（会计学专业论文）公司治理与公司经营业绩的相关性研究.pdf

硕士学位论文 公司治理马公司经营业绩的相关性分析 摘要 随着公司竞争的加剧和资本市场的迅速发展，公司理论和公司财务理论研究 的结果普遍认为，不仅公司经营行为和财务活动影响公司经营业绩，在更深层次 的基础上，公司治理的有效性也将对公司经营业绩产生根本的决定性作用和长远 影响，而目前我国上市公司治理中存在的股权结构不合理、董事会运作低效、- 经 理人约束和激励机制缺失等问题，不仅损害了上市公司的成长基础，而且对公司 经营业绩、公司价值的提高造成了很不利的影响。由此，本文立足于我国上市公 司，对公司治理与公司经营业绩两者之间的相关性尤其是公司治理要素对公司经 营业绩的影响进行了探索与研究。 首先本文采用规范研究方法，阐述了公司治理内涵的不同解释及公司治理的 作用机理，比较分析了两种典型的公司治理模式，并详尽分析了我国上市公司治 理的特征。然后，联系我国上市公司实践，具体论述公司内、外部治理对公司经 营业绩的影响方式。接着以沪、深两市批发零售行业的上市公司为研究样本，设 计并运用l o g i t 模型，从股权结构、董事会特征与关键人激励与约束三个方面对 公司内部治理结构与公司经营业绩对上述研究结论做进一步的实证研究。实证研 究得出的结论表明，股权结构、董事会特征、关键人激励与约束三者均与公司经 营业绩呈现显著正相关。最后，本文以实证研究绪论为依据，从股权结构、董事 会特征、关键人激励与约束三个方面对完善公司治理与提高公司经营业绩，提出 了相应的政策和建议。 关键词公司治理，公司经营业绩，相关性，实证研究 硕l j 学位论文 公司治理与公司经营业绩的相关性分析 a b s t r a c t s w i t ht h ei n c r e a s i n go f c o r p o m t ec o m p e t i t i o na n d t 1 1 ed e v e l o p m e n to f c 印i t a lm a r k e t ，f i r n lm e o r y a n df i n i lf i n a n c et h e o 叫w i d e l yr e s e a r c h e dt l l a t c o r p o r a t eo p 皇r a t i n ga n d m a n c ea c t i v i 够i n n u e n c e dc o i p o r a t e p e r f b n n a i l c e m o r e o v e r ，t h ee 骶c t o f c o 印o r a t eg o v e m a l l c e w i l li n n u e n c e c o 巾o r a t ep e r f o m a n c ed e c i s i v e l ya n dg r e a t ly b u tp r e s e n t l y ，t 1 1 e r ee x i s t i l l o w n e r s h i ps t m c t u r e 、l o we 虢c t b o a r da n d s h o r t a g eo f m a i l a g e r r e s t r i c t i o n a 1 1 di n c e n t i v em e c h a n i s m ，w h i c hn o t o n l yi m p a i r 1 i s t e dc o m p a n y c o m i n g o nf o u n d a t i o n ，b u ta l s oh a v ei l le f f e c to n i m p r o v ec o m p a r l yp e r f o m a n c e a n df i m m e r i t s o ，t h i sa r t i c l ei se s t a b l i s h e di nl i s t e dc o m p a n y ；s e e ka r e r a 1 1 dr e s e a r c ht 1 1 ec o r r e l a t i o nb e t w e e n c o r p o r a t eg o v e m a n c e a 1 1 dc o r p o r a t e p e 怕r m a n c e ，e s p e c i a l l y 吐l ei n f l u e n c eo fc o 叩o r a t eg o v e m a n c e f k t o r st o f i m l p e r f o m l a n c e f i 础y ，b ym e a n s o f t h em e m o do f n o m l a t v e r e s e a r c h ，t h i sa r t i c l e i n t e 甲r e t sd i 娲r e n tu n d e r s t a n d i n g o f c o r p o r a t eg o v e m a l l c e a i l dm e m e c h a i l i s mo f c o r p o r a t eg o v e m a i l c e ，a i l a l y z e s 铆。哆p e so fc o i p o r a t e g o v e m a l l c es y s t e m ，a n da 1 1 a l y s e sm e c h a r a c t e r i s t i c so f c o r p o r a t e g o v e m a n c e o fc h i n e s e1 i s t e dc o m p a n i e s s e c o n m y ，b a s e do nm e p r a c t i c e o fc h i n e s el i s t e dc o m p a l l y ，ia n a l y z ea n dd i s s e r t a t et h e o r e t i c a l l yt h e a c t i n gp r i n c i p l eo f d i 船r e n t c o r p o r a t eg o v e m a i l c ef a c t o r s o n i m p r o v i n g f i 肌p e r f o h i l a n c e t o v a l i d a t et h er e s e a r c hc o n c l u s i o n sa b o v e ，t h i sm e s i s m a k e s 如r t l l e r e m p i r i c a lr e s e a r c h o nw h o l e s a l ea n dr e t a i lc o m p a n i e s1 i s t e d i ns h a n 曲a ia i l ds h e r u 血e ns t o c k e x c h a n g eb yd e s i g i l i n ga n de m p l o y i n g l o g i tm o d e l c o n c l u s i o n i sw h a te x i t sas i g n i f i c a i l tp o s i t i v ea s s o c i a t i o n a m o n g t h e p r o p o r t i o no fo w n e r s h i p s t m c t l 】r e 、m e p r o p o r t i o n o f b o a r da n d t h ep m p o n i o n o f m a i l a g e r i n c e n t i v ea 1 1 dr e s t r i c t i o n i nt l l ee n d ，a c c o r d i n g t ot l l ee m p i r i c a lr e s u l t s ，ip u tf o n v a r dc o r r e s p o n d i n ga d 啊c e sf o r p o l i c y e s t a b l i s h n l e mi no r d e rt oo p t i m i z ec o o r a t eg o v e m a n c ea r 】l di m p r o v e c o r p o r a t ep e r f o n i l a n c e k e yw o r d s c o r p o r a t eg o v e m a n c e ，c o 印o r a t ep e r f - o h n a n c e ，c o h e l a t i o n ， e m p i r i c a l r e s e a r c h 原创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究 工作及取得的研究成果。尽我所知，除了论文中特别加以标注和致谢 的地方外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不 包含为获得中南大学或其他单位的学位或证书而使用过的材料。与我 共同工作的同志对本研究所作的贡献均已在在论文中作了明确的说 明。 作者繇兽潞 嗍2 叼牛艏月炯 关于学位论文使用授权说明 本人了解中南大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校 有权保留学位论文，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公布学位 论文的全部或部分内容，可以采用复印、缩印或其它手段保存学位论 文；学校可根据国家或湖南省有关部门规定送交学位论文。 作者签名： 导师签名均移泉日期抄4 年岁月侈日 蕊 嚼一蛾 顺l 学位论文 第1 章绪论 1 1 研究背景 第1 章绪论 随着改革j 1 ：放的深入和经济的发展，我国已经进入了经济体制转轨的重要时 期，公司面临着建设以规范的公司制为组织形式的现代企业制度这一重大变革， 而现代企业制度的核心是要建立完善的公司治理结构，通过系列健全有效并且 规范的组织制度实现公司所有权与公司经营权的两权分离，从而使公司经营者能 够真正做到自主经营。同时，为了防止公司经营者牟取私利，损害公司其他利益 相关者的利益，公司需要构建一整套合理的治理结构对经营者的行为进行制衡， 并且借之协调公司各利益相关者之问的利益关系。公司治理不仅成为现代企_ _ = | k 制 度最重要的构架，而且是公司增强竞争力和提高经营业绩的必要条件，所以，公 司治理结构是现代企业制度得以真正确立的保证。 我国上市公司长期以来充斥着短期行为，忽视了长期发展，进而导致业绩下 滑，竞争力降低。随着现代企业制度的建立，人们逐渐意识到公司治理结构对于 我国公司业绩和竞争力的决定性作用。完善的公司治理结构，不仅是现代企业制 度的重要框架，而且是公司增强竞争力和提高经营绩效的必要条件。从战略高度 上看，一个好的公司治理结构应当能够通过约束、激励和决策的参与等种种机制 的设计，提高公司业绩，尤其对于培育一种能够维持长期竞争优势的成长能力而 言更为重要。 基于以上考虑，本文试图立足于我国实践，分别采用规范理论演绎方法和实 证研究方法对我国公司治理结构与公司经营业绩两者之间的关系进行相关性研 究。 t 2 国内外研究现状 进入2 0 世纪9 0 年代，随着公司竞争的加剧和资本市场的迅速发展，公司理 论和公司财务理论研究的结果普遍认为，不仅公司经营行为和财务活动影响公司 经营业绩，在更深层次的基础上，公司治理的有效性将对公司经营业绩产生根本 的决定性作用和长远影响。研究者虽没能建立类似净现值公式那样一个精确计量 模型，但无论是理论模型还是实证研究的结果，都显示出公司治理水平与公司经 营业绩有着清晰的、无可辩驳的关系。现有的文献中，国内外学者埘此问题主要 是从股权结构、董事会、管理层激励与约束等方面来对公司治理与公司经营业绩 之间的相关性进行的研究与实践，但得出的结论还很不一致。 顺l 学位论文第l 章绪论 1 2 1 股权结构与公司经营业绩 对股权结构与公司经营业绩关系的研究使于b e r l e m e a n s ，他们认为，公司 股权分散会导致无人能够或愿意去监督经营者，使得经营者相对无约束地去追逐 自己的利益，从而损害股东的利益。j e n s e n m e c k l i n g 从内部股东所占有的股 份比例分析公司的价值，认为这一比例越大，公司的价值越高( 内部股东指拥有 对经营管理决策权的投票权，外部股东没有) ”j 。d e m s e t z 认为，股权结构是一 个内生变量，反映了股东对公司的影响，不论是分散的股权结构还是集中的股权 结构，如果是由股东决定的，应该都可以使利润最大化。因此，公司业绩与股权 结构之间不应该存在一种固定的关系。1 。然而l ap o r t a 、l o p e z d e s 订a n e s 、 s h l e t f e r 和v i s h n y 的研究却得出截然相反的结论，认为公司治理、股权结构与 公司绩效之间存在着非常密切的联系“。1 9 9 0 年，m c c o n n e l l 和s e r v a e s 将公 司价值看作是其股权的函数，并得出经验表明，t o b i n 的q 值与公司全部内部人 持有股份之问具有曲线关系，当内部股东的持股比例从无到有并逐步增加时， t o b i n 的q 值随其不断上升，并在内部鼓动持股比例达4 0 一5 0 时实现最大，然 后开始下降“”。 近年来，国内不少研究人员就我国公司业绩与股权集中度之间关系问题也做 了很多探讨，但得出的结果很不一致。国有股比例越高的公司，绩效越差：法人 股比例越高的公司，绩效越好；个人股比例与公司绩效基本无关”“。魏刚的经 验证据则表明，高级管理人员持股数量与公司经营绩效也并不存在“区间效应”， 高级管理人员的年度报酬、持股比例与上市公司的经营业绩不存在显著的正相关 关系，并受所处行业景气度的影响9 1 。陈晓、江东认为，不同类型的股东在公司 治理结构中发挥的作用是状态依存的，股权结构的多元化对公司业绩的正面影响 取决于行业的竞争性“o “；而陈小悦、徐晓东经验研究表明，在公司治理对外部 投资人利益缺乏保护的情况下，流通股比例与公司经营业绩之间负相关：在j # 保 护性行业第一大股东持股比例与公司业绩正相关，斟有股比例、法人股比例与公 司业绩之问的相关性不显著t ”，。然而，吴淑琨发现，股权集中度与内部持股比例 与公司绩效呈显著倒u 型相关，第一大股东持股比例与公司绩效正相关“。 相对国外已经得出的研究，孙永祥、黄祖辉发现，托宾q 值与第一大股东占 总股本比例之间呈倒u 型关系，当持股比例达到5 0 左右时，托宾q 值最大“。 并且托宾q 值与a 5 之问呈显著的正向线性关系“。于东智发现净资产收益率与 a h ( 赫非达尔指数，即全部股东持股比例的平方和) 、a 5 ( 前五大股东持股比例 的平方和) 显著相关”。许小年、王燕等发现，m 8 r ( 公司资产市值与账面值之 比) 与a h 、a 1 0 ( 前十大股东持股比例) 之间呈最著的正向线性相关关系，但净 硕l 学位论文第l 章绪论 资产收益率、总资产收益率与a h 、a l o 之间的关系不显著。 1 2 2 董事会与公司经营业绩 1 2 2 1 关于董事会内部构成的研究 在国外，前期关于董事会的多数研究主要集中在董事会构成的重要性和强调 外部董事在保护股东利益方面的重要性上。些学者认为独立董事更有利于公司 治理效率的提升。比如，相对于独立董事来说，内部董事很少会对c e o 提出异议， 因为c e o 对他们的职务有重大的影响。内外部董事的利益冲突使得内部董事( 包 括c e 0 ) 有动机维护超过市场水平的报酬或超额在职消费；在公司绩效下降之 后，相对于内部董事的任命而言，独立蔫事的任命数增长，这表明独立董事被认 为更可能接受提高公司绩效的挑战”。一些关于公司股价对于董事会决策反应的 经验研究表明，美国市场对外部董事比例占优势的董事会的决策反应更好，市场 对内部人控制的董事会的决策表示怀疑。比如，当公司任命独立董事时股价表现 出冠著的上升反应，这表明市场预期股东将从独立董事的任命中获益；当决策更 可能是由独立董事比例占优势的董事会做出时，在收购竞价公告日前后的非正常 竞价收益的数额是非常大的。类似的结果也被经理层融资收购和采纳“毒丸计划” 的研究所证实，他们都发现当独立董事对董事会有投票控制权时，这些情况下的 非正常收益数额非常大。一些研究还表明，独立董事的比例与激励报酬计划的使 用证相关，独立董事更可能采取决策替换具有较差绩效的c e 0 。比如，m e h r a n 发 现具有更多独立董事的美国公司实行了更多的以股票期权为基础的报酬计划“； w e i s b a c h 发现如果独立董事具有投票控制权，具有较差经营绩效的c e o 更可能 被撤换“；b o r o k h o v i c h 等的研究表明，独立董事比内部董事更可能做出由来自 公司外部的经理人员替换具有较差绩效c e o 的决策。当情况需要时，独立董事更 情愿支持公司政策的重要变化m ，。 对此持相反观点的学者则认为，独立董事在公司治理中可能不比内部董事 更为有效。比如，一些学者指出，美国公司的c e o 经常决定着董事的提名过程， 这样c e o 就可以提名支持自己决策的独立董事。公司之间相互兼任的董事关系也 会减少独立董事的独立性。如果c e o 兼任公司董事，独立董事可能害怕报复而 决定不去弹劾c e 0 。董事会在制订合理的报酬水平上是无效的，因为独立薰事由 c e o 提名，并且可以被c e o 撤换。董事会成员经常是由c e o 所提名的报酬咨询专 家，这可能导致报酬合约对于公司而言可能不是最优的。y e r m a c k 发现在独立董 事的比例与公司绩效之间不存在联系。“。b h a g a t 和b l a c k 发现来自美国证券市 场的数据并不支持独立董事影响未来公司绩效的观点m 。 硕l 学位论文第l 章绪论 1 2 2 _ 2 关于董事会规模的研究 一些学者认为董事会的规模与公司价值相关。比如，j e n s e n 指出董事会的 规模与公司价值具有相关性。3 1 。l i p t o n 和l o r s c h 的研究结果认为，当董事会的 规模超过l o 人时，因协调和沟通所带来的损失会超过因人数增加所带来的收益， 董事会因而会变得缺乏效率，并且也更容易为公司经理所控制。通常情况f ，董 事会规模应在1 0 人以内，7 9 人是理想的规模。y e r m a c k 以1 9 8 4 一1 9 9 1 年度的 4 5 2 家美国公司为研究样本，对董事会规模与公司价值之间的相关性进行了经验 分析，结果显示董事会规模与公司价值( 以拖宾q 值加以表示) 之间呈现出负 相关的凹型曲线关系。当董事会规模从6 人上升到1 2 人时，公司价值的损失相 当于董事会人数从1 2 人上升到2 4 人时的损失，即当董事会的规模从小型向中型 变化时，公司价值的损失最大。他认为，具有较小规模董事会的公司具有较高的 市值。 1 2 2 - 3 关于董事会行为的研究 n i k o s 的研究进一步丰富了关于董事会研究的内容，他检验了董事会的行为 强度( 用董事会的会议次数加以表示) 与公司绩效之间的联系，并指出董事会行 为的强度是一个可以选择的、与公司价值具有相关性的董事会特征。除了上述研 究之外，一些研究还指出，董事的名誉资本和报酬计划也会影响董事们的行为。 1 2 ，2 4 董事会独立性与公司经营业绩关系 有关董事会独立性与公司经营业绩的关系，国外学者采用了托宾q 值、公司 未来股票收益率、公司股票的累积超常收益率等指标衡量来经营业绩，实证研究 与董事会两者之间关系，结论是不具有统计意义上的重要联系。我国一些学者针 对外部董事与公司绩效进行了研究，孙永祥、秦玉池等发现，外部董事对于改善 公司绩效就我国上市公司而言没有明显的作用。分析原因可能是董事会独立性令 人怀疑：第二是董事会制度本身存在缺陷。但吴淑琨等通过实证研究检验出外部 董事与公司绩效的正相关关系是成立的。 有关董事长与总经理两职设置状态与公司业绩关系研究，国外的研究者们进 行了人量的实证研究，但也得出了相互矛盾的结果。b e r g 和s m i t h 以财富杂志 2 0 0 家公司为研究样本进行了研究，结果表明：两职合一与投资报酬率( r o i ) 负相关，与净资产收益率( r o e ) 和股价的变化无关，进步分析表明，两职合 一存一些行业中与公司绩效正相关。c h a g a n t i 等发现，美i 蛩零售业中的公司是 硕i - 学位论文第1 章绪论 否破产与两职合一并没有相关性”。r e c h n e r 和d a l t o n 选用财富杂志5 0 0 家公司中在多年期间具有稳定治理结构的公司作为研究样本进行了研究，发现两 职合一公司的股票边际收益率较高，但不具有统计上的显著性。随后，对相同样 本公司的后续研究发现，两职合一与净资产收益率、投资收益率和边际利润负相 关“。与之相反，d o n a l d s o n 和d a v t s 指出，两职合一与高水平的净资产收益率 相关”“。c a n n e l l a 和l u b a t k i n ，m a l l e t t e 和f o w l e r 分别在两篇非专题性研究 的论文中指出，两职合一与净资产收益率具有弱的正相关性“”1 。另一些研究在 对领导权结构与公司绩效之间的关系进行研究时，引入了环境变量的考虑。比如， b o y d 在引入了环境变量的基础上，对两职设置与公司绩效之间的关系进行了检 验，结果表明：对于处在高度变化行业中的公司而言，两职合一与经营绩效正相 关；对于处在动态性较弱行业中的公司而言，两职合一与经营绩效负相关。 1 2 3 管理层激励约束与公司经营业绩 1 2 ，3 1 高级管理层激励与公司经营业绩 ( 1 ) 经理报酬与公司经营业绩 西方学术界对高级管理层激励一报酬问题已经做过较多的实证研究， j e n s e n 等证明了经理报酬与公司业绩之间存在正相关性。莫克等人提出的证据 说明，当董事会成员所有权比例在o 一5 之间时，公司绩效丌始上升；当这种所 有权比例进一步上升时，盈利能力开始下降；随着这种所有权的比例超过2 5 ， 盈利能力又开始上升，尽管其速度很慢。这一研究与m y o o n g h y e o nc h o 利用幸 福杂志5 0 0 家制造业公司的数据所研究的结果基本一致，其绩效上升、下降、 上升的区间分别为o 一7 、7 一3 8 、3 8 一1 0 0 。这表明，较高的董事所有 权有利于公司绩效的提高o 。 陈志广的计量分析结果最示，在我国2 0 0 0 年沪市的上市公司中，高管薪金 报酬与公司绩效存在显著的正相关关系。“。除此以外，其他的结论与以上几位学 者的结论相类似。 ( 2 ) 管理层持股与公司经营业绩 纵观西方学者对管理层持股与业绩两者之间关系的研究，大部分学者持岢定 意见，但就管理层持股如何影响业绩却又有诸多不同的意见，有的认为是线性的 正相关关系，业绩随管理层持股比例的增加而上升；有点则持否定意见，认为二 者呈分段线性关系或曲线关系，并在一定范围内，管理层持股的增加还可能导致 业绩的下滑。”1 ；m c c o n n e 和s e r v a e s 证实了m o r c k ，s h l e i f e r 和v i s h n y 的观 点，但发现托宾q 值i _ j 内部人所有权之问呈曲线关系。j e r m a l i n 和w e i s b a c h 、 顾l ：学位论文第l 章绪论 g r i f f i t h 发现c e o 的持股比例与公司业绩不是呈单调线性关系。”1 。管理层持股 与公司规模、绩变化、业绩变化的平方以及杠杆水平负相关。“1 。k a p l a n 和s i t h 的研究表明，经理人员持股权对公司的经营绩效具有激励效应，他们都发现在经 理层融资收购之后，公司绩效显著上升。s m i t h 指出，公司绩效改进是由于持股 权增进了经理人员创造财富的动机进而提高了公司的营运效率。m o r c k 等检验 了在董事会成员的持股比例之和与拖宾q 值之间的分段线性联系。他们发现，在 o 到5 的范围内，q 值与董事的持股权f 相关；5 到2 5 的范围内，q 值与董 事的持股权是负相关的：超过2 5 ，二者可能迸一步负相关。 国内学者对管理层持股、管理人员年薪与经营业绩之间的关系进行了实证 研究，得出的结论也同样有所差异，支持二者不相关的结果较多。魏刚、李增泉、 杨瑞龙和刘江等利用我国上市公司的年报数据，研究了上市公司高级管理层的激 励状况、高级管理层激励与公司业绩之间的敏感性、高级管理层报酬与公司规模、 国有股权比例之间的相关关系。结果显示，近年来我国上市公司高级管理层激励 效果不显著，经理报酬和公司业绩不存在显著的正相关关系，与高级管理人员持 股比例不存在显著的负相关关系，与公司规模存在显著的正相关关系，匡l 有股比 例对高层管理者报酬存在一定的负面影响等。袁国良、王怀和刘明发现，上市公 司中高级管理者( 指公司董事、监事、经理人员) 持股比例和公司业绩的相关性 很低或基本不相关。“。魏刚也得出了类似的结论，发现实证检验不支持公司经营 绩效与高层管理人员的持股比例正相关。上海容正投资咨询公司研究报告指出， 董事长持股市值与公司业绩呈微弱的f 相关关系。刘国亮和王加胜认为管理层持 股比例与公司经营业绩正相关。李增泉通过实证研究发现，较低的持股比例不会 对经理人员产生激励作用。当经理人员的持股达到一定的比例后，持股比例的高 低对公司绩效具有显著的影响。徐二明、王智慧通过实证研究未发现董事会成 员持投与公司绩效有相关关系，其原因是董事会成员仅仅o 0 0 0 6 的持股比例 很难起到足够的激励和约束作用。因此，增加董事会成员的持股比例，对加强董 事会对c e o 的监督将发挥重要的作用。目前对国内外学者诸多的理论纷争还在继 续研究。 1 2 3 2 高级管理层更换与公司经营业绩 m a r kl d e f o n d 和c h u lw p a r k 发现：高层管理人员的变动率与行业的竞 争性水平具有显著的正相关关系，即在高度竞争的行业，高层管理人员的变动频 繁，而在竞争性低的行业，高层管理人员的变动频率相对较低”。那么，高层管 理人员变动与公司绩效之间是怎样的一种负相关关系? k a p l a n 发现高层更换的 可能性与股票收益、收入水平显著相关，并发现高层变动与公司绩效正相关；但 颂j 学位论文第1 章绪论 a 。k i 等证明高层变动与资产收益和流动性具有显著的负相关关系。国内，关于 我国上市公司绩效与公司高层更换之问关系的研究目前仍然鲜见，龚玉池分析了 公司高层非常规更换的决定因素( 常规更换不是受公司绩效驱动) ，得出高层更 换的可能性显著地与公司绩效负相关”。 1 2 3 3 高级管理层特征与公司经营业绩关系 由于高层管理团队与组织战略以及组织经营结果的潜在关系，管理学领域进 行了广泛的研究。h a m b r i c k 和m a s o n 经典的“高阶理论”认为，组织的战略选择 和绩效水平在某种程度上取决与公司高层管理人员的管理背景和组成特征“o 3 。 m i c h e l 和h a b r i c k 等许多学者之后也发现了公司高层管理团队特征与组织绩效 之间存在相关关系“。一系列的经验性研究表明，公司高层管理团队与组织战略 之间关系受到高管人员制定战略的能力“”和战略决策过程以及相关因素的影响 “。高级管理团队的大小，即高管人数的多少对组织业绩产生影响，主要是因为 团队资源的多少取决于团队人员数目的大小。而团队的多样性，主要指的是团队 成员在一些人口特征指标上的差异程度，包括年龄、受教育程度、专业方向、职 业经历以及文化背景等，也会直接或间接地影响到组织的业绩水平。 理论上，高层管理团队的人口特征指标对组织绩效之影响可以从以下。一些基 本观点进行理解：p f e f f e r 认为，在组织各个层面上，服务的年限分布以及平均 的服务时间决定了团队成员服务的相似性“。此外，相似吸引观点从心理学 角度强调了团队成员个体方面的特征”。与此观点相类似的观点，社会识别理论 认为，人们常将他们自己和别人划分成一些不同的社会类别，然后识别那些与他 们自己同属于一个类别的个体“：而其他人被认为是组外人士。最后，从沟通角 度，z e n g e r 和l a w r e n c e 认为，具有相似人口特征的个体更加倾向具有相似的社 会、教育以及工作经历，而这些类似的经历能够为他们创造沟通所需要的共同语 言，有助于形成有效的工作关系”。在过去的十几年中，研究人员发现了人口特 征，包括年龄、性别、任职期限以及教育和种族等因素，对于工作业绩结果的影 响，例如，对高层管理者离职的影响主管对下属业绩评定的影响以及招聘人员对 候选人的评价以及员工与组织的结合度的影响”。在公司的高层管理层面，高层 管理者在人口特征方面的差异程度被认为是反应了公司资源的安排。而这将影响 一个公司的战略结果。比如说，公司高层管理团队成员的相似或差异程度可以通 过其决策过程影响到组织的绩效。类似的原理，团队内部的差异也有可能提高决 策过程度量，带来组织创新。因此，一些学者建议采用工作轮换和产业问联系的 方法提高团对成员之间的差异性“。以提升组织的创新能力。 尽管团队多样性有利于提高组织有效性，它可能对组织产生不利的影响，例 倾l 学位论文 第l 章绪论 如团队成员多样性可能带来的成员之问的矛盾可能伤及组织有效性。但实证研究 证明，团队成员之间的异质性与意见不存在显著的相关关系。另外，e l r o n 在跨 国公司样本中，发现高层管理团队文化背景多样性与子公司绩效之问存在正相关 关系【”】。但魏立群、王智慧经验研究证明，在中国转型经济条件下的公司所做的 类似研究不同于西方学者对成熟市场条件下公司所做研究的结果，在理论上获得 了有关高管的研究在不同条件下产生不同的结论；在实务领域，也可以为公司从 提高组织绩效的角度选拔和培养高层管理人员提供有益的建议“。目前，对于高 管人员与组织绩效之间的关系尚缺乏一致性结果。 1 2 4 不同的利益相关者管理与公司经营业绩 不同的利益相关者管理对公司经营业绩的影响和作用机制是不同的，学者们 通过大量富有针对性的案例研究，揭示了其对公司经营业绩的作用原理。具体归 纳如下：第一，雇员管理，现代公司竞争优势的取得，主要通过提高生产率和增 加边际收入实现。公司人力资源状况对公司获得竞争优势具有决定性作用。高 效的雇员管理对提高公司人力资源素质和改善公司经营业绩具有显著影响。第 二，供应商关系管理，公司与供应商之问的竞争性市场交易关系正在转变为相互 信任的长期合作关系。长期合作与一个供应商保持稳定合作关系的公司比那些同 时拥有很多供应商的公司具有更高的绩效水平6 。第三，客户关系管理。f r o o m a n 考察了市场对公司从事不负责任或违法的行为反映十分敏感，公司市场价值显著 下降：相反，提高顾客满意度可以促进公司经营业绩的提高“。例如，设计丌发 能更好的满足客户需要的新产品，提供更加优质的服务，在短期内会增加财务成 本，但当客户认识到公司产品或服务的改进时，公司产品销售量和未来收入将增 加，同时对客户的关系投资成本下降“。第四，环境管理。s h r i v a s t a v a 指出， 重视环境保护可以改善公司形象，提高客户、雇员对公司的忠诚度，降低了公司 为建立、维系与未来利益相关者之间良好关系的成本“1 。第五，社区关系管理。 c l a r k s o n 指出，政府和公司所在社区为公司提供了基础设施对公司竞争力具有 重要影响。基础设施的数量和质量决定于公司的纳税状况和公司对环境的保护或 损害。对公司的高层管理人员和负责社区关系的人员的一项调查结果显示，许多 高层管理人员认为与社区建立良好的关系能为公司带来税收减免、降低调整成 本、提高劳动力素质等好处，并能够增强公司的竞争优势。 h i l l m a n 和k e i m 等的进一步研究表明，利益相关者管理并非总是能够提高 公司的经济绩效。社区关系、雇员关系和雇员多元化与公司绩效和公司竞争力呈 显著的正相关关系，而顾客满意度和环境管理与公司绩效之间呈微弱的负相关关 系刚。b e r m a n 等的结论与前者略有差别，雇员满意度和客户满意度与公司绩效 硕i 。学位论文 第1 章绪论 存在显著的f 相关关系，雇员多元化、环境管理和社区关系管理与公司绩效之间 不存在显著的相关关系。 1 2 5 外部接管与公司经营业绩 m o r c k 、s h e l e i f e r 和v i s h n y 对1 9 8 0 年幸福杂志5 0 0 家公司在1 9 8 1 到 1 9 8 5 年间发生的兼并收购进行了抽样分析，研究结果表明，当公司业绩大大低 于行业水平时，董事会撤换最高管理人员的可能性就提高了，但是当全行业都发 展不好时，董事会就发挥不了应有的作用，而此时实现撤换管理人员功能的是公 司接管市场上的敌意接管。原因是全行业同时面对的困境与单个公司自身的问题 不同，内部治理机制例如董事会很难通过来取有效的措施加以解决，因为董事会 很难判断公司经营不好是因为管理人员的问题还是行业的系统风险造成的。这时 外部的收购兼并者就有机可乘了，当他们成功入主后，通过带人新的管理因素或 业务内容来提升公司的盈利水平和市场价值。m o r c k 、s h e l o i f e r 和v is h n y 的研 究还发现，那些拥有大量无形资产而近期发展低于行业水平的公司，更加可能成 为兼并收购的对象。最后，m o r c k 、s h e l e i f e r 和v i s h n y 指出，管理层的特征对 于兼并收购是否能够发挥治理效用也很重要。如果管理层中存在创始人家族的成 员，那将减少被兼并收购的可能性。w e i s b a c h 所做的一项研究检验了内、外部 董事在监督高层管理者方面的不同行为以及与兼并收购的关系，发现以外部董事 为主的董事会比以内部董事为主的董事会更容易撤换公司的首席执行官，而外部 董事为主的公司被兼并收购。 国内专门研究接管市场的文献不多，大多数是在研究公司治理时附带提及 的：少数研究接管活动的学者主要集中在两个方面，一是讨论兼并收购对提升公 司绩效所起的作用；二是讨论兼并收购对上市公司股价变动的影响”，或是上述 两种研究兼而有之。此外，还有少数学者开始从公司治理的角度出发研究接管市 场所发挥的治理功能，并通过实证分析初步揭示了兼并收购对上市公司治理结构 所产生的影响，但未能深入剖析接管市场在我国发生作用的机制和影响其治理功 能的凼素。 1 3 研究的意义与目的 本文将以我国上南公司为研究对象，利用实证研究方法，探讨公司治理结 构与公司经营业绩两者之间的相关性，为公司构建持续发展制度的基础，投资者 准确评价公司内在的价值提供科学的依据。 目前我国上市公司治理中存在的股权结构不合理、董事会运作低效、经理 颁j ：学位论文 第1 章绪论 人约束和激励机制缺失等问题已经在内部人控制、侵害中小股东利益、经理人败 德行为等证券违法案件中表露无遗，损害了上市公司的成长基础，对提高公司经 营业绩、公司价值造成了很不利的影响。有关研究的开展，主要的成果也仅集中 于公司治理的基本原理和公司治理结构单方而因素对公司经营业绩的影响，而公 司治理与公司经营绩效之间关系复杂，本文将通过筛选，从j 二市公司的市场价值、 盈利能力、成长性、股本扩张能力以及未来财务安全性等五个方面来选择指标， 考虑公司治理的业绩，并在指标标准化的基础上，将量化指标转换为质化指标进 行分析，从而准确反映公司治理指数与公司经营业绩评价总指标之间的关系。因 此，本文具有创新性的学术价值和实际应用价值。 1 4 研究的方法 1 41 比较分析方法 本文在研究中，将各权威学者对公司治理内涵的不同观点、全球公司治理 模式的1 i 同特征进行广泛、详尽地比较，以鉴别出优势和不足。“他山之石，可 以攻玉”，本文将遵循理论与实践相结合的原则，联系我国的客观实际，在比较 分析的基础上，结合公司治理的前沿理论和实践成果对公司治理与经营业绩两者 之问关系来加以分析研究。 1 42 实证分析方法 实证分析方法包括理论实证和经验实证，前者是从现实中概括抽象出基本 关系，并以此为起点进行理论上的逻辑演绎，其演绎结果称为某种理论“假说”： 后者是对理论实证得出的“假说”进行经验验证。如果“假说”能被经验证明， 就是正确的、科学的结论。 理论实证和经验实证是互相联系、相互补充的。理论实证能让我们把握事 物之间的内在联系和规律性，并为经验实证提供“假说”前提；同时，经验实证 町以用来证明理论实证研究的“假说”，并提供理论实证的前提或引导人们去寻 找正确的、符合实际的理论“假说”。 有鉴于此，本文将以理论研究为起点，首先从理论上分析公司治理与公司 经营绩效之间的相关性。然后采用实证研究方法，选取我国上市公司为样本，对 理论分析演绎出的“假说”进行验证。这样本文的研究过程将既具有严谨的逻辑 性和系统性，又能够将理论“假说”与经验证据相结合。最后以上述研究的客观 结论为基础提出相关的政策建议。 1 0 | f j 页i 学位论文 第1 章绪论 1 5 本文的内容结构 在逻辑结构上，本文将按照从理论到实践的顺序展开论述，具体分为五个部 分： 第一章即为绪论部分，介绍本论题的研究背景、国内外的研究现状、研究的 意义与目的、研究方法及本文的基本框架。 第二章首先将论述有关公司治理的基本理论，包括公司治理的内涵、治理原 理、公司治理国际模式比较。然后以此为基础，对我国上市公司的治理特征进行 分析。 第三章将阐述公司治理对公司经营绩效的影响方式以及原理介绍。 第四章将以第三章的结论为理论基础，就公司治理和经营绩效之间的相关性 提出假设，并抽取我国批发零售业的上市公司为样本对所提假设进行实证研究。 第五章即最后一章对本文的论述进行了结论性地归纳，并以客观的结论为依 据，提出政策建议。 颁i 学位论义 第2 章公司治理概述 第2 章公司治理概述 2 1 公司治理的概念 在2 0 世纪8 0 年代初期，公司治理( c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ) 的概念被英国经 济学家b o bt r i c k e r 在公司治理一书中所提及。近年来，随着多样、复杂的 公司治理环境和国内外学者对公司治理问题研究的深入，公司治理的研究成果层 出不穷，但对于公司治理的概念，众多学者仅是从不同角度、不同方面阐述了自 己的观点，迄今没有形成一致性的认识。 2 1 1 从公司治理作用角度的定义 奥利弗哈特通过对公司治理作用进行了分析，认为只要以下两个条件存在， 公司治理问题就必然在公司组织中产生：一是代理问题，确切地说是组织成员之 问存在利益冲突：二是交易费用之大使代理问题不可能通过合约解决。 奥利弗哈特是将代理问题和合约的不完备作为公司治理存在的条件和理论 基础。在出现代理问题并且合约彳i 完善的情况下，公司治理结构就显得至关重要。 标准的委托代理人模型假定签订一份完全合约是没有费用的，但实际签约的费用 可能很高，由于交易费用的存在，所有的当事人不能签订完善的合约，而只能签 订不完善的合约。如果初始合约模棱两可，当新的信息产生，合约将被重新谈判， 否则就引起法律争端。因此，在合约不完善的情况下，治理结构确实有其作用。 治理结构被看作一个决策机制，而这些决策在初始合约下没有明确地设定。更确 切地说，治理结构分配公司非人力资本的剩余控制，即资产使用权如果没有在初 始合约中详细设定的话，治理结构将决定其如何使用”0 1 。 2 1 2 根据公司治理问题的定义 按照米勒的定义，公司治理是为了解决如下的委托一代理问题而产生的：“如 何确知公司管理人员只取得为适当的、盈利的项目所需的资金，而不是比实际所 需多? 存经营管理中，经理人员应该遵循什么标准或准则? 谁将裁决经理人员是 否真萨成功地使用公司的资源：如果证明不是如此，谁负责以更好的经理人员替 换他们? ” 颇t 学位论文第2 章公d 治理概述 科克伦和沃特克指出：“公司治理问题包括在高级管理阶层、股东、董事会 和公司其他的相关利益人的相互作用中产生的具体问题。构成公司治理问题的核 心是：谁从公司决策高级管理阶层的行动中受益；谁应该从公司决策高级管 理阶层的行动中受益? 当在是什么和应该是什么之间存在不一致时，一 个公司的治理问题就会出现。”。为了进一步解释公司治理中包含的问题，科克 伦和沃特克引用了巴克霍尔兹的论述，并将公司治理分为四个要素，每个要素中 的问题都是与高级管理阶层和其他主要相关利益集团相互作用有关的“是什么” 和“应该是什么”之间不一致所引起的问题。具体来说，就是管理阶层有优先控 制权，董事过分屈从于管理阶层，工人在公司管理上没有发言权及政府监管过于 宽松。对于这些问题，解决的办法可以是加强股东的参与、改组董事会、扩大工 人民主管理的职权和强化政府监管。他们认为，理解公司治理中包含的问题，实 质上是回答公司治理是什么这一问题的一种方式。 2 1 _ 3 从制度安排角度的定义 梅耶认为公司治理的定义是：“公司赖以代表和服务于它的投资者利益的一 种组织安排。它包括从公司董事会到执行人员激励计划的一切东西。公司治 理的需求随市场经济中现代股份公司所有权与控制权相分离而产生。”而我国 经济学者钱颖一也认为：“在经济学家看来，公司治理结构是一套制度安排，用 以支配若干在公司中有重大利害关系的团体投资者( 股东和贷款人) 、经理 人员、职工之间的关系，并从这种联盟中实现经济利益。公司治理结构包括： 如何配最和行使控制权；如何监督和评价董事会、经理人员和职工；如何设计和 实施激励机制。”他们都是从制度经济学的角度界定公司治理的内涵，认为公司 治理是一种制度安排。 2 1 4 从公司治理的制度构成角度的定义 吴敬琏认为公司治理结构是：“所谓公司治理结构，是指由所有者、董事会 和高级执行