（会计学专业论文）股权结构与非公允关联交易的研究——基于深市制造业的实证证据.pdf

股权结构与非公免关联交易的研究基于深市制造业的实证证据 取最先是从股东之间的利益博弈开始的，股东之问利益博弈完成后才转向市 场上企业之间的博弈股权分置改革完成后，由于形成了股东之间共同的利 益平台，股东具有共同的利益趋向，所以，股东特别是大股东的利益获取不 主要来自于公司内部股东之间的利益博弈，而主要来自于市场上企业之间的 竞争基于大股东利益最大化的非公允的关联交易，无论在规模，还是在频 率上都应当大幅度减少。因而从理论上分析，导致利益输入和利益输出上市 公司的非公允关联交易应当在总体上差距缩小。股权结构在非公允关联交易 中扮演了怎样的角色? 又应该从哪些方面对非公允关联交易进行规制? 这些都 是本文将要探讨的问题。 本文共分为四个部分： 第一章股权结构与非公允关联交易现状，这一部分是全文的理论基础； 是展开分析问题的关键。首先介绍股权结构的含义，然后分析了我国股权结 构的现状，概括出当前股权结构的特点：国有股比例高，股权集中度高， 流通股比率不断提高，机构投资者发展迅速其次，介绍了关联交易的 现状，这部分用简短的内容将关联交易的概念、类型、披露、动机、危害进 行了阐述。指出日常关联交易占比增大，关联交易隐形化是发展的趋势。同 时引出本文主要研究对象为非公允的关联交易 第二章股权结构与非公允的关联交易分析，这部分是全文分析的核心。 是实证研究的理论依据，这一章的分析主要是为了解释股权结构对非公允关 联交易的作用机理。本章首先介绍了三种股权结构( 即股权高度集中，股权 高度分散，股权制衡) 与非公允关联交易的关系。指出理论上理想的股权结 构应该是比较分散的，并且存在相互独立的两个以上持股比例较高、持股稳 定性较强的主要股东其次介绍了股东类型与非公允的关联交易，指出国有 股东有很强动机进行非公允的关联交易。再次分析了我国的控股股东模式与 非公允关联交易的关系这部分从会计行为入手。分析我国大股东控制模式 下会计行为的主体和客体，结合我国现有的大股东控制下非公允关联交易的 表现再次从理论上证实股权结构与非公允关联交易的关系。最后结合股权分 置改革的实践，指出股权结构以及非公允关联交易的发展趋势。 第三章实证研究和结论部分。首先指出在短时期内，我国的大股东控制 模式将不会有根本的改变，由于制度惯性和关联交易发生的内在机理，关联 2 内容摘要 交易在上市公司仍将长期存在我国上市公司中依然存在着控股股东。控股 股东的行为将直接涉及到中小股东的利益。 公司的控股股东( 或实际控制人) 可能会利用其对公司的控制权，通过关 2 联交易将上市公司的资产和利润合法地转移给第三方( 控股股东集团中的公 司) 或者将自身风险转嫁给上市公司，因此可以预期控股股东的控股比例越 高，发生非公允关联交易的可能性就越大。目前对于关联交易的监管存在很 大难度，对其公允性的判断往往要在问题暴露之后才能查明。鉴于此，通过 分析股权结构和关联交易总额的关系可以在一定程度上合理反映出股权结构 与非公允关联交易的关系。基于分析关联交易总额与股权结构的关系提出了 本研究的五个基本假说： h l ：关联交易的发生金额与第一大股东持股比例相关呈现先升后降再 上升的n 型； h 2 ：关联交易的发生金额与控股股东的数量负相关； h 3 ：关联交易发生的概率与第一大股东持股比例正相关。 h 4 ：关联交易的发生金额和概率与第一大股东的性质有关，第一大股东为 国有股更容易发生关联交易 h 5 ；当公司存在多个控股股东时，控胶股东持股比例越接近，关联交易发 生的金额越低 通过研究给出了结论：发生非公允关联交易的发生金额随着第一大股东 持股比率的变化呈现n 型变化。第一大股东持股比例越高的上市公司，非公 允关联交易发生概率也越高。第一大股东性质为国有股的更容易发生非公允 关联交易。而控股股东数量较多时相对制衡的股权结构将有效遏制非公允关 联交易的发生。 第四章对策与建议部分，这是本文研究的落脚点，也是前面分析的归宿， 本章的特点就是从内部治理角度出发，结合外部治理提出对策。首先针对上 市公司自身要加强上市的审核监管，完善公司法人治理结构，健全公司内部 约束机制，加强自律。其次从制度和法律上说明要完善关联交易的披露准则， 规范关联交易关系，完善股权融资的融资程序、融资制度和融资机制，完善 公司法和证券法来规范关联交易。再次要加强监督，加大执法和惩 股权结构与非公允关联交易的研究基于深市制造业的实证证据 罚力度。分别从监管力度，中介机构审计力度和监督作用，执法与处罚力度 角度阐述来降低非公允关联交易的发生率 论文的主要特点： 1 、选题具有新意，转换了研究的角度关联交易的存在有其合理性，关 键在于对其中非公允关联交易的监管。非公允关联交易可研究的方面很多， 本文从股权结构入手，理清了研究的思路，本着“追根溯源”的思想，以控 股股东的利益最大化为前提，将非公允关联交易与股权结构有机的联系起来 是本文的最大特点，并从会计行为分析不同股权结构下关联交易发生的机理 这也为拓展非公允关联交易研究提供了新的平台。， 2 、逻辑结构清晰。从控股股东的角度来分析非公允关联交易是研究角度 的转变，控股股东是本文讨论的非公允关联交易实施的主导者而并非上市公 司，这一角度的转化，将会引起非公允关联交易研究方法发生变化，因此本 文建立的假设都是从控股股东出发，以利益最大化为桥梁。分析控制股东模 式引起非公允关联交易的必然性。本文希望通过这一角度的转变引起规制非 公允关联交易对策的思路的转变，通过对模型中股权结构变量的有效制约和 披露来实现保护投资者的目的，提高公司治理效率。 3 、在研究方法上，本文采用规范研究结合实证研究的方法。对非公允关 联交易的定义包括利益流向上市公司以及利益流向大股东两类。这些关联交 易有些会影响表内信息，有些是表外披露，属于重大的潜在因素。长期而言， 非公允的关联交易都会造成信息的虚假，对投资者形成危害。以深市制造业 类上市公司2 0 0 6 年报表作为样本，把关联交易分为现金流入型和现金流出型 两种来分析其与股权结构的关系。得出在中国降低股权集中度和国有股持股 比率，建立比较制衡的股权结构可以有效遏制非公允关联交易；同时指出在 中国特殊的国情下，并非越分散的股权结构就越能遏制非公允的关联交易。 关键词：非公允关联交易股权结构股权制衡 4 a b s t r a c t t h ec o r eo fm o d e me n t e r p r i s eg o v e r n i n gm e c h a n i s mi st op r o t e c tr e l a t e d i n t e r e s t so ft h em i n o r i t ys h a r e h o l d e r s t h em o d e me n t e r p r i s e g o v e r n i n g m e c h a n i s mp a ym o r ea n dm o r ea t t e n t i o nt ot h ei n t e r e s t so fm i n o r i t ys h a r e h o l d e r s b u ti no c o u n t r y , i th a sl i t t l ee f f e c tw h i c hr e s u l t sf r o mt h es p e c i a ls h a r e h o i d i n g s t r u c t u r e t h es t o c km a r k e ti no u rc o u n t r yw a sc r e a t e df o rs o l v i n gt h en a t i o n a l e n t e r p d s e s 。p r o b l e m s , a n dm o s to ft h el i s t e dc o m p a n i e sa r ed e r i v e df r o mt h e o f i g i n a l n a t i o n a le n t e r p r i s e s a sc h i n a s e c o n o m y sd e v e l o p m e n t , t h el a i 謦c s h a r e h o l d e r so v e r w h e l m i n gp o s i t i o ng i v e st h e ma no p p o r t u n i t yt og a i np e r s o n a l b e n e f i t s t h ee n n l r o l l i n gi n s i d e rt o o ka d v a n t a g eo ft h eu n f a i rr e l a t e dp a r t y t r a n s a c t i o n s ，呐, h i c hd e c r e a s e dt h el i s t e dc o m p a n y sv a l u e ，t ot u n n e lb e n e f i t s t h er e a s o nf o ru n f a i rr e l a t e d p a r t yt t a n s a c t i o n sa r t h ed e f a u l to ft h e e n t e r p r i s eg o v e r n i n gm e c h a n i s ma n dt h es u p e r v i s i n gs y s t e m i ti ss p e c i a lt h a tt h e s i t u a t i o no ft h es h a r c h o l d i n gs t r u c t u r eo fd o m e s t i cl i s t e dc o m p a n i e s m o s to ft h e f i s t e dc o m p a n i e s 狮t h el a r g es h a r e h o l d e r sc o m p a n i e si nf a c t s ot h ep h e n o m e n o n o fc o n t r o l l i n gi n s i d e ri ss e r i o u s t h ef a i r n e s so fr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n sd e p e n d s o nt h eb e n e f i t so f l a r g es h a r e h o l d e r s b e c a u s eo f t h es c a r c i t yo f b a l a n c ei nb e n e f i t s , m a n yu n f a i rr e l a t e dp a r t y t r a n s a c t i o n so c c u rb yw h i c ht h el a r g es h a r e h o l d e rt u n n e l b e n e f i t s w i t ht h er e f o r mo fs h a r e h o l d i n gs t r l l g t u r e , t h es i t u a t i o nw i l lg e tb e t t e r , w h i c h w i l ln o ts os e r i o u s w h e t h e rt h eu n f a i rr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n sh a ss o m e t h i n gt o d ow i t hs h a r e h o l d i n gs t r u c t u r e ，w h a tk i n d so f r o l et h eo w n e r s h i ps t r u c t u r ep l a y si n t h eu n f a i rr e l a l e dp a r t yt r a n s a c t i o n s ，a n dh o wt or e g u l a l cu n f a i rr e l a t e dp a r t y t r a n s a c t i o n sa r et h ei s s u e sw ea r e s t u d y i n g t h e r ea r ef o u rp a r t si nm y p a p e r c h a p t e ro n e ：t h ep r e s e n ts i t u a t i o no f t h es h a r c h o l d i n gs t r u c t u r eo fd o m e s t i c l i s t e dc o m p a n i e sa n dt h eu n f a i rr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n s t h i sp a r t i st h e f o u n d a t i o no ft h es t u d y , w h i c hf i r s t l yi n t r o d u c e s s h a r e h o l d i n gs t r u c t u r eo ft h e d o m e s t i cl i s t e dc o m p a n i e s s e c o n d l y , w ch a v eav i e wo f r e l a t e dp a r t yt t d n s a c t i o n c h a p t e rt w o ：t h ea n a l y s i so fs h a r e h o l d i n gs t r u c t u r ea n du n f a i rr e l a t e dp a r t y t r a l l s a c t i o ni nc h i n a t h i sc h a p t e rd e s c r i b e st h ek e yt h e o r yi nt h i sp a p e ra n di t i m p a c t st h e s ee m p i r i c a la n a l y s e s a tf i r s t ，i ta n a l y z e st h ee f f e c tm e c h a n i s mo ft h e s h a r e h o l d i n gs t r u c t u r ea n du n f a i rr e l a t e dp a r t yt r a n s a e t i o r l t h e r ea l ef o u rk i n d so f s h a r e h o l d i n gs t r u c t u r e ，o o fw h i c hi st h eb e s t s e c o n d l y , i tp u t su pt h em o d eo f s h a r e h o i d i n g s t r u c t u r ea n du n f a i rr e l a t e d p a t t yt r a n s a c t i o n t h es t a t e - o w n s h a r e h o l d e rh a sg r e a tm o t i v a t i o n st ot a k et h eu n f a i rr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n t h e n i tm a k e saf u l la n a l y s i so f t h er e l a t i o n s h i p so f t h es h a r e h o l d i n gs t r u c t u r ea n du n f a i r r e l a t e dp a r t yl l a n s a c t i o ni no u l c o u n t r y a tl a s t ，i tp u t s 叩t h et e n d e n c yo ft h e d e v e l o p m e n t c i l a p t e rt h - t h ce m p i r i c a ls t u d ya n dt h ec o n c l u s i o n c o n t r o l l i n g s h a r e h o l d e r sc h o o s ec e r t a i n o w n e r s h i p s t r u c t u r ea n du n f a i rr e l a t e d p a r t y 仃赳略a c t i o n sm o d e w ep u t u pf i v eh y p o t h e s e sw h i c hw i l lu s ed a t at op r o v e a tl a s t w ep r o v et h e m t h e r e 舭s o m er e l a t i o n s h i p sb e t w e e nt h ce o n t r o u i n gs h a r e h o l d e r s c 1 1 a i , t e rf o u r ：t h ec o l l n l m t l l c f l s u r e $ o fr e g u l a t i n gu n f a i rr e l a t e dp a t t y l l d n s a c t i o n f i r s t , r e a s o n a b l es h a r c h o l d i n gs t r l i c t i i i ec a l lm a k ed i f f e r e n tk i n d so f s h a r e h o l d e r sh a v et h es a m eg o a lw i t l ll i s t e dc o m p a n y f r o mt h ep e r s p e c t i v eo f s h a r e h o l d i n gb a l a n c e w en e e dt or e d u c et h es t a i 夸o 帅s h a r ea n dh a v es e v e r a l s h a r e h o l d e r sw h o s i es h a r ei ss i m i l a r , 谢a i e hw i l lr e d u c et b eu n f a i rr e l a t e dp a r t y l l a n s a c t i o n w bn e e dt oi m p r o v et h ee n t e r p r i s eg o v e r n i n gm e c h a n i s ma n di n t e n s i f y s u p e r v i s i o n o nt h eo t h e rh a n d w ec a l l m a k em o l es e r i o u sl a w so fr e l l l i o a r t y t r a n s a c t i o n t h e p a p e r h a st h ef o l l o w i n ge h a r a e t e 血i e s ： it h ep a p e rc h a n g e st h es t u d y i n ga n g l eo nu n f a i rr e l a t e dp a r t yt t d n , k 蛐c l j o n t h e r ea r em a n ya s p e c t sa v a i l a b l ef o rs t u d y i n g m yp a p e rc h o o s e st oa n a l y z et h i s i s s u eo nl l a eb a s i so fs h a r e h o l d i n gs u u e t u r e i tc o m b i n e su n f a i rr e l a t e dp a t t y t t a l t s a e t i o nw i t hi n t e r n a lg o v e r a a n e eo nt h ea s s u m p t i o no fm a x i m u mb e l a c f i t so f c o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r s 2t h ep a p e rh a sad e a rl o g i c a ls l l u e t u r e a st h ed o m i n a t o ri nt h eu n f a i r r e l a t e dp a t t yt r a n s a c t i o n , t h ec o n t r o l l i n gs h a r e h o l d e r sa 佗s u r e l yt h ek e yt os o l v e t h ep r o b l e m o ns u c ha s s u m p t i o n , t h ed o m i n a t i o ne f f e c tw i l ll e a dt ou n f a i rr e l a t e d 2 p a r t yt r a n s a c t i o n , a n dt h es t r u c t u r ee f f e c tw i l lc r e a t ed i f f e r e n tk i n d so fc o n d i t i o i l s t oc h o o s eu n f a i rr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n sm o d e 1 1 1 ep u r p o s eo fc h a n g i n gt h e s t u d y i n ga n g l ei st oc h a n g et h ew a y t or e g u l a t eu n f a i rr e l a t e dp a r t yt r a n s a c t i o n , a n d t op r o t e c tt h ei n v e s t o r sa n di m p r o v et h ee f f i c i e n c yo f c o r p o r a t eg o v c t l l a n c e 3n 圮s t u d ym e t h o do f l i sp a p e ri sl l o r l n a l i v ea n de m p i r i c a ls t u d y w eu s e d a t ao f 2 0 0 6f r o mt h ei n d u s t r yl i s t e dc o m p a n i e st ot e s t i f yo u rh y p o t h e s i s f r o mt h e p c r s p e c t i v eo fs h a r e h o l d i n gb a l a n c e ，w en e e dt or e d u c et h es t a t e - o w ns h a r ea n d h a v es e v e r a ls h a r e h o l d e r sw h o s es h a r ei ss i m i l a r , w h i c hw i l lr e d u c et h eu n f a i r r e l a t e dp a r t y 仃缸鞠c 曲几m e a n w h i l e i ti sn o tg o o dt h es c a t t e r e ds h a r e h o l d i n g s t r u c t u r ei no u rc o u n t r y k e yw o r d s ： u n f a i rr e l a t e dp a r t yt t l m s a c t i o n s h a r e h o l d i n gs t r u c t u r e s h a r e h o l d i n gb a l a n c e 西南财经大学 学位论文原创性及知识产权声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下， 独立进行研究工作所取得的成果除文中己经注明引用的内容外， 本论文不含任何其他个人或集体己经发表或撰写过的作品成果。对 本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确方式标 明。因本学位论文引起的法律结果完全由本人承担。 ，本学位论文成果归西南财经大学所有。 特此声明 学位申请人：研莉 ，l 1 2 0 0 7 年1 1 月1 0 日 0 绪论 0 1 问题的提出 o 绪论 关联关系及其交易是随着世界范围内的公司组织形式和治理结构的演变 在跨国公司、母子公司制及总分公司制得到广泛运用时出现的。在西方发达 国家，跨国集团公司常常运用关联交易在高税区与低税区之间转移收入与费 用以达到合理避税的目的如一个企业集团内部含有多个子公司，一些子公 司盈利较多，而另一些子公司往往会出现亏损，这样，通过关联交易，可以 将集团内盈利子公司的利润转移到亏损子公司，在整个集团公司经营业绩和 盈余不变的情况下，使得集团公司的整体税赋水平下降，以达到合理避税的 目的而在亚洲，由于许多国家家族企业和官僚企业的存在，关联交易的目 的就不仅仅是避税。如日本和韩国的大企业，大股东往往利用企业监管透明 度不高的特点，在母公司与子公司之间转移利润或掩盖亏损，一旦外部经营 环境出现变化或监管加强，这一因素就成为企业倒闭的重要原因。在香港的 公司监管中，较为重要和难以解决的问题之一也是关联交易。 为此，关联关系及其交易的规范已逐步成为各国监管当局关注的焦点 一些国家或地区面对关联交易如此显而易见的问题，采取了简单的解决办法， 即严格限制关联交易。如纽约股票交易所在5 0 年代已经采取了这一政策，使 该交易所成为全球管理最规范、监管最严格、透明度最高的证券交易所之一； 香港证券监管部门虽然没有采取如此绝对的政策，但对关联交易的信息披露 却采取了极为严格的制度，保持了相当高的透明度，以保护投资者的利益。 关联交易在我国上市公司中也普遍存在。近几年，我国上市公司的关联 交易从关联购销发展到股权转让和资产置换，从有形资产的交易发展到无形 资产的交易，形式繁多，愈演愈烈。据统计，2 0 0 3 年，深沪两市1 2 3 4 家上市 殷权结构与非公允关联交易的研究基于漂市制造业的实证证据 公司中有l1 6 0 家披露存在不同程度的关联交易，占上市公司总家数的9 4 ， 2 0 0 4 年这一比例为8 6 9 6 。2 0 0 5 年上半年这一比例达到7 6 2 哆护，关联交易 比率居高不下而关联交易发生额越大，其中非公允关联交易发生可能性就 越大。我国原有的股权结构特征是国有股“一股独大”，处于绝对控股地位， 并且大部分股权不能流通。这种中国特有的股权结构特征带来了极大治理缺 陷，出现两种极端的情形：一种情况是由于国有股的代理链条过长、所有者 权能弱化引起的股东缺位，内部人控制现象；另一情况则是大股东滥用手中 的绝对控制权，不仅掠夺、侵害小股东的权益，更是在需要达到某种效益指 标时，不惜运用大量非公允的关联交易进行盈余管理。非公允的关联交易严 重损害了中小投资者的利益。这种关联方交易违背了证券市场的三大基本原 则一。公开、公平、公正”，威胁到了我国证券市场的健康发展。 从2 0 0 5 年5 月开始启动上市公司股权分置改革，在一年半时间内，截 止到2 0 0 6 年底，有9 5 的上市公司完成了股权分置改革，应该说这是一个划 时代的历史事件，将会对上市公司的治理机制产生深刻影响在股权分置改 革的过程中，无论具体采用哪种支付方式，在一定程度上都“稀释”了股份， 降低了股权集中度。同时，被稀释的股份通常是国有法人股，因此，国有股 。一股独大”的情况可望得到缓解。虽然股权分置改革的启动解决了股权的 流通问题，但是并没有从根本上解决股权结构的变化问题。大小股东的利益 冲突问题仍然存在，关联交易总额仍里上升趋势o 。可以预期其中存在着大量 的非公允关联交易。2 0 0 6 年年报显示，在中国上市公司1 0 0 强中，有3 6 家前 + 大股东的股权比例之和超过了8 0 ，另外还有5 0 家公司前十大股东的持股 比例是在8 0 到6 0 之问，所以股权结构没有发生根本性的改变。这1 0 0 家 企业中，只有柏家有明确的关联交易原则，另外6 0 家公司在关联交易方面 的描述是非常含糊其词，而且给人一种遮遮掩掩的感觉另外在上市公司1 0 0 强中大概有六成公司存在着子公司和集团公司的母子关系，这种母子关系的 天然存在就容易使关联交易大量发生固。 本文通过分析后股权分置时代在原来的非流通股逐渐流通过程中，关联 。叶铟中1 3 1 上市公司关联特征分析广东广播电视大学学报2 0 0 7 年第2 期 。街兵2 0 0 6 ：股权分置改革与公司治理的再思考，商场现代化，2 0 0 6 年第四期( 上旬刊) 。卓敏、胡渡2 0 0 1 ；我国上市公司关联交易行为研究。经济问题，2 0 0 1 年第1 1 期 2 0 绪论 交易，尤其是非公允关联交易和股权结构的关系为研究对象，希望从股权结 构上探索出有效遏制非公允关联交易的方式 0 2 国内外相关研究现状 ( 1 ) 国外相关研究 在国外，特别是实行普通法系的国家，像美国和英国，由于市场化程度 高，证券市场比较发达和规范，所以股权相对比较分散，其研究公司治理方 面主要是针对管理层的监督和补偿问题从m o d i g l i a n i 和m i l l e r ( 1 9 5 8 ) 的投资 现金流理论，到j e n s e n 和m 酬i n g ( 1 9 7 6 ) 的契约理论，再到g r o s s d l 3 a n ，h a r t ( 1 9 8 3 ) 和h a r t , m o o r e ( 1 9 9 0 ) 的财产权和剩余控制权理论，可以发现这一领域的 研究越来越强调公司治理对投资者利益的保护。 8 0 年代后期之后，与所有权从分散走向集中相适应，关于大股东治理的 文章逐渐多了起来。m o r e k , s h l e i f e r 和s h a y ( 1 9 8 8 ) 证明了按照托宾q 衡量的 最大股东的现金流量所有权与公司盈利能力之间的关系他们发现，最大股 东的股权比例在0 到5 的范围内上升时，公司盈利能力会上升，而高出这个 范围就下降，这说明开始时业绩随着大股东的所有权比例上升而改善，但是， 当所有权超过一定比例的上限时，大股东会倾向于使用控制权来获得控制权 私人收益，有可能通过利用控制权来侵害上市公司和中小股东的利益在控 股股东通过关联交易“掏空”上市公司这一点上，g o m e s ( 2 0 0 0 ) 认为持有 较高比例的所有权股份可被视作控股股东向外部投资者所作的放弃控制权私 人收益的一种承诺b e n n e d s e n 与w o l f e n z o n ( 2 0 0 0 ) 认为当投资者保护较弱 时，在数个大投资者之间分散控制权，可以作为限制权力剥夺的一个约定。 l u c i a nb e b e c h u k 等( 1 9 9 9 ) 就金字塔、交叉持股型和复合型股权结构的控制 权和现金流权分离问题进行了剖析。 特别是2 0 0 1 年美国发生安然事件丑闻之后，研究主要集中于对上市公 司大股东如何通过关联交易侵占小股东利益上。主要是关联交易跟公司治理、 企业价值间的关系。由于安然事件之后，美国证券市场采取了很多相关措旌 来进一步规范上市公司的关联交易行为。m a r kj k o h l b e c k ( 2 0 0 3 ) 的研究指出， 在所研究的1 2 6 1 家上市公司中，关联交易非常普遍，公司治理结构越是弱化， 股权结构与非公允关联交易的研究基于深市制造业的宴证证据 关联交易越多，同时关联交易同c e o 的股票期权成正比关系。e l i z a b e t h - a ， g o r d o n , e l a i n eh e n r y 和d a r i u sp a l i a ( 2 0 0 4 ) 的研究也指出，关联交易是管理层 和股东之间利益冲突的表现，公司监管不力会导致关联交易的大量发生，越 弱的公司治理伴随着越多的关联交易，公司价值越低。所以关联交易并不是 像有些学者所认为的是一种有效率的经济行为。 有关企业集团的研究表明，当控股股东与上市公司可以通过企业集团的 方式进行关联交易时，更容易实现对上市公司的侵占( g h a n n a , 2 0 0 0 ) ：j i a na n d w o n g ( 2 0 0 3 ) 结果表明，大股东为集团控制的上市公司存在更多的关联交易行 为 而在大陆法系国家，像德国，法国和日本，上市公司的股权相对于美英 等国家比较集中，所以大股东和关联交易问题比较受到重视。维什尼( 1 9 9 8 ) 的研究表明，一国的法律对股东权益的保护程度能够极大地影响公司股权结 构。他们认为，民法国家对小股东的保护较差，而普通法系国家拥有较好的 股东权益保护体系；在股东权益保护体系较为完善的国家，表现为发达的资 本市场、分散的股权结构和有效的资源配置功能。c l a e s s e n s ，d j o n k o v , f a n 和 l a r r y0 9 9 5 ) 的研究指出：在股权集中度高的国家，大股东对中小股东的掠夺 非常严重，具有控制权的大股东一般通过加入管理层或是利用金字塔式的股 权结构拥有比现金流更大的控制权，即产生了控制权和现金流权利的分离， 因此国家应对其加强控制。j o h n s o n , l ap o r t s ，l o p e z d e s il a n e s ，a n ds h l e i f e r ( 2 0 0 0 ) 在他们的以“掏空”( t u n n e l i n g ”) 为题目的论文中。以法国的大陆法为 例，分析了大陆法系国家较之普通法系的国家面临的更多和更严重“掏空” 问题的原因，同时，他们进一步指出，通过金字塔结构。大股东可以以较少 的现金流权利来控制公司，以资产出售、转移定价、现金盘剥等内部交易( 关 联交易) 实现资源从上市公司向大股东的转移，牟取控制权的私人收益。 ( 2 ) 国内相关研究 相比较国外发达的证券市场，我国的证券市场起步晚，相应的法律法规 还不成熟不完善，上市公司的质量不高，导致关联交易泛滥，大股东利用关 联交易侵害上市公司及中小股东利益的事件层出不穷 早期的关联交易研究侧重于对其披露、产生原因、特征、动机进行研究 如原红旗( 1 9 9 8 ) 、陆宇峰0 9 9 s ) ，以1 9 9 7 年中报为样本，在对关联方关系及 4 0 绪论 其交易披露的状况进行分析的基础上，指出了存在的问题并对原因进行了阐 述，亦提出若干相关建议。童俊莉、俞竟( 2 0 0 d 对沪市上市公司1 9 9 9 年年报 中披露的关联交易形式进行了粗略的统计分类，全文的重点是放在利润操纵 上，分析了利用关联交易进行利润操纵的动机并提出建议。陈瑜以沪市上市 公司2 0 0 0 年中报为样本，采取比较分析和列联表分析的方法，对样本公司逐 一进行分析，考察了其关联方关系及其交易的披露现状与特征，从中发现公 司披露状况因公司业绩好坏有所差别，并由此进行了原因分析。 后期的研究重点有三。一是研究关联交易引起的利益流向问题管强 ( 2 0 0 3 ) 的研究发现，将2 0 0 1 年度的关联交易按资金流向来划分有1 1 2 9 亿元的 资金从上市公司流向关联方，仅有4 2 5 亿元的资金从关联方流入上市公司。 秦玉熙( 2 0 0 3 ) 对2 0 0 0 2 0 0 2 度5 8 家钢铁、专用设备制造业上市公司的研究 发现，上市公司为关联方输送资金较为明显，表现为上市公司为关联方支付 的资金总额为8 3 亿元，而上市公司向关联方收取的资金总额仅为1 6 亿元左 右，相差近5 倍。王瑞英、谢清喜、郭飞( 2 0 0 3 ) 通过对关联交易进行实证分析， 发现有利于上市公司关联方的付出型的关联交易不论是发生的笔数或是涉及 的金额均占关联交易总额的大多数。二是探讨关联交易与公司治理的关系。 段亚林( 2 0 0 1 ) 研究了非公平关联交易下的上市公司利益转移问题，提出了大股 东控制力度这一概念。据汪姜维( 2 0 0 3 ) 的统计，2 0 0 1 ，2 0 0 2 年中国上市公司关 联交易的总金额均超过了1 6 0 0 亿元，连续两年均有一半以上的上市公司发生 关联交易，其中七成左右的关联交易发生在上市公司与其控制股东之间。余 明桂和夏新平( 2 0 0 4 ) 的研究发现，有控股股东控制的公司，其关联交易显著高 于无控股股东控制的公司周新玲( 2 0 0 4 ) 提出股权高度集中是形成非公允 关联交易的重要原因，认为上市公司非公允关联交易治理对策之一就是解决 国有股、法人股全流通问题。李增泉、孙铮和王志伟( 2 0 0 4 ) 通过实证研究论证 了我国上市公司的股权结构和控股股东的资金占用之间的关系，以资金占用 这种主要的控股股东利益输送方式，论述了控股股东持股比例与通过关联方 交易进行利益侵占的两面性。陈晓和王琨( 2 0 0 5 ) 在全面分析我国上市公司关联 交易总体状况和股权结构之间的关系的基础上，得出结论：关联交易的发生 规模与股权集中度显著正相关，控股股东问的制衡能力越强，关联交易发生 的可能性越低，金额越小。由此可以看出，虽然上市公司在披露关联交易时 股权结构与非公允关联交易的研究基于深市制造业的实证证据 都声称价格公平合理，然而上市公司与其关联方在资金流向上却是严重不对 等的，大股东利用非公允的关联交易侵占上市公司资金的同时也侵害了中小 股东的利益。罗党伦( 2 0 0 5 ) 通过建立模型得出：第一大股东无论是与上市公司 的资金占用、关联采购还是关联销售都呈现显著的正相关关系，这表明我国 上市公司的第一大股东确实存在着掏空行为。三是关联交易规制问题。张秀 梅( 2 0 0 4 ) 认为中小股东和大股东之间制约失衡导致对非公允关联交易外部监 督不足对于规范关联交易、遏制大股东掏空行为的研究方面，李明辉( 2 0 0 2 ) 的研究指出，应在公司法中明确控股股东的诚信义务，完善重大关联交 易“股东大会批准制度”，强化关联股东表决回避制度，规定控股股东的民事 赔偿义务和补偿责任以及为中小股东提起诉讼提供制度保障，引进派生诉讼 制度等等。郑钢、王克蛉( 2 0 0 3 ) 提出设立独立董事薪酬基金等。何孝星( 2 0 0 1 ) 指出，应当大幅度提高独立董事在董事会中所占比例。在表决权制度方面， 学者主张建立表决权信托制度( 王艳2 0 0 2 ) 。王怀栋等( 2 0 0 4 ) 从监管角度提 出了正是由于我国公司法没有关联交易惩治规定，会计准则只规定了关 联方、关联交易及其披露，而对某些关联交易未作禁止性规定，为上市公司 进行机会主义关联交易提供了空间，针对隐性关联方交易，企业须成立关联 交易监管小组挂靠监事会，对重大的关联交易活动必须经过监事会下的关联 交易监管小组2 3 以上同意后才能报股东大会审核，最后报证监会审核，如果 发生非公允的关联交易，监事应承担赔偿责任。卓敏、胡波( 2 0 0 1 ) 就维护中小 投资者在关联交易中的合法利益，提出国家主管部门应对上市公司的交易主 动行使监督权，对其中的违规、违法行为应予以严厉惩处，还应建立必要的 便捷的申诉制度，使得中小投资者的利益受损后，可以有部门接受、受理申 诉，使上市公司的交易行为得到更广泛的监督王琨、肖星( 2 0 0 5 ) 通过实证检 验，发现机构投资者持股有利于降低关联方的占用程度，因此建议大力发展 机构投资者参股上市公司。建立关联报告制度( 李晓春2 0 0 3 ) 等等o 综上所述，关联交易确实与公司治理有关，而不同的股权结构则直接影 响公司治理方式的选择。我国上市公司发生的大量非公允关联交易与我国特 殊的股权结构关系密切。尽管治理非公允关联交易的方式很多，但从制度设 计的源头来有效遏制非公允关联交易的发生，无疑是一项治本措施 6 0 绪论 0 3 研究内容和研究方法 ( 1 ) 研究内容 本文的研究内容主要包括以下几个方面； l 、中国上市公司股权结构现状分析。分别从股东类型和股权集中度两个 方面分析我国上市公司股权结构，得出上市公司股权结构的特征。 2 、关联交易的现状分析。这部分用简短的内容将关联交易的概念、类型、 披露、动机、危害进行了阐述。引出本文主要研究对象为非公允的关联交易 3 、探索股权结构影响非公允关联交易的机理。详细论述各股权结构下的 非公允关联交易行为。引出我国的大股东控制模式与非公允关联交易。 4 、实证结果及分析。评估第一大股东持股比率与非公允关联交易的关系， 探讨大股东控制以及制