佳分配的分析由三个步骤组成。第一步。从机理的角度剩余索取权应该分配给经 营者，这是因为经营者的行为难以监督，而经营者积极性的损失带来的成本比资本所有 者和生产成员更人；第二步，在经营能力不易被观测的时候，应该由资本所有者充当企 业家；第三步由于资本所有者将决策权委托给管理者，管理者转而雇佣 ：人，所以资 本所有者必须设计一种激励机制，使代理人心甘情愿的从个人利益山发作委托人委托的 事，而不是消极应付或拂袖而去。股票期权可以把管理者的艮远利益与公司的k 远利益 结合起来，鼓励经营者长久地为公司服务。 在我国。目前已经有越来越多的公司和企业开始注意到了股票期权制度，特别是一 6 些j 有【t 营背景的高科技公嗣( 如近来引人注目的四通、联想的产权改革) 、国有或国有 控股企业以及一些上市或即将上市的公司如近米的武汉国资公司对其r 属企业法定代表 人实施的划股制度就在国有企业中引起不小的震动、上海市止在探索和实施的期股制度 也已具有r 一些国际上较为规范的经理股票蝴权雏形，经理股票期权这种国际上通行的 激励方式止被我国越米越多的公司和企业所接受。 我国实行股票期权最早的要首推深圳万科，万科在1 9 9 3 年为使员j ：股份计划的操 们：更加规范，聘请香港专业律师协助起草并制定严密规范的职员股份计划规则。该计 划为期九年( 1 9 9 3 - - 2 0 0 1 ) ，分三个阶段实施，后米冈相关法规没有跟上，第一阶段的“股 票j n j 权”1 9 9 5 年转为职1 ：股历一直没有上市，万科冈此停止职j ：股第二阶段的实施。冈 没有实施的条件，也就中止了。 上海在1 9 9 9 年年初工业系统发起“经营者革命”，试行股票期权激励制度。如果在 既定时间内达到企业主管部l 、j 制定的经营业绩指标水平，经理”j 就可以获得相当比例的 企业股权或期权。“期股”激励对象主要是董事长和竞争上岗的总裁、总经理。 武汉国资公司对一f 属2 l 家控股、全资企业兑现1 9 9 8 年度企业法人代表的年薪，武 汉中商董事长严规方获得1 6 7 万元年薪，其中的7 万多元以该公司的8 0 0 1 3 股股票支付。 武汉国资公司出台的奖励办法规定，国资公司对控股、全资企业法定代表人全部实行年 薪制。年薪制由基薪收入、风险收入、年功收入和特别年薪奖四部分组成。其中风险收 入根据企业完成净利润情况核定，国资公司将其中3 0 以现金形式当年兑付，其余7 0 转化为股票期权。 在我国的香港，上市公司也普遍实行了认股期权计划( s h a r eo p t i o ns c h r m e ，s o s ) 作为对公司雇员进行激励的重要手段。香港上市公司的s o s 必须符合上市规则第十 七章的有关规定，并经联交所批准，同时该类计划必须获得股东人会的批准。在香港上 市的红筹股公司包括联想香港公司、方正香港公司、上海实业及北京控股等均参照实行 了s o s 。2 0 0 0 年l o 月，国家财政部选择了上市公司中的“中国联通”和中关村“联想” 等8 家企业作为试点单位，实行“股票期权”。r 一步，财政部还将在全国的高新技术开 发区中选择企业，进一步推广股票期权。国内许多企业也止在纷纷酝酿着实行股票； j 权 制，股票j i l 权作为一种新型、有效的激励方式，必将成为高层管理人员激励机制的主流。 中国的股票期权在设计方式、设计目的与期权执行方式等方面与发达国家基本相同， 但在以f ) l 方面却又表现出自己的独特之处： ( 1 ) 期权的发放对象不同：在美国，经理期权主要对象是公司的经理，而目前该 计划止日j ；l 扩大到公司的大多数员：1 ：，甚至外部董事、母公司员_ 1 ：等。而目前在我国， 股票期权授予对象仪为企业的法定代表人、董事长、总经理。 ( 2 ) 期权所代表的权利不同：美国的经理 i i 】权计划通常规定，给予公司内以首席执 行官( c e o ) 为首的经理人员在某一期限内，以一个同定价格，购买公司普通股的权利。 而我国的股禁期权，给予企业法定代表人的，实质上不是一种购买股票的权利，而是将 企业法定代表人的薪酬收入中的一部分购买了公司股票。 ( 3 ) 期权所代表的收入不同：对于美国的经理期权计划，执行价格与股票售山价格 之问的差额就是期权拥有者的收入。而对于我国的股票期权来说，期权的执行价格就是 7 拥有者的收入。 ( 4 ) 划权所需股票的米源不同：美国经理期权计划所需的股票米源有两个途径：一是 公司发行新股，二是通过留存股票账户同购股票而我国的股票期权所需要的股票来源只 有个途径，即从二级市场上购买流通股 ( 5 ) 期权对股尔权利的影响不同：在美国，一日期权被执行，公司发行在外的背通股数量 就增加，原有的股东的权茄也不会被稀释 ( 6 ) 美国的经理期权，一口- 发山，期权即为持有人完全所有，公司或股东人会刁i 能对其所 持有的期权做f l j 任何扣罚而我国的股票期权计划中在企业法定代表人经营不力卉虚作 假忆公司的股尔大会或：t 管部门可以对其持有的股票期权做j u 扣减处罚 通过两国股票期权的比较可以知道，我国随着企业自主权的扩大，经营者的收入分 配制度也要相应的进行改变，与美国相比我国经营者的收入过低，对经营者的激励科度 相对要小，为此，我国应在借鉴美国的股票期权制度的同时要结合我国企业和我国具体 情况进行。 1 4 本论文研究的主要内容、方法 1 4 1 本论文研究的主要内容 首先从股票期权的基本思想、基本原理、特点和作用出发，研究我国实行股票期权 存在的问题，根据存在的问题提出我国实行股票期权的建议和对策，然后，结合我国实 行股票期权的实际方案，与美国的股票期权方案进行比较，最后得山在我国实行股票期 权麻具体情况具体分析，不能盲目地进行。 1 4 2 论文研究方法 本论文采埘的方法是理论与实际相结合的方法。首先对股票期权的基本理论进行阐 述，在理论的基础上，对我国实施股票期权制度中存在的问题进行分析，然后提出实施 股禁期权的建议与对策，最后通过我国实行股票期权的实际方案，来对我国与美国的股 票期权制度进行比较。 8 2 股票期权的基本理论 2 1 股票期权的概念 2 1 1 股祟删权的起源 f 11 9 5 2 年美国p f i z e r 公司推f l i 第一个经理股票蝴权后，这一理论不断地被实践修止 而得以发展，产生了| i l i l 定价格股票期权，这种划权的实施价格在执行期( 一般为1 0 年) 内定不变，这。价格与实施期权的市价之著，即为这一期权的价值。如果实施价格采 川的是期权许可日的市价，被称为标准捌定价格股票划权；如果补偿委员会认为经理必 须有更高一些的表现水平才能兑现期权，可将实施价格定得比当前市场价高( 般高山 2 5 、5 0 、1 0 0 ) ，这叫溢价( p r e m i u m p r i c e ) p 投票期权。相反，定得比当前市场价格低， 叫折价( d i s c o u n t p r i c e ) 股票娥权。指数化期权，将实施价格指数化，即实施价格不州定， 每隔一定时期根据同业指数或市场平均指数的变化进行调整只有公司的业绩超过同业或 市场平均业绩时，期权持有者才能获得奖励报酬。一揽子指数化期权计划( i n d e x e do p t i o n p a c k a g e s ) 对执行经理、一线经理和雇员分别采取不同激励方式的一揽子指数期权计划。 最近檬尔和墨非( h a l l m u r p h y , 2 0 0 0 ) 提出的最优实施价格经理股票期权，如果经理被授 予一份期权。在时间t ，他的总财富为w - e w ( 1 + r ，) 。+ sp ， m a x ( 0 p 一x ) 。式中r ， 为无风险收盐率，w 为与公司无关的财富，经理将它通过投资手段获得无风险同报w ( 1 +rr ) ；p t 为t 时间的股价，他拥有的s 份本公司现股在t 时间为sp t ；x 为期权 实施价格，如果经营业绩好，这份期权可获得收益为pt x ，否则为o 。如果经理铍付 给一份确定收入v ，在时间t ，他的总财富为w ”t 一( w + v ) ( 1 + rr ) + sp t 。 它是经理 i l 】权的最前沿。 从阳方股桨期权理论的分析来看，股票期权制显然是对经理的一种最为有效的激励 方式。当然，股桨期权制在实践中仍存在不少问题，但也止冈为如此，才使它不断得剑 补充、完善和发展。值得指出的是，西方经理股票期权理论及其演进的方向，对我们进 一步探索国有企业改革的有效方法具有重要的借鉴意义。近年米美国在对企业代理人进 行激励时表现出一个显著的特点，即越来越多的企业采用股票期权计划。股票期权计划 的最人作_ 【i j 是按企业经营成果对代理人进行激励，具有长期性，使代理人的个人利黼与 企业的长远发展紧密地结合在一起，促使代理人的经营行为妖期化。 2 1 2 股票期权的概念 一般意义上的股票期权( s t o c ko p t i o n ) 是指持有者有权在某一特定时间以某一特 定的价格购买或出售标的的资产一股票。这里所要讨论的股票期权则具有其特殊的涵义 指的是由企业的资产所有者( 委托人) 向经营者( 即代理人) 实行的一种长期激励的报 酬制度。通常的做法是给予企业的高级管理人员一种权利，允许他们在特定的时期内( 一 般3 5 年) ，按某一预定价格( 通常是该权利被授予时的价格) 购买本公司普通殷。这 种权利不能转让，但所购买股票仍能在市场上出售。这样，经营者就可以获得行权当日 股票市场价格平行权价格之间的差价。如果在该奖励规定的期限到期之前管理人员离开 公司，或者管理人员不能达到约定的业绩目标，那么这些奖励股份将被收亓| ( 例如企业 9 以雇员当时的购买价格购同这些股份) 。所以股票期权是一种选择权，持有者通过付出一 定成本而获榴。种权利，在规定的时间内有权利但不负有义务( 即可以但不是必须) 按 约定条什实施某种行为。 2 1 3 股祟期权的特征 一般股祟j | 权具有如卜- 儿个显著特征： 第一，同普通的期权一样，股柴期权也是一种权利，而不是义务。股票期权是企业 所有者赋予经营者的一种特权，在期权有效期内，经营者根据情况决定购买或不购买公 司的股票，企业不得强行干预。 第一：，股票期权的购买价格是一种优惠价或锁定价，它一般为企业成立时每股净资 产或股票发行时的原始价。经营者在行权日之前没有任何实际收黼，只有肖他行权厉才 能获得相应的支配股票的权盔。 第三，股票期权是一种未来概念，其价值只有经企业经营者若干年的努力，企业得 剑了发展，每股净资产提高，股票市价上涨，期权价值才能真i e 体现出来。 在股票期权中，经营者一般在受聘、升职或每年一次的业绩评定的情况卜无偿获得 或基本上不_ i = i 现金( 一般按约定价格的1 一3 ) 获得授予的股票期权。授予期满后， 以执行价格购买股票的购买过科称为行权。根据执行价格与授予时股票市场的关系，股 票期权可分为三种类型：溢价期权、平价期权与折价期权。溢价期权是指该期权执行价 格高于授予时股票市场价格；平价期权是指该期权执行价格等于授予时股票市场价格： 折价期权是指该期权执行价格低于授予时股票市场价格。 2 1 4 股柒期权的基本要素 股禁期权具有如下四个基本要素： 股票期权的受益人，即股架期权的拥有者，一般是公司董事长、总裁以及一些 高级领导人和核心技术科研人员。 股票期权的有效期一般为3 1 0 年，超过此期限则失去此项权利。 股禁期权的协议价购买价格一施权价，可以稍高于或低于相应的市场价格。 期权的股票购买数量，根据企业规模的大小，来确定，一般而言占总股本的比 例较小，在1 到l o o l 之间，所以经营者购买的数量要适当，既要起到激励作h j ，又不能 损害所有者利益。 实行股票期权是为了将企业高级管理人员的个人利益同企业股东的长期利益联系起 来。在以基本 ：资和年度奖金为主的传统薪酬制度下，避免经营者的行为短期化，使管 理人员从企业股东的长远利益出发实现企业价值的最人化，企业的经营效率和利润能获 得人幅度提高。但是。为了起到效果奖励的规模必须足够大也就是说，奖励对管理 人员来讲必须是可观的。如果奖励规模不够大，甚至相应于管理人员的 ：资和其他收入 米说很小，那么也就起不到激励机制应有的作用了。 2 2 股票期权的基本思想 在目前普遍流行的公司法人治理结构中，委托人和代理人的曰标函数常常背离。冈 为作为委托人的股东，其目标是使企业财富最火化，为股东创造更多的投资f 1 报利剩余 10 收入；而作为代列- 人的经营者，他们的目标是追求自身人力资本的最佳实现，这一目标 可能包括追求最高的物质和1 f 物质的报酬，增加闲暇时间平尽量避免风险等，在这种情 况r ，为了防i i ：经营者背离所有者的日标，有必要建立一套有效的激励 约求机制， 将经营者的报酬与企业的k 远利益联系起米，通过实行基本i ：资、年度奖金和艮期风险 报酬等方式米鼓励经营者更多地关注企业的k 期发展。基丁这种基本思想实行股票期权 的激励机制就是长期风险报酬的巫要内容。 2 2 1 股票期权中蕴涵的权利与义务不对称 拥有删权者的义务是支付期权费，之后获得一个选抨权，既可以在有利的条什r 实 施约定行为( 行使权利) ，也可以当条什不利时不实施约定的行为( 放弃权利) 。卖山期 权者则相反。 2 2 2 股票j l l 】权的成本( 风险) 与收益不对称 投资者只需要付山一定成本( 期权费) 就可以获得股票期权，当条1 ，| ：不利时，不执 行权利，收黼为零，只损失购买期权的成本，当条件有利时，行使权利，获得筹价收葫 ( 总收入一购买成本) 。冈此不管情况如何变化，项多损失购买期权的费用，成本是嘲定 的，而收箍则是不l 司定的，可能为零，也可能很人。 2 2 3 股禁期权是有价值的 阅此创造、识别和利用期权将在降低投资风险的同时给投资者带米更高的收益，付 出一定成本获得期权后，来来的不确定性是期权价值的源泉，不确定性越人，期权的价 值越夫。闲为损失是固定的，但收益可能非常人。 2 3 股票期权的基本原理 股票期权是指在规定日期后按预先确定的某个价格购买一定数量股票的权利。被授 予人可以行使这种权利，也可以放弃这种权利。在行权前被授予人没有任何现金收益， 行使后市场价格与行权价格之间的差价是被授予人获得的期权收益。如果企业经营者领 导有方，使得其股票在市场上表现良好，则企业经营者就可以通过股票期权获得可观的 利润。 放弃 好 弋期权放弃 9 ：7 跌 期权 收茄为0收益 0收益为0收益 0 ) p t 为t 时刻的a 公司股票的公平市场价格；( p t o ) 11 n 为股票授予的数量； u 为受益人获得的效h j ，则受黼人的目标函数为： u = i l l f t x n ( o ，p t po ) 1 、当i t = i ，o u = 0 受豁人不行权，会计收入为0 ，但损失机会成本和卢誉 2 、当p t po ，u 0 ，收j ；c 人可以行权，有会计收入。 3 、当p t po ，u 0 ，收黼人放弃期权，亏损全部初始成本。 2 4 股票期权的特点 2 4 1 股票期权可以降低企业的代理成本。所谓代理