（技术经济及管理专业论文）企业孵化器与风险投资的融合研究.pdf

武汉理工大学硕士论文 摘要 企业孵化器作和风险投资作为促进高新技术产业化发展、支持刨新以及创业活 动的手段之一，在我国的经济发展中起到了不可忽略的作用。企业孵化器在我国的 发展可以说无论在量上还是质上都上取得了令人瞩目的成绩，但是我们也看到了， 在实际的运作和实践中，也出现了很多不足：资金的来源渠道单一、金额少，孵化 于段和孵化功能单一，不利于孵化事业的可持续发展等。风险投资在某种程度上正 好弥补了孵化器在发展上遇到一些不足。 企业孵化器和风险投资的融合引起了人们的关注。企业孵化器要得到良性的循 环和可持续的发展，就需要引入风险投资。孵化器和风险投资的出现有力地促进了 高新技术成果的转化，推动了产业升级和经济发展。种种迹象表明，孵化器和风险 投资正逐渐走向融合。企业孵化器与风险投资的协同发展不仅是必要的，而且也具 有可能性。孵化器正在引进风险投资以加快成长，而风险投资也正积极地嫁接孵化 器来完善服务。然而，作为具有更多事业性质的孵化器和纯商业性的风险投资会不 会存在着本质上的冲突? 它们之间究竟有着怎样的区别和联系? 采取什么样的融合 方式更有利于孵化器和风险投资发挥各自的优势来推动创新与创业? 本文在继承和借鉴国内外己有的企业孵化器和风险投资研究成果的基础上，系 统的对企业孵化器和风险投资关系进行比较分析，指出双方存在的一致性和差异性 后，确定了其相互的融合性，界定了双方实际的存在关系，并研究企业孵化器与风 险投资的融合模式，建立科学合理的企业孵化器与风险投资的融合模型。为我国的 高新技术创业中心的改革和企业孵化器的发展提供了借鉴意义。 关键词：企业孵化器风险投资融合模式 武汉理工大学硕士论文 a b s t r a c t a st h ei m p o r t a n tm e a s u r e so fp r o m o t e dt h ed e v e l o p m e n to fs c i e n t i f i ca n d t e c h n o l o g i c a li n d u s t r y a n di m p r o v i n gt h e q u a l i t y o fn a t i o n a l e c o n o m y ，b u s i n e s s i n c u b a t o ra n dt h ev e n t u r ec a p i t a lh a v eg r e a tp r o m o t e di nc h i n a a n de v e rt h en u m b e ra n d t h eq u a l i t y ，c h i n e s eb u s i n e s si n c u b a t o ra l r e a d yi nt h et o pc l a s si nw o r l d n o wi tf a c e sa l l k i n d so fc h a l l e n g e sa n do p p o r t u n i t i e s b u tm o s to ft h e me n c o u n t e rm a n yp r o b l e m s ，f o r e x a m p l e ：t h es o u r c eo fc a p i t a lv e r ys i m p l i c i t y ，t h ef u n c t i o no fb u s i n e s si n c u b a t o rv e r y s i m p l i c i t y ，t h ee f f e c to fi n c u b a t o rw i t ht h es c i e n t i f i ca n dt e c h n o l c i g i c a lc o m p a n y w a sn o t v e r ya t t r a c t i v e ，e t c h o wc a l lt h eb u s i n e s si n c u b a t o rg o i n gn o w ? t h ev e n t u r ec a p i t a l c o u l dr e s o l v em a n yt h ep r o b l e m st h a tt h ec h i n e s eb u s i n e s si n c u b a t o rr u ni n t o i ns o m e d e g r e e t h ev e n t u r ec a p i t a lm i x e dt h eb u s i n e s si n c u b a t o ri st h ec u r r e n tn e wh o tp o i n t m a k e t h ev e n t u r em i x e dw i t ht h eb u s i n e s si n c u b a t o rc o u l dr e s o l v et h em o s ti m p o r t a n tt r o u b l e w i t hb u s i n e s si n c u b a t o rl - f i ni n t o ，i ti sc a p i t a ，i nt h ef a c t ，t h e r ea f tm a n ye x a m p l ee o b u s i n e s si n c u b a t o rm i x e dv e n t u r ei n v e s t m e n t m a n ys u c c e s sa n dm a n yf a i l e d i fy o u w a n tm a k em o r ea n dm o r ec o m p a n yi nb u s i n e s si n c u b a t o rs u c c e s s e s ，i tn e e da b u n d a n t c a p i t a l s ，b e c a u s eo ft h ea b i l i t yo fb u s i n e s si n c u b a t o rl i m i t e d ，s of i n dt h ew a y t h a tm a k e b u s i n e s si n c u b a t o ra n dv e n t u r ec a p i t a li s v e r yu r g e n t n o wt h e ya r es e e k i n gb e t t e r ，d e v e l o p m e n tm o d e l t h r o u 醉c o m p a r e dt h eb u s i n e s s i n c u b a t o ra n dv e n t u r ei n v e s t m e n ta n dw i t h r e f e r e n c eo fb o t hd o m e s t i ca n di n t e m a t i o n a ls t u d yo ni n c u b a t o ra n dv e n t u r ec a p i t a l ，t h i s p a p e r ，a t t e m p t t or e s e a r c ht h eb e s tm e a s u r ew i t h b u s i n e s si n c u b a t o ra n dv e n t u r e i n v e s t m e n tm i x e d t h ep a p e ri se x p e c t e dt op r o v i d eas c i e n t i f i ca n ds y s t e m a t i ct h e o r e t i c b a s ef o rt h ed e v e l o p m e n to fv e n t u r ec a p i t a la n db u s i n e s si n c u b a t o r a n do ns u c hab a s e ， t h e yc o u l db ei m p r o v e dt o g e t h e r k e yw o r d ：b u s i n e s si n c u b a t o r ，v e n t u r ec a p i t a l ，t h em o d e lo fv e n t u r ec a p i t a la n d b u s i n e s si n c u b a t o rm i x e d i l 武汉理工大学硕士论文 第1 章导论 随着企业孵化器与风险投资在中国都得到了迅速的发展，企业孵化器j | 风险投 资从一开始的榴对分离的发展到近年来出现了一种新的趋势孵化器与风险投资 的进一步融合。 1 1 立论的背景和选题的意义 随着社会经济的发展。尤其是知识经济时代的到来，创新活动日益加强，创业 的门槛也比过去低了许多，企业孵化器和风险投资也逐渐被人们所知，越来越多的 人开始关注企业孵化器以及风险投资的相关活动。企业孵化器成为一个转化科技成 果，凝聚科技人才，培育企业成熟的高新技术产业发展平台，风险投资作为一种高 新技术产业的投融资方式，也己成为提升企业竞争力的重要资本运营模式。企业孵 化器和风险投资的发展有力的促进了商新技术的转化，推动了产业升级和经济的发 展。现实的种种迹象表明。二者的联系日益紧密起来。 在我国对于企业孵化器的研究以及风险投资的研究已经到了比较成熟的阶段， 而对于企业孵化器与风险投资的结合融合研究，目前国内还处在起步阶段。作为具 有更多事业性质的孵化器和纯商业性的风险投资会不会存在着冲突? 它们之间究竟 有着怎样的区别和联系? 采取什么样的融合方式更有利于孵化器和风险投资发挥各 自的优势来推动创新与创业? 本文就对上述问题进行较为深入的理论探讨。 1 2 国内外相关研究综述 企业孵化器与风险投资融合的研究在国内外还处于探索阶段，还没有形成完 整的理论体系和完善的机制。 1 2 1 关于企业孵化器 1 、企业孵化器的定义 孵化器( i n c u b a t o r ) ，企业孵化器除了被称为“i n c u b a t o r ”外，还有其它的称 呼，例如“i n n o v a t i o nc e n t e r ”，“e n t e r p r i s ec e n t e r s ”，b u s i n e s sa n dt e c h n o l o g y c e n t e r s ”，“e n t e r p r i s eh o u s e ”等。它原指一种人工温控环境，这种环境能提高 雏禽出生率和成活率。后引申为培育新创企业的专f i n 务机构，即所谓企业孵化器 ( b u s i n e s si n n o v a t i o nc e n t e r ) 。企业孵化器的概念和实体都是由美国人约瑟夫 武汉理工大学硕士论文 曼库索于1 9 5 9 年首创的，传入欧洲后叫创新中心，引进我国后叫创业中心。 美国著名孵化器专家l a l k a k a 认为，企业孵化器是“一种为培育新生企业而设 计的受控制的工作环境。在这个环境中，人们试图创造一些条件来训练、支持和发 展一些成功的小企业家与盈利的企业。” 英国学者认为，企业孵化器就是临近研究或开发机构的一幢或一组建筑，在其 中为来自研究机构或商业机构的个人或团体准备了可以短期使用的工作、生活空间， 以使其得以进行，战略研究或原型开发等活动。 国家科学技术部于1 9 9 9 年出版了中国高新技术产业发展报告，在这个报告 中，科技部对企业孵化器的描述是：“企业孵化器为创业者提供良好的创业环境和条 件，帮助创业者把发明和成果尽快形成商品进入市场。提供综合服务，帮助新兴的 小企业迅速长大形成规模，为社会培养成功的企业和企业家。”此后，科技部又于 2 0 0 0 年4 月，出台了关于加快高新技术创业服务中心建设与发展的若干意见，在 这份重要的文件中，科技部对企业孵化器的定义为：以促进科技成果转化，培育高 新技术企业及企业家为宗旨的社会公益型科技服务机构，是高新技术产业区的技术 创新基础，是高新技术创业服务体系的核心部分。是技术创新的重要内容，是培育 高新技术企业和企业家的学校，是解决科技与经济结合，培育新的经济增长点的有 效手段。 我国国内一部分知名的孵化器研究专家则认为，企业孵化器是一种专门为了扶 植中小企业，特别是新建科技型中小企业而设计和运作的体系。该体系以一定的建 筑和设施为依托，由一只精干的管理服务团队将与中小企业成长息息相关的资 源有效的结合在一起，服务于创业者成长的初始阶段。 综合上述观点，在总结国内外若干具有代表性的孵化器观的基础上，笔者认为： 企业孵化器是一种介于市场与企业之间的新型社会经济组织形式和企业运作方式， 它通过聚合孵化资源，为新刨企业发展提供所必需的空间环境和优质高效的服务， 从而降低新创企业的创业成本和创业风险，提高企业的成活率，促进新创企业的成 长和发展。 2 、企业孵化器的功能 企业孵化器研究的另一个重要方面是对企业孵化器功能的评价。汕头大学商学 院的曹细玉在企业牌化器孵化能力评价研究中和西安理工大学的谭永东评价 企业孵化器的孵化能力中认为企业孵化器孵化能力的评价指标体系可包括企业孵 化器的软硬件环境状况、融资能力、管理能力、人才集聚能力和市场开拓能力。 企业孵化器的产生不是偶然的，它的产生背景同时也体现了它的功能。南开大 武汉理工大学硕士论文 学的谢思全和天津理工学院的孙纬业企业孵化器在中国的兴起及创新效应分析 分析了企业孵化器在中国是因为科技体制改革的拉动，就业压力增大的推动和推动 中小企业的需求而产生，由于企业孵化器的组织模式能够降低中小企业的进入成本、 创业成本、资源整合成本和学习成本因而企业孵化期得到了迅速的发展。汕头大 学的黄曼慧、黄燕在孵化器产生和发展的经济学理论基础中利用经济学中规模 经济理论、分工理论以及企业生命周期理论对孵化器的产生和发展提供了一个经济 学理论的解释。武汉理工大学的万君康等人在专利成果的企业孵化器研中提出， 企业孵化器是基于企业创业理论和社会组织理论得以产生并有效地运作。 美国国家企业孵化协会( n a t i o n a lb u s i n e s si n c u b a t i o na s s o c i a t i o n ，n b i a ) 丰席安德列李昂司( a d e l el y o n s ) 认为：企业孵化器是为促使技术成果转化和产业 化、培育初创企业的合作意识、建立利益分配机制和营造创业的文化氛围的一个机 构。它加强了政府的支持力度、激励全社会特别是大学参与的积极性、吸引私人企 业的加盟。国际科学园区协会( i n t e r n a t i o n a la s s o c i a t i o no fs c i e n c ep a r k s ，i a s p ) 主席皮特( p e t e rh ) 1 】h y ) 先生则认为：“企业孵化器就是提供法律支持、m b a 知识援 助、市场及风险基金的渠道。中国人民大学的刘震在企业孵化器与中国高新技术 企业的发展中指出企业孵化器的最直接的作用就是帮助小企业的生长，经过企业 孵化器孵化的小企业成活率可以提高到8 0 ，是因为企业孵化器可以降低新创企业 的创业成本：企业孵化器与风险资本的结合，为新创企业提供了重要的资金来源； 企业孵化器可以提高新刨企业的管理水平；政府的积极支持是入孵企业成活率提高 的重要保证。 中国地质大学的郭良在探悉孵化器在我国的发展中则指出我国企业孵化器 的发展存在以下的一些问题：( 1 ) 投资主体单一，往往先是政府出资先建立，导致企 业孵化器的经营者不得不花费大量时间去筹集资金，没有太多时间真正用于培育新 刨企业：( 2 ) 队伍素质和装备有待于提高，专业人才十分奇缺，不少人还是边学边干； ( 3 ) 企业孵化器的运行机制有待于改善，政府支持下建立的企业孵化器由政府参与直 接管理，导致了政治、计划色彩太浓，依赖性太强，企业孵化器末完全实现市场化、 产业化。 总的来说，我国孵化器主要功能是为我国科技创业企业提供适台生长的环境、 基础设施、增值服务。具体主要包括： ( 1 ) 场所、设施的提供和房地产管理 ( 2 ) 企业办公文秘事务和一般行政管理的提供 ( 3 ) 创业教育和培训 武汉理工大学硕士论文 ( 4 ) 创业咨询和管理支持 ( 5 ) 专业技术支持 ( 6 ) 融资协助和创业投资 ( 7 ) 创业支持网络的组织中介 ( 8 ) 公共关系支持 对不同阶段不同行业的孵化企业，上述孵化功能各有侧重，从孵化器的主要功 能来看，我国孵化器实际上是我国科技创业企业的栖息地和摇篮，它提供适合创业 创新的环境、基础设施和增值服务，包括：场所、设施及房地产管理、企业办公文 秘事务和一般行政管理，创业教育培训，创业咨询和管理支持，专业技术支持、融 资协助和创业投资、创业支持网络的组织中介、公共关系支持。头两个功能着眼于 帮助创业者建立企业组织：第3 个功能着眼于降低孵化企业学习运作的成本；第4 ， 5 ，6 功能着眼于帮助孵化企业具备企业能力；第7 个功能着眼提高孵化企业的资信 和声誉，降低孵化企业的交易成本。 3 、企业孵化器的分类 企业孵化器按照不同的标准可以划分为多种类型。按孵化器的服务对象来分， 可以划分为综台企业孵化器、专业技术企业孵化器、国际企业孵化器、留学生创业 园等；按企业孵化器的投资主体可以划分为政府或社区主办的孵化器、企业主办的 孵化财团主办的孵化大学或研究机构主办的孵化器以及多元体混合的孵化器；按孵 化器的盈利性质的不同，可以划分为非盈利性的孵化器和盈利性的孵化器；按在孵 企业的类型来分，有混合型孵化器( 即没有明确的在孵企业类型选择要求) 、专业 孵化器( 如高技术孵化器、制造业孵化器、生物医药孵化器、服务业孵化器) 和国 际孵化器等。近年来，孵化器的组织形式不断演化发展，还出现了虚拟孵化器、连 锁孵化器和创业孵化集团等。 从孵化器的类型来看，我国孵化器经历了从经典到现代、从综合到专业、从国 内到国际、从实体到虚拟、从事业单位到投资控股公司的演进。经典综合孵化器着 眼于企业组织建立，现代综合孵化器着眼于孵化企业快速发展，专业技术孵化器着 眼于对某一专业技术领域企业进行孵化，专门人才孵化器着眼于扶持专门人才创业， 国际孵化器着眼于扶持外国企业创业，虚拟孵化器着眼于为孵化企业配置创新资源， 创业投资集团孵化器着眼于集团投资主导孵化企业。 1 2 2 关于风险投资 风险投资作为一种高新技术产业的投融资方式，己成为世界各国提升国际竞争 4 武汉理工大学硕士论文 力的重要资本运营模式。国内外学者对风险投资的形成、含义、特征及其运行机制、 市场环境( 主要从制度环境和夕 部支撑条件两方面进行分析) 、其投资主体( 从风险投 资公司的组织形式、资金来源及投资策略和方式进行研究) 和客体( 从风险企业的成 长模式及风险企业的经济特征进行分析) 、退出方式等都有了较为深入的探讨。 刘希宋，曹彼等在风险投资给投资风险评价中提到风险投资作为一种新的 特殊投资方式和一般投资不同，主要具有以下6 个特点：( 1 ) 投资方向的前沿性，一 般投向高风险性和高回报率的高新技术产业化项目：( 2 ) 投资决策的风险性，巨大的 成功机遇和严重的失败风险同时并存；( 3 ) 投资目的的战略性，不以分享企业短期的 利润为直接目的，而是追求新兴风险企业成长期的高额利润；( 4 ) 投资条件的权益性， 风险投资是一种权益性资本，参与风险企业的管理；( 5 ) 投资项目的组合性，般投 资与多项高科技项目，以分散投资风险，取得投资综合经济效益，保证资金回收； ( 6 ) 投资运作的周期性，通常一个投资项目需要3 1 0 年的时间，将增值后的资本进行 循环周转，实现风险资本的扩张。 刘惠兵、申金升等在风险投资的运作机理与风险防范中指出风险投资实质 上是一种科学技术和金融的结合，将资金投入风险极大的高新技术开发生产中，使 技术迅速转化为商品的新型投资机制，它是高新技术产业化中的一个资金有效使用 过程的支持系统。寸晓宏在风险投资支撑环境系统分析中提到风险投资的支撑 环境主要包括政策环境、法律环境、人才环境、资本市场、科技环境。 风险投资是一种高风险的资本运作方式。王瑞花、吕永波等在风险投资机构 项目风险评价研究从风险投资的概念出发，分析了风险投资机构所面临的投资风 险，不仅有宏观环境带来的风险还有微观环境带来的风险。 李逸在论风险投资退出机制中提到从风险投资的运作机理可以看出，风险 投资的退出机制在整个风险投资体系中处于核心地位。从国内外的风险投资发展模 式来看，主要可以归纳为以银行为中心的臼德模式以及以证券市场为中心的美国模 式。 我国风险投资的研究，是从促进赢新技术产业化开始的。到目前为止，在理论 上有许多问题己形成共识，如在风险投资的概念与功能、外部环境及条件、运作机 制等方面的研究上。 1 、对风险投资的定义 关于风险投资的概念有很多不同的表述，目前理论界具有代表性的有以下几种 观点： ( 1 ) 美国全美风险投资协会将风险投资定义为：风险投资是职业金融家投入到 武汉理工大学硕士论文 新兴的迅速发展的有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。 ( 2 ) 欧洲投资银行认为风险投资是为了形成和建立专门从事某种新思想或新技 术生产的小型公司而持有一定的股份形成承诺的资本。 ( 3 ) 经济合作与发展组织( o e c d ) 目j j 先后有过三种表述：风险投资是以高科技 知识利知识为基础，生产与经营技术密集型的创新产品或服务的投资：风险投资是 专门购买在新思想和新技术方面独具特色的中小企业股份，并促进这些中小企业的 形成和创新的投资；风险投资是一种极具发展潜力的新建企业或中小企业提供股权 资本的投资行为。 ( 4 ) 在国内还有一种比较流行的表述：风险投资是一种主要对尚处在创业期的 末上市的具有很高的成长性的新兴企业作长期投资，并通过所投资金的资本增值来 实现投资回报一种投资方式。 ( 5 ) 美国企业管理百科全书将风险投资定义为：对不能从诸如股票市场、 银行或与银行相似的单位获得资本的工商企业的投资行为。 ( 6 ) 美国著名经济学家d o u g l a s g r e e n w o o d y 认为，风险投资是准备冒险的投资， 它是准备为一个具有迅速发展潜力的新公司或新发展的产品多受最初风险的投资。 从以上6 种风险投资所下的定义我们可阻看出，各种对风险投资所下定义的侧 重点不同，全美风险投资协会所下定义是从风险投资的广义含义出发的，并不强调 对高新技术的要求：欧洲投资银行则是从狭义的角度出发：o e c d 的定义则从狭义 和广义两方面反映了风险投资对象；第4 种和第6 种看法是将风险投资对象加以综 合；第5 种则是从投资主体角度加以定义。 2 、风险投资的主体及对象 一般而言，风险投资的主体为大数为政府、企业、民间投资、外资、科研单位。 投资主体的多样性从而导致风险投资所表现出来的形式就大不相同。从总体上来说， 投资主体可以分为私人风险投资基金和团体风险投资基金。私人风险投资基金往往 是由富有家庭和个人发起，利用私有财产进行投融资，但个人的财富毕竟有限，所 以这种风险投资的规模一般较小。对于政府而亩，一般采取类似予s b a 或s b l c 的 风险投资支持机构。在风险投资业新兴初始，政府是作为风险投资最主要的主体存 在的，在其完成对风险投资业的推动作用后，政府往往会将其投资功能转向对社会 风险投资业的规范管理上。目前风险投资所采取的各种形式有：大企业所设立的专 项基金公司、投资银行和保险公司设立的专门风险投资机构、专门的风险投资公司 等。 风险投资组织形式分为：有限责任合伙制风险投资组织、公司制风险投资组织、 6 武汉理工大学硕士论文 信托基金制风险投资组织。有限责任合伙制的组织可以有效控制代理成本，降低运 行费用，但资金来源有限；公司制风险投资组织资金来源广，但代理成本不好控制； 基金制则是目前国际上刚刚兴起的一种介于前两种组织之间的一种方式。 风险投资的对象从侧重点来说主要是两个：一个是高新技术企业，一个是处于 创业期间的企业，也有人认为只是处于创业期的高新技术企业。从风险投资广义上 的概念出发，风险投资的对象应该不仅仅局限于高新技术类的企业，而是处于创业 期的具有潜力的企业，如美国的联邦快递公司就属于这类企业。目前多数学者认为 风险投资对象主要还是集中在部分的高新技术企业中。 高新技术企业目前还没有一个严格的定义，在实践中，国外和国内有着不同的 鉴定标准，国外发达国家较为公认的标准是：该企业研究与开发经费在销售额中所 占的比重。如经济合作与发展组织规定：r & d 投入与销售收入的比率为8 9 争一1 0 即为高新技术企业：在国内，一般以高新技术产品的收入占企业销售的比重( 一般为 5 0 ) ，研究与开发经费占企业销售额的比重一般为5 。由于对高新技术界定有相 对模糊性，从而在实践中对于高新技术企业的判定也大不一样，因此，在对风险投 资对象的界定方面存在着一定的困难。 3 、风险投资的阶段 从总体上而言，风险投资分为四个阶段：项目评估阶段、投资协议阶段、跟踪 管理阶段、退出阶段。从当前的学术动态来看，每一项风险投资都要经过以下步骤： ( 1 ) 初始评估 该阶段主要是对项目的可行性进行评估，在对一个项目进行深入调查之前，要 进行一个初始调查，以使风险投资家对项目有一个大体把握。初始调查的内容包括： 产品和服务的竞争力，新产品的目标市场，以及公众可能对新产品的了解和可能接 受的程度、管理团队的能力、其他可利用的资金的来源、预期回报、风险投资公司 需要投入的时间和资源、资金回收期限等。 ( 2 ) 尽职调查 这个阶段就是风险资本家对风险企业的现状、成功前景及其管理层所作的调查。 美国尽职调查公司把尽职调查分为三个层面：第一层面对调查对象的一般性询问； 第二个层面是对调查对象过去业绩调查，包括业务回顾与价值评估、业务现状的可 行性考察，第三层面是对调查对象管理考察。 ( 3 ) 制定合同框架 制定合同框架的阶段就是将有关融资的各个方面的条约及与风险企业家协商以 期接受风险投资家的建议，最后达成协议，当然框架也要将各种商业问题考虑进去 武汉理工大学硕士论文 ( 4 ) 投资评价 投资评价的过程是一个实际操作的过程。目的是在于达成一个对双方而言可接 受的交易价格。一般而言，投资评价要经过以下几个步骤：评估未来收益和回报、 通过目前的资本化市场预测公司未来的价值、估计在被投资公司占据的所有权的地 位，最佳的投资量、计算投资评估价值。 ( 5 ) 将以上的规定文件化 将规定文件化的过程，其实就是将所有条约以及涉及的相关内容书面化的过程。 其内容有：无息融资合同、收入备忘录洧条件的贷款合同、可转换债券的条件。 ( 6 ) 参与管理 风险投资家的角色并没有随着投资的结束而结束，相反，投资家不仅仅只是完 成投资，他们也会密切参与所投资公司的管理。他们同那些组建的公司管理团队紧 密合作，出谋划策，帮他们猪取人才，把他们引荐给其他公司，风险投资家还与董 事会一起制定重大决策，他们在公司中是非常积极的，其工作范围已远远超过单纯 的融资范围，参与风险企业管理的方式是通过直接插手方式和间接管理方式。 发达国家的风险投资经过五十年的发展，形成了三种典型模式：美国模式， 以私营机构，为投资主体；日本模式，以大银行大企业为投资主体；西欧模式， 以国家为投资主体。 我国风险投资经过近二十年的发展，大致形成了四种形式：“官办模式”，即 由政府挂出资设立，风险投资机构的高层管理者由政府直接任命；“合作模式”， 即由中方与外方共同建立中外合资投资机构，实行合作管理；“外资模式”，即在 国外注册成立的投资机构在国内成立办事处；内外联动模式，团中外各设一家， 有机结合，相互协作。 4 、风险投资的退出 风险投资的一个最为关键的问题就是退出机制问题，退出机制问题也可以说是 在实际操作中最为重要的一个环节。毕竟风险投资家只有通过退出机制才能真正实 现回报，在目前而言，较为普遍的退出机制有三种： ( 1 ) 初始公开招股退出f i p 0 1 一般丽言，二板市场是i p o 的退出的主要方式。通过i p o 转让基金股份收回投 资，制度化程度比较高，便于通过对风险企业及其股份价格进行公正客观的评价。 但i p o 方式受证券市场状况变化影响较大，而且由于信息的严重不对称性，削弱了 1 p o 退出机制的功能。 ( 2 ) 股权回购( 又称管理层回购】 武汉理工大学硕士论文 它是指风险企业或风险企业家以现金的形式向风险投资基金回购本公司股权的 交易行为。主要是通过三种方式：第一种是用风险企业的现金、票据进行股权回购： 第二种是在风险企业内设立员工持股基金s o t ) 对风险投资股份进行回购；第三种 是运用衍生工具期权进行的回购。不难看出，股权回购应该是风险企业发展成熟以 后才可行的风险资本退出方式，股权回购只涉及了风险企业和风险投资家两方面的 当事人，产权明晰，不受二板市场的管制，风险资本迅速得以退出，将外部股权内 部化。但股权回购的最大缺陷是企业如果没有成熟往往会给企业造成财务上的很大 压力，导致企业发展的动力不足。 ( 3 ) 项目并购退出 当风险投资企业发展较为成熟时，尤其是预期投资收益超过企业市场价值时也 就是其期望的投资回报可以实现的时候，风险投资家往往会把风险企业包装成一个 项目，出售给战略投资家，实现投资退出，获得风险收益，其中兼并方是战略投资 家或者一个和风险企业有着相同或相似业务的大公司，或是竞争对手。其兼并的目 的是希望将风险企业的产品和技术纳入自己的产品链中，由于战略投资家和风险企 业有类似的业务，所以对于风险企业有较多的信息，从某种程度上说，降低了信怠 的不对称性。 风险投资的构件主要由风险投资供给方，风险投资运作方，风险资本需求方， 风险资本退出渠道，个人和家庭、保险公司、投资公司、商业银行、证券公司、大 公司、国家资本、国外资本等，风险投资机构、风险企业，、主板交易市场、二板交 易市场、柜台交易、产权交易、企业回购、大公司并购、破产清算等组成。它们之 间的组成方式及关系，如下图2 1 所示： 风险投资供给 个人和家 庭 保险公司 投资公司 商业银行 证券公司 太公司 国家资本 国外资本 图2 1 风险投资的构件组成 f i g u r e 2 1 t h e c o n s t r u c t i o no f v e n t u r e c a p i t a l i n v c s ( m e a t 武汉理工大学硕士论文 1 2 3 孵化器与风腧投资的融台 1 、孵化器与风险投资的融合现状 随着社会经济的发展尤其是知识经济时代的到来，创新的活动在日益加强， 创业的门槛也降低了很多，企业孵化器、风险投资逐渐地被人们所认知，因为他 们使一些小企业和无名小卒走向了成功。企业孵化器和风险投资越来越引起了人 们的关注，企业孵化器与风险投资都得到了迅速的发展。 对于企业孵化器引入风险投资的研究，则是从2 0 世纪9 0 年代才开始的工作， 主要涉及企业孵化器与风险投资的融合：在企业孵化嚣的环境里精心筛选和储备 了大量的高新技术项目和初创企业，为风险投资提供高效的项目源：而风险投资 以社会资金为主要来源的特点，以及风险投资人提供的增值服务，更多更好地为 企业孵化器环境下的高新技术项目和创业风险企业提供产业化豹条件。该方面的 研究侧重于对风险投资的评估，发展企业孵化器和风险投资的经验，建立企业孵 化器环境下的风险投资评估指标体系、模型。 企业孵化器与风险投资融合的研究，我国还处于探索阶段，还没有形成 完整的理论体系和完善的机制。在这方面的著作和论文也比较少，主要有：( 1 ) 李广春在基于基于风险投资的孵化器发展研究中分析了风险投资在孵化 器运作中的优势，并以提出风险投资提高孵化器的对策建议。( 2 ) 武明飞、 郑凌云在基于风险投资的孵化器发展研究中分析了风险投资在孵化器运 作中的优势，并以提出风险投资提高孵化器的对策建议。( 3 ) 蔡强、金月皎 在新经济下我国孵化器与风险投资的融合发展中，结合新经济的特点来 探讨孵化器与风险投资的融合之路。( 4 ) 李东云在风险投资与孵化器结合 初探中就我国孵化器与风险投资的现状结合原因进行分析，总结其结合的 有效方式。( 5 ) 武明飞、郑凌云在让企业孵化器与风险投资互动起来中 描述了风险投资的介入对孵化器产业化的作用，以及二者融合点。( 6 ) 粱蓓 在风险投资与孵化体系研究中介绍孵化器与风险投资的关系、国内外风 险投资机构对中国孵化器的关注，分析孵化体系及风险投资机制存在的问题， 提出政策建议。 2 、风险投资与孵化器结合的基础 孵化器与风险投资作为推动科技创新以及中小企业发展的两种手段来说，都 具有其不可或缺的功效，但是在实际的操作中，两者的发展在我国都遇到了不同 的问题于困难。在企业孵化工作实践中，虽然创业中心竭力为孵化企业提供了多 种服务，但在促进科技成果转化和培育高新技术企业的内涵上仍然没有太高的显 示度。 武汉理工大学硕士论文 在全国创业中心的起步发展过程中，从国家到地方普遍较为强调的是营造一个 孵化基地，并辅之以优质的配套服务，而较少强调孵化基金或种子基金的建设。然 而，在目前我国资本市场不健全、投资渠道极为有限的状况下对孵化企业提供比 周边环境优惠的场地服务和其它配套服务，对促进成果转化和提高新兴企业的成功 率只能起到有限的推动作用。科技与经济脱节的难题长期得不到解决，固然有体制、 意识等方面因素的制约，但科技成果转化初期的启动资金或创业资金的严重匮乏才 是这一问题的根本所在。 首先。一项科技成果的商品化及产业化所需要的投资比它在科研阶段的投资要 大得多而目前政府部门从财政支付的科技三项费用不仅数量少，而且仅限于科学 研究和试验、试制，远不能适应成果转化及产业化的客观要求。其次，由于技术创 新所具有的风陵性、小企业开拓市场的能力以及对市场变化的预测等不确定因素， 使得银行对高新技术小企业及成果转化项目不敢贸然涉足。现阶段，国家专业银行 向商业银行转化，出于安全性第一的原则普遍实行连带责任担保或足额资产抵押， 银行对处于起步阶段的高新技术企业就很难有所作为。加上社会闲散资金持有者缺 乏投资意识和投资渠道，对有投资意向的人来说，也缺乏畅通的投资信息和有利的 决策支持，在没有形成回报示范之前，这些资金流入科技成果转化尚无可能。因此， 孵化基地建设和综合配套服务是创业中心必备的基本功能，而创业中心要真正肩负 起促进科技成果转化、培育离新技术企业的重任，就必须具备为小型高薪技术企业 和成果转化项目提供创业资金的能力。发展风险投资事业，建立风险投资机制，将 创业中心与风险投资两种方式有机的融合起来，这也是企业孵化器在市场经济大潮 中重新定位并有所作为的战略选择。 1 3 研究思路和研究框架 企业孵化器引入风险投资的研究处于nj j 网t j 起步的阶段，既涉及对企业孵化器运 营的研究，还包括对风险投资运作杌理的研究。对企业孵化器与风险投资的融合研 究可以从很多方面展开，但由于时间和资源有限，本文主要探讨中国企业孵化器引 入风险投资的模式，目的是为了让企业孵化器得到良性循环和可持续发展。通过对 企业孵化器和风险投资的发展比较二者的关系探讨企业孵化期引入风险投资的局 限性，分析企业孵化期与风险投资的结合点，提出了企业孵化器引入风险投资的几 种组织模式。本论文分五章内容展开： 第一章，提出问题，主要介绍本文的立论背景和选题意义，并陈述国内外关于 企业孵化器以及风险投资的研究状况。 武汉理工大学硕士论文 第二章，将企业孵化器与风险投资从理论的角度进行比较研究，指出企业孵化 器和风险投资在形成背景、追求的价值、主要的服务功能、关注的空间和时间形态 以及在发展方向、运行模式、投资领域的专业化、对创业风险企业的严格审查挑选 并实行工作程序标准化、退出方式上存在的一致往以及差异性。 第三章，分析了企业孵化器和风险投资的融合性，分别从企业孵化器与风险投 资融合的利与弊、以及融合点、融合模式进行研究并设计了企业孵化器与风险投资 融合的几种组织模型。 第四章，就是对中国企业孵化器与风险投资的融合给出一些建议。 第五章，对全文的总结。 武汉理工大学硕士论文 第2 章企业孵化器与风险投资的比较 企业孵化器和风险投资的出现大大促进了高新技术产业化，它们在许多方面存 在着共性，但在理论基础、主要目的、主要职能、组织形态和关注阶段上也存在者 很大的差异。我们将对企业孵化器与风险投资的一致性和差异性以及他们之间的关 系在以下的文章中具体阐述。 2 1 企业孵化器与风险投资的一致性 创业科技企业一般是高技术、高增长、高风险、需要长期投资、专家支持和政 策扶持的。企业孵化器是抚育商技术企业的基地，其追求加速增长，需要降低或分 摊在孵企业的风险，同时也追求高回报，需要长期资本和专家管理和优惠政策。风 险投资追求高技术、高增长、承担高风险、追求高回报、能进行长期权益和专家投 资。企业孵化器与风险投资的相互结合，使资本、技术、管理和政策顺利结合，从 而推动创业科技风险企业快速成长，达到一个“双赢”的局面。 2 1 1 客户群相一致 企业孵化器孵化的对象，也就是他们的客户群，一般都是以高科技的中小企业 为主要扶持对象，通过构建有效的投融资服务、管理咨询与培训服务、技术服务和 中介服务等平台，为这些企业提供办公场地、通信系统、计算机网络系统等创业所 需要的基本设施和全天候的物业服务、商务服务。 风险投资经常是从某种高新技术产品出发来做投资决策，并且也是以高新技术 企业为主要投资对象，由风险投资机构将分散的、愿为较高收益承担较高风险的小 额资金聚集起来，再投入到高科技企业，在项目成熟阶段出让或卖出股份以获得较 高的资金增值，然后将获得的收入又投入到新的高科技项目中，以此来推动高科技 的产业不断发展。 2 1 2 创新型运行模式的一致性 企业孵化器一般以从事高科技的中小企业为主要扶持对象，而风险投资也是以 高新技术企业为主要投资对象。企业孵化器是通过以资金、技术、管理等要素的投 入来协助中小企业的发展从而实现孵化器自我的发展。而风险投资机构则是将分散 的、愿为较高收益承担较高风险的小额资金聚集起来，投入到高科技企业，在项目 武汉理工大学硕士论文 成熟阶段出让或卖出股份以获得较高的资金增值，然后将获缛的收入又投入到新的 高科技项目中，以此来推动高科技的产业不断发展。 企业孵化器与风险投资机构都甘愿承担各种要素投入的高风险从而来实现报， 一般他们都不参与企业的内部经营和产品的研发、生产等经营活动，而是通过各种 扶持间接协助企业发展，以推动助企业在成长初期能够健康发展，实现企业的增值。 在知识经济环境下，不论是风险企业，还是企业孵化器和风险投资，它们结成了一 种优势互补的关系，因此企业孵化器和风险投资是创业企业较为理想的新投资模式。 2 1 3 利益驱动的一致性 对企业孵化器和风险投资者而言。它们的投资对象都是一般的投资者不愿意或 者能力不足以提供资金的那些科技含量高、产品新、成长快的高风险企业。它们的 增值实现都是通过风险企业的成长壮大来实现的。对于一个风险型企业，它面临的 最大问题就是资金和管理。企业孵化器作为给创业者提供一个良好创业环境的服务 型企业，通过多种多样的服务使创业者真正无后颞之忧。企业孵化器与入驻企业是 一种互动关系，企业孵化器的成功是与入孵企业健康成长密切相关。因此，企业孵 化器围绕入孵企业的成长提供针对性的服务，如各种各样的培训，营造企业成长所 需要的环境，并通过这些服务入股，然后通过在孵企业的成长而实现企业孵化器自 身的价值增值。 风险投资机构投资于一个风险企业就冒了很大的风险，为了降低风险，在投入 资金的同时，通过提供增值服务帮助风险企业快速成长所提供的这些服务，对风险 企业来说其本身就是欠缺和急需的。通过风险投资机构提供的服务能使风险企业快 速成长并使创业企业降低经营成本，从而获得高额的投资回报。因此，对于企业孵 化器与风险投资的资金回报的实现，从实现方式上来说是不存在矛盾的。 2 1 4 风险转嫁效用的一致性 不论是企业孵化器还是风险投资机构，都存在着诸多的风险因素。高科技企业 与传统企业相比有着显著的技术不稳定性、市场不确定性和经营管理经验缺乏等特 点。科技创业企业就是一个风险企业，稍有不甚，就会失败，面小企业特别是高技 术企业的市场也并非是确定的，把新技术推向市场化和产业化，都是探索性的，企 业的成功率非常低。 对于专门孵化或协助高科技企业的企业孵化器。不可避免的要承担一些企业的 武汉理工大学硕士论文 各种风险因素，通过转嫁风险尤其是转嫁初创企业的技术风险、资金风险、市场风 险以及经营风险等来减小在孵企业的总体风险，从而提高在孵企业的成活率以及胁 助在孵企业的发展壮大。而作为风险投资机构，更是无可厚非的承担了部分初创 企业的各种风险因素，尤其是其金融风险以及资本风险。一般来说，风险投资的一 个主要的特点就是要求在高风险的条件下实现高额的回报，然而风险的大小也会直 接影响投资项目的成功的概率。因此，虽然对与企业孵化器以及风险投资对与初创 企业降低风险的具体功自可能存在差异，但在转嫁风险这一方面是具有致性的。 2 1 5 专业化发展的一致性 随着技术的不断进步与发展出现了产业与技术的分工，从而导致了技术与产业 趋向与专业化方向的发展。目前不论对于企业孵化器还是风险投资机构，也都出现 了朝着专业化方向发展的大趋势。由于创业型企业是一个高风险的企业，在发展过 程中面临着高度不确定性，其成长面临着诸多的风险，如技术风险、市场风险、财 务风险和管理风险等，使企业孵化器和风险投资机构都面临着很多的不确定性因素。 对于企业孵化器而言，因为在比较熟悉的专业领域中，可以对入孵企业的技术产品 进行严格的评估、审查。当企业进入企业孵化器之后，企业孵化器可以利用专业优 势和网络资源更好她为入孵企业服务，为入孵企业创造一个良好的创业环境。 而对于风险投资而言，为降低风险，在投资领域也逐步向专业化发展，倾向投 资于自身所熟悉的行业领域更有利于对投资项目的评估决策以及投资后的管理。 鼓励企业孵化器和风险投资走向专业化，培养自己的核心竞争力，将大大提高企业 孵化