（会计学专业论文）基于价值管理的企业价值评估体系研究.pdf

v 中中 文文 摘摘 要要 随着经济环境的变化，企业价值评估的应用领域已从并购交 易拓展到企业价值管理。从价值管理角度研究价值评估体系，对 企业实施价值管理，提高管理效率，实现价值最大化目标意义深 远。本文以企业价值评估为主线，运用价值链分析法，通过对现 有价值评估方法和体系的修正，构建了一套既能满足企业价值管 理需要，又可用于并购交易的价值评估体系。 本文借鉴国内外研究成果，综合运用规范分析法和比较分析 法对企业价值评估体系的构建问题进行了系统的研究。第一章导 论重点论述了企业价值评估体系的研究现状，认为目前企业价值 评估包括两个不同的体系：企业整体价值评估和企业经营价值评 估，提出了将两部分体系合一的设想。第二章进一步论述价值评 估体系需要重构的原因价值管理理念的提出拓展了企业价值 评估的范围，导致目前价值评估在不同应用领域有不同的方法和 体系。认为可通过价值链分析，对现有价值评估体系加以整合， 构建一套包含财务和非财务要素的企业价值评估体系。第三章通 过对整体价值评估方法、经营价值评估体系的比较分析，提出经 济利润指标是企业整体价值评估和经营价值评估体系整合的基 础。第四章在分析现有财务评价体系局限性的基础上，认为非财 务指标是企业价值评估体系的有效补充，非财务指标的运用可参 照平衡记分卡思想展开。第五章在前两章研究的基础上，结合经 济利润与非财务指标，构建了基于价值管理的，融合整体价值评 估和经营价值评估的企业价值评估体系。 关键词：价值管理；价值评估；价值链 vi abstract as changing of the economy circumstance, the application field of corporation value evaluation has been developed merging trade into corporation value management. researching value evaluation system that is on point of view value management has far-reaching significance for a corporation to bring into effect of value management and improve management efficiency and to realize the goal of maximal value. this article, which is around corporation value evaluation, adopts value chain analysis method. by this method and through modifying existing value evaluation analysis method and system, it constructs a value evaluation system which is not only can be content with request of corporation value management, but also can be used for merging trade. using for reference from domestic and foreign research, this article synthetically uses standardization analytical method and comparatively analytical method to research the corporation value evaluation systems tectonic issue by the number. chapter one, the introduction mainly discusses the research actuality of the corporation value evaluation system. and it considers that there are two different systems in corporation value evaluation: the evaluation of the corporations whole value and management values evaluation. and it brings forward the assuming to combine these two systems into one. chapter two, it further discusses the reason why value evaluation system need revaluation. and it is: the binging forward of the vii management conceptions value open up the range of the corporation value evaluation, which induces value evaluation to use different method and system in different area at present. and i think it can via the value chains analysis to amalgamate the existing value evaluation system, then to construct a suit system of the corporation value evaluation, which includes the financing and the non-financing factors. chapter three, through the comparing and analysis of whole value evaluation method and management value evaluation system, it brings forward that economy profit index is the base of amalgamation of conception whole value evaluation and management value evaluation system. chapter four, on the base of analysis the localization of financing evaluation system, it considers non-financing index is the effective supplement for management value evaluation system. and about the application of non-financing index, we may refer to balance score-card thinking to open out. chapter five, on the base of former two chapters research and integrating economy profit and non-financing index, it constructs the whole corporation value evaluation system, which is based on value management, as well as the amalgamation of whole value evaluation method and management value evaluation system. keyword: value management; value evaluation; value chain iii 厦门大学学位论文原创性声明厦门大学学位论文原创性声明 兹呈交的学位论文，是本人在导师指导下独立完成 的研究成果。本人在论文写作中参考的其他个人或集体 的研究成果，均在文中以明确方式标明。本人依法享有 和承担由此论文产生的权利和责任。 声明人（签名） ： 年 月 日 iv 厦门大学学位论文著作权使用声明厦门大学学位论文著作权使用声明 本人完全了解厦门大学有关保留、使用学位论文的 规定。厦门大学有权保留并向国家主管部门或其指定机 构送交论文的纸质版和电子版，有权将学位论文用于非 赢利目的的少量复制并允许论文进入学校图书馆被查 阅，有权将学位论文的内容编入有关数据库进行检索， 有权将学位论文的标题和摘要汇编出版。保密的学位论 文在解密后适用本规定。 本学位论文属于 1、保密（ ） ，在 1 年解密后适用本授权书。 2、不保密（ ） （请在以上相应括号内打“” ） 作者签名： 日期： 年 月 日 导师签名： 日期： 年 月 日 第一章 导论 1 第一章第一章 导论导论 价值评估是由于并购交易需要而产生的，价值评估的目的是 为并购目标企业确定一个公正的交易价格。随着经济环境的变化， 契约理论和委托代理理论的出现，企业的概念不再局限于企业内 部组织，已扩展到企业外部整个供应链。衡量企业优劣的标准不 再是利润，而变成一个综合的竞争能力指标企业价值（陈良 华，2002） 。在这种背景下，管理者比以往任何时候都关注企业及 其商业战略所创造的价值，以价值增值为目标的价值管理便应运 而生。价值管理以提高企业价值为目标，从战略高度对企业各项 资源进行整合、优化与开发，推动企业整体价值的持续增长。为 满足价值管理需要，管理者也要评估企业价值，评价管理效果并 推行激励计划，最终实现企业价值增值。价值评估的应用领域便 从并购交易拓展到了企业价值管理。 企业价值评估是评估企业内在价值和管理效果，它不同于企 业绩效评价。企业绩效评价关注的是企业内部经营管理状况，其 核心内容是企业的财务效益。企业价值评估则关注企业过去和现 在基础上的企业盈利能力和发展潜力，是企业的现有投资者和潜 在投资者对企业价值的一种预测，也是评价企业绩效的最全面标 准，它包含三方面内容：第一，当前盈利性；第二，盈利能力的 可持续性；第三，盈利能力的增长潜力。目前，企业价值评估包 括两个不同的体系：用于企业并购交易的企业整体价值评估 ，主 要以成本法、市价法和收益法为评估方法；用于企业价值管理的 本文认为， 企业价值评估有两个方面构成， 即企业整体价值评估和企业经营价值评估。 第一章 导论 2 企业经营价值评估，它是传统绩效评估的延续和发展，目前主要 以财务指标评价体系为核心进行评价。不同应用领域采取不同的 价值评估方法和体系，不利于企业整合管理，无法提高管理效率。 如何在现有企业价值评估方法和体系的基础上，整合方法体系， 构建一套反映价值变化结果与动因，为价值管理和交易定价服务， 由财务与非财务指标相结合的价值评估体系，是本文需要研究的 主题。 第一节第一节 企业价值评估研究综述企业价值评估研究综述 早在 1960 年，艾尔文费雪在其专著资本与收入的性质 中，完整地论述了收入与资本的关系及价值问题。他从人对收入 的感受入手，创造性地分析了未来货币收入与当前资本物品之间 的对应关系，提出了折现是确定资本物品价值的有效途径，资本 的价值实质上就是未来收入的折现值。费雪的资本价值评估理论 说明了资本价值的源泉，因而自产生之日起便成为了价值评估的 主流方法。随着金融市场的不断发展，企业价值评估领域得以拓 展，经济学家开始将研究重点放在了不确定性环境下的资本市场。 在费雪资本价值评估理论基础之上，在 1958 年1963 年期间，莫 迪利安尼和米勒三篇惊世之作： 资本成本、 公司理财和投资理论 （1958） 、 股利政策、增长以及股票的价值评估 （1961）和公 司所得税和资本成本：一个更正 （1963） ，对投资决策、融资决 策与企业价值之间的相关性进行了深入研究，得出了不确定情况 下及存在企业所得税情况下企业价值评估模型，开创了现代企业 价值理论和方法的新纪元。在 mm 理论之后对企业价值评估有突 出贡献的是美国西北大学教授拉巴波特，他于 1986 年出版了一本 第一章 导论 3 影响深远的著作创造股东价值 ，将企业价值理论的研究向前推 进了一步。拉氏的贡献有二：一是创立了自由现金流量估价模型； 二是探索了提高企业价值的基本路径。拉巴波特创造的自由现金 流量模型，将隐藏在企业价值背后的驱动因素挖掘出来，为企业 价值评估提供了一种新思路、新方法。同时，他将战略计划、战 略审查和资源配置、绩效评估和薪酬激励与价值管理有机地联系 起来，提出了企业价值管理和价值增长的基本路径。拉巴波特的 研究使他站到了企业价值理论的最前沿。 随着价值评估应用领域的变化， 传统的价值评估方法和体系受 到了挑战，我国学者从不同角度提出了各自的看法。本文将其归 纳为企业整体价值评估研究、企业经营价值评估（经营绩效）研 究以及整合研究三类。 部分学者侧重于研究企业整体价值评估。 他们主要围绕企业整 体价值评估的方法提出了一些完善或修正意见，并将方法与战略 相联系。如徐泓、李树新（2002）指出了现行价值评估对财务会 计报告提出的挑战，认为为保证价值评估结果的准确性应改进财 务报告；刘淑莲（2004）从价值创造战略的角度研究了企业价值 评估模式，并提出六大价值驱动因素，将企业经营战略与财务战 略联系起来，共同为价值创造服务。另外一些学者主要侧重于研 究企业经营价值评估。他们主要通过对传统业绩效评价体系的演 进分析，提出了价值管理环境下绩效评价体系的改进思路。如王 化成、刘俊勇（2004）提出企业绩效评价的模式包括财务模式、 价值模式和平衡模式，认为中国企业应更倾向于选择平衡模式； 陈共荣、曾峻（2005）通过研究企业绩效评价主体的历史演进， 指出了评价主体演进对绩效评价的影响；侯梅 、李文（2004）在 第一章 导论 4 分析传统绩效评价模式的缺陷的基础上，探讨了绩效管理的发展 趋势面向价值管理；卢锐（2004）则从价值管理角度提出了 企业管理层业绩评价体系。李晓明、袁泽沛（2002）认为从价值 管理角度看，经济利润是企业价值评估的最佳方法，并对经济利 润的价值相关因素进行了分析。 将企业整体价值评估与经营价值评估相结合进行研究的是肖 翔和权忠光（2004） 。肖翔和权忠光在评析企业价值评估方法的基 础上，结合平衡记分卡原理，选择了影响企业价值大小的五方面 因素，将企业价值评估与绩效评价体系进行了整合，建立了定量 与定性、财务指标与非财务指标、静态与动态相结合的企业价值 评估指标体系，并采用综合评价法，对企业的价值评估打分。然 而，他们并没有考虑到：现行企业价值评估方法是基于交易的企 业整体价值的估算，是一个绝对值；而通过企业经营价值评估确 定的企业价值是一个加权平均后的相对值，主要适用于企业之间 经营价值的比较和评价。也就是说，他们分析了两种不同的方法， 从表面上看似乎相互联系，实际上却貌合神离后一种方法并 不是对前一种方法的修正，无法得出企业整体价值。通过企业整 体价值评估取得的绝对值和通过企业经营价值评估确定的相对值 之间出现了逻辑断点，没能使两者取得有机联系。 第二节第二节 研究内容和研究意义研究内容和研究意义 本文以企业价值评估为主线，从价值管理角度进行价值链和 企业价值驱动因素分析，通过对传统价值评估方法和评价体系的 第一章 导论 5 修正，试图构建一套既能满足企业价值管理需要，又可用于并购 交易的价值评估体系。这一价值评估体系不仅可以用于衡量经营 价值，确定企业价值创造，还可以为投资者提供有关企业整体价 值的信息。 一、研究内容和研究框架一、研究内容和研究框架 围绕研究对象，本文共分五章展开了论述。除第一章导论外， 其余四章的内容大致包括三部分：第一部分（第二章）主要论述 价值评估体系需要重构的原因价值管理理念的提出拓展了企 业价值评估的范围，导致目前价值评估在不同应用领域有不同的 方法和体系。认为可通过价值链分析，对现有价值评估体系加以 整合，构建一套包含财务和非财务要素的企业价值评估体系。 。第 二部分由三、四两章组成：第三章通过对整体价值评估方法、经 营价值评估体系的比较，认为经济利润是企业价值评估的核心。 经济利润指标是企业整体价值评估和经营价值评估体系整合的基 础。第四章通过对传统财务评价指标体系的局限性分析，认为非 财务指标作为企业价值评估体系的有效补充，对评估企业价值有 重要作用；非财务指标的分析可主要参照平衡记分卡思想，从内 部业务流程、客户关系、学习和成长、宏观经济环境四个方面展 开。第三部分（第五章）结合经济利润与非财务指标，构建了基 于价值管理的企业价值评估体系。这套评价体系不仅适用于企业 经营价值评估，同时还能进行企业整体价值评估。 本文的研究框架图示如下： 第一章 导论 6 图 11 研究框架 图 11 研究框架 二、研究意义二、研究意义 价值评估始于并购活动，随着经济的发展和管理的多元化，价 值评估的应用范围越来越广泛。本文在继承传统价值评估思想的 基础上，主要从价值管理的角度来研究企业价值评估，其研究意 义主要有以下几个方面。 （一）（一） 实施企业全面价值管理的需要实施企业全面价值管理的需要 全面价值管理理念认为，企业要保持长期竞争优势，就必须 做好两个方面：一是实现不低于竞争者对消费者效用的满足；二 是获得较大的销售利润。决定创造价值的消费者效用价值和生产 成本又取决于企业在市场竞争中的产品差异化定位、成本定位及 经济规模定位。如果要以更低的生产成本达到相同或者更高的消 费者效用价值，就要根据市场变化情况制定相应的差异化战略、 成本领先战略、重点集中战略。因此，以价值为基础的管理是一 个系统性、战略性、应变性、综合性和长期性的工作，是一种对 企业价值链进行全员、全过程管理的系统性组织活动。价值管理 要围绕关键的价值驱动因素在整个企业组织内改善战略和业务决 基于价值管理的企业价值评估体系 价值管理 与企业价 值评估 企业价值评 估体系的整 合基础 经济利润 企业价值评 估体系的补 充非财 务指标的运 用 基 于 价 值 管 理 的 企 业 价 值 评 估 体 系 第一章 导论 7 策，以提高企业价值。企业推行全面价值管理，不仅要培养和形 成全员关注企业价值创造的企业文化，还必须让员工了解什么是 价值创造、怎样才能创造价值、某项工作创造了多少价值。这就 需要通过价值评估指标加以一一落实，然后以此为标准评价企业 和员工的经营价值。 （二）（二） 推动财务学向前发展的需要推动财务学向前发展的需要 尽管理论界与实务界多数人认为理财的目标是企业价值最大 化，但人们对究竟什么是企业价值，如何测评企业价值等基本问 题尚未认识清楚。目前，尽管注册会计师教材已增加了企业价值 评估的内容，但大多数财务学教材尚存在三大问题：一是未能将 企业价值最大化目标作为主线贯穿始终；二是对企业价值的测评 未予以足够重视，未辟有专门空间研究企业价值评估问题；三是 价值管理仅停留在企业内部资金管理上，未按价值链进行拓展和 延伸。建立和完善财务理论框架，必须研究企业价值评估和价值 管理，进而实现价值增值，以推动财务学向前发展。 （三）（三） 引导和推动会计学理论与实务的变革引导和推动会计学理论与实务的变革 企业价值评估需要运用大量的信息：外部信息和内部信息、 财务信息与非财务信息。财务会计报告是企业价值评估的重要信 息来源，财务会计报告为企业价值评估提供了企业各种资产的价 值数据，企业整体资产的收益能力数据，企业资本的未来自由现 金流量能力等重要数据。可以说，财务会计数据越准确，企业价 值评估的结果就越准确。经过近百年的发展，财务会计报告体系 日臻完善，形成了以资产负债表、利润表、现金流量表为主体， 以会计报表附注为补充的财务会计报告体系。但财务会计报表信 息主要为来自企业内部的财务信息，尽管会计报表附注也提供了 第一章 导论 8 部分非财务信息，但远不能满足企业评估价值的特殊需要。因此， 企业价值评估体系的研究必将对会计学信息披露问题提出挑战， 引导和推动会计学理论变革，提高财务会计信息的决策相关性。 （四）（四） 推动人力资源管理学的变革推动人力资源管理学的变革 在现代知识经济社会，掌握知识和技术的人力资源成为企业 发展的主导。企业治理结构中存在股东及其董事会委托总经理代 理经营，总经理又委托部门经理代理管理下级单位员工两种委托 代理关系。这就要求建立有效的激励和约束机制及合理的分配制 度，分析代理人寻找收益与努力工作所花费成本间的平衡关系和 影响因素，通过对人力资源投入和产出的价值分析，设计合理的 分配方案和工资、奖金、福利、特权、认股权和股利等人员激励 和约束制度。研究企业价值评估体系，提供合理的绩效评价指标， 建立以价值责任为中心的考评组织体系，能够为人力资源管理学 提供合理的参考依据和科学有效的评价方法，从而协调股东、管 理者和员工的利益一致，把企业全过程价值管理变成全员的自觉 行动，并奖励创造企业价值的员工，交流价值管理的经验，弘扬 创造企业价值的精神，形成全面价值管理的良好氛围和企业文化。 第三节第三节 研究方法和主要创新研究方法和主要创新 一、研究方法一、研究方法 本文在对企业价值评估体系的研究过程中，主要运用了规范 分析法和比较分析法。规范分析法是指采用演绎法（即由一般到 特殊）进行逻辑推理的一种研究方法。如本文在分析价值评估领 域的拓展导致企业价值评估体系的复杂化时，借鉴前人的研究， 根据我国企业价值管理和价值评估的实际情况，提出企业价值评 第一章 导论 9 估体系应该包括企业整体价值评估和企业经营价值评估，通过逻 辑推理给出了自己的看法和价值判断。比较分析法是一种通过比 较择优的方法，本文有多处地方采用了比较分析法。如通过对企 业整体价值评估一般方法的比较，认为一般来说收益法是评估企 业价值的最好方法；通过基于价值管理的两种收益法自由现 金流量折现法和经济利润法的比较，认为经济利润法更适合于企 业价值管理和价值驱动因素分析。 二、主要创新二、主要创新 文章的主要创新之处体现在以下几个方面： 1、认为随着企业价值评估领域的拓展，已有的企业价值评估体 系也应拓展重构。应在继承原有的企业价值评估方法基础上，按照拓 展领域的需要进行完善和发展。 2、以企业价值评估为主线，提出企业价值评估体系应包括企 业整体价值评估和企业经营价值评估两部分内容。 3、将价值链分析法用到企业价值评估体系的研究，从战略角 度分析企业价值的驱动因素。在对传统价值评估方法和评价体系 进行修正的基础上，构建了一套以满足企业价值管理需要为主， 又可用于并购交易的价值评估体系。 第二章 价值管理与企业价值评估 10 第二章第二章 价值管理与企业价值评估价值管理与企业价值评估 企业价值内涵的拓展，使管理者更注重价值管理。价值管理 对企业价值评估造成重大影响：它不仅导致企业价值评估应用领 域的拓展，使传统的价值评估方法和体系受到挑战；而且，价值 管理中运用的价值链分析法也拓展了企业价值评估的思路，成为 企业价值评估的重要方法。 第一节第一节 企业价值内涵的拓展企业价值内涵的拓展 一、企业的性质一、企业的性质 企业是什么？企业为什么存在？企业与市场的边界在哪里？ 这是在评估企业价值时首先要明确的问题。传统的厂商理论认为， 企业是一个将投入转化为产出的组织，企业存在的价值就是盈利， 其目的是通过有效率的生产实现利润最大化。该定义强调企业的 生产功能，把企业看作是提供社会所需产品的技术集合体。然而， 随着企业规模由小到大、组织形式由简单到复杂的演变，特别是 以股份制为特征的现代企业制度的产生和发展，人们对企业的认 识也由生产转向深层次的组织形式。 现代企业理论的鼻祖科斯（r.coase）认为，交易费用的存在 是企业机制取代市场机制的根本原因。按照斯密的理论，分工越 细，效率越高。但科斯在对实际经济情况的考察中发现，不少企 业尤其是大型企业，其生产所需的零部件并非按分工原则购自外 部，自己组织生产比外购更便宜。他认为，只要使用市场的成本 超过了使用直接权力的成本，交换活动就应在企业内进行。此时 第二章 价值管理与企业价值评估 11 市场效率低于企业组织效率，企业内部化实现了市场分工，企业 替代了市场。这一替代，意味着市场的契约形式被企业的权威形 式所取代。另一位经济学家威廉姆森（o.e.williamson）进一步丰 富、发展了科斯的企业理论。他认为，企业和市场是两种不同的 管制机构，可以各自处理特定类型的交易。例如，专用性高的资 产的市场交易费用较高，需要企业内部自行生产。随着资产专用 性的降低或消失，交易主体之间的依赖度也随之降低，外购比自 产便宜，此时，交易由企业转向市场。他的观点是企业机制和市 场机制各有优势，不同的交易类型适用不同的管制机制。阿尔钦 （alchian a）和德姆塞茨(demsetz h)则以团队生产概念丰富了企 业理论。他们强调了在存在联合投入或团队生产的环境中监督的 作用，并认为，企业与市场并不像科斯认为的那样在交易费用方 面具有巨大的差异，企业的本质在于通过合同建立了团队生产的 方式。团队生产的效率也就是企业的效率。与此同时，詹森和麦 克林认为， “企业只是一种形式的法律虚构物，是合同订立关系的 连结，它的特征是在组织的资产和现金流上存在着可分割的剩余 索取权。这些索取权一般无须其他订约人的同意即可出售企 业行为就像是市场行为，即一个复杂均衡过程的结果” 。 从以上企业理论的发展演变中可以看出，虽然企业从形式上 表现为按照法律程序建立起来的经济实体，是在固定地点的相关 资产的有序组合。但从本质上来说，企业是各种资源要素提供者 提供关键资源而形成的投资组合体，每一个投资者都在追求各自 的要素回报。各要素提供者之所以投资企业，是因为团队生产的 michael jensen. william meckling.theory of the firm: managerial behavior, agency costs and ownership structure, the journal of financial economics, 1976(3): 305-360. 第二章 价值管理与企业价值评估 12 效率高于市场效率。因此，企业效率高于市场效率是企业存在的 前提，而企业的效率就是企业通过经营活动满足企业各类投资者 对企业收益索偿权要求的程度，评价企业效率问题，就是评价企 业对于投资者的效用问题。 二、企业价值内涵的拓展二、企业价值内涵的拓展 企业价值是企业属性、功能能够满足主体需要的关系，是企 业对主体的一种效用，是企业效率的一个最好的评判指标 。由于 企业价值性质的复杂性和人们进行企业价值评估的着眼点的不 同，企业价值可以从不同的角度来看待和定义。按照劳动价值论 的观点，企业价值是由凝结在企业中的社会必要劳动时间决定的； 按照效用价值论的观点，企业价值是由企业对投资者的效用，即 企业的获利能力所决定的；按照均衡价值论的观点，企业价值又 是由市场供求关系决定的。随着经济的不断发展和企业性质的演 化，企业价值的涵义也更加丰富。对企业价值内涵的理解应注意 以下几方面： （一）表现形式的多样性（一）表现形式的多样性 企业价值一般表现为 4 种不同形式：账面价值，是指企业 会计核算所提示的企业总资产减去总负债后的净资产价值。市 场价值，是指将企业整体资产视为一种商品在市场上公开竞争， 在供求关系均衡状态下确定的价值，即在公开市场上交易时的市 场价格。清算价值，是指在企业出现财务危机破产清算时，把 企业的实物资产逐个分离，单独作价的资产价值。内在价值， 按照企业产权观，企业的内在价值是指在一定时点上，企业的有 形资产、无形资产以及未来预期收益现金流折现之和，即企业价 值=有形资产+无形资产+未来预期收益现值。 唐建新，周娟： 资产评估教程 ，清华大学出版社，2005 年版，第 255 页。 第二章 价值管理与企业价值评估 13 （二）存续期限的不确定性（二）存续期限的不确定性 企业价值依附于企业而存在，企业的时空运动决定了企业价 值存续期限的不确定性。企业的生态性特征表现为企业具有生命 周期，处于生命周期的不同阶段，企业具有不同的价值，企业价 值随企业生命周期的改变而波动。企业位置的固定性和不可移动 性使得企业自身价值受到自然环境、交通条件、人文气氛等因素 影响较大，这些因素的改变会使企业价值随之变化。比如，城市 重心的转移，会使位于新开发区的企业价值大增，旧区企业价值 大减，甚至萎缩为零。因此，企业价值存续期限具有高度的不确 定性。 （三）外在形式的虚拟性（三）外在形式的虚拟性 金融制度的变迁导致了企业价值的二元并存，即企业实体价 值与虚拟价值的并存。它们分别依托于实体经济和虚拟经济而存 在，实体经济是指商品市场上进行的生产、流通和消费活动以及 自给自足等非商品的经济活动。企业的实体价值表现为企业在商 品市场上的交换价值或资产价格(包括有形资产和无形资产)。虚拟 经济是指金融市场上金融资产的形成和交易活动。企业的虚拟价 值是指在金融市场上(尤指股票市场)形成的企业虚拟资产(股票)的 市场价格。在实体价值与虚拟价值并存的情况下，企业的市场价 值主要由虚拟价值决定。 （四）内在构成的多维性（四）内在构成的多维性 企业是众多的利益相关者的契约连结体。股东、员工和客户 是其中的主要利益相关者，所以企业的价值应主要由股东价值、 员工价值和客户价值复合而成，企业财富的增长表现为股东价值 的增长、员工价值的增长和客户价值的增长。从经济学的角度观 第二章 价值管理与企业价值评估 14 察，企业可以通过三种方式创造财富价值。首先，它可以向消费 者提供产品和服务的价值高于消费者所实际为它的支付，消费者 以“消费者剩余”的形式获得的消费收益；其次，它给员工提供 机会，使之在现有岗位上创造的产出高于在其他岗位的产出，进 而员工所获得的收入高于它们在其他地方的机会收益，即劳动剩 余；第三，企业可以向它的投资者提供较多的投资收益，这一收 益大于投资者在其他地方的机会收益部分，称为资本剩余。 （五）智力资本的主导性（五）智力资本的主导性 经济活动离不开资本的支持，农业时代的土地、工业时代的机 器设备都是相应经济发展中的主导性要素。知识经济的到来使知 识在企业发展中的重要性日益凸现，人的智力日益成为现代企业 增值体系中具有基础和主导地位的核心价值。智力资本作为一种 全新而重要的资本形态，存在于企业的三个层面；组织中的个人 （人力资本） 、 组织本身 （组织资本） 和组织外的顾客 （顾客资本） 。 埃德文森和沙利文认为，智力资本是企业真正的市场价值和账面 价值之间的差距。微软的市场价值最高时达到 6000 亿美元，而此 时其账面价值仅为 450 亿美元。 智力资本是知识经济的产物， 它作 为一种无形资本在现代企业价值中正在或必将居于主导性地位。 综上，企业价值是指特定经营环境下可持续经营企业的过去、 现在和未来收益的总价值，是企业经营者运用企业资源效率的综 合评价。 第二节第二节 价值管理观念的提出价值管理观念的提出 随着企业经营环境的变化， 企业性质和企业价值内涵的不断演 变，不少企业认识到：企业要保持长期竞争优势，必须培养员工 第二章 价值管理与企业价值评估 15 关注企业价值创造的企业文化，让员工了解什么是价值创造、怎 样才能创造价值、某项工作创造了多少价值，企业价值管理观念 由此产生。 一、价值管理的特征一、价值管理的特征 价值管理（vm，value management）是西方管理学界提出的 一种新的管理思想和管理方法，指通过对价值的有效管理，依据 价值增长规律，探索价值创造的运行模式和管理技术，连接战略 并应用于所有对企业价值有影响的各个因素和整个经营过程中的 一种决策机制。本质而言，价值管理的目标就是创造股东价值， 实现价值的增长，从而实现企业长期持续的有效经营。价值管理 一般具有四大特征： （1）重视机会成本观念。只有公司投入资本 的回报超过资本成本的，才会为公司创造价值。 （2）承认公司价 值的多因素驱动，并使决策模型化。企业的任何决策应当可以寻 找到行为对企业价值的直接影响变量（价值驱动因素） ，将大量变 量纳入一个分析模型中，使得决策从经验主义层面走向精准的绩 效导向管理层面。 （3）注重长远利益。价值管理观念强调的是长 远的投资收益回报，而不是斤斤计较每股收益的变化。 （4）强调 以“过程”为导向。价值管理强调以过程为导向，包含着确立价 值最大化为公司的终极目标，以及制定战略、制定计划、分解确 立短期目标、激励和指导员工等为完成目标而进行的一系列行动。 因此，价值管理不是一个拿来套用的名词，它是根源于企业 追逐价值最大化的内生要求而建立的以价值评估为基础、以规划 价值目标和管理决策为手段、整合各种价值驱动因素和管理技术、 梳理管理与业务过程的新型管理框架。 第二章 价值管理与企业价值评估 16 二、价值管理的意义二、价值管理的意义 传统会计利润管理的原则是最大限度地获取和使用稀缺资 源，加大劳动与资本等生产要素的投入，达到规模经济效益，占 有更大的市场，以扩大销售收人为原则，尽可能使利润最大化。 传统的会计利润管理不仅导致了资源的过度使用，而且对企业本 身来说，生产要素投入过多也使边际效益递减，越来越缺乏竞争 力。价值管理则以价值创造为核心，强调企业的价值理念、目标 取向及行为规范，力求用户价值、所有者价值、员工价值、社会 价值等利益相关者价值的同步实现，达到企业价值最大化，并以 此为目标进行资源的配置和组织管理，注重企业的长远利益。从 传统会计利润管理到价值管理是管理的深化，使企业从为用户生 产产品到实现整体价值增值是经营管理的变革。价值管理的意义 表现在： （一）价值管理是企业持续发展的关键（一）价值管理是企业持续发展的关键 价值管理是以价值创造为核心的新型企业管理系统，以提高 企业的实际市场价值为目标，从战略角度对企业资源进行系统的 整合与优化，以实现企业整体价值的最大化。在急剧变幻的市场 中，企业只有使自身价值不断提升，才能获得持续发展的生命力， 因此抓好价值管理具有决定性意义。实行价值管理有助于引导企 业改善决策与经营，加强管理创新，从而真正在企业中建立现代 企业制度，实现企业的可持续发展。企业管理的深刻本质就是价 值管理。 （二）价值管理是实现企业价值最大化、保持价值系统平衡的必 要方法 （二）价值管理是实现企业价值最大化、保持价值系统平衡的必 要方法 企业价值最大化要求企业利益相关各方的价值同步实现，而 第二章 价值管理与企业价值评估 17 不仅仅实现股东价值。企业是一个社会组织，既要与其他组织发 生广泛的经济联系，又要承担定的社会责任，这就要求企业应 使所有者、经营者、员工、顾客、供应商及社会均满意，才能避 免企业价值链的断裂，使企业价值不断放大，实现价值最大化的 目标。 （三）以价值为基础的价值管理对提高组织效率具有重要意义（三）以价值为基础的价值管理对提高组织效率具有重要意义 价值是衡量企业绩效的最佳标准。价值管理将战略与企业管 理行为相结合，帮助企业分析关键的价值驱动因素，确定应予采 纳的具体财务绩效指标并分解到各基层单位，明确绩效标准并进 行考核评价；运用评估指标，评估各企业及部门的价值创造和增 值情况，以明确组织各部门的经营效率。因此，价值管理对改善 企业的组织结构，提高组织效率具有极为重要的作用和意义。 因此，价值管理是对传统会计利润管理的深化，比传统利润 管理更注重利益相关者价值和企业的长期利益，对企业战略目标 的实现意义深远。而管理者要有效实施价值管理，就必须运用价 值评估技术对行动的效果进行评价和衡量，了解价值创造情况， 并采取有效手段促使企业价值的最佳实现。 第三节第三节 价值管理对企业价值评估的影响价值管理对企业价值评估的影响 一、企业价值评估的产生一、企业价值评估的产生 企业价值评估是基于并购交易定价需要而产生的，主要用于 评估企业的整体价值。长期以来，人们关注企业价值的大小，主 要是由于企业并购活动的存在。在美国，20 世纪 80 年代是兼并和 收购的一个高峰时期，到 20 世纪 90 年代，公司的战略性收购已 成为主流，对并购中目标公司的价值评估，提供企业的交换价值 第二章 价值管理与企业价值评估 18 或公允市场价值是任何兼并决策合理性的基础。因此，企业价值 评估是服务于企业的产权交易而产生的，价值评估的目标是通过 评估确定的企业价值易于被并购双方接受。 随着经济货币化过渡到经济金融化，企业价值评估已经走入 了一个更为广阔的领域，成为证券交易和企业理财不可或缺的一 项重要工作。随着证券市场的不断完善，上市公司的经营行为和 理财行为迅速在公司股票价格上得以体现，科学、合理的管理行 为会提高公司的股票价格，低劣、不合理的管理行为会降低公司 的股票价格。公司股票价格的变化直接导致了投资者既包括 股权资本投资者，也包括债权资本投资者财富的增减，投资 者行为的理性程度在不断提高。投资者意识到投资获利水平不在 于企业以往的收益，而是取决于企业在未来可能获得收益的能力。 企业的可持续性发展成了投资者和企业管理者所关心的核心问 题。同时，经济金融化也带来了不容忽视的风险。对企业风险的 界定、度量及控制已经成为一个极其关键的要素，企业要想求得 长远发展，必须在风险与收益之间进行科学地权衡。在这种背景 下，涵盖可持续发展和风险要素的企业价值评估便成为投资者和 企业管理者的一项十分重要的经常性工作。投资者进行企业价值 评估并据此做出买卖决策的结果，不断使得股票市场价格达到新 的均衡；企业理财人员通过企业价值评估，了解企业真实的经济 价值，作出科学的投资决策与融资决策，不断提高企业价值，增 加所有者财富。 二、价值管理导致企业价值评估应用领域的拓展二、价值管理导致企业价值评估应用领域的拓展 随着企业内外部环境的重大改变以及企业管理理念的转变， 企业越来越强调价值管理，企业价值理论已经成为企业管理理论 第二章 价值管理与企业价值评估 19 的核心内容。价值管理思想不断被管理者接受和运用，传统的绩 效评价已无法适应企业价值管理的需要，其内涵和方法都需要做 重大转变。传统的绩效评价是企业投资者（包括债权人）为加强 企业内部经营管理而产生的。对企业评价主要来自外部的债权人 和不参与管理的投资者，由于他们对企业生产经营过程存在着信 息不对称，投资者主要依据企业的财务会计资料和管理控制资料 等评价经营者业绩。而现代企业的物质资产已逐步失去其独一无 二的光环，决定企业竞争力的核心资产可以是价值形成过程中的 任何一种要素。核心资产的所有者以及其他利益相关者按照他们 的谈判能力共同影响企业价值，不同的利益相关者分别参与到企 业价值形成过程的不同阶段，要求绩效评价从不同角度，不同层 次对企业作出全面的、综合的评价，也就是说评价范围应是企业 整体价值创造的全部过程(陈共荣，曾峻，2005)。因此，传统绩效 评价的内涵得到了拓展，已经演变为从企业内部对企业价值的评 价企业经营价值评估。价值评估已成为现代企业管理者评估、 管理和作出决策的重要工具，也是考评管理者绩效的重要手段。 因此，在价值管理背景下，企业价值评估 是指特定经营背景 下可持续经营企业的整体价值评估和企业经营价值评估。通过价 值评估， 一方面可以让投资者了解企业的价值， 同时也让管理者了 解其价值管理活动是否实现价值增值，经营价值评估的结果还能为 企业经营绩效和实施激励计划提供重要标准。因此，价值评估由并 购交易的主要环节，进而发展成为企业价值管理的重要组成部分。 此概念根据王小荣，张俊瑞发表在经济学动态 （2003 年第 7 期）上的“企业资产 评估研究综述”整理而得。企业价值评估不仅包含一般资产评估中的“整体资产”项目 即传统财务报表中涉列的项目，外部环境分析（包括政治、产业政策、信贷政策、 交通条件甚至地理环境等） 、行业分析、产品与市场分析、业务流程分析、组织结构与权 限、人力资源分析、信用分析、经营绩效分析与财务评价等表外项目也纳入了评估体系。 第二章 价值管理与企业价值评估 20 三、价值链分析法为企业价值评估提供了新思路三、价值链分析法为企业价值评估提供了新思路 价值管理理念的提出，拓展了企业价值评估的领域。而目前 企业价值评估依然包括两个不同的体系，企业整体价值评估和企 业经营价值评估尚未得到有机结合。价值管理通过价值链分析确 定企业价值驱动因素的方法，将管理行为与企业价值相联系，为 企业价值评估提供了新思路。 （一）价值链原理（一）价值链原理 随着企业价值内涵的拓展，波特创造性地提出用“价值链” 工具来判定和寻找企业竞争优势进而评估企业价值的新思路，即 从对构成价值链的每一环节上的活动进行分析和判断，最终确定 企业价值。波特认为，虽然获得竞争优势的战略各有不同，但是 归根到底，竞争优势产生于企业为客户所能创造的价值，而价值 的创造又是一系列活动的有机过程，如设计、生产、销售、交货 及与产品生产有关的各种辅助活动等，价值链就是企业为客户、 股东、企业员工、等利益集团创造价值所进行的一系列经济活动 的总称。价值链管理是运用价值链的分析方法，对企业的物流、 信息流与资金流进行规划、协调和控制，提高企业的运作效率和 效益，形成和巩固企业在行业内的竞争优势，最终实现企业价值 最大化。 （二）企业价值驱动因素分析（二）企业价值驱动因素分析 价值链是一种很好的分析方法，但要实现现代企业价值的持 续增长，更好地进