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公司治理模式的国际比较研究 摘要 公司治理是当前国内外理论界和实务界关注的“热点”问题。从实践的角度看， 它是随着社会经济的发展、经济体制的变化、企业改革的深入，逐渐产生并演化成为 事关企业生存发展的重大战略问题的。从理论研究的角度看，作为现代企业理论的重 要组成部分，它涵盖了经济学、管理学、金融学、法学、社会学等理论范畴，应用定 量分析、比较分析、案例分析等研究方法，是跨学科的综合性研究课题。公司治理的 研究对我国市场经济体制的改革、现代企业制度的建立有着重要的意义。我国以市场 为取向的渐进式改革取得了一定的成功，但随着企业和经营自主权的扩大，内部人控 制、经营者腐败等现象也大量出现，这就有对效的公司治理提出了迫切的要求。作为 公司治理体系发展较晚的国家，我国的公司治理建设需要由监管部门来推动，而监管 部门对公司治理的推动和制度创新是需要借鉴其他已经相对发展成熟的公司治理模式 的。 由于经济发展水平、历史进程、文化习俗、价值观念和法律制度等因素的不同， 目前世界上不同国家之间的公司治理模式存在明显的差异，主要分为英美模式、德日 模式及家族治理模式三种典型模式。本文将从公司治理的基本概念和内涵出发，以美 国、德国、日本和韩国的公司治理模式为例，以公司所有权结构差异为基础，运用定 性研究和比较研究的方法，从控股股东行为、利益相关者的权利分配、公司激励约束 机制、公司对外融资等方面对几种典型的治理机制进行比较与评析，最后通过案例分 析得出对我国建立公司治理机制有借鉴意义的制度设计与执行。 关键词：公司治理模式国际比较 i n t e r n a t l 0 n a lc o m p a r a t i v er e s e a r c h0 f c o r p o r a t eg o v e r n a n c em o d e l a bs t r a c t a saf o c u si nb o t ha c a d e m i aa n dp r a c t i c e s ，c o r p o r a t eg o v e r n a n c ei sb o t h ，i n p r a c t i c e ，ak e ys t r a t e g i ci s s u ew h i c hb e c o m e sc r u c i a l l yr e l a t e dt oc o r p o r a t i o n s s u r v i v a l a n dd e v e l o p m e n t ，a , n dw h i c he v o l v e sw i t hs o c i a le c o n o m y , e c o n o m i cs y s t e ma n dt h e o n g o i n gc o r p o r a t i o ni n n o v a t i o n ，a n di nt h e o r ya sw e l l ，ac r o s s - d i s c i p l i n ec o m p r e h e n s i v e r e s e a r c hi s s u e ，w h i c hi sa ni m p o r t a n tc o m p o n e n to fm o d e r ne n t e r p r i s e t h e o r ya n d c o v e r sv a r i o u sa c a d e m i ca r e a ss u c ha se c o n o m i c s ，m a n a g e m e n t ，f i n a n c e ，l a wa n d s o c i o l o g y , a n da p p l i e sd i f f e r e n tr e s e a r c ha p p r o a c h e ss u c ha sq u a n t i t a t i v ea n dq u a l i t a t i v e a n a l y s i sa n dc a s es t u d y r e s e a r c h onc o r p o r a t eg o v e r n a n c ew i l lc o n t r i b u t es i g n i f i c a n t l y t oe s t a b l i s h i n gam a r k e te c o n o m i ca n dm o d e r ne n t e r p r i s ep r i n c i p l e s a sac o u n t r yw h i c h i sc o m p a r a t i v e l yl a t ei nd e v e l o p i n gc o r p o r a t eg o v e r n a n c es y s t e m ，i t se s t a b l i s h m e n th a s t ob ep u s h e db yt h em o n i t o r i n gd e p a r t m e n t w h i c hn e e dt ol e a r ne x p e r i e n c e sf r o mo t h e r c o m p a r a t i v e l ym a t u r ec o r p o r a t eg o v e r n a n c em o d e lt op u s ht h ee s t a b l i s h m e n ta n d c r e a t i o no fan e w s y s t e m b e c a u s eo fv a r i e t i e si ne c o n o m i cd e v e l o p m e n t ，h i s t o r y , c u l t u r e ，v a l u e sa n dl a w s y s t e me t c ，c u r r e n t l yc o r p o r a t eg o v e r n a n c em o d e l si na r o u n dt h ew o r l dh a v es i g n i f i c a n t d i s c r e p a n c i e sa n dm a i n l yc a nb ef i ti n t ot h r e ec l a s s i c a lc a t e g o r i e s - - t h eu k u sm o d e l ， t h eg e r m a n y j a p a nm o d e la n dt h ef a m i l ym a n a g e m e n tm o d e l s t a r t i n gf r o me x p l a i n i n g t h ef u n d a m e n t a lc o n c e p ta n dc o n n o t a t i o no fc o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，w i t hc a s e sf r o mu s ， g e r m a n y ，j a p a na n dk o r e a n ，a n db a s e do nt h ed i s c r e p a n c i e si nt h eo w n e r s h i ps t r u c t u r e o fc o r p o r a t i o n s ，t h i sp a p e rc o m p a r e sa n da n a l y z e s ，w i t hq u a l i t a t i v ea n dc o m p a r a t i v e a p p r o a c h e s ，s e v e r a lt y p i c a lm a n a g e m e n ts y s t e j n si nt e r m so ft h eo w n e r s h i pb e h a v i o r , s t a k e h o l d e rp o w e rd i s t r i b u t i o n ，i n c e n t i v e sa n dd i s c i p l i n a r ys y s t e m ，a n dc o r p o r a t e e x t e r n a l f i n a n c i n g ，a n dm a k e sc o m m e n t so ns y s t e md e s i g na n de x e c u t ew h i c hi s s i g n i f i c a n tf o re s t a b l i s h m e n to fc o r p o r a t eg o v e r n a n c ei no u rc o u n t r y k e yw o r d ：c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ，m o d e l ，i n t e r n a t i o n a lc o m p a r a t i v er e s e a r c h 独创性( 或创新性) 声明 本人声明所呈交的论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成 果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢中所罗列的内容以外，论文中不包含 其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得北京邮电大学或其他教育机 构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均 己在论文中作了明确的说明并表示了谢意。 申请学位论文与资料若有不实之处 本人签名 本人承担一切相关责任。 f i 其c i ： a q 丛：上! 型 关于论文使用授权的说明 学位论文作者完全了解北京邮电大学有关保留和使用学位论文的规定，即：研究 生在校攻读学位期间论文工作的知识产权单位属北京邮电大学。学校有权保留并向国 家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以 公布学位论文的全部或部分内容，可以允许采用影印、缩印或其它复制手段保存、汇 编学位论文。 ( 保密的学位论文在解密后遵守此规定) 保密论文注释：本学位论文属于保密在一年解密后适用本授权书。非保密论 文注释：本学位论文不属于保密范围，适用本授权书。 本人签名 导师签名 立壹e 日期： 立翌皇：! 丛 日期：坦，五。笙 牛 北京i | l l j l 乜夫学硕：i ：学位论文第1 页共3 1 页 1 1 公司治理的基本概念 第一章绪论 1 ，1 1 公司治理问题的由来 企业的本质是一系列契约的总和，因为“利用价格机制是有成本的”即交易费 用的存在，为了降低交易成本而用一个契约替代了多个契约。企业制度的演进经过了 业主制、合伙制，晟终出现了公司制企业。公司已经成为目前企业制度的最主要形式， 其区别与业主制和合伙制的主要特征在于现代公司的独立法人地位。公司制企业的出 现使大规模生产成为可能，促进了资本市场的产生和完善，尤其股票市场规模的扩大 对经济效率的提高有着深远影响。 与业主制和合伙制企业相比，公司制企业除了进行生产要素的产品要素的交易外， 还要进行股票市场交易和经理市场的交易。伴随着后两类交易，企业内部出现了两次 “两权分离”，为公司治理的出现提供了必要性。首先，股票市场交易导致所有权与法 人产权相分离。货币资本的所有者在股票市场上自由买进企业的股份而成为股东，股 东大会是出资人的产权组织。为了降低股东数量众多的公司决策成本，法人产权交由 董事会代理执掌，董事会成为股份公司法人产权的人格化代表，拥有相应的剩余控制 权和剩余索取权，由此形成了出资人所有权与法人产权的分离。其次，经理市场交易 使法人产权和企业经营权相分离。董事会在保留法人产权的前提下，把部分剩余索取 权和剩余控制权让渡给充当高级雇员的经理阶层行使。由此形成了法人产权和企业经 营权的分离。通过这两次两权分离，股份公司出现了所有权和经营权的分离，提高了 企业的运作效率。 由此可见，公司治理是现代企业内生的。公司制企业产生公司治理问题是必然的。 股份公司中所有权与经营权相分离的产权安排，构成公司治理的基本框架，公司的治 理主体公司治理的主体包括股东、债权人、雇员、顾客、供应商、政府、社区等在内 的广大利益相关者，作为所有者的股东处于公司治理主体的核心；而治理客体既包 公刊治理模式的国际比较研究 北京邮1 乜九学硕l 学位论文第2 页共3 i 页 括股东的代理人董事会，也包括实施经营权的经理层。( 注：当然，随着集团化公司的 出现，公司治理的边界不断扩大，公司治理的主客体也需要重新定义。本文只研究单 一公司的治理结构，在此不再赘述。) 11 2 公司治理的基本概念 公司治理的概念是从国# t - 弓i 进的，其英文名称是“c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ”，对概念 的界定十分多样化。根据有关统计表明，国内外公司治理的概念共有2 2 种之多。 美国大经济学家威廉姆森用学术性的语言进行的权威定义，“公司治理就是限制针 对事后产生的准租金分配的种种约束方式的总和，包括所有权的配置、企业的资本结 构、对管理者的激励机制、公司接管、董事会制度、来自机构者的压力、产品市场的 竞争、劳动市场的竞争和组织结构等等”。 哈佛大学的经济学家s h l e i f e r 和v i s h n y 认为“公司治理就是要解决出资者应该怎 样控制经理，以使他们为自己的利益服务”。北京大学教授张维迎指出，“公司治理 狭义地讲是指有关公司董事会的功能、结构、权利等方面的制度安排；广义地讲是指 公司有关控制权和剩余索取权分配的一整套法律、文化和制度安排”。以上定义主 要强调了股东的利益。 世界经合组织( o e c d ) 关于公司治理结构的定义是：公司治理结构是一种商业公司 进行管理和控制的体系，它明确规定了公司的各个参与者的责任和利益分布，诸如董 事会、经理层、股东和其他利益相关者，并清楚地说明了解决公司事务财物所应遵循 的规则和程序。1 9 9 4 年诺贝尔经济学奖获得者约瑟夫斯蒂格利茨认为，公司治理 不仅包括所有者和管理者，还应该考虑利益相关集团，包括工人、银行和地方政府。 斯坦福大学教授钱颖一在中国的公司治理结构改革和融资改革一文中提出，“公司 治理结构是一套制度安排，用来支配若干在企业中有重大利害关系的团体，包括投资 者、经理、工人之间的关系，并从这种支配中实现各自的经济利益。公司治理结构应 包括：如何配置和行使控制权；如何监督和评价董事会、经理人员和职工；如何没计 和实施激励机制”。以上观点强调了公司治理主体除股东之外，还应该有其他利益相关 公一d 治理模式的困锄i 比较研究 北京邮i u 九学硕j 学位论文 第3 页共3 1 页 者的参与。 本文认为，公司治理是通过一套包括正式或非正式的、内部的或外部的制度或机 制来协调公司与所有利益相关者之间的利益关系，以保证公司决策的科学化，从而最 终维护公司各方面的利益。 1 2 公司治理的内涵 首先，公司治理是一种契约关系。公司治理的主客体通过契约连接起来，契约明 确规定了各方的权益和责任，并对违约处理做出明确的规定。具体讲来，契约分为通 用契约和特殊契约：通用契约主要包括政府制定的适用于各个企业的法律，从总的原 则规定了公司治理主体各方的责权利、股东权利和股东的平等待遇、公司信息披露和 透明等，例如公司法、合伙企业法、证券法、民法等；而特殊契约主要适用个别企业， 例如公司章程、条例以及一系列具体的合同，还包括股东大会的决议、董事会决议等 明确界定参与公司治理各主客体之间的权利与义务。 其次，公司治理结构的基础是产权关系。从公司治理产生的原因来看，所有权与 经营权的分离产生了公司治理问题，公司治理的基础是产权关系的存在。 第二章典型的公司治理模式 2 1 英美公司治理模式 2 1 1 英美公司治理模式的形成原因分析 上述已经提到，股份公司的出现使两权分离成为可能，而两权分离f 是导致公司 治理问题产生的根本所在。由于工业革命的影响，英国在市场经济中自然形成了分散 的股权企业制度，并形成了包括股票市场和证券市场在内的发达的资本市场，而美国 因曾是英国殖民地而继承了这一传统，因此英美两国的公司治理模式极其相似。英美 治理模式的形成，取决于当时英美的法律制度、利益相关者的价值观和政治、文化、 公司治理模式的国际比较研究 北京邮i 乜人学碗j ：学位论文第4 页共3 l 页 历史等因素，之后的发展属于路径依赖。 2 1 2 英美模式的内外部治理特点 ( 1 ) 英美模式的内部治理特点 英美模式的内部治理结构从责、权、利的角度出发，遵循决策、执行、监督的三 权分立框架设置。 股东大会是公司的最高权力机构。但出于英美公司的股东非常分散，而且相当一 部分股东是只有少量股份的股东，实旌决策的成本很高。所以，股东大会就将其决策 权委托董事会，董事会则向股东承诺健康经营公司并获得满意的利润，实际上股东大 会与董事会之间是委托一代理的关系。 由内部董事、外部董事和独立董事组成的董事会是股东大会的常设机构，下设不 同的委员会协助决策，如执行委员会、任免委员会、薪酬委员会、审计委员会等。内 部董事一般都在公司中担任重要职务，是公司经营管理的核心成员。外部董事一般在 公司董事会中占多数，虽不在公司任职，但他们握有公司的大部分实权，在必要的时 候，有实力对公司的人事安排做出重大变动。独立董事通常由较高声望及名誉、与企 业管理层关联较少的人担任，对公司的董事会的重要决策须进行独立判断，监督公司 的现代管理者。独立董事制度初创于美国，虽然独立董事的独立性一直受到八们的质 疑，但其改善公司治理结构的正面效果是明显的。 董事会将部分经营管理权力转交给代理人代为执行，这个代理人就是公司决策执 行机构的最高负责人，一般被称为首席执行官，即c e o ( c h i e f e x e c u t i v eo f f i c e r ) 。在 多数情况下，首席执行官是由董事长兼任的，即使不是由董事长兼任，担任此职的人 也几乎必然是公司的执行董事并且是公司董事长的继承人。但是，出于公司经营管理 的环境同益复杂化，经理职能也同益专业化，大多数公司会为首席执行官设立一个助 手一一首席运营官，即c o o ( c h i e f o p e r a t i o n o f f i c e r ) 米负责公司的h 常业务。在大 多数公司，c o o 一般由公司总裁( p r e s i d e n t ) 兼任，而总裁是仅次于首席执行官的公 司第二号行政负责人。此外，公司还设有其他一些行政职务，如首席财务官、首席营 公，l 治理模式的圈际比较研究 i ! 蔓业! ! 查兰竺! ：兰竺笙壅篁! 墨苤! ! 墨 销官、信息官等。首席执行官的设立，体现了公司经营权的进一步集中。 英美公司内部通常采用的是单一董事会制度，不设立监事会，内部监督主要依靠 来自公司外部的非执行董事和非常务董事来完成，同时公司聘请专门的审计事务所负 责有关公司财务状况的年度审计报告。公司董事会内部虽然也设立审计委员会，但它 只是起协助董事会或总公司监督子公司财务状况和投资状况等的作用。英美等国的股 票市场非常发达，而股票交易又在很大程度上依赖于公司财务状况的真实披露，因此 公司自设的审计机构难免在信息发布的及时性和真实性方面有所偏差，所以，英美等 国很早便出现了由独立会计师承办的审计事务所，接受有关企业聘请对公司经营状况 进行独立审计并发布审计报告，以示公正。 ( 2 ) 英美模式的外部治理特点 由于英美国家的传统是反对财富集中、提倡民主制度、强调股票在资本市场上的 流动性的，因此其公司股权结构是高度分散的，这导致了英美模式独特的外部治理特 点。 第一，银行难以在英美公司的外部治理中发挥作用。商业银行是公司最直接的资 金提供者，但在英美国家商业银行的投资受到严格的立法限制。如美国在1 9 3 3 年通过 格拉斯一斯蒂格尔法，将商业银行和投资银行区分丌来，规定商业银行只能吸收存 款、经营短期贷款国，不能在自己的账户上拥有公司的股票；投资银行只能从事证券 发行、代理有关事务，不能吸收存款。2 0 世纪9 0 年代中后期，英美两国放宽对银行持 有企业股份的限制，但规定银行必须是“消极”的股东。这样，英美银行基本被排挤 出公司的股东队伍，其持有公司所有权的比例相当低。而且，英美公司多数通过发行 股票和债券直接到资本市场上融资，银行很难在外部治理中发挥作用。 第二，机构投资者在外部治理中发挥作用十分有限。包括养老基金、人寿保险、 一 互助基金、投资基金等在内的机构投资者投资的主要目的是实现基金盈利，在所持股 的公司绩效不佳时，机构投资者很可能不去直接地干预公司运转，而是改变自己的股 票组合，卖出浚公司的股票。为了向机构参加者支付收益，机构投资者往往要在股票 公刊治理模式的国际比较研究 北京邮f 乜人学硕i ：学位论文第6 页共3 i 页 的股息率和其他的证券收益率如存款利率、债券利率之间作权衡，在股票收益率高时 就购买股票，机构投资者追逐证券收益高者投资。另外，投资者不可能找到一个预期 业绩超群的公司，将股票风险压在这一家上，而是要投资多元化，购买股票组合来降 低风险。这样，英美国家机构投资者持有每家公司的股票份额较小，也不对具体哪家 公司特别感兴趣。因此，其发挥的作用十分有限。 第三，“用脚投票”和恶意并购现象普遍。由于英美公司股东持股分散，很难在公 司决策中起到决定作用，股东只能采用“用脚投票”的方式，卖掉手中的股票造成股 价下跌，表达对公司经营的不满意，迫使经营者改善经营。如果“用脚股票”后，经 理层的工作成效仍然很低，公司股票价格就会继续下跌，这样就有可能有局外人趁机 大量购进公司股票成为大股东，进而控制公司，完成恶意并购。 2 2 德日公司治理模式 德国和日本都是存在着集权传统的国家，并在历史发展过程中逐渐形成了其崇尚 “共同主义”和群体意识的独特文化价值观。尤其在第二次世界大战后，德国和日本 作为战败国能够迅速恢复经济发展水平，其政治和经济的高度集中和共同主义的意识 发挥了巨大的积极作用。影响德日模式的形成因素主要包括两国的历史传统、社会文 化习俗、资本市场发育水平和法律监管政策等，其中最主要的是监管政策。 2 2 1 德国公司的治理模式特点 德国是后起资本主义国家，其资本原始积累不充分和资本市场不完备，大规模建 设的融资都由银行解决，同时银行为了保证巨额资金的安全，深入地参与企业经营活 动成了其规避风险的合理选择。因此，德国形成了主办银行下股权相对集中的公司治 理模式，有着严密的股东监控机制和监督机制。 德国公司内部治理结构巾实行双层董事会和员工参与制度。德国公司以监督职能 为中心构建董事会，监督黄事会一般由股东代表和员工代表芡同组成行使监督职能， 股东代表包括银行代表、具有特殊技能的专家等，员工代表从职工中派选。监督董事 公一i l 治理模式的国际比较研究 j ! 塞! ! ! ! ! ! ! 盔兰婴! ：兰堡笙兰笙：墨苎! ! 壅 会是一个实实在在的股东行使控制与监督权力的机构，它拥有对公司经理和其他高级 管理人员的聘任权与解雇权。这样无论从组织机构形式上，还是从授予的权力上，都 保证了股东确实能发挥其应有的控制与监督职能。监督董事会提名决定第二层董事 会一一执行董事会的人选，并对其进行监督。执行董事会是公司日常经营活动的决策 者。 德国的资本市场不太发达，政府对证券市场的限制十分严格，对非金融企业直接 融资采取歧视性法律监管。为了防止恶意接管，德国非金融企业法人之问通常相互持 股，形成了一种网状的稳定的所有权结构。但是，企业法人的股票权一般委托给德国 银行代理。德国的银行被称为“全能银行”，是德国公司外部治理的主要力量。全能银 行一方面可以进行存贷款业务，另一方面有权收购或持有任何法律形式的公司的股份， 同时还接受企业法人和个人股东所持股票的托管，进行间接持股。这样，德国的全能 银行同时作为最大的股东和债权人积极地监督企业经营管理：第一，银行通过监控公 司的营业往来账户、短期信贷等来监督公司的经营，一旦发现问题，银行会要求企业 进行抵押或停止贷款，并要求企业用销售收入来归还银行贷款：第二，银行直接向企 业派驻监事，在充分掌握企业南部信息的基础上，有效地对企业的经营管理进行有效 地指导和监督；第三，当公司陷入经营困境时，银行会协调其他金融单位对其进行资 金支援，并向公司派遣经营人员，协助公司的再建。如果情况继续恶化，银行就可以 通过召开股东大会或董事会来更换公司的最高领导层。 2 2 2 日本公司的治理模式特点 当代日本公司的治理模式脱胎于其前身一财阀集团或家族企业集团。二战后，美 国解散了日本的财阀，强制推行股权分散制度。但是，财阀联合结构和各个财阀的组 成部分基本上保持下来，管理工作仍由企业中负责长期投资规划的职业管理人员来执 行。2 0 世纪5 0 年代中期，美国开始退出对同本经济的控制。为了防止外国资本的侵入、 稳定经营活动，| = i 本的主要工业公司和银行发起了一场交叉持股的运动，原来被打破 的、被分开的财阀的各个部分又重新恢复到一起，形成了企业股权法人化的现象。交 公- q 治理模式的国际比较研究 北京邮i 也人学碗j ：学位论文 第8 页共3 l 页 叉持股成为同本公司治理模式的主要特征。 同本在法律上对法人相互持股没有限制，企业问交叉持股非常普遍。交叉持股是 根据战略目的进行安排的，是双方之间长期合作关系的象征，主要包括金融企业与非 金融企业相互持股，原材料供应商及生产制造商和销售商相互持股等，形成了相对集 中和稳定的所有权结构，降低了交易费用，在一定程度上结成了“命运共同体”。r 本 公司的内部治理结构是股东、董事会、经营者阶层组成三位一体的纵向的治理模式， 与英美治理结构相同的是，股东大会是最高的权利机关，董事会是最高的决策机构， 经理负责日常经营活动；不同的是，日本公司的股东大多是内部的中、高层管理人员， 股东大会被经营者所操纵。银行和其他股东真正行使权力的场所是“经理俱乐部”会 议，包括银行和法人股东在内的负责人与公司经理一起讨论公司的投资项目，经理的 人选以及重大的公司决策等。 与德国的情况一样，f 1 本的资本市场交易不活跃，对公司经营层进行监控的是主 银行：。对于日本的主银行，没有什么严格的定义，但它通常是公司最大的债权人，为 公司提供各种金融服务。同时，主银行也是主要的股东之一。由此可见，主银行对确 保公司的良好经营有着很明显的利益关联，因此有足够的动力去监督公司的经营管理。 主银行可以通过事前、事中、事后的监控来控制公司经营管理层的活动。事前监督是 指通过审核贷款来监督公司的投资决定；事中监督涉及到监督公司的财务状况等；事 后监督是指对公司出现的问题采取必要的纠e 措施。 2 3 家族治理模式 相对于英美公司丰要依靠外部市场力量进行公司治理的模式相比，东亚家族企业 的治理模式与德n 公司治理模式都属于内部人控制的模式。但家族治理模式与德日模 式相比，所有权与经营权程度更加集中，也表现出更加独特的治理结构和治理效率。 231 家族治理模式的成因 本文中的家族企业，是家族资产占控股地位、家族规则与企业规则的结合体。它 公日治理模式的固酗、比较研究 北京邮电太学硕士学位论文第9 页共3 1 页 的所有权和控制权表现为一种连续的状况，包括从所有权与控制权不可分离的紧密持 有形式到企业上市后，家庭成员对资产和经营管理保持临界控制权的企业。家族治理 模式是公司治理最原始的形式，是指企业所有权与经营权没有实现分离，所有权和经 营权均集中于一个人或一个家族，企业的主要控制权在家族成员中配置的一种治理模 式。这种模式在欧洲部分国家、东亚和部分南美国家比较普遍，其中以东亚国家最具 有代表性。 东亚的家族企业形成于2 0 世纪5 0 - - 6 0 年代殖民体系崩溃后的国家重建中，是在 不发达的国家工业基础上发展起来的。企业创办的启动资金主要由家族及其成员提供， 由此也形成了企业所有权为家族所有，经营管理层主要由家族成员组成的内部治理结 构。此外，东亚国家具有相似的文化传统与价值理念，深受中华传统儒教文化的影响， 在企业经营管理中重视“家族文化”和家庭观念。进入2 0 世纪9 0 年代，随着家族企 业的国际化程度不断提高，其所有权与经营权的公开化和社会化程度也日益提高，但 总的来说，仍然没有摆脱家族控制所有权的局面。 2 3 2 韩国公司的治理模式特点 在韩国，家族式企业在经济中十分普遍，控制着经济中可获得的总资产的近5 2 。 家族企业内部治理结构包括股东大会、董事会和经理层三个层次，但这些机构只是“虚 设”，因为家族掌握的公司所有权和控制权高度集中，具有支配地位的持股家族可以独 自做出重大决策，董事会成员的任命几乎完全掌握在控制公司的家族手中，控制公司 的家族成员全面参与经营管理，由此形成家族治理模式。在这种模式下，企业决策和 员工管理都带有明显的家长化色彩，经营管理者也受到了来自家族利益和亲情的双重 激励和约束。 韩国的家族企业外部治理力量主要来自于政府的干预。韩国的银行受政府控制， 无法在对企业放贷的过程中行使债权人的监督作用，而资本市场发育的不充分、不成 熟也使其无法对家族企业发挥监督作用，对外国资本的严格限制使外国投资者无法参 股企业，更不用说起到监督作用。政府对家族企业的干预主要体现在两方面：一是对 公司治理模式的固际比较研究 北京邮l 也大学颁：学位论文第1 0 页共3 1 页 家族企业提供大量的财政支持，与企业共担金融风险：二是运用行政命令参与企业的 经营管理及重组，这在金融危机后表现得尤为明显。 第三章公司治理模式的比较分析 3 1 研究和比较公司治理模式的意义 公司治理是当前国内外理论界和实务界关注的“热点”问题。从实践的角度看， 它是随着社会经济的发展、经济体制的变化和企业改革的深入，逐渐产生并演化成为 事关企业生存发展的重大战略问题的。从理论研究的角度看，作为现代企业理论的重 要组成部分，它涵盖了经济学、管理学、金融学、法学、社会学等理论范畴，应用定 量分析、比较分析、案例分析等研究方法，是跨学科的综合性研究课题。但是，到目 前为止，关于公司治理问题的研究还相当肤浅，既没有形成一般可接受的分析框架， 也缺乏用命题形式构建的理论体系。从学科发展的角度看，公司治理的交叉性还比较 强，自身的理论完整性还相当差，现在的研究工作还是相当不够的。而且，随着公司 治理实践的不断继续，企业在公司治理方面的问题层出不穷，证明现有的公司治理模 式中没有一种是完美的，都有着这样那样的缺陷。如何解决这些缺陷，设计出一套完 美的公司治理机制，避免股东、利益相关者因为公司治理问题而利益受损，是值得我 们继续深入研究下去的。 。 公司治理的研究对我国市场经济体制的改革、现代企业制度的建立有着重要的意 义。我国以市场为取向的渐进式改革取得了一定的成功，但随着企业和经营自主权的 扩大，内部人控制、经营者腐败等现象也大量出现，这就有对效的公司治理提出了迫 切的要求。所汨“内部入控制”，是指在经济体制改革的过程中，内部人把企业作为谋 取自身福利的工具，采取各种措施实现个人福利的最大化，使所有者的资产被蚕食、 转移或流失。由于“内部人控制”是列所有者权益的侵害，它所诱发的各种经济扭曲 行为对国有资，。的保值增值、对企、i k 改革的深入进行、对社会主义市场经济体制的建 公州治理模式的国际比较研究 北京邮屯太学硕士学位论文第1 l 页共3 l 页 立妨害甚大。作为公司治理体系发展较晚的国家，我国的公司治理建设需要由监管部 门来推动，而监管部门对公司治理的推动和制度创新是需要借鉴其他己经相对发展成 熟的公司治理模式的。 3 2 公司治理模式比较分析的基础 影响公司治理模式的因素有很多，但本文认为最根本的有两个：一是公司的所有 权结构。公司的所有权结构决定了参与公司治理的主体及不同主体之间的地位，从而 导致控股股东行为的不同、利益相关者权利分配的差异和公司激励约束机制的区别； 二是公司的融资渠道，融资渠道的不同导致参与外部治理力量的差异，从而导致不同 的治理模式。在公司发展的历程中，这两个影响因素也不断演变。但是，它们的基本 内容并没有变，后面的发展只是随着环境不同而不同的路径依赖。 3 21 公司所有权结构 美国、德国、日本和韩国有着不同的所有权结构，可以从表l 中得到反应。 表3 - 1 ：美、德、日、韩所有权结构比较单位： 所有权主体美国德国日本韩国 1 9 8 41 9 9 41 9 8 41 9 9 41 9 8 41 9 9 41 9 8 41 9 9 4 银行 o 03 o1 0 01 4 02 0 52 1 06 6 11 0 4 7 企业法人1 1 19 04 2 o3 9 02 4 o2 8 03 1 1 41 8 1 8 私人投资者 5 9 94 81 7 01 7 o2 4 o2 0 05 3 7 43 6 8 7 机构投资者 1 9 73 4 01 2 01 5 02 3 02 1 o6 1 01 6 7 4 其他( 外资等) 5 o6 01 4 01 2 o5 。o8 。02 2 09 ，1 1 注：韩国所有权结构中的企业法人是指受同一家族控制的企业集团之间内部企业。 资料来源：m i c h a e lj r u b a c h a n dt e r r e n c ec s e b o r a ，c o m p a r a t l y ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e i o u r n a lo fw o r l db us i n e ss 3 3 ( 2 ) 19 9 8 ；韩国证券交易所，股票，1 9 9 8 年4 月 表3 一l 表明，在美国，私人投资者、机构投资者( 如退休基金、保险公司等) 是 公司治理模式的国际比较研究 北京邮电大学硕士学位论文第1 2 页共3 1 页 公司最大的股东，1 9 9 4 年两者共持有公司8 2 的股份。不过，从变化趋势看，私人投 资者持股比重在下降，而机构投资者的持股比例在上升。德国最显著的特点是，企业 法人持股的地位突出，一直持有公司4 0 左右的股份，而私人投资者长期以来居德国 公司持股力量的第二位。日本的持股结构相对稳定，一直以来银行、企业法人、私人 投资者和机构投资者分别持有公司四分之一的股份，但与美国相比，银行和企业法人 的持股地位突出。韩国公司私人持股占绝对优势，1 9 8 4 年私人持股比例高达5 4 ，而 家族企业下属企业集团之间相互持股也占到相当大的比重，1 9 9 4 年由私人投资者和法 人企业持股比重达5 5 ，家族仍然控制着企业的所有权。 美、同、德、韩四国公司所有权结构的差异，与各国的经济发展水平、历史文化 传统、社会价值观念、法律与监管政策等有关，其中最主要的是监管政策。监管政策 直接制约着公司的资产选择行为，影响社会资本的配置。比如，在美国，银行受到格 拉斯一斯蒂格尔法的制约，不能在自己的账户上持有公司的股票，即使持有也必须 做“消极”的股东，美国银行持股的比例相当低：而且，美国的传统观念反对财富和 权利的过度集中，提倡民主制度，强调股票的流动性，因此私人投资者持股占很大的 比重。在只本，除了反垄断法为银行持有某家公司股份规定了一定的上限外，其他基 本无限制。德国则被认为是银行业与产业之间的关系不受任何限制的典范，银行可以 无限量地持有任何一家非金融企业的股份。韩国政府对家族企业的政策优惠，对外来 投资者进行种种限制，使家族治理模式得到不断的发展，家族成员一直控制企业的所 有权和经营权。 3 2 2 公司对外融资 在公司治理理论中，债权和股权被看作公司治理结构，但从资本市场的角度分析 它们是公司融资的工具。企业融资结构模式的不同，导致了公司治理结构和运作效率 = 的差异。表3 2 表明了美、德、f | 、韩因融资结构不同导致的不同治理结构。 表3 2 ：美、德、日、韩国融资结构比较( 见下页) 公州治理模式的国际比较研究 北京邮电大学硕士学位论文第1 3 页共3 1 页 美国德国、日本韩国 融资结构股权融资，以外部债权融资，以银始在家族内部股权融资，后为 股票、债券融资为行信贷融资为债权融资，以政府指导下的银 主，负债较低主，负债比例适行信贷融资为主，负债比例极 中高 私人持股为主，所银行直接、间接家族持股为主，所有权、经营 治理结构有权高度分散，股持股为主，所有权高度集中，大股东直接参与 票流动性强，股东 权集中，大股东经营管理，内部家族治理为主 “用脚投票”，外部“用手投票”， 市场治理为主股票有较强的 稳定性，内部机 构治理为主 3 3 公司治理模式比较分析 公司治理模式的孰优孰劣一直在国内外学术界存在较大的分歧。2 0 世纪8 0 年代， 主流观点认为德日模式的融资结构和所有权结构有利于推进企业长期发展，英美模式 以资本市场为主导的融资结构和高度分散的所有权结构容易导致经理层的短期行为。 9 0 年代初，以家族企业为主导的东亚经济高速增长被称为“世界奇迹”，家族治理模式 被认为是独特而有效率的。但亚洲金融危机之后，学术界开始认为英美模式更优越， 因为它强调对投资者利益的保护，有利于企业的资源配置。2 0 0 2 年美国安然公司破产 等系列事件发生后，英美模式又开始受到质疑。本文认为，每一种模式都有其优缺 点，很难用统一的标准判断其有效性。但是可以通过对每种模式的比较，取其精华， 做相应地借鉴。公司治理有多种形式，但本文认为其本质要解决的三个问题是：控股 股东如何进行监控，利益相关者在权利分配中的地位和激励约束机制。 公州治理模式的国际比较研究 北京邮i b 人学碗= ：学位论文第1 4 页共3 1 页 3 3 1 控股股东行为比较 美国公司的控股股东由无数个私人投资者组成，但股权是高度分散的，因此控股 股东的决策成本很高，他们只看重包括总资产收益和股票收益在内的短期剥益，以“干 预最少”为公司治理的指导思想。由于内、外部董事在表决和被聘任时受公司首席执 行官的左右，受股东大会委托行使决策权的董事会也受到经理层的控制。这样导致美 国公司经营管理层权力很大，控股股东只能用“用脚投票”的消极方式进行监控，属 于一种事后监督。近些年来，美困开始提倡机构投资者参与公司治理，由表l 可以看 出，美国机构投资者的持股比例大幅上升。一些机构投资者有时也起到主动投资者的 作用，在公司绩效太差，经理人员又无力改变时，他们会通过股东大会、董事会采取 主动行动，如9 0 年代初，通用汽车公司总经理被解聘事件。但因其趋利的本质和法律 方面的原因，机构投资者发挥的作用还十分有限。 德国、日本公司的控股股东对市场占有率的提高、新产品的开发、公司的长期投 资更感兴趣，关注公司的长期收益和与商业伙伴的关系，以积极的方式监控经营管理 层。德国公司的大部分股份是由企业法人和银行持有的，企业法人的股票权一般委托 给全能银行代理。这样，全能银行拥有债权人、股东和股权代理人三重身份，有足够 的动力对公司经营管理层进行积极监控，主要包括事前、事中和事后三种监督。日本 公司的股份由银行、企业法人、机构投资者、私人投资者共同持有。但是，由于日本 公司稳定的交叉持股结构使股票市场约束公司经理的机制运行并非良好，私人投资者 无法通过资本市场对经营层进行监控：机构投资者拥有股份只是为了获利，没有动力 进行监控，日本公司对经营管理层的监控主要是由主银行和企业法人来完成的。代表 企业法人的关键股东通常是处在一个公司集团的会社( 即附属公司) 中或者是公司重 要的商业伙伴，他们有各种各样的场合和公司经营管理层非正式地沟通他们的要求， 有时候也会派遣人员充任董事会的董事或者法定监事。主银行作为债权人可以获得公 一 司的财务和运营状况的信息，以此对经营管理层进行有效地监控。 韩国公司的控股股东目前仍为家族，控股的家族企业关注企业的长期发展，对经 营管理层有着绝对地监控权，甚至经理的职业生涯都是由其决定的，公司的经营管理 公司治理模式的国际比较研究 北京邮电大学硕士学位论文第1 5 页共3 1 页 层更多地服务于家族利益而非公司或者股东的利益。亚洲金融危机后，韩国对外国投 资限额被废除，但由于证券市场不发达，机构投资者及企业法人一般通过直接投资的 方式获得部分股权，控股权仍然掌握在家族成员手中。 3 3 ，2 利益相关者的权利分配 从总体上说，公司利益相关者除了股东( 包括私人投资者和企业法人) 外，还包 括作为债权人的银行、机构投资者、公司员工、供应商、政府、顾客和社区居民等主 体。由于美、德、日、韩四国的公司所有权结构和公司对外融资渠道各不相同，因而 公司利益相关者主体在治理结构中所处的地位也是不一样的。 在美国，公司治理机制建立在个人主义、财产权力和自由市场基础上，公司股份 主要由私人投资者和机构投资者持有，因而这两种主体在公司治理中占据绝对优势地 位。在德国，银行一直被允许代替私人股东行使投票权，并且约有9 5 的个人股东不 向代理银行发表自己的意见，所以，即使德国银行自己持有公司股票的比例并不太高， 它对公司却有相当大的投票控制权。总的来说，银行与企业法人是德国公司中强有力 的公司治理参与者。此外，由于德国历来有工人民主运动的传统，员工通过选举代表 进行监事会的方式参与公司治理，员工在德国公司治理中有着重要的地位。f 1 本的公 司治理结构是以维持良好的社会关系为基础的，旨在维护交易伙伴包括供应商在内的 长期共同利益，因此相互持股的公司法人与供应商在公司治理中发挥重要作用，同时 日本实行主银行制度，因而银行也在日本公司治理中占据举足轻重的地位。韩国的家 族企业所有权与经营权主要由家族控制，韩国政府也在家族企业治理中扮演了重要的 角色，政府指令银行给予家族企业大量的财政支持，与企业共担金融风险。此外，由 同家族控制的企业集团下属企业法人之间也进行交叉持股，在公司治理中也占有一 席之地。根据m i c h a e lj r u b a c h 和t e r r e n c ec s e b o r a 的研究，利益相关者在公司治 一 理中的地位可以大致归纳如下表( 见表3 3 ) ： 表3 3 ：美、德、日、韩利益相关者在公司治理中的地位( 见下页) 公司治理模式的国际比较研究 北京邮l 也人学硕i ：学位论文 第1