（工商管理专业论文）山东省国有旅行社管理层收购研究.pdf

原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进 行研究所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不包含任何 其他个人或集体已经发表或撰写过的科研成果。对本文的研究作出重要贡 献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律责任由本人 承担。 论文作者签名：牲日 期： 关于学位论文使用授权的声明 本人完全了解山东大学有关保留、使用学位论文的规定，同意学校保 留或向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查阅 和借阅；本人授权山东大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或其他复制手段保存论文和汇编本 学位论文。 ( 保密论文在解密后应遵守此规定) 谳一：牲铈虢半 日期：2 型：! 多 山东大学硕士学位论文 摘要 当前，管理层收购( m b o ) 已经成为我国国有企业改革的热点问题之一管 理层收购( m b o ) 作为一种制度创新，在解决我国国有企业委托代理成本、激励 企业家以及改善公司治理结构等方面显示了重要作用。 我国的旅行社业是现代旅游业三大支柱之一，处于现代旅游业的核心地位。 但是长期以来，山东省的国有旅行社企业由于体制方面的原因，在企业经营管理 方面积累了诸多严重问题，这些问题已经严重制约了企业的壮大和行业的发展， 必须在国有企业的深化改革的进程中进行彻底有效的解决管理层收购( m b o ) 为山东省国有旅行社的体制改革提供了一条可以积极探索的有效途径。 本篇论文的研究目的在于将管理层收购( m b o ) 这一产权改革工具引入到山 东省国有旅行社企业的体制改革实践中，从而加快山东省国有旅行社企业改革的 速度，提高山东省国有旅行社企业改革的质量，最终促进山东省国有旅行社的发 展与壮大。 本篇论文综合运用了历史分析、逻辑推理、案例分析以及调查访问等研究方 法，提出并较为系统的论证了“山东省国有旅行社企业应当积极探索管理层收购” 的论点。全篇论文以。是什么、为什么和怎么办”为主线，将全文的研究内容分 为三大部分，即：什么是管理层收购( m b o ) 、山东省国有旅行社为什么要进行 管理层收购和山东省的国有旅行社如何进行管理层收购。由于本篇论文重点要解 决的是观念上的问题，因此第二个问题阐述是本篇论文的重中之重。 论文最后结论部分总结了本次研究情况，再次强调了山东省国有旅行社企业 应当积极探索管理层收购( m b o ) 的观点，并对本次研究存在的问题或不足进行 了总结，提出了下一步的研究任务。 关键词：管理层收购，国有旅行社，体制改革 山东大学硕士学位论文 a b s t r a c t s o 自lm a n a g e m e n tb u y o u th a sb e e no n eo ft h em o s tn o t i c e a b l em a 筑e 巧i n c h i n a sc i v i lc o r p o r a t e sr e f o r r n s a sas y s t e mi n n o v a t i o n , m b oh a ss h o w e dt h e s i g n i f i c a n c ei nw o r k i n go u tt h ep r o b l e m o fh i g ha g e n c yc o s t s , m o t i v a t i n gt h e e n t r e p r e n e n r sa n di m p r o v i n gt h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c ei nc i v i lc o r p o r a t e s b e i n go i 站o f t h et h r e em o s ti m p o r t a n tf a c t o r si nm o d e m t o u r i s m ，t r a v e la g e n c yi s t h ec e r eo f i t h o w e v e r , t h es y s t e mo f c i v i lt r a v e la g e n c yi ns h a n d o n gp r o v i n c eh a sl e a d t os e r i o u sp r o b l e m si na d m i n i s t r a t i o na n dm a n a g e m e n t , w h i c hm u s tb er e s o l v e di nt h e c i v i lc e r p o r a t e sf u r t h e rr e f o r m s m b oi st h ev e r yw a yt h a ti sw o r t he x # o r i n gf o rt h e c i v i lt r a v e la g e n c i e si ns h a n d o n gp r o v i n c e n 岵p u r p o s eo ft h i sp a p e ri st oi n t r o d u c em b o i n t ot h es y s t e mr e f o r m so fc i v i l t r a v e la g e n c i e si ns h a n d o n gp r o v i n c e , s o 罄t os p e e dl l pt h er e f o r m s , i m p r o v et h e r e f o r m sa n d e v e n t a l l ya c h i e v et h eg o a lo f c i v i lt r a v e la g e n c i e s d e v e l o p m e n t s 1 1 忙p a p e rh a sm a d eu s eo f s e v e r a ls t u d ym e t h o d s ，s u c ha sh i s t o r ya n a l y s i s ，l o g i c a l r e a s o n i n g ，c a s es t u d ya n dc o r p e r a t e si n v e s t i g a t i o n , d e c l a r i n ga n dd e m o n s t r a t i n gt h e v i e wt h a t t h ec i v i lt r a v e la g e n c yi ns h a n d o n gp r o v i n c es h o u l da c t i v e l ye x p l o r em b o d u r i n gt h es y s t e mr e f o r m s t h ec o n t e n t so ft h i sp a p e ri n c l u d et h r e ep a r t s ：v h a t 。w h y a n dh o w ”t h a ti s ：w h a ti sm b o ，w h ys h o u l dc i v i lt r a v e la g e n c i e si ns h a n d o n gp r a c t i s e m b oa n dh o ws h o u l dm e yd ot h a t a sf o rt h ep a p e r sf i r s ta i mi st oc h a n g et h ei d e a ， t h es e c o n dp a r ti st h ef i r s ti m p o r t a n to f t h et h r e e 1 1 1 el a s tp a r to ft h ep a p e ro u t l i n e sa l lt h es t u d ya n ds t r e s s e st h ev i e wa g a i n b e s i d e st h a t ，t h ep a p e rp o i n t so u tt h eo b v i o u ss h o r t c o m i n g si nt h i ss t u d y , w h i c hm u s t h er e s o l v e d i nt h en e x ts t u d y k e yw o r d s ：m b o ，c i v i lt r a v e la g e n c y , s y s t e mr e f o r m 5 山东大学硕士学位论文 第一章导言 第一节研究背景与研究意义 1 1 1 研究背景 自2 0 世纪7 0 年代管理层收购在美国产生以来，其在欧美国家呈现出迅速发 展的势头；在前苏联、东欧国家等经济转轨国家，这一收购方式也得到了比较广 泛的应用；在我国，管理层收购出现的时间虽然短暂，但已经有众多国有企业运 用管理层收购来对企业进行根本性的改造。管理层收购已经成为中国国有企业改 革重要的工具之一。 作为一种企业制度的创新，管理层收购对于明确产权、降低企业委托代理成 本、激励企业家、完善公司治理结构以及实现“国退民进”的战略性转变具有重 要的意义。但是，新事物的出现总是伴随着各种复杂问题的出现。由于国内相关 法律制度不健全，加上人们传统观念的束缚，国内针对管理层收购出现了激烈的 争论。争论的焦点集中在“国有企业要不要进行管理层收购”、“什么样的国有企 业可以进行管理层收购”以及“国有企业如何进行管理层收购”三个重要问题上 围绕着这三个重要问题，众多专家、学者、政府官员和企业家各抒己见，进行激 烈的争论。这场争论以2 0 0 4 年8 月爆发的“郎顾之争”最为典型。 现代旅游业中有三大支柱：旅行社、旅游饭店和旅游交通，其中旅行社是现 代旅游业的龙头，居于核心地位。我国的旅行社业在1 9 9 6 年国务院颁布新的旅 行社管理条例之前属于垄断竞争性行业，行业利润较高。但随着旅行社管理 条例的出台与实施，国家取消了对设立旅行社的所有制限制，旅行社数量上呈 现激增的势头，市场垄断逐渐被打破，市场竞争日益激烈，尤其是在中国加入w t o 之后外商合资和外商独资旅行社的涌入，更是加剧了旅行社市场的这种竞争。旅 行社行业逐渐向完全竞争行业转变，行业利润逐年下降至2 0 0 5 年的0 11 的水平。 山东省作为旅游资源大省，旅行社数量连续几年名列全国第1 名，但经营效 益却是连年亏损，其中国有旅行社由于各种因素更是经营惨淡。在诸多因素中， 产权问题是导致山东省国有旅行社惨淡经营的首要因素，因此进行产权改革是国 有旅行社体制改革的核心。管理层收购作为一种产权改革工具，可以规范的运用 到山东省的国有旅行社改革中，从而有效的降低国有旅行社的委托代理成本、激 山东大学硕士学位论文 发旅行社行业职业经理人的工作热情和潜能，解决国有旅行社长期以来积累的各 种经营管理问题，促进国有旅行社的健康、持续和高速发展。 2 0 0 2 年1 1 月2 6 日，原中国康辉旅行社总社新的董事会、监事会和管理层成 立，标志着其成功完成了管理层收购。中国康辉旅行社总社更名为中国康辉旅行 社有限责任公司，成为中国旅游业中第一家进行管理层收购的国有大型企业( 在 此之前，原总社已经完成了对分布在全国的6 2 家垂直管理的分社的管理层收购) ， 我国国有旅行社企业的体制改革取得了突破性进展。随后原深圳中国国际旅行社 也顺利完成了管理层收购的产权改革。 在对待旅行社及旅游业的改革与发展的问题上，山东省委、省政府、省人大 以及旅游行政主管部门相继出台了促进性的措施2 0 0 1 年1 月。山东省旅游局发 布了关于大力加强旅行社建设的意见；2 0 0 2 年8 月，山东省旅游局专门针对 山东省内的国有旅行社存在的突出问题，出台了 o ) 、效率型m b o ( v i = o ) 和效率转移型m b o ( v 1 0 ) ，并 认为效率型腿0 ( v 1 = o ) 应是m b o 的主导发展方向。 ( 2 ) 补偿学说 该理论认为某些国有企业在成立时，国家并没有投入多少资金，在企业的成长 和发展过程中管理者付出了大量心血，但由于当时的制度环境，管理者未得到应有 的报酬。这类企业实施m b o ，使管理者成为所有者，是对其所做贡献的补偿。 ( 3 ) 国有经济退出学说 该理论认为8 b o 是国有经济战略重组可供选择的退出机制之一一方面，国 有经济战略重组的内容主要是产业结构的调整和国有经济在竞争性市场的战略退 出，8 b o 可以较好的实现国有经济退出，并实现国有资产的保值、增值；另一方 面，由于管理者管理经验丰富，对企业及其业务、人员熟悉，因此更具有管理上 的优势，更有可能实现企业效益的提高。 ( 4 ) 反对国有企业m b o 的学说 该学说的代表人物是郎咸平，其主要观点见第2 章第3 节。 2 1 4 现代企业管理层收购( 唧) 的理论基础 2 1 4 1 委托代理成本理论 该理论的代表人物是詹森( j e n s e n ) 和麦克林( m e c k l i n g ) 。他们认为，企业 所有者与管理者之问是不同的利益主体。两者为了各自利益的最大化日标。在实 际中会出现矛盾和冲突：一方面企业的所有者必须通过对管理层的有效监督来实 现自身利益的最大化，另一方面管理层利益的最大化经常是以损害所有者的利益 为前提的 该理论认为，当管理层不拥有或只拥有企业很小的一部分股份时。代理成本 问题就会产生：首先是导致管理层工作缺乏活力或进行额外的职务消费这种额 外的职务消费将由企业所有者来负担；其次是当大公司的股权比较分散时，由于 监督成本太高，单个所有者缺少足够的能力和动力对管理层进行监督“”；2 0 世纪 6 0 年代美国企业严重的代理成本问题就是该理论最有力的证据。 由于代理成本问题产生的根本原因是在于所有权与经营权的过度分离。因此 要有效的解决代理成本问题，最直接、最有效的手段就是让企业的管理人员拥有 股份成为企业所有者，实现所有者与经营者利益的合一，这样管理层就会本能的 强化自我约束，以获得最大的经济利益。 2 1 4 2 人力资本理论 山东大学硕士学位论文 该理论的代表人物是具有“人力资本之父”称号的西奥多w 舒尔茨。该理 论认为，企业家才能是最主要的、最有活力的生产要素，是先进生产方式的开拓 者和创造者，是社会化大生产的具体组织者。企业家才能创造价值已成为全社会 的共识。在劳动力、土地、资本和企业家才能这四大生产要素中，西方发达国家 更加注重企业家的才能1 。 现代企业家以自己的人力资本投入生产过程并承担经营风险，作为人力资本 所有者应该同投入生产过程的其他要素一样享受剩余索取权，分享企业剩余价值。 人力资本理论对企业实施m b o 起到巨大支撑作用。 2 1 4 3 产权激励理论 以科斯为代表的产权学派的研究结果表明，一种产权结构是否有效率，主要 视其能否为在它支配下的人们提供将外部性较大地内在化的激励，共有产权和国 有产权都不能解决这个问题，而私有产权却能产生更为有效地利用资源的激励“”。 私有产权在实现资源的优化配置，调动生产者的积极性、主动性和创造性等 方面所起的激励作用是一切传统手段无法相比的。只有激活人的因素，生产力才 能彻底解放。m b o 是充分尊重和理解人的价值，将人及附加在人身上的管理要素、 技术要素与企业分配的问题制度化。产权学派的兴起，引起了经济学界的一场“革 命”。 。 2 1 4 4 公司治理结构理论 公司治理结构是近2 0 年来被国际社会及其资本市场广泛关注的问题。1 9 9 7 年亚洲金融危机表明：如果没有完善的公司治理制度，一个国家的经济将有可能 在全球化的过程中暴露出严重缺陷，甚至丧失已经取得的经济发展成果。 当今公司治理结构的一个重要趋势是公司治理结构由“股东至上”向。共同 治理”转变。“股东至上”模式下公司的目标主要是为股东利益最大化服务，而“共 同治理”模式下公司的目标主要是为股东、员工和其他利益相关者的利益最大化 服务，员工和其他利益相关者成为公司治理中重要组成部分”。 只要产权和股权改革到位，实施m b o ，就可以使公司的管理层“自己为自己 干”更带劲；只有拉开股权差距，才能在大股东追逐自身利益最大化的同时，自 觉与不自觉地、内在而长期地为股东带来利益的最大化1 。 在我国，中共1 6 大明确提出了按生产要素分配的政策我国当前是按劳分配和按生产要素分配相结合的双 轨分配体制。企业家才能是一种重要的生产要素，必须在我国的分配中得到体现 1 ， 山东大学硕士学位论文 第二节中国国有企业管理层收购( m b o ) 实践 2 2 1 中国管理层收购( 蛐o ) 的发展进程。1 2 2 1 1 管理层收购( 硒o ) 的摸索阶段( 2 0 世纪8 0 年代到1 9 9 8 年) ( 1 ) 特点 管理层收购在企业中是自发形成的，规模较小。 7 ( 2 ) 政策依据 1 9 8 9 年2 月，国家体改委、财政部和国家国有资产管理局联合发布了关于 出售国有小型企业产权的暂行办法该暂行办法规定：“国有小型企业产权 购买者，可以是国内全民所有制企业、集体所有制企业、乡镇企业、三资企业、 私营企业、合伙企业和个人”该暂行办法规定了国有小型企业产权可以出售 给个人，其中就包含企业的管理人员，可以说这是我国最早的与管理层收购有关 的规定。 1 9 9 3 年1 1 月，中共中央十四届三中全会通过的关于建设社会主义市场经 济体制若干问题的决定中提出“一般小型国有企业，有的可以实行承包经营、 租赁经营，有的可以改组为股份合作制，也可以出售给集体或个人”。 ( 3 ) 代表性案例 1 9 9 2 年一1 9 9 4 年，山东省诸城市7 7 的国有企业被经理和职工买断。 2 2 1 2 管理层收购( 髓o ) 倍受关注阶段( 1 9 9 8 年到2 0 0 2 年) ( 1 ) 特点 国内出现了以“管理层收购”的名义进行的典型管理层收购案例。管理层收 购作为国有企业改革过程中的新事物，开始倍受社会各界关注 ( 2 ) 政策依据 1 9 9 9 年中共中央召开的十四届四中全会通过了关于国有企业改革发展若干 重大问题的决定，提出“国有经济要进行战略性重组和收缩”，“国有经济要有所 为有所不为”。在此背景下，中国国内相继出现众多管理层收购案例。 ( 3 ) 代表性案例 1 9 9 8 年北京四通集团管理层收购成为中国企业管理层收购的样板2 0 0 1 年， 国内首家上市公司粤美的成功实行管理层收购，从而引发上市公司管理层收购的 本文在此处仅举1 - - 2 倒具体案例见表。下同 i i 山东大学硕士学位论文 浪潮。 2 2 1 3 管理层收购( 岫0 ) 的规范发展阶段( 2 0 0 2 年至今) ( 1 ) 特点 国内衄o 迅速发展，引发了国内对 l i b o 的激烈争论。国家规范和引导管理层 收购的法规和政策相继出台，管理层收购逐渐向规范化和法制化的方向发展。 ( 2 ) 政策依据 2 0 0 3 年1 2 月，国务院国资委出台了 关于规范国有企业改制的工作意见， 其中的相关条款对管理层收购进行了严格规范。2 0 0 4 年8 月，国务院国资委等四 部委颁发了关于开展企业国有产权转让管理检查工作的通知，要求彻查国有企 业改制和产权交易过程中存在的国有资产流失问题，相关条款进一步加强了对管 理层收购的规范和约制。2 0 0 5 年4 月，国务院国资委出台了企业国有产权向管 理层转让暂行规定，则专门对管理层收购进行了规范和引导。 ( 3 ) 代表性案例 2 0 0 4 年6 月浪潮软件和2 0 0 4 年山东潍坊的亚星化学管理层收购。 2 2 2 中国企业管理层收购( 脚) 的现状与特点 2 2 2 1 国内管理层收购( 惦o ) 现状 我国国内从产生m b o 至今，有多少上市公司和非上市公司成功进行了n o ， 笔者未能进行详尽的统计。笔者经过相关资料的查询，租略统计了5 0 余家成功完 成m b o 的大中型公司的基本情况。借助对这5 0 余家公司的分析，我们可以了解中 国m b o 的现状，如表2 1 所示。 2 2 2 2 国内管理层收购( 岫劬特点 通过对表2 - - 1 的分析，结合国内管理层收购的实践，笔者认为国内管理层收 购主要存在以下几个方面的特点： ( 1 ) 管理层收购主体：收购主体形式多样，但以管理层设立壳公司为主。 ( 2 ) 管理层持股比例：管理层在收购完成后为相对控股，持股比例在1 5 9 卜5 0 9 6 。 ( 3 ) 转让股份的性质：管理层收购交易的股份是非流通的国有股和法人股。 ( 4 ) 收购价格：国内管理层收购的国有股权转让价格通常以净资产值为依据， 并含有对管理层和员工历史贡献的补偿。 ( 5 ) 管理层收购的目的：实现国有企业产权明晰的改革目标，实现股权多元化， 并激励管理层。 山东大学硕士学位论文 表2 一l国内部分实行管理层收购( m b o ) 的上市公司概况 序号公司名称操作时间交易类型收购主体 管理层实际控制人备注 持股比例 l大众科创1 9 9 7 、3 至国有股转让 职工持股会拧制下的壳公司2 8 1 8大众管理层深市l 市 2大众交通 1 9 9 7 ，1 2 国自股转让职工持股会控制下的壳公列2 4 7 4 大众科创f n j 上 3 杉杉股份 1 9 9 8 、l l母公t d 改造职工持股会 3 6 6 6 郑永刚 日j t 4 人福科技 1 9 9 8 至2 0 0 l法人股壳公司 2 97 6 艾路明问上 5华神集团 2 0 0 4 、6不详信托投资公司不详唐冬元同上 6创兴科技2 0 0 i 、1 1法人股拧制人股东间接拧股 3 2 1 7陈榕生间上 7 强生拧股 2 0 0 l母公口j 改制职工持股会和自然人 3 2 8 7张口j 恩同上 8字通客乍 2 0 0 i 至2 0 0 2田家股壳公司 2 4 1 0 汤五祥 同上 9 洞庭水殖 2 0 0 2 国家股 壳公司 2 9 9 0 罗祖亮同上 l o永鼎光缆2 0 0 2 ，4国自雌公司政制 壳公司4 5 7 4莫林弟同上 l l 特变电工 2 0 0 2 、9法人股壳公司 2 76 2张新同上 1 2 鄂尔多斯 2 0 0 2 、i o母公日】改制壳公司 2 4 9 6不详 同上 1 3s t 甫富邦 2 0 0 2 、i o 法人股 壳公司2 87 2郑锡浩刚上 1 4红豆股份 2 0 0 2 、1 2 母公n 】改制壳公司 7 02 8周海江同上 1 5全兴股份2 0 0 2 、6母公0 改制壳公司 3 2 7 9不详同上 1 6 武尸i 鱼 2 0 0 2 、i l国午i 法人股壳公司 不详不详丌】t 1 7新天国际 2 0 0 2 篷 国有法人股 职t 持股会 1 4 9 2 不详同七 1 8世贸股份2 0 0 1 、3优质资产 壳公司币详刘瑞旗n j 上 1 9深圳合地2 0 0 3 、6法人股信托投资公司 2 6 9 7不详同上： 2 0 伊利股份 2 0 0 3 、7国家股信托投资公司 1 4 3 3 郑俊怀 同上 2 1浪潮软件 2 0 0 4 、6国家股壳公司 2 5 币详 f n j 上 2 2美罗药业 2 0 0 4 、7 法人股 壳公司2 3 4 5张成海阿上二 2 3康缘药业2 0 0 4 、7国有法人股壳公司 l l0 3 不详剐上 2 4 海正药业 2 0 0 7 、7国有法人股信托投资公司 2 2 1 5不详门j 上 2 5海螺水泥 2 0 0 4 定 固自法人股 壳公司 2 4 2 9小详同e 2 6面星化学2 0 0 4 、1 2国自法人股 壳公司 2 1 8 7 不详 l 川上 2 7 民# 特纸 2 0 0 4 、1 2母公h 】改制自然人 1 5 6不详i 吐上 2 8 山鹰纸业2 0 0 5 、l母公廿】改制壳公司 6 7 5不详同t 2 9安徽水利 2 0 0 4 ，8国自法人股壳公司 2 7 1 4 不详同上 3 0 铜峰电子2 0 0 4 、3丈股东授权 壳公司2 29 0小详阿上 3 l 江苏吴中 2 0 0 3 、9集体制母公h 】改自然人参股母公司 3 6 1 6赵唯一同上 3 2康恩贝 2 0 0 0 ，1 2控股股东自然凡阵制l 市公一帕勺 期2 股东2 2 9 7 胡继强同上 3 3豫光金铅 2 0 0 4 、5 围自往人股 壳公司 2 9 0 3 杨安国 剐上 3 4柄霞建设2 0 0 4 、8国囱法人股 壳公司3 28 3陈兴汉间上 3 5梅雁股份 2 0 0 4 、1 0母公- 日改翎 不详i o 3 9杨钦欢n j 上 3 6万家乐 2 0 0 2 ，8法人股壳公司 2 2 3 3小详沪市卜市 3 7粤荧的 2 0 0 0 、5法人股壳公司 3 0 6 8 何享健 同上 3 8深方丈2 0 0 l 、6法人股 壳公司 3 6 1 4 熊建明同上 3 9佛塑股份 2 0 0 2 、9法人股壳公司 2 9 4 6冯兆征同上 4 0 胜利股份 2 0 0 2 、9围肯和社会法人目壳公司 1 7 6 51 鹏尉上 4 1删珠集团 2 0 0 1 证 国有法人股竞购买 流产币详同上 4 2s t 丈洋2 0 0 4 、5小详信托投资公司 不详不详同上 4 3京东方 2 0 0 4 、1 1国有法人股壳公司 1 5 东升同上 4 4军1 绒 2 0 0 5 、l 法人股 壳公司 5 4 1 杨永 同上 4 5 中联蕈科2 0 0 4 、l l母公口】改制 自熟人参股母公司1 4 9 5詹纯新同上 4 6 深圳牛强 2 0 0 3 、9国自法人股壳公司与自然人 2 4 1 5张锦墙同上 4 7山东海龙 2 0 0 5 、3法人股壳公司 2 9 2 2小详 同上 4 8新人洲2 0 0 5 、3不详 不详1 5 0 9不详同上 4 9 东方热电 2 0 0 5 、2国有法人股壳公司 1 62 8小详同上 5 0罗牛山 2 0 0 4 、1 2小详自然人控股小详 不详 同上 5 lt c l 通讯2 0 0 2 、4訇有母公司改审自然人与职工持股会联合4 2 李冬生同上 5 2嘲江旅蝣2 0 0 l 、6法人股小详 3 4 7 8陈方中小版块 5 3中国康辉 2 0 0 2 、1 l同自法人股自然人与信托联合 4 9李继烈非上市 山东大学硕士学位论文 2 2 3 中国国有企业管理层收购( 脚) 的关键性问题及分析 2 2 3 1 收购主体 在国内已发生的管理层收购案例中，常见的收购主体主要包括以下形式： ( 1 ) 职工持股会 职工持股会原来是专门从事企业内部职工持股资金的管理，认购公司的股份， 行使股东的权力，履行股东的义务，维护出资职工的合法权益的具有法人资格的 社会团体“，它是我国在2 0 世纪9 0 年代企业股份制改造的过程中随着企业内部 职工股份的出现而产生的。职工持股会作为管理层收购主体，曾经在我国管理层 收购案例中扮演了重要角色，见表2 一l 所示。 但2 0 0 0 年7 月，民政部发出了关于暂停对企业内部职工持股会进行社会团 体法人登记的函，停止职工持股会的的社团法人登记。2 0 0 0 年1 2 月，中国证监 会根据相关规定宣布职工持股会不在具有法人资格，不能成为公司股东。 因此，国有企业管理层收购以职工持股会的收购主体形式进行收购，在制度 上是被禁止的，不能再被作为可供选择的形式。 ( 2 ) 设立“壳公司”作为收购主体 “壳公司”是指管理层收购团队为了融资的方便，管理层在收购前设立一家 新公司作为融资主体和收购主体。1 。“壳公司”有良好的资信和还贷能力，可以以 自己的资产做抵押向银行进行借款。 我国1 9 9 3 年颁布的公司法第十二条第2 款的规定“公司向其他有限责任 公司、股份有限公司投资的，除国务院规定的投资公司和控股公司外，所累计的 投资额不得超过本公司净资产的5 0 ”，即；若要收购目标企业所需要的收购资金 是i 亿元，则设立“壳公司”的净资产应当为2 亿元。虽然“依法设立的投资公 司或控股公司不受上述的5 0 的限制”，但设立投资公司或控股公司存在一些明显 的困难或不利之处，这无疑限制了公司的对外投资行为。因此，2 0 0 5 年1 0 月颁 布、于2 0 0 6 年1 月1 日正式实施的新的公司法彻底废除了原公司法1 2 条第2 款的规定，这必将有助于公司的股权投资活动范围的扩大。 在国内已经发生管理层收购案例中，设立“壳公司”作为收购主体和融资主 体是最为通行的做法；随着新的公司法的出台，今后设立“壳公司”作为收 购主体和融资主体将更加普遍。但是设立“壳公司”作为收购主体也存在着一定 的缺陷，即：管理层的股权收益面临着被双重征税的缺陷，管理层设立的“壳公 司”在收到股权收益时需要缴纳企业所得税，在这些股权分配到管理层个人时又 2 i 山东大学硕士学位论文 要缴纳个人所得税。双重征税对于管理层设立“壳公司”来说是问题的所在。 ( 3 ) 管理层联合信托投资公司作为收购主体 我国2 0 0 1 年颁布的信托法不但为管理层提供了新的融资渠道，还为目标 企业管理层提供了新的收购主体形式。 在管理层收购实践中，一般不存在管理层设立一家新的信托投资公司的案例。 而较多的案例是管理层与一家信托投资公司合作共同进行收购，见表2 - - 1 所示 一方面，信托投资公司可以接受管理层收购团队筹集的资金并将资金用于目标公 司的收购；另一方面，信托投资公司可以和目标企业的管理层作为共同收购人来 认购目标公司的股份，再选择一定时机由管理层将股份买回来。这就有效解决了 目标企业管理层收购过程中常会遇到的融资困难和股东人数限制1 两大问题。 但是，2 0 0 5 年4 月国务院国资委和财政部联合发布的企业国有产权向管理 层转让暂行规定第九条明确规定。管理层不得采取信托或委托等方式间接受让 企业国有产权”的条款，基本上排除了当前和今后一段时期内管理层利用信托的 方式完成对目标企业收购的可能性 对此笔者认为，管理层与信托投资公司之间的合作是平等主体之间进行的合 法的民事活动，国务院国资委和财政部出台的暂行规定中的第九条款明显违 背了中华人民共和国民法通则的“意思自治”原则，即：民事主体可以在法 律允许的范围内，自由地创设其权利义务，任何机关、组织或个人均不得非法干 涉。并违反了中华人民共和国合同法中“当事人依法享有自愿订立合同的权 利，任何单位和个人不得非法干预”的规定。国务院国资委和财政部联合发布的 企业国有产权向管理层转让暂行规定属于政府部门规章，其法律效力明显低 于作为法律的中华人民共和国民法通则和中华人民共和国合同法 ，因此该 违法的条款属于无效条款，应尽早废除。我们也有理由相信在建设社会主义法治 社会的今天，一切违反法律的政策和规定都会被消除。但是介于我国的复杂国情， 笔者认为在当前和今后一段时间，企业管理层和信托投资公司联合作为收购主体 在实践中是不可行的。 ( 4 ) 管理层以自然人的身份作为收购主体 目标企业的管理层以自然人的身份进行收购，在理论上和实践操作上都是完 全可行的。2 0 0 3 年1 2 月，国务院国资委发布的企业国有产权转让管理暂行办 11 9 9 3 年1 2 月颁布的中华人民共和国公司法) 第二十条规定：。有限责任公司由二个以上五十个以下股东 共同出资设证。2 0 0 5 年1 0 月通过的中华人民共和国公司法 第二十四条规定。有限责任公司由五十以下 股东出资设立。 山东大学硕士学位论文 法中规定：国有资产监督管理机构、持有国有资本的企业将所持有的企业国有 产权有偿转让给境内外法人、自然人或其他组织的活动适用本法”，这明确了管理 层收购本企业可以以自然人的身份作为收购主体。2 0 0 5 年4 月，国务院国资委和 财政部联合发布的企业国有产权向管理层转让暂行规定再次明确了这一点。 但是在实践中，我国大中型国有企业管理层以自然人的身份进行收购的案例 并不多见，见表2 1 所示。主要原因在于以个人身份进行收购可能会遭遇两个问 题：一是融资难题，个人资信和偿还能力存在固有缺陷；二是股东人数问题。但 是部分中小型国有企业，由于净资产数量一般较小，管理层收购所需要融资的金 额一般也较少，甚至无须融资仅凭管理层的个人财富就可能解决收购资金问题。 因此对于大部分中小型国有企业而言，管理层以自然人作为收购主体是可行性非 常大。 2 2 3 2 收购客体 m b o 并非适用于所有类型的企业。在应用m b o 的过程中，需要考虑企业所处 的行业属性、历史沿革、发展状况和市场前景等因素，以保证m b o 的顺利进行和 收购后企业的成功运作。国内适合进行管理层收购的目标企业主要应满足以下特 点： ( 1 ) 属于竞争性行业 m b o 的实质就是企业民营化。因此对于具有垄断性和资源性特征的行业，例 如：电信、能源、交通等不适宜进行m b o ，原因在于这些行业关系到一个国家或 地区的国计民生和经济命脉，只被少数人掌控可能不利于国家或地区的稳定和发 展。 ( 2 ) 产权持有人的支持 管理层收购目标企业的股份，出让方一般是企业产权持有人，因此他的支持 是成功进行i d b o 运作的前提条件。尤其涉及到国有股份时，这种支持的意义更为 明显。如果管理层收购没有得到产权持有人的支持，将会直接导致收购成本的大 幅度增加，延缓收购的进程，并对m b o 后企业的经营造成危害，甚至根本就无法 开展管理层收购。 ( 3 ) 管理层对企业发展做出过贡献 在国内外的m b o 案例中，很少有第三方与企业的管理层竟价收购的现象，原 因多是由于出让方与企业管理层在事前达成的某种默契，而这种默契的基础是管 理层为目标企业的发展做出过巨大的历史性贡献。为保证企业经营的连续性和稳 山东大学硕士学位论文 定性，同时考虑到对管理层历史贡献的补偿，在股权出让时，相关的政府部门、 目标企业的产权持有人通常会优先考虑曾经为企业做出贡献的企业管理层作为受 让方。 ( 4 ) 经营现金流稳定的企业1 m b o 是一类杠杆收购，这意味着在多数情况下管理层需要依靠借贷手段筹措 收购所需要的绝大部分的资金，同时意味着企业的管理层需要在相对长的时间里 承担较大的还本付息的压力。因此要求实行m b o 的企业及其管理层最好能够有相 对稳定的现金流，以能保证收购资金本息的顺利偿付。 ( 5 ) 可能改善经营效率的企业 硒0 成功操作后，管理层要对企业进行后期整合，通过改变被收购企业的经营战 略和调整经营资源，较大幅度提高企业的核心竞争力，促进企业的发展和壮大。 ( 6 ) 国有企业类型上属于中小型企业 根据国务院的相关规定，我国国有企业中的只有中小型企业才可以探索和实 行管理层收购，而大型国有独资企业和控股企业不再允许进行管理层收购操作。 因此，今后的一段时期内，我国管理层收购将只在非上市的中小国有企业和集体 企业中才存在发展空间。 2 2 3 3 收购资金问题 一般而言，目标企业的管理层完成m b o 的收购资金主要包括两部分的内容： 一是管理层的自有资金，二是融资资金。 对于收购净资产较少的中小型国有企业，收购资金也一般较少，甚至通过管 理层的自有资金就可以完成对目标企业的收购。 对于收购净资产较大的大中型国有企业，收购资金也一般较多，管理层一般 需要进行融资获得收赠目标企业的资金。 融资问题是管理层收购不容回避的最重要的问题之一从国内已发生管理层 收购案例来看，融资途径包括：一是借助职工持股会，二是利用“壳公司”，三是 利用信托投资公司融资。 根据当前的形势，通过管理层设立“壳公司”进行融资是一种规范的可行的 办法2 在我国现今情况下，管理层可以采用规范的社会融资方式十分有限。原因 在于：首先，根据2 0 0 5 年4 月国务院国资委和财政部联合发布的企业国有产权 笔者认为，若管理层没有依赣大量的举债来获得收购资金，则该条件并非是企业管理层收购的必要条件 。此外，在我国风险投资，收购基会逐渐成熟的条件下，也町将其吸引到管理层收购中解决收购的资金闷 囊 泓 山东大学硕士学位论文 向管理层转让暂行规定第五条第5 款的规定：“管理层受让企业国有产权时，应 当提供其受让资金来源的相关证明，不得向包括标的企业再内的国有及国有控股 企业进行融资，不得以这些企业的国有产权或资产为管理层融资提供保证、抵押、 质押、贴现等。” 其次，根据中国人民银行 贷款通则的规定：“禁止借款人用贷款进行股本 权益性投资。”管理层即使以自然人的身份向银行进行借款，但是所借来的款项也 不得作为管理层收购资金。 2 2 3 4 定价问题 ( 1 ) 对现行规定的评价 根据国务院国资委的规定，净资产是定价的底限该规定在一定程度上有助 于防止国有资产的流失，但是存在的问题在于忽视了国有资产的市场价值。 净资产作为企业的帐面价值或历史价值，并不能反映国有资产当前和未来的 盈利能力。企业到底值多少钱，应按照企业今后的盈利能力，按照未来成长性估 价，而不是仅仅根据净资产“张维迎教授在 善待为社会做出贡献的人中指 出：“现在的一个标准是净资产，但净资产衡量的是资产过去的价值，人家买你一 个企业买的是这个企业的未来，而不是过去。高于净资产出售不一定就没有流失； 同样，低于净资产出售也不一定就有流失。所以以净资产作为定价的基础，其实 是一个没有办法的办法，无非是给一个替代的衡量标准，给你至少有个底线。” 笔者认为，虽然用净资产作为定价的依据也不尽科学，但现行的政策规定须 遵守，而且目前也没有更好的可行的办法来解决国有资产的流失问题。因此用净 资产作为定价的底价虽然不是“最优解”，但也应该是“次优解”。但笔者认为， 在利用净资产进行定价时，应当补偿目标企业管理层对企业发展所做的历史性贡 献，寻求科学合理的办法来确认他们的人力资本价值。 ( 2 ) 定价过程中应当体现出对企业作出历史性贡献的承认 在定价过程中如果仅考虑对国家利益和企业普通员工利益的保护，而忽视了 对经营管理层历史性贡献的考虑，那这种定价和交易也是不公平的。为了体现对 经营管理层历史性贡献的承认，调动经营管理层的收购积极性，在定价时应当体 现对管理层收购予以一定的优惠政策。关于对管理层的优惠政策，我国还没有明 确的法律规定，部分地方政府和行业管理部门曾经出台一些针对管理层收购的政 策规定，如图2 - - 2 所示。 山东大学硕士学位论文 袭2 - - 2 部分地方政府和行业管理部门对m b o 的优惠措施 地方 优惠政策 深圳 一次性付款可以获得不超过3 傩的价格优惠，买断全部国有股 权且一次件付款的町给予不超过3 5 的优惠 北京 期股权认购可以分期朴入 海南 可以以知识产权，管理技术等其他股东同意的智力要素作价出 资，可以以职1 = 每年工资总额的一定比例出资 上海 对于高新技术企业改制，町将前三年的国宵净资产增值中不高 于3 5 的部分作为股份，奖励给有贡献的员工和管理人员 资料来源：上市公司 2 0 0 3 年第一期 但是，2 0 0 5 年4 月国务院国资委和财政部企业国有产权向管理层转让暂行 规定 的出台，不再允许地方政府对管理层收购予以政策上的优惠，笔者认为， 这种做法是不公平的，应当予以调整。 2 2 3 5 普通职工的利益 根据国务院国资委规定，国有企业的改制方案必须提交职工大会或职工代表 大会审议；企业改制的职工安置方案必须经过职工大会或职工代表大会的审议并 通过，企业改制方可实施。因此，有必要向普通员工讲清楚企业改制的必要性、 紧迫性和改制后企业的发展思路在改制方案的制订过程中，应充分听取职工的 意见，争取普通职工的最大对改制的最大理解和支持。 一般而言，企业改制的职工安置方案的主要内容应当包括：企业人员状况及 分流安置意见；职工劳动合同的变更、解除及重新签订办理；解除劳动合同职工 的经济补偿金支付办法；社会保险关系接续；拖欠职工的工资等债务和企业欠缴 的社会保险费处理办法等方面。 山东大学硕士学位论文 第三节中国国内针对国有企业管理层收购( m b o ) 的争论 2 3 1 支持国有企业管理层收购 2 3 1 1 代表人物 目前在国内通过演讲、发表论文、出版著作的方式，直接或间接表示坚决支 持或总体上支持规范化目田0 的专家和学者主要有以下代表性人士： 李开发，著名经济学家，国务院国有资产监督管理委员会所属的职业经理研 究中心教学研究部副主任，中国管理科学院研究员。其代表性文章是2 0 0 4 年发表 ( m b o 依然是近期国有企业改革的主要方式之一和2 0 0 5 年1 2 月在新浪网上发 表的我支持鹏o ：郎咸平哗众取宠，蛊惑人心。这两篇文章观点明确，旗帜鲜 明，对邶0 采取了坚决的支持态度。 李开发在姗o 依然是近期国有企业改革的主要方式之一的文章中明确指 出：“我们不搞m b o ，真正能供选择的途径并不多。”在我支持岫o ：郎咸平哗众 取宠，蛊惑人心的文章中，李开发进一步提出：“禁止国企改革帕o 方式是在搞 政治，不是从利于企业发展上搞改革，国企不搞h 旺i o 将大大延缓一批困难的中小 企业的改革进程。” 张维迎，北京大学光华管理学院副院长、经济学教授，北京大学工商管理研 究所所长，牛津大学现代中国研究中心研究员。 张维迎表达对m b o 的支持态度则比较含蓄，但从总体上来说，他是支持m b o 的。2 0 0 4 年8 月，张维迎教授在接受 经济观察报和证券市场周刊的记者 联合采访时，针对船0 谈出了自己的观点。张维迎认为：“许多国有资产是冰棍， 不用也会自然消失的，只有运作起来才会产生效益管理层收购国企，实现了产 权和管理权合一的效果。即使是零价格甚至负价格转让，国家也不一定吃亏， 因为很多国企都有很多的负债和职工负担，这就好比你带着女儿改嫁和你单身一 个人改嫁时的谈判能力肯定是不一样的。” 2 0 0 4 年1 0 月，在举行的“国企改革与民企发展研讨会”上，张维迎与燕京 华侨大学校长华生教授在关于m b o 的问题上发生了对抗。张维迎认为：“髓o 变成 一种盗窃，经理人盗窃主人财产的方式，我觉得这个理解本身可能有闯题。