（工商管理专业论文）我国企业经营者激励体系研究.pdf

南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师指导下，进行 研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本学位论文 的研究成果不包含任何他人创作的、已公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体，均已在文中以明确方式标明。本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 学位论文作者签 ) a g o 摘要 摘要 现代企业的所有权与经营权实现了分离，其产生的所有者和经营者的委托一 代理矛盾在企业中集中表现为经营者激励问题，反映出了现代企业制度内在的 根本矛盾。因此，经营者激励问题的解决已成为决定现代企业竞争力乃至生死 存亡的根本大事。 本文围绕经营者激励机制问题，以系统工程理论、金融工程理论为指导思 想，应用了公司治理结构理论、委托代理理论、激励理论和人力资本理论等研 究方法。 本文研究提出了基于业绩评价的多层次的经营者激励约束体系的构想，并 建立了相应的经营者激励约束体系。 本文从现代企业的经营目标、影响因素和管理策略，对现代企业的特点、 管理等进行了系统的研究，建设性地提出了基于业绩评价的多层次的经营者激 励约束体系的构想。 本文尝试构建一种市场条件下的基于业绩的激励机制。即根据各种业绩评 价指标的特点和适用性，在长期、短期不同的激励环境中将其以不同的重要性 反映在不同的激励工具中。同时，结合股票期权定价，尤其是经营者未来行权 时在外部市场卖出持有的公司股票的特点，构建激励机制。一般说来，要激励 经营者增加企业的长期利益，就将经营者的激励收益与企业的长期效益结合起 来，同时兼顾经营者的收益实现的市场途径。对经营者提高短期内企业效益的 激励方案就更加注重所使用业绩指标的易获取性、可控性和“低噪音性 的要 求。并且可以根据各个时期的不同目标，增添对特定行为的激励。 关键词：激励机制股票期权多层次体系 a b s t r a c t a b s t r a c t i nm o d e me n t e r p r i s e s ，t h eo w n e r s h i pa n dm a n a g e m e n tr i g h ta r es e p a r a t e d t h i s c a u s e sc o n f l i c to fc o n s i g n m e n ta n da g e n ts h o w i n go u ta si n c e n t i v e so fm a n a g e m e n t t h i sr e f l e c t st h ei n t e r n a lp r i m ec o n f l i c ti nm o d e r ne n t e r p r i s es y s t e m t h u s ，t h es o l u t i o no f m a n a g e m e n ti n c e n t i v e sb e c o m e st h ei m p o r t a n tm a t t e r st od e c i d et h ec o m p e t i t i v ep o w e ra n d v i t a l i t yo f t h ee n t e r p r i s e s f o c u s i n go nt h ei n c e n t i v em e c h a n i s m , t h i st h e s i sa d o p t e dt h e o r yo fs y s t e m s e n g i n e e r i n ga n df i n a n c ee n g i n e e r i n g 锻g u i d a n c ea n da p p l i e dt h e o r ya n dr e s e a r c h m e t h o do fc o r p o r a t eg o v e r n a n c es t r u c t u r e ，c o n s i g n m e n ta n da g e n t , i n c e n t i v ea n d h u m a nr e s o u r c e s t h i st h e s i sp r o p o s e dd e s i g no fm u l t i l e v e lm a n a g e m e n ti n c e n t i v es y s t e mb a s e d o nt h ep e r f o r m a n c ee v a l u a t i o na n de s t a b l i s h e dt h er e l a t i v em a n a g e m e n ti n c e n t i v e s y s t e m b a s e do nt h es y s t e mr e s e a r c h e so ft h ef e a t u r e sa n dm a n a g e m e n t sb a s e do nt h e m a n a g e m e n to b j e c t i v e s ，i n f l u e n c i n gf a c t o r sa n dm a n a g e m e n ts t r a t e g y , t h i st h e s i s p r o p o s e dc o n s t r u c t i v e l yt h ed e s i g no fm u l t i l e v e lm a n a g e m e n ti n c e n t i v es y s t e m t h i st h e s i st r i e dt oe s t a b l i s ht h em u l t i l e v e lm a n a g e m e n ti n c e n t i v es y s t e mu n d e r m a r k e tc o n d i t i o n , w h i c hi sr e f l e c t e dd i f f e r e n ti m p o r t a n c ei nd i f f e r e n ti n c e n t i v et o o l s u n d e rl o n g - t e r ma n dm i d - t e r mi n c e n t i v ee n v i r o n m e n tb a s e do nt h e f e a t u r e sa n d a p p l i c a t i o n so fd i f f e r e n tp e r f o r m a n c ee v a l u a t i o nf i g u r e s m e a n w h i l e ，t h ei n c e n t i v e s y s t e ms h o u l db ee s t a b l i s h e db yc o m b i n i n gt h ep r i c i n go fs t o c ko p t i o ne s p e c i a l l yt h e f e a t u r e st h a tt h em a n a g e m e n tw i l ls e l lt h es t o c k sw h e ne n f o r c i n gt h e i rr i g h t s i n g e n e r a l ，i no r d e rt oi n c e n t i v i z et h em a n a g e m e n tt oi n c r e a s et h el o n g - t e r mb e n e f i t so f t h ee n t e r p r i s e s ，t h eb e n e f i t so fm a n a g e m e n ti n c e n t i v e sa n dl o n g - t e r mb e n e f i t so ft h e e n t e r p r i s e sm u s tb ec o m b i n e dw h i l ec o n s i d e r i n gt h em a r k e ta p p r o a c ht or e a l i z et h e b e n e f i t so ft h em a n a g e m e n t m o r ea t t e n t i o n ss h o u l db ep a i dt ot h er e q m r e m e n t so f e a s ya c q u i s i t i o n , e a s yc o n t r o la n d l o wn o i s e o ft h ep e r f o r m a n c ei n d i c a t o r sf o rt h e i n c e n t i v ep l a nt oi m p r o v et h es h o r t - t e r m sb e n e f i t so ft h ee n t e r p r i s e s i n c e n t i v e st o a b s t r a c t s p e c i f i cb e h a v i o r sc o u l db ea d d e da c c o r d i n gt ot h ed i f f e r e n tt a r g e to fd i f f e r e n t p e r i o d s k e y w o r d s ：i n c e n t i v es y s t e m s t o c ko p t i o nm u l t i l e v e ls y s t e m i i i 目录 目录 第一章导论l 第一节研究背景和意义1 1 1 1 研究背景l 1 1 2 研究意义3 第二节研究方法与内容5 1 2 1 研究方法”5 1 2 2 内容框架”6 第二章相关理论回顾8 第一节相关理论基础”8 2 1 1公司治理结构理论8 2 1 2 委托代理理论1o 2 1 3 人力资本理论12 2 1 4 激励理论1 3 第二节相关研究动态15 2 2 1国外研究动态15 2 2 2 国内研究动态l8 第三章我国企业经营者激励体系的演变与缺陷2 l 第一节我国经营者激励体系的主要形式2 1 3 1 1 激励体系的主要形式2 l 3 1 2 激励体系主要形式的比较2 l 第二节经营者承包责任制及其效果2 3 3 2 1 企业承包制的多种形式与效果2 3 3 2 2 承包制中存在的主要问题2 5 第三节我国企业经营者报酬制度与状况2 5 3 3 1 我国企业的经营者报酬状况2 6 3 3 2 我国企业的经营者激励模式2 6 3 3 3 股票期权模式“2 8 i v 目录 3 3 4 我国企业高级管理人员的持股状况3 0 3 3 5 我国企业高级管理人员持股的改进对策3 2 第四章我国企业经营者激励体系的设计原则3 3 第一节激励体系设计的一般原理3 3 4 1 1经济机制设计理论3 3 4 1 2 市场的功能3 4 第二节经营者激励体系的设计原则3 8 4 2 1 设计目的“3 8 4 2 2 设计原则3 9 第五章我国企业经营者激励的奖励与约束机制4 0 第一节经营者激励体系的奖励机制4 0 0 1 1 经营者股票期权4 0 1 2 企业经营者业绩评价系统- ：。4 8 0 1 3 基于业绩评价体系的奖励机制5 0 第二节经营者激励体系的约束机制5 3 5 2 1 约束机制概述5 3 5 2 2 约束机制的构建5 5 结论与展望5 8 参考文献5 9 致谢6 2 个人简历6 3 v 第一章导论 第一章导论 企业作为社会经济活动循环流动过程的一个重要环节，历经私有制、合伙 制、公司制等若干组织形态。现代企业的所有权与经营权实现了分离，其产生 的所有者和经营者的委托代理矛盾在企业中集中表现为经营者激励问题，反映 出了现代企业制度内在的根本矛盾。因此，经营者激励问题的解决已成为决定 现代企业竞争力乃至生死存亡的根本大事。本章从经营者激励的研究背景入手， 揭示我国经营者激励问题的必要性和可行性，并在分析国内外研究现状的基础 上，提出本论文的研究思路和主要内容。 1 1 1 研究背景 第一节研究背景和意义 我国对经营者激励体系的研究经过了一个不断探索的过程。最初扩大企业 经营自主权，推行多种形式的经营承包责任制，使其收益与企业利润增长、减 亏等挂钩，调动经营者的积极性。1 9 9 3 年党的十四届三中全会通过中共中央 关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定颁布后，随着公司制改造及 各项配套改革的推进，传统的激励措施已经不能够发挥其对经营者应有的激励 作用，这就要求新的激励手段的推出。 西方发达国家从2 0 世纪7 0 年代开始创新性地使用经营者股票期权 ( e x e c u t i v es t o c ko p t i o n s ，e s o ) 等一系列激励工具，并且在短短的二十几年间 迅速发展，直至9 0 年代达到顶峰。福布斯公布的2 0 0 0 年全美经营者报酬组成 中，股票、期权等的价值从1 9 9 5 年的3 1 进一步上升到了5 8 以上。从1 9 8 6 年到1 9 9 9 年，经营者从股权类报酬中得到的收益平均增长了近1 0 倍。股票期 权在创造了微软成百上千个百万富翁后，更是一度成为高科技企业与财富的伴 随物。1 9 9 6 年，标准普尔指数5 0 0 家企业中约有2 8 的企业给经营者受限制股 第一章导论 票，价值上占这些企业经营者薪酬总额的2 2 a ) ，现在美国9 0 以上的企业都采 用了经营者股票期权。可见，经营者股票期权作为现代企业对经营者的一种行 之有效的激励工具，显示出强大的生命力和发展潜力。 经营者股票期权为我国经营者的激励机制提供了新的思路。随着西方期股、 期权等激励工具的引入，我国有关经营者激励机制的研究也正处于不断完善和 推广的阶段。从政策上看，近几年来，中国证监会和有关部门在规范公司经营 行为、健全公司治理结构方面做了大量的工作。1 9 9 9 年1 0 月，证监会发布了“在 高科技上市公司中试行股票认股权 的讲话，标志着政府主管部门对上市公司 开展股权激励制度建设采取积极推动的态度；2 0 0 0 年3 月，证监会颁布了股 票发行上市辅导工作暂行办法，明确了拟上市公司“先改制、后发行 的方针， 对拟上市公司实行辅导：2 0 0 1 年8 月，证监会颁布了关于在上市公司建立独 立董事制度的指导意见，有力地强化了董事会和外部董事对经营者的监督作 用；2 0 0 2 年1 月，证监会和国家经贸委共同发布了上市公司治理准则，并于 5 月起共同开展了以公司治理为重点的上市公司建立现代企业制度的检查。这些 办法的实施都极大地改善了上市公司的治理状况，提高了公司的经营管理水平， 也为引入股票期权制度奠定了基础 。随后，各地政府也相继出台了一系列加快 国有企业改革与发展的政策性指导文件，其中经营者持股与员工持股文件是重 头文件之一。到了2 0 0 6 年1 月，上市公司股权激励管理办法( 试行) 正式出 厶 1 7 ：10 从实践上看，自1 9 9 7 年开始，我国部分城市就开始了股权激励的探索，数 十家企业率先进入试点，通过对国外股票期权的了解和借鉴，逐步形成了北京 模式、武汉模式、上海模式等诸多形态 。从上市公司股权激励发展现状看，截 止2 0 0 3 年1 2 月3 1 日，在我国1 2 8 5 家上市公司中，有1 1 2 家公告实行了股权激 励制度，占所有上市公司的8 7 2 。非上市公司中也有一大批率先推行了形式 多样的股权激励，这表明股权激励的概念已经深入人心。 综上所述，股票期权激励方式是符合现代公司特征的有效手段，是实现现 代公司经营目标的重要途径。 回m u s h yk j e x e c u t i v ec o m p e n s a t i o n , i no r l e ya s h e n f e l t e ra n dd a v i dc a r d , e d s ，h a n d b o o ko f l a b o r e c o n o m i c s ，v 0 1 i i i , n o r t hh o k k a n d , 19 9 9 。王普松对我国上市公司建立股票期权激励制度的思考【j 】上海经济研究，2 0 0 4 ，( 4 ) ：6 2 - 6 6 。毛娜，宋合义，刘开瑞中国高层经理股票期权最优激励比例研究川商业经济与管理，2 0 0 6 ，( 7 ) ：6 2 4 5 。廖英，罩洪兵我国企业股权激励模式的选择 j 1 市场论坛，2 0 0 4 , ( 9 ) ：1 1 1 1 1 2 2 第一章导论 1 1 2 研究意义 在传统企业制度下企业家职能由企业的某些所有者单独担负。但是现代企 业制度下，由于所有权与控制权的分离，企业家职能改由所有者与经营者共同 担负，他们共同称之为“联合经营者 。在这样的联合体中，企业的控制权交由 企业的经营者执行，剩余索取权仍归属于企业的所有者。企业的所有者把自已 的资产委托给经营者经营，这就形成了所有者与经营者的委托一代理关系。委 托一代理关系的形成是企业制度演进的一大进步，但同时产生了一些新的问题， 其中最重要的就是在现代企业中如何实现经营者激励问题。 企业经营者激励问题的产生，其根源在于所有者与经营者利益不一致的矛 盾，为了解决这个矛盾，所有者必须对经营者实施监督与激励。 1 1 2 1所有者与经营者利益不一致的矛盾 所有者与经营者利益不一致主要体现在以下三个方面： 1 所有者和经营的物质利益不一致。所有者( 委托人) 投资于企业的目的 在于尽可能实现个人财富与效用的最大化，而经营者( 代理人) 却可能利用他 们控制的企业资源实现个人效用最大化。影响经营者效用的因素包括其货币化 收入及各种在职消费、荣誉感等等。 2 所有者与经营者之间的风险偏好不对称。在所有者与经营者的委托一代 理关系中，所有者的主要职能是注入资本并承担市场风险，所有者往往具有较 高的风险偏好。加之，所有者可以通过分散投资，规避风险，所以所有者的风 险承受能力往往也高于经营者。而经营者个人收入的绝大部分往往只能依赖于 自己目前供职的一个企业，并且经营者重大项目投资决策的失误，会造成经营 者在企业家市场上就业的困难，所以经营者在企业的经营中往往是风险规避态 度，如果没有有效的激励制度，经营者往往对高风险的投资项目采取保守态度。 3 在投资方面的偏好不同。所有者由于进入或退出资本市场的困难，或成 本过高，投资于企业追求的往往是长期资本的保值与增值，而经营者由于任期 短，退出容易，所以往往倾向于追求企业的短期发展。经营者热衷于搞短期盈 利的投资项目，而会放弃具有潜在盈利的长期投资项目。 1 1 2 2 解决所有者与经营者利益不一致的措施 为解决上述委托一代理矛盾，西方国家的企业主要采取以下两方面的措施： 3 第一章导论 1 约束机制。一是通过法律法规约束经营者的行为，例如申报经营者年薪 收入、经营不善接管制度等；二是通过市场机制的作用约束经营者，例如完善 企业家市场、完善资本市场以实现用“脚”投票的机制等；三是公司治理机构中强 化相互间的制衡作用。 2 激励机制。企业的所有者为了解决委托一代理矛盾，采用利润分享制使 经营者与所有者利益趋同，激励机制的采用，对于解决委托一代理关系中的物 质利益不一致、风险偏好的不一致、投资偏好的不一致都有一定的作用。西方 企业常用激励手段有：经营者持股收益，通过经营者购买本企业的股份，取得 经营者与股东利益的一致性；股票期权，指经营者在若干年后以现价购买本企 业股票的权力；绩效股( p e r f o r m a n c es h a r e s ) 是按经营者的综合业绩，给予经 营者一事实上的奖励。这些激励措施的共同特点是使经营者的报酬既与企业资 产增值相联系，又与企业的长期发展相结合。 以上两类措施在解决企业委托一代理问题方面是相辅相成的，对于我国的 企业制度的改革具有积极的借鉴意义。但是由于企业的约束机制涉及到一系列 宏观和微观体制的配套改革，必须循序渐进的完善。而相对于约束机制来说， 激励机制由于大多涉及的是企业微观层面的改革，并且手段多样，对于加强我 国企业的活力，更容易收到立竿见影的效果，也是解决委托一代理矛盾从理论 上到实践上、从西方到东方都比较认可的途径，应当成为我国企业近期从根本 上协调经营者与所有者利益的重点。 古典经济学认为，企业作为生产单位，其功能是把土地、劳动、资本等生 产要素转化为一定的产出。为实现其功能性目标，必须具有完善的制度基础， 从而保证企业经营者具有相对稳定性，并具有长期的战略远见。这个制度基础 体现在企业内部，就是有效的经营者激励机制。因此，经营者激励也是企业向 现代化方式演进过程中的核心问题。 在我国企业改革的初期阶段，即放权让利和承包制阶段，经营者的激励约 束问题就已存在，但没有成为人们研究的重点。放权让利和承包制本身就有激 励作用，而放权多少与承包合同本身也具有约束作用。因而激励与约束问题没 有成为主要矛盾。随着企业改革从放权让利向制度创新转变，企业从工厂制转 为公司制，企业所有权与经营权分离，企业通过法人治理结构进行管理。如何 激励公司经营者追求企业长期利润最大化目标，从而使所有者即股东长期利益 最大化，以及约束其行为不侵害股东的利益，成为研究的主要问题。而且，厂 第一章导论 长负责制的实施，使得厂长的法人代表的地位得以确立，经营管理权力得以落 实，如何激励其有效行使权力和防止其滥用权力，也成为需要解决的理论问题。 因此，企业实行厂长负责制和进行公司化改造之后，企业经营者激励约束问题 逐渐成为人们研究的重要课题。 1 2 1 研究方法 第二节研究方法与内容 经营者激励问题是现代企业两权分离的结果，国外为解决这一问题，一直 在探索改革经营者报酬与激励制度。我国的企业由于受过去计划体制的影响， 大多企业采用的仍是固定报酬的经营者激励制度，随着经济的发展，改革我国 的经营者激励制度势在必行。本课题的研究正是在此基础上，考虑采用国外企 业通行的经营者期权计划，探索解决我国的经营者激励问题，并且讨论经营者 期权计划在我国执行的特殊性。 经营者激励机制发展和完善过程中，位于理论基础和实际操作层之间的对 具体实现激励的机制和金融工具的科学定量化研究不容忽视，同时又是我国目 前研究中的薄弱环节。本论文旨在运用现代金融学的方法技术对具体实现激励 的金融工具加以研究和改进，从而为经营者激励的具体实践提供理论参考和有 益启发。 第一部分利用金融工程中定价技术对现有经营者激励中所使用的金融工具 进行定价分析，比较各种方法的优劣。另外，通过此部分的理论和实证分析， 确定经营者激励体系中的关键因素，为下一步的合理改进工作奠定基础。即一 方面提出创新性的激励工具及其定价方法，另一方面，从系统的角度，整合影 响因素构建多层次的经营者激励体系。 第二部分尝试通过金融工具创新来改进现有经营者激励的效果。代理理论 中一个重要结论就是：最优激励取决于合适的经营者努力一报酬相关系数。所 谓最优激励是指激励机制能促使代理人采取最大限度地维护委托人的利益的行 动，亦即代理成本最小。适合的经营者努力一报酬相关度实质上代表了基于某 特定的委托人一代理人风险偏好上的特定的风险分担结构。这样，问题的实质 就在于寻找到这样一个合适的风险分担结构，来达到最优激励，最小化代理成 5 第一章导论 本的目的。这里蕴含的一个重要前提就是经营者的努力程度完全可测量。但实 践中，经营者的努力程度只能通过某些产出变量来体现，亦即存在信息不对称 问题。如何尽可能地去除产出变量中的噪音，尽量准确真实地反映出经营者的 实际努力程度，最大限度地充分利用信息，减少信息不对称带来的代理成本。 这些都对用于经营者激励的业绩评价系统提出了新的要求。在深入研究了业绩 评价系统的各个要素的基础上，结合激励理论讨论其适合的形式。接着再引入 相对业绩评价理论，并在此基础上，推出新型的金融工具指数化期权，并 对其进行了定价和相关效果分析。 1 2 2 内容框架 本文在国内外现有研究工作的基础上，对经营者激励机制问题进行了研究。 在委托一代理的经济学理论的框架下，对传统的激励工具经营者股票期权 ( e s o ) 进行某种改进与创新的尝试，建立了基于业绩评价的多层次的经营者激 励约束机制体系框架。 针对经营者激励机制问题，本文从二个方面进行了研究。第一个方面的研 究主要是从现代企业的经营目标、影响因素和管理策略，应用公司金融理论、 公司治理结构理论、委托代理理论等对现代企业的特点、管理等进行了系统的 分析。在总结相关文献的基础上，提出基于业绩评价的多层次的经营者激励约 束机制体系的构想。这部分内容主要在第一章和第二章中进行了简要讨论。第 二个方面的研究主要是基于业绩评价的多层次的经营者激励约束机制体系的设 计，应用公司治理结构理论、委托代理理论、激励理论和人力资本等理论，在 分析我国各个时期激励机制的基础上，兼顾短期和长期激励，提出多层次激励 体系框架。这部分内容主要在第三章和第四章中进行讨论。 总之，本文围绕经营者激励机制问题，以系统工程理论为系统思想，应用 公司治理结构理论、委托代理理论、激励理论和人力资本等理论研究方法，提 出了一些有益的见解，完成了一些具有创新意义的工作。 第一章导论。介绍课题的研究背景，通过分析现代企业的经营目标、影响 因素和管理策略，提出研究的方法和内容框架。 第二章相关理论回顾。讨论了相关的主要理论，包括公司治理、_ 委托代理 理论、人力资本理论和激励理论等，作为下面章节的理论基础。同时，在查阅 大量国内外相关研究文献的基础上，围绕本文的选题进行了总结与评述，作为 6 第一章导论 后续章节的研究基础。 第三章我国经营者激励体系的演变与缺陷。比较分析了我国在经营者激励 方面中较有代表性的方法，即企业承包制与高级管理人员持股两种方法的实际 运行情况。并讨论了上市公司的经营者报酬制度与状况研究、多种形式的经营 者激励模式。 第四章我国经营者激励体系的设计原则。首先讨论设计原则涵盖的内容， 在此基础上，提出激励体系的设计原则。 第五章我国经营者激励体系的奖励与约束机制。进一步研究如何将经营者 业绩与其奖惩更紧密直接地联系起来，从金融工程的角度来看，寻找一个或一 组能充分反映经营者努力程度的外部可观测指标作为激励计划的奖惩标准，并 与经营者的报酬激励有机地结合起来，以达到最优的激励效果。尝试构建了一 种清晰的多层次立体激励体系。 最后，全文进行了总结与展望。 论文基本框架和各章关系如图1 1 所示： 第二章相关理论回顾 j l 第三章我国经营者激励体系的演变与缺陷 l 第四章我国经营者激励体系的设计原则 j i 第五章我国经营者激励体系的奖励与约束机制 j 结论与展望 资料来源：作者设计 图1 1 论文基本框架和各章关系图 7 第二章相关理论回顾 第二章相关理论回顾 股票期权制度在发达国家的现代公司治理结构中被广泛应用，它本质上属 于股权激励的范畴，是优化代理人薪酬结构使代理人的行为目标与委托人的利 润最大化目标相吻合，从而给予代理人的一种行为激励，是较为有效且常用的 一种激励模式。本文从国内外两个方面对当前有关经理人股票期权理论及应用 的研究进行总结并加以评述，以期为我国相关研究提出新的研究思路。 第一节相关理论基础 经营者激励的理论基础是现代经济学的公司治理结构理论、委托代理理论、 人力资本理论以及管理学中的激励理论等。 2 1 1 公司治理结构理论 公司治理结构的提出可以追溯到2 0 世纪3 0 年代。正是在那时，由于美国 企业逐渐出现的所有权与控制权分离的现象，使公司治理结构( c o r p o r a t e g o v e r n a n c e ，也称公司治理机制或公司管治) 开始引起世人的关注。在此之后， 近现代股份制企业曾为之困扰了半个多世纪，但直到近几年，公司治理结构才 在世界范围内引起经济界、金融界的普遍关注。 围绕公司治理的目标、制度安排如何影响公司的业绩以及公司治理的规则 应如何改革等一系列问题，法学家和经济学家们逐渐在公司治理领域形成了如 下几种主要的学术观点，即： 2 1 1 1 金融模式论，也称金融市场理论 这是美国主流观点，该理论认为，股东拥有公司，公司应按照股东的利益 进行管理，公司的价值可以在金融市场得到表现。根据这一理论，金融市场能 够比较有效地解决代理问题，特别是在校正公司扩张投资或建立公司职能及公 司管理层对股东的不负责任的行为等方面，因为，控制权市场的存在将使价值 下降的公司面临被收购的威胁。 8 第二章相关理论回顾 然而，这一理论同时也承认，迫使不负责任的经理人员承担责任的主要机 制一控制权市场事实上在很大程度上被摧毁或削弱了，因此该理论也提出了相 关的改革公司治理结构的措施。 2 1 1 2 “市场短视论 这一理论认为，金融市场是短视和缺乏忍耐性的，股东们并有了解自身的 长期利益，在公司为长期利益进行投资时，股东们通常会倾向于卖出股票进而 降低股票的价格。因此，该理论认为，来自金融市场的短期压力迫使公司管理 层在很多情况下将精力集中在短期业绩上，因此公司可能实际上是在进行低业 绩的操作，并导致牺牲了长期利益和竞争力。哈佛大学商学院的哈耶斯和阿伯 纳思早在1 9 8 0 年就指出，美国公司控制和管理方式中的制度安排将削弱整个美 国产业竞争地位，美国公司正遭受“竞争性短视”的损害。市场短视理论的赞 同者认为，金融市场模式理论的基本前提是错误的、不现实的，股票价格在公 司实际潜在的价值上提供的只有一种粗浅的信息。因为：第一，股票价格运动 基本上是无规律的；第二，股票价格的变化是由投资经理们的交易行为所带动 的，而这些经理们是根据他们的短期业绩来取得报酬的；第三，投资经理们在 评估公司长期投资方面可能是误导性的。 基于以上观点，市场短视理论提出了与金融市场模式截然相反的公司治理 改革措施，即当金融模式理论的主张者极力强调增加股东对公司的监督和控制 时，市场短视理论则将改革方案集中在如何使经理人员从股东的压力( 或者说 金融市场的短期压力一短期股票价格业绩的压力) 中解放出来，包括替代性地 通过阴止交易和鼓励长期持有股票来试图实现股东的利益等。 2 1 1 3“相关利害者 论 与金融模式理论和市场短视理论的分歧不同的是，第三种理论与前两者的 分歧首先体现在公司的目标上。相关利害者理论认为，公司存在的目的的不是 单一地为股东提供回报。公司治理改革的要点在于：不应把更多的权利和控制 权交给股东，相反，公司管理层应从股东的压力中分离出来，将更多的权利交 给其他的利害相关者，如职工、债权人，或者( 在某些场合还包括) 供应商、 消费者及公司运行所在的社区。 在8 0 年代初很少用公司治理这个词，现在它的使用已很普遍了。公司治理 9 第二章相关理论回顾 的基本功能归纳为下面两点：一是保证公司管理行为符合国家法律法规、政府 政策、企业的规章制度，如章程等，保证公司信息记录的正确真实，保证各方 当事人对公司经营状况有一个全面真实的了解。二是对公司财富最大化的追求， 即使促使经营者( 即代理人) 在守法经营的前提下，还要努力工作，建立经营 者决策的监督机制和经营者考核撤换制度。而这两个功能又是为了达到公司治 理的最终目的，即使公司管理达到高效率的动作和取得高效益的结果，这是公 司治理的最终目的。 2 1 2 委托代理理论 委托代理理论认为，在社会分工日益广泛和深入的社会中，委托一代理关 系是普遍存在的。在经济生活中，较为常见的情形是，委托人( p r i n c i p a l ) 通过 与代理人( a g e n t ) 订立或明或暗的契约，授予代理人某些决策并代表委托人从 事经济活动的权力。 2 1 2 1 委托代理关系 委托人和代理人由于自身利益的影响，一般具有各自不同的追求目标。由 于目标不完全相同，二者对风险的态度也不相同：从机制上分析，代理人可能 尽量避免风险，而委托人则希望代理人能够敢于冒风险并承担风险，以实现其 最大收益。 尽管代理人与委托人在追求目标与对待风险的态度方面存在差异，但如果 信息对称，契约完全，那么风险对于委托人仍然是不存在的。而在信息不对称 ( i n f o r m a t i o n a s y m m e t r y ) 的情况下，由于契约是不完全的( 契约不可能预知所 有情况从而提出处理措施) ，因此委托人是否面临风险则依赖于代理人的“道德 自律”。对于委托人来说，由于代理人存在“道德风险 ( m o r a lh a z a r d ) 的可能 性，即代理人在最大限度地增进自身效用时有可能作出不利于委托人的行为， 因此风险是可能出现的。 以委托代理理论来看待现代企业，我们可以发现在公司治理结构中所有者 和经营者之间、经营者( 最高层管理者) 与部门经理人员之间都是一种委托一 代理关系。 l o 第二章相关理论回顾 2 1 2 2 代理成本 股东监控经理人员，使其遵循股东财富最大化的目标的行为所产生的成本， 我们称之为代理成本。其实质是指在所有权和经营权分离的情况下，所有者力 图通过经营者控制经营，使经营目标合乎所有者预期所支出的费用。代理成本 的大小与两权的分离程度相关，而后者又与股权分散程度相关。股权越分散， 所有权和经营权的分离程度就越大，委托人的监督费用和可能的剩余损失也就 越大。此外，委托一代理层级越多、范围越大，谈判和监督的费用就越高，代 理成本也相应提高。 2 1 2 3 委托代理矛盾 企业的所有者把自己的资产委托给经营者经营，这就形成了企业所有者与 经营者的委托一代理关系。委托一代理关系的形成是企业制度演进的一大进步， 但同时，公司治理中的剩余索取权和最终控制权不统一，企业的多层委托关系 也加大了信息不对称度，就产生了源于企业所有者和经营者利益不一致的“委 托一代理矛盾。 委托一代理矛盾具体体现为以下三个方面： 所有者和经营者的物资利益不一致；所有者与经营者间的风险偏好不对称： 以及投资偏好不同。 2 1 2 4 委托代理理论的重要结论 1 信息不对称条件下最优激励契约要求委托人与代理人共同承担风险，亦 即共同分享利润。 2 与固定薪酬或年度奖金等传统薪酬机制相比，根据所观测到的由代理行 为产生的经营成果来支付薪酬会更优。即基于经营业绩的报酬方案能给委托人 带来更大的期望效用。 3 在对股票价格行为及效用函数的合理假设下，当经营者的风险规避度满 足一定递减条件时，适合在最优契约中引入凸性报酬部分，即股票期权。 委托一代理理论为经营者股票期权奠定了坚实的理论基础，指出了其在企业 机制完善过程中的重要作用与意义。 第二章相关理论回顾 2 1 3 人力资本理论 “人力资本 理论是由诺贝尔经济学奖获得者、美国著名经济学家舒尔茨 在1 9 6 0 年率先提出来的。该理论一经提出，就立即被西方理论界所接受。他得 出的结论是：起决定作用的是人才。人力资源在整个经济生活中，绝不仅仅作 为一种单纯的生产要素而存在，而是一种投资。既然是一种投资，人才的产生 就应该有投资成本，这种投资成本就是使人才素质、技能有所增长所必须支出 的教育、培训开支。由此，舒尔兹就提出了“人力资本理论 。 2 1 3 1人力资本理论 第一个观点就是资本不同质，劳动不同质。资本有各种构成，人力也是一 种资本，货币也是一种资本，但是资本的质量不一样。劳动也有很多种，劳动 的质量也不同。“劳动不同质”。劳动者创造的价值，劳动力价值取决于劳动力 再生产所需要的价值。也就是马克思的“劳动价值论 。 第二个观点就是人力资本和物质资本哪个起主导，取决于这两种资本的稀 缺性。 第三个观点就是人力资本本身的形成也需要一定的投入，也就是人力资本 投资。 第四个观点是既然人力资源已经资本化了，人力资本也需要获得收益，这 种收益就体现为人力资本对剩余价值的索取权。 2 1 3 2 人力资源资本化过程 1 人力资源资本化是需要条件的 第一个条件是人力资源的稀缺性，必须是一种不可缺少的人才。 第二个条件是人力资源的决定性。当人力资源的作用对整个经济的发展起 到决定性作用的时候，才构成了资本化的条件。 第三个条件就是人力资源的产权属性。 2 人力资本具有不同于物质资本的属性 ( 1 ) 私有性。人力资本就天然具备私有性质。因为人的知识、技能是天然地 依附于人自身的，一个人只能把他的技能贡献出来。人力资本所转让的只是使 用权，却不转让所有权。 ( 2 ) 依附性。人力资本的依附性不仅仅体现在它对人的依附，同时，人力资 1 2 第二章相关理论回顾 本还必须依附于物质资本才能产生作用。所以人力资本不可能独立成为一种资 本，它必须与物质资本相结合。 ( 3 ) 效益递增性。人力资本使用和物质资本使用的一个重大差别是：物质资 本使用是物质资本的消耗过程；人力资本使用，并不是人力技能的消耗，人的 管理经验是在使用中增加的，它由使用而增值。 ( 4 ) 可变性。人力资本本身必须通过不断地学习，不断地总结经验，来提升 它的质量。 ( 5 ) 层次性。人力资本是分层次的，不同的人力资源，资本化的程度也不一 样。 ( 6 ) 契约性。人力资源的劳动时间可以被买断。 3 人力资源的资本化过程，实际就是人力资源参与企业剩余收益的分配，使 人力资本的使用与其收入能更好地配比的过程。 4 人力资源的资本化过程要依托于产权制度的变迁。也就是说要使人力资源 资本化过程得以实现，在社会经济产权制度上必须要进行变革。这就要涉及到 企业产权制度变革问题。 人力资本理论解释了经营者股权激励的原因，人力资本个体的内在要素理 论解释了建立人力资本产权激励制度的重要性。 2 1 4 激励理论 管理学中传统的激励理论从行为科学的角度出发，探讨如何预测和激发人 的动机、满足人的需要、调动人的积极性，提出了一系列理论和模式。具有代 表性的模式有：在需求层次理论和双因素理论基础上发展起来的需要激励模式， 基于期望理论的动机一目标激励模式，基于公平理论的权衡激励模式等。西方学 者从不同角度提出的激励理论和激励模式，强调了不同的侧重点，构建了较为 完善的激励框架。这些理论应用在经营者激励体系的设计和完善中，不仅对调 动人的积极性、激发人的潜能具有理论上的深远意义，而且具有现实的实践指 导作用。 2 1 4 1 西方的人性假设理论 自1 9 世纪以来，西方先后产生了一些关于人性假设的理论观点。包括“经 济人 假设、“社会人 假设、“自我实现人”假设、“复杂人 假设。 1 3 第二章相关理论回顾 西方学者从传统管理的经济人假设，发展为社会人、自我实现人和复杂人 的假设，标志着管理思想的一个重大进步，反映了对人性认识的深化。尽管管 理实践表明，这些假设并非全部正确，但是它们各有其合理的方面。 2 1 4 2 激励理论模式 基于对人性的不同认识，西方学者从不同的角度对人的激励问题加以研究， 提出了许多激励理论。对一些主要流派的观点给予介绍并加以简评。 1 需要激励模式。这是以需要为主要作用机制，针对个人需要的内容提供 诱因，通过满足需要达到激励的目的模式。该模式主要有马斯洛的需求层次理 论和赫茨伯格的双因素理论( 李宝元，2 0 0 2 ) 。 ( 1 ) 需求层次理论。马斯洛认为，人类有五种基本需要，即生理、安全、 社交、尊重和自我实现。这五种需要按照先后次序排列成如下层次： 生理需要一安全需要一社交需要一尊重需要一自我实现需要 需求层次论的意义在于可以根据五种基本需要对人们的多种需求加以归类 和确认；然后针对未满足的或正在追求的需要提供诱因进行激励；同时更加注 重高层次需要的激励作用