（企业管理专业论文）公司治理机制与会计信息质量的实证研究.pdf

华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 i 摘 要 摘 要 公司治理机制与会计信息质量之间是密切联系的，一方面，会计信息披露是公 司治理的一个重要因素，它通过直接和间接两种方式影响公司治理机制；另一方面， 有效的公司治理机制能够有助于提高会计信息质量。 本文通过实证检验，探索有助于提高我国上市公司会计信息质量的有效公司治 理机制。我们以上市公司会计收益与股票收益的相关性来描述会计信息质量，即会 计信息是否能依据市场的客观要求，以及时、充分、公允且持续不断的信息披露使 投资者产生合理预期,引起股价的理性反应。会计信息质量既体现了上市公司报告公 司经营业绩和财务状况的真实程度，也体现了市场对公司披露信息的理性认可。我 们提出相关假设、建立三个模型，分别检验股权结构对会计信息质量的影响、控股 股东对会计信息质量的影响以及其他一些公司治理机制对会计信息质量的影响。 从实证检验结果中，首先，我们发现会计盈余与股票收益的相关性低，这表明 市场投资者与公司管理层对上市公司的价值评价存在明显差异。其次，第一大股东 的持股比例与会计信息质量呈 u 型相关，而控股股东的存在、其所占董事会席位的 比例以及董事长和（或）总经理是否来源于控股股东对会计信息质量存在明显的负 面影响，这说明控股股东与外部中小投资者之间代理问题的存在，使得控股股东既 有操纵会计信息的能力，也有操纵会计信息的动机。理性的外部投资者则会对控股 股东心存疑虑，对控股股东占据董事会比例的多少持否定态度。另外，外资股的存 在对会计信息质量有着显著的正面影响，表明发行外资股的企业由于受到更为严格 的监督，其盈余管理的机会主义行为相对较少，相对的也更能获得市场的信任。值 得注意的是，独立董事的存在与会计信息质量关系并不显著，这与国外相关研究不 相符合，其原因可能在于我国推出独立非执行董事机制的时间尚短，相关市场与监 督激励机制尚不完善，因而理性投资者对现行独立非执行董事暂且缺乏认同。 关键词：公司治理 信息质量 控股股东 股权结构 代理问题 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 ii abstract there is a very important relationship between corporate governance and informativeness. on the one side, information disclosure is one important factor of corporate governance, which effect corporate governance thought direct and indirect ways. on the other side, effective corporate governance could be good at improvement of informativeness. based on the research from the domestic and overseas, this paper researches the effective corporate governance of china, which can improve the quality of accounting information. the paper use the earningsreturns relation of chinas listed companies to describe the informativeness, which means if the accounting information could bring the investor the sound anticipation according as the external request of market and could result in responses of stock price in reason. informativeness reflects the actual degree of the management performance and financial status, and the rational recognition of the market to the information disclosure. the paper gives the hypothesis and empirical tests the influence of the ownership structure, controlling shareholder and other corporate governance to the informativeness. from the empirical results, in the first, we can see the relativity of earnings and return is low, which means investor and manager have remarkable difference in value of company. second, the results show that ownership held by the top shareholder is u correlated to informativeness. controlling shareholder, the percentages of the membership of the board of director sit on by controlling shareholder and top management from controlling shareholder are all significantly negatively correlated to informativeness. these results indicate there are agency problem in controlling shareholder and external investors, which make controlling shareholder have power and motivation to manipulate accounting information. rational external investors must have suspicion to controlling 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 iii shareholder, and make “adverse selection”. on the other hand, empirical results from big sample show that foreign owned are positively correlate to informativeness. that means the companies, which issue foreign owned have less opportunism behavior to manipulate accounting information because of stricter supervising. accordingly, the companies, which issue foreign owned can, get more confidence from market investors. more noteworthiness, there has not positively relation between independent boards and informativeness, which result is different from overseas research. maybe, a relative short history of independent boards and the imperfection of supervising mechanism made the rational investors lose trust in the independent boards. keywords: corporate governance, informativeness, controlling shareholder, ownership structure, agency problem 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 独创性声明 本人声明，所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成 果。尽我所知，除文中已经标明引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发 表或撰写过的研究成果。对本文的研究做出贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标 明。本人完全意识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名： 日期： 年 月 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权 保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅和借阅。 本人授权华中科技大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。 保密， 在 年解密后适用本授权书。 不保密。 （请在以上方框内打“” ） 学位论文作者签名： 指导教师签名： 日期： 年 月 日 日期： 年 月 日 本论文属于 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 1 1 绪 论 1 绪 论 1.1 问题的提出问题的提出 公司治理（corporate governance）是探讨通过诸如合约、组织设计和立法等制 度安排,如何使得公司更有效运作的一个经济学领域。从委托代理的角度来看，公 司治理是现代公司所有权和经营权分离的产物。现代公司所有权和经营权相分离， 所有者通过契约与管理者建立委托代理关系，“在这种契约下， 一个人或更多的人 （即 委托人）聘用另一个人（即代理人）代表他们来履行某些服务，包括把若干决策权 托付给代理人” （jensen 和 megkling，1976） 。公司治理源于下面两个问题的存在 （hart，1995） ：一是代理问题，即当事人各方有利益冲突；二是交易成本，即契约 不能完全解决代理问题。由于交易成本的存在，所有者与管理者之间的契约不可能 是完全的，也就是说契约不可能涵盖所有未来将要发生的不确定事项，因此管理者 可能产生机会主义行为（shleifer 和 vishny，1997） ，投资者需要通过某些制度安排 来对管理者进行控制，激励和约束管理者的行为，实现投资者的利益最大化。所以， 公司治理实际上就是解决投资者和管理者之间利益冲突问题和激励问题的各种机 制。它由外部产控制机制和内部控制机制构成（fama，1980；fama 和 jensen，1983； shleifer 和 vishny， 1986； jensen， 1993） 。 外部控制机制 （external control mechanism） 是通过竞争的产品市场、资本市场、经理市场和公司控制权市场以及法律、法规、 制度等所实施的间接控制。这些外部市场存在激励的竞争，给管理人员以极大的压 力，如果公司经营不善，则在产品市场上的份额会下降，利润减少，在资本市场上 的股价会下跌，融资成本增大，在公司控制权市场上还可能被其他公司兼并或接管， 并且直接影响到经理人员在经理市场上的声誉和未来的职业生涯。此外，各地法律、 法规和制度都在不同程度上限制了公司内部人的机会主义行为，保护外部投资者的 合法权益。内部控制机制（internal control mechanism）是为实行事前监督而设计的 直接控制。也就是由股东、董事会与高层管理人员之间的关系所形成的企业的顶端 结构，比如董事会的构成、审计委员会的设立、独立董事的作用、高级管理人员薪 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 2 酬计划等等。这种制度安排决定了决策权的分配、受托经管机制的建立，以及风险 和利益在各个厉害关系人之间的分配规则。这种制度安排的合理与否是企业绩效最 重要的决定因素之一。 从各国公司治理实践上看，英美模式和日德模式是最具有代表性的。一个典型 的英美公司以股权分散为特点（hart，1995） ，外部投资者对管理者的监督和控制积 极性不高。投资者主要通过资本市场、公司控制权市场、高级经理人员市场、管理 报酬激励、独立董事、投票权斗争等方式来监督管理者行为。在此过程中，投资者 主要依靠公司公开披露的信息，于是，完善的立法、执法和监管体系、发达的会计 和独立审计业界也是英美模式的一大特点。日德模式的特点是所有权的集中，公司 大多依赖银行融资，公司间相互持股相当普遍，通常有若干个大股东存在并参与公 司决策，高级管理人员一般终生雇佣。因此，大股东和银行在公司监管中扮演重要 的角色，他们与公司管理者共同拥有一些与决策相关的私有信息。 我们这里所讲的“会计信息”是指会计报表及其附注中披露的信息，包括可以 用货币计量的财务信息、不能用货币计量的非财务信息，以及非定量信息。它是企 业会计信息系统的产出（bushman 和 smith，2001） 。图 1.1 概括了企业会计信息系 统，该系统依据一般公认会计准则规定的程序和方法，将企业生产经营活动中大量 的、日常的业务数据，经过记录、分类和汇总，编制成会计报表，向企业外部利害 关系人（包括企业管理人员、投资者、债权人、政府主管机构和企业员工等）提供 反映企业经营成果和财务状况及其变动情况的信息。企业会计信息的披露，主要有 两个目的：一是为企业管理者、债权人以及其他使用者提供决策有用的财务信息； 二是为那些正在寻找投资机会或已经投资的投资者提供有用的信息，帮助他们把有 限的资源投入到能够有效利用、并能为其带来较高收益的企业，使有限的社会资源 流入到资源高的企业，从而达到社会资源的合理配置。 就公司信息披露方式而言，可以分为强制性披露、自愿性披露和中介机构披露， 其中，强制性披露和自愿性披露都是通过公司的对外报告体系做出的。作为一个新 兴的资本市场，中国证券市场尚缺乏足够的自愿性披露和中介机构披露，广大投资 者所能获得的绝大部分信息都来自上市公司报告体系所做出的强制性披露的会计信 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 3 息，然而，在不违反法律法规的情况下，管理者很可能利用信息不对称的特点，斟 酌使用披露政策、操纵所披露的内容，从而降低其所披露的会计信息质量 （informativeness） 。因此，就需要各种公司治理机制来约束管理者行为，尽可能地 提高会计信息的披露质量。 国内外很多学者都相当关注公司治理机制和会计信息质量的问题，并进行了大 量研究，根据这些研究成果和我国现阶段公司治理的制度环境，本文主要关注我国 上市公司股权结构与会计信息质量的关系，独立董事、外资股等控制机制对会计信 息质量的影响等问题。通过对这些问题的研究，本文可以对我国公司治理机制的理 论创新以及结合我国的实际情况探索提高我国会计信息质量提供经验证据。 图图 1.1 企业会计信息系统企业会计信息系统 1.2 研究意义研究意义 1.2.1 本问题研究的理论意义本问题研究的理论意义 公司治理机制长期以来备受关注，相关研究一直集中在传统代理问题上，即由 于股权分散而导致管理者与外部股东之间的代理问题。然而，近期有学者发现除英 美等少数国家外，世界上大部分国家的企业股权不是分散而是相对集中的（la porta, 信息 需求 信息 数据 企业 经营 活动 会计信息系统 企业外部利害关系人 计量 （记录数据） 处理 （分类和 汇总数据） 传送 （编制和报 送报表） 制定决策 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 4 lopez-de-silanes和shleifer llv，1999）。这种相对集中的股权结构在东亚等投资者 保护较弱的新兴市场上，表现尤为明显（claessens, djankov和lang，2000）。当股 权集中在少数股东手中时，导致了另一类代理问题的产生，即控股股东掠夺小股东 （shleifer和vishny, 1997） 。claesens et al(2002)等实证研究证明金字塔结构和交叉持 股导致控制权（或所有权）与现金流权分离，进而导致控股股东转移上市公司资源 动机的产生。因为对控制性股东而言，只要其控制权大于现金流权，通过转移上市 公司资源所获得的好处就将大于因现金流权的存在而遭受到的损失，控制性股东就 有动机转移上市公司的资源， 掠夺小股东。 当小股东发现这种掠夺时， 可能会采取“以 脚投票”以加强监督或降低对上市公司价值的评价等方式进行抵抗，控制性股东则会 为了减少监管成本或者避免违反债务契约而粉饰财务报告，从而降低其信息质量。 另一方面， claessens, djankov, fan 和 lang(1999)认为当现金流权/控制权的比率 越低，控制性股东掠夺小股东的动机越强。理性的小股东意识到控制性股东有这种 掠夺的风险，对企业的估价降低，只愿意为股票支付较低的价格，不愿意为公司提 供更多的资金。因此，控制性股东对上市公司的控制越强，所有权与控制权的分离 程度越大，企业的市场价值越低，投资者对控股股东提供的会计信息缺乏信任，因 而会计信息质量，即账面收益与股票收益的价值相关性越低。 会计信息质量 （informativeness） 主要是描述账面收益与股票收益的价值相关性， 即会计信息是否能依据市场的客观要求，以及时、充分、公允且持续不断的信息披 露使投资者产生合理预期,引起股价的理性反应。会计信息质量既体现了上市公司真 实报告公司经营业绩和财务状况的程度，也体现了市场对公司报告信息的理性反映。 会计信息质量直接或间接的影响企业价值，国内外学者对信息质量的研究主要从两 个方面出发：上市公司内部管理和市场对信息披露的反应。他们发现，无论是在传 统代理问题的影响下，还是在内部人控制问题的影响下，都存在知情者（informed） 隐性掠夺外部中小投资者的盈余管理行为。 国内外学术界对于我国证券市场信息质量的理论研究主要集中于盈余管理动机 及手段、市场政策对股价及盈余操纵的导向和会计价值的信息相关性等方面。随着 我国证券市场对上市公司及其会计信息披露的不断规范，在公司治理的框架下研究 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 5 会计信息质量的提高，这是保护外部中小投资者的迫切需要，也是适应我国证券市 场发展的需要。因此，本研究致力于深入分析我国上市公司股权结构及治理机制和 会计信息质量的影响关系，并对如何规范公司治理、提高会计信息质量给出切实可 行的对策与建议，具有重要的理论意义。 1.2.2 本课题研究的现实意义本课题研究的现实意义 会计信息披露是解决会计信息需求者与生产者之间信息不对称问题的重要装置, 其质量的高低直接决定着资本市场的有效程度和社会资源的配置效率。公司治理机 制是一种对工商业公司进行管理和控制的制度体系, 其健全与否直接影响着上市公 司与证券市场的健康发展。上市公司会计信息披露与公司治理结构关系密切、双向 互动。在公司治理结构的形成与运行过程中, 会计信息披露发挥着重大的作用，与此 同时, 有效的公司治理机制也有助于上市公司会计信息披露行为的改进。 我们在公司 治理的大框架下对证券市场会计信息质量进行研究，既为优化公司治理结构探索了 一条新的思路，同时，也为改进上市公司会计信息披露质量开辟了一条新的路径。 投资者理性投资的信息来源主要是上市公司会计报表以及相关的一些信息， 这些 公开信息的质量是投资者进行理性投资的主要依据。良好的信息质量是获取投资者 信任的前提，是吸引投资者进入、降低融资成本的关键，是资金分配的导向。在我 国证券市场中，由于信息披露机制的严重失效，对于公开的会计信息的质量缺乏强 有力的监管，使得上市公司盈余管理行为随处可见，内部人隐性掠夺外部投资者成 为可能。一些令人触目惊心的上市公司作假案充分暴露了我国证券市场信息质量的 低下，也足以使投资者对上市公司报告信息丧失信任。 我国保护中小投资者的司法环境也有所欠缺，使得中小投资者处于相当的劣势， 其合法权益难以得到适当的保护。另外，“一股独大”、董事会“一言堂”的局面较为严 重，不利于证券市场的健康发展，会影响投资者的投资热情，在长期内阻碍证券市 场的持续发展。 由此可见，欠妥的股权结构和低效的治理机制难以保证证券市场的信息质量，过 当的盈余管理行为会带来资源配置的无效性，阻碍资本市场的持续发展；面对内部 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 6 人可能存在的盈余管理行为，会使理性投资者出于自我保护而降低投资热情，或者 提高公司融资成本。上市公司虚假信息欺骗投资者，投资者不信任上市公司而提高 其融资门槛，如此恶性循环，必将恶化证券市场的持续发展。因此，提高上市公司 的会计信息质量，完善上市公司治理机制以增强投资者的信心，对于保护外部中小 投资者利益，保持上市公司的健康、持续发展以及完善证券市场的规范都具有重要 的现实意义。 1.3 研究方法及研究内容研究方法及研究内容 1.3.1 研究方法研究方法 本课题拟在比较分析的基础上采取理论研究和实证研究相结合的方法。理论研 究主要是针对我国上市公司治理机制和会计信息质量的现状，结合目前相关研究理 论进行总结、比较和筛选，对于我国上市公司会计信息质量的现状给予理论上的解 释和修正；实证研究主要指建立数学模型来探讨我国上市公司股权结构及治理机制 对会计信息质量的影响。在理论和实证研究的基础上，找出影响会计信息质量的关 键因素，提出通过改善公司治理机制提高我国证券市场会计信息质量的构想。 1.3.2 内容安排内容安排 本课题的主要研究内容分为以下部分： 第 1 章为“绪论”，主要阐述公司治理机制和会计信息质量的相关概念，并提出研 究二者相互关系的理论意义和现实意义。 第 2 章为“文献综述”，对国内外相关的研究理论进行综合比较研究，主要包括： 国外相关研究综述；国内相关研究现状。 第 3 章为“研究方法”，主要包括：变量的定义；样本的选取及数据来源； 假设与模型。 第 4 章为“实证研究结果及讨论”， 主要是对第 3 章中模型的回归检验结果进行分 析、讨论，提出研究缺陷，并展望研究前景。 最后为“结束语”。 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 7 2 文献综述 2 文献综述 ball 和 brown(1968)在 journal of accounting research 发表的 an empirical evaluation of accounting income numbers 一文，引发了一场重大会计革命，从而,信 息观(informational perspective)成为会计研究的主要观点。在信息观下,会计研究关注 的主要问题是会计信息质量。 会计信息质量（informativeness）用于描述会计盈余与股票收益的相关性，即会 计信息是否能依据市场的客观要求，以及时、充分、公允且持续不断的信息披露使 投资者产生合理预期,引起股价的理性反应。会计信息质量既体现了上市公司真实报 告公司经营业绩和财务状况的程度，也体现了市场对公司报告信息的理性反映。信 息质量直接或间接的影响企业价值，因此，无论是理论界还是实务界，国内外学者 均开始关注公司治理机制下会计信息质量的研究。本文将就目前为止国内外的相关 研究做一个较为全面的总结性分析。 2.1 国外学者相关研究综述国外学者相关研究综述 2.1.1 会计信息披露与公司治理对资本市场有效运行的共同作用会计信息披露与公司治理对资本市场有效运行的共同作用 在现代资本市场的经济背景下，信息与激励问题阻碍着社会资源的有效配置， 在克服这一阻碍作用的过程中，会计信息披露与为增强披露信息质量而产生的各种 治理机制发挥了至关重要的作用（healy 和 palepu，2001）。 任何一个经济都需要将社会储蓄最优的配置到各种投资机会上。个人和家庭作 为社会储蓄的持有者，通常是大量而分散的，尽管他们希望把储蓄投资到企业以赚 取一定的收益，但通常会遇到信息不对称的障碍，表现在两个方面：一是管理者比 投资者更了解企业投资机会的价值从而有夸大其价值的动机，所以，当投资者准备 将资本投入到企业中就面临“逆向选择问题” ；二是，一旦投资者投入资本，管理者 就有可能为了自身的利益而牺牲投资者的利益，从而产生了“道德风险问题” 。 逆向选择问题来源于管理者与投资者所掌握的信息有差异，前者拥有后者所不 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 8 能得到的一些重要私有信息，这种信息不对称状况可能导致资本市场的失效 （akerlof，1970） 。由于私有信息的存在，理性的投资者就可能会根据一个平均的水 平来评价所有的企业。因此，由于信息不对称的存在，资本市场就会系统的低估一 些“好”企业的价值而高估一些“差”企业的价值。如果信息不对称问题能够得到 缓解，企业真实的质量类型能够可信的揭示给心存怀疑的投资者，管理者和投资者 都将从中获益，资本市场将能够更好的发挥作用（scott，1997） 。解决逆向选择问题 的关键是企业信息披露，经常采用的方式有：设计最优激励合同，诱导管理者充 分披露私有信息，以减轻企业被市场错误评价的可能性；信息披露管制，相关的 管理机构可以强制要求企业管理当局充分披露私有信息；信息中介机构，信息不 对称产生了对信息中介机构的需求，比如财务分析师和评级机构，他们致力于私有 信息的挖掘工作，以揭示出企业管理层掌握的私有信息。 道德风险问题也是信息不对称造成的。当投资者投资于企业之后，由于能力、 精力以及其他因素所限，他们并不打算亲自参于企业的日产经营管理，而是把这种 责任委托给管理者。但是管理者与投资者的目标利益函数并不相同，因此，一旦投 资者把资本投资到企业中，追求自身利益最大化的管理者就有可能为了自己的利益 而做出一些损害投资者利益的决策。所有权和经营权的分离，使得投资者（无论是 股东还是债权人）无法有效地观察到管理者为维护投资者的利益而付出努力的程度 和质量，于是管理者就有可能偷懒、利用私有信息逃避责任和义务、做出无效率的 经营或投资决策等，这些不道德行为都会侵害投资者的利益，使其承受过度风险。 解决道德风险问题的途径主要有以下几种：设计管理者与投资者之间的最优合同， 尽最大可能使管理者与外部投资者的利益协调起来，以达到激励相容。这些合同通 常要求企业披露相关信息，以使得投资者能够监督管理者遵守协议的程度，能够评 价管理者是否为了外部投资者的利益而管理和运用企业资源；董事会，它的作用 在于监督和约束企业管理层以实现投资者的利益最大化；信息中介机构，他们致 力于挖掘私有信息以揭示任何滥用企业资源的管理行为；公司控制权市场，比如 敌意收购的危险，也可以减轻公司内部管理人员与外部股东之间的道德风险问题。 总之，现代企业中所有权与经营权的分离，以及由此产生的信息不对称，导致 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 9 了企业管理层与外部投资者之间的逆向选择问题和道德风险问题，阻碍了资本市场 的有效运行，从而产生了对会计信息披露的需求，而各种有效地公司治理机制又增 强了企业管理层会计信息披露的质量。所以，会计信息披露与公司治理机制对解决 逆向选择和道德风险问题、促进资本市场的资源优化配置发挥了关键性的作用。 2.1.2 会计信息披露对公司治理的作用会计信息披露对公司治理的作用 1）会计信息披露是公司治理的组成部分）会计信息披露是公司治理的组成部分 信息披露与透明度是公司治理的一个重要组成部分。信息披露是上市公司的持 续责任，上市公司应该忠实履行持续信息披露的义务（中国上市公司治理准则（修 订稿）。公司治理机制应当保证及时准确的披露与公司有关的任何重大问题， 包括财务状况、经营状况、所有权状况等。oecd 公司治理结构原则对信息披 露的具体要求是：应当披露的重大信息至少包括：公司的财务状况及经营成果； 公司目标；主要的股份所有权和投票权；董事和主要执行官员，以及他们的报酬； 重要可遇见的风险因素；与雇员和其他利害相关者有关的重要问题；治理结构和政 策。应根据高质量会计标准、财务和非财务披露及审计标准，对信息进行编制、 审计和披露。在准备和提交财务报表时，为提供外部和客观的保证，年审应当由 独立审计员进行。信息传播渠道应当使用户公正、及时，费用合理地获得有关信 息。从公司治理原则对信息披露的要求可以看出，信息披露实际上已经成为一个重 要的公司治理工具，或者说信息披露本身也是一种重要的公司治理机制。完善的信 息披露体制是以市场为基础控制公司行为的重要特征，是股东有效行使投票权的核 心，也是影响公司行为和保护投资者的有力工具。充分的信息披露也可以帮助维持 投资者对资本市场的信心，从而为公司吸引更多资本。当投资者或潜在的投资者获 得他们所需要的可靠、可比、足够详细的信息后，他们才可以对公司管理者的资产 保全和经营状况进行评价，并做出相关决策。信息披露若不充分，就会阻碍市场的 监督功能，导致资本成本增大和资源配置无效。 鉴于信息披露对公司治理的重要性，会计师职业界和证券市场监管部门纷纷提 出建议或者颁布规则，对公司治理进行规范，并要求上市公司在年报中披露有关规 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 10 范的执行情况。关于公司治理的强制性披露至少包括三个方面的内容：所有权结 构和股东权利，当公司的所有权结构发生变化时也应加以披露。董事会结构与功 能，包括董事会的独立性、专用性与勤勉性。独立性是董事会发挥作用的一个最重 要的因素，涉及到董事会的独立性、高级管理层与董事会的关系、董事会各委员会 的独立性。董事会成员和高级管理人员的薪酬安排。强制性披露可以促使公司在 满足这些最低披露要求的过程中更加关注内部控制和外部控制的实际情况，对照规 则改善公司治理中存在的不足之处，比如聘请独立非执行董事、增加审计委员会、 将董事长与 ceo 的两职分设等。相比之下，中国在境外上市的公司平均而言比境内 上市公司的治理水平高，这正是因为境外证券市场对公司治理要求更严格，境内公 司到海外上市之前通常要根据规范先行改善公司治理结构。 会计信息披露是公司信息披露的一个重要组成部分，尤其是经过独立审计师审 计的年度财务报告，是上市公司最直接的财务信息披露。根据一般公认会计准则披 露的会计报表数据构成了资本市场得以运行的最主要量化信息（black，2000）。资 产负债表、损益表和现金流量表上所披露的信息不仅可以使投资者和其他利害关系 人了解他们所投资公司的财务状况和经营业绩，也可以使管理当局与投资者之间签 订的合同在法律上具有可证实性（la porta，lopeadesilanes，shleifer 和 vishny， 2000a）。 2）会计信息影响公司治理的三种渠道）会计信息影响公司治理的三种渠道 robert和abbie（2000）认为会计信息不单直接为治理机制提供数据，还通过股 价中所包含的信息间接服务于治理机制。他们提出会计信息主要通过三种渠道，影 响投资、生产力以及公司附加值，从而提高企业经济业绩。 企业及其竞争者披露的会计信息能够帮助公司管理者和投资者确认哪些投资 机会具有价值， 哪些投资机会缺乏或没有价值， 此为会计信息的项目鉴别作用 （project identification）。 会计信息可以提供有用信息使得管理者和投资者能以较小误差鉴别创造价值的 机会，从而提高效率，这将直接导致来自投资者和管理者的资本更为正确的配置以 达到它们最大的使用价值。另外，barry和brown (1985)还提出当投资者觉察到较低 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 11 的评估风险，可能降低资本成本，将进一步有利于经济业绩。其次，会计信息可以 通过支持股价所呈现的信息而作为间接信息来源，高质量的会计体系能够在几个方 面支持股价所体现的信息，正如black (2000)所提到的，会计信息很可能是一个振动 的股票市场真实存在的先决条件。kothari(2000)提出会计信息存在于股票价格之中。 由此可见，高质量的会计体系能够直接为管理者和投资者提供有关鉴别项目好坏的 信息，以及通过支持积极股票市场提供间接信息。 会计信息通过影响公司治理机制来影响经济效果，此为会计信息的治理作用 （governance role）。 公司治理机制的设置是为了规范管理者引导资源从鉴定为坏的项目流向好的项 目并阻止管理者掠夺投资者财富，会计信息则是作为公司治理机制的一项直接输入。 另外，财务会计信息支持信息聚合和监督股市功能（grossman，1976； grossman和 stiglitz ，1980；以及verrecchia ，1982），例如，与会计盈余和股价相联系的管理 者报酬契约能够激励管理者创造价值（lazear，1999a, 1999b）。又例如，具有信息 质量的股票市场能够有助于促进公司接管以替换表现不佳的管理者（scharfstein ， 1988；stein，1988）。会计信息对经济业绩的直接贡献来源于更为有效的资产管理、 来源于管理者更好的投资选择以及管理者掠夺投资者财富的降低。 逆向选择（adverse selection），即会计信息降低投资者间信息不对称的作用。 公司关于及时披露高质量会计信息的提前承诺降低了投资者与知情者 （informed investors）交易的损失风险，因此吸引了更多的资金到资本市场，也降低了投资者的 流通风险。(diamond和verrecchia，1991；baiman和verrecchia ，1996；leuz和 verrecchia，2000；以及verrecchia，2000)。降低了个体投资者流通风险的资本市场 有助于吸引对高回报公司的长期（非流动资金）投资，包括对高回报科技的长期投 资 (levine，1997)。因此，发达、流通的资本市场通过促进向高风险、高回报、长 期且更倾向于技术创新的公司投资从而提高经济增长，并且高质量的财务会计体制 为该资本市场功能提供了重要的支撑。 3）会计信息对公司治理的其他影响方式）会计信息对公司治理的其他影响方式 公司治理实际上就是要解决投资者与管理者之间的信息不对称问题，也就是如 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 12 何激励约束管理者的行为以实现投资者利益最大化。会计信息披露可以约束管理层 的经营、投资、融资等决策行为，帮助投资者有效行使投票权，帮助董事会对管理 层决策活动履行监督、建议和批准的职责，同时也为制定管理者薪酬计划提供决策 依据。 会计信息通过直接和间接两种方式影响公司治理机制。会计信息既可以直接作 为公司治理机制的投入，也可以通过作用于资本市场上的股票价格来为公司治理机 制提供间接投入（bushman和smith，2000） 。 比如，作为公司治理内部控制机制之一的高层管理人员报酬计划，通常包括年 薪和奖金、股权和股票期权。年薪与奖金构成了现金报酬部分，与企业短期业绩相 关，而会计盈余常常被看作是衡量企业业绩与管理业绩的指标，因此很长一段时间 来现金报酬是以营业利润、税息前利润、净利润、每股盈余等会计指标为基础决定 的（ittner et al.，1997） ，但最近的研究表明股票报酬率在现金报酬的决定过程中发挥 了越来越重要的作用（bushman，engel和smith，2001） 。股权和股票期权是以权益 为基础的，与企业长期业绩有关，股票价格的波动影响着这部分报酬的价值。在一 个半强式有效的资本市场上，股票价格的波动反映了所有公开信息的影响，信息披 露的增加会减小市场对企业价值错误评价的可能性 。为保护外部投资者利益，证券 交易管理部门通常对内部人交易有严格限制，在这种情况下，对股票交易感兴趣的 高级管理人员就有动力披露私有信息以满足监管部门的要求，同时增强公司股票的 流动性，尤其是在股票期权到期之前，他们更有动力披露私有信息以纠正市场对公 司股票价值的低估 。noe（1999）研究发现管理当局盈利预测信息的发布次数与内 部人股票交易呈正相关关系；aboody和kasznik（2000）的研究表明在股票期权奖励 有效期开始之前，企业延期披露好消息而加速披露坏消息的发布，这与高级管理人 员为提高以股票为基础的报酬的价值而做出的信息披露决策行为相一致。 这里的“错误评价”是指按照管理者所掌握的信息对企业价值的评价与按照投资者所掌握的信息对企业价值的 评价之间的差异， 这个差异随着管理者与投资者之间信息不对称的程度增加而变大。 这里我们假定管理者与投资 者都是理性的，股票价格充分反映了所有公开信息。 如果没有对内部人交易的限制， 管理者可能会通过在市场低估企业价值时买入股票而获利， 而非增加信息披露， 提高他们所持有股票期权的价值。 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 13 另外，有研究结果表明，会计盈余或股票价格表现差的公司，更换ceo的可能 性较大。weisbach（1998）与murphy和zimmerman（1993）的研究都采用了会计盈 余和股票价格的度量指标来估计ceo离职的可能性，前者发现会计结果比股票价格 更具有解释力，后者则在会计盈余、股票价格和离职之间都找到了显著的负相关关 系。还有研究表明，股票价格表现差的公司被敌意收购的可能性增加，从而导致高 的ceo离职率（morck，shleifer和vishny，1990） 。在这种情况下，ceo运用信息披 露方法来减小公司股票价值被低估的可能性，并且解释导致盈余结果差的不可控因 素，以使得投资者和董事会了解盈余差并非ceo工作不努力，从而降低被解雇的可 能性。进一步的研究（hermalin和weisbach，1998）发现，当公司业绩表现（息税前 盈余）差的时候，企业倾向于减少内部董事并增加外部董事。原因可能在于，投资 者认为内部董事，尤其是兼任董事的ceo，应该对企业的业绩差负有一定责任，在 解雇了相关的内部董事以后，在公司内部可能找不到合适的人选（即董事或ceo的 候选人） ，于是从公司外部聘请董事填补空缺；另一方面，公司业绩差在一定程度上 表明公司的管理差， 因此需要加强对管理层的监督， 于是投资者要求 （甚至强迫ceo 接受）董事会中增加外部董事，而为给这些新进入的外部董事留出名额，一些内部 董事只好离开。 deangelo（1998）发现了会计信息在投票权斗争（proxy fights）中的突出作用， 持异议的股东总是引用会计盈余(几乎不用股票价格)表现差，来反对现任公司管理 者，并要求更换高级管理者，而现任公司管理者也总是斟酌使用会计政策来提高会 计盈余，力图给投资者留下一个业绩表现良好的印象。deangelo认为在投票权斗争 中会计信息之所以能够比股票价格更好地反映现任管理者的业绩，是因为股票价格 中已经包含了市场对解雇表现差的现任管理者所带来的好处的预期。 会计信息及其披露，除了在管理报酬计划、解聘ceo、投票权斗争过程中发挥 作用之外，还在其他公司治理机制的运行中起着重要作用，比如公司控制权市场上 的收购活动 （morch et al.， 1989； morch et al.， 1990） 、 董事会的效率 （beasley， 1996） 、 股东的民事法律诉讼（francis et al.，1994） 、债务合同（smith和warner，1979） 、审 计师的作用（defond和subramanyam，1998）等。 华 中 科 技 大 学 硕 士 学 位 论 文 14 会计信息能够发挥治理作用的前提是依据一般公认会计准则披露的会计信息能 够为董事会和外部投资者监督、激励管理者提供有用的信息，尤其是关于股东权益 价值变动的信息。会计信息的强制性持续披露，是投资者获得与公司价值相关的信 息的最主要、成本最低的途径。会计信息包含股东权益相关信息的程度决定了会计 信息对投资者的有用性（bushman et al.，2000） 。股东权益价值与公司获得未来现金 流的能力有关，用会计信息度量公司价值有一定的局限性，这是因为一般公认会计 准则要依据一定的会计假设和原则，就使得会计信息在一定程度上不能真实而公允 的反应股东权益的现时价值。在那些数据不能充分反映价值相关信息的企业，会计 信息的治理作用就将受到限制，投资者对治理信息的需求得不到充分满足，于是转 而采取其他成本较高的公司治理机制来补偿会计信息缺乏相关性的局限。比如，管 理者现金报酬的决定通常以每股收益等会计数据为基础，但损益表是根据权责发生 制编制的，收入和费用的确认要遵循实现原则和配比原则，使得企业盈余数字不能 反映影响企业净现金流量的所有活动，从而会计盈余对企业价值的真实反映程度大 大降低，于是一些公司的董事会开始采用非会计指标（如股票价格）来衡量管理者 业绩（ittner et al.，1997；bushman et al.，2001） 。另外，会计信息披露质量不佳也会 迫使公司外部投资者转向采用成本较高的信息收集方式，比如依靠金融中介机构或 者管理者的自愿性披露。这些方式能够披露一些管理者的私有信息，从而可以弥补 一部分由于会计信息披露不足留下的信息需求空缺，但是还不能全部弥补，因为顾 及到商业秘密，管理者不可能自愿披露关于企业目前增值活动的所有信息，即使披 露出来的信息，其可信程度也难以保证，况且还可能引起法律诉讼，而信息中介收 集到的有关企业的私有信息一般要通过影响股票价格的变动才能传递给其他投资 者。因此，投资者对信息的剩余需求就需要有其他的公司治理机制来满足。bushman 等（2000）以fortune 1000中的784家上市公司为对象，研究公司治理机制是否随会计 信息的有用性程度而有所不同，他们采用会计盈余包含公司价值相关信息的程度作 为衡量会计信息有用性的替代变量，结果表明，