（国际贸易学专业论文）人民币均衡实际汇率理论与实证研究.pdf

江苏大学硕士学位论文 摘要 均衡汇率是汇率理论中的核心问题之一，是判断汇率水平是否失 调及汇率政策是否需要调整的主要客观依据。 本文借鉴西方行为均衡实际汇率理论与模型( b e e r ) ，根据我国的 经济实际情况和数据的可得性，选取贸易条件、净外资产、政府支出 水平和对外开放度四个基本面经济要素作为解释变量，采用1 9 9 4 年第 一季度到2 0 0 7 年第四季度的季度数据，综合运用a d f 单位根检验、e - g 两步协整检验法、误差修正模型( e c m ) 、h - p 滤波等现代计量经济工具 和协整技术构建了人民币均衡实际汇率模型，测算人民币均衡实际汇 率水平和汇率失调程度。研究结果表明：从长期来看，人民币实际汇 率与均衡实际汇率均面临升值趋势，人民币实际汇率始终围绕均衡实 际汇率波动。但人民币汇率的自我修正能力不强，经历了不同程度的 高估和低估。自1 9 9 4 年以来，人民币较多的处于低估状态。2 0 0 5 年汇 改革以后，人民币汇率低估情形有所改善。特别是2 0 0 7 年以来，人民 币实际汇率有轻微高估趋势。总的看来当前人民币汇率没有大幅度升 值的必要。本文还对汇率失调的原因进行探讨，并对汇率失调对中国 对外贸易的影响进行实证研究。研究结果表明，汇率失调在一定程度 加大了我国外贸失衡的状况，但并非主要原因。 本文最后指出保持人民币汇率均衡的最好办法就是进一步改革现 行的汇率形成机制，并提出了建立科学的人民币均衡汇率测算体系等 相关政策建议。 关键词：人民币均衡实际汇率汇率失调 江苏大学硕士学位论文 a b s t r a c t e q u i l i b r i u me x c h a n g er a t e a so n eo ft h ec o r ei s s u ei nt h ee x c h a n g er a t e t h e o r y , p r o v i d e sam a i no b j e c t i v eb a s i sf o rj u d g m e n tw h e t h e rt h ee x c h a n g er a t el e v e li s r e a s o n a b l ea n dt h en e c e s s i t yo ft h ee x c h a n g er a t ep o l i c ya d j u s t m e n t n ep a p e rp r o f i t sf r o mt h ew e s t e r nb e h a v i o re q u i l i b r i u me x c h a n g er a t e t h e o r y , a c c o r d i n gt oc h i n e s ea c t u a ls i t u a t i o n sa n dt h ea v a i l a b l ed a t a , s e l e c t sf o u rb a s i c e c o n o m i cf a c t o r si n c l u d i n gt r a d et e r m s | n e tf o r e i g na s s e t g o v e r n m e n te x p e n d i n gl e v e l a n do p e n n e s sa si n d e p e n d a b l ev a r i a b l e s ，a n du s e sm o d e r ne c o n o m e t r i ct o o l sa n d c o - i n t e g r a t i o nm e t h o d ss u c ha sa d fu n i t r o o tt e s t ，e n g e r - g r a n g e rt w os t e p s ：e r r o r c o r r e c t i o nm o d e l ( e c m ) m o d e la n dh o d r i e k - p r e s c o t tf i l t e rt oc o n s t r u c tr m b e q u i l i b r i u mr e a le x c h a n g er a t em o d e lb a s e do ns e a s o n a b l ed a t af r o mt h ef i r s ts e a s o no f 19 9 4t ot h el a s ts e a s o no f2 0 0 7 ，a n dc o m p u t e sr m b e q u i l i b r i u me x c h a n g er a t ea n dt h e d e g r e eo fm i s a l i g n m e n t n er e s u l to fc o m p u t a t i o ni n d i c a t e st h a tb o t hr m br e a l e x c h a n g er a t ea n de q u i l i b r i u mr e a le x c h a n g er a t ef a c et h et r e n do fa p p r e c i a t i o ni nt h e l o n g - t e r m , a n dr m b r e a le x c h a n g er a t ef l u c t u a t e sa r o u n dt h ee q u i l i b r i u mr e a le x c h a n g e r a t ea l lt h et i m e b u tt h ea b i l i t yo fs e l f - r e v i s i n go fr m bi s w e a k ，e x p e r i e n c e d o v e r v a l u e da n du n d e r v a l u e di nd i f f e r e n td e g r e e f r o m19 9 4o n , r m br e a le x c h a n g er a t e i sm a i n l yi nas t a t eo fu n d e r v a l u e d t h es t a t eo fr m be x c h a n g er a t eu n d e r v a l u e d b e c o m eb e t t e ra f t e r2 0 0 5r m b e x c h a n g er a t es y s t e mr e f o r m a t i o n e s p e c i a l l y2 0 0 7l a t e r , r m br e a le x c h a n g er a t eh a sal i t t l eo v e r v a l u e d i ns u m ，i ti sn o tn e c e s s a r yf o rr m b e x c h a n g er a t et oa p p r e c i a t ei nb i gs t e p 们1 ep a p e ra l s oe x p l o r e st h er e a s o no fe x c h a n g e r a t em i s a l i g n m e n t , a n dc o n d u c t st h ee m p i r i c a lr e s e a r c ho nt h ee f f e c to ft h ee x c h a n g e r a t e m i s a l i g n m e n t t oc h i n e s ef o r e i g nt r a d e 1 1 1 er e s u l ti n d i c a t e s e x c h a n g e r a t e m i s a l i g n m e n ti n c r e a s e st h es t a t eo ff o r e i g nt r a d eu n b a l a n c ei ns o m ed e g r e e ，b u ti ti sn o t t h em a i nr e a s o n i nt h ee n d , t h ep a p e rp o i n t so u tt h eb e s tw a yo fk e e pe x c h a n g er a t ee q u i l i b r i u mi st o f u r t h e rr e f o r mp r e s e n tr m b e x c h a n g er a t er e g i m e , a n db r i n g sf o r w a r dt h er e l a t i v ep o l i c y s u g g e s t i o n , s u c ha se s t a b l i s h i n gt h es y s t e mo fe s t i m a t i o na n dc o m p u t a t i o no fr m b e q u i l i b r i u me x c h a n g er a t e k e y w o r d s ：r m b e q u i l i b r i u mr e a le x c h a n g er a t e m i s a l i g n m e n t 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同 意学校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许 论文被查阅和借阅。本人授权江苏大学可以将本学位论文的全部内容或 部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制 手段保存和汇编本学位论文。 本学位论文属于 保密口，在年解密后适用本授权书。 不保密留。 ， 学位论文作者签名：王银】习 指导教师签名： d 8 年，2 月二2 日 子忍嘎 刃年胗月移日 独创性声明 本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立 进行研究工作所取得的成果。除文中已注明引用的内容以外，本论文不 包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。对本文的研究 做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意 识到本声明的法律结果由本人承担。 学位论文作者签名：王银) 司 日期：- 2 口。挥i ) 月2 力日 江苏大学硕士学位论文 1 1 研究背景及问题 第1 章绪论 近年来，人民币汇率问题再次成为国内外广泛关注的焦点。东南亚金融危机 前后，在亚洲主要国家货币大幅度贬值的背景下，国际金融市场和国内投资者预 测人民币会贬值，国内外的经济学家也就人民币是否高估展开了激烈争论。而近 几年，中国经济持续快速增长，经常项目和经常项目的双顺差使外汇储备余额持 续上升，国际收支总体保持顺差水平，到2 0 0 7 年底已成为世界第一大外汇储备国 ，加上主要国际货币的强弱转化使国际上要求人民币升值的呼声日益高涨。人民 币应该升值的问题最早由日本政府在2 0 0 3 年春的七国峰会上提出，接着由美国跟 进，同年9 月美国财政部长斯诺访华，人民币升值问题成为此行的主要议题。以 此为契机，人民币升值问题再次演变世界货币讨论中一个热点。从2 0 0 4 年起“七 国 财长会议总是邀请中国方面参加，人民币的国际地位明显提高。尤其美国、 日本等主要贸易伙伴国，普遍认为人民币被严重低估，人民币汇率已经不能够反 映中国快速增长的经济状况，纷纷要求人民币升值。在这样持续的人民币升值的 压力下，国内外理论界掀起了热烈的讨论。有人认为当前人民币应当大幅度升值， 有人则提出不同的看法，认为人民币应当保持稳定。实际上，无论是从学术研究 还是从经济决策的视角看，人民币升值问题的核心因素在于人民币均衡汇率的研 究。理论研究和事实经验都表明，合理的汇率水平对于资源在贸易品部门和非贸 易品部门之间的有效配置至关重要。而汇率长期失调( 低估或高估) 对经济可持 续发展有极大危害性：一方面汇率持续高估会导致货币危机：另一方面汇率失调 的时间过长或汇率失调频繁出现会在中长期影响一国经济的增长和稳定。要判断 汇率是否失调，关键是确定什么样的汇率水平才是“合理 的即均衡汇率。 均衡汇率是使一国经济发展在中长期具有可持续性的汇率水平。均衡汇率虽然在 现实中几乎不可能达到，却是判断汇率水平是否失调以及汇率政策是否需要调整 的主要客观依据。即均衡汇率表明人民币确实是明显低估( 高估) ，如果人民币确 。到2 0 0 7 年底，我国外汇储备达到1 5 3 万亿美元。 江苏大学硕士学位论文 实是明显低估( 高估) ，那么人民币升值( 贬值) 将不可避免。同时，确定合理的 均衡汇率水平，是政府和货币管理当局调整汇率水平的主要观客依据，具有重要 参考意义。由此可见人民币均衡汇率研究的重要性。 近年来，以美国为首的一些国家不断以人民币问题向中方施压，声称中国政 府在“操纵汇率，利用低估汇率方式向国外出口廉价商品，使得一些国家经济萧 条，失业增加。以期造成舆论压力达到迫使人民币汇率升值的目的或其它政治经 济意图。因此，人民币汇率是否被严重低估? 人民币汇率的低估是否是造成近年 来中国出口激增和中美贸易中美方巨大逆差的关键因素? 回答这几个急迫的现实 问题也需要我们均衡实际汇率水平、汇率失调及其对中国外贸发展的影响情况进 行研究分析。 1 2 国内外研究综述 1 2 1 国外研究综述 瑞典经济学家c a s s e l ( 1 9 2 1 ) 提出购买力平价学说。其核心思想：名义汇率 的变化要与同一时期内两国物价水平的变化成比例，以保持实际汇率的不发生变 化。这实际上是说，一旦找到c a s s e l 所称的正常汇率( 均衡汇率) 后就应该通过 名义汇率与物价成比例变动来保证均衡汇率不发生变化。购买力平价理论作为国 际经济学领域中最有影响力的一种理论，直到今天购买力平价理论仍然是国际经 济学和金融学的焦点之一，学者们还在不断用新的计量经济方法检验和修正其适 用性。 2 0 世纪3 0 年代英国经济学家琼罗宾逊和a 勒那在马歇尔的供求弹性局部均 衡分析基础上，系统地提出了国际收支的弹性论。这就局部均衡框架下的均衡汇率 理论的基础，弹性分析法均衡汇率决定理论是早期除了购买力平价理论以外计算 均衡汇率的主要方法之一。i i e 的w r e n 采用此方法估算出各主要工业国家1 9 9 5 年 和2 0 0 0 年的长期均衡实际汇率。 s w a n ( 1 9 6 3 ) 年系统论述了均衡实际汇率和宏观经济之间的关系，并明确把 均衡汇率定义为“与宏观经济内外部均衡相一致的汇率 。将局部均衡框架下的分 析推进到般均衡框架下进行研究，为以后均衡汇率研究奠定了理论基础。 2 江苏大学硕士学位论文 w i l l i a m s o n ( 1 9 8 3 ) 首先提出了可用于实证分析的基本经济要素均衡实际汇率 理论( f u n d a m e n t a le q u ili b r iu me x c h a n g er a t e ，简称f e e r ) ，并利用此理论测算 美元、日元、德国马克、英镑、法国法郎、意大利里拉、加拿大元等西方主要货 币的均衡实际汇率。 s t e i n ( 1 9 9 4 ) 系统提出了自然均衡实际汇率理论( n a t r e x ) ，并用它实证测算了 美元、德国马克、法国法郎、澳大利亚元等货币的均衡实际汇率水平。 r o n a l dm a c d o n a l d 和c l a r k ( 1 9 9 8 ) 提出行为均衡实际汇率理论( b e e r ) ，并用 它分析了美元、日元、德国马克的汇率变动。该方法运用近年来计量经济学发展 起来的协整技术，从统计学意义上发现实际汇率和早先文献识别出的各种中长期 汇率决定因素之间的协整关系，并以此作为确定均衡实际汇率和评估汇率是否失 调的基础。由于b e e r 法只涉及到单一方程简约化型( r e d u c e df o r m ) 模型的估计， 较之f e e r 方法具有可操作性强的优点。因此，近年来b e e r 法被广泛应用于均衡 实际汇率测算和汇率失调问题的实证研究。 在西方均衡实际汇率实证研究文献中，大多是针对发达国家。然而，在2 0 世 纪8 0 年代末，部分学者开始对发展中国家的均衡实际汇率进行研究。该类文献主 要包括：e d w a r d s ( 1 9 8 9 ) 第一个提出了发展中国家的均衡实际汇率理论( e r e r ) ， 充分考虑了发展中国家宏观经济中的显著特点，例如实行外汇管制、存在贸易壁 垒、存在平行汇率( 通常指黑市汇率) 等。在此框架下，他对巴西、哥伦比亚、印 度、菲律宾、马来西亚、泰国等发展中国家汇率进行了实证研究；e l b a d a w i ( 1 9 9 4 ) 在e d w a r d s 基础上提出更为科学的发展中国家均衡实际汇率理论，实现了理论和实 证研究的较好结合；m o n t i e l ( 1 9 9 9 ) 在综合已有发展中国家均衡实际汇率理论文献 的基础上，做了进一步探索，建立了具有微观经济基础的长期均衡实际汇率决定 模型。 在国外均衡汇率研究文献中，也有部分文献专门对人民币均衡实际汇率进行 研究。代表性文献主要包括： m e l v i na n dc h o u 等人曾检验过人民币和西方主要国家货币之间的汇率，结 果拒绝购买力平价。但是c h o ua n ds h i h ( 1 9 9 8 ) 在检验人民币和美元汇率后发现， 人民币和美元相对购买力平价是成立的，影子汇率可以较好地反映中国的均衡汇 率水平。同时指出，人民币币值在2 0 世纪8 0 年代是被高估，在9 0 年代的早期是 3 江苏大学硕士学位论文 被低估。 b u & t y e r s ( 2 0 0 1 ) 采用逆实际分析法，以年度数据估计1 9 8 7 1 9 9 8 年中国的均 衡实际汇率，表明人民币没有被严重低估。 w i l l i a m s o n ( 2 0 0 3 ) 认为，按均衡汇率标准衡量，如果一个国家经济过热，同 时经常账户与可预见的未来为了维持可持续的国际收支头寸相比有较大盈余( 或较 少赤字) ，则其货币是被低估。如果经济是非充分就业，资本账户盈余不能弥补经 常账户的赤字，又缺少国际储备，则其货币是高估。从而可判断人民币汇率被低 估。 g e n e h s i nc h a n g 和o i n s h a o ( 2 0 0 4 ) 利用购买力平价理论对人民币汇率进 行研究表明：中国人民币汇率在2 0 0 1 年被低估了2 0 ，在2 0 0 3 年人民币仍低估 2 2 5 ，同时指出当前人民币低估并没有像有些文献说的那样大。然而，由于中国 经济巨大规模和和可持续的发展，人民币的低估将相对那个小国家的货币的低估 对世界经济产生更大影响。如果中国经济按当前发展速度和通货膨胀受到关注的 话，人民币币值在不久将来重新估值是不可避免的。 f r a n k e l ( 2 0 0 4 ) 使用修正的购买力平价方法对人民币汇率进行了研究，结果表 明人民币在2 0 0 0 年低估3 5 $ ，在2 0 0 4 年低估超过3 5 。 a n d e r s o n ( 2 0 0 4 ) 比较了1 1 个亚洲经济体后指出，人民币是第二大错估( 低估) 币种，仅次于日元。 m i c h a e lf u n k ea n dj o r g r a h n ( 2 0 0 4 ) 利用b e e r 和p e e r 理论模型相结合，对 中国1 9 9 4 年1 季度到2 0 0 1 年2 季度的人民币实际均衡汇率进行了测算。结果证 明人民币并没有被严重低估。9 7 年以来人民币被低估，但低估的程度并不大。同 时指出中国货币成为其它一些地方因出现问题的替罪羊，人民币低估并非是美国、 欧洲及一些亚洲国家经济发展过程中出现失业问题的主要原因。 v i r g i n i ec o u d e r t ( 2 0 0 5 ) 利用f e e r 理论在i m f 研发的n i g e m 模型基础上预测 了2 0 0 1 - 2 0 0 3 年人民币均衡实际汇率，从事后的角度看，预测结果与实际情况差距 较大。且该方法利用大型多国模型，所需数据和方程众多，实用性较差。 1 2 2 国内研究综述 。p e e r 是指永久均衡汇率，详见参考文献【4 8 】 4 江苏大学硕士学位论文 人民币汇率波动作为国内理论界和实务界关注焦点，人民币均衡汇率的确定也 成为汇率领域的重点研究内容之一。相关研究文献可以说是层出不穷，但研究主要 方法就是借鉴西方均衡汇率理论，然后根据我国实际情况，通过选择不同的解释变 量对原有模型加以改进。现将有关在理论界具有指导意义和影响的文献梳理如下： 国内最早对均衡汇率进行研究的是陈彪如( 1 9 9 2 ) 从微观经济学中的利润一成 本函数出发，推算出利润最大化条件下本国和外国的物价方程，然后根据购买力 平价理论得出了有关均衡汇率的方程。其研究认为，影响人民币汇率的因素有实 际经济增长率、工资总额、社会平均工资、实际劳动生产率、问接税、利息、固 定资产折旧和全社会企业的税前利润等。根据上述指标，他用实证方法测算了 1 9 8 1 - 1 9 9 0 年间人民币“理论汇率( 即均衡汇率) 和失调程度。在其研究中，理论 汇率被定义为根据某种汇率理论和汇率模型定量测算出来的汇率，它构成本国货 币和外国货币交换的基础，陈的研究拉开了国内人民币均衡汇率实证研究的序幕。 金中夏在1 9 9 5 年选取了1 9 7 0 - 1 9 9 3 年度数据利用b e e r 框架，采用最小二乘 法( o l s ) 、动态方程、残差检验等计量方法，对人民币均衡汇率进行估算，结果 表明：在1 9 7 9 1 9 8 1 年、1 9 8 5 - 1 9 8 7 年、1 9 9 1 1 9 9 3 年这三个时段由于实际汇率的 过度升值( 或均衡有效汇率的过度贬值) 引起了实际汇率高估，资本流动的大幅 增加对三次实际汇率大幅贬值起了重要作用。 范敏于1 9 9 9 年采用最小二乘法( o l s ) 对人民币均衡汇率进行了估计，通过 回归变量的平稳性检验采用逐步筛选法确定回归变量的代理变量，样本区间为 1 9 9 0 1 9 9 7 年的季度数据，其主要研究成果：通货膨胀率、利率差、g d p 增长率、 外汇储备余额、货币政策、财政政策以及亚洲金融危机对人民币汇率影响非常显 著，而贸易条件、技术进步以及利率平价的作用不大，人民币始终有高估的倾向， 1 9 9 3 年人民币汇率高估严重，1 9 9 3 - 1 9 9 5 年间汇率较为合理，而1 9 9 5 年后汇率再 次被高估。 张晓朴( 1 9 9 9 ) 系统介绍了国内外均衡汇率理论和模型，并在行为均衡实际汇 率理论和基本要素均衡实际汇率理论基础上，结合我国实际情况，提出人民币均 衡实际汇率的理论框架，利用协整分析和误差修正模型等计量经济分析手段测算 出1 9 8 4 - 1 9 9 9 年人民币均衡实际汇率水平。并对8 0 年代以来的人民币汇率失调程 度和人民币汇率政策进行了评估，结果表明1 9 8 4 年初到1 9 8 5 年末、1 9 8 9 年初到 5 江苏大学硕士学位论文 1 9 9 0 年人民币汇率末出现了两次较为严重的高估，而1 9 8 7 年初到1 9 8 8 年末人民 币汇率出现较明显的低估。 张志超( 2 0 0 1 ) 利用1 9 5 2 - 1 9 9 7 年度数据，选用贸易条件、固定资产投资比 例、开放度、政府消费、出口增长率等变量，以m o n t i e l 的行为均衡模型为基础， 采用协整经济计量方法对人民币均衡汇率进行了测算。结果表明：改革开放以前， 除布雷顿森林体系崩溃后的几年里，人民币实际汇率基本上是高估的，而改革开 放后人民币汇率机制改革使实际汇率错位大幅减少。 卜永祥和r o d t y e r s ( 2 0 0 1 ) 用另一种方法分析了人民币均衡汇率：他们将均衡 汇率定义为能使资本帐户的资本净流入维持在一个“可持续发展 ( s u s t a i n a b l e ) 区间内的汇率水平。然后他们结合了均衡汇率理论和d e v a r a j a n l e w i s r o b i n s o n 三商品一般均衡模型 ，以国内价格水平作为中间变量，对1 9 8 7 - 1 9 9 8 年的人民币 均衡实际汇率进行测算，得出的结论是：1 9 9 6 年以前中国的均衡实际汇率走势相 当平坦，而在1 9 9 6 年则显著上升，按直接标价法计算，金融危机前四年人民币 汇率基本被高估。 为了研究加入w t o 后，降低关税等措施将对人民币均衡汇率水平产生的影响， 卜永祥和秦宛顺( 2 0 0 2 ) 拓展了由t u r n o v s k y 提出的两商品资本积累模型，把货币 引入生产函数和消费者的效用函数，利用参数赋值( c a l i b r a t i o n ) 的方法进行了 均衡状态下的比较静态分析。研究发现降低进口商品关税使人民币面临贬值压力。 而政府增加税收、减少对贸易品的消费者有利于人民币的保值和升值。实证结果 表明，国外实际利率水平下降和实际货币供应量增长率降低都将引起人民币均衡 汇率贬值。 林伯强( 2 0 0 2 ) 基于发展中国家均衡实际汇率理论分析了2 0 世纪5 0 年代中期到 2 0 0 0 年人民币实际汇率变动状况，把样本的起点放在上个世纪5 0 年代，从而使样 本包含了各种各样的汇率体制，选用的是e l b a d a w i 的均衡实际模型，利用h s i a o 程序选择来选择解释变量、a d f 协整分析等方法进行测算。结果表明：1 9 6 7 年以 前，实际汇率基本被高估；改革开放初期，实际汇率被严重高估，亚洲金融危机 期间，由于中国政府实行人民币名义汇率不贬值的政策，实际汇率也出现了比较严 重的高估。1 9 9 7 年和1 9 9 8 实际汇率高估分别达到1 8 3 和1 8 5 。1 9 9 9 年高估状 。参见参考文献【4 3 】。 6 江苏大学硕士学位论文 况得到缓解，人民币实际汇率高估程度为1 5 2 。 窦祥胜( 2 0 0 3 ) 综合均衡实际汇率理论和自然均衡汇率理论建立一个能够反映 中国转型经济特点的人民币均衡汇率模型。研究发现，国内投资、经济增长、利 用外资效果和对外贸易状况是人民币均衡汇率的长期决定因素，人民币汇率已经 进入一个相对稳定的变化发展阶段。从未来改革方向看，应当适当地扩大人民币 汇率浮动范围，以充分反映出人民币汇率有管理的浮动汇率制特征。2 0 0 4 年他将 宏观经济一般均衡方法和货币当局对汇率变动的干扰结合到一起，运用粘性价格 目标区模型方法测算了1 9 9 1 - 2 0 0 1 年人民币均衡实际汇率。根据其实际估计结果， 人民币存在高估现象。同年，他又利用购买力平价、外汇的影子价格和因素回归 三种不同方法，估计了人民币和美元的均衡汇率。购买力平价和因素回归两种方法 的估计结果都表明：1 9 8 5 年以前人民币汇率长期存在高估现象。1 9 8 5 年以后则出 现高估和低估交替的现象，并且入民币高估或低估的平均幅度有所缩小。而影子价 格方法估计结果表明：人民币实际汇率介于用这两种类型估计的均衡汇率之间。 张斌( 2 0 0 3 ) 在结合中国国情的基础上对简约一般均衡下的单方程实证模型进 行了修改，使用1 9 9 2 - 2 0 0 2 年季度数据对人民币均衡实际汇率进行了测算。结果 显示，中长期影响人民币均衡实际汇率升值的主要原因来自供给方面，巴拉萨一萨 缪尔森效应和净国外直接投资的持续流入是造成人民币均衡实际汇率持续升值的 最终原因。 储幼阳( 2 0 0 4 ) 在e d w a r d s 发展中国家均衡汇率模型基础上，利用误差修正模 型等计量经济方法构造了人民币均衡汇率模型，实证测算出人民币均衡汇率水平。 实证结果显示，我国人民币1 9 9 5 年以来一直表现为轻度高估，特别是1 9 9 7 1 9 9 8 年高估程度有所加剧。进入1 9 9 9 年我国物价下降，人民币实际有效汇率出现了一 定程度的贬值，直到2 0 0 2 年以来人民币汇率基本处于均衡状态。人民币中心汇率 目前并没有调整的必要。 刘阳( 2 0 0 4 ) 利用行为均衡模型估计人民币汇率均衡水平，并以此为基础运 用v a r 模型冲击响应方法分析人民币实际汇率对国际收支和实际汇率短期冲击的 响应。其研究表明，当前人民币汇率有一定程度的低估，同时我国外汇储备增加会 使实际汇率升值，实际利差的上升会使实际汇率贬值，另外汇率升值会导致国际 收支盈余增加。 7 江苏大学硕士学位论文 王维国、黄万阳( 2 0 0 5 ) 在e d w a r d s 提出的e r e r 模型的基础上，利用1 9 8 0 - 2 0 0 3 年的年度数据，建立了一个人民币均衡实际汇率模型。测算结果表明：2 0 0 1 年人 民币被高估7 8 ，2 0 0 2 年人民币被高估4 1 ，2 0 0 3 年人民向币被低估3 9 。人 民币汇率错位是经常性，这是当前人民币汇率制度下的必然结果，但不能得出人 民币应当升值的结论。 施建淮、余海丰( 2 0 0 5 ) 运用行为均衡汇率模型对人民币均衡实际汇率和汇率 失调程度进行了实证研究，样本区间为1 9 9 1 年1 季度至2 0 0 4 年3 季度。主要 研究结论包括：( 1 ) 从1 9 9 4 年4 季度起，人民币均衡实际汇率处于不断升值状态， 其主要驱动力量是我国制造业劳动生产率的快速上升和经常项目盈余导致的净对 外资产余额的不断增加；( 2 ) 1 9 9 0 年代以来，人民币实际汇率在大部分时期偏离均 衡实际汇率轨迹，表现为人民币汇率的失调。其中，1 9 9 2 年2 季度至1 9 9 4 年4 季度为人民币汇率低估时期，1 9 9 5 年1 季度至1 9 9 9 年2 季度为人民币汇率高估 时期，而1 9 9 9 年3 季度往后的时期人民币汇率重新转为明显的低估，并且低估 程度有进一步扩大的趋势；( 3 ) 1 9 9 7 年以来事实上的钉住美元的汇率政策是造成人 民币汇率失调的一个主要宏观政策因素。因此，从应对人民币汇率失调的角度， 一个更为灵活的人民币汇率制度将更有利于中国经济的健康发展。 黄晓东、陈文奇( 2 0 0 6 ) 以e d w a r d s 的均衡汇率模型作为研究的主要理论依据， 根据1 9 9 4 年以来的季度数据，选取开放度、外汇储备、国内生产总值及货币m 2 作为解释变量，使用a d f 单位根检验等计量分析方法，计算出人民币均衡值和汇 率失调程度。认为2 0 0 3 年以来，人民币汇率一直被低估，低估程度大约为6 。所 以，当前人民币汇率有升值的空间。 1 3 研究内容及研究框架 本文以行为均衡实际汇率理论为基础，选择符合我国实际的基本经济要素， 构建人民币均衡实际汇率模型( b e e r ) ，利用1 9 9 4 年第l 季度到2 0 0 7 年第4 季 度的季度数据，测算人民币均衡实际汇率及其失调程度，并分析其经济原因。本 文还将对汇率失调的原因进行探讨，并就汇率失调对中国对外贸易的影响进行实 证分析。最后，针对汇率失调问题，提出相关的政策建议。 本文的研究框架如下： 江苏大学硕士学位论文 第l 章本章是绪论，对本文的研究背景、研究内容、框架及方法进行讲解， 并阐述人民币均衡实际汇率理论研究的现状。 第2 章本章首先对汇率实际汇率的概念、分类测算方法进行系统的界定和论 述。接着对国际上流行的均衡汇率模型的综述，目的是为研究人民币均衡汇率提 供一定的理论基础和方法。本章涉及到的均衡汇率理论主要有：绝对和相对购买 力平价模型、w i l l i a m s o n 的基本要素均衡汇率理论( f e e r ，1 9 8 5 年) 、s t e i n 的自 然均衡汇率理论( n a t r e x ，1 9 9 4 年) 、m a c d o n a l d 的行为均衡汇率理论( b e e r ，1 9 9 8 年) 以及e d w a r d s ( 1 9 8 9 年，1 9 9 4 年) 、e l b a d a w i ( 1 9 9 4 年) 和m o n i t o r 的发展中国 家均衡汇率理论( e r e r ) 等。并对这些均衡汇率理论进行综合评述。 第3 章本章以行为均衡汇率理论为方法论上的指导，以m o n i t o r 均衡实际汇 率理论为选择经济基本面变量的基础，精心处理经济基本面变量的代理变量，运 用协整分析对人民币均衡汇率实证方程进行估计，测算样本期内的人民币均衡汇 率，估计人民币实际汇率的失调程度，并对失调的原因进行了定性分析。最后， 利用测算结果就汇率失调对我国对外贸易影响进行实证分析。 第4 章本章针对如何改善人民币汇率失调的状况，结合当前人民币汇率形成 机制的特点和现行人民币汇率制度中存在问题，提出完善人民币汇率制度的几点 看法。 第5 章结论。 1 4 研究方法及可能的创新点 1 4 1 本文的研究方法 ( 1 ) 规范分析与实证分析相结合的研究方法。规范分析主要研究判断经济行为 “好、“坏 的标准，回答“应该是什么样的 。比如g 当前人民币是否合理，人 民币实际汇率失调对经济贸易的产生怎样的影响等；实证分析则只对研究对象做 出客观描述，不对其作价值判断，主要回答“是什么”。例如：当前人民币失调的 程度是多少。 ( 2 ) 定性分析与定量分析相结合研究方法。在实证部分，以定量分析为基础， 以定性分析作为定量分析的起点和归宿。文章首先对基本面要素对实际汇率的影 9 江苏大学硕士学位论文 响进行定性分析，再采集数据，建立人民币均衡实际模型，然后利用计量手段就 相关变量对人民币实际汇率的影响情况进行定量分析。最后利用定量分析结果来 检验定性分析。做到定性分析和定量分析相结合。 ( 3 ) 对比和归纳相结合的研究方法。将实际有效汇率与均衡实际汇率相对比， 得出人民币汇率失调的情况。通过具体分析人民币均衡汇率水平及实际汇率和均 衡汇率的差距水平等，归纳出人民币实际汇率走势。 1 4 2 本文可能创新点 ( 1 ) 紧密结合中国现实的经济背景，以贸易条件、净国外资产、政府支出水平 和开放度为变量，并精心处理这些变量的代理变量，建立了与中国现实国情相适 应的的人民币均衡汇率实证方程，利用最新的季度数据：1 9 9 4 2 0 0 7 ，对人民币均 衡实际汇率及汇率失调情况实证研究。 ( 2 ) 修正进出口方程，利用最新季度数据就汇率失调对我国对外贸易情况的影 响进行实证分析。 l o 江苏大学硕士学位论文 第2 章实际汇率与西方均衡汇率理论 2 1 汇率相关概念的界定与辨析 2 1 1 名义汇率及其分类 名义汇率( n o m i n a le x c h a n g er a t e ) 是一种衡量两种货币相对价格的货币概念， 通常是在外汇市场交易中形成，或者是官方规定，也就是日常经济生活中可以直 接观测到的汇率。名义汇率又可以分为双边名义汇率和名义有效汇率。双边名义 汇率是指外汇市场上两种货币之间的兑换牌价。名义有效汇率是用贸易权重、进 口或出口权重对双边名义汇率加权后得到的汇率。一般来说，名义有效汇率只能 通过计算得到。国际货币基金组织( m 伍) 公布的名义有效汇率通常以指数形式来 表达。上升代表本国货币相对价值上升，下降代表本国货币相对价值的下降。以 上两种汇率没有考虑到国内外价格水平的变动。名义汇率及名义有效汇率走趋图， 如图2 1 所示： 9 4 9 59 89 7 9 8 g g 0 0 0 t0 2 0 30 4 0 5 0 60 7 e 圣园e 圈 图2 1 人民币名义汇率( n e r ) 及名义有效率( n e e r ) 趋势图 2 1 2 实际汇率及其分类 实际汇率( r e a le x c h a n g er a t e ) 是根据两个国家之间相对价格差别对名义汇 率进行调整而得到的汇率，是国际金融领域的一个关键变量，反映了该国的国际 竞争力水平，对国际收支和宏观经济活动产生重要影响。一般要对均衡汇率进行 测算，首先必须要对实际汇率进行定义，对实际汇率的定义主要有以下三种： 江苏大学硕士学位论文 第一种实际汇率的定义为以一种货币表示的本国与外国之间的相对价格，记为 e x r e r ，其计算公式为： e x e c s , = 岛盟 ( 2 1 ) p t 式( 2 1 ) 中日龇为外部实际汇率，q 分别表示本国货币的名义汇率( 直接 标价法) ，一与易分别表示国内外的价格水平。式( 2 1 ) 有两层含义：第一层含 义是e x r e r , 反映了本国商品篮子与外国商品篮子之间的交换比例，即一单位外国 商品所能换取的本国商品数量。若目上升表示外国一单位商品可以换取更多 的本国商品，这意味着本国货币实际贬值，若尼龇下降，则意味着本国货币实 际升值。因为e x r e r 能够反映本国与外国之间商品篮子的交换关系，所以这种定 义的实际汇率也被称为外部实际汇率( e x t e r n a lr e a le x c h a n g er a t e ) 第二层含义 是e x t 陋r i 反映了现实中的本币名义汇率与符合绝对购买力平价的本币名义汇率 之间的偏离程度。按照绝对购买力平价理论，p ；p , 即为1 ，这里表示 符合绝对购力平价的本币名义汇率，所以口嘲可以表示为p 。这一表达式 可以反映现实中的本币名义汇率与符合绝对购买力平价的本币名义汇率之间的偏 离程度。若现实中的本币名义汇率与符合绝对购买力平价的本币名义汇率恰好相 等，则r x r e r , 可等于l ，说明绝对购买力平价成立；若e x r e r l 不为l ，则说明绝 对购买力平价不成立，即现实中的本币名义汇率与符合绝对购买力平价的本币名 义汇率产生了偏离，口的值距离1 越远，表示偏离越大。若我们假定相对购 买力平价成立，则曰蚴不必等于l ，但一定是一个保持不变的常数。否则，相 对购买力平价也不成立。由此我们可看出口与购买力平价理论关系密切，所 以有些学者也把团彻冠称为购买力平价实际汇率。 第二种实际汇率的定义为一个国家内部是可贸易品( t r a d a b l eg o o d s ) 与不可 贸易品( n o n t r a d a b l eg o o d s ) 之间的相对价格水平之比，其数学表达表为： 嘲= 每 ( 2 2 ) 这种定义又被称为内部实际汇率，其中和分别表示可贸易品和不可贸易 1 2 江苏大学硕士学位论文 品在t 期的价格水平。式( 2 2 ) 的含义是z 7 v r 尬咒能够反映出国内生产和消费在国 内可贸易品部门和不可贸易品部门间的动态配置情况。例如，若瓜瑷矾上升( 假 设上升而p ：不变) ，则此时生产可贸易品变得相对有利，所以国内的生产资源 将向国内可贸易品部门转移。而此时消费可贸易品则变得相对昂贵，所以国内消 费将转向国内不可贸易品部门。我们看到i n p , e p 、的上升会对国内生产和消费的转 移产生方向相反的激励效应，这种激励效应会导致本国经常账户的改善。因为国 内消费向不可贸易品部门的转移会减少进口，而国内生产向可贸易品部门的转移 会增加出口和进口替代，这两方面因素的综合作用将改善本国的经常账户。由此 可看出w r i e r , 上升意味着本国货币实际贬值。同样，n p , e r , 下降意味着本国货币 实际升值。由于刷勉r 衡量的是一个国家内部两种商品( 可贸易品和不可贸易品) 间的相对价格，所以学者们通常把n r e p 、称为内部实际汇率( i n t e r n a lr e a l e x c h a n g er a t e ) 。但是由于考虑到大多数发展中国家没有相关的统计数据，一般 用q = b 笔筹作为代理变量，其中删：代表t 期的国外批发价格指数，也有用生 产者物价指数户强代替，而c p i , 则是本国的第t 期的消费物价指数，也有用零售 物价指数r p i 代替。 第三种实际汇率定义为贸易加权的实际汇率，又叫实际有效汇率( r e a le f f e c t i v e e x c h a n g er a t e 实际有效汇不仅考虑了所有双边名义汇率的相对变动情况，而且还 剔除了通货膨胀对货币本身价值变动的影响，还能够综合地的反映本国货币的对 外价值和相对购买力。 衄= i - l , i - 筹j 3 ) 其中j 表示第i 个国家的第j 个主要贸易伙伴国，只和p ，分别代表i 国和j 国 的消费物价指数，弓和e ，分别代表i 国和j 国对美元直接标价的名义汇率，代 表i 国与第j 国的竞争力权重，可以根据实际分析的需要取j 国占i 国的进口、 出口或贸易总额中的比重来确定。r e e r , 指数上升则本币实际升值，而姗指数 下降则本币实际贬值。国际货币基金组织( i w f ) 和国际清算银行( b i s ) 欧洲央 1 3 江苏大学硕士学位论文 行( e c b ) 和一些国家的中央银行如英格兰银行( b a n ko fe n g l a n d ) 、美联储( f e d e r a l r e s e r v eb o a r d ) 、澳大利亚储备银行( r e s e r v eb a n ko fa u s t r a l i a ) 都会根据相 关数据编制和发布各国的货币实际有效汇率。虽然各国对实际有效汇率的重要性 都有共识，并努力构造适合本国的实际有效汇率指数，但不同国家、不同机构计 算方法却各有不同，主要体现在：( 1 ) 样本国选择范围不同。( 2 ) 竞争力权重结 构构造不同，( 3 ) 贸易流构成不同。( 4 ) 平减指数选择不同。(