（管理科学与工程专业论文）上市公司财务预警系统研究.pdf

哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 上市公司财务预警系统研究 摘要 风险无处不在，无时不在。上市公司的生存与发展始终处于各种风险之 中，很难长久地避免出现危机和失败。但值得我们关注的是，一般公司陷入 财务危机都是一个逐渐发展的过程，从财务状况正常到逐步恶化，最终出现 破产。从这种规律看，财务危机是有先兆并且是可预测的，所以建立财务预 警系统是非常必要的，它是财务管理制度创新的必然选择。 上市公司财务预警系统能帮助上市公司正确地预测和防范财务危机，帮 助政府管理部门监控上市公司的质量和证券市场的风险，保护投资者和债权 人的正当权益，减少资本市场的震荡和促进上市公司的良性发展，有助于社 会、经济等各方面的安全。 与国外证券市场相比，我国证券市场起步较晚，上市公司行为不够规 范。一直以来，受许多主客观因素的制约，上市公司财务预警系统在我国的 研究和应用比较滞后。但随着我国证券市场和上市公司的不断发展、成熟， 上市公司利益相关者对财务预警系统的需求也越来越大，无论是我国的学术 界还是实务界都加强了对上市公司财务预警系统的探讨和研究。 本文在该领域研究成果的基础上，论述了财务预警系统的基本理论，由 财务风险和财务危机的特点和原因入手，引出上市公司财务预警系统定义， 介绍了财务预警系统的理论模型，并运用以z 分数模型为基础的创新模型 对我国上市公司财务危机进行实证分析，提出完善我国上市公司财务预警系 统的建议。而且文章还论述上市公司如何建立财务预警机制及工作模式，以 实现财务预警系统的有效运行。本文的核心内容是对上市公司财务预警理论 和财务预警系统实证运用的研究，并试图在该领域有所突破。 关键词上市公司；财务风险；财务危机；财务预警系统 哈尔滨理工人学管理学硕士学位论文 s t u d yo nt h ef i n a n c i a le a r l y - w a m i n gs y s t e m o fl i s t e d c o m p a n i e s a b s t r a c t t h e r ea r er i s k sa l lt h et i m e t h ee x i s t e n c ea n dd e v e l o p m e n to ft h el i s t e d c o m p a n i e sa lea l w a y sa tr i s k ，s oi ti sd i f f i c u l tt oa v o i dc r i s e sa n df a i l u r e si nt h e l o n gt e r m t h ec o n c e r ni st h ep r o g r e s s i v ed e c l i n eo fc o m p a n i e sf a l l i n gt ot h e f i n a n c i a lc r i s i s ：t h ef i n a n c i a ls i t u a t i o nd e t e r i o r a t e s p r o g r e s s i v e l y ，t h e n c o m p a n i e sg ob a n k r u p t c ya tl a s t i nt h i sp e r s p e c t i v e ，t h ef i n a n c i a lc r i s i sc a nb e f o r e c a s t e db a s e do ni t ss i g n s s oi ti sn e c e s s a r yt oe s t a b l i s ht h ef i n a n c i a le a r l y - w a r n i n gs y s t e m ，w h i c hi st h ei n e v i t a b l ec h o i c eo fs y s t e mi n n o v a t i o nf o rf i n a n c i a l m a n a g e m e n t f i n a n c i a le a r l y w a r n i n gs y s t e mc a nh e l pl i s t e dc o m p a n i e sf o r e c a s ta n d p r e v e n tf i n a n c i a lc r i s i s ，h e l pg o v e r n m e n tm o n i t o rt h eq u a l i t yo fl i s t e dc o m p a n y a n dt h er i s ko fs t o c km a r k e t ，p r o t e c tt h e l e g i t i m a t er i g h t sa n di n t e r e s t s o f i n v e s t o r sa n dc r e d i t o r s ，r e d u c et h ev o l a t i l i t yo fc a p i t a lm a r k e t sa n dp r o m o t e s o u n dd e v e l o p m e n to ft h el i s t e dc o m p a n y ，w h i c ha r eh e l p f u lf o rt h es a f e t yo f e c o n o m ya n ds o c i e t y c o m p a r e dw i t ho v e r s e a ss t o c km a r k e t ，c h i n e s es t o c km a r k e ts t a r t e dl a t e ， s on o ta l lt h ec o n d u c t so ft h el i s t e dc o m p a n i e sa r en o r m a t i v e c o n s t r a i n e db yl o t s o fo b j e c t i v ea n ds u b j e c t i v ef a c t o r s ，t h ea p p l i c a t i o na n dr e s e a r c ho nf i n a n c i a l e a r l y w a r n i n gs y s t e mo fl i s t e dc o m p a n i e sl a g g e db e h i n di nc h i n a w i t ht h e c o n t i n u o u sd e v e l o p m e n ta n dm a t u r i n go fs t o c km a r k e t sa n dl i s t e dc o m p a n i e si n c h i n a ，t h e r ei sg r o w i n gd e m a n df o rf i n a n c i a le a r l y w a r n i n gs y s t e m n o to n l y a c a d e m i cc i r c l e sb u ta l s op r a c t i c a lc i r c l e sb e g a nt or e i n f o r c et h ee x p l o r a t i o na n d s t u d yo nf i n a n c i a le a r l y - w a m i n gs y s t e mo f1i s t e dc o m p a n i e s b a s e do nt h ea c h i e v e m e n to ft h er e s e a r c hf i e l d ，t h ep a p e re x p o u n d st h e b a s i ct h e o r i e sa b o u tf i n a n c i a le a r l y w a r n i n gs y s t e m b e g i n n i n gw i t ha n a l y s e so f c h a r a c t e r i s t i c sa n dr e a s o n so ff i n a n c i a lr i s ka n df i n a n c i a lc r i s i s ，i tr a i s e dt h e d e f i n i t i o no ff i n a n c i a l e a r l y w a r n i n gs y s t e m ，i n t r o d u c e dt h ef i n a n c i a le a r l y 一 i i 哈尔滨理工大学管理学硕上学位论文 w a r n i n gt h e o r e t i c a lm o d e l ，c o n d u c t e de m p i r i c a la n a l y s e sa b o u tf i n a n c i a lc r i s i so f c h i n e s el i s t e dc o m p a n ym a k i n gu s eo fi n n o v a t i v em o d e l ，w h i c hb a s e do nz s c o r e sm o d e l ，a n dp r o p o s e dn e wf o r m u l a sf o ri m p r o v i n gf i n a n c i a le a r l y w a r n i n g s y s t e m b e s i d e s ，i ti se l u c i d a t e dh o wt ob u i l df i n a n c i a le a r l y - w a r n i n gm e c h a n i s m a n d w o r k i n gp a t t e r n s ，i no r d e rt o m a k et h ef i n a n c i a le a r l y - w a r n i n gs y s t e m o p e r a t i n ge f f e c t i v e l y t h ep a p e rs t u d i e se m p i r i c a lp r a c t i c e o ff i n a n c i a le a r l y w a r n i n gs y s t e mo fc h i n e s el i s t e dc o m p a n i e s ，a n dt r i e st om a k eab r e a k t h r o u g hi n t h ef i e l d k e y w o r d s l i s t e dc o m p a n y ，f i n a n c i a lr i s k ，f i n a n c i a lc r i s i s ，f i n a n c i a le a r l y 。 w a r n i n gs y s t e m i i i 哈尔滨理工大学硕士学位论文原创性声明 本人郑重声明：此处所提交的硕士学位论文上市公司财务预警系统研 究，是本人在导师指导下，在哈尔滨理工大学攻读硕士学位期间独立进行研 究工作所取得的成果。据本人所知，论文中除已注明部分外不包含他人已发表 或撰写过的研究成果。对本文研究工作做出贡献的个人和集体，均已在文中以 明确方式注明。本声明的法律结果将完全由本人承担。 作者签名：马守日期沏叼年华月胗同 哈尔滨理工大学硕士学位论文使用授权书 上市公司财务预警系统研究系本人在哈尔滨理工大学攻读硕士学位期 间在导师指导下完成的硕士学位论文。本论文的研究成果归哈尔滨理工大学所 有，本论文的研究内容不得以其它单位的名义发表。本人完全了解哈尔滨理工 大学关于保存、使用学位论文的规定，同意学校保留并向有关部门提交论文和 电子版本，允许论文被查阅和借阅。本人授权哈尔滨理工大学可以采用影印、 缩印或其他复制手段保存论文，可以公布论文的全部或部分内容。 本学位论文属于 保密口，在年解密后适用授权书。 不保密囹。 ( 请在以上相应方框内打) 作者签名：考字日期：加6 7 年月，阴 导师签名；曼t j 萍同期：2 哆年笮月肋日 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 1 1 研究背景 第1 章绪论 企业，作为一种人工系统和有机体，通常都是追求永续经营的，而上市公 司的生存与发展始终处于各种风险之中，很难长久地避免出现危机和失败。特 别是在遵循优胜劣汰、适者生存的“丛林法则”的市场经济条件下，企业出现 财务危机，甚至破产失败更是常见的现象。据统计，美国中小企业的平均寿命 不到7 年，大企业的平均寿命不超过4 0 年；欧洲与日本企业的平均寿命为 1 2 5 年，跨国年企业的平均寿命为4 0 5 0 年。 2 0 0 1 年1 0 月著名的品牌宝丽来申请破产，接着拥有连锁店的美国百货业 大王沃尔沃斯( w o o l w o r t h ) 在成功经营了一百多年后破产，曾经被视为经营典范 的百年名店瞬间倒塌。2 0 0 2 年1 月2 2 日美国另一个商业集团公司凯布倒闭， 凯马特拥有1 0 5 年的历史，曾经是美国第三大零售集团。2 0 0 2 年7 月2 1 同美 国第二大长途电话企业世界通信向法院申请破产保护以其2 0 0 2 年3 月底持有 的资产总值为1 0 7 0 多亿美元刷新了2 0 0 1 年底安然企业申请破产保护时的资产 总额6 3 4 亿美元的最高记录，从而成为美国当时历史上最大的破产案。加拿大 最大的商业企业一伊顿商业集团破产、加拿大航空企业申请破产保护、欧洲的 德国像仙童、道尼尔企业、基尔希媒体企业和赫尔兹曼企业等大型集团企业 的破产受到各方高度关注。日本诸多大型企业集团如山一证券、北海道拓殖银 行、八百伴国际集团先后陷入危机。韩国居前3 0 位的大型企业继韩宝集团宣 告破产之后，三美、大农、真露、起亚、海天、钮科等一系列财阀级大型 企业集团相继倒闭或陷入财务危机。而2 0 0 6 年底至今更是由于金融危机，不 仅金融机构受到重创，美国第二大次级抵押贷款公司一一新世纪金融( n e w c e n t u r yf i n a n c i a lc o r p ) 在4 月2 日宣布申请破产保护、裁减5 4 的员工。美第 二大次级抵押贷款公司新世纪金融破产，政府接管保险公司一a i g 和全美最大 的两家住房抵押货款融资机构“房利美”和“房地美”：美国仅今年就关闭了 七家银行；2 0 0 8 年9 月1 5 日美国第四大投资银行雷曼兄弟公司陷入严重财务 危机并宣布申请破产保护，成为美国史上涉及资产数额最大的企业破产案。此 次金融危机对实体经济也造成极大影响，美国车企巨头通用公司发生巨额亏 损，很可能陷入财务困境，甚至被迫破产。美国第二大消费电子零售商电路城 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 ( c i r c u i tc i t y ) 申请破产保护，成为自2 0 0 2 年凯马特以来根据破产法第1 1 章申 请破产保护的最大零售商。自2 0 0 7 年1 月以来，该公司股价已缩水9 9 ，目 前股价不到5 0 美分，周一该股在纽约证交所停牌。 由于世界经济的一体化，美国金融的动荡同时波及到全球范围。欧洲，亚 洲等都受到极大影响，2 0 0 8 年l0 月全球信贷紧缩导致日本的建筑和房地产企 业破产数量增加，受此影响，日本2 0 0 8 年1 0 月份破产的企业数量达到1 4 2 9 家，同比增长了1 3 4 ，为今年以来的最高水平。东京商工所表示，1 0 月日本 有8 家上市公司破产，为历史最高纪录，其中7 家是房地产和建筑业相关企 业。严酷地现实再一次警示我们，财务风险无时无处不在，对企业财务的监测 与预警，非常必要且十分迫切。外部金融环境需要进行监测与预警，企业内部 控制制度同样需要进行监控与预警。 1 9 9 0 年1 2 月和1 9 9 1 年7 月上海、深圳证券交易所相继设立以来，我国证 券市场得到了蓬勃发展。随之上市公司数量逐渐增多至数千家，规模也逐渐扩 大，更多的投资者通过证券市场进行投资，因此其的发展是否健康关系到众多 的利益相关者。事实上，我国上市公司的经营不容乐观，上市公司因为公司经 营业绩滑坡，治理结构失衡，公司管理层管理混乱等诸多原因，导致公司资金 配置失效，投资决策失误，生产经营管理混乱，公司业绩逐年下降，出现亏 损、财务状况异常甚至出现资不抵债等严重情形，最终受到特别处理，沦为 s t ( 特别处理) ，面临退市的风险，给投资者造成了很大的损失。 1 9 9 8 年4 月，“辽物资( 0 5 1 1 ) ”成为中国证券市场上首家被特别处理( s t ) 的上市公司；2 0 0 1 年4 月，“p t 水仙”成为中国证券市场上第一例被摘牌的 公司。国内上市公司陷入财务危机的例子屡见不鲜。2 0 0 1 年，“银广夏”作假 事件曝光后，投资者对我国证券市场的有效性、上市公司的诚信和会计师事务 所等中介机构的公信力等提出了质疑。近期的仅0 8 年十月就有数例，因资金 链断裂出现的上市公司集中出现在浙江绍兴县，引发整个地区的多米诺。十月 初绍兴几乎同一时间爆出华联三鑫和江龙控股两家当地龙头企业，因资金链断 裂濒危的消息。这些纺织企业大都通过高负债高杠杆经营模式，虽然投入了大 量资金使规模迅速夸张，但生产和管理没跟上去，对市场的变动准备不足。中 国金属( 百慕大) 有限公司在1 0 月8 日宣布停牌，欠债5 2 亿濒临破产。其下属 的常熟星海建材，常熟星宇建材、常熟科弘材料、常钢板材、星岛建材军陷入 深渊。中国金属上市后开展系列眼花缭乱的资本运作，做虚假的靓丽财务报 告。由于钢价的下拐使短贷长投和贷款产生巨额成本压得中国金属喘不过气。 我国证券市场和上市公司在迅猛发展的同时，还存在以下几方面的问题： 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 ( 1 ) “一股独大”现象盛行。上市公司控股大股东往往支配了公司董事会和监事 会，在日常经营中一手遮天。( 2 ) 内部人控股较为普遍。在我国上市公司中，比 较普遍存在第一大股东控股、代表国有股或法人股的“关键人”控股、企业管 理者控股的现象。( 3 ) 国有股与法人股不流通。中国股票市场的一个特殊现象就 是国有股与法人股不流通。由于上市公司大部分股份不流通，在一定程度上抑 制了供给，造成股价暴涨，即所谓的“流通股溢价 。再加上庄家造市、政策 托市，导致股票二级市场股价虚高，泡沫现象较为严重，影响了证券市场的正 常运行。( 4 ) 关联方交易严重。关联企业与上市公司间的“人、财、物 关系密 切。据不完全统计，截至2 0 0 1 年5 月，沪深两市1 1 5 家已披露大股东或关联 方占用资金状况的上市公司，其被占用资金高达4 2 6 亿元，平均每家上市公司 被占用3 7 亿元。( 5 ) 盈余管理问题突出。“业绩造假成为一些公司上市的捷 径，配股成为上市公司融资渠道的最佳选择，甚至亏损的上市公司也通过采取 盈余管理办法进行“圈钱”。 总的来说，目前我国的股票市场处于或接近于弱型有效性，市场运行的规 律被模糊化，加之市场培育初期的监管不力及制度不全更加扭曲了市场的正常 运行，如券商违规炒作甚至与某些上市公司恶意串谋，联手操纵会计利润，从 而导致二级市场股价大幅度波动，严重影响了证券市场的有效运行。我国证券 市场反映出来的信息不够充分，投资者更需谨慎的进行投资，银行也必须提高 警惕，谨慎的进行贷款。同时也增加了政府监管工作的难度。这使得研究上市 公司的财务预警问题具有更为广泛的意。 1 2 研究目的 上市公司财务预警管理，是以财务管理活动中的财务危机为主要研究对 象，探讨影响上市公司财务内部因素和外部因素，并对上市公司财务风险隐患 及其发展趋势进行监测、识别、诊断与预控的理论与方法，其目的在于防止财 务风险的发生，将相关投资者、债权人以及上市公司经营者损失减少最低，同 时保证上市公司的财务状况良好，使上市公司能够持续、健康、快速的发展。 上市公司的财务风险发现总是有一个过程的，由潜伏期到爆发期需要经过 很长时间，在这很长时间我们是可以通过一定技术进行预测的。也就是说，上 市公司的财务风险发生不是突然的，而是有一个酝酿和发展的过程。上市公司 通常由财务状况正常开始，渐渐发展到财务困境，最后陷入财务破产的境地。 由此可见，上市公司的财务风险的发生不但具有先兆，而且完全是可预测。可 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 以说任何上市公司的财务风险的发生都是一个逐渐恶化的过程。我们能及时发 现财务风险，能够为相关投资者、债权人减少损失，获得最大的收益，同时使 经营者能够在财务风险出现萌芽状态时采取有效措施，改善管理。 本文认为可以通过对财务危机预警机制来达到以下的目的：一是能够预知 公司财务危机的发生。当被监管公司出现危机时，企业本身可运用自己的资 料，提醒或监督企业自身及早采取对策，防范风险；二是能防财务危机发生或 迸一步扩大。企业财务危机征兆出现时，财务危机预警制不仅能向企业经营者 发出警告，而且还能及时寻找导致财务状况恶化的原因；三是能够避免类似财 务危机的再次发生。企业可以根据日常财务危机警监测情况，及时反馈信息， 给企业提供科学、有效的决策建议和意见，根本上消除企业的财务隐患。 1 3 研究意义 公司财务预警系统的研究在国外是一个被广泛关注的研究课题。我国证券 市场的发展时间较短，虽然己经有学者开始关注上市公司经营问题，但是就上 市公司经营失败并进行预警系统性研究的文献尚不多见。目前我国上市公司普 遍存在财务风险意识淡薄，对财务风险认识错误或不足，再加上财务风险的防 范手段贫乏，不像西方发达国家在一个比较成熟的市场经济体系中对风险管理 活动积累了较为丰富的经验，创造出了很多控制和锁定风险的技术手段和较为 完善的风险防范制度。我国现有财务风险分析方式仍然存在着一些明显的缺 陷，许多分析手段也停留在相当初级的阶段。实践中，有些企业也开始认识到 财务预警的重要性并开始摸索财务预警使用之道，但总的看来，有关企业对财 务预警系统理论研究和实践研究速度发展缓慢，还不够完善。 上市公司财务预警是公司经营管理的一个重要方面。一个财务状况良好的 公司，不但可以提高自身在市场上的竞争力，也会使投资者信心倍增；相反， 一个陷入财务困境甚至濒临破产的公司，不仅自身受到严重损失，还会使投资 者面临风险。二十一世纪以来，由于财务危机引发公司破产的例子屡见不鲜。 复旦大学李若山教授主持的一项科研成果更是揭示出令人担忧的现状：用国际 通用会计准则衡量中国8 0 以上的上市公司存在财务隐患。而且，由于我国资 本市场的不完善，造成了高昂的财务危机成本，包括财务危机公司的资产不能 按正常价值出售带来的损失、随之发生的法律费用及其它付现成本，还有财务 危机爆发过程中产生的延误等机会成本。财务危机还会产生极大的社会成本， 如失业问题、对地区经济发生的负面影响问题以及对国家产业政策的不良导向 哈尔滨理t 大学管理学硕士学位论文 等。 研究上市公司财务预警问题具有理论和现实意义。就理论意义而言，一方 面，企业经营失败风险预警问题己经从过去的定性分析转化为定量分析，从指 标化形式转化为模型化形式，其中大量运用了企业管理学、金融学和财务管理 学的最新研究成果，同时还汲取了其他相关领域的研究成果；另一方面，对企 业经营失败风险预警问题的研究可以完善和发展已有的企业理论和风险管理理 论。因此，选择企业经营失败风险预警问题进行研究具有重要的理论意义。选 取上市公司经营失败预警作为研究主题，除了可以全面深入地进行理论深度的 挖掘外，就其现实意义而言，结合我国实际的经济环境和条件，对上市公司进 行风险预警方面的实证分析，设计出科学、有效的上市公司经营失败风险预警 模型，应用上市公司经营失败风险预警模型析、判断和预测我国上市公司的真 实状况，对上市公司经营失败风险进行预警，建立一套完整科学的财务预警系 统，能够帮助上市公司管理层及早发现公司的财务危机信号，并且在发生财务 危机的初级阶段采取有效措施来改善自身的经营管理，从而有效防范和化解财 务危机。而投资者与债权人就可以依照这种信号及时转移投资、管理应收账 款，政府部门与银行也会及时做出相应的信贷决策。所以，财务预警显得非常 重要。对财务预警的实证研究，无论是在宏观经济层面上，还是在企业微观经 济领域中，都具有非常重要的现实意义和应用价值。它是确保我国资本市场健 康发展和公司务状况良性循环的一个重要方面；它不仅有助于公司的正常发 展，而且对金融秩序和社会的稳定发展都有着不可低估的作用。它将有利于正 确评价我国上市公司，防范上市公司经营失败风险，实现上市公司的健康和可 持续发展，维护投资者和债权人等多方面利益，从而最终有助于优化社会资源 的配置，提高全社会的经济福利水平。因此，对该课题的研究和探讨具有明确 的学术价值和应用价值。 1 4 国内外财务预警系统研究现状及动态 1 4 1 国外研究状况 西方经济学界自2 0 世纪3 0 年代起，就有学者陆续开始对公司财务失败的 预警模型进行研究。最早开展的单变量破产预测研究的是f i t z p a t r i k c ( 1 9 3 2 ) ，他 以1 9 组破产和非破产企业作为样本，运用单个财务指标将样本划分为破产和 非破产两组，研究结果发现预测判别能力最强的两个比率是净资产收益率( 净 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 利润所有者权益) 和产权比率( 所有者权益负债总额) n i 。由于早期缺乏先进的统 计和计算工具，在其随后的3 0 年中，财务危机预测技术并没有较大的发展， 相关文献极少，影响也不大。 直至2 0 世纪6 0 年代，b e v a e r 在1 9 6 6 年则首先运用统计方法建立了单变 量财务预警模型，b e v a e r 的研究开创了用统计方法建立财务预警模型的先河。 他选取美国1 9 5 4 1 9 6 4 年间资产规模相同的7 9 家经营失败企业和7 9 家正常经 营的企业，进行对比研究，考察了2 9 个财务比率在企业陷入财务困境前1 5 年的预测能力，发现具有良好预测能力的财务比率依次为：营运资金负债总 额、资产收益率和资产负债率。其中，营运资金负债总额在破产前一年的预 测正确率可以达到8 7 ( 2 1 。为了克服单变量模型的固有缺陷，1 9 6 8 年美国纽约 大学a l t m a n 教授首先使用多变量分析技术进行财务破产研究，并建立了z s c o r e 破产判别模型，这是最早的运用多变量分析方法建立的预警模型，他随 机抽取了1 9 4 6 1 9 6 5 年间3 3 家申请破产的制造企业，以及3 3 家与之规模相近 的非破产制造企业作为研究样本。利用多元线性判定分析法( l i n e rm u l t i p l e d i s e r i m i n a n ta n a l y s i s ；l m d a ) 建立判别函数，将2 2 项财务比率分为流动能 力、获利能力、偿债能力、财务杠杆、营运能力五大类指标，构建出z s c o r e 判别模型。a l t m a n 发现由运营资金资产总额、留存收益资产总额、息税前利 润资产总额、所有者权益市价负债总额以及销售收入资产总额这五个财务比 率构成的判别模型在破产前一年预测准确率达到9 5 ，前两年达到7 2 。该模 型克服了单变量模型的缺点，在破产前一年的预测准确性比b e a v e r 的模型有 了较大的提高1 3 1 。由于该模型具有行业局限性，并且只针对上市公司，于是 a t l m a n 对该模型进行了两次修正，形成了非上市公司财务困境z 模型和跨行 业的z e t a 模型。 多元线性判别法所具有的很多局限使得z s c o r e 模型的合理性与精确性一 直受到质疑，进入2 0 世纪8 0 年代，在先进统计方法的发展推动下，研究者开 始使用逻辑回归模型估计企业进入困境的概率，以概率高低来判定企业进入困 境的可能性，为克服线性模型的局限，研究人员引进了逻辑回归方法，从而克 服多元线性判别模型假设的局限性，如自变量即财务比率属于正态分布的假设 以及困境与非困境企业具有等协方差的假设。 m a r t i n ( 1 9 7 7 ) 认为以多元线性判别分析建立的预警模型，只能针对样本公 司是否发生财务危机进行分类，而无法衡量发生危机的概率，所以首先使用 l o g i s t i c 模型建立企业财务预警模型。他从1 9 6 9 年1 9 7 4 年间大约5 7 0 0 家美联 储成员银行中界定出5 8 家财务危机银行，从2 5 个财务指标中选取了总资产利 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 润率等8 个变量来预测两年后银行可能倒闭的概率，研究结果表明l o g i s t i c 模 型预测效果良好，财务危机前一年的误判率为1 1 4 1 1 4 j 。 1 9 8 0 年美国学者o h l s o n 用l o g i s t i c 回归分析法分析了1 9 7 0 1 9 7 6 年间破产 的1 0 5 家公司和2 0 5 8 家非破产公司组成的非配对样本，他发现公司规模、资 产结构、公司业绩和当前资产的变现能力等四个因素与企业破产发生的概率具 有高度相关性，且以这些变量进行财务危机的预测准确率达1 2 t 卯。 l o g i s t i c 模型虽然在变量数据的选取上没有要求数据的选取上没有要求变 量数据呈正态分布的限制，但是该回归模型在变量的选取上也有着自身的局限 性，即要求各个变量之间不存在多重线性相关。 神经网络技术由于其具有自我学习、推理联想、归纳判断、积累经验的能 力，所以当代的很多企业财务预警研究都将目光投入到了神经网络技术上。 m o d o m 和r s h a r d a ( 1 9 9 0 ) 首次把人工神经网络用于财务危机的预警研究，他 们选用1 9 7 5 1 9 8 2 年间6 5 家失败公司与6 4 家非财务危机公司为研究对象，分 为训练样本与测试样本两组，以a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 所构建的五个财务比率为研究变 量，将公司失败前一年的资料，使用人工神经网络构建预测模型，并与传统的 多元判别分析进行了比较研究，研究结果显示：i ) l l 练样本的工f 确率高达1 0 0 ， 对测试样本失败类企业与正常类企业的预测正确率分别为8 1 7 5 与7 8 1 8 ， 显示出人工神经网络具有较好的预测能力 6 1 。 c o a t s 和f a n t ( 1 9 9 3 ) 论述了神经网络模型可正确预测公司财务危机的观点， 并利用a l t m a n 研究中的5 个财务比率建立模型，以1 9 7 0 1 9 8 9 年间4 7 家财务 危机公司和4 7 家健康公司检测模型的预测效果，拟合度达1 0 0 。模型用于预 测财务危机公司准确率达9 1 ；而采用多元判别法的预测精度仅为7 2 t 7 1 。 随着现金流量观念的发展，公司的价值等于期望的未来现金流量净现值的 确立，a z i z ，e m a n u e l ，l a w o m 在1 9 8 8 年提出了现金流量信息预测财务困境模 型。现金流量信息预测模型基于理财学的一个基本原理：公司的价值应等于预 期的现金流量的净现值。如果公司没有足够的现金支付到期债务，而且又无其 他途径获得资金时，那么公司最终破产【8 1 。 另外除了有定量预警分析方法，还有定性预警分析方法。美国的仁翰阿 根蒂创造的管理评分法，就是根据管理评分的得分高低判断企业处境的好坏。 统计方法的模式具有很多缺点，有些学者提出了企业财务预警的非统计模式使 用的方法有递归分类树、决策树等。 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 1 4 2 国内研究状况 国内对财务危机预警的研究起步较晚，始于上世纪8 0 年代。最早是吴世农 和黄世忠于1 9 8 6 年首次对企业破产分析指标和预测模型进行了理论介绍。 1 9 9 0 年，国家自然科学基金委员会管理科学组先后支持余廉等人从事企业预警 研究，并于1 9 9 9 年出版了企业预警管理一书。之后我国学者真正开始了 对财务预警的研究，并取得一定的成果。 我国学者周首华、杨济华等( 1 9 9 6 ) 基于美国学者a l t m a n 的z s c o r e 模型在 建立时没有充分考虑到现金流量的变动等方面的情况，对z 模型加以改进，并 建立了财务危机预测的f 模型，该模型在指标选择时融入了现金流量的理念。 现金流量指标是预测企业失败的有效变量，因而弥补了z s c o r e 模型的不足。 通过对3 l 家破产企业以及相对应的同行业，同年度净销售额相近的3 1 家非破 产企业进行了财务数据分析，其判别函数的预测准确性高达7 0 ，但研究样本 却不是取自我国的证券市场【9 1 。 1 9 9 9 年，陈静对西方预警模型在中国是否适用进行了实证分析，选取截止 1 9 9 8 年7 月我国证券市场中共计2 7 家上市公司作为财务危机企业样本，同时 按行业、同规模选取了2 7 家非s t 上市公司作为配对样本【l0 1 ，选取资产负债比 率、净资产收益率、总资产收益率及流动比率等4 个财务比率进行了单变量分 析，结果发现流动比率及资产负债率的误判率较低；在多元判别分析中，选取 资产负债率、净资产收益率、总资产收益率、流动比率、营运资本总资产及 总资产周转率6 个指标构建了判别函数。在上市公司发生财务困难前1 3 年判 定正确率分别为9 2 6 、8 5 2 及7 9 6 【l l 】。 张玲( 2 0 0 0 ) 选取了深、沪两市涉及1 4 个行业共计1 2 0 家上市公司为样本， 并将样本公司分为两组：第一组样本作为推导判别函数的开发样本，由6 0 家公 司组成，其中有3 0 家1 9 9 8 年或1 9 9 9 年被s t 的公司，配对的3 0 家为1 9 9 8 年 排名前5 0 名的绩优公司；第二组也由6 0 家公司组成，其中有2 1 家s t 公司和 随机选择的3 9 家非s t 公司。作者从偿债能力、盈利能力、资本结构状况和营 运状况等四个方面共计1 5 个相关比率筛选出资产负债率、营运资金和总资产 比例、总资产利润率、留存收益与资产总额比率4 个构建判别模型。研究结果 显示模型对原始样本s t 公司( 3 0 家) 前一年至前五年的预测正确率分别为 1 0 0 ，8 7 ，7 0 ，6 0 及2 2 。作者据此认为，二分类线性判定模型具有超 前4 年的预测结果，即模型可在s t 公司戴帽前4 年或公司开始亏损的前2 年 预知公司的未来前景1 1 2 】。 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 吴世农和卢贤义( 2 0 0 1 ) 选取1 9 9 8 2 0 0 0 年我国证券市场上7 0 家处于财务危 机的公司和7 0 家财务非财务危机公司为样本，分别从企业的盈利能力、长短 期偿债能力、运营能力、成长能力和企业规模等角度选取了盈利增长比率、股 东权益收益率、主营业务利润率、利息保障倍数等21 个财务指标对财务危机 出现前五年内各年这两类公司财务指标的差异，应用f i s h e r 线形判定分析、多 元线性回归分析和l o g i s t i c 回归分析三种方法，分别建立三种预测财务危机的 模型。结果表明净资产报酬率的判定成功率较高，并且l o g i s t i c 回归预测模型 的误判率最低【1 3 1 。 2 0 0 1 年，姜秀华与孙铮以2 0 0 0 年1 1 月2 0 日为基准点，选取了在沪、深 证券交易所被实施s t 的4 2 家上市公司同时从两市所有非s t 公司中随机选出 4 2 家配对公司【1 4 】。在1 3 个原始财务比率的基础上，筛选出毛利率、其它应收 款与总资产的比率、短期借款与总资产的比率及股权集中系数四个指标建立 l o g i s t i c 判别模型。杨宝安、季海等( 2 0 0 1 ) 最早使用人工神经网络方法运用到银 行财务困境预测分析中。人工神经网络方法的预测正确率大大提高，但作者未 具体建立预警模型【1 5 1 。刘洪、何光军( 2 0 0 4 ) 在用传统的判别分析法和l o g i t 回 归法对公司经营失败建立预警模型的基础上，应用人工神经网络方法对该问题 进行比较研究。结果表明，人工神经网络方法的预测精度远高于两种传统的统 计方法【1 6 l 。张玲等( 2 0 0 5 ) 应用沪深两市1 9 9 6 2 0 0 0 年8 3 家s t 上市公司与8 l 家非s t 公司的财务报表数据，采用多元判别方法( m d a ) 技术和神经网络技术 对我国上市公司进行财务困境预警研究。实证结果显示m d a 和a n n 技术都 具有较高的预测能力【1 7 1 。 杨淑娥、徐伟冈1 j ( 2 0 0 3 ) 在借鉴美国学者a l t m a n ( 1 9 6 8 ) 的z 分数模型的基础 上，在变量选取方面考虑到反映现金流量方面的比率指标和累计盈利能力的比 率指标。选取1 9 9 9 年4 1 家s t 类公司，2 0 0 0 年s t 类公司2 6 家，以及与之配 对的6 7 家非s t 公司为研究样本，采用了统计方法中的主成分分析法，建立了 上市公司财务预警模型y 分数模型，并通过研究中的样本指标，初步确定 了企业财务状况评价区域，为企业预测财务危机提供了一种科学可行的预测方 法【1 8 1 。该模型对非危机公司的预测准确率为8 8 ：s t 类公司的预测准确率为 8 5 ，效果较为理想。 姚靠华、蒋艳辉( 2 0 0 5 ) 选取中国a 股市场在2 0 0 3 2 0 0 5 年5 6 家被s t 公 司和5 6 家非s t 公司，应用s q l s e r v e r z o o o 的数据挖掘工具a n a l y s i s s e r v i e e s 建立决策树模型。其中以( t 1 ) 、( t 2 ) 、( t 3 ) 年数据建立的决策树都是进行了 一次分差的两节点决策树，且分组变量都是总资产收益率，说明总资产收益率 哈尔滨理丁大学管理学硕士学位论文 在预测企业失败中含有很高的信息量。研究建立的模型表明，经营活动产生的 净现金流量流动负债、总资产收益率、总资产成长率、应收账款周转率对预 测企业是否会被s t 含有很高的信息量。这与b e a v e 研究得出结论是一样的 b 9 1 。 1 5 本文研究的主要内容及技术路线 1 5 1 本文主要研究内容 本文研究内容主要有三个方面：财务预警的基本概念及理论基础；财务预 警的模型；财务预警系统的构建和模型运用。其具体内容构成如下： 第一章，绪论。主要介绍选题国内外背景、目的、意义以及国内外研究现 状。 第二章，财务预警的相关概念及理论基础。在明确财务风险和财务危机的 定义和成因以及它们之间关系后，深入的分析财务预警的概念以及基础理论来 源即企业预警管理理论，企业风险管理理论，企业危机管理理论，企业生命周 期理论。企业以这些理论为平台，创建财务预警系统。 第三章，财务预警模型的介绍和分析。企业财务预警模型可以分为定性和 定量两种模型，分别选择具有代表性的模型进行介绍并分析其各自的优缺点。 第四章，从定性、定量的角度对财务预警方法进行研究。就定性而言，财 务预警方法包括专家调查法，“四阶段症状”分析法，“三个月资金周转表”分 析法，管理评分法。从定量角度而言，财务预警方法包括单变量计量模型，多 变量计量模型，其中多变量计量模型中只选择了目前国际上比较成熟、运用范 围较广的z s c o r e 计分模型。z s c o r e 模型是本文重点介绍的方法。笔者在介绍 功效系数法时，结合实例，使该方法显得深入浅出，容易被广大读者掌握。 第五章，构建了企业财务预警系统。基于财务预警系统的基本理论，本文 提出了由定性预警系统、定量预警系统、财务风险分析系统三个子系统共同构 成的比较完整的企业财务预警系统。定性预警系统通过对财务危机警兆的分析 进行预警；定量预警系统利用前文的z s c o r e 模型进行判别分析，财务风险分 析系统是在防范财务风险和经营风险的基础上结合现有的财务指标构建起来 的。企业财务预警系统的设计和构建是本文的主要贡献之处。 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 1 5 2 本文的技术路线 本文的技术路线，如图1 - 1 所示： 图1 1 论文的技术路线 f i g 1 1t h et e c h n i c a lr o u t eo ft h ed i s s e r t a t i o n 哈尔滨理工大学管理学硕士学位论文 第2 章财务预警的相关理论 2 1 财务风险理论 企业财务预警是企业财务风险管理的组成部分，是对企业财务危机进行预 测。而企业危机正是因为企业的种种风险因素而产生，所以要建立企业的预警 系统先要分析企业风险因素一样，要建立财务预警系统，必须考虑哪些风险是 形成企业财务危机的关键因素。 本部分对财务风险、财务危机的界定，财务风险的成因及财务风险与财务 危机之间的关系等问题进行了论述。 2 1 1 财务风险概念 财务风险，实质是一种微观经济风险，是企业理财活动风险的集中体现， 同时也是现代企业所面临的一个重要问题。传统的财务风险定义是企业用货币 资金偿还到期债务的不确定性。而企业财务风险的大小就表现为企业能否支付 到期债务，以及是否会导致企业发生破产。这一定义是与传统的财务理论研究 和传统的经济环境基本相适应的，我们称这一定义为狭义的财务风险定义。 在当今市场经济高度发展的社会中，企业的财务活动是一个复杂的系统过 程，不仅具有组织和管理这一过程的管理体制和机构组织，而且还具有其自身 的目标、内容、职能、任务和原则；企业的资金运动按“资金一成本一收入一利 润一资金”的运行轨迹循环，这一运行过程并非时时处处都与企业“采购一生 产一销售”的实物运动相伴而行，而是经常发生游离正常实物过程的独特运 动，如：企业购买期货，不久将其抛出并从中获利等行力。这些盈利过程是脱 离企业自身的实物运动独立完成的，有时甚至无实物过程的依据，这些过程