（工商管理专业论文）交通银行的股权价值评估.pdf

厦门大学学位论文著作权使用声明 本人同意厦门大学根据中华人民共和国学位条例暂行实 施办法等规定保留和使用此学位论文，并向主管部门或其指 定机构送交学位论文( 包括纸质版和电子版) ，允许学位论文 进入厦门大学图书馆及其数据库被查阅、借阅。本人同意厦门 大学将学位论文加入全国博士、硕士学位论文共建单位数据库 进行检索，将学位论文的标题和摘要汇编出版，采用影印、缩 印或者其它方式合理复制学位论文。 本学位论文属于： () 1 经厦门大学保密委员会审查核定的保密学 位论文，于年月日解密，解密后适用上述授权。 ( 、) 2 不保密，适用上述授权。 v ( 请在以上相应括号内打“ 或填上相应内容。保密学位 论文应是已经厦门大学保密委员会审定过的学位论文，未经厦门 大学保密委员会审定的学位论文均为公开学位论文。此声明栏不 填写的，默认为公开学位论文，均适用上述授权。) 声明人( 签名) ： 凇陋丫月叼 摘要 摘要 在后金融危机时代，国内外经济金融环境复杂多变，中国作为最大的发展中 国家，将面临着机遇和挑战并存的重要战略期，作为中国经济命脉的银行业将在 这次的危机中扮演着重要的角色。交通银行是中国第一家股份制国有大型商业银 行，具有优质的资产，在规模与利润增长、市场化程度、公司治理等方面居于银 行业前列，因此本文将其作为样本，通过价值管理和驱动因素的分析，指出交通 银行今后价值提升的努力方向，也为投资者进行投资决策提供参考信息。 本文研究主要采用自上而下法，从宏观经济环境、中国银行业发展趋势、交 通银行经营状况等角度进行分析，采用股权现金流贴现模型对交通银行的股价进 行评估，并使用市盈率模型对估值结果进行检验，最后对其他影响股权价值的因 素进行定性分析并提出投资建议。 面对经济低迷的国内外环境，中国经济放缓已成为趋势，调整经济结构，加 快转变经济发展方式，推动产业结构升级将是近阶段的主要工作，而积极的财政 政策和稳健的货币政策是确保上述工作顺利开展的主要措施。 对于中国银行业而言，随着中国资本市场对外开放程度的逐步加大和金融市 场改革的逐步深入，中国银行业整体运行平稳但竞争日趋激烈。自2 0 0 8 年的4 万亿投资计划以来，央行多次提高存款准备金率和存贷款基准利率，信贷紧缩导 致市场流动性不足，地方政府债务平台、房价调控和民间借贷等一系列问题加大 了银行的信贷风险。 为此本文选取资产规模、机构类型与交通银行相似的六家上市银行进行财务 分析，明确交通银行长期发展的趋势。然后根据商业银行自身经营特性，笔者选 取股权自由现金流贴现法中的永续增长模型对交通银行进行估值，计算出交通银 行的股权价值为4 4 7 3 5 7 5 9 5 9 百万元，并通过敏感性分析确定股价区间为7 2 3 8 3 8 - 8 4 6 元股。同时借助市盈率和市净率模型对估值结果进行调整，最终确 定交通银行合理的股价区间为6 2 6 8 3 8 元股。 最后，本文对影响交通银行价值的其他因素进行定性分析，揭示了潜在的投 资风险，并认为目前交通银行的股价低于其内在价值，建议投资者应该继续持有 或择机买入。 关键词交通银行：估值模型；投资价值 原书空白页 不缺内容 a b s t r a c t a b s t r a c t i nt h ep o s t - f i n a n c i a lc r i s i se r a , d o m e s t i ca n di n t e r n a t i o n a le c o n o m i ca n df i n a n c i a l e n v i r o n m e n ti sc o m p l e xa n dv o l a t i l e ，a st h el a r g e s td e v e l o p i n gc o u n t r y , c h i n aw i l l m e e t 、i mt h ei m p o r t a n ts t r a t e g i co p p o r t u n i t i e sa n dc h a l l e n g e s a n dt h eb a n k i n g i n d u s t r ya sc h i n a se c o n o m i cl i f e l i n ew i l lp l a ya ni m p o r t a n tr o l ei n t h i sc r i s i s t h e b a n ko fc o m m u n i c a t i o n si st h ef i r s tj o i n t - s t o c ks t a t e - o w n e dc o m m e r c i a lb a n k s ，i th a s h i g h q u a l i t ya s s e t sa n dw a sa tt h eb a n k i n g sf o r e f r o n ti nt e r m so fs c a l ea n dp r o f i t g r o w t h ，t h ed e g r e eo fm a r k e t - o r i e n t e da n dt h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，s ot h i sp a p e r s e l e c t si ta sr e p r e s e n t a t i v es a m p l e , b ya n a l y z i n gt h ev a l u em a n a g e m e n ta n dd r i v i n g f a c t o r s , p o i n t so u ti t sd i r e c t i o no fv a l u ee n h a n c e m e n ta n da l s op r o v i d e sr e f e r e n c e i n f o r m a t i o nf o ri n v e s t o r st om a k ei n v e s t m e n td e c i s i o n s t h i sp a p e rm a i n l yu s e st o p - d o w nm e t h o da n da n a l y s e sf r o mt h em a c r o e c o n o m i c e n v i r o n m e n t ，t h ed e v e l o p m e n tt r e n do fc h i n a sb a n k i n gi n d u s t r ya n dt h eo p e r a t i o no f b a n ko fc o m m u n i c a t i o n s ，t h e na s s e s s e st h es h a r ep r i c eb yu s i n ge q u i t yd c fm o d e l a n dp em o d e l f i n a l l yw eu s eq u a l i t a t i v ea n a l y s i st oo t h e rf a c t o r st h a ta f f e c tt h e e q u i t yv a l u ea n dm a k er e c o m m e n d a t i o n sf o ri n v e s t m e n t f a c i n gt h eg l o b a le c o n o m i cd o w n t u r n , t h ee c o n o m i cs l o w d o w ni n c h i n ah a s b e c o m eat r e n d t h e a d j u s t m e n t o fe c o n o m i cs t r u c t u r e ， a c c e l e r a t i n g t h e t r a n s f o r m a t i o no fe c o n o m i cd e v e l o p m e n ta n dp r o m o t i n gu p g r a d i n go fi n d u s t r i a l s t r u c t u r ew i l lb et h em a i nw o r kr e c e n t l y a n dt h ep r o a c t i v ef i s c a lp o l i c ya n dp r u d e n t m o n e t a r yp o l i c ya r et h em a i nm e a s u r e st oe n s u r et h ed e v e l o p m e n t o ft h ea b o v ew o r k s m o o t h l y f o rc h i n a sb a n k i n gi n d u s t r y , w i t ht h eo p e n n e s so fc h i n a sc a p i t a lm a r k e t i n c r e a s i n gg r a d u a l l ya n dt h er e f o r mo ff i n a n c i a lm a r k e td e e p e n i n gg r a d u a l l y , t h e i n d u s t r yr u n ss m o o t ha saw h o l eb u tt h ec o m p e t i t i o nh a sb e c o m ef i e r c e l y s i n c et h e4 t r i l l i o ni n v e s t m e n tp l a ni n2 0 0 8 ，t h ec e n t r a lb a n kh a sr e p e a t e d l yr a i s e dt h ed e p o s i t r e s e r v er a t i o na n db e n c h m a r kd e p o s i ta n dl e n d i n gi n t e r e s tr a t e s ；t h ec r e d i tc o n t r a c t i o n h a sl e dt oal a c ko fm a r k e tl i q u i d i t y as e r i e so fi s s u e ss u c ha st h el o c a lg o v e r n m e n t d e b tp l a t f o r m ，p r i c er e g u l a t i o no fr e a le s t a t ea n dp r i v a t el e n d i n gi n c r e a s et h eb a n k s n i a b s t r a c t c r e d i tr i s k i nt h i sp a p e r , w es e l e c ts i xl i s t e db a n k st h a ta r es i m i l a r l yt ot h eb a n ko f c o m m u n i c a t i o n si na s s e ts i z ea n dt y p eo fi n s t i t u t i o na n dm a k ec l e a r l yt h el o n g t e r m d e v e l o p m e n tt r e n d sb y f i n a n c i a l a n a l y s i s t h e na c c o r d i n gt o t h eo p e r a t i n g c h a r a c t e r i s t i c so ft h ec o m m e r c i a lb a n k s ，w es e l e c tt h es u s t a i n a b l eg r o w t ho fe q u i t y d c ft oe s t i m a t et h eb a n ko fc o m m u n i c a t i o n sa n dc a l c u l a t ei t se q u i t yv a l u ei sa b o u t 4 4 7 3 6b i l l i o nr m b ，a n dd e t e r m i n et h ep r i c er a n g ei s7 2 3 - 8 3 8 8 4 6r m b s h a r e b yt h es e n s i t i v i t ya n a l y s i s t h e nw ea d j u s tt h er e s u l to ft h ev a l u a t i o nb yp em o d e l a n dp bm o d e la n df i n a l l yc o n s i d e rt h er e a s o n a b l ep r i c er a n g ei s6 2 6 8 3 8 r m b s h a r e f i n a l l y , w em a k eq u a l i t a t i v ea n a l y s i sf o ro t h e rf a c t o r sa f f e c t i n gt h ev a l u eo ft h e b a n ko fc o m m u n i c a t i o n sa n dr e v e a lt h ep o t e n t i a li n v e s t m e n tr i s k s w ec o n s i d e rt h e s h a r ep r i c eo ft h eb a n ko fc o m m u n i c a t i o n si sb e l o wi t si n t r i n s i cv a l u en o wa n d r e c o m m e n dt h ei n v e s t o r ss h o u l dc o n t i n u et oh o l do rt ob u yt h i ss t o c ka tr i g h tt i m e k e yw o r d ：t h eb a n ko fc o m m u n i c a t i o n s ；v a l u a t i o nm o d e l ；i n v e s t m e n tv a l u e i v 目录 目录 第一章绪论1 第一节研究背景1 第二节研究意义和框架2 第三节价值评估方法概述3 第二章中国宏观经济环境分析6 第一节中国宏观经济运行分析6 第二节中国宏观经济政策分析1 4 第三节宏观分析小结1 5 第三章中国银行业环境分析17 第一节中国银行业市场结构分析仃 第二节中国银行业竞争结构分析2 0 第三节中国银行业发展趋势分析秘 第四章交通银行公司分析。2 7 第一节交通银行简介2 7 第二节经营能力分析2 9 第三节公司财务分析3 3 第五章交通银行股权价值分析5 0 第一节股权自由现金流折现法5 0 第二节市盈率和市净率模型估值法5 9 第六章交通银行投资风险识别和投资建议6 3 第一节投资风险识别6 3 第二节投资建议6 5 参考文献6 6 附录6 8 后记7 5 v 原书空白页 不缺内容 c o n t e n t s c h a p t e r 1i n t r o d u c t i o n 1 s e c t i o n1r e s e a r c hb a c k g r o u n d 1 s e c t i o n2t h em e a n i n ga n df r a m e w o r ko f t h er e s e a r c h - 2 s e c t i o n3s u m m a r yo ft h ee v a l u a t i o nt h e o r y 3 c h a p t e r 2m a c r o e c o n o m i c a n a l y s i so f c h i n a 。6 s e c t i o n1m a c r o e c o n o m i co p e r a t i o na n a l y s i so fc h i n a 。6 s e c t i o n2m a c r o e c o n o m i cp o l i c ya n a l y s i so fc h i n a 1 4 s e c t i o n3s u m m a r yo f m a c r o e c o n o m i ca n a l y s i s 1 5 c h a p t e r3e n v i r o n m e n ta n a l y s i so fc h i n a sb a n k i n g 1 7 s e c t i o n1m a r k e t i n gs 臼u c n l 陀a n a l y s i so fc h i n a sb a n k i n g 17 s e c t i o n2c o m p e t i t i v es i t u a t i o na n a l y s i so fc h i n a sb a n k i n g 2 0 s e c t i o n3d e v e l o p m e n tt r e n d so fc h i n a sb a n k i n g 2 4 c h a p t e r 4b a n ko fc o m m u n i c a t i o n sa n a l y s i s 2 7 s e c t i o n1c o r p o r a t i o np r o f i l e 2 7 s e c t i o n2o p e r a t i n ga n a l y s i s 2 9 s e c t i o n3f i n a n c i a la n a l y s i s 3 3 c h a p t e r 5b a n ko fc o m m u n i c a t i o n se q u i t yv a l u a t i o n 5 1 s e c t i o n1t h em e t h o do ff c f e 5 l s e c t i o n2t h em e t h o do fp ea n dp bm o d e l 6 0 c h a p t e r 6b a n ko fc o m m u n i c a t i o n se q u i t yv a l u a t i o n 。6 4 s e c t i o n1i n v e s t m e n tr i s k si d e n t i f i c a t i o n - 6 4 s e c t i o n2i n v e s t m e n tr e c o m m e n d a t i o n s 6 6 r e f e r e n c e s 6 7 a p p e n d i x 6 9 p o s t s c r i p t ”7 6 v n 第一章绪论 第一章绪论 随着中国经济的快速发展和改革开放逐步推进，中国的资本市场也得到迅 速发展和完善，证券投资趋于理性，投资理念更多关注上市公司自身的投资价 值分析。同时，中国金融机构改革也得到逐步深化，商业银行经营状况得到有 效改善，经营业绩显著提升，然而这些成果并未充分在资本市场上得到体现， 正如很多研究机构认为目前上市银行价值明显被低估。基于此，本章主要从研 究背景、研究意义和框架以及常见的价值评估方法等方面对本论文的研究进行 阐述。 第一节研究背景 自2 0 0 8 年金融危机爆发已过去4 年多，全球进入了后金融危机时代，国内 外经济环境更加错综复杂，国际竞争日趋激烈。国际上，从冰岛主权债务危机、 迪拜主权债务危机，到欧洲主权债务危机，美国国债风险，全球债务危机愈演 愈烈，成为全球不可忽视的现实问题；国内，一方面为控制房价和通货膨胀， 央行已连续多次提高利率和存款准备金率，另一方面，我国为刺激经济，拉动 内需而采取了一系列措施，导致很多地方政府过度负债，几乎处于失控状态， 引发大规模政府债务危机的不确定性风险正在增加。在面对众多复杂的内外经 济环境，作为调节和推动中国经济社会平稳、安全、高效运转的金融业无疑面 临着更多机遇和更大挑战，特别是我国国有商业银行如何抓住机遇，迎接挑战， 在新的“十二五 规划期内有效提高我国商业银行竞争实力，不仅关系到我国 银行业自身的生存与发展，同时更关系到国家的经济与金融安全，对我国的经 济体制改革和金融体制改革有着重大而深远的影响。 通过商业银行资本的管理和计量，为股东提供更多和更稳定的回报是衡量 其竞争实力的重要指标，商业银行的价值管理理念和技术已成为国外进行金融 领域管理的一种重要工具，然而，我国在这方面的研究更多停留在理论界缺 乏具体的实践应用。交通银行是中国第一家股份制国有大型商业银行，具有优 质的资产，在规模与利润增长、市场化程度、公司治理等方面居于银行业前列， 交通银行的股权价值评估 为中国股份制商业银行的发展开辟了道路，为工、建、中、农等大型国有商业 银行改革提供了借鉴，对金融改革起到了催化、推动和示范作用。为此，笔者 将其作为中国银行业的代表，通过运用相应的价值管理理念和估值技术，对交 通银行实施“两化一行 集团战略的绩效情况进行评价，也为其他银行业的价 值评估提供借鉴和参考。 第二节研究意义和框架 本文研究的意义主要体现在以下几个方面： l 、对管理层而言，通过对上市银行价值构成的分析，能够为提升上市银行价值 奠定重要基础，有助于上市银行树立正确的经营目标，为上市银行进行战略计 划和战略决策提供支持，同时也有助于完善和强化对管理人员业绩的考核，为 管理层的日常经营管理提供参考，从而提升自身企业的竞争力。 2 、对投资者而言，通过对交通银行价值分析和评估，挖掘交通银行现有的内在 价值和潜力，判断交通银行现在合理的股票价值区间，为投资者做出买卖或持 有的决定，树立获得更高收益的决心。 3 、对笔者自身而言，通过综合运用m b a 期间所学的财务会计、证券投资和战略 管理等一系列知识，一方面对知识体系进行了系统梳理，提升自身对企业价值 评估的分析能力，为今后更好的从事该方向的行业工作打下扎实的理论基础， 另一方面通过对交通银行价值评估的分析，对银行业自身的经营特性具有更加 清晰的认识。 本文的研究框架主要从宏观经济、行业特征和公司状况三个方面进行分析， 并在此基础上通过对交通银行进行盈利预测，系统研究和评估交通银行的股权 价值。具体如下： 第一章绪论，主要是对本文的研究背景，研究意义和框架，价值评估方法 进行介绍。 第二章中国宏观经济环境分析，通过分析中国宏观经济运行状况和经济政 策，对今后中国宏观经济的走势进行预测。 第三章中国银行业环境分析，通过对中国银行业市场结构和竞争结构的分 析，对中国银行业的发展趋势进行评价。 2 第一章绪论 第四章交通银行公司分析，首先对交通银行进行简介，然后分析其财务指 标，为盈利预测提供基础和依据。 第五章交通银行股权价值分析，在上述分析的基础上进行定量分析，运用 对银行业价值评估最为适用的股权自由现金流折现法对交通银行进行股权价值 评估，并进行敏感性分析，同时结合市盈率和市净率法进行对比分析，互相验 证，进一步明确交通银行合理的股权价值和股票价格。 第六章交通银行投资风险分析和投资建议，通过对可能存在的其他投资风 险因素进行分析，提出笔者认为可行的投资方案和建议。 第三节价值评估方法概述 本节主要介绍常见的企业价值评估方法，然后通过商业银行自身经营特性 一 的分析，简要阐述了在对商业银行进行估值时适用的分析方法。企业价值评估， 简称价值估价或企业估值，是在对目标企业的信息进行充分收集和分析的基础 上，基于客观和合理的假设和估计，综合运用各类财务知识和估值模型评估目 标企业的公平市场价值，从而确定合理股价的过程。价值评估是一种定量分析， 带有主观估计成分，其结论必然会存在一定误差，同时由于企业信息和市场信 j 息也在不断流动，新信息的出现会导致结论的变化，因此企业价值评估提供的 结论具有很强的时效性。 企业价值评估主要包括两方面内容，即对目标企业历史绩效的评估和对价 值驱动因素的分析。对目标企业历史绩效的评估主要通过使用经济评估标准对 财务指标进行评价，从而判断企业现有的价值，也可以为未来现金流的预测提 供依据；对价值驱动因素的分析主要是使用经营和战略评估指标对目标企业未 来的发展趋势进行分析，从而发现价值创造的机遇，也有助于公司未来发展方 向的确立。通过上述两方面的工作，运用适当的模型我们可以计算企业的内在 价值，从而为管理者制定股东价值创造目标提供指导，同时可以与股票市场的 股东创造价值进行比较来评估整个公司或某个业务单元的投资机会或战略。 一、价值评估常用方法 价值评估方法总体上包括四种方式：行业粗算法；账面价值法；现金流贴 现法；相对估价法。在实际运用时，常常以其中一种方法为主并选择其他方法 交通银行的股权价值评估 进行检验，或通过赋予多种方法不同权重的方式进行加权计算。 ( 一) 行业粗算法 行业粗算法以某种行业标准单位进行评估，评估结果应该与重置价格相接 近，需要一定数量同性质的交易。使用该方法的前提是该标准对行业有着决定 性的作用，同时该标准对应的价值在业内被广泛认同，该方法很少单独使用， 但常用于相互验证。 ( - - ) 账面价值法 账面值法是指以资产负债表上列出的公司净资产数额作为股权价值的估计 值。由于账面值并不等同于股票价格，代表股价底线的应该是每股清算值，而 且市场上股价往往被低估，所以更多是采用账面值法的延伸清算价值法， 它以公司的清算值，即公司破产时出售资产、清偿债务后可分配给股东的剩余 资金估计股权价值。账面价值法反映了历史成本及资本投入，受会计准则及税 务等影响较大，是政府较关注的指标。 ( 三) 现金流贴现法 现金流贴现法用资产可产生的未来现金流的贴现值评估资产的价值。现金 流贴现法的基础是现值原理，即任何资产的价值都等于其未来期望现金流的现 值。运用该方法的关键是对未来现金流量的预测和计算反映现金流所隐含系统 风险的贴现率，现金流贴现法依赖于对关键性参数的判断，是目前最全面的评 估方法，主要用于成长性和资源类业务的评估。由于现金流贴现法的一个前提 假设是公司持续经营并产生持续的现金流，因此对于濒临破产的公司，现金流 贴现法并不适用，此时应使用清算价值或其他方法。 ( 四) 相对估价法 相对估价法根据可比公司的价值来确定目标公司的价值。这种方法选择一 些共同的财务指标作为价值决定因素，然后分析可比公司与这些指标之间的关 系，最后将该关系运用于目标公司进行评估。相对估价法是最常用的快速评估 方法，其前提是市场上存在一批与目标公司具有可比性的公司，而且这些公司 当前的股价是合理的，该方法主要适用于较长运营历史，具有稳定收益和现金 流量的公司的评估。 二、商业银行的价值评估 4 第一章绪论 由于商业银行自身的经营特性，决定了在对其进行价值评估时相对于一般 的工商企业存在更多的困难，主要体现在：难以评估日益错综复杂的各项业务； 难以评估公司的无形资产和现金流状况；商业银行内在的脆弱性与其外部经济 环境相互作用，使其价值评估不能独立于外部环境；资本市场发展对商业银行 公允价值的影响；难以衡量人才对企业价值的贡献等等。 “从概念上来讲，对银行进行价值评估是有一定难度的。对于局外人而言， 要确定贷款组合的质量，测定目前由于利率不匹配而产生的会计利润( 例如， 长期贷款利率和短期存款利率之间的差异) ，了解哪些业务单元在驱动银行的利 润潜力，都是难于做到的。 因此，对商业银行的价值评估是一项更为复杂同时 又更具艺术性的工作。 目前，对商业银行价值评估主要包括三种分析方法：绝对价值评估、相对 价值评估和联合价值评估。 知 ( 一) 绝对价值评估 主流的绝对价值评估方法有两种：一是现金流贴现定价模型，包括股利贴 现模型( 简称d d m 模型) 和折现现金流模型( 简称d c f 模型) ，该模型应用最为 广泛；二是b - s 期权定价模型，主要应用于期权定价、权证定价等。 ( 二) 相对价值评估 。 相对价值评估通将上市银行市盈率、市净率等衡量指标与其他同行业的相 类似股票进行对比，得到目标银行合理价值区间。相对价值评估通常使用p e 、 p b 、p e g 、e v e b i t d a 等指标。 ( 三) 联合价值评估 联合价值评估通过分别计算绝对价值和相对价值后并赋予其一定的权重后 进行加权，以此综合判断目标银行的内在价值。 同时，由于利息收入和费用是银行业的重要组成部分，所以在评估经营状 况时无法撇开利息收入和费用；另外对于投入资本而言，由于银行是高杠杆企 业，所以融资决策是商业银行获取回报的关键。综合上面分析，本文拟采用折 现现金流模型对交通银行进行价值评估，并通过市盈率法对估值结果进行验证， 以使结论更精确和更具说服力。 5 交通银行的股权价值评估 第二章中国宏观经济环境分析 2 0 1 1 年是中国“十二五 规划的开局之年，在面对复杂严峻的国内外环境 下，中国政府充分运用各种财政政策和货币政策，一方面积极应对次贷危机和 主权债务危机等国际经济金融市场对我国造成的冲击和影响，另一方面放缓经 济高速增长的步伐，采取了一系列措施来调控楼市，抑制通胀，促进就业，优 化产业结构调整，推动产业技术升级，为我国经济的持续健康稳健发展创造良 好的宏观经济环境。本章拟通过对主要宏观经济指标的分析和对中国重要的宏 观经济政策的评价，探讨中国宏观经济对银行业未来发展趋势的影响。 第一节中国宏观经济运行分析 在刚刚过去的2 0 1 1 年，面对国际经济跌宕起伏的复杂外部环境，中国政府 实施了一系列积极的宏观调控措施，通过本节对各主要宏观经济指标分析可以 看出，国民经济和社会发展整体呈现平稳增长，物价和房价均得到一定程度控 制，结构进一步优化，民生继续改善，实现了“十二五规划的良好开局。 一、国内生产总值 2 0 1 1 年中国的国内生产总值达4 7 1 5 6 4 亿元，较上一年增长9 2 ，在近几 年的增长中呈平稳放缓的趋势，从分季度看，一季度、二季度、三季度、四季 度分别增长9 7 ，9 5 ，9 1 ，8 9 ，逐季平稳回落的态势表明国家各项宏观 调控政策正朝着预期目标发展。同时，根据国际货币基金组织最新公布的预测 数据，2 0 11 年世界经济增速预计为3 8 ，其中发达国家和地区如美国为1 8 ， 欧元区为1 6 ，对于新兴和发展中经济体，印度为7 4 ，俄罗斯为3 8 ，巴 西为2 9 。这表明中国经济的增速在全球仍处于十分强劲的势头，然而国际环 境的复杂多变将会对中国的出口造成不利的影响，这在一定程度上将对中国经 济的高速发展产生不利影响。另外，根据2 0 1 2 年3 月5 日的中央政府工作报告， 2 0 1 2 年国内生产总值增长的预期目标为7 5 ，这是近几年来中央首次调低该项 指标，再次验证了中国面临了宏观经济下行的压力。因此，在国际和国内的双 控压力下，中国经济增速将会进一步放缓，但不会产生硬着陆，预计2 0 1 2 年全 6 i i ( 川，增速将维持在8 ( ) 8 5 。 图1 - i ：2 0 0 6 - 2 0 11 年国内生产总值及其增长速度 资料来源：根据国家统计局2 0 l1 年困民经济和社会发妊芝统计公报绘钳 二、居民消费价格 图1 - 2 ：2 0 0 6 2 0 1 0 年居民消费价格涨跌幅度 资料水源：根捌家统计 j2 0 iiq - 闻氏纾济和社会发展统汁公报绘 7 交通银行的股权价值评估 从近几年的居民消费价格指数( c p i ) 可以看出，中国为应对金融危机所采 取的一系列救市政策在有效推动经济增长的同时，也进一步导致经济过热和流 动性过剩，国内物价自2 0 0 9 年下半年以来整体呈上升趋势，通胀压力进一步明 显，在2 0 11 年一度超过5 。为有效控制物价过快上涨，抑制通货膨胀，央行 积极响应国家政策，通过运用各类货币政策工具，采取连续提高存款准备金率 和存款利率等措施，在2 0 11 年底至2 0 1 2 年1 月份c p i 回落到5 以内，通货膨 胀率得到有效控制。 三、投资、消费、净出口 在刚刚结束的2 0 1 1 年，全年共完成社会固定资产投资3 1 1 0 2 2 亿元，同比 增长2 3 6 ，全年社会消费品零售总额1 8 3 9 1 9 亿元，同比增长1 7 1 ，全年货 物出口总额1 8 9 8 6 亿美元，同比增长1 7 1 ，全年货物进口总额1 7 4 3 5 亿美元， 同比增长2 4 9 。 作为推动国民经济增长的三驾马车，投资、消费和净出口在2 0 11 年增速均 有不同程度放缓，特别是中国的贸易顺差进一步降低，转而更多依靠国内投资 和消费主导的内需增长成为国民经济增长的动力，这在一定程度上平衡了内外 需增长的发展，进一步优化国民经济发展的结构，有效减弱了对外资的依赖。 图1 - 3 ：2 0 0 6 2 0 11 年全社会固定资产投资及其增长速度 资料来源：根据国家统计局2 0 1 1 年国民经济和社会发展统计公报绘制 卫生塑巡塑墅生一 资料 资科 敞。，：f i ：翟竺2 | ? 统数l j li 、i i - , j 。2 1 年7 。个人i | i 城m 新缝尚 ，i f 、! ! 之销化价 篓：兰l ：麓的警f | l 数“t 逐步- 舶加川，- 2 ，份价格环比、降城： ：| ：一jj_1，j 增加。7 4 9 个这犬眇”h 刈 娄| j f f ，j z ：删调控墩得了j 已的成效，。矗舞盖快f ：涨 交通银行的股权价值评估 的势头得到一定程度的遏制。由于2 0 1 2 年中国将继续维持原有的购房政策以及 加大对保障性住房的建设力度，这表明房地产市场在短期内将难以再现爆发式 的增长，甚至有望开发商为保证足够的现金流将下调一定的房价回笼资金。 图卜6 ：2 0 11 年新建商品住宅月环比价格涨跌城市个数变化情况 资料来源：根据国家统计局2 0 1 1 年国民经济和社会发展统计公报绘制 五、可支配收入 图卜7 ：2 0 0 6 2 0 11 年城镇居民人均可支配收入及其实际增长速度 第二章中困宏观经济环境分析 图1 - 8 ：2 0 0 6 - 2 0 11 年农村居民人均纯收入及其实际增长速度 资料米源：根据国家统计局2 0 1 1 年国民经济和社会发展统计公报绘制 2 0 1 1 年城镇居民可支配收入2 1 8 1 0 元，实际同比增长1 4 1 ，农村居民人 均纯收入6 9 7 7 元，实际同比增长1 1 4 。近几年，随着中国经济的稳步发展， 居民的人均可支配收入也得到了逐年提升，与此同时，为体现更加公平和平等， 国家加大了对二次分配的调整力度，城镇居民可支配收入增速有所放缓，农村 居民人均纯收入得到迸一步的提升，2 0 11 年，农村居民收入增幅较城镇居民高 3 ，城乡居民收入的差距得到一定程度的缩小。随着国家对民生关注力度的加 大，贫富差距将得到进一步的改善。 六、货币供应量 截至2 0 11 年12 月，广义货币( m 2 ) 余额8 5 1 6 万亿元，同比增长17 3 2 ， 狭义货币( m 1 ) 余额2 8 9 8 万亿元，同比增长8 7 1 ，流通中货币( m o ) 余额 5 0 7 万亿元，同比增长1 3 7 1 ，全年净投放现金6 1 6 l 亿元，同比减少2 1 4 亿 元。从上述图表可以看出，随着央行采取的一系列货币紧缩政策，2 0 11 年m 0 和m 1 的供应量较上年同期变动均有不问程度的下降，而m 2 在2 0 1 1 年下半年卸 彳丁较大幅度的提升，这导致在2 0 11 年未m 1 和m 2 的同比增速差距幅度达到最大， 货币m 场丌始出现流动性紧缩的局面。 交通银行的股权价值评估 图1 - 9 ：2 0 1 1 年m 0 、m 1 、m 2 同比变动幅度 资料来源：根据中国人民银行2 0 1 1 年货币供应量表绘制 七、存款准备金率 图卜1 0 ：历年存款准备金率 2 5 o o 囵人型金融机构 一中小金融机构 瑟饕鬻缪裙鬣麓嬲期 资料来源：报据中国人民银行现行存款准备金牢及历史数据绘制 1 2 褂翎雌掣福牯 第二章辛国宏观经济环境分析 为控制物价，调控楼市，抑制通货膨胀，在刚刚过去的两年曼，央行在2 0 1 0 年连续6 次提高存款准备金率之后，在2 0 1 1 年又再次连续6 次提高存款准备金 率，并在2 0 1 1 年中一度高达2 1 5 。通过连续提高存款准备金率的银根紧缩货 币政策，在一定程度上达到了宏观调控的效果，然而这也导致很多金融机构的 惜贷现象，再加上很多的贷款都流向了楼市，这导致金融机构真j 下用于支持实 体经济的资金相对更少，一些中小企业特别是小微企业的生存环境将更加困难。 随着近期央行对存款准备金率的略有下调，据专家估计，两次下调大概能释放 资金大约7 0 0 0 亿，然而这对中小企业特别是小微企业的生存环境能否有所改 善，资金会不会依旧流向楼市仍有待进一步观望。 八、利率 图卜1 l ：一年期基准利率 l 一存款基准利率 i 圃贷款基准利率 堡壹型圣薹 资料来源：根据中国人民银行现行存贷款基准利率及历史数据绘制 利率作为货币政策调控的一项重要工具，央行在近几年也连续提高了存贷 利率，以一年期存贷基准利率为例，现行的存款基准利率为3 5 0 ，贷款基准 利率为6 5 6 ，贷存利差为3 0 6 。从上图可以看出，随着央行采取紧缩的货币 政策，贷存利差也逐步降低并于2 0 0 8 年下半年以来一直稳定在3 0 6 的差距， 预计将来这一数据将持续下去，这意味着目前仍以传统的利息收入为主要利润 8 7 6 5 4 3 2 1 0 瓣罨 交通银行的股权价值评估 来源的国内商业银行而言，必须寻找更多新的利润来源推动自身的可持续发展 并赢得市场竞争力。 第二节中国宏观经济政策分析 本节通过基于前面对宏观经济指标分析的基础上，着重探讨中国现行的各 项经济政策对下一阶段中国宏观经济走势的影响。根据2 0 1 2 年两会的政府工作 报告，2 0 1 2 年中国将继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，以继续加强