（工商管理专业论文）钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析.pdf

独创性声明 本人郑重声明：今所呈交的钢铁行业上市公司股权结构与经济绩 效关系的实证分析论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得 的科研成果。尽我所知，文中除了特别加以标注和致谢的地方外，论文 中不包含其他人已经发表或撰写的内容及科研成果，也不包含为获得首 都经济贸易大学或其它教育机构的学位或证书所使用过的材料。 作者签名： 日期： 导年上乒日 关于论文使用授权的说明 本人完全了解首都经济贸易大学有关保留、使用学位论文的有关规 定，即：学校有权保留送交论文的复印件，允许论文被查阅、借阅或网 络索引；学校可以公布论文的全部或部分内容，可以采取影印、缩印或 其它复制手段保存论文。( 保密的论文在解密后应遵守此规定) 作者签名：迎导师签名：盔草率立日期： 上乒日 怛i 石 促蚕 有关上市公司股权结构与经济绩效的研究，一直是理论界和实业界研究的热点和 难点问题，国内外的理论与实证研究至今尚未取得一致的结论。 股权结构是公司治理的基础，公司治理结构对企业的绩效具有决定性作用。目前， 国内上市公司股权结构复杂，其突出特征是股权集中度较高，非流通股份比重大，流 通股东的监督力度弱小，与国外的研究环境有较大差别，这使其与公司绩效之间的关 系更呈现出复杂状况。因此，在借鉴国外模式基础上，探索一种适合于中国国情的公 司治理模式，是我国公司治理中的一个重要课题。 本文在回顾国内外相关研究文献的基础上，结合我国上市公司特有的股权结构特 点，以委托代理理论为指导，以在沪深两市上市的3 0 家钢铁行业公司为研究样本， 以股权结构为解释变量、以财务指标为被解释变量，应用s p s s 统计软件对样本的股 权结构与经济绩效之间的关系进行实证分析和研究，得出了提高股权集中度有利于我 国钢铁行业上市公司治理机制的发挥的结论，同时，分析了钢铁行业上市公司股权结 构与公司绩效之间的内在关系与二者间的模型。 本文旨在初步探明上市公司股权结构与经济绩效的关系，一方面，从优化股权结 构来提高公司绩效这个角度，提出个人的一些看法和政策建议。另一方面，探索适合 我国钢铁行业上市公司的股权结构，完善上市公司股权结构与经济绩效的研究方法。 关键词：上市公司公司治理股权结构公司绩效 a b s t r a c t t h ee q u i t ys t r u c t u r ea n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c eo fl i s t e dc o m p a n i e sh a sb e e nb e i n ga h o tt o p i ca n dad i f f i c u l tp r o b l e mb e i n gf o c u s e db yb o t ht h ea c a d e m i aa n de m p i r i c a l r e s e a r c h e r s ，b u tt h ec o n c l u s i o n sr e a c h e dd i f f e rg r e a t l y o w n e r s h i ps t r u c t u r ei st h eb a s i so ft h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c ew h i c hi s e s s e n t i a lt o c o r p o r a t ep e r f o r m a n c e n o w a d a y s ，t h eo w n e r s h i ps t r u c t u r e i nc h i n ai s c o m p l i c a t e d o w n e r s h i pc o n c e n t r a t i o ni sh i g h e r n o n - c i r c u l a t e d s h a r eh a sb i gq u o t a t i o n c i r c u l a t e d s h a r e h o l d e r ss u p e r v i s ep o w e ri sw e a k a l lo ft h e s em a k eab i gd i f f e r e n c eb e t w e e n d o m e s t i ca n df o r e i g nr e s e a r c h ，s ot h er e l a t i o n s h i pb e t w e e ne q u i t ys t r u c t u r ea n dc o r p o r a t e p e r f o r m a n c e b a s e do nt h ef o r e i g nm o d e lo fe q u i t ys t r u c t u r e ，i ti s 锄i m p o r t a n tt a s ko fc o r p o r a t e g o v e r n a n c et oe x p l o r e ag o v e r n a n c em o d e lw h i c hs u i t a b l et h es i t u a t i o ni nc h i n a b a s e do n t h er e v i e wo fd o m e s t i ca n do v e r s e l l sl i t e r a t u r e sa n dp a r t i c u l a rt r a i t so fo w n e r s h i ps t r u c t u r e l i s t e df i n n si nc h i n a , t h i sp a p e rq u o t e s3 0l i s t e ds t e e li n d u s t r yc o m p a n i e s 鹪s a m p l e s ，w h i c h s t a r t e dp u b l i co f f e r i n gi ns h a n g h a ia n ds h e n z h e ns t o c km a r k et oa d o p t ss p s st oc o n d u c t e d a ne m p i r i c a l l yr e s e a r c ha n da n a l y s i so nt h ec o r r e l a t i o nb e t w e e no w n e r s h i ps t r u c t u r ea n d c o r p o r a t ep e r f o r m a n c e ，u s i n go w n e r s h i ps t r u c t u r e 弱d e p e n d e n t v a r i a b l ea n df i n a n c i a l v 撕a b l e s 勰i n d e p e n d e n tv a i l a b l e s t h e c o n c l u s i o ni st h a tt h ei m p r o v i n ge q u i t y c o n c e n t r a t i o ni sb e n e f i tf o r t h ep r a c t i c e so fc o r p o r a t i o ng o v e r n a n c em e c h a n i s m s t h e t h e s i sa n a l y z et h ei n n e rr e l a t i o n s h i pa n dm o d e lb e t w e e ne q u i t ys t r u c t u r ea n dc o r p o r a t e p e r f o r m a n c e t h i st h e s i sa i m st oe x p l o r et h er e l a t i o n s h i po fe q u i t ys t r u c t u r ea n dc o r p o r a t e p e r f o r m a n c eo fl i s t e dc o m p a n i e s o no n eh a n d ，t h et h e s i sp r o v i d e ss o m eu s e f u l a n d p r a c t i c a ls u g g e s t i o n sa b o u th o w t h es t e e li n d u s t r yc o m p a n i e si m p r o v et h e i rp e r f o r m a n c e b yo p t i m i z i n go w n e r s h i ps t r u c t u r e o nt h eo t h e rh a n d ，i te x p l o r e se q u i t ys t r u c t u r ew h i c h s u i t et ol i s t e ds t e e li n d u s t r yc o m p a n i e si nc h i n aa n dp e r f e c t st h er e s e a r c hm e t h o db e t w e e n e q u i t ys t r u c t u r ea n dc o r p o r a t ep e r f o r m a n c e k e yw o r d s ：l i s t e dc o m p a n yc o r p o r a t eg o v e r n a n c e o w n e r s h i ps t r u c t u r ec o r p o r a t e p e r f o r m a n c o 目录 提要i a b s t r a c t i i 目j 5 毛i i i lj 导论1 1 1 研究背景与意义l 1 1 1 研究背景l 1 1 2 研究意义2 1 2 文献概述3 1 2 1 国外文献3 1 2 2国内文献5 1 3 研究内容与研究思路6 1 3 1 研究内容。6 1 3 2 研究思路8 2 股权结构与经济绩效关系的相关理论回顾及分析。9 2 1 股权结构的概念及其演变9 2 1 1 股权结构的概念9 2 1 2 股权结构的演变9 2 2 委托代理理论。l0 2 3 经济绩效l l 2 4 股权结构与公司绩效关系分析1 2 2 4 1 股权结构、激励机制与公司绩效1 2 2 4 2 股权结构、监督机制与公司绩效1 3 2 4 3 股权结构、制约机制与公司绩效。1 4 3中国上市公司股权结构与经济绩效的现状和分析1 5 3 1 我国上市公司股权结构的基本状况1 5 3 1 1 上市公司股权多元化且股本结构复杂1 5 3 1 2 股权高度集中，国有股处于控股地位。1 5 3 1 3 非流通股在总股本中占的比重较大。1 6 3 2 股权结构与公司绩效1 6 3 2 1 股权构成与公司绩效。1 6 3 2 2 股权集中度与公司绩。1 7 3 3 中国钢铁行业上市公司股权结构的特征1 8 3 3 1 中国钢铁行业上市公司股权结构的特点1 8 4股权结构与经济绩效的实证分析2 0 4 1 样本选取和数据来源2 0 4 1 1 样本选取2 0 4 1 2 数据来源2 0 4 2 研究假设：2 0 4 2 1 股权结构与绩效之间关系的假设2 0 4 3 变量选取2 2 i i ! 4 3 1 解释变量股权结构变量。2 2 4 3 2 被解释变量经济绩效指标2 2 4 3 3 控制变量。2 3 4 4 描述性统计分析2 4 4 4 1 历年股权结构的描述性统计。2 4 4 4 2 历年企业绩效描述性统计：2 6 4 5 股权结构相关性分析与回归分析。2 7 4 5 12 0 0 4 年数据分析2 7 4 5 22 0 0 7 年数据分析。3 8 4 6 实证研究结论4 5 4 6 1股权分置改革前后样本相关程度均值变化。4 5 4 6 2 股权分置改革前后样本回归分析变化。4 5 5 结论和建议4 7 5 1 结论4 7 5 1 1股权结构与经济绩效的变化趋势4 7 5 1 2 股权结构与经济绩效的关系4 8 5 1 3实证结论的引申4 9 5 2 j 枣议4 9 5 2 1 优化股权结构4 9 5 2 2 建立保护中小股东利益的机制4 9 5 2 3 增强监管与信息披露5 0 5 2 4 审慎实施股权分置改革5 0 5 3 研究的局限性以及后续研究的展望5 0 5 3 1 样本的选择5 0 5 3 2 指标的选取5 0 5 3 3 股权结构与绩效相关关系逐年降低。5l 5 3 4 样本分析工具5 l 5 3 5 尚待研究的样本。5 l 5 4 可能的创新5 l j g 【谢5 3 参考文献5 4 在学期间发表的学术论文和研究成果5 7 i v 首都经济贸易大学硕士学位论文 钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 1 导论 1 1 研究背景与意义 1 1 1 研究背景 1 1 1 1 全球金融危机下的产业振兴计划 2 0 0 8 年是不平凡的一年，由美国次债危机引发的金融危机波及到了全球，对我 国的经济和产业发展带来了巨大影响，针对当前的经济形势，2 0 0 8 年1 1 月初，国务 院出台了扩大内需、促进经济增长的十项措施，提出以钢铁和汽车为龙头产业的再次 振兴，因此如何提高龙头产业的经济绩效就摆在了我们面前。 钢铁、汽车、造船、石化、轻工、纺织、有色金属、装备制造、电子信息和物流 行业是我国的重点产业，在国民经济中占有举足轻重的地位，其中部分行业属于战略 性产业。十大行业关系国家安全和国民经济命脉，具有产业链条长、上下游关联度高、 辐射带动作用大、带动经济发展能力强等特点，因此对这些产业的振兴规划意义重大。 从经济总量看，上述重点产业约占g d p 比重的1 3 。2 0 0 7 年，上述重点产业的工 业增加值占全部工业增加值的比重接近8 0 。从对国家财税的贡献来看，2 0 0 7 年我国 税收是4 5 6 万亿，其中以上述行业为主的企业上交税金是1 7 万亿，约占3 7 4 。 从吸纳就业来看，重点产业对吸纳城镇就业和农民务工发挥重要作用。上述重点 产业直接城镇从业人员达到3 6 1 5 6 万人，占全部城镇劳动力就业的3 0 。这几个行 业还涉及大量农民工务工，对于解决农民工就业起着十分重要的作用。其中，仅轻工 行业就可吸纳农民进城务工约2 0 0 0 万人。因此，促进这些重点产业的发展也是解决 就业问题的重点。 我国众多的中小企业是上述重点行业中的配套企业，虽然中小企业在一些行业中 处于配角地位，但这些中小企业本身就是重点行业中的重要组成部分，因此，重点产 业的振兴，将使相应的中小企业“活 起来或“活 得更好。 在涉及农副产品销售市场中，棉花、粮食、木材等农副产品的绝大部分销售去向 是成为工业，特别是轻工业的原料。目前，我国轻工的食品、造纸、家具等部分行业， 5 0 的产值来源于农副产品的深加工。重点产业涉及2 亿多农民的产品市场，是农民 增收的重要来源。因此，这些重点产业的发展涉及到农副产品销售出路和农民增收， 直接影响解决“三农 问题。 综观之，上述重点产业在确保国家产业、金融、社会就业和保障民生等方面均发 挥着不可替代的作用。针对这些行业效益下滑的现实情况，振兴重点产业，是扭转制 。来源于1 人民网h t t p ：f i n a n c e p e o p l e t o m c n g b 8 2 1 5 1 4 8 7 4 5 第l 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文 钢铁行业上市公司股权结构与经济须效关系的买证分析 造业颓势，促进工业生产增长，从而保持经济平稳较快增长的有力杠杆。抓住用好这 个杠杆对促进国民经济平稳较快增长具有重要意义。而作为微观经济主体的企业，其 经济绩效直接影响国家宏观经济调控的效果，国家的宏观经济政策已经出台，剩下的 就是企业如何更好的提高经济绩效，为国家的经济增长做出贡献。企业的股权结构与 经济绩效有着内在的关系，因此，本文从企业股权结构与经济绩效的关系，来阐述论 证二者的内在联系，以期通过改善和优化股权结构来提高企业的经济绩效。 1 1 1 2 与国际资本市场接轨，国内股份制改革大势所趋 股份公司制度是目前企业最基本的组织形式，其出现以后显示了很强的生命力。 中国证券市场在改革开放以后，经过了十多年的发展，在国民经济中的作用越来越重 要。但是证券市场的产生并非是随着市场经济的发展自然产生的，而是在以公有制为 主导地位的条件下出现的。企业的股权结构被机械地设置成不能流通的国家股和法人 股，来保障国有股的控股权利和可以流通的公众股，由此，形成了同股不同权与不同 利，流通股股东比例过低的现象。市场化改革之后形成的具有中国特色的股市的独特 表现与市场结构缺点，形成了我国证券市场独特的制度上的缺点。 我国的股份制改革和证券市场的形成是由中国特色的股权分置推动的，但是，这 样的所有制结构已越来越适应不了我国今天的证券市场的发展，这不但与国际惯例不 相符合，不利于实现我国证券市场与国际市场顺利接轨，也不能发挥市场公平交易的 原则，如此高比例的国家股与法人股被人为设置为不可流通转让，对国有资本的自由 进出产生危害，使证券市场资本功能的真实性严重扭曲，使股价不可避免地失真，严 重侵害了中小股东的各项权益，从而使资本市场的定价作用无法合理发挥，资本市场 的优化资源配置功能也无法正常地有效发挥。正是因为不合理的股权结构而导致的公 司治理效率的低下，上市公司的经济绩效最终受到严重影响，显然的是，证券市场生 存和发展的基础是上市公司经济绩效的表现，因此，不合理的股权结构所造成的恶性 循环，不但有害于公司的长期健康发展，而且也对股市和趋势宏观调控的整体将产生 不利的影响。 于2 0 0 5 年启动、2 0 0 6 年基本完成的股权分置改革工作，通过向社会公众、证券 投资基金转让上市公司国有股成分，目的就是改变目前我国上市公司股权结构的不合 理性。 1 1 2 研究意义 股权结构与经济绩效关系的研究是公司治理研究中倍受关注的一个热点课题，也 是国际、国内学术界和实业界重点关注与研究的课题。 公司治理结构和企业的所有制结构有一个合乎逻辑的联系。由于所有制结构决定 第2 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 了企业所有者的组成和股东大会，其中确定了董事会，监事会和管理人员的组成，而 股东大会、董事会、监事会和经理层是公司治理主体结构中的四大利益主体。只有所 有制结构合理，才能形成坚实的公司治理结构，以确保公司取得良好的经营业绩。更 具体地说，在理论上，所有制结构，确定了所有权或控制权，及其余的分配，如何分 配这些权力则影响着利益的公平和企业的业绩。从企业角度看，公司的法人治理结构 的基础是股权结构，它决定了内部治理机构的组成和运作，对公司治理的效率等其他 工作产生影响。因此，股权结构的调整和优化是改善公司治理结构的基础，良好的公 司治理结构保证了良好的经济绩效。 国有企业改制创造出大多数的中国上市公司，具有中国特色的股权结构。其中， 非流通的国家股和法人股份额占很大比例。建立现代企业制度的过程中，形成中国特 有的股权结构的缺陷越来越显著，上市公司的股东结构逐渐暴露出“一股独大”，其 问题是严重的，股权集中程度过高，国有股股东对公司进行过分的干预与控制，不可 避免地导致其代理人在经济上的道德风险，不利于发挥股份公司的优势，不能有效地 实现市场配置资源的职能，直接损害小股东的利益，威胁公司长期发展的基础，所以， 这种公司治理机制已经无法适应新的要求，不利于生产力的发展。 中国改革开放3 0 年来，推行的股份制，使我们国家的国有企业充满生机和活力， 随着改革的不断深化，股份公司股权结构不合理，公司治理效率低下等问题日益变得 重要，而且必须得到解决。在这种情况下，本文结合我国现实国情对上市公司股权结 构与经济绩效的关系进行研究，以钢铁行业上市公司为样本，通过对我国上市公司股 权结构与经济绩效的实证分析，探索优化股权结构对上市公司的完善治理结构的途 径。对丰富和完善公司股权结构与经济绩效理论体系及研究方法将提供有益的参考， 通过改善和优化股权结构，改善经营业绩，提高产品的竞争力和上市公司的总价值， 具有现实的理论和实践意义。 1 2 文献概述 股权结构是股份制经济的基本要素之一，是指公司股权类型与比例配置的结构， 它是公司治理结构的基础。在提高经济绩效方面，适当的股权结构对于完善公司治理、 提升治理效率起着非常重要的作用。在衡量股权结构是否合理方面，企业经济绩效是 的一个十分重要的指标，我国上市公司的股权结构不合理是导致上市公司经济绩效不 好的一个重要原因。国内外在股权结构与经济绩效探讨研究中的实证结论分歧很大， 直到目前，全世界尚没有一种可以被广泛认可的理论，尚没有出现一个有着严密论证 和拥有实践指导意义的理论。 1 2 1 国外文献 第3 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 1 2 1 1 理论研究起源 1 9 3 2 年，由b e d e 和m e a n s 开始的对股权结构与公司经济绩效的研究是最早的此 类研究，他们把股东分为内部股东和外部股东两大类，研究结论发现企业价值是由内 部股东占有的股份比例决定的，公司价值与该比例呈正比，也就是说企业股权集中程 度与公司绩效呈正相关关系。 1 2 1 2 正相关理论 1 9 7 6 年，j e n s e n 和m e c k l i n g 的研究发现，要从根本上降低管理层和股东间的代 理成本，方法就是消除其代理关系，即公司的股份由管理层持有。如此，对公司的经 营决策有投票权的内部股东是持有公司股份的领导层，而外部股东则是对经营决策不 掌握投票权的股东，研究结果显示公司的价值与内部股东的持股比例显示正向关系 瞄。1 9 8 6 年，s h l e i f e r 和v i s h n y 开展了一个研究，该研究确认大股东有力促进了对 管理层的监督，证实了公司价值与股权集中度表现正相关性瞄。l a p o r t a 和c l a e s s e n s 在1 9 9 9 年的研究也表明，企业价值与股权的集中程度大小保持正相关关系h 。 1 2 1 3 无关理论 f a m a 在1 9 8 0 年研究发现“两权分离公司发展速度迅速，其原因是管理权与控 制权分离，可以有效解决公司的代理问题，公司价值与内部人持股比例之间没有相关 性曲1 。d e r n s e t z 和l e h n 于1 9 8 5 年研究了1 9 8 1 年美国5 1 1 家上市公司，并分析了所 有权结构的决定因素，发现股权集中程度与会计利润率之间并没有什么重大的关系， 其结论揭示出公司绩效与股权结构之间并不存在显著相关关系。 1 9 5 5 年，h o l d e r n e s s 和s h e e h a n 研究认为公司的股权结构与公司绩效之间无相关 关系。它们是通过比较股权极分散的上市公司和拥有绝对控股股东的上市公司业 绩，发现它们之间的绩效无明显的区别。 1 2 1 4 非线性理论 s h l e i f o r ，m o r k 和v i s h n y 于1 9 5 5 年以3 7 0 家美国的公司作为研究样本，研究公 司价值和股权集中程度的关系，最后的结论是它们之间呈现非线性相关关系，其结论 取决于股权集中程度的变化范围。1 9 9 0 年，s e r v a e s 和m c c o n n e l l 对1 9 7 7 年与1 9 8 5 年的样本公司使用托宾值作为公司经营绩效的指标，做出的实际研究结论也显示，当 公司内部股东的持股范围范围在4 0 9 卜5 0 之间时，托宾值保持上升势头，超过此比 例随之开始降低啊。 1 2 1 5 负相关理论 b u r k a r t 和p a n u n a z i 提出公司价值和股权集中程度负相关关系u 训。他们认为，所 有权的集中促使大股东过分干预管理层的经营行为，因而降低了他们的工作积极性， 最后减低了公司的价值。 第4 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 1 2 2国内文献 直到目前为止，有关中国上市公司股权结构与经济绩效的研究主要仍旧依据国外 相关研究，没有得出一个统一的和适合我国国情的意见，其研究结论差异很大。目前， 中国上市公司还没有一个可以得到公认的、在实践上具有可操作性的合理性的股权结 构理论。 1 2 2 1国有股比例与经济绩效 有关国有股比例与公司经济绩效关系的研究很多，得出的研究结论也不完全相 同。 许小年( 1 9 9 7 ) 对沪深上市公司的研究结论显示，国有股所占比例越大的公司，其 绩效表现就越不好制；何浚( 1 9 9 8 ) 分析了有关内部人控制问题，其结论表明，国有 股百分比越高，其公司内部的控制力就越强1 ；李格平、黄斌( 1 9 9 9 ) 研究了进行了 国家股转让的2 0 多家公司，实证结论显示这些公司在绩效方面有了明显的变化u ”； 陈晓等( 2 0 0 0 ) 以三个行业上市公司作为研究样本，研究结果显示，在竞争程度较强的 电器行业内，国有股比例对公司经济绩效有消极作用u 圳；一份上海证交所研究中心 ( 2 0 0 0 ) 的调查文章认为，国有股比例越高，则公司绩效越差，它们之间表现为负相 关性噱刚；刘国亮、王加胜( 2 0 0 0 ) 等以权益净利率、总资产报酬率和每股收益为绩效 指标进行实证研究分析，得出了企业业绩与国有股比例表现为负相关性的结论瞄u 。 于东智对国有股与权益净利率之间的相关性进行了分析，其研究结论支持经营绩 效与国有股比例呈现正相关关系的观点嵋引。 与此相反，徐晓东( 2 0 0 1 ) 、施东晖( 2 0 0 0 ) 和高明华( 2 0 0 1 ) 认为公司绩效与国有股 比例大d , n 的相关关系不十分显著憎驯。朱武祥、宋勇( 2 0 0 1 ) 对2 0 家家电行业的上市 公司进行实证分析的结论显示，家电行业中的国家股比例对公司经济绩效的影响力不 大。 1 2 2 2 法人股比例与经济绩效 谈到法人股比例与公司经济绩效间的关系，不相同人的研究其结论也不尽相同。 许小年认为，公司法人股比例如果越高，则绩效就越好叫；周业安实证研究认 为，法人股与权益净利率之间存在显著的正相关性u 叫；江东、陈晓研究得出法人股 比例对公司经济绩效有正向影响u 引；几海证券交易所的研究报告和于东智认为，法 人股比例与公司绩效呈正相关性旧引；张红军经过研究发现，法人股比例大小与公司 绩效之间呈现“u 字型关系，当法人股股东持股比例为3 0 时，拖宾q 值最低嵋；施 东晖经过研究指出，法人股比例与市净率和权益净利率之间存在三次函数关系“； 薛建峰坚持认为，法人股比例高低对公司业绩存在正面效应。 第5 页共5 7 页 堕塑丝堑墼墨奎堂堡主堂垡堡苎塑堡堡些圭空坌望丝壑堕塑皇丝堑竺塾茎墨塑壅堡坌堑 王加胜、刘国亮研究发现，法人股对经济绩效的影响虽然不是负向，但正方向的 影响很小瞄u ；朱武祥、宋勇经过实证研究得到，法人股比例与经济绩效关系的显著性 不高2 制。 1 2 2 3 流通股比例与经济绩效 同前述两类研究相类似，流通股股东持股比例与企业经济绩效间关系的分析亦呈 现不同的研究结论。 周业安检验发现，流通股与权益净利率之间呈显著相关咄圳：陈晓与王加胜研究指 出，流通股对公司经济绩效有积极作用嵋制；徐晓东和陈小悦研究认为，流通股比例 与公司绩效间呈负相关关系瞄副于东智研究了流通股与权益净利率的相关关系之后认 为：流通股与公司绩效表现为负相关关系嵋引。 而许小年、施东晖，高明华和朱武祥、宋勇则坚持认为流通股股东比例对企业绩 效显著影响很小。 1 2 2 4 股权集中度与经济绩效 黄祖辉、孙永祥的研究分析发现，伴随第一大股东持股比例的不断升高，托宾q 值先是提高，当第一大股东的持股比例上升到5 0 后，托宾q 值开始降低嘣圳。薛建峰 的研究结论恰恰相反，他认为当大股东控制公司5 0 以上股权时，大股东持股比例与 公司绩效具有统计意义上的正相关：而当大股东持有公司5 0 以下控股比例时，其持 股比例与公司绩效呈现显著的负相关或不显示显著相关关系。 王燕、张红军的研究表明，股权集中程度与公司绩效呈现正相关关系。而施东晖 的分析却表明：在盈利能力和市场表现方面，股权分散型公司普遍要优于股权集中型 公司，即便从股权集中型公司中删除国有股控股公司的条件下，分析结果仍旧表明， 股权分散型公司的业绩要好于法人控股类型的公司比。刘国亮也承认分散性的股权 结构和公司经济绩效呈现正相关关系憎u 。高明华通过研究认为，每股收益与第一大 股东持股比例间的正相关关系很微弱，但使用其他股权结构指标时，如前五大股东的 持股比例来衡量股权的集中程度，统计结论却没有显著关系瞄副。 此外，徐晓东和陈小悦的分析结论表明，第一大股东持股比例与公司业绩在非保 护性行业中呈现正相关性“。 1 3 研究内容与研究思路 1 - 3 1 研究内容 本文运用了理论与实证研究相有机组合的研究方法，利用上市公司公开发布的股 权结构与经济绩效数据，以e x e c l 和s p s s 统计软件为解决工具，对钢铁行业上市公 第6 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 司股权结构和经营绩效的关系进行描述性统计、相关和回归分析，并建立模型，来探 明我国钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效之间的关系，本文最后对实证分析结论 做出了总结分析并提出了建设性的建议。 图1 1 显示了本文研究内容的结构框架图： 图1 1 股权结构与绩效研究的结构框架图 第7 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文 钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 1 3 2 研究思路 本文利用上市公司对社会公布的股权结构与经济绩效数据，采用理论与实证研究 相结合的分析方法，运用e x e c l 和s p s s 统计软件对钢铁行业上市公司股权结构和经 济绩效的关系进行实证分析，并建立模型。 图1 2 列出了本文研究思路t 图1 2 股权结构与绩效研究思路框架图 第8 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 2 股权结构与经济绩效关系的相关理论回顾 及分析 2 1 股权结构的概念及其演变 2 1 1 股权结构的概念 所有权结构是影响企业生存与发展的核心要素之一，所有权结构在股份公司中表 现方式是股权结构。本质上说，股权结构是公司治理结构的基础，同时，公司治理结 构又是股权结构的具体运行方式。不同的企业组织结构取决于不同的股权结构类型， 从而决定了多样的企业治理结构，最后决定了企业的运作和绩效。 股权结构是指公司股东的构成情况，包括股东的类型及股东的持股比例、股权的 集中或分散的程度以及股东的稳定性等。它包含两层含义：一层是指股权属性，即股 权构成，包括非流通股股东( 国家股或者法人股股东) 和流通股股东各自所持股份占 公司总股份的比例。二是指股权集中程度，表现为各个股东的持股比例。 股权属性的国家股指代表国家行使管理权的政府部门或机构，以国有资产形成的 股份；法人股是指企业法人或具有法人资格的机构，以其资产向公司非上市流通股权 投资所形成的股份。法人股是国有法人股和社会法人股的全称。国有法人股属于国有 股权。如果该法人是国有企业、事业及其他单位，那么该法人股为国有法人股；如果 是非国有法人资产投资于上市公司形成的股份则为社会法人股；流通股，分为流通a 股、b 股、h 股、n 股、和s 股。a 股以人民币标明面值，在境内上市，供境内投资者 用人民币认购、买卖的股票；b 股；也是以人民币标明面值，在境内上市，但它是专 供外国和我国港澳台地区投资者以外币认购、买卖的股票；h 股、n 股、和s 股是指 股份有限公司向境外投资者募集并在境外上市的股份。 根据股权结构的特点，本文将股权结构划分为两个部分：一是股权构成，即各个 股东分别持有股份的比例份额，本文主要指非流通股( 国有股、法人股) 与流通股的 比例：二是股权集中程度，如：第一大股东持股比例c r 。，前五大股东持股比例c r 5 等。 2 1 2 股权结构的演变 企业由业主制、合伙制、到公司制的发展过程本质上就是股权结构的逐步演进过 程，同时也是股东对剩余索取权与决策权互相分开的过程。 第9 页共5 7 页 首都经济贸易大学硕士学位论文钢铁行业上市公司股权结构与经济绩效关系的实证分析 由于比较优势的存在，市场经济中存在各种类型的经济组织，依据交易费用理论 o ，企业之所以存在，其原因就是企业能够更好的降低运营成本。在企业组织的变化 和不断选择过程中，根据股权结构的标准进行划分，企业的演变形式可以分成，单一 业主制、多个业主合伙制、许多股东构成的公司制。 ( 1 ) 单一业主制的优缺点 单一业主所有制就是剩余索取者与决策者是一个人的企业制度。在单一业主制 下，主人既是管理者又是所有者。在此制度安排下，因为没有所有权和代理人的问题， 从而保证了业主的自我约束和自我激励，这是它的优势。然而，此制度的企业难免会 遇到投资不够、风险很大和规模效益等问题。 ( 2 ) 合伙制度的优缺点 合伙制企业是在市场中出现没有资本却拥有管理能力和有资本但不具备管理能 力业主的条件下应运而生的。当经理人得到资本所有者赋予的管理权时，经理人则成 为代理人。企业所有者对经营者监督的同时，同时对经营者激励，因此代理问题随之 产生。合伙企业的形成是由经理人以其管理能力出资入股时促成的。经理人在合伙企 业中的地位从被雇佣者演变为公司股东，在很大程度上降低了原先状态下的代理成 本。合伙制企业除了可以得到规模和制度优势之外，并未解决所有权问题。伴随企业 规模不断扩大，其优势会因为所有权问题而逐渐减少。 ( 3 ) 公司制的制度分析 股份有限公司聚集了大量资本，其规模效益优势不是来自于更为先进的治理机制 本身，而是来自于规模。即，规模优势是股份公司的最大优势，而在代理与成本问题 上存在着制度上的缺陷。 2 2 委托代理理论 伴随着企业所有权与经营权的逐渐分离，由于生产力大发展和规模化大生产的出 现，委托代理关系开始产生并逐渐发展起来。委托代理理论是契约理论最主要的发 展之一。“所有权与控制权分离 这一命题是由2 0 世纪3 0 年代经济学家a d o l f 和 m e a n s 首次提出的，其理论是经济学家在深刻研究企业内部信息不对称和激励问题基 。交易费用理论。交易费用理论是整个现代产权理论大厦的基础。1 9 3 7 年，著名经济学家罗纳德科斯 ( r o n a l d c o s a s ) 在企业的性质一文中首次提出交易费用理论，该理论认为，企业和市场足两种叮以相互替 代的资源配置机制，由于存在有限理性、机会主义、不确定性与小数目条件使得市场交易费用赢昂，为节约交易 费用。企业作为代替市场的新型交易形式应运而生。交易费用决定了企业的存在，企业采取小i 司的组织方式最终 目的也是为了节约交易费用。 o 契约理论：是新制度经济学的理论之一所有的社会经济关系都可以说成是一种人与人，组织与组织之间的契 约关系，包括长期j 矩期契约。双方合作人由于是经济人，有利己主义。这会影响契约的顺利进行。契约理论 就足研究所有存在契约关系的场景的一般和特殊情况，从理论上进行抽象研究，并给出合理的解释 第1 0 页共5 7 页 蔓塑丝堕墼墨奎兰堡主堂垡堡奎塑箜堡些圭壹坌望墼壑丝塑皇丝堕丝墼茎墨塑壅垩坌堑 础上，于2 0 世纪建立起来的。委托代理理论的核心任务是研究在利益相互冲突和信 息不对称的环境下，委托人怎样设计最优契约来激励代理人。 因为公司制企业股权日趋分散、专业管理日益复杂，企业所有人因为知识、能力 等诸多因素无法行使其所有权，公司所有人作为委托人，把企业的经营权托付给职业 经理；相应的，由于专业化分工，因而出现了一批具有专业知识的代理人，有精力和 能力代理好被委任的权利。经理当做代理人接到所有人的委托，代理所有人管理企业， 经理人与股东之间的委托代理关系因此产生。因为委托人目的与代理人的不一样，委 托人寻求股东财富最大化，而代理人追求的是，自己的工资奖金收入、生活消费和休 息时间的最大化，如此，则必然导致二者的利益相互冲突。 在没有有利的制度安排下，委托人的利益最终很可能受到代理人的行为损害。因 此，为了预防、惩治代理人的不道德行为，委托人有理由采用“胡萝卜加大棒 政策， 一方面激励其代理人，力争达到激励相容；另一方面，监督代理过程，努力发挥“经 理人市场”的积极作用。如此可使代理人的行为最终符合委托人的愿望。 公司经济绩效从理论上说，决定于其治理结构，而法人治理结构取决于股权结构， 因而经济绩效与股权结构关系密切。财产所有权和经营权互相分离是现代公司制企业 的本质特征，随之出现公司治理问题。公司治理结构实际上是在财产委托制下委托者 对代理人监督、约束的一套制度安排。不同的股权结构，由于委托人对代理人行为负 担的风险和获得的收益不尽相同，对代理人的监督能力和积极性同样也就不同。所以， 要完善公司治理结构，必须建立合理的股权结构，进而才能确保公司取得优良的经济 绩效。 2 3 经济绩效 企业经济绩效又称为企业价值，是指公司经营的业绩与效率，它表明公司的经营 的最终效果。公司生存的目的是为其利益主体供应各种利益，因此，公司绩效