（政治经济学专业论文）企业购并理论与实践若干问题的考察兼谈我国国有企业改革.pdf

内容提要 购并越我国整个经济体制改革后出现的新事物。近几年的实践证明，购并对国民； ，经济的发展嶷有十分重要的意义。日前，经济学界对购并众说纷纭。本文试图从纷繁 复杂的论说中，对购并理论和实践进行考察。 文章蕊毙论述了金篷魏筹戆提窭、产生与发震；然瑶恿结了当戴靛鞭方理论，势 对我国企攮购并的行政供绘企业内部的兼并动机作了分析；再后分析了我国国有企 业的产权故革问题和企业购并的资金融通问题；最后，搽讨了本文所主张的国企改革 的整体思路：火力发展资本市场，发挥其撩源配置的功能。 关键淫：麓孥辨 a b s t r a c t p u r c h a s ea n dm e r g ei san e wt h in gi no u rc o u n t r y se c o n o m i cr e f o r m t h er e c e n p r a c t i c es h o u e si th a sv e r yi m p o r a n tt ot h e + d e v e l o p m e n t o fo u r n a t i o n a le c o n o m y n o w d a y s ，t h e r ea r em a n yv i e w so np u r c h a s ea n d m e r g e t h e t h e s i st r i e st od i s c u s s e st h et h e o r y a n d p r a e t i c e o f p u r c h a s ea n dm e r g ef r o mm a n yv i e w e s a tf i r s t ，t h i st h e s i sw o k sb a c kt h ed e v e l o p m e n to ft h ee n t e r p r i s e s p u r c h a s ea n dm e r g e t h e n ，s u m m a r i z e st h ew e s t e r nt h e o r yo fp u r c h a s e a n dm e r g e a n da n a l y s e st h ee n t e r p r i s ep u r c h a s ea n dm e r g ep r o v i d e s b yt h es t a t ea n dt h ei n t e r n a lc a u s eo fe n t e r p r i s e sp u r c h a s ea n dm e r g e a n d ，a n a l y s e st h ep r o p r t yr i g h tr e f o r mo fo u rs t a t e o w n e de n t e r p r i s e a n dt h ef u n d s s u p p l yo ft h ee n t e r p r i s e sp u r c h a s ea n dm e r g e 。矗tc a s t 。 t h ea u t h o rs u g g e s t sw es h o u l di m p r o v eo u rc o u n t r y sc a p i t a lm a r k e ta n d b r i n gt h ef a n c t i o no fr e s o u r c e sd i s p o s e i n t of u l lp l a y k e yw e r d ：p u r c h a s ea n dm e r g e f h 内容提要 麓势是我国整个经济体翻改革嚣毋瑷靛耩事物。避琵年躲实筏凝疆，麓荠对霄懿。 ，经济的发展县有十分重要的意义。目前，经济学界对购并众说纷纭。本文试图从纷繁 复杂戆论滋中，辩购荑：壤论矧实践进 考察。 文章蓠先论述了企照购并的提出、产生与发展；然后总结了当代的髑方理论，并 对我重灸照魏势静行跛铗绘，垒韭囊部鹣兼劳动辊乎# 了努砉蓐；荐磊分掇了我国国鸯念 业的产权改革问题和企业购并的资金融通问题；最后，探讨 本文所主张的国企改革 鹣整钵思路；大力发矮资本审塌，发撂萁资源配置约功能e 关键词：雠、 a b s t r a c t p u r e h a s ea n dm e r g ei san e wt h i n gi no u rc o u n t r y se c o n o m i cr e f o r m t h er e c e n tp r a c t i c es h o u e si th a sv e r yi m p o r a n tt ot h ed e v e l o p m e n t o fo u r n a t i o n a le c o n o m y ，n o w d a y s ，t h e r ea r em a n yv i e w so np u r c h a s ea n d m e r g e t h e t h e s i st r i e st od i s c u s s e st h et h e o r y a n d p r a c t i c e o f p u r c h a s ea n dm e r g ef r o mm a n yv i e w e s a tf i r s t ，t h i st h e s i sw o k sb a c kt h ed e v e l o p m e n to ft h ee n t e r p r i s e s p u r c h a s ea n dm e r g e 。t h e n ，s u m m a r i z e st h ew e s t e r nt h e o r yo fp u r c h a s e a n dm e r g e ，a n da n a l y s e st h ee n t e r p r i s ep u r c h a s ea n dm e r g ep r o v i d e s b yt h es t a t ea n dt h ei n t e r n a lc a u s eo fe n t e r p r i s e sp u r c h a s e a n dm e r g e a n d ，a n a l y s e st h ep r o p r t yr i g h tr e f o r mo fo u rs t a t e o w n e de n t e r p r i s e a n dt h ef u n d s s u p p l yo ft h ee n t e r p r i s e sp u r c h a s ea n dm e r g e + a t c a s t ， t h ea u t h o rs u g g e s t sw es h o u l di m p r o v eo u rc o u n t r y sc a p i t a lm a r k e ta n d b r i n gt h ef a n c t i o no fr e s o u r c e sd i s p o s e i n t of u l lp l a y k e yw o r d ：p u r c h a s ea n dm e r g e l l i 企业购并理论与实践若干问题的考察 前言 国有企业改革的关键是提高企业的竞争力，提高竞争力最关键的因素是企业的 生产效率。为了提高经济效益，最重要的是把国有企业的内部机制改革好。使企业成 为“经济入”。为了在国有企业内建立竞争机制，培育山一代新的企业家，建议抓好以 下措旌：首先，要营造一个公平竞争环境；其次，进行企业管理的改革，提高经理和 员工的积极性；然后以优势企业兼并劣势企业，提高整体国有企业的经济效益。这三 条措施目前应齐头并进，不能等一条搞好了再进行下一条。其中，第三条即企业兼并 意义更为重大，它直接创造了市场经济中的“退出机制”经营不好甚至经营过于保守 的企业就很有可能被其对手“吃掉”，这种建立在公平竞争基础上的淘汰机制无疑会促 使企业尽其所能地提高其管理水平，调动职工的积极性。 实践证明。资产重组对我国整个经济体制改革，对于国民经济的发展，都将有 十分重要的意义，它可以说是开辟了一条改革国有企业，解决国有企业面临困难的可 操作的新的路径。正因如此，著名经济学家魏杰将资产重组喻为我国白第二次利改税 之后的经济体制改革的第三级助推火箭，“资产重组，我f f j 不做，外国公司就会先做 了。”( 摘自资产重组西南财大出版社1 9 9 7 年舨封面) 这便是我选这个题目作为我 毕业论文题目的初衷。 关于资产重组，国外经济学对其己从动机、效应上作了深入分析其丰富的实 践也使理论与实践得n 7 相互促进和共同发展。目前西方已形成了代表性的六种观点， 即效率理论讯信号理论、代理问题与管理者主义、自由现金流量假说、市场势力理论、 税负考虑理论。但是，西方购并理论是建立在西方市场经济体制背景下的，我国转型 阶段的体制背景决定了我们不可能照搬其理论，建立适合我国国情的购并理论唯一的 办法是借鉴西方购井理论。在实践中发展我们自己的购并理论。 作为抛砖引玉，本文有以下一些新观点： 第一、借鉴古典经济学、现代西方企业理论，运用规范分析方法。解释了企业并 1 购动机。第二_ 二、运用实 正分析和规范分析相结合的方法对国有企业产权改革的两难困 境进行了一魑粗浅的探讨。第三、在银企关系上，运用规范分析方法，从公司治理结 搀角寝考燕，在索场经济袈纷下熬竞争零场慰经营者避德最验魏麴囊我滏强兹绩况。f 不存在，为此，目前我国转轨时期需建立更高成本的监督机制，塑造个监督者。第 四、运用实证分析方法，对我国证券市场存在制度缺陷作了一番探讨，认为除法律制 度补，不蠛范主要有二二个方嚣：一是证券交易的未g 瘦框架设计撂不援藏，二是证券交 易的实际动作不规范。 = 本论文共分五章，分剐从理论、实践鼹个层次对企业兼劳规理避行了探讨，著从 国有企业的产权、兼并掰嚣融通盼资金来源，发震资本市场两个惫度势橱了当藏我餮 企业兼并。之所以主要选样这两个角度，是因为从兼并的历史沿革来看一真正的购并 时代是从域代开始的，它起源于现代公弼制和资本市场的发展，现代公司制和现代资 本市缓燕企照购势憨萋稿。第一章论述了众韭购r 劳静撬逡、魏荠豹含义、麓并懿类鬃， 我国企业弗购的产生与发展四个问题。第二章分析总结了当代西方的购井理论，全球 金融兼并动因，并对我翻念业购并的行政供给，企业内鄢的兼并动机作了分析。第三 章势据了我溷冒喜金照豹产较改革跨莲。本章分三唾、蹬敬论述这个翘联。第一屠次 | 入西方经济学中的产权学派的理论，论述产权清晰是仓般购并的基础。第二层次利用 公司治理结构理论探讨了豳有企业特殊的本质。第三层次论述了国企成退出绝大多数 竞争性领域。第四章分辑了企韭购势的炎众融通翔蘧。强翦出于国垒赢受债的资本结 构、信托公司自有资本盒不足、银行不良资产过多、袁接融资规模寄隈、财政过于紧 张，国债不可能挪作它用游原因使得国众购并在资金上存在巨大的障碍，为此，建议： 一、改革银企关系。二、证券市场扩容。支持国企改革。兰、发展投炎银行融资，为 企韭劳筠鬟供资金、入考浅持。西、授投经营重有资产戆橇擒氇可幸筝为整缝的囊金来 源。五是日l 进外资。第赢章在第三章产权改革的基础上，探讨本论文所主张的国企改 革的一个整体思路：大力发展资本市场。发挥其资源配鬣的功能。 第一章导论：基本概念与简要历史 一、闼联的挺醯l 实践证明，搞好每个图有企业是不可能豹，因为这不符合优胜劣汰舳市场经济规 律。但从整体上看，搞好图育经济是可能的。因为国有经济的存在和发腱不仅是社会 主义市场经游本质数要求，蠢显也是生产孝圭会毒 ：豹必然要求。毽这也嚣甏是觉运莠! | 市 场经济飙律为赘提，如僻瘩觉运蠲市场经济戴缮搞努国存经济燕摆在我嬲嚣藏蚕符辫 决的课题。 从以实现经济增长方式转变为特征的魁体上搞好国有经济来看，需疆从两个方面 着手，一是把握增量资本的质量优化；二楚盘活存量资产。盘活存量资产就需要把周 寄资产提蠢露缓，改变箕裁麓、凝滞熬获态为舞藏、滚动妖态，莠在滚霸孛逶遘破产、 重组等方式馒乏实现资率结构( 含产业舔构、技术结构、缝织结构) 优他。由于我国 产权市场体臻发育程度低。盘融市场不规范，社会保障体系不健全，相应的法制建设 滞后，冈i i 疆想通过产权拍卖、破产等方式进行存量资产的重组，则比较困难。而兼 并、收购由予视刹本身熬特挂，在体制转裂豹过程中较易为我国当事人掰接受，成为 稿活国舂经济的一耱有效方式。正酮螽魏，班赡荠鸯主要爨终方式豹资产羹鳃被理论 界认为是可以加快国有企啦改革。加大结构调整力度和解决宏观经济总嫩矛盾这三太 困扰我国经济运行的难题的有效途径。 综观世界一些经济强阑的发展历史购并不仅屡次掀起高潮，而且迸贯穿其经济 发展熬始终。美嚣芝拥哥大学经济学家摭荣搔蛰落，没毒一个美国丈公弼不是逶过某 种程度，某种方式的并购成长起来静，死学没有一家大公司主要靠瘫郝扩强发震起来 的。在日本。台并和资产爨组是战后日本产业政策体系巾最重要的政策之一。因此， 企业并购不仪是市场体系中企业变更和中止的方式之一，而且是企业竞争中优胜劣汰 的正常现象。也是我嚣企救寰现超常规发艘，迎接卦来跨穗公司竞争豹一熟赵药。 二、购井的含义 兼并( m e r g e r ) 在权威的大不列颠酉科全书中解释为：“指两家或更多家独 立企业或公司食并成一家惫啦，通常由一家占优势的公司吸收一家或更多的公司。兼 并静方法蠢三弹：a 蠲瑷众或证券熬买箕镌公鼋豹资产 b 翼鏊妥其绝公翊瓣段癸或黢 票：c 对其他公司股东发行新股票醴换取冀所有的毅较t 从而取褥其德公司的资产和 负债。”从遮一定义看，企她兼并是企业扩张的一种经济杼为，或是企业所有权( 法律 上的所有权) 的转移，或娥企业产权的转让，实际上相当予公司法中的吸收台并。【1 1 牧购( a c q u i s i t i o n ) 拯一家公司通过赡买某妥标公司( 被收购公司) 的部分或全 舒段赞，娃控铡该磊标公礁法稽行鸯。牧黢对象舂黢载释资奉。途径蠢三条：a ，按 股式指收购公司通过购鬟目标公司定的股份而成为掰标公司最大的股东，从而控 制该目标公间的方式；b 购买式，指收购公司通过购哭翻标公司的全部股份而使之成 为其酣属的企资子公司，从丽使收购公司封目标公司享有支配衩的方式 c 吸收式。 指收购公司通过将目标公司的净资产袋股份作为殷份投入收购公司掰使目标公司成为 收购公司的一个股东的方式。埘 由予寝赡与兼荠有着筵围瓣魂辊辍逻辑，所鞋鬻挺牧薅与兼著入在一越锈究，篱 称购并。 三、购并类型 在公焉赡弗理论上，公司袋企韭魏并菝掇不嚣魏划势标壤，有戬”f 粪蘩： 1 、按购并的出资方式划分，有出资购买资产式购并，山资购买股权式购并，以股 投按羧投式购_ ； ：，竣殴投换取嶷产式购_ 弗等翻耱。 2 、按行般相互关系划分，可分为横向购井。缴向购买及混合购并。横向购并指 两个或蹰个以上生产或销售相同、相似产品的企业蝴的购并，其目韵在于消除竞争、 扩大市场份额、增加企业的垄断实力溅形成蕊横效应。例如生产同类商菇的厂商或是 在同一m 场领域出售相互竞争的商品的销售公司的购并。i l l 纵向购并指非嫩产同一产 品、不蠲生产除葭静企妲闻静蒹并，x 分为囱翦魏势帮商纛麴劳。铡翔在荚鏊，1 9 1 7 年资产颧超过2 0 0 0 万美元的众部制造公司9 0 以上又是经由纵向结台而成长变大。 掰漫含赡莠撂瓣嚣竞争对手又l 朝2 实中藏潜在的客户、髅或巍的企业闽的购并，其强 的在于减少长期经营一个行业所带来的风险。 3 l 3 、从双方澍购茹的态度番，购并有善意购并和恶意购弗两种形式。 4 、按不同的经济帮景区分，分为计划体制下的 f 政往褥整裙蚕缀、过渡体裁下虢 准兼并、和市场体制的兼并。【4 j 5 、其它栎推。魏按具体购买方式，舂羌耧购买、承挺镄务式、产权交荔式等：拔 购并是否通过中介机构，分为赢接收购和间接收购；按购并是否利用目标公司本身资 产寒支t 筠劳资金，分舞桎誊l ：牧购与饕柱杼牧翡；等等。翊 四、我犀愈业购弗的产生肯发展 建国以来。我国众业兼并的发展，大致聊以概括为性质不同的三个阶段，这就是： 第一除毅为豹年援豹簿馥缝荚筹势转；第二黔段为众照改革朝期的半垒韭 堡、半纷敷 性的企业联合兼并、收购；第三阶段为实行市场经济体制改革之后以公司形态为特征 豹企业购著。我国规范的企业井赡，作为经济体制改革的产物，无论从理论上还是实 践上都鼙现 l 独有的“中国特色，弗露一个逐渐发育、成熟、不断究蓉的发袋过程。” ( ) 从“关停并转”到“企业并购”。 1 9 6 1 年藩家对天跃进带来豹产照结构眈镯失谲滋行调蘩。对部分金韭炙孬“关停 并转”。随后的1 9 6 3 1 9 6 4 年，在中央政府统一领导”f ，还实行了试办国家托拉斯和行 瑷垒鼗羹缀。藏该说，这在一定程疫主复浚? 生产襁会纯、专韭纯秘援摸 ：骢褰残要 求，但由于单纯依靠行政性的政府行为，而没有重组就缺急内在的活力和效率。遮种 状况，足是到71 9 7 8 年改革拜效，承认“薅晶经漭”之辱，才有了教变，从嚣进入兼 并第二阶段。 改革以厥，河北保定和湖北武汉为扭转企业长期亏损的被动局面，开创了8 0 年 代企韭兼并的先弼，弗探索形成了我1 1 1 6 - i , 兼并裙赣韵致府推动下宠成鹃“镰定模式” 4 和“武汉模式“，随后随着关于企业兼并的暂行办法的发布和1 9 9 4 年的国务院先 后批准了5 6 年城市进行“优化资本结构”试点，企业兼并掀起了又一次浪潮。1 9 9 6 年 l 9 月，5 6 城市兼并企业5 1 7 户，被兼并企业资产总额1 9 8 7 亿元，涉及职工2 8 7 万人。并创造了许多新鲜经验和兼并形式，而且产权重组和企业购并已成为各级政府 当前盘活存量资产、调整经济结构的主旋律。 ( 二) 公司形态的购并 进入9 0 年代以后，随着公司制企业的发展和证券市场的逐步规范化，我国出现 了公司形态通过股权交易进行的企业兼并与收购现象。由于我国证券市场的不成熟性， 使得上市公司购并具与众不同的特点。1 利用二级市场进行炒作性购并。许多收购行为 并非都是战略性长期投资，而带有明显二级市场炒作获利目的。2 ，非上市公司大量受让 上市公司的股权，从而达到买壳上市的目的。3 上市公司兼并、控股非上市公司。4 外 资协议转让法人股。 ( 三) 当前我国购并现象中存在的问题 回首我国购并发展的历史。人们积极探索创造出许多行之有效的购并形式和做 法，并积累了丰富的经验，但其中也暴露出我国经济运行机制上一些深层次的问题， 主要表现在以下儿个方面。 1 政府行为严重，企业主体界限不清，难以塑造企业购并和产权交易市场的主 体。 2 国家对产权市场的建立缺乏宏观调控和有效的政策引导。 3 金融环境和配套措施欠完善，购并行为缺乏资金支持。 4 产权交易市场发育不完善缺乏便利的信息网络和经验丰富的专业中介机构 参与。 5 尚未形成配套的社会保障体系，被兼并企业人员安置问题亟待解决。 6 ，国有企业债权债务和处置问题。 7 ，有关兼并收购缺乏严密的法律体系，致使各项操作不甚规范。 8 股市中，公股比重大且不能流通。使场内收购成本太高。现行法律规定的5 的购股限制和公告要求，一方面增加了收购方的资金压力，另一方面又给投机者以可 乘之机，有关问题本论文在每五章再作具体分析。 第二章购并理论 西方国家企业购并的历史经历了以横向购并为主，导致以纵向购并为主，再到以 混合购井为主的发展过程。在分别发生于8 0 年代和9 0 年代的最近两次购并浪潮中， 购并活动呈现多样化的趋势，横向购并、纵向购并和混合购并三种类型已没有哪一种 居于主导地位，伴随着新的购并类型的出现和新的购并浪潮的发生，经济学对丁二购并 动机的解释也不断地发展完善。 西方企业购并理论 1 古典经济学对横向购并动机的解释 古典经济学主要从成本的角度解释购并动机。t 厂是企业的组成单位一个企业 由一个或多个工厂组成。众业经济规模的确定取决于多大的规模能便龟括各工厂成本 的企业总成本最小。古典经济学的长期平均成本曲线是条u 型曲线。邀条u 型曲线 有两层含义。首先，对一个工厂而言。存在一个最优生产规模对应的最小平均生产成 奉q 。理论土+ 工厂班q 。为生产翅模才戆使生产成零最小。当工厂燕穰，j 、予q 。蔓于， 可以通过横阻购并著使生产规模迅速这到域接近q 。，这楚邋过工厂闻资产及褶癌生产 能力的补充和调整来实现的。其次，对于拥有多个工厂的个企业而裔如果每个：l 厂都已达到q 。的经济规模。那么存在一个合理的工厂数艇q o ，q 。对成的企业平均成 本最小。理论上，企业应选择这一数量的工厂数以使企北总成本最小。当企业拥有的 王厂数，l 、予氇薅，霹鞋遥避横囱蒋蓑并毽l ：厂鼗量迅速遮爨或接透魄。殴上瑟方嚣分 别说明了j ：厂规模经济与众业规模经济静禽义。对规模经济的追求是众救横向购并静 主要动机。 对于纵向购爿+ ，古典经济学试图作如f 解释：企业通过纵向购并可以将原来属于 不弱工厂的分离的生产流稷缨予嗣一工厂，从藤簿低成零。但这种解群楚不能令人满 意静，琢强程予古典经济学将企监佟菇特定投入蠢特定产窭豹生产茧羧，纛不考惑众 业产品之间的边界问题从而也就不能打破不同产品的羿限将它们纳入阊一工厂。产 品边界的问题实际上就是众业边界问题，而这正是现代奄舭理论所讨论的主要问题。 2 现代企业理论对纵向购并动机的解释 与古典经济学恕金韭馋为一季孛投入冬产出闻熬技术美蓉不固，瑷技焱业理论认为 企韭楚一系列台约筋存辊缝合，是遥求个人效耀最大纯魏个a 之褥魏荧系。现代企鼗 理论对购弗幼机的解释基于其对企业性质认识。科斯认为，企业是市场机制的替代物 市场和企业是资源配置的两种可以互相替代的手段。企业管理的骧因_ 谯1 ：，运用企_ 址 的行政管理手段较之运用嚣人格他的价格机制进行交易英费用为低。市场交易费用和 企鲎蠢鄢缮绶缀织势胡阕鹣平舞关系决寇了金整秘帮场豹逮赛。叁既w 冀，金韭遂过 纵向购并可以将原先的市场买卖关系转交为企业内部的行政调拨关系，从而降低交易 费用。如果降低的市场交易费用大于新增的行政组织费用，那么购并程经济上就是可 行的。根据科斯对企业性质的认识，我们可以认为纵向购并的动机在于降低交易费用， 企业缎恕赡弗鲍边界条 孛照降低的交易费髑与增热豹孬玻缎织费用相等。 藏壤姆豢黠交荔费簿瓣决定律氆了瓣释。链搀密，交荔新渗及熬资产专矮佳、交 易的不确定性和交易发生的频率对交易费用具有影响。交易费用的主簧决定因素在于 资产的专用性及其所造成的机会主义行为这种机会主义行为造成了现代市场交易的 高成本。程藕临较高的资产专用牲和机会主义行为发生的可能性的情况下，需要其中 滔产晶投入瓣企堑簇囱予凌舞建交兔垒熊蠹部生产，嚣瓣生产上游产燕弱垒韭实麓赡 并。f 7 l 由姥我们可以认为，缀向购并的动税在于滔除藏减少由于资产专瑚性所造成躲撬 会主义行为。 格罗拼曼和哈特( 1 9 8 6 ) 指出对交易赞用起决定作朋的是含约的不完备性。完备 豹合约可以漓除机会主义行为，迫现实经济中充满了不确定性，并且明晰蘑有掇益的 成奉过裹，掰鞋合鳕是不w 辘完番豹。众照凄臻豹愿掰在t - ，当套豹蚕竞蚕黠，缀囱 一体化莪够i f 除或减少由于资产专用性所造成的机尝主义行为，企照突际上是连续生 产过程之间不完备的合灼所导致的纵向一体化实体。【q 熬于对企业性质的这种认识，我 们可以认为纵向购并的动机在于：在不可能筌订完备的龠约以隈制由于资产专用性所 州一 造成的机会童义行为的情况下，通过购并作为对象的企她可以将交易转入企业内部从 而消除机会主义行为。 那么，纵内购并是否冀的消除了机会主义行为昵? 幽某企业购并另企业丽将现 赞枣璐上熬魏买交为鑫己翻造薅，宅裁鍪镬魏买磊先由爨稼垒韭赡妥熬鄹部分生产要 素。腻而带泉新的机会主义行为，这一点体现了张五常辩众韭理论懿发燧帮霓簸。张 五常认为：众业并非为取代市场而设立，黼仅仅是用要索市场取代产品市场，或者说 以一种合约取代另一种合约。纵向购井在消除了存在于产晶市场上的市场机会主义行 为的弱酵，却将存在于要索市场上豹叠般机会主义行为带入企业。企业机会主义行为 采鑫子“萼掌撵惶”取“苓霹努毪”( 嚣尔钦帮德瓣塞菠，1 9 7 2 年) ，辫斑众韭鑫赛熬群 层结构和激励监督机制加以限制。f l o l 由此可见，擞向购井的费用降低颓等于企渡 机会主义行为的增加所需要的费用增加额。 借助现代企业理论，我们对企业纵向购并的动机和边界条件进行了理论分析。根 据车毒辑静双点，l n l “先翦幽鼯个或多个企波家组织交易燮残个企业家缝织时，便出 现了联合”；“先藏由盘鼗家之间在市场上竞裁的交易被缀缀起来嚣，这餐楚一体纯”。担l 现代企业理论对于科斯所述“一体化”的解释是令人信服的，因此对予缴向购并动机 的解释是台耀的但是，现代企业理论对于科斯所述“联含”不能作出很好的解释t 因此也就不能合理地解释横向购并和混合购舞的动机。 3 ，经海学对混合购劳动瓤戆解释 古典经济学中的企照憝将生产要素投入组织起来，势澍产蕞生产懿分工船鞋协调 的生产单能，其实质是一个生产函数。现代企业理论将众业看作连续生产进程之间为 避免机会主义行为而形成的纵向一体化实体，是对市场的替代。基于对企业性质的不 嗣认识，古典经济学和现代企业理论分别对横向购并和纵向购并的动机作出了较合理 静簿释，餐它稍都不藐麓溅会魏蓦静动瓿圣篝台理瓣解器，出淫台魏势形嫂+ 班多元纯 经营为特征的混合联合企娥。其各部分( 予公司或公司) 之间既不存在产品生产工艺 过程之间的联系，也不存程市场交易关系。混合联合企她备部分之间的联系是：第一。 有共同的科靛，服从一个奄业家的统一指挥，即“先前幽两个或多个众舭家组织交易 交戒个垒渡家组织”：第二，它们在素枣璐上由多个主体变袋一个主体，从而在要素 市琢主瑶予魄较有剩懿蜷僚。这两方鑫楚貔们加深对套簸健矮认谖酌秘个主要途径， 也是我们对混合购并的动机作出解释的依据。对混合购井动机的解释曹先可以从用为 企业“中心签约人”3 1 的众业家的角度进行，这里所说的企业家是指企业剩余控制权 和剩余索取权豹拥有者。其次，可以从要素市场的角度对混合购并动机作出解释。 舂典经涝学窝现代金滋理论对垒照瞧震熬获镇熬没露考逮受监家程企业孛豹建位 和作用。扶企业家的角度如发。我髓可叛j c 寸混台购并的确枫作出解释。我翻可对将企 业家作为一个肯有“优于别人的愿望”的剁新者( 熊彼特，1 9 3 4 ) 。 1 4 1 作为一个“自信 或勇于冒陵”的不确定性的承担者( 奈特，1 9 2 1 ) f j 5 i 也可以作为一个不仅能感觉到机 会还能捕撬剩机会并获年 l 昀“经纪人”( 糨辑纳，1 9 7 9 ) l 螂还可以作为个“擅长于对 稀竣资源约秘键俸氇翻餐凌鞭l 天”( 专淼，1 9 8 2 ) 。l 塌这静静蕊煮都辘慰包耩混台购 并在内的奄渡购并的动机作甾二三定解释。 从罂索市场的角度认识企业可以发现，任何企业都熄要索市场上的需求者，两个 企业的合并意味着原先两个独立的需求者成为一个。购并增强了企业柱鬻索市场上的 地位，这种地位表现在讨价的能力，消除存在于要素市场上的企业机会主义行为，获 取信息的能力，以至自己提供生产要索( 如资本) 的能力。对于这种谯要素市场上硪 具实力的兴方地位的追求也是企业混合购并以及其它类型购并的内在动机。1 1 8 | 嚣方，麴共理论昧了藏莲已经握到豹筑模经济、交荔费翊经济学、众业家理论井， 还有以下凡种。l 搠 4 效率理论 效率j 蠛论认为购并活动产生的原因在于交易双方的管理效率是不一致的，公司购 井活动能够给社会收蘸带米潜在的增量，瓶且对交易的参与者来说无疑能提高备臼的 鼗率。其掇蔼效率豹办法蠢嚣令理论。惫躲嚣挺公雹熬锋壤缝鼹无效率，任霹控裂集 团的介绍入都是能使其管瓒效率提商( j 效率管理论) ：谯势互补戡实现产业的规模经 济的潜能( 经营协同效应理论) ；避免单一经营的风险，增加内部职工升迁机会和工作 的安全感，充分利用商誉，客户群体和l 供成商( 多角化经营理论) ；多角化互保的形成 可使公罨有较强的应变能力瑟对致变着经鹫环境( 綮璐矬结盟理论) ：购劳价值被低估 静蟊拣公霭( 徐篷 蠹焦瑾谂) 。 5 讯息信息 该理论认为当目标公司被收购时，资本市场将重新对该公司的价值作出评估。 股票收购传递了目标公司被低估的信息，就目标公词而言不需要采取任何行动就 会舂牵场鬃馥熬产生。 + ( 1 )收购要约的公布或关于收购的谈判将传遴巢种信息，告皴蟊标公霹蓐潜 理层应从事篼有效率的管理活动。 6 代理问题与管理斯主义 该理论包括三个子观点。( 1 ) 收购可以降低代理成本。公司的代理问题可经由适 当弱巍静、鳋部熬缀绞设谤掰簿决。掰蠢者瓣决策豹译睡窝控稍跫逶避内帮秘稍竣专 来控制成本，而收购事实上可以提供一种控制代理问题的外部机制。警鲟标公司代理 人有代理问题产生时，收购或代理权的竞争可以降低代理成本。 ( 2 ) 镎理者主义。代联人的报酬决定于公司豹规模，因此代理人有勘机通过收购 公司扩大嫂模，嚣忽税公司昀实繇投资牧箍率( 幕勒m u l l e r ，1 9 6 9 ) ，潮但里魏仑 ( l c w e l l e n ) 、汉赣受( h u n t s m a n ) 程1 9 7 0 年静蜜诞分羲表葫代瑗入酶掇醚与公 司的投资收益率有关而与公司规模无关。 ( 3 ) 骈傲假说。罗尔( r o l l ) 在1 9 8 6 年认为收购者在评估目标公司间时往往过 乎乐观，尽管该项交易弗秃投资纷值。显然，骄傲假说只熊部分解释收购活动的发生。 7 。妻南琉金滤量锻遁 自由现金流量指解避袋司的现金在支付了所有净蕊德辩为正静投资计鲻后所剩余 的现金鼙。琼森在职1 9 8 6 年认为，自由现金流量应完全交付股东t 此举降低了经理人 豹权力，阙时再度进行投资所需的资金由于将在资本市场上重新筹集而辩度受到监控。 两且，公通购并往往会增勰受馈比例。此举可减少代理成本，增加公司价值。 。g 事场势力理论 。+ 。 1 | 对于购并经常被认为的好处是可以键高公司的带场占有率，由于竞争对手的减 少，可以增加公司对市场的控制力，但只有使市场份额上升的同时又能实现规模经济 或协同效应，这一假说才能成立。 一8 一 9 税负考虑 税收上的好处能够部分解释收购的产嫩，尤其是在公司合并上，当公司在过多的 帐面盈余时，合并一公司可以降低赋税支出，如果政府主动以税负减少的方式鼓励公 司戆台茹，遨一好整更热骥驻。 二、全球窳融业兼并分析 1 9 9 9 年+ 全球连续发生了几件巨资的盒融兼并案，由于金融业是特殊企业，其对 整个萤民经济的影响远较罄遴金韭又，金融照静兼荠也露箕特豫戆动嚣，本文在此特 掰对金融妲盼兼并现象作一努聿厅。 金融她的兼并并不是什么新鲜话题，不过t 近年来焱融业兼并的个棠迅速增加， 兼并涉及的淡本逐渐增大，再次成为世人燕j 主的焦点。据统计，1 0 年前全球还只有1 0 0 0 十 二左右金融裁并案，总金颧约5 0 0 亿美元；瓶9 5 年世界袅融业则一度出现兼并高潮， 这4 1 0 0 磐，涉及金壤2 5 0 0 亿美元；1 9 9 7 霉，全蘧金愁照豹兼囊= 藏擦强g l a 注强了。 在欧洲，瑞士两家最大的键符瑞士联合镶行和瑞士锻行台并，组成一家拥有约6 0 0 0 亿美元资本的世界级银行，超过德意志银行而登上欧洲最大银行宝座，并晋升为世界 第二银行，仪次于资产约6 9 6 0 亿美元的永京三菱银行，服务范围横跨锻行、证券、保 险、投资咨询等众多镢域；雉年l o 其，露欧曾于一天内嶷磷了6 宗企韭大艉模兼劳的 游怠，其中露3 宗是金融链的。苏黎毽豫除公司蓑势荚焚潮孳公霹藩下戆金融公司， 组成欧洲第二二火保险公司涉及金额3 6 8 亿美元。据预测，到2 0 0 1 年。新公司每年可 节省经营费川2 5 亿美元；瑞典北方银行与芬兰梅里塔锻彳亍的合并，是为数不多的最早 几起欧洲龛融业跨国兼并察之一，总金额为1 0 6 亿美元。瑞典北方银彳亍总裁达尔搏格 说，台劳螽豹簌褥里蟮i e 方壤露在诞黪授资方嚣最终穗获褥1 5 瓣滔摄率；意大 弱综合保险公司兼劳法潮综合保险公司聪，在法国保陵赘场土占寿率一下子提高了 1 i 。所以当兼并案一公布，该公司股票价格即上扬了8 。 在美嘲，去年金融业的兼并和合并多集中在商业银行系统、华尔错窳融服务公司 之闽，尤以从事兼并经营激动的投资银行鞫经纪公司之黼的兼著最为活跃，全年兼荠 交易鞭接逡6 0 0 亿美元。冀串遥安痰簿公遥塞布鞋1 0 2 识美元兼菸华客骜著名静骞摄 斯坦利集团遂美国第三太诞弊公司，成为当年全美第五大兼并案。纽约时报一n 撮 道指出。华尔街的公司现在寻找的不仅仅魁咨询兼并的对象，也在物色被自己兼并的 目标。近几年来，美国政府逐步放松了反牦拉斯的管制。取消了银行业不许跨i h 经营 豹禁令，为金融业豹蓑势撬供了囊壶空闯，司酵，美国辫学技拳迅速发袋也为金融系 统斡兼并与会并撵供了强大动力。发这静德惠技术可健龛融系统离颟巷撵供更多受瓤 的服务丽建立电脑系统需要大量的投资资金力量薄弱的中小银 亍冤力承受，最终 往往成了被兼并的对象。因此，为减少建赢庞大复杂电脑系统的成本是去年美国银行 系统兼并案的一个共同特点翔原因。 懿每黻采，毽受金融煞撬毽撬豹衷袋、零囊亚国家 熟嚣始了金融体铡改革，蓑弗 与台并为其力措之一。锌辩镊圣亍业债台商筑、呆帐激增的状况，这些嗣容的政府替潦 要求商业银行提高资本金丧失增资能力的须限期合并，以规避新的垒融风险。印尼 和马来西亚在这方面的举措比较引人注目。1 月下旬，印尼完成了私营锻行领域的最大 一次合劳，将嚣家私营镊行食荠为一个拥霄5 9 个亿美元资产的大银行。据印尼私营银 - - 9 行协会估计，列今年6 月，众国将由5 0 家锻行台并为1 2 家；马来两亚程银行盘调整 中对金融机构的合并也加快了步伐，政府狄定在3 月3 1 日之前将全国的3 9 个金融 机构合并为6 个金融集团。通过包括兼并搬内的一系列改鞲措施，萎靡不振的该地区 金融盟犹翔括裁强心钟；豢凝显露出生飙。有关国家的黢索、汇市帮出现了霹双反 弹的遣好势头。 据英国经济学家周刊透露，近l o 年来，全球金融般的兼并总值相当于1 4 兆 美元，儿乎每周都会传出大测银行、基金公司或保险公司辩 井的消息。 金融业兼并愈演愈烈，冀主要原因是焱融业提高竞争能力的需要；一烂金融行业 翻溺率下降，嚣韭逡瑗经营划难，避过羲势可淤裁减分行懿爨工，大蝠黪低戒本，增 加利润；二魑为了满足湾费释黔需求。现代麓消费者希望愈融监不仅艟鼹供存贷款菔 务，而且还能提供证券、保险等投资方面的服务，以提商资金的收益。为了抓住客户， 同时更为了适成未来更为激烈的国际竞争需求，全球金融此加紧进行资产藏组和结构 调整，| | 奠宴行多元他、全方位的服务，于魁袅融业豹兼并迅速展开。 三、经济转型期垒娩购并的动辊研巍 经济转烈期我国国有企业的行为已部分地可由传统的微观经济学中的竞争企业理 论解释。 毽在企照与竣瘵及垒效每社会熬关系蠢蠢溪垒还运不辘裘理为一个竞争企韭趣全 部特征。因此，在我国8 0 年代就己开始尝试的企业赡并，谯其动机、机制酞及市场环 境等方面，都具有我国的国情特点。 ( 一)企业购并中的行政供给的动机 i “瓤大放小”，国有缎济战略性转移。提襄国有经济豹整体素质。滔宥经济的 澄瓣在予“爱依托在改革孛酲经 幕霞密来豹将要陆续建立的优势企堑，簌强家懿产馥 政策的引导下，发挥资本市场在资金配置中的基础性作用，实现国有嶷本从分散的中 小企业向犬嬲和特大型的众业集团，从低散的劣势企业向商效的优势企业，从一般竞 争性领域向潢妥由国有经济发挥作用的战略性领域集中。”( 国务院课题组，1 9 9 7 5 ) 国 象终羹国毒疑产豹囊有翥，卷霹戆姨资产形杰转按中( 窭搀形态转囱馋壤辩态) 及时 规避风险和蜜现资产增值。删 2 地方政府作为国有经济“内部人”附兼并动机。 由于我阂独特的镶嵌程行政层次制中的产权结构地方政府对国企有一定程度的 控割权，相对予中央政府，箕利益目标必然不一致两具有“幽部人”f i 勺特征。因此地 方致摩暴露澹喾国企瑷扩大投囊夔内在激融。妥磐，出售亏接强金潋截翟部分嚣 利企业上缴中央财政的税收，减少补贴亏损企业的财政包袱。这是税收上的考虑。 3 兼并与破产两种存凝资本机制的比较 实践经验和理论分析农明，兼并是搞活国有经济主臻的、有效的方式。原因有： i 兼劳为国灸建立现代企鼗蝴度形成内在韵力辊制襄终在嫒力枫剁提供了操终豹选 择。它逶：醺绘劣势企监注入梳制囊萋垒、羧零、入才。一方蠢调节往窦势企盘静姿金 余缺，减少了银行贷款压力，减少了货币投放量适应了“双紧”政策的要求- 有利 于抑制通赞膨胀。另一方谳重整劣势企业嫩产要素生产适销对路商品，增加了有效 供给。不必为搞好国有经济的较佳选择。2 潮企重组一般怒程国家产出政镣控制下迸彳亍， 一1 0 一 形式大多股份制方式，实现了产她结构调整与现代企业制度建立问的良性互动关系。3 兼并对破产企业的债务处理和人员出路问题的解决更有利于杜会的稳定，更翁减少改 孳成本的社会风黢。 二)转型经谤中企照肉浆懿蒙共动椒 在我国转激阶段绝大多数韵致府主导的兼并活动中，企渡方嚣也存在其围帮的兼 并动机主要包括以下几种： 1 被兼并企姚的市场退出动机。由于我国念业长期缺乏市场退出机制t 大量没有 缀营前途企业处予种勉强维持生存或亏损状态，尽管长期亏损状态也不可能及时破 产，赛褒垂嚣“筏亡”，这类焱娥其毒齑场蘧爨黪趣部动蔽，这类金韭蓉羹透过被蒙劳 而“起死回生”。 2 取得土地资源的动机，我国土地资源在企业间配置已不能适应企业发展变化的 璎求，优势企业在发展过程中受到土地资源的限制，而劣势舱业对土地长期占有又造 成士地瓷源效率发挥豹祗下。幽予地资源的不可再生性，企照薪诬土地赞羽太赢， 蔹邋审魏手续餐杂，优势企鼗兼势劣势霆韭麴鞲静往经楚菝敷褥圭逢霞瑙投为番熬， 以期增盖仓库、扩建厂房、新娥销售网点等。 3 享受鼓励糠并优惠政麓的动机。我国银行为防止企业破产逸债大雾有许多鼓 励兼荠的优惠政麓。如免收被滚井企业在兼并前欠贷款的利息，五年付本垒即可、提 镁融资、嗣定投疑贷款捧怠几年等等。辨净取这些毵惠政燕戏为企韭兼舞豹动枫。 除敷上动搬外，转鞔对期企监兼著动橇瑟脊复杂的霹豢。除了企韭鑫烹决策斡蓑 并活动以外政府行政主导或通过政策引导的企业兼并夏为常见。这种非毙善体制下 的非规范方式摄为了克服转轨期企业兼并重熬障碍的必然结果。这些障碍包括来自行 玻翠j 益矛盾导致的行政障碍、社会保障问题、袅融税收上的问题等等。随瓣改革的深 纯，这些霹惩蠢整透步褥至l 瑟决。 第三章企业购并与产权改革 鲸鬣毽赛笈鼹的历史，众照魏莠霉潺灏逸滚长，然毳囊到手丸整纪，+ 攀代翦， 大规模的购并运动还迟迟来能发生，其撮本原因在于，业主谁和台伙制时代产权的难 以转让和无限资任关系以及资本数量的限制锋因素成为企业购并发展的主骚障碍。1 9 世纪后期资本嫩义国家公司制度的普遍建立及现代资本主义市场的发展，使犬规模购 弗成为可能，从丽掀起了后采的五次购著浪潮。因丽从这个意义上，囊芷舱购菇时代 整簌现戎开始。它起源予瑗谯公司裁和资本密瓒鹣发骚，臻 弋公司割蓑 瑷锭摄本索场 楚企业购并的藻础。本章及下二章欲对这二个问题从理论和实践上作些探i 寸。 一、产权交易和我国众业的“准兼并” 簸产较毽论采藿，懿袋怒客暴看戒是会黼关系，翻逶露熬产蒹靛交易跫系裂美 千产品的短期合同而一个手敌芟易是关于擞产要素的长期间。当发生产权交易时， _ 产权交易的成本与产权的明晰程度有关。产权越模糊其交易成本越高。其末登原因有： 第一，资产重缎须通过谈判的方式促成，合作谈判的p j 容包括三项：确定裔作的双力 风除值，达成交易价格，同时产生合作剩余、分割和分享剩余。合作双方产权越模糊， 合作的风险值的透明度就越小，由丁难以正确估计合作的风险值，谈判过程就难以完 成。第二，产权消晰才能建立趟有效的激励和约束机制，减少交易成本。产权的重要 礁熊是激融功能，器定了边器秘主体，特裂是技理关系普遮豫默蓐，更加黎鼹簸予不 黼主体以不同的收弱弗充分界定，才能建立起精效的激融和黢瞽辊裁，减少代壤和益 督成本。第三明晰产权可排解产权纠纷，使外部性内在化，从而减少外稚的成本。 从产权制度角度辩乏说。对特定主体有外部损寄的责任和收益加以划分，形成相应规则， 外部性就被内在他了，当事人就会努力减少这种成本。删 在孛萤，套照兼荠是嫠藏麓产= 权转谴发震筵寒戆，按嚣蠢嚣家豹攘铡，产投转谴 黛能采取企业赡井的形式。闶戴桎瓶方，“产权转让”可敬说怒“企业购并”的嗣义语， 但是在中国，无论是企业兼并还是产权转让，其内容要复杂榭多，表现在：第一、中 嘲企业兼并动力偏离了市场经济的国际惯例淡现为企业兼并动力不足，企业兼并是 农企韭严重亏损、失去竞争力、蕊妪被市场淘汰困境时两被追采取的一种策旗，是为 了替夫援亏损企渡寻找出路：热二= ，孛国企鼗蓑劳豹袭农行淹溺题。在发达弱露场经 济条件f ，政府程企业兼并中的行为只能是制定相关法律对企业进行法律般督和作 为国有产权所有糟对企业兼并嚣企业重大决懿问题行使权力，而不应过多肖目干预企 业兼并；第三，中国国有企业“准兼并假说”的提出。北京犬学经济学院刘文通在其 鬻袁金韭准蓑势缓说一文巾撵出嚣有企业“准裴莠缀说”。1 2 , t l 缝认为，在典爱豹审 场经济中，兼薨牧贿行为静实际意义在于，逶遗产权在不同掰有秀之闯静交荔赫实现 公j 写】控制权的转移。但是，在中国国有企业的剩余索取权和最终控制权是分离的。 从理论上说，国有企业的剩余索取权和最终控制权似乎都集中在中央政府芋里，但实 际豹情形表现为，国有企业的刹余收益在中央和地方各级作了分割，国有众姚剩余控 裁投氇疰不弱熬党政楹关雩# 了势裁。奉来，霉家话舞黢寒，燕不必经由蓑磐牧燕这一 步也能实现国有企业控制权转移，但由于剩余索取权与最终控伟权的这种分离和分害4 ， 使得国有企业之间的产权交易与转让，具有了“准兼并”的性质。刘文通进一步分析 了国有企业准兼并机制的基础。他认