（产业经济学专业论文）沪深300股指期货期现套利研究.pdf

沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 论文的第四章中，我们首先对于套利模型中，股利分配、冲击成本、最优保 证金规模建立了参数，在理想的状态下建立了套利模型；接着建立了现实条件下 的套利模型，并分别从正向套利和反向套利两个方面进行了分析。虽然反向套利 在目前我国的股票市场中还不能执行，但从学术研究的角度还是进行了分析。最 后，在模型的条件下，选取了2 0 0 7 年6 月- - 2 0 0 7 年7 月的数据，进行了实证研 究，测试了模型的可行性。 关键词：沪深3 0 0 指数；沪深3 0 0 期货指数；替代指数；跟踪误差； 期现套利模型 北京t 商火学硕士学位论文 a b s t r a c t 2 0 0 7c h i n a sm a c r o e c o n o m i cm a i n t a i nt h e d e v e l o p m e n t m o m e n t u mo f h i g h - s p e e di nr e c e n ty e a r s u n d e rt h ee x c e s sm o b i l i t y , a p p r e c i a t i o no ft h er m ba n d i n f l a t i o n ，t h ee n t i r ec a p i t a lm a r k e tr e a c hi n t oan e wp r i c i n gp e r i o d ，t h ee n t i r ef i n a n c i a l m a r k e ti sa l s os t i m u l a t et h ee x p a n s i o no ft h e c a p i t a lm a r k e tt o e n t e rt h ea n d h i g h 。s p e e dd e v e l o p m e n ts t a g e t h ef u t u r em a r k e tc r e a t e san e wh i g hi nt h et r a d i n g v o l u m eo ft r a n s a c t i o n s a tt h i sb a c k g r o u n d ，t h ef i r s tf i n a n c i a ld e r i v a t i v e sc s i3 0 0 i n d e xf u t u r e sl a u n c h e dt h ef a s tl a n eo ft h ea d v a n c ea n dr e t r e a t t h ec s i3 0 0i n d e xf u t u r e sw i l ll a u n c hs o o n ，w i l lb ec h i n a sf i n a n c i a lm a r k e t s a n df i n a n c i a ld e r i v a t i v e sm a r k e t si m p o r t a n tm i l e s t o n e h o wt ou s es t o c ki n d e xf u t u r e s a l s oc o n f i n e dt ot h es h a l l o wt h e o r e t i c a lc o n c e p t s ，i n v e s t o r sp a r t i c u l a r l yi n s t i t u t i o n a l i n v e s t o r sa l s of a i l e dt op r o v i d em o s to ft h eu s eo ff i n a n c i a li n s t r u m e n t so nt h es t o c k i n d e xf u t u r e s a c c o r d i n gt of o r e i g ne x p e r i e n c e ，r e g a r d l e s so ft h ei n t r o d u c t i o no fs t o c ki n d e x f u t u r e si sa ta ne a r l ys t a g eo ri nam a t u r ep e r i o do fs t r o n gm a r k e t - e f f e c t i v e n e s s ，t h e a s y m m e t r yi nt h et r a n s m i s s i o no fi n f o r m a t i o nb e t w e e nt h ef u t u r e sm a r k e ta n dc a s hi n ac e r t a i nt i m ew o u l db eu n r e a s o n a b l ef l u c t u a t i o n s ，h a v es p r e a d t h ep u r p o s eo ft h i s p a p e ri st os p r e a di nt h ee v e n to fu n r e a s o n a b l et i m e ，t h es h a n g h a ia n ds h e n z h e n3 0 0 s t o c ki n d e xf u t u r e sa r b i t r a g ei st h ee s t a b l i s h m e n to f i t sm o d e l sc a nb eu s e dt op r o v i d e i n v e s t o r sw i t hf l n a n c i a l i n s t r u m e n t s i nt h ec s i3 0 0i n d e xs p o t - f u t u r ea r b i t r a g e ，t h er e a s o n a b l e ，o p e r a t e d ，f u t u r ea n d s p o ts t o c ki n d e xa r ee s s e n t i a l a l t h o u g ht h ec s i3 0 0i n d e xe x i s t e d ，b u ti nr e a l i t y , b e c a u s ea tt h es a m et i m e3 0 0i n g r e d i e n ts t o c k sc a r r i e so nu n d e rw i t hd i f f i c u l t yt h e u n i f i c a t i o nt ot h ec s i3 0 0i n d e xi nt h el i s t ，c a n n o ts a t i s f yt h ea r b i t r a g et h er e q u e s t t h e r e f o r e ，i nt h ep a p e rt h i r dp a r tp r o p o s e dt h a te s t a b l i s h e ss u b s t i t u t i o ni n d e xf o rt h e c s i3 0 0i n d e xt h e t h es u b s t i t u t i o ni n d e x e s t a b l i s h m e n t ，f a c e dw i t ht h em o s tm a j o rp r o b l e m r e g a r d i n gs p o ti n d e xt r a c k i n ge r r o r , i n d e xf l u i d i t y w eh a v ec o n c e i v e dt h r e ek i n do f s u b s t i t u t i o ni n d i c e s ，r e s p e c t i v e l yi st h es u b s t i t u t i o ni n d e xw h i c ht h ej i a s h i 3 0 0i n d e x ， 1 1 1 沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 e t ft h ei n d e x ，5 0s h a n g h a ia n ds h e n z h e n3 0 0i n g r e d i e n ts t o c kc o m b i n a t i o n ，a t f a c t o r sa n ds oo nu n d e re l r o ro ft r a c k i n g ，f l u i d i t y , s e e k st h ef e a s i b l es u b s t i t u t i o ni n d e x e s t a b l i s h m e n tp l a n a f t e rh a v i n gc a r r i e do nt h ec o m p a r i s o n ，d e c i d e dt h a ts e l e c t5 0i n g r e d i e n ts t o c k f r o mc s i3 0 0i n d e xf o rc o m b i n a t i o ns u b s t i t u t i o ni n d e xp l a n r e g a r d i n g5 0 i n g r e d i e n t s t o c k ss e l e c t i o n ，w ec o n c e i v e ss e l e c t st h r e em e t h o d s ：( 1 ) g r e a t e s tm a r k e tv a l u el a w , ( 2 ) m o s tg r e a t l yr e l a t e dm e t h o do fc o r r e l a t e s ，( 3 ) p r o f e s s i o nl a m i n a t i o ns a m p l i n gm e t h o d i nh a su t i l i z e dt w op l a n s ，m e a na b s o l u t ed e v i a t i o nm o d e l s ，t h em i n m a xm o d e l ，t h e m e a na b s o l u t ed o w n s i d ed e v i a t i o1 1 8m o d e l ，d o w n s i d em i n m a xm o d e l ，a sw e l la s c a r r i e do nt h ea c h i e v e m e n t st ot h es u b s t i t u t i o ni n d e xt oc a r r yo ne s p e c i a l l yt r e y n o r r a t i o ，s h a r p er a t i o ，j e n s e nr a t i o ，i n f o r m a t i o nr a t i o ，t r a c kd e v i a t i o na n dt h e i n f o r m a t i o nr a t i os y n t h e s i sc o m p a r i s o ns e n t i m e n to r e ，w eh a dd e s i g n a t e dd i v i d e di n t o t h es a m p l i n gm e t h o du s i n gt h ep r o f e s s i o nt oe s t a b l i s ht h es u b s t i t u t i o ni n d e x ，a n dh a s b e e nc l e a ra b o u tt h es u b s t i t u t i o ni n d e xc o m b i n a t i o n5 0 i n g r e d i e n ts t o c k t h e s u b s t i t u t i o ni n d e x s e s t a b l i s h m e n t ，h a sc o m p l e t e dt h e a r b i t r a g e m o d e l s p o t m e r c h a n d i s ep a r tc o m b i n a t i o n i nt h ep a p e rf o u r t hp a r t ，w ef i r s t r e g a r d i n gt h ea r b i t r a g em o d e l ，t h ed i v i d e n d a s s i g n m e n t ，t h ei m p a c tc o s t ，t h em o s ts u p e r i o re a r n e s tm o n e ys c a l eh a v ee s t a b l i s h e d t h ep a r a m e t e r , h a se s t a b l i s h e dt h ea r b i t r a g em o d e lu n d e rt h ei d e a lc o n d i t i o n ；t h e nh a s e s t a b l i s h e du n d e rt h ea c t u a lc o n d i t i o na r b i t r a g em o d e l ，a n ds e p a r a t e l yh a sc a r r i e do n t h e a n a l y s i sf r o mt h ef o r w a r da r b i t r a g ea n dt h er e v e r s ea r b i t r a g et w oa s p e c t s a l t h o u g ht h er e v e r s ea r b i t r a g eh a sn o tb e e na b l et oc a r r yo u ti nt h ep r e s e n to u r c o u n t r y ss t o c km a r k e t ，b u th a sc a r r i e do nt h ea n a l y s i sf r o ms c h o l a r l yr e s e a r c h sa n g l e f i n a l l y , u n d e rt h em o d e lc o n d i t i o n ，h a ss e l e c t e di nj u n e ，2 0 0 7 - j u l y sd a t a ，h a s c o n d u c t e dt h ee m p i r i c a ls t u d y , h a st e s t e dt h em o d e lf e a s i b i l i t y k e y w o r d s ：c s i3 0 0i n d e x ；c s i3 0 0i n d e xf u t u r e s ；s u b s t i t u t i o ni n d e x ； t r a c k i n ge r r o r ；s p o t - f u t u r ea r b i t r a g em o d e l i v 北京1 ：商人学硕十学位论文 目录 绪论1 一、国内外研究状况1 二、本文的研究思路和结构安排3 第一章沪深3 0 0 股指期货推出背景与影响4 1 1 股指期货的推出背景4 1 2 股指期货推出对于金融市场的影响4 1 3 股指期货期现套利对于资本市场的影响6 第二章期货指数与现货指数合约分析7 2 1 沪深3 0 0 股指期货合约介绍7 2 1 1 期货合约标的物7 2 1 2 合约保证会特点与最小变动单位7 2 1 3 合约的交易月份与最后交易同7 2 1 4 合约的每同交易时段7 2 2 股指期货沪深3 0 0 标的物8 2 2 1 选样空j 日j 9 2 2 2 选样方法9 2 2 3 指数计算方法9 2 2 4 成份股调整1 0 2 3 沪深3 0 0 股指期货与现货指数走势1l 第三章沪深3 0 0 指数的替代指数的建立13 3 1 替代指数跟踪误差1 3 3 1 1 跟踪误差的定义1 3 3 1 2 跟踪误差产生原因1 4 3 1 3 跟踪误差影响因素1 6 3 2 跟踪误差的度量指标1 8 3 3 沪深3 0 0 替代指数建立的方案设想2 l 3 3 1 以嘉实3 0 0 l o f 为替代指数2 1 3 3 2 以e t f 为替代指数2 l 3 3 3 从沪深3 0 0 指数中选取成份股组建替代指数2 3 3 4 基于沪深3 0 0 部分成份股组建替代指数2 3 3 4 1 运用最大市值法建立替代指数2 4 3 4 2 运用最大相关系数法建立臀代指数2 6 3 4 3 运用行业分层抽样法建立替代指数2 8 3 5 替代指数组合的资金配置优化3 4 3 5 1 二次规划模型3 5 3 5 2 线性跟踪误差模型3 5 v 一 沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 3 5 3 替代指数资本优化3 7 3 6 指数优化的绩效评价3 9 3 6 1 跟踪偏离度3 9 3 6 2 特雷诺指数、夏普比率、詹森系数4 0 3 6 3 信息比率4 2 3 6 4 替代指数最佳成份股组合4 2 第四章股指期货期现套利模型4 5 4 1 影响期现套利的因素4 5 4 1 1 股票红利4 5 4 1 2 现货交易冲击成本4 5 4 1 3 最优的储备保证金规模4 6 4 2 期现套利模型的建立4 7 4 3 考虑现实因素的套利模型4 9 4 3 1j 下向套利模型5 0 4 3 2 反向套利模型5 1 4 4 标准套利策略的变形5 3 4 4 1 提前结束套利头寸5 3 4 4 2 延迟结束套利头寸5 4 4 4 3 提前结束套利头寸和滚动套利相结合5 4 4 5 套利模型实证分析5 4 第五章结论5 8 尾注5 9 参考文献6 0 附录6 4 致谢7 3 v i 北京t 商人学硕十学位论文 绪论 一、国内外研究状况 在期货市场领域，商品期货期现套利的研究已长达百年的研究历史，而对股 指期货研究不过3 0 年的历史。主要的研究还是在1 9 8 2 年推出了世界上第一只股 指期货以后。约翰赫尔的期货、期权与衍生品一书，为期货定价、套利模 式奠定了理论基础。c o r n e l la n df r e n c h ( 1 9 8 3 ) 、f i g l e w s k i ( 1 9 8 4 ) 、m a c k i n l a y a n dr a m a s w a m y ( 1 9 8 8 ) 、b r e n m a na n ds c h w a r t z 、s o f i a n o s ( 1 9 9 3 ) 等人的研究 都在为无套利区间的确定建立不同的模型。 国内对于股指期货套利研究较少，陈伟、吕超、丁志卿股指期货合约的无 套利定价模型研究( 2 0 0 4 ) ，在成熟市场中实际股票指数期货价格和理论期货价 格的偏离总处于一定的幅度内。谢波、张军田股指期货套利分析( 2 0 0 7 ) ，指 出股指期货开办之初，实际价格对理论价格的偏离机会将会较多，无风险指数套 利的关键在于判断两个市场的价格差异。陈晗等股票指数期货理论经验与市场 运作构想中，对股指期货定价与套利基于无风险套利策略进行了比较详细论述。 谢波、张军田股指期货套利分析( 2 0 0 7 ) ，指出股指期货开办之初，实际 价格对理论价格的偏离机会将会较多，无风险指数套利的关键在于判断两个市场 的价格差异。陈伟、吕超、丁志卿股指期货合约的无套利定价模型研究( 2 0 0 4 ) ， 在成熟市场中实际股票指数期货价格和理论期货价格的偏离，总处于一定的幅度 内。王宝森股票指数期货定价与套利实务研究对股票指数期货定价成立的假 设条件进行讨论，并建立了实际的股票指数期货无套利数学模型，给出无套利带， 结合实例对股票指数期货套利进行了实务研究。 对于股指期货期现套利的研究，目前主要集中于现货指数引生出来的替代指 数跟踪误差的研究，s o o s u n gh w a n g 和s t e p h e ne s a t c h e l l ( 2 0 0 0 年) 对于突 发事件前后跟踪误差的变化，m a n u a e la m m a n n 和h e i n zz i m m e r m a n n ( 2 0 0 1 ) 指 出跟踪组合中战术资产配置的灵活性对跟踪误差及跟踪组合和目标指数相关性 的各种影响。 沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 在众多讨论跟踪误差问题的文献中，1 9 9 8 年，m a r k u sr u d o l f ，h a n s j u r g e n w o l t e r ，h e i n zz i m m e r m a n n 发表论文“ali n e a rm o d e lf o rt r a c k i n ge r r o r m i n i m i z a t i o n ”，该文认为，相对于最常用的二次跟踪误差表达式，线性跟踪误 差表达式对跟踪组合偏离目标指数问题给出了更为精确也更为直观的描述。 m a n u e la m m a n n 和j u r g t o b l e r 在2 0 0 0 年发表的“m e a s u r e m e n ta n dd e c o m p o s i t i o n o ft r a c k i n ge r r o rv a r i a n c e 一文是为数不多深入探讨跟踪误差本身构成问题 的文献，该文在提出一种更具一般意义的跟踪误差计量公式的基础上，深入探讨 了跟踪误差的三种具体分解方法：首先，将跟踪误差分解为随机误差和期望误差 两大类，然后在此基础上作进一步分解；其次，将跟踪误差分解为由时机选择和 个股选择引起的两个部分；第三，将跟踪误差分解为系统偏差和非系统偏差两个 部分。m a n u a e la m m a n n 和h e i n zz i m m e r m a n n2 0 0 1 年发表的论文“t r a c k i n ge r r o r a n dt a c t i c a la s s e ta l l o c a t i o n ，该文验证了跟踪组合中战术资产配置的灵活 性对跟踪误差及跟踪组合和目标指数相关性的各种影响。近几年也出现了一些研 究如何用衍生证券进行指数化投资或增强型指数化投资的研究文献。1 9 9 9 年 j o a n n em h il l 和h u m z an a v i w a l a 发表的论文“s y n t h e t i ca n de n h a n c e di n d e x s t r a t e g i e su s i n gf u t u r e so nu s i n d e x ”，更详细的讨论了用股指期货合约 进行指数复制的各种常用的策略及其适用的范围，并使用证券市场数据对衍生证 券复制指数方法的跟踪误差和收益率做了实证分析，该文实证分析的结论对衍生 证券合成法复制指数的操作策略的设计具有重要的参考意义。 国内主要文献是：倪苏云和吴冲锋于2 0 0 1 年发表的“跟踪误差最小化的线 性规划模型”，对跟踪误差最小化目标函数的四种线性形式作了深入的探讨与研 究，并将之与非线性目标函数做了相应的比较。刘柏清、朱正佑、秦成林和李华 于2 0 0 2 年发表的“具有非常参数回报的证券指数跟踪问题的简单脉冲控制”，程 中的最优现金管理策略的问题。2 0 0 3 年，徐国祥、檀向球指数期货合约定价 模型及其实证研究，指出香港市场无论是在理想状态下，还是考虑市场限制下， 指数期货合约的定价效率都比较高。2 0 0 4 年，陈春峰、陈伟忠指数优化复制 的方法、模型与实证，认为从复制精度看，完全复制最高，其次是优化抽样复 制，最后是分层抽样复制。2 0 0 4 年，黄瑞庆、林飞收益率时间问隔对跟踪误 差计算的影响指出跟踪误差本身的作用也有原来单纯揭示和描述偏离风险的功 2 北京t 商人学硕十学位论文 能慢慢向兼顾风险预示、风险控制的功能转变。 二、本文的研究思路和结构安排 本文是在沪深3 0 0 股指期货推出前期，对于沪深3 0 0 股指期货期现套利进行 的超前性研究。沪深3 0 0 股指期货的推出，如果投资于这一新兴金融产品，我们 结合国外的市场运行状况，提出建立沪深3 0 0 股指期货期现套利交易模型。在此 模型中，首先需求建立可执行的现货指数，我们提出了在建立跟踪沪深3 0 0 现货 指数的替代指数组合，以求便利地获得可操作的现货指数；接着，考虑股票红利、 市场冲击成本、最优保证金因素对于模型的影响；然后，建立在理想状态下的模 型，以及在现实状态下的套利模型；最后，对模型进行了实证研究。 本文主要的结构如下：绪论部分介绍了国内外的研究状况、本文的研究思路 和结构安排；文章的第一章股指期货的推出背景，股指期货的推出对于金融市场 的影响，股指期货期现套利对于资本市场的影响：第二章分别介绍了沪深3 0 0 股 指期货和沪深3 0 0 现货指数，并分析了套利的可行性：第三章提出了建立沪深 3 0 0 指数的替代指数方案，并按照行业分层抽样法建立了替代指数组合；第四章 建立了股指期货期现套利模型，并分析了各种因素对于模型的影响，对模型进行 了实证分析。 3 沪深3 0 0 - 股指期货期现套利研究 第一章沪深3 0 0 股指期货推出背景与影响 1 1 股指期货的推出背景 国内宏观经济在这些年都保持了较高的发展速度，当然这其中包含了大量的 环境、资源消耗，但就整体而言还是取得了举世瞩目的成绩，2 0 0 7 年g d p 达到 2 2 4 6 万亿元，跃居世界第四位；中国国内外贸易也超过2 万亿美元，经济增长 率为1 1 7 ，宏观经济出现较好的增长势头。近两年来，人民币升值、流动性过 剩、通货膨胀的出现，对于宏观经济有着或好或坏的影响，宏观经济在转型中迈 进。 2 0 0 7 年的中国资本市场，在股票市场大牛市的背景下，整个金融市场的开 始了比往年更大的发展，股权分置改革基本结束，纠正了资本市场的最大扭曲。 债权市场的公司债的首发，也在不停地向更新的领域发展。流动性过剩成为市场 热点，重整资本f 场的定价体系。加息、提高存款准备金，都在挤压市场的流动 性。资本市场在经历高速发展中，在整个经济中的地位获得新的提升。 2 0 0 7 年对于中国期货市场而言，实现了新的突破，交易量、交易额都达到 了历史最高水平，全年成交额突破了4 0 万亿元，市场各品种运行平稳。2 0 0 7 年， 全国期货市场累计成交量为7 2 8 4 2 6 7 9 4 手，累计成交额达4 0 9 7 2 2 4 3 亿元，同比 分别增长了6 2 0 6 和9 5 0 6 。2 0 0 7 年中国期货市场增加了锌、菜籽油、l l d p e 和棕榈油四个期货品种，新品种上市速度创期货市场治理整顿以来之最。期货市 场在经历了长达十年的止步不前后，进入了又好又快的发展时期，金融期货的即 将推出，也为市场的发展打开了广阔的空间，期货市场必然会在一轮一轮的发展 中，引导中国经济、金融市场更好的发展。 在这样的背景下，沪深3 0 0 股指期货即将推出，不仅有着良好的宏观经济北 京，还有着高速发展的盒融、期货市场，这一切都为它的诞生做好了多方面准备。 1 2 股指期货推出对于金融市场的影响 沪深3 0 0 股指期货的推出必将成为中国资本市场发展的分水岭，也将成为关 乎中国整个金融市场稳定与发展的具有决定意义的里程碑。 4 北京：r 商人学硕+ 学位论文 股指期货的推出将对我国资本市场，甚至整个金融市场带来翻天覆地的革命 性变化。国内期货市场面临难得的发展机遇，期货市场将酝酿深刻的变革，长期 以来走在整个金融市场体系边缘的期货市场终于在金融市场的舞台上有了一次 闪亮表演的难得机遇，这让长久处于积贫积弱状态中的期货市场如沐甘霖，有丑 媳妇熬成婆的境况。 股指期货的推出从表面上看仅仅是期货市场一个新品种的推出，但是它的诞 生因为纠葛着整个金融市场错综复杂的利益关系和期货市场制度建设的命脉，所 以在股指期货推出的契机下，期货市场的整个市场体系与制度架构将面临前所未 有的大调整和大变局，金融机构都将直面股指期货带来的挑战与机遇，任何金融 市场参与方都将无法置身事外，就如同股改之于中国证券市场的决定意义一样， 股指期货的推出将成为中国期货市场发展的分水岭，它将彻底改变期货市场的基 本格局和发展念势，中国将迎来期货市场大发展的历史机遇，股指期货的分娩也 意味着中国期货市场的新生。 推出股指期货将使- l - 国股市更加完整和成熟。首先，推出股指期货交易，将 为市场提供平衡机制，促进市场稳定运行。股指期货的推出，将为市场提供多空 双向交易机制，使股票市场风险能够被有效分割、转移和再吸收，为市场提供风 险出口，将大波动化为小波动，避免股票市场的单向运行，实现市场的均衡与稳 定。其次，推出股指期货交易，将为投资者提供风险管理工具，促进产品创新， 提高金融机构综合经营能力。股指期货作为基础性金融衍生产品，将为其他金融 产品创新打下基础，促进金融机构业务创新，实现金融机构差异化竞争、个性化 发展、全天候稳定经营的良好格局。 沪深3 0 0 股指期货的推出，按照现在的合约设计，主要集中于为机构投资者， 例如公募基盒、私募基金、保险基金、社保基金等，保险基金、社保基金由于法 规的限定在股指期货的参与中，主要集中与对现货合约的套保，参与深度和广度 有限。而对于中国资本市场的中间力量，基金公司而言，利用金融衍生工具来对 基金产品进行多样化的设计是产品创新中最重要、最现实的，即将问世的股指期 货等金融衍生品在基金产品创新中必将大放异彩。股权分置改革客观上消除了推 出股指期货等金融衍生品的制度性障碍，为资本市场的产品创新拓宽了道路，也 为基金开发风格多样的创新产品提供了巨大的空间。 5 沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 另外，推出股指期货交易，有助于完善资本市场结构，拓展市场广度与深度， 提高市场的整体抗风险能力。推出股指期货交易，将有效促进股票市场规模和交 易量的增加，提高市场流动性，拓展资本市场的广度与深度，实现现货市场与期 货市场，商品期货市场与金融期货市场之间的协调发展、共同繁荣。 1 3 股指期货期现套利对于资本市场的影响 套利交易风险有限，收益稳定的交易方式，一直以来受到投资者，尤其是机 构投资者的欢迎，我们知道著名的已故资产管理公司长期资产管理公司， 1 9 9 4 年就是依靠利率市场的套利，获得了市场的高度认可。当市场出现非正常 波动时，套利交易者开始进入市场，通过大量的套利交易，引导市场回到正常的 轨道，起到了巨大市场稳定作用。 实现价格发现功能，是扭曲的价格回复j 下常，资本市场由于信息的不对称、 信息的处理的程度不同，将会对资本市场的定价产生不同的影响，甚至偏差。套 利交易的出现，将会稳定资本市场，引导价格回到合理的水平。 期现套利的出现，将会增加资本市场的流通性，套利投资者的出现，必然会 在市场中建立新的合约，导致市场的流通性增强，推出市场的整体流动性。套利 交易也将会抑制过度投机行为，期现货市场如果出现过度投机行为，必然会引来 大量的投资者在两个市场问的大量套利交易，通过现货和期货市场作对冲交易获 取套利收益，并最终使得价格波动趋于理性，从而抑制市场价格的过度波动。 6 北京1 ：商人学硕十学位论文 第二章期货指数与现货指数合约分析 2 1 沪深3 0 0 股指期货合约介绍 2 1 1 期货合约标的物 沪深3 0 0 指数期货的合约价值为沪深3 0 0 指数期货报价点位与合约乘数的乘 积。合约乘数是指每个指数点对应的人民币金额，目前暂定为3 0 0 元点。假设 某时点指数期货报价为2 0 0 0 点，那么沪深3 0 0 指数期货合约价值为2 0 0 0 点x3 0 0 元点- - 6 0 万元。 2 1 2 合约保证金特点与最小变动单位 根据我国股票市场历史数据分析及借鉴国际市场经验，暂定沪深3 0 0 指数期 货合约的保证金比例为合约价值的1 0 。按照这一比例，如果某同沪深3 0 0 指数 期货的结算价为2 0 0 0 点，那么交易所收取的每张合约保证金为2 0 0 0 点3 0 0 元 点x1 0 = 6 万元。期货公司可根据市场情况，通常要求投资者在交易所舰定的 保证金水平上适当加收定比例。沪深3 0 0 指数期货的最小变动单位为0 2 点， 按每点3 0 0 元计算，最小价格变动相当于合约价值变动6 0 元。 2 1 3 合约的交易月份与最后交易日 沪深3 0 0 指数期货同时挂牌4 个月份合约，分别是当月、下月及随后的两个 季月月份合约。如当月月份为7 月，则下月合约为8 月，季月合约为9 月与1 2 月，表示方式为i f 0 6 0 7 、i f 0 6 0 8 、i f 0 6 0 9 、i f 0 6 1 2 ，其中i f 为合约代码，0 6 表 示2 0 0 6 年，0 7 表示7 月份合约。 最后交易同是指股指期货合约在到期月份进行交易的最后一天。在最后交易 同收盘后，所有未平仓合约都应进入交割。沪深3 0 0 指数期货合约的最后交易同 为到期月的第三个星期五，同时也是最后结算r ，当天收盘后交易所将根据交割 结算价进行现金结算。如i f 0 6 0 7 合约，该合约最后交易日为2 0 0 6 年7 月2 1 日。 2 1 4 合约的每日交易时段 沪深3 0 0 指数期货早上9 点1 5 分开盘，比股票市场早1 5 分钟。9 点1 0 分 到9 点1 5 分为集合竞价时间。下午收盘为3 点1 5 分，比股票市场晚1 5 分钟。 7 沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 最后交易日下午收盘时，到期月份合约收盘与股票市场收盘时问一致，其他月份 合约仍然在3 点1 5 分收盘。为了防止市场风险过度集中于少数交易者，防范操 纵市场行为，交易所实行大户申报持仓标准和持仓限制制度。当投资者的持仓量 达到交易所规定的水平时，投资者应通过结算或交易会员向交易所报告。交易所 可根据市场风险状况调整持仓报告标准。 表2 1 沪深3 0 0 股指期货合约规则 合约标的沪深3 0 0 指数 合约乘数每点3 0 0 元 报价单位 指数点 最小变动价位 0 2 点 合约月份当月、- 卜月及随后两个季月 交易时间上午9 ：1 5 - 1 1 ：3 0 ，下午1 3 ：0 0 - 1 5 ：1 5 最后交易日交易u , t f j上午9 ：1 5 - 1 1 ：3 0 ，卜午1 3 ：0 0 - 1 5 ：0 0 每日价格最人波动限制上一个交易日结算价的1 0 晟低交易保证金 合约价值的1 0 最后交易日 合约剑期月份的第二个周五，遇法定节假日顺延 交割日期同最后交易日 交割方式现金交割 交易代码i f 资料来源：中周金融期货交易所 2 2 股指期货沪深3 0 0 标的物 沪深3 0 0 指数是沪深证券交易所于2 0 0 5 年4 月8r 联合发布的反映a 股市 场整体走势的指数。沪深3 0 0 指数编制目标是反映中国证券市场股票价格变动的 概貌和运行状况，并能够作为投资业绩的评价标准，为指数化投资和指数衍生产 品创新提供基础条件。中证指数有限公司成立后，沪深证券交易所将沪深3 0 0 指 数的经营管理及相关权益转移至中证指数有限公司。中证指数有限公司同时计算 并发布沪深3 0 0 的价格指数和全收益指数，其中价格指数实时发布，全收益指数 北京j i ：商人学硕十学位论文 每日收盘后在中证指数公司网站( w w w c s i n d e x t o m c n ) 和上海证券交易所网站 ( w w w s s e a o m c n ) 上发布。以2 0 0 4 年1 2 月3 1 日为基日，基点为1 0 0 0 点。 沪深3 0 0 指数样本覆盖了沪深市场7 0 左右的市值，具有良好的市场代表性 和可投资性。截止到2 0 0 6 年8 月3 1 日，已有2 只指数基金使用沪深3 0 0 指数作 为投资标的，有1 0 只基金使用沪深3 0 0 指数作为业绩衡量基准。中证指数有限 公司已授权中银国际英国保诚资产管理公司使用沪深3 0 0 指数开发境外e t f ，以 及路透资讯利用沪深3 0 0 指数开发路透中国年金指数。 2 2 1 选样空间 沪深3 0 0 指数样本空间需要同时满足以下条件： ( 1 ) 上市时问超过一个季度，除非该股票自上市以来的日均a 股总市值在 全部沪深a 股中排在前3 0 位； ( 2 ) 非s t 、* s t 、非暂停上市股票； ( 3 ) 公司经营状况良好，最近一年无重大违法违规事件、财务报告无重大 问题； ( 4 ) 股票价格无明显的异常波动或市场操纵； ( 5 ) 剔除其它经专家委员会认定不能进入指数的股票。 2 2 2 选样方法 对样本空问股票在最近一年( 新股为上市以来) 的同均成交金额由高到低排 名，剔除排名后5 0 的股票，然后对剩余股票按照f 1 均总市值由高到低进行排名， 选取排名在前3 0 0 名的股票作为样本股。 2 2 3 指数计算方法 沪深3 0 0 指数以调整股本为权数，采用派许加权综合价格指数公式进行计 算。其中，调整股本根据分级靠档方法获得，分级靠档方法如下表所示： 表2 2 自由流通股1 图表分级靠档比例 流通比例( ) l o ( 1 0 ，2 0 ( 2 0 ，3 0 ( 3 0 ，4 0 ( 4 0 ，5 0 ( 5 0 6 0 ( 6 0 ，7 0 ( 7 0 ，8 0 8 0 加权比例( )流通比例 2 03 04 05 06 07 08 01 0 0 资料米源。中证指数自限公司 9 沪深3 0 0 股指期货期现套利研究 若某股票自由流通比例为7 ，低于1 0 ，则采用自由流通股本为权数；某股 票自由流通比例为3 5 ，落在区间( 3 0 ，4 0 3 内，对应的加权比例为4 0 ，则将总 股本的4 0 作为权数。计算公式： 报告期指数= 塑鱼鲨塑堕连莒鲁燮l 。 其中：总调整市值= ( 市价样本股调整股本数) 2 2 4 成份股调整 一、定期调整 1 、指数成份股原则上每半年调整一次，一般为1 月初和7 月初实施调整， 调整方案提f j i 两周公布。 2 、每次调整的比例不超过1 0 。样本调整设置缓冲区，排名在2 4 0 名内的 新样本优先进入，排名在3 6 0 名之前的老样本优先保留。 3 、最近一次财务报告亏损的股票原则上不进入新选样本，除非该股票影响 指数的代表性。 ( 4 ) 定期调整时设置备选名单，以用于样本股的临时调整。当指数因为样 本退市、合并等原因出现样本空缺或需要临时更换样本时，依次选择备选名单中 排名最靠前的股票作为样本股。备选名单中股票数量一般为指数样本数量的5 ， 当备选名单中股票数量使用过半时，将补充新的名单。沪深3 0 0 指数设置1 5 只 股票的备选名单。 二、临时调整 ( 1 ) 对符合样本空间条件、且总市值( 不含境外上市股份) 排名在沪深市场 前1 0 位的新发行股票，启用快速进入指数的规则，即在其上市第十个交易日结 束后进入指数，同时剔除原指数样本中最近一年同均总市值排名最未的股票。 ( 2 ) 当新发行股票符合快速进入指数的条件，但上市时间距下一次样本股定 期调整生效同不足2 0 个交易日时，不启用快速进入指数的规则，与定期调整一 并实施。对于增发、重组和合并等行为导致股票总市值增加，符合上述