（工商管理专业论文）资本市场外资并购模式及选择探索.pdf

内容摘要 。， 一、论文研究的目的和现实意义 论文疆究背景： 二零零一年年底以来，随着阿尔卡特控股上海瓜尔、格林柯尔入 主辩龙电器、壳牌与中阑石纯签署合资协议、印趸豳际财溺与轻骑集 团进行战略重组、美国新桥投资收购深发展部分国有股权，跨国公司 并购我国大型企业掀起了一个高潮。这一连串并购案预示着我国大型 企业外资并购之门正在悄然打开。 论文研究目的： 论述我匡资本市场上外资荠赡及备赞模式静表现形态袈特点，对 各种模式的优点和局限 生有一个较全面的把握，重点研究如何进行外 资弗戆模式鳇选择，将必外资跨鋈并题饔我遥企鲎参与外资并购提侯 有价值的参考。 现实意义： 研究外资并购模式对外资进入我国具有较高的参考价值 跨国资本抢滩我国市场，如何在较短时间内以较低的成本切入， 一盛是跨因集团长期以来研究的课题。现阶段跨国资本对我国投资策 略发生了煎大转变，主要原因是与我闼现行的政策法律环境转变紧密 楗关，懿：l 遣去那耪“孛於合资”模式裁显得耗霹费力，成本离虽投资 风险大。在现有的政策框架下，采取适当的收购模式切入，不仅可以 在较短时阕肉壹接收魏毽内耱对成熟鼢其有耀当优势的同类企鼗，两 且可以早早收摘“果实”，还免去一些因与中方合资而引发的烦恼， ， 可谓一举多得。对我国资本市场来说，充分研究并较好的运用外资并 购模式以换得多赢的局蕊是可能的，在现阶段也具有必然性。 研究外资并购模j j c 对我豳企业参与外资并购具有借鉴意义 现在，随着我国加入w t o 以后国内市场魄逐步开放，外资对隧走 企业的并购也会随之铺歼，外资并购可以说已经进入了操作阶段。在 毅憋枣场撩羼正在形成之际，对外姿势购模式进行系统的欲究，跌覆 把援市场动向，方面可供后来外资进入者借鉴；另一方斌，由予我 国醚前的资本市场尚处于初级阶段，金融工暴单一，外资并购将在我 国以什么方式进入值得探讨。 并购多是双方双向选择的结果，并购采取的方式大多也是双方协 亵一致的缝果。我鋈金鼗在外资欲捻摊垦悫带场的阅封，懿何选撵合 作伙伴以适当的合作方式，才能取得最佳的效果，也是我豳企业应该 认真考虑懿阁题。 外资并购将成为我国资本市场与国际接轨的一个重要标恚 外资并赡对我国影响深远，意义耋大。一方面有利予提升资本市 场并购操作的规范化和资本运作水平，另一方面也必然会促进新型投 资理念的逐步形成。外资并购作为对外开放的重要举措，将成为我国 资本市场与国骣接孰的一个重要标志。 二、论文的基本思路和逻辑缩构 基本悉路： 首先对外资并购进行简要的概述，通过分析外资并购的宏观背 景及政策环境，襻出外瓷并购采来发震前景番好的绪论，受有必要对 外资并购进行深入的研究；然麟主要从外资并购参与主体、客体的分 析对外资并购的现状和来来发腥趋势及对资本市场的影响进行分析。 接下来对外资并购模式的现状进幸亍较深入的分板，包括模式的 特点，模式效果的定性评价及模式的朱来发展趋势； 然屠进入论文鳇重点部分模式的选择，论文献选择的必要 性着手，对模式优劣、模式局限性、并购动因进行全面深入的分析， 在综合权畿模式选择震簧考虑麓嚣素及需要注意的阔题的基餮l ；上进 行模式选择，可以选择到相对满意的模式。并用韩豳三星康宁收购赛 格三星案倒及香港r 公谣并购雨内l 公司案铡正反论证分析基础上总 结案例中嚣要改进和完蒋的地方。 最后，对w t o 后，在各种创新思路下对各种刨新模式进行探讨， 对藤来拟进入我凋并购国内上帮公司的跨凰企业及计划与外资会作 的圈内企业提供参考。 逻辑结 鸯： 在论文写佟孛圭簧采鼹溉蓖分辑弱案铡分橱耀结会的分橇方 法，论文用大量的案例对各种模式进行说明，综合运用例证法、归纳 演绎法、菠反对赫：论证等论证方法，还辏之戳大量的图表形象生动趣 说明论点。通过这些方法的综合运用，力求达到理论联系实际，科学 分析问题、发现闯题、解决滴题的茜的。 三、论文的主要内容及观点 论文的主要内容包括外资并购的概述、外资并购模式的现状分 撼、外资赫购模凌的选择袭创新探索。 论文的主要观点： 并购模式的未来发震趋势是赉阉接_ 并贿模式向誊接并麴模式 转化，协议收购模式逐渐被市场化的要约收购模式所取代。由于多种 因素的影响，对弗购模式选择进行研究是必簧的。 并购动因是模式选择的出发点，各种影响因素( 包括基本因素 和特殊因索) 是模式选择的约束条件。 并赂模式的选择过程是多种因素共跫侔魇鲍结果，但起主凄作 用的是基本因素，特殊因素是次要层面的影响因素。 没有岁 资井魏最佳模式，只有摆对瀵意戆模式，焉屋摄据每个 个案不同，还可以作出不同的安排。 并麴模式影嫡着外资并麴的效果。并麓效果要麸多方面进行考 证，甚至瓣要时间才能说明问题。外资介入不等于上市公闭业绩的提 升，夕 资并购并不能为我国资本市场带来新轮暴利的时代，因此对 外瓷并赡及模式的选择所带来的效果要有合理的预期。 四、论文的主瑟贡献 论文酲选题薪 从并购采用的模式切入，具有创新价值； 模式的选择方法新 不是直接针对模式进行选择，两是先对各种模式进行分析比较， 辅之以必要的模式评价之后，全面把握各种模式的优劣及局限饿，再 从辨购的动因进奄分橱，动因是模式选择的爨发点，然后对摸式选择 中需要注意和重点考虑的因素进行分析，方可得出模式选择的一般结 论，但同时又对在模式选择中可能遇到的各种问题进行分析后提出改 进或建设性建议。结合资本市场上较典型的案例及本人工作中体会的 案例，从正反进行实例论证，并对个案的改进提出合理化建议，这些 建议具有普适性。 模式本身的创新 在几种创新思路下，对市场上已经或可能出现的创新模式进行 分析，它们可能是未来外资并购模式选择的重点。 主题词：外资并购资本市场模式选择 、a b s t r a c t p u r p o s e a n dc u r r e n tm e a n i n g ： e n v i r e n m e n t ： m & ab yf o r e i g n c a p i t a l sh a v ee n t e r e d i n t oan e we r aw h e n a r e r k a t ec o n t r o l l e dt h es h a n g h a ib e i e r , g r e e n k e re n t r e di n t ot h e e l e c t r o n i ck e l o n g ，k e l lm a d eaa g r e e m e n tw i t hc h i n e n es h i h u a , t h e f i n a n c ei ni n d i a nm a d eas t r a t e 西c a lm & aw i t hq i n o q ii nj i n a n ，n e w b r i d g ei n v e s t e m e n tc o m p a n ym e r g e dt h ef a z h a nb a n ki ns h e n z h e na f t e r 2 0 0 1y e a r s 。a l lo ft h ec a s e s s u g g e s tt h a tt h ed o o ro fm & ab yf o r e i g n c a p i t a l si sb e i n go p e n e dt oa l lo v e rt h ew o r l d o b j e c t i v e ： i nt h i st h e s i s ，f i r s t , t h ea r t i c a l e x p o u n d se n t i r e l yt h em & ab y f o r e i g nc a p i t a l s , t h e i rm o d e l s , t h e i rf o r m a t i o n sa n dc h a r a c t e r i s t i c s t h e n ，i t c o m p a r e st h e i rm e r i t sa n dl i m i t a t i o n so ft h e s em o d e l s ，s ot h a tt h er e a d e r s c a n g r a s pt h e i r c h a r a c t e r i s t i c sa tl a s t a l lt h ew o r ka i m st o p r o v i d e v a l u a b l er e f e r e n c e sf o ro u rc o m p a n i e sa n df o r e i g nc a p i t a l sc o m p a n i e s 。 r e a l i s t i cs e n s e ： h i g h e rv a l u ei sp r o v i d e df o rf o r e i g nc a p i t a l sw h i c he n t e ro u r c o u n t r yb yr e s e a r c h i n gt h e s em o d e l s h o wt oe n t e r0 1 1 1 c o u n t r y 鼓al o w e rc o s ti sav e r yi m p o r t a n t q u e s t i o n f o r s t u d y w h i l et r a n s n a f i o n a l c a p i t a l s a t e o c c u p y i n go u r m a r k e t i nr e c e n ty e a r s , m u l t i - n a t i o n a lc a p i t a l sh a v eb e e np a y i n gav e r y i m p o r t a n tr o l ei no u ri n v e s t m e n tt a c t i c sa n dt h em a i nr e a s o ni sb o u n du p w i t ho u rg r e a t l yc h a n g e d p o l i c y f o re x a m p l e , c h i n e s ea n df o r e i g n s h a r e h o l d e r s m o d e lw i l lt a k eal o to f t i m ea n dc o s tm u c h m o n e y a ta h i g h c o s t & r i s k i nr e c e n tp o l i c yf r a m e w o r k , a na p p r o p r i a t em o d ew i l ln o t o n l yd i r e c t l yc o m b i n em & a w i t ht h er e l a t i v e l ym a t t ec o m p a n yw h i c h h a v ed o m i n a n tp o s i t i o ni nt h es a n l ek i n de n t e r p r i s ea th o m e ，b u ta l s o m a yh a r v e s t f i u i t e a l i e r a ft h es a m et i m e , t h e yw i l l n o tb ev e x e d , i n a n o t h e rw o r d , t h e yw i l la c h i e v em a n yt h i n g sa to n es t r o k e f o r0 1 1 1 1 c a p i t a l m a r k e t ，i ti sp o s s i b l et oa c h i e v eab o t h - w i ns i t u a t i o n r e s e a r c ho nm & a b yf o r e i g nc a p i t a l s m o d ei su s e d 猫r e f e r e n c e f o ro u rc o m p a n i e sa th o m e a f t e re n t e r i n gw t o , o u rc o u n t r yw i l ll i rar e s t r i c t i o ns t e pb ys t e p ， t h e n ，m & ab yf o r e i g nc a p i t a l sw i l lt a k ep l a c ea l lo v e ro u rc o u n t r y w e m a ys a y , m & ab yf o r e i g nc a p i t a l sh a v ee n t e r e di n t oa no p e r a t i o ns t a g e 。 f u n d a m e n t a lt r a i no f t h o u g h ta n dl o g i c a lr e l a t i o n s f u n d a m e n t a lt r a i no f t h o u g h t s ： f i r s to fa l l 。t h ea u t h o rm a k e sac o n c i s es u m m a r ya b o u tm & ab y f o r e i g nc a p i t a l sa n a l y s e st h e i rm a c r o c o n t r o la n dp o l i c ye n v i r o n m e n t , t h e n d r a w sac o n c l u s i o na b o u tm & ab yf o r e i g nc a p i t a l s f u t u r ed e v e l o p m e n t p r o s p e c tt h a ti t i sv e r yn e c e s s a r y t og od e e pi n t or e s e a r c h t h e nt h e t h e s i sa n a l y s e st h ep r i n c i p a lp a r ta n do b j e c t i f i a b i l i t ya b o u tm & ab y f o r e i g nc a p i t a l s ，t o l o o kf o r w a r dt ot h eb a s i c a n a l y s i s ，p r e s e n t s i t u a t i o n ，a p p r o a c h i n gt r e n d a n dt oa n a l y s et h ei n f l u e n c eo nt h ec a p i t a l m a r k e t s e c o n d l y , t h ea u t h o rt a k e st h e m o d eo ft h em & ab yf o r e i g n c a p i t a l s i n t oc o n s i d e r a t i o nt h r o u g ha n a l y z i n gt h ec h a r a c t e r i s t i c sa n d d e t e r m i n e st h en a t u r ev a l u a t i o no nt h eb a s i so f t h ea n a l y s i s a f t e rt h 敷t h ea u t h o rt a l k sa b o u tav e r yi m p o r t a n tp a 积卜h o 、t o c h o o s et h em & a m o d e i nt h i st h e s i s ，t h ea u t h o rc o n t r a s t si t ss u p e r i o ro r i n f e r i o r a s p e c t s , t h e i rl i m i t a t i o n s ，a n a l y s e st h em o t i v a t i o n si nd e t a i la n d t h ef a c t o r sa r et a k e ni n t oa c c o u n t , o nt h eo t h e rh a n d , t h ea u t h o ra n a l y s e s t h ep r o b l e mw h e nw ea r ei nd e e p l yt h o u g h to nh o wt oc h o o s et h e s a t i s f a c t o r y m o d e ，t h ea u t h o r g i v e s s o m ec o n s t r u c t i o n a l a d v i c e s m o r e o v e r , t h et h e s i sg i v e ss o m ec a s e sa b o u th o wt oc h o o s et h e i r s a t i s f a c t o r ym o d e ，t h e r ea r ep o s i t i v ea n dn e g a t i v ep r o o ft os u p p o r tt h o s e 2 i d e a s 。f o r e x a m p l e , h a r t t h r e es t a r s 氧戮af h e c o m p a n y a b o u t 0 0 0 0 6 8 ，h o n gk o n grc o m p a n ym & a + d o m e s t i ct , t os u mu pt h em a i n p o i n t so ft h ep r o b l e m sw h e nt h ea u t h o ri sd o i n gi nr e s e a r c ho f i t , b e p o i n t so u th o w t oi m p r o v et h eo p e r a t i o ns m o o t h l y a tl a s t ，i t 、b r i n g sf o r t h n e wi d e a st r a i no f t h o u g h ta f t e rc h i n ae n t e r i n gw t o - 、 l o g i c a lr e l a t i o n s ： t h i st h e s i sa d o p t ss p e c i f i c a t i o na n dc a s e sa n a l y s em e t h o d ，a l o to f c a s e sw i l lt 薄a d o p t e dt os u p p o r tt h o s e 狂国l e s i ts 3 , n t h e s i z e s a n d u t i l i z e t h e st h ee x a m p l ei l l u s t r a t i o n ，s t a t i s t i c a li n d u c t i o n ，p o s i t i v e a n d n e g a t i v e , m o r e o v e rt h e r er r ea l o to fd i a g r a m 。v i s u a l i z a f i o n a le 赫e sa sa s u b s i d i a r yt oi l l u s t r a t et h em a i ni d e a s w ew i l la c h i e v e a g o a l ：i n t e g r a t i o n o ft h e o r y 弼也p r a c t i c e ，s c i e n t i f i ca l la n a l y s i so fp r o b l e m s ，d i s c o v e r p r o b l e m s a n dg i v es o m es o l u t i o n st ot h e m p r i n c i p a lc o n t e n ta n dp o i n to f v i e w t h et h e s i si n c l u d e st h es u m m a r y , m o d e l sa b o u th o wt oc h o o s e t h e ma n dh o wt ob r i n gf o r t hn e wi d e a si nas c i e n t i f i cm a i m e ro bm & ab y f o r e i g nc a p i t a l s ， m a i ni d e a s ： t h em o d eo fm & ab yf o r e i g nc a p i t a l sh a v et w od e v e l o p m e n t t e n d e n c i e s ：t r a n s f o r m i n g f r o mi n d i 糟戍m o d et od i r e c tm & a m o d e ；a g r e e m e n tm o d eg r a d u a l l yi sd i s p l a c e db ym a k i n ga na p p o i n t m e n t m o d e i ti sn e c e s s a r yt or e s e a r c ht h es u i t a b l em o d ec h o o s e nb e c a u s et h e r e a r eal o to ff a c t o r si n f l u e n c et h ea c t m & am o t i v a t i o ni st h es t a r t i n gp o i n to fm o d e 憾c h o o s e 。a l lk i n d s o fi n f l u e n t i a lf a c t o r si st h er e s t r i c t i o nc o n d i t i o n sf o rm o d et oc h o o s e m u l t i p l ef a c t o r sa f f e c tt h em o d e t oc h o o s ea tt h es a m et i m e 。b u tt h e b a s i cf a c t o r sp r o d u c et h em a i ne f f e c t p a r t i c u l a rf a c t o r sp r o d u c et h e s u b o r d i n a t ee f f e c t 。 t h e r ei sn e v e ro p t i m u mm o d e ，o n l yt h er e l a t i v es a t i s f a c t o r ym o d et o c h o o s e 3 i t s v e r yi m p o r t a n tt op o i n to u tt h a tt h em o d eo fm & ab yf o r e i g n c a p i t a l sd o e sn o ta l w a y sf o l l o wt h es a m ep a t t e r na n di sn o t 。s u i t a b l ef o r a l lk i n d s o fs i t u a t i o n s ，b u tp r o p e ra r r a n g e m e n ts h o u l db em a d ei nt h e l i g h to f t b ef a c t m a i nc o n t r i b u t i o n s ； 。 n e vs e l e c t e dt o p i c n e w m e t h o dt o c h o o s em o d e w ed o n te h o o g 夸t ob ed i r e c t l ya g a i n s tt h em o d e ，b u t a n a l y s ea l lo f t h e m ，d e t e r m i n e 撇n a t u r eo fa l lt h em o d e l sa sas u b s i d i a r y , g r a s pt h e c h a r a c t e r i s t i c so ft h e m o d e l s , t h e na n a l y s et h em o t i v a t i o n so ft h e m & a b e c a u s et h em & am o t i v a t i o n si se v e n t m e n t a r y t h et y p i c a lc a s e s i nt h ec a p i t a lm a r k e ta l ee m p l o y e dt op r o v et h em a i ni d e a s 触r h es a m e t i m e ，t h et h e s i sg i v e ss o m ec o n s t r u c t i v ea d v i c e s ，o fc o u r s e ：, t h e s ea d v i c e s a r eu n i v e r s a la n dr e a s o n a b l e n e wm o d ei t s e l f i ns o m en e wt r a i n so ft h o u g h t ，t h et h e s i sa n a l y s e st h ee a c hm o d ea n d t h en e wm o d ew i l lb eap o i n to fi m p o r t a n tc h o i c ei nf u t u r et i m e k e yw o r d s ：m & a b yf o r e i g nc a p i t a l s ；m a r k e tf o re a p i t a l s ；m o d et o e 纛o o 始 4 _ _ _ 一 刖罱 外资并购是时下资本市场的热点之一，面对加入w t o 、我国将 逐渐融入国际经济合作与发展中去的时代背景，无论是国家政策面还 是国内企业的实力均较以前有了巨大变化，给外资并购提供了最好的 土壤。全球经济一体化时代，我们不能仅仅考虑外资进入后对我国民 族工业的冲击，而且更多的应是欢迎他们的进入，并且引导到我们需 要的平台上来。作为国内企业，不能期望经济全球化中钧并购交易是 绝对的平等，但要基于长远利益和整体利益应更积极地参与并购交 易，纳入全球经济的轨道，在全球经济结构重组中更好地把握企业的 利益定位。 外资并购涉及到较多的理论问题，对我国的影响是多层次、全 方位的，且又与广泛的具体实践相关联，外资并购模式更是五花 k f - ， 选择具有实际操作价值、相对满意的模式，在全球经济一体化时代无 疑具有现实意义，特别是对外资进入我国具有较高的参考价值，而且 对我国企业参与外资并购也具有相当高的借鉴意义。 论文的逻辑思路是在概要介绍现阶段我国资本市场外资并购现 状、发展态势、政策沿革的基础上，对资本市场外资并购模式的现状 进行了详细的分析，。对各种模式的特点、实用性进行了详细的分析说 明，然后进入论文的主律部分模式的选择探索，模式的选择拟从 模式的优劣对比入手，从并购动因、约束条件及模式选择需要考虑的 因素等角度进行模式选择论述，在模式选择理论分析的基础上选择了 资本市场上较为典型的案例进行分析。 本论文研究领域中，目前有较多的证券研究机构对外资并购的 影响、前景及个别案例作了较多的论述，但远不全面。尤其在外资并 购采取的模式方面，目前还没有进行过系统的研究探索。本文采用的 大量资料及数据的基础是从资本市场自2 0 0 1 年6 月以来所收集整理 而来的，文中有的新观点和研究方法是在导师的指导及与同学的探讨 时找到灵感的。 外资并购模式在本文中的特定含义界定 本论文孛掰论述麴蔑键词汇豁资著麓摸袋是摆在鼗鎏资零 市场上夕 资运瘸适当激进入桀邀或方式进入我国资本市场，以达到其 逑嚣产泣整台、娥瞎辖拇谖整或转移艨设诗熬一释资零运襻褪蘩，是 对外瓷器种进入方式的概括。当然，概括的方式多种多样，不既概 褥论，辊被激耀。本文巾把来自子：蠢港、奁湾懿投瓷也纳入耱赛麴蕊 畴。对爨体的企业，并购模式菸不照瞧一戆，卦淡并赙模式的选择关 系剽戆否逸囊| 透露颓耩瓣产垃转移、继鞫调整、砉领拳场资源懿露瓣。 秃谂是匿外懿褰投资疑费或楚金篷本巍，在一定缝环境终柬条饕下， 蓄先对并购双方进行深入鹣分耩，箕嚣靛之就怒选择遣懑的并麴模 式。舞黧模式熬一个嚣箸特焘是多嚣毪，乡 囊著籍辩会采取尼群基本 的并赂模式，在此基确上叉会脊多种变整的并赡模式。模式选择得好， 酉潋起戮攀半凌籀靛效繁。裹然，麴慕势魏耩式选择不懑，哥麓会浪 费资源，同时还会增加弗购成本和风险。 第一章外资共购概述 第一节外资并赡背景分耩 一、并购环境穰滚 ( 一) 跨国并购并购再趋活跃，成为当今国际资本遥作的重要潮流 自2 0 世纪9 0 年代中期起，全球企业并购浪潮逐年推高，在2 0 0 0 年达到颚峰。据统计，2 0 0 0 年全球劳购投资在跨国投资中所蠢的比 重高达8 7 。与此相比，亚洲( 占2 0 ) 尤其是我国( 仅占5 ) 还有 着巨大麴增长空闻。据美藿摩鬏丹零l 投资镊纷研究报告分砉跨：在 1 9 9 9 年- - 2 0 0 0 年的牛市以及之后的熊市年中，皿洲在全球并购案例 中鹃比重增长较快( 觅下匿1 ) 。 现在，全球超过四分之一的并购交易是在亚溯完成的，占合并 交易总额的1 6 多。亚洲大额交易超过5 钇美元的大额交爨比1 9 9 7 年 增长了8 0 。所以，业洲并购业务来来有广阔的增长空间。在未来3 年悫，受洲地区势魏业务量将毒2 5 懿年增长率2 。当然，我翼需要弥 补的不只是交易量和所占比例的差躐，更重要的在于结构的调懿。 毽不霹否认，麦予2 0 0 1 年全球经济陷入不豢气状态，金数并贿 教据来源：财经2 0 0 2 年第8 期第3 2 黄 2 资料来源 t 2 l 世纪经济报道转摘2 0 年摩根士丹剁分析报告 3 规模陡然剧减，企业并购活动暂时落潮。近几年全球跨国巍接投资额 交化情况3 ( 觅下阐) 。 上图巾2 0 0 1 年的大幅度下滑主要是由予新经济破裂，全球经济 增速放缓；股市前景不明；全球反垄断力量增强，大宗并购案接连受 阻等原因导致。但放眼展望全球企业势购活动的未来，我们可以预见， 随蓿世界经济的逐步回暖，全球金融市场的逐渐复活，企业并购将再 趋涎跃。 ( 二) 我国现阶段的并购发展速度惊人，未来潜力较大 扶蔽- v 孛豳并魏报告提供静数据统计蟊显示4 ，遥尼年来， 我圜上市公司并购数量增幅明显；并购交易额总体上呈上升势头， 2 0 0 1 年由子受全球经济增速放缓的影响，呈现暂时的回落走势。 3 数搬来源：e i u 统计 绿色为均衡变动趋势线 4 数撵来源：孛鏊并薅撵告 挺供静数据牧燕藏理王囊、囊荣平囊犏孛蓬翡整赉箴毂 4 ( 贾科米源：中龋并购报告) 我国现阶段的荠购具有如下显著特点： 1 、中央政府主导的行业性改革及其存续重组活动影响深远，交 荔金额较大，残了藿志弗赡懿圭流； 2 、外资并购渐趋活跃，以外商在华企业间的整合与调整为主， 懿乐吾氐、阿尔卡特懿并薅重组。著购主体发生变纯，最突出静是外 资和民营资本开始大量参与。申银万阑研究所最近的一份研究报告也 指疆，外资并赂将成为未来l0 年资本市场的持续热点5 。 3 、a 股上市公司的并购重组更趋活跃，长期以来，我国上市公 司并购的驱动力在于上市公司的融资权和二级市场的获利空间。上 市公司收购管理办法的颁布实旌，将使耋组程序更加援范，利爆著 购游戏获利的可能性变小。增强产业核心竞争力将替代获取财务性收 益，成麓收赡黪圭要动力。 4 、以产业整合为目的的战略性并购将走向前螽。为适应全球产 监竞争的需要，企遭并麴已经把傲大徽强鑫已静产业作为合作的首要 条件。比如，经历了诸侯割据之酱的我国家电行业，显然就强临着凝一 轮的洗牌。海尔、长虹这些行韭巨头正寻找着各自的并购对象，抑或 是被别人并购，或者是双方联手，都悬并不遥远的事情。 5 、豳内并购交易产品单一，金融手段有限。 另据縻根大通研究报告分辑，我薅的著赡枣场在过去两年逆势上 扬，成为全球并购市场中的一个亮点：在1 9 9 9 年- - 2 0 0 0 年合并热之 5 资料来源：2 0 0 2 年1 0 月2 2 日申银万国研究所研究报告外资并购未来热点 5 后，全球的合并与兼并数量大幅减少，2 0 0 2 年比去年减少了4 0 多 但是，中国却一枝独秀，在亚太区不断增长的合并交易数量以及交额 方面居于领先地位。汤姆逊财务公司( t h o m s o nf i n a n c i a l ) 从统计 分析中发现：中国是2 0 0 2 年第二季度亚洲并购最为活跃的市场，期 间共进行了1 5 5 笔交易，价值高达i 1 9 亿美元6 。这些都从侧面说明 了我国的并购市场总体上趋于活跃，未来增长潜力较大。 二、我国外资并购政策历史演变 综观外资在我国资本市场有关外资并购的政策、法规的变化过 程，政策一直起着重要作用。以1 9 9 5 年为分水岭，大致出现过如下 几个阶段。 ( 一) 鼓励期 九十年代初，在改革开放、引进外资政策的引导下，外商投资企业 受刚刚建立的我国证券市场相关政策的利好影响，开始了介入我国证 券市场的热身准备。证券市场上成功引入了一批具有外资背景的公 司。 ( 二) 限制期 1 9 9 4 年和1 9 9 5 年间，随着一度过热的国内经济理性地回归调整， 管理层对证券市场上一度被滥用而影响了市场秩序的股权协议转让 方式着手进行规范，出台了关于暂停将上市公司国家股和法人股转 让给外商的通知，对原先曾经风行一时的外商通过协议受让上市公 司国家股和法人股的形式，间接控制上市公司的做法予以限制，通知 同时也限制了外商投资企业直接上市融资的途径。 ( - - ) 过渡期 1 9 9 9 年8 月，国务院办公厅转发了外经贸部、国家计委和财政部 等部门的关于当前进一步鼓励外商投资意见的通知，规定“符合 条件的外商投资企业可申请发行a 股或b 股”。 ( 四) 明朗期 1 、突破2 0 0 1 年5 月，外经贸部发布关于外商投资股份公司 6 中国并购交易网h t t p ：w w w m e r g c r s - c h i n a 有关| 、蠢题熬通知指出，外商投资段份有限公司申请上市发行a 黢或 b 股，需获得外经贸部同意，而且要按规定和程序设娆或改制，还需符 会外离投资产韭改策。上专后，公司中菲土枣癸资毅比锲藏不低子总 股本的2 5 。这个通知被认为熄外资并购一大突破。 2 、茜民待遇2 0 0 1 年l l 旁，努经贸帮帮证蓝会联合发布关予 上市公司涉及外商投资肖关问题的若干意见，被认为是我国加入w t o 后澄本市场开放的一个必然结果，它表明了我国正在按照w t o 的规煲| j ， 对外商投资企业逐步施行国民待遇的政策方向。 3 、政府支持在2 0 0 2 年9 月2 0 日，豳务委员吴仪对跨国公司 在华投资提出豹几点建议中也明确鼓励外资参与国窍企业豹改组、改 造，鼓励跨国公司通过受让股权、买断资产等不同方式参与国有硷业 懿毅缀、泼造；嗣时允许国有企堑囱绔裔出倦黢权、资产；外资企业 上市和国内上市公司可向外资转让部分股权等。由此可以看出，因家 对外资进入所持的欢迎态度可觅一斑。 4 、核心法规出台上市公司收购管理办法已经囡家证般会 发布，将予2 0 0 2 年1 2 弱1 日越施行。在新办法中对收购主体的限制 已经放宽，对协议收购秘要约收购进行了重点规制。另外，2 0 0 2 年 1 1 月4 日，国家证监会、财政部、国家经贸蚕联合发布关于向外 资转让上市公司熬有段和法人股有关泛题的逶知，基的是“弓l 避国 外先进管理经验、技术和资金，加快经济结构调整步伐，改善上市公司 法入治理缨梅，提嵩謦鼯竞争力，保护投资者戆合法权益，键进涯券专 场健康发展”7 。弓i 迸外商后，上市公司的股权结构将更为多元化，有 穰予推动稻完善t 南公讶治理结构。 5 、即将完善目前有关外资并购、定向发行、股份回购、吸收 合并和征集投票权等行为规范已经纳入立法甜程，将与我冒证券 法、公司法糨衔接，构建嬲完整的并购髓管框架。 7 2 0 0 2 荦h 莠4 珏墨家避藏会、黠政榷、覆象缝露蚕文箨关子薅势舞转谴上帑公逮瑟鸯毅释洼天歉害蓑 问蘧的通知 7 裰据最薪8 的政策法规，外资并购我国企盈静胃畿馁判断觅下表： 孓： 外商投资性公司外商投资性企蚶 股票类型 ( 在国内注册) 流速股a 段赘垢不可以不哿以 b 般市场可以 不可以 # 溅逶驳( 羯家致羁法入毅)可以( 摄据土索公司牧憝可以 管理办法规定：只要怒投 赉者簸莓鞋蔑翔葭魏主体 非上市公司 可以，只要满足指导外商可以，只要满足攒导外商 投资方向暂行栽定与外投资方向暂行规定与o r 商投资产业指导基录商投资产业搬导耳录 在现阶段，基金公司中外资机构可以做最大股东；旅游业融向民 营粒擦资开放；批发零售有关方案懑经上报国务院。 三、外资并购仍存在的障碍 。 l 、重审抵权限和程序的界定，轻搡傺办法的确立。 例如，o i , 商收购国有企业的暂行规定虽然是直接针对外商收 购国有企业行为制定的，但其中的实质性内容，只是设定了审批权限 秘审批稷序，露对许多缨节燃豹操作闯题没有明礁规定，对并赡操作 缺乏指导性。外国投资者通过收购豳有企业设立外商投资企业的，如 果隽控黢的，袭没有错清全鄹购买鑫之翦，不能取褥企渡夔决策权， 不得将其在企业中的收益、资产以合并报表的方式纳入该投资者的财 务掇表。僵实际上对予大墅势购行为来说，由于并购资金数额强大， 不可能也没有必要一次性或襁短期内全部付清，若按照该规定外资就 不可能取得企业的决策权，这就使实际酌并购陷入了无法操作的境 地。 2 、价值判断上的差异 8 裁止2 0 0 2 年1 1 月l l 网，圈家公布的文件和政燕 9 泰经过段静蝴改逢 国蠹外辍擒京上市公司徐值判凝上豹差异 不同点 国内国外 般份类别国有段、法入股、a 股、b 股、h发起入段、非发起入股 股 流通股和价格不垒流通、价格不间 有锁定期、价格不同 价格真实馊捻揍扭酋、非枣场像枣璐纯、基本真实 产权不明晰、所有者缺使产权明晰 定瞬嚣粥注霪嫠态资产赞篷注爨长期嚣j l | 藐力及稳定瓒金 流 注霪有形价值重置成本注熏商标、翔络、譬疆翟酞无形 价德 注蘧投机价值注藏投资价值 筹资成本成本低成零裹 上表说明，豳内外机构在上市公闭价值判断方面差异较大，将严 重影响外资大规模著购酶实施。但从长远看，壹予翟内外枣场的接鞔 及跨市场套利，最终的价格将趋子双方都能接受的真实价格。 3 、人民币的鑫由兑换阕题 目前外资并购资金来源的主要渠邋有： 外捺投资者可以用可自彘兑换的外币出资： 可以用机器设备、工业产权、专有技术等作价出资； 0 经批准后，外商可以用从我国境内举办的其他企业获得的人民 苯利润出资。 根据最新法规规定，外商受让国有股和法人股后，再转让股权、 上帮公司终止、清算后获得熬瓷金可依法汇往境羚。这在一定程度上 承认了外资可在资本市场投资、获得利润、合法的兑换，在一定程度 上键进了入民币在资本颂誉下的可兑换往。像人民币自由兑换闻题仍 存在很大变数，将影响跨国并购所需要的资金通道，并且将长时间影 响大规模的跨国并购。 这些障碍在很大稳度上影响羞外资势赡的进程和我阑经济的加 快发展。实践证明需要逐步进行政策法规的宪善和配套，以保障外资 并购的窍序进行，也骞剥子激发外资进入我垦资零市场的积极性。 第二节外资并购的现状及发展趋势 一、我国外资并购概况 截止2 0 0 2 年l l 月1 日统计，我国资本市场上发生的外资并购案 例t 3 8 越( 含发起设鼗直接上市约8 0 起) ，其中，包含a 、b 般公司 8 7 起，纯b 股公司2 4 起，a 、h 公司2 7 起m 。据初步统计，从1 9 9 3 年爨2 0 0 2 年中期，我藿上泰公司黢权转让累计发生5 3 0 0 多起，涉及 上市公闭8 0 0 多家( 次) ，涉及金额2 7 0 多亿元，其中第一大股东变 簧近3 0 0 家( 次) ；泰1 6 0 多家上帮公司进霉亍重大资产耋缢，涉及金 额近6 0 0 亿元“。相比内资收购国内上市公间股权的这5 3 0 0 多起案例， 外资并购是分散的、零星的、闻接豹。但簿在资本市场上发生乡 资并 购国内上市公嘲时都会在国内资本市场上宣起很大的波澜。 ( ) 外瓷并购主体分析 1 、政蒙面对主体的要