（会计学专业论文）企业并购初步匹配程度分析.pdf

北京交通大学硕士学位论文 中文摘要 中文摘要 摘要：企业并购是一种复杂的经济活动，是企业实现对外扩张实现规模经济的重要手 段之一，也是实现企业经营战略，促进企业间存量资源合理流动的重要途径。在世界并 购浪潮的影响下，我国企业问的并购活动也日益频繁然而。并购行为和活动的结果却 还是不尽人意，超过5 0 的并购失败率迫使人们不断寻找并购失败的原因，目标企业的 错误选择就是其中重要原因之一 目标企业选择不能单纯的从目标企业考虑。应该关注并购双方( 张金鑫，2 0 嘶) 因为只有在满足收购企业战略需求的情况下，目标企业才能体现其独特的价值。因此， 本文以并购双方为研究主体，以衡量尽职调查前并购双方的初步匹配程度为研究对象， 以提供初步筛选潜在目标企业的方法为研究目的，对并购匹配的概念进行了界定，并建 立了并购初步匹配程度的评价框架 论文分为四章。第一章是绪论，提出了本文研究的问题，介绍了并购匹配研究的现 状，并确定了研究的内容、方法及思路第二章对并购匹配的理论背景进行了概述，简 单介绍了企业战略理论中战略的基本类型及实施方式、企业并购理论中并购基本分类及 并购知识体系的组成、并购基础理论的主体内容及其包含的目标企业选择过程。在这章 中，本文对并购初步匹配的概念进行了界定，即尽职调查前收购方确认的目标方资源满 足收购方需求的程度第三章是本文的主体部分，主要从评价标准、评价指标、评价模 型三个方面构建了并购初步匹配度的评价框架其中，评价指标的选取基于了并购方向 确定的四个维度，即行业、区域、规模和盈利能力，同时通过距离函数建立了衡量并购 双方匹配程度的模型。第四章对全文进行了总结，并提出了研究过程中存在问题和未来 研究的方向。 目前，国内外对直接衡量并购匹配程度方法的研究还比较少，本文作者在阅读了大 量文献的基础上，大胆地将计算机原理中w e b 数据挖掘的基本知识引入到了评价指标的 量化过程中，为并购匹配理论的研究做出了一次新的尝试。由于知识水平和时间有限， 建立的并购初步匹配度评价框架仍存在很多不成熟之处，这橹是未来进一步研究与探索 的方向。 关键字：并购并购匹配评价并购基础理论 分类号：砣侈 北京交通人学硕士学位论文 a 】瞄砸队( mm & ai sa m p l d i n i c 枷v i 魄砌c hi s ”i n 驴m a n tm e 缸t o 既t e n d 州蝴a n d r e a l i z es c a i 删鹪w d l 勰舭i l n i 咖tw a y t o i m p l 锄e n tb 妇 砷r a l e 科柚dp i 珈i l o t c 鼬曲i en o w i 舶go f 阳踟衄弩茚b 舸煳a 妇印抵u 妇雠e 胁o f m a g e r 柚d a c q 曲i i i i 饿i n h c w o l l d 螂a n d m o m a 小h 科eh a 卵删i n o i 玎伽删l 由呼h 讲张嘴p 一ea n o tp 1 s e dw i i hl h e 删t o fm 占【a b 删l o ft h em o 坞 l h 觚丘l t y p m o f 缅l m 帆m 锄y 删e h 孙幛t o 矗i l d o 哦n 坞朋a s s o f 缸l i 鸲a n d t l l e m i s t a l 【e 曲御o f 协噶雠a 恤印d 嘲i so n eo f m e 血 蛐t 咧e n t 即r i 晒s h o l | i d 触船b o t h 鼬，n o t 砌y t h 。t 喇硼叩妇 砌e p e 哦棚孓b e c 籼cw h e n 如蝴妇噙n do f 嘲静嘲唧凼证枷蚯e d m e i n i m i 渊ev a l 胁o f 衄蟛伽搬p f i i 辩伽曲| p i a y 1 n b 棚晌辑t h i s 脚茁幻m s 鹤t h c 豫鼬 o f 位呐s i d 。s “m 艰t h e 曲j e c t o f l h i ss n 由i 8 瓣峨m c 删岫蛔辨o f 矗t 岫l h c 咖枷o f 蛳啊b e f b r ed l i c 曲i g c n 鸭a n dm c 粥i s 唧曲吨m e m 删o f 螂嘲i n g0 m 妇删吲矗i n l 劬n 硎y 恤p 叩百a l 捌- m 俗m c n 鹎p t i o f m a l i t 叠n ds 如印t h e 蠡锄i c o f 叩舯| i s i 玛也e 舯湘岫d 昭粥o f m a 缸 1 蜥4 岫i n 缸硼d e c h li s 也c 妯蛐o f 埒w 酬cp a p 诫c h 叫i c 劬瞄舭蛳丘c 螂o f t h i s 阳卵毗m e a m 砌m l l c o 口壕i n t l l i s 6 c h ，曲e 切墙烈o f t h i 。 埘d e 蝴l h e 删b e i 雌l l s c d 阻2 蹦嘲蕊瑚t k t h e 删搬删m a 缸， 僦i n l m 岫掰t h e o 出o f 斑a t e 科蛐d m c l l l o d “蛔啊锄训n g m 舭科i no o 删 雠删c l l 弘m & a 鼬柚dl - i a 锄d l yo f h o w l 姆s y ! i t 锄i nm & at h t l i el l l a i n 伽口i 毒e n ta n d d d i i i g 恤协增d 在棚惦s t 印s i n t h e m a b a s i c t k 捌学h l h i s p a 璃w e d d - m 岛 t h e 哪q 坩o f t h ep r i i 唧m & a 右t ，w 咕c ：hi sl h 砒m 叩a 蛐胃p 酊嘲删i d 苜t h es 撕s 矗e d d 孵咖啪t w o 舶o f 蝴笋蜘妇d i l i g 锄盹眦3 i s 恤m 础刚，僦蛐 l 啦t h e 矗j 岫璩o f 酬u a t i l l gt h e 刚i l l l i l l a r y 出罂o f 丘ti l l 岫a 叩l c c t s ，w h i c ha 地删l l a 舡 a i t e f i a 甸城i 舡i o n 湖e x 姐d 删锄u a t i o nm o d 吼ht h i sp a f t ，耐嘣o ni n d 懿d h o 咖i 摹o nt h e b 勰i $ o f 钿d i l n s i o d t 舰m l i n e db yd i 咖o fm & a ，w h i c h 躺i n 幽l 曲啊托她m c a n dm ca b i l 姆o f 龇a n d i ta l s os l l p p h 鹤m c m o d c l o f 嫩嘁恤p f e 岫d e g r o f f i t 嘲m e 咖s 洳o f m a b y d i s t a n l l i n c t i o n 4 舢叩t h e 伽缸t 锄d 肿删雠删p l o b l 饿，鼬w e l i 蠲l h c 黼o f 翩妇吣 a t 胛嫩咄t h 肌a t m a n y 嘲嘲r c t 惜蛳籼血gd i r c c t l y t h e d e 印o f 位 b e 附啪m e 押。枷嚣“m & a ，b a s c d 伽m e l 哪r c q u a r n i t i 鹤o f d o a 哪铷临，t h c 删妇t a i 障 b 船i cm c i h o do f t h ew 西d a t a l j 嘧i n gi n t oq u 锄矗痂l g “a l l i a l i i n 豳删虹v e l y ，a n dw h i c hi s a 喇a h 哦i n 也e 豫础o f m & a 颤t 0 r i n g t o l i n l i t e d t i i n e a n d m y l i i n i 伽 北京交通人学硕士学位论文 h o w l e d g c ，岫a s t i l l 锄c i m 咖v i 唧p o i n 扭8 姚喊坤l h e 舶m e o f e v a l u a l i 鸣 m e 删i i n i i 町岫o f 饥a n d 砌c h a i s o m e f 妇i 州留6 鲥v e 撇 l 匝y w o r d s ：m 钌黟a n d 姻l l i s i 石o n ；m af i t ；e 砌u 越c ；b a s i ct h e o l yo f m a c l a s s n o ：f 2 7 9 2 3 北京交通大学硕士学位论文 表格目录 表格目录 表l2 0 0 3 、2 0 0 4 年中国并购总额占g d p 的比重l 表2 企业文化匹配：i 7 表3 企业发展战略类型及其主要实施方式1 2 表4 并购的一般形态1 3 北京交通大学硕士学位论文 图表目录 图表目录 图l 本文的研究思路9 图2 目标企业的选择过程1 9 图3 并购匹配度的评价步骤2 l 图4 区域代码树2 8 致谢 在完成这篇论文的时候，我知道，是该向母校道别了 时光匆匆流逝，转眼问我已在北京交通大学生活了六年，从本科到研究生， 这无疑是我人生旅程中受益最大的阶段回首交大六年生活，我在交大老师的教 导下，不仅仅掌握了书本上的理论知识更多的是学会了思考与学习的方法。戈 其是硕士两年半的学习生活，使我在知识水平和理论素养方面都有了很大的提高， 这无疑要感谢我的导师张秋生教授，是他把我从门外引入了并购学术研究的殿堂， 是他教会我如何去思考，如何去学习，如何去做学问这篇论文从选题开始就得 到了张老师的鼓励支持和具体指导，如果说这篇论文对并购基础理论有所贡献， 从而对企业并购实践也有一定指导意义的话，那么大量的心血和知识是由我的导 师张秋生教授给予的恩师不仅在论文的选题、论文结构和方法的设计上为我提 供了悉心指导，而且还逐章、逐节、逐字地提出了细致而详尽的修改意见没有 恩师的指导，这篇论文是难以完成的师从恩师，我所学到的不仅仅是受益终身 的学识，更是如何做人的道理。恩师正直之品格、严谨之学风、对学生的拳拳之 心和谆谆教诲，都将时刻提醒我让我在今后的工作和生活中不敢有丝毫的松懈， 放松对自己的要求 在硕士两年半的学习和论文的选题与写作过程中，我要特别感谢崔咏梅老师、 王东老师、周绍妮老师所给予的指导和帮助我还要特别感谢张金鑫、张海姗、 刘岩、丁志红、娄金、李航等所有在我攻读硕士学位期问给予我关心和帮助的师 长、同学与挚友 最后，衷心的感谢论文答辩委员会各位专家的关爱与指导，感谢六年来始终关 心、支持和帮助我的家人 北京交通大学硕士学位论文 绪论 1 1 研究背景与意义 第1 章绪论 公司的兼并和收购是市场经济的产物，它是一种企业之问让渡产权的经济行为，没 有一种方法能像并购那样迅速而神奇地改变企业的价值。一个多世纪以来，西方国家通 过大规模的并购活动，实现了产业升级和资源的优化配置，增强了企业的市场竞争力 近年来，随着我国社会主义市场经济体制的健全，以及并购法律法规的不断出台，企业 间的并购活动不但得到了规范，也掀起了一轮轮收购与兼并的热潮。据北京交通大学中 国企业兼并重组研究中心统计，2 0 0 3 年，上市公司并购重组交易数量为9 3 4 笔，并购总 额9 2 3 0 7 5 5 舵万元，丽2 0 0 4 年，上市公司的并购重组交易数量上升了们9 9 ，高达 1 5 4 l 笔，并购总额也是2 3 年的2 2 9 倍，为2 1 1 6 8 6 6 0 5 6 万元。同时，并购总额占g d p 的比重也明显上升，由2 0 0 3 年的o 7 9 上升为2 0 0 4 年的1 5 5 ( 见表1 ) 可见近年国内 的并购重组活动呈现了良好的发展趋势 表l2 3 ，2 t 年中目并购总颓占g 坤的比重 i 并购总额( 亿元)g d p ( 亿元) 并购总额o d p ( ) i 2 0 0 32 0 0 42 0 0 32 0 0 4姗3 2 0 0 4 i 9 2 3 僻2 1 1 6 8 71 1 7 2 5 2 1 3 6 5 1 5 o oo 7 91 5 5 致据来源t 挺承梅等编著，中国企业并购年鐾2 0 。人民雌电出版社，加* 尽管企业并购活动发生频繁，但并购失败率却令人惊讶。以发达国家并购市场为例， 据1 9 9 2 年普华永道会计与咨询公司所作的调查显示；英国上世纪8 m 9 0 年代的并购中， 有接近5 4 以上的并购以失败而告终j 著名咨询公司麦肯锡对美国公司在上世纪8 0 年 代的并购活动调查，也得出了大体相同的结果；接近5 0 的并购案失败 那么，是什么因素导致了较高的并购失败率呢? 是并购的复杂性使并购过程充满风 险，其中三种风险是典型的：目标企业选择错误、支付过多和整合不利( 张佥鑫，2 0 0 6 ) 尽管任何一种风险都可能损坏价值，但目标企业选择错误通常是并购首先面临的风险。 2 5 年，罗兰贝格在接受中外管理采访，分析中国企业并购失败率高于西方企业 的原因时提到，“中国企业缺乏好的战略，他们不擅长事前分析，所以不能很好的了解 即将并购的企业，了解这个企业的优势和弱点、管理质量和产品质量、品牌价值和渠道 价值”。因此，企业的并购活动中，正确地选择与确定目标企业，是决定并购成败的一 个关键因素，也是策划并购操作方案的基础( 陈卫平，2 0 0 4 ) 。 目标企业选择的焦点并不是单纯考虑目标企业，而应是衡量并购双方的匹配( 张金 鑫，2 0 0 6 ) 。在一个竞争的市场中，对并购双方匹配程度缺乏充分考虑的并购是难以刨 北京交通大学硕士学位论文 造价值的因为，单纯从目标企业可能为收购方所带来的价值的角度看，目标企业对不 同的收购方的价值是相同的，只有与收购方的战略需求相匹配。才能体现出其不同的价 值。当收购方与目标方具有协同的信息时，并购才能产生独有的协同效应，这也是收购 方值得为目标企业多支付的原因 然而，目前衡量并购双方匹配程度的研究还比较少，一般都是从企业的整体出发， 采用大样本数据对并购相关性等假设进行检验，这种检验带有明显的事后效果，不能在 事前对并购双方是否匹配进行有效衡量和分析所以对具体的并购决策缺乏指导意义。 因此，如何在并购前以收购方的战略需求为基准从定量的角度进行目标企业筛选是理论 界值得思考的问题 由于实务界对并购失败原因的不断探索与分析，越来越多的学者开始重视并购事前 分析的理论探讨。张秋生( 2 0 0 5 ) 提出了并购基础理论的研究框架，包括并购动机、并 购能力、并购边界、并购方向，并购匹配、并购协同、并购绩效、并购市场八个方面， 系统阐述了并购交易各环节的逻辑关系，以及并购活动的基本规律其中并购匹配作为 企业并购事前分析的重要环节，主要解决了在满足收购企业需求的前提下若干目标企业 与收购方的匹配问题，不仅是并购方向的延伸，也是并购协同的基础并购双方匹配程 度的评价是并购匹配研究的目标，是目标企业筛选的关键环节，也是企业并购决策的必 然需要因此，基于并购匹配在并购基础理论研究中的重要地位，本文将以战略管理理 论、并购理论和并购基础理论为背景，在对并购匹配定义的基础上，建立衡量尽职调查 前并购匹配程度的评价框架，希望能为潜在目标企业初步筛选提供选择与判断的依据。 1 2 并购匹配研究现状 目前，理论界对并购匹配的直接研究还很少，与并购匹配相关的既有文献主要讨论 的是并购中价值创造的影响因素，其研究的基本思路是在理论分析的基础上，提出“影 响因素”与“并购绩效”关系的假设，然后通过经验研究方法对假设进行检验这些文 献可以划分为三个方面，即战略匹配、组织匹配和权衡匹配另外，随着资源基础理论 在企业战略管理理论中的地位日益重要，许多学者从企业资源的角度对并购双方的匹配 机理进行了研究，形成了资源匹配的概念下面，将从战略匹配、组织匹配、权衡匹配 和资源匹配四个方面对并购匹配的研究现状进行回顾。 1 2 1 战略匹配 战略匹配的概念来源于多元化的研究，后来s a l t e f & w 曲吐i d h ( 1 9 7 9 ) 通过研究收 购企业与目标企业之间存在的战略关系将战略匹配的概念引入并购领域，并根据双方的 战略匹配性把并购分为相关并购和不相关并购，他们认为相关性是并购成功的关键因 素，而这种相关性是从企业之间关键技术的转移中体现出来的，同时他们还发现了关键 2 北京交通大学硕士学位论文 绪论 技能或产品市场地位的收购与价值创造潜力之间存在着正向关系此后，s i i 岫( 1 9 8 4 ) 采用了金融经济学的研究方法基于事件的分析方法，通过股价的变动来比较相关并 购与不相关的优劣。研究结果表明，相关并购所创造的价值比不相关并购要高，但是对 于收购企业的影响依然不是很明确。s i i i 曲的研究模式成为随后的许多学者都遵循的研 究范式，即相关性僻幽昭咖哪y 战略匹配性( 跏铒蛔咖删并购绩效( p o s f 圮，殍r 凡吲j ，m 昂。力，学者们通过划分和界定相关性并购，提出理论假设，通过实证检验的方 法验证相关并购是否比不相关并购具有更大的可获利性，目标方是否能增强或补充收购 方战略以及创造新价值学者们通过大量研究，最终得出了以下三种不同的结论： 第一种研究结论认为由于相关并购有更大的战略匹配的可能性，因此相关并购比不 相关并购存在更大的可获利性，即相关并购优于不相关并购。s i n 曲和m 呻t g m 柏r y ( 1 9 8 7 ) 基于s a l t e f w 洲d ( 1 9 7 9 ) 相关并购的分类方法，将相关并购界定为至少具有相似 的生产技术、相似的科研、相似的产品或市场三个特征之一，通过采用事件研究法。得 出以下三个结论：( 1 ) 相关并购总收益高于非相关并购：( 2 ) 被收购方在相关和不相关 并购中的收益都是正的、显著的；( 3 ) 被收购方在相关并购中的收益明显高于在非相关 并购中的收益、收购方在并购中收益不显著的结论他建议对于被并购方而言，应选择 相关的企业并购以获取较高收益：对于收购方而言，更应注重并购创造的价值中有多少 是收购方自己可以获得的，而不是看并购到底能够刨造多少总价值鼬融自d i i ( 1 9 8 8 ) 将相 关性并购界定为至少满足相同的顾客类型、相同的生产技术、相同的产品类型、相同的 功能用途四个特征中的三条，同时他提出了四种战略匹配类型，即完全相关型、不相关 型、互补相关型和替代相关型，然后他把收购方公司和目标公司的价值累加起来，以消 息公布日前后三天为考察期，得出以下结论：完全相关型并购和替代相关型并购提供了 大量价值创造的机会，而替代相关性并购创造价值的变动性最小，不相关并购创造价值 最少他建议资产规模大、质量高、受欢迎的目标公司可以作为理想的并购对象。 f l 锄a 驴n ( 1 9 9 6 ) 采用s i c 和主观分类方法相结合的方式将并购区分为纯粹相关并购和纯 粹不相关并购，通过实证检验得出在纯粹相关并购中，并购方收益明显高于纯粹非相关 并购，且若并购是善意的或以现金交易的并购，收购方股东将获得更高的收益h o p k i ( 1 9 8 7 ) 对相关并购可获利性高于不相关并赙的原因进行了解释，他认为战略匹配能增 强合并公司协同效应，所以强调战略匹配的长期收购战略可为收购方带来高额的资产回 报和股权回报。嘲( 2 0 0 0 ：9 2 9 ) 更具体地指出，当两个业务单元具有战略相关性，他 们共同的利益可能激励他们以双方都能获益的方式交换信息与资源。在其他情况给定的 条件下，两个业务单元的战略相关性越高，他们就有越强的动机交换资源。 第二种研究结论认为相关并购和不相关并购在为股东创造价值和实现协同方面差 不多。l l l b 弛n ( 1 9 8 7 ) 基于兀( 凡如m ，乃妇c d 用埘细自铆) 分类方法将并购分为产 品中心型并购、横向和市场型并购、密集型并购、垂直型并购四类，通过对收购方和被 收购方在四类并购中的股东价值的增值捧序假设的验证，得出产品中心型并购及横向和 北京交通大学硕士学位论文 市场型并购的相关性并购并不像预期的那样优于非相关并购s e m ( 1 9 9 0 ) 对以往文献进 行了系统的总结，提出大量实证研究结果有分歧的原因是研究方法有差异，即价值创造 的度量方法不同、并购分类系统不同和样本选取标准不同。其后他采用两种方式对并购 进行划分，即f i c 分类方法和p o r t c r 的基于买卖方关系的分类方法，同时他基于两个问 题进行实证检验：( 1 ) 并购双方整体在并购中是否存在协同效应；( 2 ) 相关并购是否比 相关并购创造更高的协同效应实证结果表明相关并购和不相关并购同样创造价值，数 据结果没有明显显示相关并购比不相关并购更创造价值。 第三种研究结论认为非相关性并购比相关性并购创造的价值更高。c t 删喇( 1 9 8 6 ) 比较了三种资源( 资本成本、产品成本和价格) 对并购价值创造的影响，他认为相关资 本成本将产生财务协同，与其关联的并购类型是不相关并购或者混合并购；相关产品成 本将产生经营协同，与其关联的并购类型是相关并购或垂直并购，相关价格将产生共谋 协同，与其关联的并购类型是纵向并购。通过从f 1 并购统计报告中随机选取1 9 6 9 年 1 9 7 2 年发生的并购双方规模在1 0 万美元以上的1 5 7 起并购交易，采用事件研究 法进行分析，得出以下结论：( 1 ) 一般来说，共谋协同效应创造更高的价值：( 2 ) 财务 协同对应的资源比经营协同对应的资源创造更高的价值；( 3 ) 不相关的目标公司要优于 相关的、非纵向的目标公司，即不相关并购高于相关并购的收益；( 4 ) 目标公司的收益 与并购双方相对规模成正比聊秘描和删1 9 ) 对l 鳄7 1 9 7 5 年之问发生的3 7 7 起并 购的普通股风险调整回报( 帕抽矾班订啪加啊肋砖删l 们 ) 进行考察发现，股票的买 卖双方在混合并购中获得的收益要高于非混合并购，但差异并不显著 另外，还有研究注意到在l 粥o 年代相关并购比不相关并购可使收购方获得更多回 报，但这不适用于1 9 7 0 年代m 搬k 矗d ，1 9 9 0 ) ，也有学者认为相关性并购业绩毫无影 响( f o w l 盯s c b m i d t ，1 9 8 9 ) 以往文献的研究结果存在很多的矛盾，一些学者对此矛盾做了分析，大致分为两类： 一种观点如s a m 表确认 的行业分类。行业分类需尽可能细化，且集合x 和集合r 中的各元素相互独立 根据妇c 耐相似性函数，刚 州阶嘲 ( 3 i ) 删置耻嗣 o j 那么，工y 的距离函数为 1 1 础疹卜嘲 ( 3 2 ) 由公式l 和公式2 中可以看出，当收购企业a 和目标企业t 所处的相同行业越多， 两个企业的行业相关性越大，距离函数越小。即越匹配如果两个企业经营范围完全一 致时，那么将达到最大匹配，褶反，曩l 完全不匹配 倒l ，假设收购企业彳根据国民经济行业分类与代码表对经营业务的划分为 j z ( c 嘉。g 7 ，o ) ，目标企业互对经营业务的划分为kt ( c 岛。c 2 。c 2 瑚) ，目标企业五对 经营业务的魁分为墨，舅。，) 目拓企业墨对经营业务的划分为 写；( c l 耪，q 珊， o ) ，计算收购企业彳与三个目标企业间的距离为： 佩枷卜雄巾斗嘲弓 而以咖l - 螂力小酬_ l 。妇删相似性函敦是一种传统的、简便的度量集合橱售【性程度韵函数，其原理是如果集合问存在相像【性，那么两 个集合闯将存在交集 2 6 北京交通人学硕士学位论文并购匹配度的评价框架 伍毛) 1 - 神，巧) 斗渊= 三 则一似，z ) 4 佤b ) 吐似k ) ，所以目标企业正与收购企业爿最匹配 从实际情况来看，收购企业a 与目标企业互都属于医药制造业，正的经营范围比一 略为广泛，所以两个企业所处的行业高度相关，如果收购企业a 因为行业竞争过于激烈， 希望通过并购扩大市场份额，提高销售利润，那么z = 无疑是最佳的选择目标企业五属 于药品的零售、批发业，与收购企业爿所处的行业完全不同，所以两个企业所处的行业 不相关，如果收购企业a 希望通过并购建设自己的营销网点提高流通环节的盈利空间， 避免国家医药流通体制改革带来的销售效率下降的影响，那么目标企业e 应该是最佳的 选择。目标企业兀业务比较广泛，包含了保健食品加工业、中药材加工业、中草药种植 业，如果收购企业彳希望通过并购分散经营风险，进行多元化发展，那么目标企业兀也 是合适的选择所以，在进行目标企业选择过程中，不能只从距离函数的计算结果来确 认哪个企业适合并购，还需要结合收购企业的自身战略需求来决定 3 3 3 区域因素匹配评价 在第三章我们将区域代码定义为判断并购双方区域方面相关性的指标，然而这项指 标由于无法通过常规的计算方法来判断并购双方在这个指标上是否存在相等或不相等 的精确关系，但是，我们还是需要判断收购方在区域方面与哪个目标企业的关系更密切， 因此，本文借用了w 曲结构敷据的语义距离的衡量方法，把区域代码作为一种语义结 构，然后通过语义路径来建立距离函数，从而将区域因素进行有效的量化 一，关系树的概念 在w 曲结构数据中有多种语义结构，关系树就是其中的一种 定义i ( 关系树) ，关系树是一个有向根树g 一以局职，) ，其中r ，是项集合， 是树的根，也记为，球7 ) 冒c 毛r u y x y 是有向边的集合，矿是可g ) 到正实数集合 的函数，称为权重函数g 中只有r 的入度为o ，其余节点的入度均为1 w 作为权重函数代表了每个地区的相对重要性，可以遥过一些属性来建立权重函 数，例如可以采用收购企业到目标企业的运输成本来建立当然，权重函数也可以是一 个常数，即每个区域对收购企业来说都是同等重要的 根据关系树的定义，我们可以将区域代码进行如下描述 北京交通大学硕士学位论文并购匹配度的评价框架 圈4 区域代码再 k 。mt i o f d i 时i c t c o d 。) 壹辩来潭作者 从图7 中可以看出，根据区域代码的细化程度可以将区域代码树划分为多个层次， 层和层之间逐级细化，每一个地区都是树的节点，收购企业和目标企业可以根据所属地 区确认在区域代码树中的位置 二、语义路径 本文把关系树中的路径记为边的序列 定义2 ( 路径) ：设g 一缈，e e ，) 是一个关系树，设有项j r o ，而，乍以一o ，如果 有向边序列p = “，吒，) ，满足任意qe 邱f 露) 是钆到毛的边，则称p 是从到 的路径用符号矿护) 表示p 中所有边的权重总和特别地，如果两个项之间没有路 径，定义为空路径，甩上表示，形“) z o 定义，( 语义路径) ：设有关系树g = ( l 丘矽，) ，称从r 到任意节点 y 的有向路 径是一条( ，的) 语义路径，的语义路径有且只有一条，记为一( 1 ，) 定义j ( 语义路径的交) ：设关系树g 上有语义路径p t 如，屯，) 和 q = “，五t ) ，不妨设捍2 m 2 0 ，则p 和q 的交是一条语义路径，记为尸n q ，具体 定义是：如果存在一个最大的七l 满足6 ；z ，l s f s 量，i s 辨，且i 如，刚 p n q = 怯，五j ；否则p n q = 上。 倒2 ，假设收购企业a 注册地为辽宁省沈阳市，目标企业正注册地为辽宁省大连市， 目标企业霸注册地为上海市，根据图7 ，设所有边的权重都为l ，那么三个企业所处区 域的语义路径是： 丑= ( 彳亍业，国内) ，徊内，东北) ，( 东北，辽宁省) ，( 辽宁省，沈阳市) ) 形把) = 4 ； 昱= 【( 行业，国内) ，( 国内，东北) ，( 东北，辽宁省) ，( 辽宁省，大连市) j 矿( 最) = 4 ； 北京交通大学硕士学位论文并购匹配度的评价框架 b = ( ( 行业，国内) ，徊内，华东) 桦东，上海) l 矽( 只) = 3 只= “行业，国内) ，国内，东北) ，( 东北，辽宁省) l 矽心) = 3 只= 【( 行业，国内) j 矽心) = l 异n 最2 只# 月n 毋2 只 ， 其中各节点的语义路径集合是：触阳市) = 把) ；舡连市) = 只 ；舡海市) z 识知 三、距离函数 下面基于语义路径描述两个地区间的距离，这里将借用g ，相似性函数1 设有关系树g = ( y ，e 矽，r ) ，存在节点v e y u ， ，v 在g 上的如距离定义为： 砒v ) - - 一叫渊p q 如) ) l o “v ( 3 3 ) 0 = ， 倒3 沿用例2 。计算收购企业彳与目标企业正和五的距离为： 啪阳，煳，叫一渊一t 一等= 撒阳，圳小渊小等。季 比较结果( 1 ) 和( 2 ) 我们可以看出收购企业a 与目标企业l - 在地域上拥有更高 的匹配度从定性上分析，收购企业a 无论是希望扩大公司规模、实现多元化发展，还 是节约交易成本，提高经营效率，并购在大连的目标公司1 t 可能比收购在上海的目标公 司0 2 更具优越性因为与上海相比，沈阳和大连由于地理位置上相距较近，人文环境、 经济环境、地方法规政策等方面都比较相似，将有利于降低并购后的整合难度同时， 对于收购企业a 的实现纵向一体化的战略来说，由于两个地区距离较近，也会节约原材 辩、产品的运输成本，缩短运输时问，提高经营效率。 3 3 4 规模因素和盈利能力因素匹配评价 在第三章中，我们将企业的总资产( 勿) 和净资产报酬率( 置d e ) 分别作为衡量目 标企业与收购企业在规模和盈利能力方面的匹配程度，在进行并购匹配度计算时，在计 算目标企业与收购企业两个指标的距离时，本文采用相对值，为了使得距离函数的值域 在b l 】上。本文采用并购双方整体作为基准 g 洲相似性函数是p r 啪a g 柚e s 锄等人基于传统相似性函数提出的用于衡量项闻相似性程度的函数，这种函数 在推倒中采用了数据分层结构，即关系树，通过计算树上两个节点问最大深度( 深度是指从根到节点的级数，最大 深度是指两个节点共有的最大级数) 来确认两个节点的相似程度g 例函数最终推倒的结果是个空问相似性函 数，其实为余弦相似性函数的扩展。阮各军在p r 姗m ag 蛐e 蚶l 等人构建的g c 跗相似性函数的基础上，将语义路 径概念引入到相似性的衡量中，对g 例函数进行了修改，修改后的相似性函数没有从空间角度进行度量，因此， 更贴近本文的情况，所以本文在建立距离函数时实际采用地是阮备军重新修改后的相似性函数。 2 9 北京交通大学硕士学位论文 并购匹配度的评价框架 设收购企业爿的总资产为拟，目标企业r 的总资产为期。，则并购双方总资产的 距离为： 以! 删) ：翳 c 圳 设收购企业的净资产报酬率为r d e 目标企业r 的净资产报酬率为r d e 。则并 购双方净资产报酬率的距离为： 矾伍。匠r o 凹) = ( 3 5 ) 佣4 ，饭议开婀莉，收购企业a 的总贾严拟为2 l l 铝6 3 9 刀兀净员严报酬翠足0 匠 为4 6 2 ，目标企业正的总资产黝i 为2 5 8 5 3 6 2 7 万元，净资产报酬率r d 矾为o 3 3 ， 目标企业疋的总资产删，为跎1 4 8 0 2 万元，净资产报酬率用姐。2 为5 嘶，那么分别计 算并购双方在规模和盈利能力方面的距离为： 以帆蹦) = 黝= 黑筹篙黧一o t 。 以帆翱，) = 嘲黑筹署裂n 铂 以伍。匠晨。廖- ) t ( r 晒角耐：) t 鬯坐型。罂二型。嘲 - - - - - - - = t - - - - - - - - - - ，i - ， r 缆+ 舳酬1 4 眈+ 0 3 3 l 瞄剖；甏镯地 ( 5 ) ( 6 ) 比较结果( 3 ) 、( 4 ) 、( 5 ) 、( 6 ) ，目标企业五的规模与收购企业的规模更匹配，面 目标企业五的盈利能力与收购企业的盈利能力更相当收购企业需要根据自身的战略目 标，确认公司关注的因素，然后权衡哪一个目标企业是更好地选择例如，如果收购企 业只是希望扩大公司规模，提高市场占有率，目标企业盈利能力的商低并不十分关注， 那么收购企业可能更偏好于目标企业正如果目标企业正是一个上市公司，收购企业以 上市作为自己的发展目标，那么较低盈利能力的目标企业霸可能是一个较好的壳资源。 3 3 5 并购匹配度综合评价模型 在进行目标企业筛选过程中，如果收购企业仅对影响并购进行的每项因素单独进行 匹配性的测算，那么选择的结果可能是片面的，所以，收购企业需要对并购双方的匹配 度进行综合评价。在进行综合评价前，需要计算出每个因素的匹配度，然后根据每个因 素对收购企业的重要程度，确认权重，最后进行综合计算 北京交通大学硕士学位论文并购匹配度的评价框架 设收购企业彳和目标企业n 其在行业、区域、规模和盈利能力方面的距离分别为 4 ，如，以，以每个因素的权重分别为q ，口2 ，q ，o s 啊，口2 ，鸭，qs 1 且 q + + 呜+ 口= l ，则并购双方的综合距离函数为： 矿( 五d = q 矾+ 以+ 码以+ 吼 ( 3 6 ) 根据公式3 2 、公式3 3 、公式3 4 、公式3 5 的定义结果，我们可以看出d 的值域仍 为l o l i ，即当出l 时，并购双方完全不匹配，相反，d 印时，并购双方完全匹配 在确认权重时，收购企业可以根据自身的发展战略进行决定，例如，如果企业的并 购目标是希望拓展市场。那么可以赋予区域因素较高的权重，如果企业的并购目标是扩 大企业规模，那么可以赋予规模因素较高的权重如果企业以改善财务状况，提高盈利 能力为并购目标，那么可以赋予盈利能力因素较高的权重当然，如果各个因素对与收 购企业来说都是同等重要的，那么权重可以赋值为1 例5 ，沿用例l 、例3 、例4 ，计算收购企业a 与目标企业五和目标企业e 的综 合匹配度，假设每一种因素对收购企业来说都是同等重要，即口。t tqz 吼= d ( 正) 一q 一伍，k ) + 口：d ：( 沈阳，大连) + 吒以0 n 五) + q 以伍o b 置d 研) z 三x 三+ 丢+ 丢x o 1 + x o 8 7 ( 7 ) 43444 i ，j 矗o 3 9 彳( 五正) = q 西伍，夏) + 毛( 沈阳，上海) + q 0 l ) + 口( 定。匠。矗d 砭) t 专l + 辩+ 丢州+ o 0 5 ( 8 ) 4j 744 t 葛， = o 5 5 比较结果( 7 ) 和( 8 ) ，综合各种因素来看，目标企业z 与收购企业a 更匹配 3 1 北京交通大学硕士学位论文第1 章总结与展望 4 1 总结 第4 章总结与展望 兼并与收购是战略性成长的重要方式之一，在现代企业经营中有着无可替代的作 用，全球大企业几乎没有一家不是通过某种形式的并购发展壮大的在当前新一轮并购 浪潮中，并购的战略意义越来越突出地显现出来，得到理论界和企业界的广泛关注，从 战略的角度出发的并购决策是顺利实现并购目标和企业发展整体目标的关键 选择目标企业是并购中最重要的一环，错误的并购对象是并购难以挽回的败笔一 个好的并购对象应该满足收购企业的资源需求，同时与收购企业自身最大程度地“匹 配”，因此评价潜在目标企业与收购企业的“匹配度”是选择目标企业的关键环节。 本文着眼于对目标企业初步筛选的研究，写作中侧重于建立衡量并购双方初步匹配 程度的框架论文以企业战略管理理论和企业并购理论为背景，对并购基础理论进行了 简单概述，并在此基础上提出了初步并购匹配的概念，对并购基础理论中的并购匹配以 尽职调查为界线进行了划分，即分为初步并购匹配与资源匹配两个阶段，同时确定了初 步并购匹配是以衡量收购企业和潜在目标企业资源外在表现的匹配程度为研究对象，以 初步筛选潜在目标企业群、缩小尽职调查范围为目标在明确初步并购匹配的概念基础 上，本文还建立了企业并购初步匹配程度的评价框架，提出了并购匹配度的评价标准， 并基于并购方向确定的四个维废( 行业、区域、规模和盈利能力) ，选取了反映并购匹 配度的指标，最后通过构建距离函数创造性地提出了匹配废的评价模型，实现了对并购 匹配度的量化。综上所述，本文主要是针对并购的战略性特征，结合收购企业的战略目 标和资源需求，从数量分析的角度提出了并购匹配度的评价模型，为提高并购决策的科 学性和准确性提供了方法 4 2 研究局限与未来研究方冉 由于缺乏实际工作经验，写作时间和水平均有限，论文对井购匹配度影响因素的认 识和理解都存在很多不成熟之处在对并购匹配度评价指标的选取过程中，为了便于量 化，指标选取尚不够全面，这可能对并购匹配度的精确性产生一定影响。另外，由于无 法获取收购企业的并购信息，所以无法对模型的有效性进行检验，也无法了解匹配模型 对并购实践是否存在指导意义因此，以上问题仍需要做更系统、深入的探讨 并购初步匹配仅仅只是并购匹配中的一个阶段，而并购匹配真正要解决的问题是潜 在目标企业的资源能否被收购企业保全、转移和发展，这正是资源匹配所要研究的内容。 因此，为了进一步筛选潜在目标企业，资源匹配的机理、资源匹配度的评价是未来需要 研究的话题。 北京交通大学硕十学位论文参考文献 参考文献 1 】安丰梅，企业并购后的整合管理，山东大学硕士学位论文，2 0 0 2 【2 】博尔盖塞kj r o b e f t j 著，伍旭川，王芬等译机械工业出舨杜2 0 舛 【3 】崔永梅等著i中国企业并购年鉴2 0 ，中国邮电出版社2 6 4 】 陈卫平。企业井购失败的三大原因企业活力，2 0 舛 5 甘应爱等主编，运筹学，清华大学出版社，2 0 0 2 【6 】高愈湘，中国上市公司控制权市场研究，中国经济出版社，舛 7 】黎群企业战咯，中国铁道出版社，抛o 【8 】裘江南，崔彦，一种通用的匹配模型框架，中国管理科学，2 0 舛1 0 9 】秦喜杰，陈洪，目标企业选择论，经济管理出版社，2 4 n o 】阮备军，w 曲使用挖掘若干问题关键甸题研究，复旦大学博士学位论文，2 0 0 i n l 】孙彩霞并购目标选择的匹配模型，北京交通大学硕士学位论文，加 n 2 】宋希亮，并购中筛选目标企业的财务策略讨论，经济与管理研究，2 啷7 【1 3 王宏利，企业并购绩效与目标公司选择研究，吉林大学博士学位论文，2 0 舛 【1 4 王艳林，并购中目标企业价值评估体系研究。内蒙古大学硕士学位，2 0 0 5 1 5 文风，企业并购中的文化整合研究，华中科技大学博士学位论文，2 0 1 6 亚力山德里德拉杰科斯，斯坦利捅斯特里德，并购的艺术兼并，收购，买断指 南，2 1 中国财政经济出版社 【1 7 】伊丹广之1 9 8 7 ，隐形资产，选自安德鲁坎贝尔凯瑟琳萨姆斯卢克斯编著战 略协同，机械工业出版，2 咖 【1 8 】余斌，企业并购中目标企业选择研究，西南财经大学工商管理硕士枷队) 学位论文，吆 n 9 】张海珊等战略并购的动态匹配研究并购匹配理论问题探讨，产业重组与管翻- 国 际并购论坛2 ， 【2 0 】张金鑫，并购双方资源匹配战略分析，中国经济出版社瑚6 【2 l 】张秋生、王东编著，企业兼并与收购，北方交通大学出舨社，2 l 2 2 】张秋生 并购基本理论框架研究，北京交通大学中国企业蓑并重组研究中心工作论文 2 5 7 2 3 】触k 锄ds 1 1 l 讲n h i l l2 0 a 由n 锄i cp 。啊爆啦 o f 劬衙n d 血缸童p 印瞻w m 吨 j o m a io f b m 妇sv 锄衄 n 易1 6 ：”5 0 【2 4 】& 唧l e 口b 。1 9 8 6 鼬删c 矗咖fm 瞅e 功甲州i o 峨l 咄，柚t 确妇嘲蚶蝴 m 棚棚嘲聃毗s c i 蝴。砌3 2 娜1 0 ：1 2 ，1 1 2 4 1 【2 5 】b f e i 切瑚喝凡1 1 h 伽m ，p 2 2 u i 曲g 删酮撕帅柏y 由衄柚掣聃砒m a n d i d 拥 h 鞠州h c h l o 盯柚明娜唯4 5 耻2 8 3 6 【2 6 】b u 咖，a f ，b o w 面c kj l 柚d 【捌凼，j w ：( 1 粥5 ) q 哺硼i 缸舒m d e1 1 埒柚咖唧o f m e r 髫”孙姗雅c k 峭咄，3 8 5 ) ：钔7 - 5 0 仉 【2 7 c e 帕v f i g h s a n dc c 埘p 札1 9 9 3 1 k 酬eo fo l l l 叮ec 雄斌i b i h l y 缸s 皤丘d o i 静n i 勰t i o n a lm 鲫_ i i 萨，a 鼬姗ym 蛆a 铲m e 哦r 翻，姗“2x 5 7 7 0 l 2 8 jc | 时w d g h t ，s 锄dc c 0 0 p 瓯1 9 9 2 m e f 蓼秘a n da 呷斑i 虹哪：1 kh u m 蛐f a c h ：a b 【涮： b 柚越a 啪h a 岫锄锄 l 2 9 ja 瞰蛔j s ，呵 p 器“s y 嘀琴y 棚鲫伽血硼