（工商管理专业论文）项目融资在大型商业房地产项目中的应用——以S商业街项目为例.pdf

山东大学硕士学位论文 中文摘要 本文以大型商业房地产遇到融资难的困境为出发点，借鉴国内外项h 融资的 有关理论和实践经验，提出了在大型商业房地产开发中应用项目融资方式的观点， 并进行了可行性研究和案例分析，对应用中的丰要问题进行了对策分析。文章对 完善我国商业房地产融资理论、指导房地产企业合理健康发展以及促进城市建设 都有一定的理论意义和现实意义。 本文结合实际，明确了采用项目融资的大型商业房地产项目的特征，分析了 各种项h 融资模式的适用性，制定了项目融资在大型商业房地产项目中应用的具 体流程，建立了项h 现金流量模型，运用敏感性分析方法进行了项目中致险因素 分析，并进一步对风险控制和政府职能进行了研究。丰要内容包括： 第1 章，提出问题，分析所研究问题的理论和现实意义，进行文献综述，说明 论文的丰要研究方法，指出创新点和不足。 第2 章，对我国房地产开发统计数据进行分析，简要分析我国大型商业房地产 的特点以及融资现状；分析大型商业房地产开发的丰要融资方式。 第3 章，研究项h 融资的特点，对大型商业房地产项目融资的应用前景进行分 析；进行不同项目融资模式在大型商业房地产项目中的适用性分析。 大型商业房地产项目融资在我国仅仅处于起步阶段，通过了解项目融资以及 大型商业房地产的特点，必须针对项目的特点进行项目融资模式的选择与设计。 通过项h 公司安排项目融资模式将是应用最多的模式，当前乃至将来都是我国大 多数商业房地产项h 融资将采用的模式。 第4 章，丰要结合s 商业街案例对项h 融资的应用加以分析，研究项h 融资的 应用流程，建立现金流量模型，并通过敏感性分析方法找出项h 中的丰要致险因 素。 通过对s 商业街项目的框架有一个直观的了解，以此为基础，可以将该项h 推 山东大学硕士学位论文 广至同类项目进行融资和相关运作的分析。 第5 章，通过进一步对大型商业房地产项目融资风险的研究，提出对风险的管 理方法，对项目进行风险控制；明确政府职能。 2 最后是结论部分，总结论文的研究成果，指出进一步研究的方向。 关键词：项目融资商业房地产项目流程风险毹；理政府职能 山东大学硕士学位论文 a bs t r a c t t h el a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t em e e tap r e t t yp a s so ff i n a n c i n g ，t h ea r t i c l e l e a r n sf r o mt h er e l a t e dt h e o r i e sa n dt h ee x p e r i e n c e so fp r o j e c tf i n a n c i n gp a t t e r nh o m e a n da b o a r d ，b r i n g sf o r w a r dt h ev i e w p o i n tt h a tp r o j e c tf i n a n c i n gp a t t e r nm u s tb em a d e b e s tu s ei nt h el a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ed e v e l o p m e n t ，a tt h es a m et i m e ， r e s e a r c h e so ni t sf e a s i b i l i t ya n da n a l y z e st h er e l a t e dc a s e s t h ea u t h o ra l s ob r i n g ss o m e c o u n t e r m e a s u r e st os o l v et h em a i np r o b l e m s t h i sa r t i c l ew h i c hc a nh e l pt h ec h i n e s e r e a le s t a t ec o r p o r a t i o n st od e v e l o pr e a s o n a b l ya n dh e a l t h i l y , h a sc e r t a i nt h e o r y s i g n i f i c a n c ea n dp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c et oo u rc o m m e r c i a lr e a le s t a t ef i n a n c i n gt h e o r y a c c o r d i n gt ot h ep r a c t i c eo fc o m m e r c i a lr e a le s t a t e ，t h i s a r t i c l ec l e f m i t e st h e c h a r a c t e r i s t i co fl a r g e - s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c t sw h i c hh a v eu s e dp r o j e c t f i n a n c i n g ，a n a l y z e ss e r v i c e a b i l i t yo f e a c h p r o j e c tf i n a n c i n gp a t t e r n ， f o r m u l a t e s a p p l i c a t i o nf l o wo fp r o j e c tf i n a n c i n g ，e s t a b l i s h e st h ep r o j e c tc a s hc a p a c i t ym o d e l ， c a r r i e so nd a n g e rf a c t o ra n a l y s i su s i n gt h es e n s i t i v i t ya n a l y s i sm e t h o d , a n df u r t h e r c o n d u c t st h er e s e a r c ho nt h er i s kc o n t r o la n dt h eg o v e r n m e n tf u n c t i o n t h ea r t i c l e i n c l u d e s ： t h ef i r s tc h a p t e rb r i n g su pt h eq u e s t i o n , a n a l y z e st h et h e o r ys i g n i f i c a n c ea n dt h e p r a c t i c a ls i g n i f i c a n c e ，t h e ns u m m a r i z e st h el i t e r a t u r e , s h o w st h em a i nr e s e a r c hm e t h o d s ， a n d p o i n t so u ti n n o v a t i o na n di n s u f f i c i e n t b ys t a t i s t i c a ld a t aa n a l y s i so fp r o p e r t yd e v e l o p m e n t ，t h es e c o n dc h a p t e rb r i e f l y a n a l y z e st h ec h a r a c t e r i s t i ca sw e l la s t h ep r e s e n tf i n a n c i n gs i t u a t i o no fl a r g e - s c a l e c o m m e r c i a lr e a le s t a t e ，a n dc a r r i e so l lt h ea n a l y s i so fm a i nf i n a n c i n gw a y t h et h i r dc h a p t e rm a i n l yr e s e a r c h e so np r o j e c tf i n a n c i n gc h a r a c t e r i s t i c ，a n a l y z e s t h ea p p l i c a t i o np r o s p e c to ft h el a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c tf i n a n c i n g ， c a r r i e so ns e r v i c e a b l ea n a l y s i so ft h ed i f f e r e n tp r o j e c tf i n a n c i n gp a t t e r n s l a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c tf i n a n c i n gi sm e r e l ya tt h es t a r ts t a g ei n o u rc o u n t r y , w em u s tc h o o s ea n dd e s i g nt h ef i n a n c i n gp a t t e r na c c o r d i n gt oc h a r a c t e r i s t i c o fp r o j e c tf i n a n c i n ga sw e l la st h el a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t e a r r a n g i n gt h e p r o j e c tf i n a n c i n gp a t t e r nt h r o u g ht h ep r o j e c tc o m p a n yi st h em o s tc o m m o np a t t e r n ， w h i c hg e n e r a lc o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c tf i n a n c i n gw i l lu s ee v e ni nt h ef u t u r e 3 山东大学硕士学位论文 t h ef o u r t hc h a p t e ra n a l y z e st h ep r o j e c tf i n a n c i n ga p p l i c a t i o nw i t ht h esb u s i n e s s s t r e e tc a s e ，r e s e a r c h e sp r o j e c tf i n a n c i n ga p p l i c a t i o nf l o w , e s t a b l i s h e st h ec a s hc a p a c i t y m o d e l ，a n dd i s c o v e r sd a n g e r o u sf a c t o r si nt h ep r o j e c tt h r o u g ht h es e n s i t i v i t ya n a l y s i s m e t h o d w i t hav i s u a lu n d e r s t a n d i n go i lt h esb u s i n e s ss t r e e tp r o j e c tf r a m e ，w ec a n p o p u l a r i z ea n dd ot h ec o r r e l a t i o no p e r a t i o na n a l y s i s t h r o u g hf u r t h e rr e s e a r c ho nl a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c tf i n a n c i n g r i s k ，t h ef i f t hc h a p t e rp r o p o s e st h er i s km a n a g e m e n ta n d t h er i s kc o n t r o l ，m a k e sc l e a r a b o u tg o v e r n m e n t sf u n c t i o n si nl a r g e s c a l ec o m m e r c i a lr e a le s t a t ep r o j e c tf i n a n c i n g f i n a l l yi st h ec o n c l u s i o np a r t ，s u m m a r i z e st h er e s u l t s ，p o i n t so u tf u r t h e rs t u d y k e yw o r d ：p r o j e c tf i n a n c i n g ，c o m m e r c i a l r e a l e s t a t e ，p r o j e c tf l o w , r i s k m a n a g e m e n t ，g o v e r n m e n tf u n c t i o n 4 原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独 立进行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不 包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果。对本文的研 究作出重要贡献的个人和集体，均己在文中以明确方式标明。本声明 的法律责任由本人承担。 论文作者签名：一建磊 e t期：逊星：! 兰： 关于学位论文使用授权的声明 本人完全了解山东大学有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留或向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论 文被查阅和借阅；本人授权山东大学可以将本学位论文的全部或部分 内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其他复制手段 保存论文和汇编本学位论文。 ( 保密论文在解密后应遵守此规定) 论文作者签名：j 睦导师签名：歪地日 山东大学硕士学位论文 1 1 课题背景与选题意义 第1 章绪论 1 1 1 课题背景 房地产又称不动产，在英语中，不动产称为r e a le a s t a t e 或r e a lp r o p e r t y 。 r e a le a s t a t e 是指土地及固着在土地上的房屋和人工构筑物；而r e a lp r o p e r t y 是指r e a le a s t a t e 及其附带的各种权益，包括所有权以及与此相关的占有权、支 配权、使用权和收益权等产权。 房地产业是指从事房地产开发、经营、管理和服务的行业，是介于第二产业 和第三产业间的复合性产业。经过十多年的发展，我国房地产市场已经度过了市 场化初级阶段，基本上完成了市场化进程。根据国家统计局提供的数据显示，2 0 0 6 年全国城市总数达6 6 1 个，城镇人口5 7 7 亿，占全国总人口的4 3 9 ，比2 0 0 2 年提高4 8 个百分点。从全国范围来看，房地产业快速发展的几年，是农村人口 城市化的进程加快和国家积极推动中国农村城镇化的要求得以大力推进的几年。 近几年房地产市场的快速发展、房价过快上涨，已经对经济的健康发展带来 了隐患。随着国家宏观调控和银根紧缩，房地产供求双方矛盾的不断深化，房地 产企业的资金链趋于紧张。房地产业是资金密集型行业，一个房地产项目的总投 资少则几千万，多则几亿、几十亿乃至上百亿，通过各种渠道和方式融资是房地 产投资的先决条件。商业房地产不同于住宅类房地产，t h 也受到了很大影响，遇 到了融资难的闲境。t u 是，城市的发展离不开商业以及经济的发展，统筹规划好 商业房地产项目对于城市的发展以及城市功能的提升至关重要。商业房地产的发 展面临着巨大的机遇与挑战，其健康合理的发展能够推进城市建设发展，优化城 市的经济结构，对经济发展起到巨大的推动作用，并且产牛良好的社会效益。因 此，有持续内部动冈的支撑，也就是我国的商业业态不断转型、经济不断发展、 区域城市繁荣、交通条件改善、人民牛活水平和消费品位不断提高，商业房地产 依然能够得到足够的发展空间。 王学东，商业房地产项目投融资与运营管理【m 】，北京：清华人学：i 版社，2 0 0 4 8 ：l 5 山求大学硕士学位论文 兰鼍! 自鲁鼍鼍黛麓皇曼皇皇曼皇i l i i l ! l j l i i 慧皇曼! e 詈詈置群_ 基皇皇詈詈! ! 拦撼皇皇量詈詈量! 邕掌奠鼍舅薯黛麓皇詈詈皇皇詈詈鼎寰鲁曼詈皇墨 作为商业房地产的重要组成部分，大型商业房地产项目霓加承掇着城市标志 性建筑、翥业中心、体闲娱乐等功能，般都成为城市建设中的重点工程，也是 促进区域经济发展的动力源泉。而发展大型商业房地产项目，核心在于合理安排 融资结构，理顺开发商、投资商、融资方以及政府之间的关系。因此，如何为大 型商业地产瑷鹭进行融资追在屡睫。 项目融资是本世纪6 0 年代兴起的适用于基础建设、房地产、能源、公用设施、 石油和矿山开采等大中型项目的一种重要筹资于段。它以项目的现金流量( 或产出) 作势僳证，霹用较少的资本金获得数额比资本金大锝多的资金。在我国，许多大 型商业房地产项l i 是通过成立项目公司来运作的，这为安排无追索。j 或有限追索的 项目融资创造了条件。 与传统的倚重借款人的公司资信以及综合偿还能力的融资方式( 公司融资) 不 同，大型商业房地产项目融资的根本特征在于以项目为导向，以项目本身的经济 强度孕作为是否提供贷款的首要考虑因素，并实现无追索或有限追索。更为重要的 一点是，大型商业房地产项目一般具有准公共设旌的属性，铡如会展中心、体育 中心、休闲广场、商业街等，其项日本身同政府有着非常密切的关系，尽毹；资金 需求量巨大，但在合理规划的前提下，项目的运营和发展比较有 杲障，适合采取 项目融资方式。本文所研究的项甚融资对象丰要是以政府( 投资公司) 为r 丰导的、 具有明显的功能性以及服务特征的大型商业房地产项目，例如大型体育设施、休 闲广场、商娩街等类型项醪。 1 1 2 研究的必要性 对大型商业房地产的融资方式进行研究的必要性首先离不开它的重要性：第 一，大型商救房地产项鹜对于城市发展非常重要。一定规模的商业网点作为城市 功能的必要条件和外在反映，不仅可以满足人们居住牛活需求，还能促进人口集 聚和资源流动，催化城市新区的建成。成功的大型商业房地产项目对所在地域区 段的城市功熊、结构畿产牛很大的影响，具有漫著的辐射带动效应。第二，大型 商业房地产项目可以产生良好的社会效益。商业本身典有对劳动力较强的吸纳能 力，商业房地产项目建成运营后，能为当地提供大量的就业机会，促进所在地区 追索，是指存借款人末按期偿还债务时，货教人要求借款人用除抵押资产之外的其它资产偿还债务的权力。 瑗其瓣经济援凌楚掺磺嬲来束魏掰崩，偿还贷款豹净现金漉璧纂l 项疆奉身懿资产份毯。 6 山东大学硕士学位论文 充分就业。商业项目的正常运营，可以形成大量的消费，上缴一定的税金，为经 济增长、财政收入等做出贡献。 从不同的角度分析，其研究的必要性可归纳为四个方面： 1 为大型商业房地产项目寻找可行的资金来源 大型商业房地产开发是资金、技术和符理密集型的经济活动，在开发企业自 身实力普遍不强、银行金融部门又收紧开发贷款的形势下，商业项目资金来源结 构的失衡已令开发商处于十分被动的境地，即使规模相对较大的房地产上市公司 在现金流方面也不尽如人意。积极开拓可行的融资渠道，以比较低的融资成本、 运用新的融资模式进行融资，不断进行融资创新，是推动大型商业房地产开发的 一个重要工作。仅仅依赖银行贷款，一旦遇到银行由于信贷政策的变化或出于控 制风险的需要减少对商业房地产项目的资金支持，而没有其他资金来源的情况下， 开发企业的资金链极有可能断裂。 2 分散大型商业房地产项目融资过程的风险 大型商业房地产项目的融资活动较一般项目更为复杂，并贯穿于项l t 开发建 设与运营的全过程中。一般而言，其融资活动涉及到的风险种类丰要为财务风险 和经营性风险，在融资活动中可以通过融资模式的变化来控制这两类风险。 财务风险是在财务杠杆条件下增加了收益不足以偿还债务的可能性。防范此 种风险可以有针对性的增加股权性资金注入，如引入战略投资者、提高资本金比 例，或减少债务性贷款，将信托贷款转换成信托股权融资，发行可转换债等，分 散财务风险。 经营性风险是由于房地产投资或经营失误造成的实际经营成果偏离预期的可 能性。如很多商业项l i 片面依赖短期资金投入进行开发，在建成初期必然面对较 大的还款压力，通常会将建成的商铺分割产权出售，导致经营和定位的混乱，降 低对消费者的吸引力，造成经营困难。因此防止融资结构出现失衡而影响物业的 后期经营，是规避经营风险不可忽视的一个荤要方面。 3 是降低整个金融体系系统性风险的客观要求 在房地产市场逐步走向成熟的过程中，始终伴随着制度供给不足，市场的准 入门槛低，容易出现开发- 丰体鱼龙混杂、信用缺失等弊端，造成房地产开发商对 银行过度依赖的状况。制度供给不足初期丰要表现在一级土地市场长期实行的土 山东大学硕士学位论文 i l l l l | l i i i i i i ! i ! i i i i 寰皇曼皇皇曼鼍黛邕鲁詈曹_ 薯_ _ 毫皇曼詈詈詈鼍鼎薯蔓量皇鲁 地协议出让制度，这种方式不符合市场公平交易的原则，给土地使用权出让过程 中豹不正之风打开了方便之门。在地出让制度改革实施后，经营性土地使雳权 的取得只能通过招标、拍卖和挂牌方式，t u 是也使得实力本就不强的开发商更加 依赖银行贷款。 大型商业房地产开发也走过一段这样的道路。由于盲目投资秘投机炒终，大 型零售类商业物业的开发出现了过热，购物中心以租赁获利的经营特点与建成后 巨大的还款磁力形成对难解的矛盾，丽商铺出售仅仪是“饮鸩止渴”的做法， 造成的经营失败螽果燹| l 直接影响到开发商的还贷缝力，银行方面很可能出现呆帐 坏账。盲目建设造成的呆坏账积累到一定程度就必然危及金融体系的运行安全。 因此，开拓创新大型商业房地产的融资模式，减少商业房地产开发对银行的依赖， 不仅关系到开发商的利益，同样关系到国家的金融安全问题。 4 是提高大型商业房地产项目建成运营成功率的重要保障 开发过程采取不同的融资模式间接决定了大型商弛房地产项目物监未来的经 营模式。开发过程靠短期负债融资的商业物业，建成后即匿峻偿付压力。丽一般 该类物业的培育期要3 年以上，需要相当长一段时间才能产牛较为稳定和丰厚的租 金收入。追予短期的偿债压力，开发商在项西运营前期只能依靠分割商铺出售获 得还款来源，不利于该类物业依靠整体运作取得经营成功。大型商业房地产项目 的成功运营离不开前期融资模式的合理安排。 l0 1 3 课题研究意义 本课题借鉴国内辨项目融资的有关理论和实践经验，分析大型商业房地产项 目融资在我国的现状和应用前景，研究大型商业房地产项目融资模式、项目融资 流程、风险箭理和政府职能，对完善我溺商监房地产融资理论、指导房地产企业 合理健康发展以及促进城市建设都有一定的理论意义和现实意义。 一是完善项目融资理论，能够明确各种项目融资模式在大型商业房地产项目 中的适用性。项舞融资理论近年来得到了很大发展，项謦融资也更翔广泛的在大 型基础设施建设上得到应用，但在大型商业房地产项蹦上的应用还有所欠缺。通 过本课题的研究，可以依据大型商业房地产项鲥的自身特点，分析各种项目融资 模式在大型商遭房地产项西中的应用，对项誓本身送行融资模式的合瑾安排。 二是分析可以采用项融融资方式的大型商业房地产项目的特征，对符合特征 山东大学硕士学位论文 的商业街项目进行融资模式的具体选择，建立项目融资流程。项目融资是一项非 常复杂的融资活动，而且并不是所有的商业房地产项目都适合采用项目融资方式， 通过研究大型商业房地产项目的融资方式选择和项目运作流程，尤其结合商业街 的项目，为项目融资方法在大型商业房地产项目的实际建设中提供了理论依据， 具有一定的现实指导意义。 三是对项目融资在大型商业房地产项甘中的风险分析和防范方法的研究。项 目融资的核心是识别利分配风险。课题将研究项目融资在大型商业房地产项目中 应用时的风险，包括风险识别和防范，对提高项目融资的成功率起到很好的作用。 四是政府职能研究。由于项目融资在商业房地产领域的应用很少，在政策上 有许多障碍，本文通过对政府职能进行分析，提出政策建议，对城市建设起到积 极有益的作用。 1 2 文献综述 1 2 1 国外文献综述 项目融资作为国际金融市场的一个创新，其雏形早在2 0 世纪5 0 年代就出现了， 然而，项目融资开始受到人们的广泛重视，并被视为国际金融的一个独立分支， 是以6 0 年代中期英国在北海油田开发中使用有限追索项目融资作为标志的。随后 的几十年里，项目融资作为一种为大型建设项目筹集资金的融资于段，在石油、 煤炭、采矿、钢铁、基础设施等行业得到了广泛的应用。与此同时，项目融资也 受到金融界和学术界的广泛重视，在应用范围上越来越广，融资操作于段不断更 新，而且在项目融资在理论上也不断丰富。 项目融资理论方面，美国银行家彼得内维特所著的 p r o j e c tf i n a n c i n g ) ) 流行 最为广泛，内容最为丰富。在此书中，作者对项目融资做出如下定义： “项目融 资是为一个特定的经济实体所安排的融资，其贷款人在最初考虑安排贷款时，将 满足于使用该经济实体的现金流量和收益作为偿还贷款的资金来源，并且将满足 于使用该经济实体的资产作为贷款的安全保障。”9 从项目融资操作实践看，产品 支付和远期购买是项目融资方式中两种较早的模式。随后，在英国和美国，很多 蒋先玲，项日融资【m 】，北京：中闷会融版社，2 0 0 1 6 ：8 蒋先玲。项h 融资【m 】，北京：中【词会融 l j 版社2 0 0 i 6 ：l p e t e rk n e v i t t , f r a n kf a b o z z i ：“p r o j e c tf i n a n c i n g 【m 】，s i x t he d i t i o n , p 3 ，e u r a lm o n e yp u b l i c a t i o n ，p l c ，1 9 9 5 ：l 9 山东大学硕士学位论文 i i e l i 鼍皇曼詈曼i 大型的工业项目都采用杠杆租赁进行融资。2 0 世纪8 0 年代，b o t 项目融资方式得到 了长足的发展，并被认为是代表国际项目融资发展趋势的一种新型结构。2 0 世纪 9 0 年代以后，融资证券化成为金融市场的新趋势，在这种趋势的推动下，项目融 资的一种全新模式一资产支持证券化在美国兴起并逐渐向全世界扩张。 1 2 2 国内文献综述 基于引进外资来解决我国基础设施建设资金短缺的难题，在2 0 世纪8 0 年代我 国引进项目融资，开始丰要应用于能源、交通等基础设施建设领域。我国对项目 融资理论的研究最开始也是从应用开始的。 1 9 9 5 年原国家计委、电力部、交通部联合下发的关于试办外商投资特许权 项目审批管理若干问题的通知和1 9 9 7 年原国家计委和外汇管理局共同发布的境 外进行项目融资管理办法，都是基于引进外资和基础设施建设而发布的。在过 去的二十多年里我国学者对项目融资的投资结构、融资模式、担保结构以及风险 管理等方面都有深入的研究。中国国际信托投资公司的张极井先牛长期从事项目 融资有关工作，于1 9 9 7 年完成项目融资一书，稍后清华大学经济管理学院卢 家仪教授也编著了项目融资，这两本著作可以说是我国在项目融资研究方面颇 具代表性的成果。从我国开始应用项目融资以来，其应用领域在不断的扩大，而 且项目融资也不仅仅指利用外资了。现在项目融资除了在发电站、道路、铁路和 机场等基础设施建设领域外，逐步扩展到资源开发项目、房地产投资项目以及大 型农业发展项目等领域，而且还在进一步扩大。在项目融资应用范围扩大的同时， 我国金融工作者和金融理论研究也对项目融资在各个领域的应用做了诸多的总结 和研究。 伴随着商业购物中心在2 0 世纪9 0 年代中后期进入我国，大型的商业房地产 项目一直在快速发展，可是现阶段我国对商业房地产项目的研究较少，分类并不 是非常明确，丰要研究也集中在商业购物中心的经营毹；理方面，对于项目融资在 大型商业房地产中的应用研究很少。陈建明于2 0 0 3 年编著的商业房地产投资融 资指南一书，丰要是对商业房地产投资和融资有关工作的总结；2 0 0 4 年，王学 东著的商业房地产项目投融资与运营管理，谈到了项目融资可以作为商业房地 融资证券化，指资金需要者采取发行证券而不是采取向金融机构借款的方式筹措资金。 资产支持证券化，指将缺乏流动性，但能够产生可预见现金流量的资产，转换成为在金融i f j 场上可以售 和流通的证券的行为。 l o 山东大学硕士学位论文 产融资发展的新方向；2 0 0 6 年邓宏乾丰编的房地产金融，在收益性房地产融资 方面谈到了项目融资，未对其应用作具体研究。 作为一种有效的融资于段，项目融资在国外得到了比较完善的发展，我国也 加以引进消化吸收。但是目前我国对大型商业房地产项目融资领域的研究，理论 并不丰富，需要进一步的研究并且完善。 1 3 本论文主要内容和研究方法 本文侧重于方法的研究，- 丰要通过归纳演绎、定性与定量分析和案例研究， 结合项目融资的理论，重点对大型商业房地产项目融资现状与前景、大型商业房 地产项目融资模式选择、项目融资应用流程以及项目融资风险分析与管理等房地 产项目融资相关问题进行深入研究。论文具体研究内容分为以下几个部分： 第一部分，首先提出问题，分析所研究问题的理论和现实意义，然后进行文 献综述，明确项目融资的定义，分析商业房地产项目融资的研究现状，提出研究 内容和研究思路。 第二部分，简要分析我国商业房地产开发的丰要融资方式；通过对我国房地 产开发企业的资金来源统计数据的分析，初步了解我国商业房地产项目融资的现 状，并从内部动力和外部环境两个方面对房地产项目融资的应用前景进行定性分 析。 第三部分，丰要研究房地产项目融资的特点，以及在商业房地产项目中的应 用。分析商业房地产项目融资模式在我国的适用前景与主要障碍，进行不同项目 融资模式在大型商业房地产项目中的适用性分析。 第四部分，丰要结合案例对项目融资的应用加以分析，研究项目融资的应用 流程与方法，建立现金流量模型，并通过敏感性分析方法找出项目中的丰要致险 因素。 第五部分，通过对防范大型商业房地产项目融资风险的方法研究，提出对风 险的能；理方法，对项目进行的风险控制；明确政府在大型商业房地产项目融资中 的具体职能。 最后是结论部分，总结论文的研究成果，指出进一步研究的方向。 论文的研究思路如图1 1 表示。 山东大学硕士学位论文 1 2 图i i 论文研究思路 山东大学硕士学位论文 1 4 创新点和不足 1 4 1 创新点 1 研究项目融资在大型商业房地产项h 中应用的可行性，进行了项目融资模 式选择。在遵循大型商业房地产项目融资模式设计的基本原则的基础上，结合我 国的具体国情，分析了各种项h 融资模式在我国应用的适用性。 2 明确了当前适合采用项h 融资的大型商业房地产项目的特征，包括项h 的 建设目的、项h 的发起人、项目参与者等。 3 案例分析了项h 融资在大型商业房地产项目中应用的具体流程，针对具体 项目，建立项h 现金流量模型，运用敏感性分析方法进行项目中致险因素分析。 4 对实际项目应用中的关键问题风险控制和政府职能进行了进一步的分析， 对项目的操作找出解决问题的对策，保障项目融资在大型商业房地产项目中的顺 利实施。 1 4 2 不足之处 ( 1 ) 由于我国商业房地产项h 融资的一手资料还不完备，本文对于商业房地 产项目融资的综述比较粗略，不能在本文中运用实证研究方法进行实际检查和检 验。 ( 2 ) 政府在项目融资中的职能作用非常重要，限于本人专业知识的局限性， 不能对有关政策和法律风险控制作更详尽的研究。 山东火学硕士学位论文 第2 章大型商业房地产融资现状 2 我国商业房地产发展与融资 2 。1 1 我国商韭房地产发展现状 商业房地产指用于各种零售、餐饮、娱乐、健身服务、休闲设施等经营用途 的房地产形式，从经营模式、功能和用途上区别于普通住宅、公寓、别墅等房地 产形式。丰要包括各种商店( 商场、购物中心、鬻铺耧市场等) 、旅镶、写字楼、 餐馆和游艺场馆( 娱乐城、歌舞厅、高尔夫球场等) 。 我国的商业房地产开发起步较晚，像购物中心这样真正意义上的商业房地产， 是最近几年才穗现的。2 0 0 2 年是中圈商曼房地产发展元年，统计数字表明，随着 中国加入世贸组织，国内商业房地产的资金比重在2 0 0 2 年陡增1 1 8 。 近年来，新近落成的大型综合购物中心已经迅速成为不少城市商业零售市场 的主力军，迅速取代了传统的商韭物业。2 0 0 7 年中国裔照遗产隶场投资慧体稳定 增长，全国商业用房的投资总额是2 7 7 5 5 6 亿元，同比增长1 7 9 ，连续三年保持 在1 7 左右，这与当年消费晶零售总额同比1 6 8 的增长幅度非常接近。2 0 0 7 年中 囡裔鼗房地产行业显示出了嚣个特点：一是丰要大中城市商业物监的供应关系无 明显大起大落，市场租金价格相对平稳；另一个是市场结构的区域性差异较大， 以2 0 0 7 年投资额增幅为例，北京略高于1 0 ，上海为2 5 ，天津则为7 8 。这是因 为北京奥运预矮提前消化，上海商业发展出现饱和，两天津有滨海薪逐的发展概念。 随稽以美式摩尔为代表的大型综合购物中心落户北京、深圳等大中城市，中 国零售渡全面对外开放，几乎所有的大中城市都已经或计划建设大型的购物中心， 这就为商业房地产的发展留下了巨大市场发展空闽。商业房地产作为种不同于 传统的商铺租赁形式、以全面融合地产业与商业为特色的地产形式，正悄然成为 房地产市场的新宠。中国商业地产将掀起新一轮的投资热潮，商铺地产、购物中 心地产、写字楼等都将成为未来商渡地产投资的亮点。留 另一方面，政府为满足城市服务功能提升的要求，要合理的开发各种体育、 千学东，商业房地产项h 投融资与运营管理【m 】，北京：清华犬学出版社，2 0 0 4 8 ：1 7 连瞧、菸生跃、陈宇，中溜巍鳖地产发鼹搽椽【j 】，舞| 经界，2 0 0 7 。5 - 6 0 1 4 山东大学硕士学位论文 娱乐、休闲广场等具有商业特点的房地产项目，也为商业房地产的开发增加了空 间。 2 1 2 大型商业房地产的开发经营特点 大型商业房地产与住宅房地产以及普通商业项目相比，投资规模大，投资周 期长，而且大多采取只租不售的经营模式，在开发经营中，具有以下特点： 1 建筑规划与商业经营紧密结合。商业房地产“商”是灵魂，建筑设计之初 要进行商业市场调查，使建筑规划与曰后的商业经营相吻合。 2 地理位置的选择和前期市场调查是项目成功的关键。商业房地产项目一旦 实施就需要巨大的资金投入，而且房地产位置的固定性、异质性、利用更改的网 难性都使得决策之前的市场调查异常重要。商业房地产直面商业竞争市场，区位 对于商业经营成败有时甚至会有决定性影响。因此，项目实施前必须进行周密的 市场调查和可行性分析论证。 3 政府的合作支持。首先，大型的商业房地产项目是以政府的规划为前提建 设的。其次，在建设时面临的拆迁问题需要政府的合作。另外，其项目往往是城 市建设的形象工程，未来的商业经营更是会对当地的经济产牛影响。因此，大型 的商业房地产项目，政府或者作为股东，或者作为中介人存在。 2 1 3 融资在商业房地产中的重要性 企业融资是指企业为发展牛产和进行投资活动而进行的融集资金或筹集资金 的活动。资金是企业的牛命线，融资决策是企业财务管理决策的重要内容。在企 业融资中，由资金供应者通过金融中介机构，以金融工具为媒介，将资金提供给 资金使用者。不同的融资方式，不仅影响企业的资本结构，造成企业收益、风险 和资本流动性的变动，还会对企业的法人治理产牛影响。从逻辑上讲，融资结构 的优化不f u 依赖于企业各种融资方式的成本、风险的比较与分析，更依赖于企业 现在与未来的盈利状况，而这又与企业的资产结构、成长机会、规模因素有关。 大型商、j k 房地产的开发经营特点决定了它属于典型的资金密集型行业，与住 宅类的房地产开发企业相比，商业房地产的开发更多的依赖金融市场，一般的中 小型房地产企业很难介入。现有的大型商业房地产项目的开发丰要依靠有实力的 千学东，商业房地产项f 投融资与运营管理【m 】，北京：清华人学：f 版社，2 0 0 4 8 ：7 刘淑莲，企业融资办式、结构与机制【m 】，北京：巾i 目财政经济；i 版社，2 0 0 2 6 ：2 3 山东大学硕士学位论立 大型房地产开发企业，尼其是房地产l 市公- d 米完成。随蔚近儿1 的刨n x , t 房地 产市场进行的一系列宏舰调摇和信贷紧缩政荒，大删商业虏地产的融资能力与资 金需求之词的距离不断增大。在数蜊r 看大掣尚业腐地产7 r 发堪什嘶临若紧缩 银棉的宏观调控政策，和以前i 司期比较投资增- 吣有所回落， u 绝对开发量仍然报 太( 见罔21 ) 。 图2l2 0 0 02 0 0 6 按崩途分房地产开发企业( 单位) 投资完成额比较 商业房地产价格上涨的趋势也很叽显，其全用平均销售价格2 0 0 0 q 为3 2 6 0 元 平乃米2 0 0 6 2 1 1 上升到了5 2 4 7 , 7 i 平方米。不能哲认商业房地产物q k 价格中u j 能存 在着某些成分的投机炒作，f u 还是町以看出，随着人民牛活水平的不断提高和商 业消费市场的不断引级，大型商、| k 房地产价值的上升坯是具有真实需求作皋础的。 大型商业房地产项日的融资于段单一、融资难已经成为其发展的瓶颈，深入进行 大型商业房地产开发项h 融资t o l 题的研究就有现实的意义。 22 大型商业房地产融资 商业房地产开发企业粟用不州的融资方式，对j 后续融资能力、融资成奉、 股权纳构、纳税等有小阿影响。企业应根据自身资产负债结构、资金踺口和风险 承受能力等选择融瓷方式，或进行多种融资方式的组合。本文中的大型商、批房地 产融资手受指项h 在开发经营期间的融资活动。 资料柬薄 山东大学硕士学位论文 2 2 1 大型商业房地产融资特点 大型商业房地产具体有以下几点融资特点： 1 融资额大且呈逐年扩大的趋势。统计数据显示，2 0 0 3 年全国房地产开发到 位资金首次过万亿大关；2 0 0 5 年全国房地产开发到位资金为2 1 1 7 8 5 0 亿元，是 1 9 9 7 年的5 5 5 倍；2 0 0 6 年1 7 月全国房地产开发到位资金为1 4 4 1 6 7 5 亿元。2 0 0 4 年 全国商业房地产开发完成投资额1 7 2 3 亿元，同比增长3 2 3 5 ，占房地产开发投资 总额的1 3 1 ；2 0 0 5 年全国商业房地产开发完成投资额超过2 0 3 9 亿元，同比增长 1 6 ，占房地产开发投资总额的1 2 8 ；2 0 0 6 年卜1 0 月，全国商业房地产开发完成 投资额超过1 7 3 6 亿元，同比增长1 6 1 ，占房地产开发投资总额的1 1 9 。 据新华社报道，2 0 0 7 年中国商业地产总体保持稳定增长，当年全国商业用房 投资总额2 7 7 5 5 6 亿元，同比增长1 7 9 ，连续第二年保持在1 7 左右。2 0 0 8 中国商 业地产行业年会信息表明，全国商业用房投资总额1 7 9 的增幅，与当年消费品零 售总额同比1 6 8 的增幅非常接近。 2 对银行贷款依赖性强。目前，我国商业地产融资渠道丰要是银行贷款，商 业地产自筹资金比例较低，只占到位资金3 3 5 ；而大型城市开发商对银行信贷的 依赖程度已超过9 0 。见表2 1 。 表2 12 0 0 0 2 0 0 6 年房地产开发企业资金来源单位：万元 本年资金来其他资金 年份国内贷款利用外资自筹资金 源小计来源 2 0 0 05 9 9 7 6 3 0 913 8 5 0 7 5 61 6 8 7 0 4 61 6 1 4 2 1 2 2 2 8 1 9 2 9 0 5 2 0 0 l7 6 9 6 3 8 7 71 6 9 2 1 9 6 81 3 5 7 0 4 42 1 8 3 9 5 8 73 6 7 0 5 5 6 2 2 0 0 29 7 4 9 9 5 3 62 2 2 0 3 3 5 71 5 7 2 2 8 42 7 3 8 4 4 5l4 6 1 9 8 9 6 1 2 0 0 31 31 9 6 9 2 2 43 1 3 8 2 6 9 91 7 0 0 0 4 03 7 7 0 6 8 91 6 1 0 6 0 5 0 3 2 0 0 41 71 6 8 7 6 6 93 1 5 8 4 1 2 62 2 8 2 0 0 l5 2 0 7 5 6 2 7 8 5 6 2 5 8 6 7 2 0 0 52 1 3 9 7 8 3 8 93 9 1 8 0 7 7 82 5 7 8 1 1 17 0 0 0 3 9 2 4 1 0 2 21 5 5 7 6 2 0 0 62 7 1 3 5 5 5 1 65 3 5 6 9 7 9 54 0 0 1 5 4 18 5 9 7 0 8 5 31 2 7 8 1 3 3 2 7 3 调控带来的融资困难。 近一年来，又出现了新的特点：房地产市场正在出现系列变化，影响到了 商业房地产市