（国际贸易学专业论文）国有企业引进战略投资者研究.pdf

硕士学位论文 摘要 我国国有企业经过2 0 多年的改革，目前己进入到关键性阶段随着改革的逐 步深入，国有企业改革的方式打破了传统的方法，尤其是在外资参与国有企业改一 革方面出现了重大的转折，即由原来相对保守的限制外商参与国有企业改革到现 在鼓励外国战略投资者的参与。目前，已有一批国有企业成功引入了战略投资者， 且初见成效。 文章在明确界定战略投资者含义的基础上，从自生能力、技术结构升级、治 理能力三个方面重点阐述了战略投资者的参与将对我国国有企业改革起到的积极 作用。本文认为：首先，引进战略投资者意味着引进了相对便宜的资金，提高了 要素禀赋结构，从而将有利于提高我国国有企业的自生能力；其次，引进战略投 资者不仅为国有企业的技术升级提供了资金上的支持，更有助于国有企业在引迸 技术的基础上进行技术创新，从而将有利于促进我国国有企业技术结构的升级： 再次，引进战略投资者不仅有助于解决国有企业激励不足的问题，也能解决由于 所有者主体缺位所导致的监督不力的问题，从而将有利于提升我国国有企业的治 理能力。 为了加快引进战略投资者，可以采取的策略包括：立足自身优势，引进真正 需要的战略投资者；完善配套服务与合法权益保障，充分发挥战略投资者的带动 效应；创新引进方式和策略，提升企业的核心竞争力；完善企业治理结构，培育 批具有潜质的项目载体。 关键词：战略投资者；自生能力；技术升级；治理结构；引进策略 国有企业引进战略投资者研究 a b s t r a c t a f t e rm o r et h a n2 0y e a r s ，t h es t a t e o w n e de n t e r p r i s e s r e f o r mh a se n t e r e da c r u c h ls t a g e w i t ht h eg r a d u a ld e e p e n i n go ft h er e f o r m ，t h er e f o r mm e t h o d sh a v e g r a d u a l l yb r o k e nd o w nt h et r a d i t i o n a lo n e s t h eb i gt u r n i n gp o i n tt a k e sp l a c ei nt h e f o r e i g n f u n d e ds t a t e - o w n e de n t e r p r i s e s f r o mr e s t r i c t i n gf o r e i g n p a r t i c i p a t i o n i n r e l a t i v e l yc o n s e r v a t i v ea t t i t u d et oe n c o u r a g i n gf o r e i g ns t r a t e g i ci n v e s t o r s p a r t i c i p a t i o n a tp r e s e n t ，t h e r ea r ean u m b e ro fs t a t e o w n e de n t e r p r i s e sh a v eb e e ns u c c e e di n i n t r o d u c i n gs t r a t e g i ci n v e s t o r s , a n di th a sa c h i e v e di n i t i a ls u c c e s s b a s e do nt h ed e f i n i t ed e f i n i t i o no fs t r a t e g i ci n v e s t o r s ，t h et h e s i sh a sd i s p l a y e d h o wt h ei n t r o d u c t i o no f t h es t r a t e g i ci n v e s t o r sw i l li n f l u e n c et h er e f o r mo fs t a t e - o w n e d e n t e r p r i s e si nc h i n ap o s i t i v e l y , m a i n l yb yt h r e ea s p e c t s ：v i a b i l i t y , t h eu p g r a d i n go f t e c h n o l o g ya n dt h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c e f i r s t ，t h ei n t r o d u c t i o no fs t r a t e g i ci n v e s t o r s m e a n st oi n t r o d u c ec h e a p e rc a p i t a l ，a n dw i l le n h a n c et h es t r u c t u r eo ft h ef a c t o r e n d o w m e n t ，s e q u e n t i a l l yi tw i l lh e l pi m p r o v et h ev i a b i l i t yo fs t a t e - o w n e de n t e r p r i s e s ； s e c o n d l y , t h ei n t r o d u c t i o no fs t r a t e g i ci n v e s t o r sw i l ln o to n l yp r o v i d et h es u p p o r t so f t h ef u n d s , b u ta l s ob eh e l p f u lt ot h et e c h n o l o g yi n n o v a t i o nb a s e do nt h et e c h n o l o g y i n t r o d u c t i o n , t h e r e b yi t w i l lh e l pp r o m o t et h eu p g r a d i n go fc h i n a ss t a t e - o w n e d e n t e r p r i s e s t e c h n o l o g y ；t h i r d ，t h ei n t r o d u c t i o no fs t r a t e g i ci n v e s t o r so fs t a t e - o w n e d e n t e r p r i s e sw i l ln o to n l yb eh e i i ，f u lt os o l v et h ep r o b l e m so nt h ei n s p i r es y s t e m ，b u t a l s os o l v et h ep r o b l e m so nt h el a c ko ft h es u p e r v i s i o n , t h e r e b yi tw i l lb ec o n d u c i v et o e n h a n c i n g o u r c a p a c i t yf o rg o v e r n a n c e i no r d e rt oi n t r o d u c et h es t r a t e g i ci n v e s t o r sm o r ee f f i c i e n t l y , t h e r ea r es e v e r a l s t r a t e g i e sc a n b ec o n s i d e r e d ：b a s e do nt h eo w n d i s a d v a n t a g e s ，i n t r o d u c i n gt h es t r a t e g i c i n v e s t o r sr e a l l yn e e d e d ；p e r f e c t i n gt h en e c e s s a r ys e r v i c ea n dt h es a f e g u a r do ft h e l e g i t i m a t er i g h t sa n di n t e r e s t s ，f u l l ye x e r t i n gt h es t r a t e g i ci n v e s t o r si m p e t u se f f e c t ； i n n o v a t i n gt h ei n t r o d u c t i o nw a y sa n ds t r a t e g i e s , p r o m o t i n gt h ee n t e r p r i s e s c o r e c o m p e t i t i v ep o w e r ；p e r f e c t i n gt h ec o r p o r a t eg o v e r n a n c eo ft h ee n t e r p r i s e ，a n d c u l t i v a t i n gan u m b e ro fp o t e n t i a lp r o j e c tc a r r i e r s k e yw o r d s ：s t r a t e g i ci n v e s t o r s ；v i a b i l i t y ；t h eu p g r a d i n go ft e c h n o l o g y ； c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ；t h es t r a t e g i e so fi n t r o d u c t i o n 1 1 1 碜士学位论文 图3 1 图3 2 图3 3 图4 1 图4 2 图5 1 图5 2 图5 3 插图索引 要素价格与投入选择i 要素价格与投入选择 要素相对价格与企业自生能力 传统的赶超战略下国有企业的技术选择2 4 引进战略投资者以后的产业和技术的升级2 6 “监督”的需求供给曲线图3 0 。智猪博弈”矩阵图3 1 “智猪博弈”矩阵改进图。3 3 v 1 国有企业引进战略投资者研究 表2 1 表2 2 表4 1 附表索引 财务投资者与战略投资者的比较1 1 国有企业引进战略投资者的典型案例 国有大中型企业与外商投资大中型企业技术水平比较2 2 湖南大学 学位论文原创性声明 本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导下独立进行研究所取 得的研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其 他个人或集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个 人和集体，均已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果 由本人承担。 作者签名： 凇志 日期：珈6 年| 1 月w 日 学位论文版权使用授权书 本学位论文作者完全了解学校有关保留、使用学位论文的规定，同意学 校保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版，允许论文被查 阅和借阅。本人授权湖南大学可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关 数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位 论文。 本学位论文属于 1 、保密0 ，在年解密后适用本授权书。 2 、不保密口。 ( 请在以上相应方框内打“”) 作者签名： 导师签名： 日期：砷6 年f 1 月叫日 日期彩年厂月节日 硕+ 学位论文 第1 章绪论 1 1 选题背景与意义 1 1 1 选题背景 改革开放2 0 多年来，我国政府一直致力于国有企业改革。从最初的放权让利、 承包制，到后来的股份制、现代企业制度、债转股等，可以说囊括了企业改革的 方方面面，然而现实表明，这些改革尽管都曾起到了积极的作用，但最终没有取 得实质性的突破，国有企业改革仍然是中国经济改革面临的最为急迫和重要的问 题。 从国有企业面临的外部环境看，自2 0 0 1 年中国加入w t o 至今已是足足四年 的时间，按照中国加入w t o 议定书的规定，2 0 0 5 年后，中国开始进入w t o “后 过渡期”，加入w t o 谈判中获得的主要产业的过渡期将相继到期，市场开放水平 将达到承诺的终点。也就是说，我国政府对于国有企业的各种保护将逐渐取消， 不仅如此，随着各行业准入门槛的降低，外资的涌入将不可避免。国有企业将面 临来自于国内外的双重竞争，这将在客观上给国有企业带来新的挑战如果不能 尽快的解决国有企业的问题，其处境将会十分的艰难。而且基于国有企业在中国 经济中的重要地位，如果国有企业改革不成功，整个中国的经济改革都将会举步 维艰。由此可见，找到国有企业的症结所在，真正解决国有企业的问题，对于整 个经济社会都具有举足轻重的作用。 1 1 2 选题意义 关于国有企业改革，国内关注较多的是关于国有企业的产权改革。国有企业 的改制已经持续了很多年，因此，国内外关于改制效果的研究文献非常丰富。其 中，大部分的有关改制对企业绩效影响的文献是基于数据进行的实证研究。综合 他们的研究，可以发现，国有企业的改制对于绩效的影响并非都是正面的，或者 说效果并不显著。许多年的改革下来，国有企业仍然没有摆脱发展的困境。因此， 研究国有企业改革的症结，并寻求一种解决国有企业闯题的有效方法，这是十分 具有现实意义的。 本文从目前越来越多地引进战略投资者的现象中，透过现象看本质，从经济 学的角度分析了引进战略投资者对于国有企业改革的积极作用。认为要解决国有 企业的问题，应当抓住目前引进战略投资者的大好机遇，促进国有企业的改革。 首先，通过引进战略投资者解决国有企业自生能力的问题。受到传统的赶超 国有企业引进战略投资者研究 战略的影响，将国有企业分为两类，即：违背比较优势从而不具备自生能力的国 有企业以及遵循比较优势从而具有自生能力的国有企业。通过引进战略投资者， 使不具备自生能力的国有企业在具有自身能力的产业区段进行生产，而已经具有 自生能力的企业，在维持自生能力的同时实现技术的升级； 其次，通过引进战略投资者促进我国国有企业治理结构的完善。一方面，战 略投资者以购买新股，增资扩股、股权转让等方式成为企业较大股份的持有者， 在董事会中占有一定的席位，且可委派高级管理人员进入公司的管理层，有利于 形成权力机构、决策机构，监督机构和经营管理者之间的制衡机制；另一方面， 战略投资者本身是规范的公司制企业，具有鲜明的现代企业制度特征和成熟的现 代公司运作经验，能为我国国有企业提供管理科学、决策民主的运行和发展规则， 提升国有企业制度创新能力。 因此，本选题不仅具有重要的理论意义，也具有十分重大的现实意义 1 2 相关文献综述 1 2 1 关于国有企业改革的研究 1 2 1 1 从公司治理的角度看国有企业改革 首先看看国外关于公司治理理论的研究公司治理作为一个领域进入人们的 视野是在2 0 世纪8 0 年代初，其开创性人物是t r i c k e rr 1 ，在其1 9 8 4 年出版的公 司治理一书中，他首次提到了现代公司治理的重要性l l i 。在此以后，关于公司 治理的研究开始倍受关注。国外对公司治理理论的研究概括起来，以下几种最具 有代表性：1 、新古典经济学下的公司治理理论：古典管家理论( c l a s s i c a l s t e w a r d s h i pt h e o r y ) ；2 、信息经济学下的公司治理理论：委托一代理理论 ( p r i n c i p a l - a g e n c y t h e o r y ) ；3 、组织行为和组织理论下的公司管理理论：现代管 家理论( m o d e ms t e w a r d s h i pt h e o r y ) ；4 、现代公司治理理论：相关利益者理论 ( s t a k e h o l d e r st h e o r y ) 1 2 1 。 中国的一些经济学家结合中国的国情提出了自己的理论观点。其中影响最大 的是委托代理理论。其中有代表性的人物观点包括：厉以宁( 1 9 8 7 ) 提出用 股份制改造国有企业，严格遵循现代企业制度来进行改制。因为国有股_ 股独大” 不好，应该形成多股制衡，当然股权太分散了也未必好。国有企业改革必须明确 要有进有退，进而有为，退而有序。同时，在由计划经济转轨到市场经济的过程 中，国有资产重组是必不可少的环节，它的含义是把传统的公有制企业改造为新 公有制企业，在重组中民营企业应进入国有资产领域i 引。张维迎( 1 9 9 8 ) 认为以 国有股为主导的公司制改革并不能解决国有企业的种种弊端，因为国有企业的激 励仍然是由政府官员而非资产所有者选择的，国有企业改革没有解决经营者的长 2 硕士学位论文 期激励问题和经营者的选择问题。他倡导对国有企业进行产权改革，促进民营化 经营川。樊纲( 2 0 0 0 ) 认为外资并购投资解决了国内大资本缺乏这一制约国有大 中型企业改革的问题，倡导国有资产有进有退1 5 t 。樊纲( 2 0 0 5 ) 认为，目前中国 的国有资产管理目标是保值增值，而体制转轨的一个重要方面就是实现大量国有 经营性资产向非经营性资产的转换。同时他也倡导民营化【6 1 。林毅夫( 2 0 0 0 ) 提 出中国国有企业的主体是大中型企业。中国大中型国有企业和西方发达国家的大 中型企业一样，都面临由两权分离带来的委托一代理问题。委托一代理问题是企 业治理( c o r p o r a t eg o v e r n a n c e ) 所要解决的核心问题。能否解决好两权分离带来的 委托一代理问题，是关乎现代大中型企业治理结构效率的决定因素1 7 1 。 基于公司治理的理论，我国的国有企业进行了一系列的改革，改革经历了一 个曲折的过程。桂世镛和张卓元( 2 0 0 4 ) 认为，纵观我国国企改革二十多年，可 以分为三个阶段：一是1 9 7 8 年至1 9 9 2 年左右的放权让利阶段，中间经历了“利改 税”、“经营承包”、“抓大放小”等曲折过程；二是1 9 9 2 年以后的股份制改造阶段。 早在1 9 8 6 年就有人提出了股份制改制的思路，而在国有企业中广泛推行是在1 9 9 2 年公司法出台以后，到现在为止国有企业股份制改造仍然在进行之中；三是 1 9 9 8 年以来尝试对部分国有企业进行的产权制度改革，推动国有企业产权多元化， 引入非国有产权投资者p i 。 1 2 1 2 国有企业改制对绩效的影响研究 我国国有企业经过2 0 多年的改革，目前己进入攻坚的阶段。十六届五中全会 要求我国培育一批拥有自主品牌和自主知识产权、国际竞争力较强的优势企业， 这就要求我们拓宽思路，引导我国国有企业改革进入一个新的阶段。 关于国有企业的改革，国内外许多学者就此进行了理论分析和对策研究，涌 现了大量的研究文献，这些研究文献集中讨论了国有企业改制对于企业绩效的影 响，且大多数文献都运用了计量分析的方法。其中有代表性的研究包括：徐晓东、 陈小悦( 2 0 0 3 ) 的研究发现，第一大股东为非国有股股东的上市公司有着更高的 企业价值和更强的盈利能力，公司治理的效力更高i ”。施东晖( 2 0 0 3 ) 的研究表 明，所有权集中度与公司产出增长率之间存在u 型关系，认为市场竞争和所有权 结构在强化公司治理方面存在互补关系i l o l 。宋立刚和姚洋( 2 0 0 5 ) 利用面板数据， 结果显示，当私人股份达到一定的比例时，改制增进了企业的赢利能力。但引入 私人股份后的国有控股企业比私人控股企业表现更好。改制对企业成本的降低和 劳动生产率的提高没有显著的效果，且改制的效果不具备持续性i “l 。田利辉( 2 0 0 5 ) 的研究提出了一个重要的观点，即国有持股规模和公司绩效之间呈现左高右低的 非对称u 型关系1 1 2 】1 1 3 1 。李涛( 2 0 0 5 ) 的研究以中国上市公司为例，首次采用分 量回归模型实证分析了国有股权对公司业绩的复杂影响【“1 。陆挺、刘小玄( 2 0 0 5 ) 3 国有企业引进战略投资者研究 皇曼曼曼曼曼曼蔓蔓皇曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼暑曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼! ! ! ! 曼量曼! ! 曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼曼量曼曼曼曼曼曼曼舅i 的研究发现，向私有产权方向改制的企业效率得到显著提高，不同的改制模式是 改制绩效的重要决定因素，在给定当前制度背景下，最佳的改革方案之一是股权 向经营者集中，股权合理定价【1 6 】。s i m e o nd j a n k o v 和p e t e rm u r r e l l ( 2 0 0 2 ) 对1 2 5 份关于东欧，拉美，东亚等转型国家企业重组的实证研究的结论进行了综合的定 量分析，其结果表明：这些私有化了的国有企业绩效并没有明显的提高，软预算 约束的情形也并未彻底消除，甚至还更为恶化了从改革的结果来看，这些国家 的改革是失败的【1 7 1 。 综合以上的研究可知，关于国有股权对于公司绩效的影响并没有一个统一的 结论，也就是说，改制对于解决国有企业的问题并没有很显著的效果，产权问题 并非国有企业的症结所在。要解决国有企业的问题，需要寻找另外的解决方案。 同时，从以上综述中可以看到，以前的这些文献主要是从公司治理的角度研究国 有企业的改革道路，而忽视了国有企业本身是否具有自生能力的问题。而自从我 国政府鼓励和引导外资参与国有企业改革以来，战略投资者的引入也受到越来越 多的关注。本文将从自生能力的角度分析，如何通过引入战略投资者促进国有企 业的改革。 1 2 1 3 从自生能力的角度看国有企业改革 自生能力( v i a b i l i t y ) 的概念是由著名学者林毅夫( 2 0 0 0 ) 首先提出。他用一 个开放、自由和竞争市场中的企业的预期利润率来定义。在自由竞争的市场经济 中，一个正常经营的企业在没有外部扶持的条件下，如果能够获得不低于社会可 接受的正常利润水平，则这个企业就是有自生能力的。反之，如果一个正常经营 的企业的预期利润低于社会可接受的水平，则不会有人投资于这个企业，这样的 企业就没有自生能力，只有靠政府的扶持才能生存1 2 4 1 。 林毅夫( 2 0 0 1 ) 对国有企业改革的症结提出了独到的见解。他认为，并非国 有企业的产权问题不重要，而是国有企业的问题有比产权更为根本的症结，即国 有企业的自生能力问题。改革之前为了实现技术赶超的经济发展战略导致国有企 业没有自生能力，由此内生决定了改革之前的计划经济体制，并内生决定了改革 以来的“软预算约束”的形成1 2 4 1 。在传统的赶超战略下，一方面，中国国有企业具 有不同于其他企业的特有性质：背负着政策性负担；另一方面，中国国有企业与 其他现代企业一样，都存在委托一代理问题。这就决定了中国国有企业改革的任 务，是在照顾到其特有性质的前提下，解决好委托一代理问题。已有的改革所以 没有达到预期目的，原因在于政策性负担由隐性变为显性，国有企业在市场竞争 中处于不利的地位。林毅夫( 2 0 0 2 ) 认为，现有的新古典经济学理论体系把企业 具有自生能力作为暗含的前提。但是，转型中国家和其他许多发展中国家的企业 却因政府的赶超战略，进入不具备比较优势的产业而不具有自生能力。当经济中 4 硕七学位论文 大量企业缺乏自生能力时，实行根据新古典经济学所制定的政策或转型政策，往 往达不到预期的效果，而且，可能给社会带来巨大痛苦。因此，他主张，在分析 社会主义经济、转型经济和发展经济问题时，放弃现有的新古典经济学体系中企 业具有自生能力的暗含前提，把企业是否具有自生能力作为一个具体的考虑变量， 这是新古典经济学理论的必要发展【2 5 1 。林毅夫的观点并非排斥产权变化，而只是 认为剥离政策性负担是国有企业改革成功的最为必要的条件。剥离政策性负担之一 后是否改变产权状态，应由企业和其他微观市场主体视经济环境自主决定。政府 不应以任何一刀切的方式推行或禁止企业的产权变化。另外，即使一些企业作出 了变更产权的决策，其国有资本的退出方式也一定不能是无偿地量化到个人，而 应当是由非国有主体进入，按市场价格有偿地接收包括土地和无形资产在内的国 有产权。国有产权有偿转让所得的变现收入，用于弥补国家对社会保障基金等方 面的历史欠账。基于理论分析，林毅夫提出了国有企业改革的政策建议。即国有 企业首先要消除政策性负担，调整生产活动布局，可以通过引进国外资本，提高 企业自生能力。政府要在指导思想上重视比较优势的原则，让国有企业根据市场 竞争在有比较优势的产业区段发展。同时，自生能力只是必要条件，而非充分条 件。因此，在企业有了自生能力以后，企业还要不断根据市场的供给、需求、产 品、技术、竞争的状况，改进激励机制、管理水平和治理结构等，才能在市场竞 争中获胜。林毅夫( 2 0 0 2 ) 认为，一个经济的产业和技术结构是由其要素禀赋所 内生决定的。一个发展中国家的政府所采取的发展战略是决定收敛是否会发生的 重要因素。只有当发展中国家的政府以比较优势作为产业发展的基本准则时，这 个经济才会有运行良好的市场，才能易于从发达国家引进技术，维持高的资本积 累率，达到要素禀赋结构的快速升级并实现收敛。所以，一个发展中国家的政府 应该以要素禀赋结构的升级为目标，改善市场的作用，鼓励企业在做产业和技术 选择时充分利用这个经济的比较优势【2 6 1 。 1 2 2 关于中国引资战略调整的研究 1 2 2 1 中国引资战略的变化 随着企业面临的国内外环境的变化，我国的引资战略也在发生变化。其中主 要体现在产业结构、地区选择等方面的变化。 郝红光( 2 0 0 0 ) 认为我国引资模式要尽快实现从以数量扩张为特征的粗放型 向以效益提高为特征的素质型转变。他对国外的引资模式进行比较和分析，认为 中国目前的引资应进行以下几个方面的调整：环境战略，产业结构战略，地区布 局战略，技术战略1 3 3 1 。崔越和原松( 2 0 0 1 ) 认为在新经济条件下，我国引资战略 应当进行调整和完善。包括：实行竞争优势与技术创新导向的引资战略；鼓励高 新技术产业利用外资；重视发挥引资的制度创新功能；将完善外商投资环境置于 5 国有企业引进战略投资者研究 m ! i 曼! 皇曼曼曼曼曼曼曼皇曼曼曼曼曼! ! 曼皇曼曼曼曼曼量笪篁皇曼曼曼曼曼曼曼曼詈曼曼曼曼曼曼曼曼皇曼曼曼! 曼曼曼曼曼皇 突出位置；在继续改善外商投资软、硬环境的同时，着力创造适宜于高科技产业 和先进技术型投资发展的创新投资环境【3 4 1 。张国亭( 2 0 0 1 ) 认为随着中国入世， 引资战略要进行调整，即：首先要重点引进高科技和跨国公司投资，不断提升劳 动密集型产业科技含量，促进经济结构战略调整。其次，要完善产权交易制度， 逐步放开资本市场，实现引资方式的战略调整。再次，要加大西部地区的引资力 一度，促进利用外资的地区战略转移1 3 5 l 。谭晶( 2 q 0 2 ) 认为我国引进外资要把重点 从数量转移到质量上来，提高引资的质量。要建立适应国际资本流动趋势，适应 跨国兼并、资产重组的制度环境。利用外资的重点由“优惠”向“公平”转移，着力 营造良好的投资环境。我国应允许外资有条件的进入产权交易市场，参与国有经 济的资产重组和结构调整。我国应优化外商投资结构，引进外资从冲动转为理性。 建立、完善与市场开放和市场化进程相适应的利用外资管理机制，应是新时期利 用外资发展战略的重中之重。而创新利用外资的方式也是十分重要的【3 “。吴林海 和朱华贵( 2 0 0 3 ) 认为我国利用外资弥补国内建设资金不足的目标已经达到，但 利用外资以引进国外先进技术的政策目标尚未达到。当前和今后一个较长的时期 内，我国利用外资政策的总目标应设定为，以引进国外先进技术服务于国家中长 期发展战略为中心，找到一组既能促进我国高新技术产业发展战略目标的实现， 又不至于影响跨国公司在华投资积极性的政策组合f 3 7 l 。 1 2 2 2 关于战略投资者的研究 目前国内外关于战略投资者的研究，尤其是从经济学的角度进行研究的文献 很少。因此，只能通过对国内外战略投资者引进和投资的现象中进行总结，找出 它们的共性和特点进行研究。 在国外，与战略投资者这一中文概念相应的英文翻译为s t r a t e g i ci n v e s t o r ，战 略投资则为s t r a t e g i ci n v e s t m e n t 。这一概念与风险投资者( v e n t u r ei n v e s t o r ) 和风险 投资( v e n t u r ei n v e s t i n g ) 相联系在所能找到的大部分英文文献中，关于s t r a t e g i c i n v e s t o r 或s t r a t e g i ci n v e s t m e n t 较少，大部分为一些公司需要引进s t r a t e g i ci n v e s t o r 的广告或者一些公司成功引进s t r a t e g i ci n v e s t o r 的新闻，而极少有经济学类的文献 将s t r a t e g i ci n v e s t o r 单独进行研究，较多的研究集中在v e n t u r ei n v e s t o r 或者v e n t u r e i n v e s t i n g ，以及对另种区别于s t r a t e g i ci n v e s t o r 的f i n a n c i a li n v e s t o r 研究也比较 的多。尽管如此，在这些外国公司引进战略投资者的案例中，通过对具体细节的 总结分析，仍然可以发现，它与其他这几个相近的概念尽管有相似之处，却也有 其自身的特点，他们是不尽相同的。 在国内，杨宏( 2 0 0 0 ) 考察了引进战略投资者完善公司治理的机制【3 9 1 ；于军 ( 2 0 0 2 ) 研究了监控企业运营质量保障战略投资者利益1 4 0 l ；洪梅( 2 0 0 3 ) 分析了 如何选择战略投资者来重组国有保险公司1 4 1 l ；余芸春( 2 0 0 4 ) 提出引进战略投资 6 硕士学位论文 者实现国有股权结构调整【4 2 】；王耀中( 2 0 0 4 ) 提出积极推进外商并购投资，加快 湖南大中型国有企业资产重组，促进外资流入内地1 4 3 】；占硕( 2 0 0 5 ) 分析了我国 银行业引进战略投资者的风险，并提出从银行经理收益目标函数选择和市场微观 基础建设两个方面来防范风险1 。 1 3 研究的重点、难点与主要内容 本文研究的重点在于突破传统的研究方法，从要素禀赋结构的角度和公司治 理两个方面，将引进战略投资者和国有企业改革结合起来研究，在一定程度上为 我国国有企业的改革提出一些切实的建议，具有重要的现实意义和理论意义。 本文研究的难点在于：引进战略投资者在我国目前还是一个探索的阶段，真 正实施的案例还不是很多。因此，很难找到现实的数据对本文的研究进行实证的 检验，因而只能停留在对于现实和理论上的分析。 但是从目前国家的相关政策来看，在未来的较长一段时间里，引进战略投资 者将会是一个增长的态势。而且目前已经实施的大部分案例中，战略投资者的引 进已经在很多方面起到了积极的作用。希望在今后的研究中可以逐步总结，得出 更为完善的结论。 国内关于国企改革的研究很多，但主要侧重在产权改革方面，而目前将战略 投资者的引进与国有企业改革尤其是国有企业自生能力的提升结合起来的研究还 属于空白本文的主要内容是： ( 1 ) 从要素禀赋结构变化的角度，分析了引进战略投资者有助于解决国有企 业没有自生能力的问题，从而有助于解决传统赶超战略下形成的国有企业的战略 性政策负担问题 ( 2 ) 从要素禀赋结构变化和技术升级的角度，分析了引进战略投资者对于那 些具有自身能力，但是技术升级较慢的国有企业的积极作用，认为将有助于这些 企业的技术升级。 ( 3 ) 从完善公司治理结构的角度，针对我国国有企业经过一系列改革以后仍 然存在的问题，提出通过引进战略投资者将有助于我国国有企业内部治理结构的 完善。 7 国有企业引进战略投资者研究 第2 章我国引进战略投资者的历程与现状 2 1 战略投资者的由来与特征 2 1 1 战略投资者的提出 在我国，战略投资者的提出与我国引资战略的调整紧密相关。引进战略投资 者成为我国国有企业改革中的一个重要的举措经历了一个较长的过程。近几年来 一些与之相关的政策文件的先后出台为战略投资者的引进铺平了道路。 ( 1 ) 1 9 9 9 年7 月，中国证券会发布关于进一步完善股票发行方式的通知， 首次引入了战略投资者这一概念。 ( 2 ) 2 0 0 5 年1 1 月，作为股改的配套政策，商务部与证监会联合发布了关 于上市公司股权分置改革涉及外资管理有关问题的通知，其中明确规定，境外战 略投资者可购买已胶改公司a 股股份 ( 3 ) 2 0 0 6 年1 月4 日，国家商务部、证监会、国家税务总局、国家工商总 局、国家外汇管理局正式发布了外国投资者对上市公司战略投资管理办法，允 许外国投资者以协议转让、上市公司定向发行新股方式以及法律法规规定的其他 方式取得a 股，但仅限于已完成股权分置改革的上市公司和股权分置改革后新上 市的公司。这份由5 部委联合制定的管理办法称，办法的发布日期为2 0 0 5 年1 2 月3 1 日，自发布之日起3 0 日后旌行这样，自1 月3 1 号起，中国将允许外国战 略投资者购买a 股。购买方式包括协议转让、上市公司定向发行新股方式以及国 家法律法规规定的其他方式 ( 4 ) 2 0 0 6 年8 月1 0 日，商务部、国资委、国税总局、证监会、国家外管局 和国家工商行政管理总局共同签发的关于外国投资者并购境内企业的规定( 以 下简称 规定) 正式公布，自2 0 0 6 年9 月8 日起施行。这是对2 0 0 3 年3 月发 布的外国投资者并购境内企业暂行规定( 共2 6 条) 的一次重大修订。规定 进一步明确了上市公司引入外资战略投资者的操作，将进一步为上市公司引入战 略投资者提供指导。 另外，国家政策对于引进战略投资者也有一些限制条款，主要表现为：数 量限制，如：银监会在制定中资银行引进境外战略投资者的准入条件时，就规定 每家外资银行入股中资银行的数量最多不能超过两家。保护条款限制。战略投 资者的引入，不得与目标企业的经营业务有着直接或闻接的业务竞争关系。入 股比例限制。比如：外资银行作为中资银行的战略投资者，其联合控股不得超过 2 5 ，单个战略投资者持股不得超过2 0 。新颁布的外国投资者对上市公司战 8 硕士学位论文 略投资管理办法进一步规定投资者应严格遵守行业禁入和投资比例限制。他规 定，外国战略投资者首次取得的股份比例不低于该公司已发行股份的1 0 ，取得 的a 股3 年内不得转让。 2 1 2 战略投资者的定义 对于战略投资者，各个不同的单位或组织根据自身需要给出了特殊的定义， 其中有代表性的包括： ( 1 ) 中国证券会在1 9 9 9 年7 月发布的 关于进一步完善股票发行方式的通 知中，首次引入了这一概念，是指与发行公司业务联系紧密且欲长期持有发行 公司股票的法人，一般法人持股可以在股票上市三个月后上市流通，而战略投资 者则只能在事先约定的持股期期满后才可上市流通，且持股期不得少于6 个月， 这也是我国资本市场上对战略投资者这一概念最早的理解【4 ”。 ( 2 ) 招商银行定义：与招商银行建立了紧密的银企合作关系、或与其重要业 务拓展有密切联系、社会形象好、规模较大并愿意大比例、大额、长期持有发行 人股票的企业法人。战略投资者应具备的条件包括：公司或企业成立距今已三年 以上；根据最近一年的财务报表，其总资产在3 0 亿元以上或其净资产在1 0 亿元 以上；经营优良、有良好社会形象的大型企业集团或上市公司；今后愿意发行人 保持长期合作关系，并不断扩大业务量的企业。 ( 3 ) 中国联通的定义：与发行人有业务联系、符合发行人长期商业利益、与 发行人不在竞争或潜在竞争关系并承诺长期持有发行人股票、总资产3 0 亿元或净 资产1 0 亿元以上的企业。 ( 4 ) 华能国电的定义：最近一年内向本公司提供燃料及运输服务一次性交易 总额在3 亿元以上的法人；自公司成立以来向公司一次性收购或出售资产( 或股 权) 经评估或审计确认的交易总额在5 亿元以上的法人；自公司成立以来在证券 市场与本公司发生重组，并购等资本营运行为一次性交易总额在5 亿元以上的法 人 以上是各个单位结合自身引资状况所给出的战略投资者的定义。通过总结归 纳，这里将完整的战略投资者的定义从广义和狭义两分方面来区分从广义上看， 有资金、有技术、有市场，能够增强企业竞争力和创新能力、形成产业集群的， 都是战略投资者，例如，邵阳引加老乡投资创业、建设家乡，最终形成了规模、 产业，增加了税收，在地方经济发展中充当了主角，这也是战略投资者( 周伯华， 2 0 0 5 ) ；从狭义上看，可以从战略投资者与国内企业合作的紧密程度来进行定义， 可以将战略投资者概括成是一类谋求长期战略利益、愿意长期持有较大股份，并 积极参与公司治理的法人投资者，它的进入不仅能够带来资金、人才、技术等优 势，而且还能改善公司治理结构，特别是有利于国有企业产权股的改造。从有助 9 国有企廿引进战略投资肴研究 于国有企业产权改造方面来看，战略投资者的内涵主要体现在以下几点：在合作 意愿方面，欲与目标企业建立长期稳定的战略合作关系，而非一般“战略投机者” 或是国际资本玩家以短期套利获益为目标，能够在生产技术、管理组织体系、信 息搜集渠道方面与目标企业实现资源共享；在管理组织体系方面，大都已经历过 上百年市场经济的洗礼，具有很强的抗风险、抗危机能力，对于外部市场剧烈变 化所产生的不确定性因素不仅本身已经具有积累，而且还能依据经验优势对未来 所可能出现的各种变数进行最充分、最完善、最可靠的预计和准备；在信息搜集 功能方面，海外设立的分公司、子公司等分支机构星罗棋布，拥有完善的信息搜 集渠道，并且母公司本身对信息具有很强的筛选、甄别能力，建立起强大的信息 处理机制；在设计经理人激励机制方面，既可以完全下放企业的经营控制权，让 经理人员取得非货币性控制权收益，又可以让经理人享有部分货币性收益，能 够在激励与约束之间找到一个最佳的平衡点。 从以上狭义范围对战略投资者的理解来看，能够符合以上标准的大部分是境 外大型的跨国企业或集团。 2 1 3 战略投资者的特征 从战略投资者的自身条件而言，它应当具备以下特征：在业绩方面，应具有 良好的经营业绩以及产业发展成功的市场业绩；在实力方面，具有资金、技术、 管理、市场、人才等优势，能够增强目标企业的核心竞争力和创新能力，能够创 立新的市场品牌效应；在企业专长方面，最好是在产业链中居于核心、关键地位， 能够对上、下游业务起到较大影响，掌握了本产业的核心技术，能够带动产业结 构升级；具有独到的战略眼光，能够把握住瞬息即逝的市场机会；本身已经建立 起成熟和完善的公司治理体系，有助于舀标企业产权改造。 从与被投资的目标企业合作的层面上来看，它应当具备以下特征：与被投资 的目标企业从事相同或相关的产业，或者二者所从事的行业具有一定的互补性， 或者战略投资者试图在未来进入到目标企业所从事的行业；战略投资者对于目标 企业的投资是出于战略目的的，追求长期战略利益，能够长期稳定持股，不会因 为短期的市场利益而进行投机活动；战略投资者对于目标企业的持股量较大。一 般而言，多处于并列第一或第二大股东的地位，也有少数处于控股或绝对控股、 独资地位。战略投资者在公司的重大决策上具有定的发言权和影响力；战略投 资者真正关心目标企业的经营管理，有意愿和能力参与目标企业的公司治理活动， 能够利用自身的成熟和完善的公司治理体系，对目标企业的生产经营和公司治理 进行改造，通过提高目标企业的经营效率和盈利水平来获得自身的回报。 根据战略投资者的特征，在甄别的过程中，尤其要将战略投资者与财务投资 者进行区分1 4 “。 l o 硕士学位论文 表2 1 财务投资者与战略投资者的比较 财务投资者 战略投资者 投资目标追求较高的资本增值资本增值和战略意义 回报单一项目的高回报本项目以及由此产生的综合回报 特 合作期短至中期长期，不会在短期内套现 持股比例 不要求控股可能要求控股或对公司决策具有一定影响 力 被动投资，只要求董事会主动投资，除董事会席位外，还可能要求 点 管理的参与席位，不参与日常管理和参与公司日常管理和决策 决策 投资额度5 0 0 万至5 0 0 0 万美元数额不定 1 、在短期至中期内将会1 、可能存在公司控制权力争夺的问题 套现 2 ，可能存在同业竞争的问题 潜在的问题2 、从经营的角度看，对 目标企业的技术和管理 经验的转移能力有限 典型的范例投资银行、基金公司同业企业及关联企业 战略投资者与一般投资者都具备对企业的投资能力，但两者也有区别。要区 分两者，主要是从与目标企业进行合作的期限、目的，以及是否具备参与目标企 业的经营管理等方面出发来进行划分：是否具有与目标企业长期合作的意愿， 是否抱有“双赢”的心态去参与目标企业的改造与重组，入股控股后能否给目标企 业带来经营活力。是否能够实现企业资源的最优配置、形成较强的产业优势和 核心竞争力，以实现企业利润和股东权益最大化。本身是否是规范的公司制企 业，是否具有鲜明的现代企业制度特征、完善的法人治理结构以及成熟的现代公 司运作经验。最好能与且标企业构成上、下游业务关系，对延长产业链起到较 强影响的企业是否具有强大的资本注入能力、拥有资本市场运作的经验和实 力，能够为企业发展提供长期资金支持的企业。是否在技术、管理、营销渠道 方面拥有优势，能够为目标企业在技术、管理、供销售网络方面提供支持的企业。