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北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 网络企业的价值评估研究 摘要 二十世纪后半叶，随着计算机网络技术的出现和发展，人类进入 了信息化的时代，网络企业如雨后春笋般发展起来。特别是进入九十 年代以来，网络企业上市、并购、融资等经济行为不断出现，如何对 网络企业的价值进行客观、公正的评估，己日益成为人们关注的焦点。 但是，由于网络企业作为新兴的企业群体，有着不同于传统企业的诸 多特点，传统的企业价值评估方法直接应用到网络企业价值评估中， 存在很多不适用性。因此，非常有必要从网络企业的自身特点出发， 对其价值评估理论和方法进行系统的研究和探索。 本文正是基于上述背景，试图对现有网络企业的价值评估理论与 方法进行深入的探讨和研究，就其适用性和存在的问题进行分析，进 而提出进一步的完善意见。 论文总共分为四章。首先从网络企业的内涵出发，明确本文的研 究对象主要是针对门户类和电子商务类的网络企业。接着通过对网络 企业的特点和影响网络企业价值创造的原因进行分析，建立了一个相 对完整的网络企业价值评估指标体系，为后面的价值评估方法分析奠 定基础。最后，结合网络企业的特点，对现有企业价值评估方法做出评 析，指出这些方法在具体应用中遇到的难点和问题。同时，着重对目 前常用的网络企业价值评估方法进行探讨，就其适用性和存在的不足 进行分析。并在此基础上，特别针对折现现金流量法在网络企业价值 评估的应用做了进一步的完善，提出了引入“模拟现金流”的概念并 结合可能性加权前景预测来最终确定网络企业价值的新思路。 关键词：网络企业价值评估适用性分析折现现金流量法模拟现金 流 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 t h es t u d yo f v a l u e e v a l u a t i o n f o rn e t w o r ke n t e r p r i s e s a b s t r a c t f r o mt h em i d d l eo f2 0 t l lc e n t u 以a l o n gw i 也m ea p p e a r a 工l c ea 1 1 d d e v e l o p m e n to fc o m p u t e rn e t w o r kt e c h n o l o g y ，h m a nb e i r 培sh a v ec o m e i m oi n f o m a t i o ns o c i e 够g r a d u a l ly m o r ea j l dm o r en e t w o r ke n t e l p r i s e s c o m ei n t ob e i n g s i l l c es p e c i a l l ye m e r e di nt h e19 9 0 s ，t om a k e 协eg r e a t e r d e v e l o p m e n t ，n e t w o r ke m e r p r i s e ss e ta b o u t1 i s t i n g t of m a i l c e ，m e 唱i n g a i l dr e c o m b m i i l g ，s e e k i n gr i s ki 1 1 v e s 恤1 e n t ，e t c as e r i e so fe c o n o m i c a c t i v i t i e sc o m ef o n l l h o wt oa s s e s s 血ev a l u eo fm en e t 、o r ke n t e 平r i s e o b j e c t i v e l ya n dr i g h t l yh a sb e c o m e t h ef o c u si n 1 ee c o n o m i cf i e l d b u ta s an e w r i s i n ge n t e r p r i s e 铲o u p ， m en e t w o r ke n t e i p r i s eh a s m a n y c h a r a c t e r i s t i c sd i 丘酐m g 丘o mt h et r a d i t i o n “e n t e r p r i s e s om a ta p p l y 油g m e 订a d i t i o n a lv “u ee v a l u a t i o nm e t h o d sd i r e c t l yf o rt l l en e t 、o r k e n t e i p r i s ei si n 印p r o p r i a t e l y i ti sv e d rn e c e s s a 科t oe s t a b l i s hac o m p l e t e a n dc o n v e n i e n tv a l u ee v a l u a t i o ns y s t e mf o rt 1 en e t w o d 【e n t e 印r i s eb a s e d o ni t so w nc h 嘲c t e r i s t i c t h i sd i s s e r t a t i o n 啦m p t st od i s c u s s 吐l e e x i s t i l l gm e o r i e s a n d m e m o d so fv a l u ee v a l u a t i o nf o rt h en e t w o r ke n t e 单r i s e ，a n a l y z e “s 印p l i c a b i l i t ya i l d 也ed e f e c t i o n s ，a 1 1 dg i v em e 如r c l l e rp e r f b c tc o m m e n t t h ed i s s e n a t i o ni so 唱a n i z e da sf 0 1 l o w m g ：t h e 丘r s t ，w eg i v eab r i e f d e s c r i p t i o no ft h en e t w o r ke r l t e r p r i s e sc o r h l o t a t i o n ，a n dp o i n to u t t 1 1 a tm e r e s e a r c ho b j e c ti st 1 1 e r e b s i t ec l a s sa n dt h ee l e c 仃o n i cc o m m e r c ec l a s s n e 柳o r k e n t e i p r i s e t h e nw e a i l a l y z e m en e 柳o r k e n t e r 删s e s c h a r a c t e r i s t i c sa 1 1 dt l em f l u e n c i n gf 犯t o r sf o rt h ev a l u ec r e a t i o n ；e s t a b l i s h 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 ar e i a t i v ei 工1 t e g r a t e dn e 铆o r ke n t e i p r i s ev a l u e 印p r a i s a lt a 曙e ts y s t e m t h i sc h 印t e ri s 廿1 ef b u l l d a t i 衄f o rt l l ef o l l o 晰n gm e m o d a n a l y s i so f v a l u e e v a l u a t i o n f i n a l l y ，b a s e do n 也en e t w o f ke n t e r p r i s e sc h a r a c t e r i s t i c s ，w e t 叫t om a k et h ee v a l u a t i o n f o rt 1 1 e e x i s t i n ge n t e 掣i s ev a l u e 印p r a i s a l m e t h o d s ，p o i r l to u tt h ed i f ! f i c u l t i e sa 1 1 dt 1 1 eq u e s t i o 璐m a tm e s em e t h o d s m e e t 抽出ec o n c r e t ea p p l i c a t j o n a tt 1 1 es 锄et i m e ，w ed i s c u s s 也ep r e s e n t c o n l y u s e dn e t w o r ke n t e r p r i s ev a l u ee v a l u a t i o nm e t h o d s ；a n a l y z ei t s a 即l i c a b i l i 够a 1 1 d 也ei n s u m c i e n c y a n db a s e do nt l l ea r g 啪e n t sa b o v e ， t h r o u 曲a n a l y z i n gd e e p l y a 1 1 dc o n s i d e r i n gm ec h a r a c t e r i s t i c so fm e n e t w o r ke n t e 叩r i s eh a v i i l g1 e s sp r o f i ta n d1 1 i g h e ru n c e r t a i n t y ，w ei n t r o d u c e m ec o n c 印to f “s i m u l a t i o nc a s hn o w ，a i l dc o m b i i l e sw i n lm ep o s s i b l e p r o s p e c tf o r e c a s tt om o d i 母m e 订a d i t i o n a l d i s c o u n t e dc a s hn o w 印p r o a c h k e yw o r d s ：n e m o r ke m e 印r i s e ，v a l u e e v a l u a t i o n ，a p p l i c a b i l 时 a n a l y s e s ，d i s c o u m e dc a s hn o wa p p r o a c h ，s i n m l a t i o nc a s hn o w_ 4 独创性( 或创新性) 声明 本人声明所呈交的论文是本人在导师指导下进行的研究工作及 取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢中所罗列 的内容以外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也 不包含为获得北京邮电大学或其他教育机构的学位或证书而使用过 的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中 作了明确的说明并表示了谢意。 申请学位论文与资料若有不实之处，本人承担一切相关责任。 本人签名：亟鲞 日期： 关于论文使用授权的说明 a 2 、砂f 学位论文作者完全了解北京邮电大学有关保留和使用学位论文 的规定，即：研究生在校攻读学位期间论文工作的知识产权单位属北 京邮电大学。学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印 件和磁盘，允许学位论文被查阅和借阅；学校可以公布学位论文的全 部或部分内容，可以允许采用影印、缩印或其它复制手段保存、汇编 学位论文。( 保密的学位论文在解密后遵守此规定) 保密论文注释：本学位论文属于保密在一年解密后适用本授权 书。非保密论文注释：本学位论文不属于保密范围，适用本授权书。 本人签名：盈垄 导师签名：么5 里垒：垒导师签名：厶) 里圣：望 日飙塑! ：兰。三堑 日期：! ! 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 月u 吾 一、论文研究背景及问题 二十世纪九十年代以来，世界经济中一件重要的事情就是计算机网络技术在商业 和生活中的广泛应用。它渗透到公众意识、新闻媒体、政府决策、企业经营等各个领 域，改变了人们的生活工作习惯、生产运作模式。计算机网络技术在商业中的广泛应 用，刺激了无数基于网络而运营的网络公司的产生和发展，催生了一个伟大的网络经 济时代的到来。 从1 9 5 9 年，美国国防部高级发展研究署( a d v a i l c e dr e s e 积lp r o j e c t sa g e n c y ， 简称a r p a ) 出于科学研究和教育的目的，建成了世界最早的互联网a r p a n e t 开始， 4 0 多年来，互联网的建设取得了革命性的发展。特别是2 0 世纪9 0 年代以来，随着 i n t e m e t 进入商业化阶段，它的发展更是迅速。据统计，进入这一时期后，互联网用 户数以每月1 5 的速度递增，平均每1 0 分钟就有一个新的网站出现；全球互联网上 的主机数量每3 分钟就增长l o 倍，上网人数每年增长一倍，业务流量每半年翻一番。 1 9 9 9 年底，全球2 5 0 多个国家和地区拥有网民数为1 7 亿，而到2 0 0 5 年9 月，全球 网民已达到1 0 亿。 网络经济的发展，为网络公司价值评估开拓了广阔的业务空间。从1 9 9 5 年8 月， 第一只网络股网景( n e t s c a p e ) 在n a s d a q 公开上市并在上市当日从每股2 8 美元的 发行价飙升到7 i 美元以来，一个接一个的网络股神话不断出现在人们眼前。美国加 州大学洛杉矶分校的教授i v ow j l c h 曾对1 9 9 9 年1 2 月3 1 日1 7 个上市的网络公司( 包 括美国在线、m o o 、a k 蛐a i 、h 曲s p a c e 等) 的相关数据进行统计分析：1 7 个网络 公司的市值达到4 4 5 0 亿美元，而其收入总和却不足7 3 亿美元，即市值是收入的6 0 倍! 换句话说，这些网络公司每收入1 美元，其市值就可增长6 0 美元。1 网络股在n a s d a q 的强劲表现，吸引了众多投资者的眼球，越来越多的网络公 司纷纷上市，n a s d a q 的股指一度达到5 0 4 9 点的高峰。就在人们不断对网络经济的 到来投以鲜花和掌声的时候，2 0 0 0 年4 月1 4 日起的网络股大震荡又使人们对网络经 济的发展产生了怀疑。美国纳斯达克指数一天内大跌3 6 1 点，跌幅达到3 4 ，英国的 t e c h m a r k 跌幅4 0 ，法国的n o u v e a u m a r c h e 跌幅达4 3 ，韩国的k o s d a q 跌幅4 3 ， 王巍、吕发钦，网络价值评估与上市，经济科学出版社，2 0 0 0 年。p 4 2 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 印度的s e n s e x 指数跌幅达2 3 。2 一时间，网络概念股声名狼藉，泡沫经济论者顿做 弹冠相庆之态。 那么，网络经济到底是浮动的泡沫还是新经济大潮汹涌澎湃的浪花呢? 网络的泡 沫究竟有多浓? 网络企业的价值到底应该是多少? 很多人都对此产生了困惑善面对网 络股的巨大波动更是引起了人们对网络企业价值评估的思考。 一1 我们知道，认识价值是一切经济和管理行为的基础和前提。不管是基于上市的需 要，还是出于并购、重组、杠杆收购等目的，我们都需要对一个公司的价值有基本的 认识和评估。然而传统的企业价值评估方法对于新兴的网络企业而言很不适用。由于 目前网络企业成立时间较短，最长的成立时间也不过1 0 来年，而且大部分网络企业 都处于成长阶段，财务状况欠佳，多处于亏损或刚刚盈利的状态。如果运用传统的折 现现金流量法或市盈率估价法，往往很难准确评估网络企业的价值。面对这一问题， 证券分析师以及投资银行家们在传统方法的基础上，提出了一些适用于网络企业的价 值评估模型，如亨利伯罗杰提出的修正市盈率模型，肖恩g 安德里科波洛斯( s h a u n g a n d r i k o p o u l o s ) 提出的理论盈利倍数分析模型，此外还有价格销售比模型，市值 销售比模型等等。从整体上看，目前形成的网络企业价值评估理论和方法多譬嚣对上市 公司，但仍不十分成熟。而针对非上市网络企业的价值评估更没有找到合适的方法， 主要是借鉴上市网络公司的价值评估方法。 。 作为全球网络经济的重要组成部分，中国的互联网发展迅猛，截至到2 0 0 5 年6 月3 0 日，我国上网用户总数突破l 亿，为i 0 3 亿人，上网计算机数达到4 5 6 0 万台， 网站数达到6 7 7 万个3 。随着互联网的迅猛发展，基于网络企业的上市、收购、兼并、 投融资等经济活动也在迅速增加。如何对网络企业价值进行相对客观、准确的评估， 不仅成为中国资产评估师不容回避的问题，而且是中国网络企业及其关联企业非常关 心的问题。 二、论文的研究方法与结构 基于上述背景，本文试图对网络企业的价值评估理论与方法进行较为系统的深入 探讨和研究。论文主要是以网络企业的特殊性为研究起点，遵循：企业的概念 网络企业的概念网络企业的特殊性；企业价值评估理论网络企业价值评估理 论特殊性；传统企业价值评估方法一网络企业价值评估方法特殊性，这一研究思路 进行分析与探讨。论文主要采用规范研究的分析方法，对企业、网络企业、企业价值、 网络企业价值等概念进行了界定。在此基础上，对网络企业价值评估的理论进行了探 2 王巍、吕发钦，网络价值评估与上市经济科学出版社，2 0 0 0 年，p 5 3 数据来源：2 0 0 5 年7 月2 1 日，中国互联网络信息中心( 臼州i c ) 发布的第十六次中国互联网络发展状况统 计报告。 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 讨，对现有评估方法进行了总结和评析，并对折现现金流量法作了进一步的修正。 论文共由四部分内容构成。第一章对网络企业的涵义做出规范的界定，明确本文 研究对象主要是门户类和电子商务类网络企业，并在此基础上，分析了网络企业的特 点及我国目前网络企业的发展现状。第二章明确了什么是网络企业价值，并对影响网 络企业价值创造的原因进行了分析。第三章对网络企业价值评估理论进行阐述，探讨 了网络企业价值评估的目的、意义和特点，分析了影响网络企业价值评估的内部、外 部等诸多因素，归纳整理出了一个相对完整的网络企业价值评估指标体系。第四章着 重对网络企业价值评估方法进行分析。在对目前现有的企业价值评估方法做出评析的 基础上，论文结合网络企业的特点对各种企业价值评估方法适用性进行探讨。并对目 前较为常用的网络企业价值评估方法进行分析和评价，特别针对折现现金流量法在网 络企业价值评估的应用上，提出了自己进一步的改进思路和建议。 三、论文的创新与不足 本文的创新在于：在前人研究的基础上，针对网络企业的特殊性，建立了一个较 为完整的网络企业价值评估指标体系；同时，在对网络企业价值评估理论和方法的适 用性和局限性进行分析的基础上，提出了引入“模拟现金流”的概念并结合可能性加 权前景预测来最终确定网络企业价值的新思路。 由于许多网络企业的发展尚处于创业和发展阶段，网络企业价值评估的研究资料 非常有限，更缺乏研究所需的企业的一手历史资料。论文所探讨的网络企业价值评估 理论和方法以及改进思路，还需进一步的实证检验和完善。 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 第一章网络企业的概念及特征 进行网络企业价值评估研究，首先要对网络企业的内涵做出规范的界定和解释。 网络企业具有企业的一般内涵，但又有其自身的特殊性，这也是我们对其进行价值评 估的基本出发点。在本章中，首先对企业的一般内涵进行介绍，再对网络企业的概念 做出界定，同时针对网络企业的特征进行探讨和分析。 1 1 企业的概念 企业是社会生产力发展到一定阶段的产物，更确切的说是商品生产的产物。从经 济学的发展历程来看，近一个世纪以来，什么是企业的问题始终受到经济学家们的关 注。 基 在传统的新古典微观经济学中，企业并不是一个学术研究的对象，而仅傻是学术 研究的一个前提。在当时，人们不关心企业本身的性质，他们所关心的是在企业已经 存在的情况下，如何通过价格机制达到企业利润的最大化。因此他们把企业粗略地简 化为一种“产出”，即企业是把土地、劳动、资本等生产要素投入转化为一定的产出 的经济组织形式4 。这种理解与所处的经济环境及企业组织形式是密切相关的：在以 业主所有的组织形式为主的经济环境中，由于资本、需求等诸多因素的限制，企业的 规模往往很小，业主既是投资者又是劳动者，收益的生成及分配极为简单，企业行为 多数情况下就是业主的个人活动。 随着社会的进步，从1 9 世纪末到2 0 世纪初期，大型股份公司开始得到迅猛发展。 与业主所有的企业组织形式相比较，现代股份公司无论是资本规模、经营管理还是组 织结构的复杂程度都有了天壤之别。随着现代企业组织形式的不断发展，企业理论得 到了很大的丰富和发展，其代表性的理论归纳如下： 1 、美国经济学家科斯( r c o a r s e ) 认为，企业是一种资源配置的机制，企业的 边界在于交易费用的存在，交易费用的存在是企业机制取代市场机制的根本原因。科 斯在对实际经济情况的考察中发现，不少企业尤其是大型公司，其生产所需的零部件 多是自己生产的，并非按照斯密的分工越细、效率越高的原则购自外部，因为自己生 4 杜- 巴帝斯特萨伊：政治经济学概论纽约，奥古斯塔斯m 凯利企业，1 9 6 4 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 产比外购便宜。他认为，由于市场的交易费用大于企业自产的交易费用，从而使市场 的效率低于企业组织效率，于是通过企业内部化实现了市场分工。换言之，企业替代 了市场。这一替代，意昧着市场的契约形式被企业的权威形式所取代，故而企业产生 了5 。 由于科斯的远见卓识，使得“企业”成为现代经济学中一个不容忽视的、内涵极 为丰富的词汇，大大拓展了经济学的视野。 2 、威廉森( 0 e 、矾1 l i a m s o n ) 丰富、发展了科斯的企业理论。他认为，企业和市 场是两种不同的管制机构( g o v e m a n c es 栅t u r e ) ，可以各自处理特定类型的交易。例 如，资产专用性( a s s e ts p e c i f i c i t y ) 高的交易为了降低交易费用，需要在企业内部自行生 产。随着资产专用性的降低或消失，买者与卖者之间的依赖度也随之降低，外购比自 产便宜，这时交易就会由企业转向市场。按照他的分析，作为两种不同的管制机构， 市场机制与企业机制各有优缺点，至于采用哪种机制，完全取决于交易的类型6 。 3 、阿尔钦( a j c l l i a n ，a ) 和德姆塞茨( d e m s e t z ，h ) 则以团队生产( t 锄p r o d u c t i o n ) 概 念丰富了企业理论。他们认为，企业与市场并不像科斯所说的那样在交易费用方面具 有巨大的差异，企业的实质在于采用了团队生产的方式。团队生产的效率也就是企业 的效率。企业的规模则取决于对团队生产的计量能力的大小，换言之，在能够准确计 量各项投入的生产率( 收益性) ，而且能够确定一种能使各项投入所获得的报酬与其 生产率密切相关的分配方案( 流动性) 的前提下，企业可以无限地扩展规模7 。 上述企业理论，从不同的侧面和角度分析了企业的本质和特征，虽然观点不尽相 同，但都揭示了这样一个经济现实，即企业作为整体，会产生大于它的各个组成部分 之和的效率。这一思想对企业价值评估研究的意义深远，反映出企业资产与其他单项 资产评估的一个重要区别整体性，这可说是经济学对企业价值评估领域的一大贡 献。从价值评估的角度讲，笔者认为企业是以盈利为目的，由各种要素资产组成并具 有持续经营能力的相对完整的系统整体。 1 2 网络企业的概念 网络企业是随着信息技术，特别是计算机互联网技术的进一步发展而产生的企业 群体。网络企业有广义和狭义之分：广义的网络企业，是指以计算机网络技术为基础， 5 h t t p ：w w w l a w t 1 1 i n k e l c 0 耐s u b a s p ? s o n i d s u b i d 3 3 斛斯文集 6w i l l i a i 瑙o n ，o e ，t h ee c 蚰o 耐ci 【1 s t i t 嘶0 n s0 f c a p i t a l i s m ，n e wy 0 r k ：f r e ep r c s s ，1 9 8 5 7 h t 中：w w m n i e c o r gc n ，q 烀) 【1 1 0 c l l q y 0 4 仃r i ，阿尔奇安和德姆塞茨团队生产模型，“合作博弈理论”，1 9 7 2 6 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 利用网络平台提供服务并因此获得收入的企业。按照网络企业间的协作关系，我们可 以将广义的网络企业分成三类： 第一类，基础层网络企业。其主要是以提供网络设备、通信环境、接入服务等网 络运营所必需的基础设施为主。基础层网络企业是整个网络产业的基础，提供了网络 运营的大环境。这类网络企业包括基础网络设备提供商，如思科( c i s c o ) 、华为等； 电信网络运营提供商，如中国电信、中国网通等；宽带接入服务提供商，如长城宽带、 歌华宽带等企业。 第二类，服务层网络企业。这类网络企业主要从事网络应用设施的生产和开发， 提供技术服务、技术咨询、技术创新等服务，其产品是网络软件、网站开发等。比如 国际知名企业微软( m i c r o s o f b 、i b m 以及我国的青鸟天桥、神卅i 数码等都属于这类网 络企业。 第三类，终端层网络企业。这类企业主要是指门户网站和专门提供电子商务服务 的网站，比如雅虎( y a h o o ! ) 、亚马逊，以及我国的搜狐、新浪、网易、百度等。 三类网络企业之间的关系是：基础层网络企业构建了整个网络的大环境，服务对 象是服务层和终端层网络企业；服务层网络企业则是基于整个网络提供衍生服务，主 要服务对象是终端层；而终端层网络企业则是最终消费者主要接触的界面，是基础层 和服务层的主要市场。( 见图1 1 ) 图1 1 网络产业结构模型示意图 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 狭义的网络企业，则是指在互联网上注册域名，建立网站，利用互联网进行各种 商务活动的企业，也即上面所述的第三类终端层网络企业。这些网络企业所从事 的商务活动主要包括通过互联网进行商品采购和销售，通过互联网对实体企业进行宣 传和对其他产品进行网上营销，通过互联网向特定顾客提供信息服务，通过互联网向 上网的人们提供虚拟的社区服务，如聊天、讨论、交友、游戏等8 。 不同类型的网络企业由于其主营业务和所面临的竞争及风险各不相同，因此在价 值评估过程中应用的方法和应该注意的因素也就有所不同。基础设施类公司具有高技 术附加值，其市场空间相对较大，从服务层到终端层，甚至连资本市场都需要他们的 产品和服务，现金流相对稳定。因此在这类网络公司的价值评估中，。般适宜用传统 的折现现金流量法。服务层的网络企业着重提供市场调查、市场分析、战略顾问等服 务，其服务的对象是网络终端层。而网络终端层作为服务层和基础层的关联产业，直 接接触最终消费者。所以服务层的核心任务是为终端层和最终消费者提供信息服务， 其市场空间仅次于基础层，而且其产品全部是无形产品，需要在这一领域有较高造诣 的专家提供，成本相对比较低，即使市场份额不大还是会盈利，因此这类公司的价值 评估也不存在理论难点。而终端层的门户类和电子商务类网站目前绝大部分不盈利， 要评估他们的价值就需要创立新的评估方法，是评估的难点。所以本文所讨论的网络 企业主要是针对终端层也就是门户类和电子商务类的网络企业。 1 3 网络企业的特点 网络企业作为新兴的企业群体，其与传统的实体企业相比有着诸多突出的特点， 具体体现在以下几个方面： l 、在要素投入方面 ( 1 ) 计算机化和网络化 网络企业是计算机化和网络化的企业，他们主要通过计算机，利用各种协议把服 务器和终端机联成网络，基于网络来向最终消费者提供产品和服务。因此，网络企业 离开计算机和互联网可谓寸步难行。 ( 2 ) 信息技术和信息产品的广泛应用 网络企业通过使用信息产业高效灵活的软件产品和逐步升级的硬件产品，提供类 8 扬子江网络价值评估，中国人民大学出版社，2 0 0 2 年 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 目清晰的服务内容，满足客户需求。因此，高新技术产品的更新换代，发展水平和速 度对网络企业的影响举足轻重，可以说科技含量是决定网络企业生存发展的生命线。 ( 3 ) 成本递减性 一般工业企业的成本曲线呈u 字型，产量超过一定规模后，随着产量的继续增 加，平均成本a c 和边际成本m c 开始上升。对于网络企业，其所提供的产品多以信 息、技术为主，而信息在理论上则可允许无限多人同时共享，软件可以零成本复制， 以致形成平均成本和边际成本骤减效应。如一个数据库建立以后，不管是一人检索还 是一万个人检索，它的边际成本基本为零。 ( 4 ) 成本与价值的弱对应性 网络企业中除了基础层网络企业有形资产占的比重较大以外，服务层网络企业和 终端层网络企业的价值则多以无形资产以及企业未来盈利能力体现，因此企业的成本 与其价值之间的关联度较低，里弱对应性。 2 、在要素产出方面 f i ) 外部经济性 一般来讲，市场交易是买卖双方根据各自独立的决策缔结的一种契约，这种契约 只对缔约双方有约束，并不涉及到其他市场主体。但对于网络，增加一个新的入网者 a ，由于入网契约是由a 和网络经营者之间缔约的，缔约双方以外的人都属于该契约 的“外部”，但是，属于“外部”的某个己入网者随时有可能与a 交流，这就是说a 与网络经营者的契约给“外部”提供了方便，这被称为“网络的外部特性”州咖r k e x t e m a l i t i e s l 。 外部特性是网络经济运行过程中所显现出来的重要特性，作为网络经济微观基础 的网络企业也不例外。这是因为：首先，不论网络如何延伸，也不论新增多少个网络 端点，都将成为网络的一部分，同原网连结成一体，因此整个网络都将因网络的扩大 而受益；其次，在网络系统中，信息流并不是单向的，网络内任何两个端点之间都能 相互交流。所以，网络企业的要素产出呈现外部经济性特征。 ( 2 ) 普遍互联性 网络服务是对标准化连接要求最为严格的经济活动。尽管目前信息技术层出不 穷，终端设备多种多样，但是必须统一标准、统格式。未来的发展方向是全球一网， 互联互通，信息网络可能是世界上最大的社会化系统；普遍接入、统一兼容是这个全 球系统的生命。 因此，网络企业作为网络服务的提供者，必须具有普遍互联性。 ( 3 ) 信息共享性 实物商品在占有方式上具有排他性，而网络企业提供的主要产品信息，则可 9 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 以同时向多个消费者出售，由多个消费者共享。 3 、在运营方面的特点 ( 1 ) 交易不可逆性 在实物商品交易中，售出的商品一般允许退换，而对于网络企业而言，提供的产 品多是信息以及网络服务，一旦提供出去，便不能退换，只能是一个单向的过程，具 有交易不可逆性。 ( 2 ) 很强的时效性 对于工业商品而言，时间的延误可能仅损失商品的部分价值。在网络产业中，瞬 息万变，前一秒钟还具有价值的信息由于时滞未能如期抵达终端用户，则下一秒就已 是一文不值，甚至会导致客户群就此转移去选择高时效的网络运营商。因而，对于网 络企业而言，提供高时效的服务是企业得以生存的必须条件。 ( 3 ) 全天候连续运作性 网络企业利用互联网全天候不间断运作，使得其网站上的信息和服务也在全天候 的运转着，不仅方便了客户，也为其自身创造了无限商机。 4 、成长模式方面的特点 门户类和电子商务类网络企业大部分都呈现出特有的成长模式( 见图卜2 ) ：阶段 i ：通过提供各种免费的信息服务和各类优惠条件以吸引用户的注意力，扩大用户规 模，以求未来市场的形成。由图可见，网络企业在跨过决定生死的“临界点a ”之前， 不仅不能盈利，甚至亏损是愈来愈大；阶段i i ：随着用户数量的增加，网络效应开始 显现，总收入迅速增加，总成本增加的速度趋缓，但为了锁定大批忠实用户，此时很 多产品对消费者仍然是免费的，所以此时利润仍然为负；阶段：达到盈亏平衡点b 之后，由于互联网的无限延伸性，规模经济出现，企业将进入爆炸性增长期。这时用 户愿意为产品支付的价格急速上升，与此相对应的却是产品均摊成本的急速下降，可 获得利润直线扩张，出现“赢者通吃”的现象。 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 收入 ( 利润) 图卜2 网络企业成长模式图 5 、竞争态势方面的特点 遂 网络企业在成长模式上的特点使得其在竞争态势上呈现如下特点：毫 n ) 强者越强，赢者通吃 网络增值的规律是：规模越大，用户越多，所带来的商业机会越大，收益呈加速 增长趋势就越明显。具体来讲，在竞争初期初始用户的吸收成本相对低廉，并且网络 用户具有独特的消费粘性，即网络企业很容易培养、保持用户对自己网站的忠诚度。 随着竞争的加剧，对于慢一拍的竞争者来说，获得新用户的成本越来越高，而从竞争 对手处争夺已有用户更是不易。因此，网络市场的先驱者具有巨大的先发优势。最大 限度地拓展用户规模和市场占有率也成为网络企业的长期战略重点。 ( 2 ) 注意力经济下的“免费”原则 按照注意力经济学理论：在网络时代，人们的注意力将成为商业模式价值的源泉， 免费提供信息以吸引用户加入，已成为网络商业模式的基本原则。其实质如前所述， 网络企业以各种形式的免费服务吸引用户，获得注意力资源，再通过多种途径以发掘 其巨大的后续商业价值。当网站拥有众多的注册用户和较高的页面浏览率时，它将成 为“网络超级繁华地段”吸引众多的广告客户。更为重要的是，庞大的用户群意味 着无限的交易机会，厂商可藉此开展收费信息、电子商务等一系列增值服务，这也正 日益成为未来网络商务的主流模式。 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 1 4 我国网络企业发展现状 2 0 0 5 年7 月2 1 日，中国互联网络信息中心( c n n i c ) 在京发布第十六次中国互 联网络发展状况统计报告。报告显示，截至到今年6 月3 0 日，我国上网用户总数突破 l 亿，为1 0 3 亿人，半年增加了9 0 0 万人，和上年同期相比增长1 8 4 。其中宽带上网 的人数增长迅猛，首次超过了网民的一半，达到5 3 0 0 万人，增长率为2 3 8 ，这也是 宽带用户首次超过了拨号上网用户人数。我国网民数和宽带上网人数均仅次于美国， 位居世界第二。 根据此次调查，我国上网计算机数达到4 5 6 0 万台，比去年同期相比增长2 5 6 ， 网络国际出口带宽总数达到总容量8 2 6 1 7 m ，网站数达到6 7 7 万个。我国i p 地址近几年 快速增长，总数达到6 8 3 0 万个，超过4 个a 类地址，拥有量排名世界第四。报告显示， 我国网络基础资源获得了重大突破，国家域名c n 下注册的域名数高速增长，达到6 2 2 万，半年新增1 9 万个，增长率为4 4 1 。 目前中文互联网企业绝大部分是拷贝美国互联网企业的商业模式，尤其是提供内 容服务的门户类网站更是竞争的如火如荼。有人把中国的i c p 戏称为i n t e r n e tc o p y a n dp a s t e 并非完全无的放矢。满足于c o p y 和p a s t e 的内容提供商是没有竞争力的。 由于很多互联网企业在成立初期都没有盈利，而我国深沪两地股市上市公司要求 有3 年的连续盈利记录，所以我国的互联网公司选择了2 条路走向资本市场：一条是到 境外融资上市，例如中华网( 删c h i n a c o m ) 、新浪网( w w w s i n a c o m ) 、搜弧网 ( w w w s o h u c o m ) 、网易( w w w n e t e a s e c o m ) 、亚信网( w 州a s i a i n f o c o m ) 等：另外 一部分网络公司则选择被国内主板市场的上市企业兼并从而融通资金，例如中公网、 联众游戏网都是由主板上市公司海虹控股公司控股。 近几年，中国网络股在纳斯达克的表现也是起起落落。三大门户网站新浪、网易、 搜弧，上市初期由于不具有自己特色的商业模式，收入的7 0 来源于广告，在纳斯达 克的股价一度跌破发行价。而近期随着中国网络经济的快速发展，加之在运营模式的 改革和新业务的开发上不断努力，2 0 0 5 年又出现了中国网络股狂热现象。2 0 0 5 年8 月5 日，百度在纳斯达克上市，发行价2 7 美元，6 6 美元开盘，1 2 2 5 4 美元收盘，最 高涨至1 5 1 2 1 美元，3 5 3 8 5 涨幅也是纳斯达克开盘以来最大涨幅。即使是过去一年 来在股市有神奇表现的g d 0 9 1 e ，上市首个交易日股价也仅上涨了1 8 。 此外，国外企业也日趋看好中国网络产业的巨大前景，纷纷注资国内网络企业。 2 0 0 5 年8 月1 1 日，美国互联网门户网站巨头雅虎与中国电子商务门户网站阿里巴巴达 成协议：雅虎以1 0 亿美元投资和它在中国的业务，换取阿里巴巴4 0 的股份。这笔交 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 易使阿里巴巴的价值超过4 0 亿美元，从而成为中国最有实力的互联网公司之一。股市 对雅虎与阿里巴巴战略合作的反映，正说明资本市场看好中国互联网市场及其巨大客 户群体的消费潜力。 ： 不过，有了2 0 0 0 年网络股“大崩盘”的前车之鉴，我们仍需继续关注网络泡沫： 本次新的网络热潮可能比上一次的互联网泡沫有更为坚实的基础，但看上去仍然与严 峻的网络经济现实有些脱节，网络泡沫短期内不可能消失。在经历了互联网泡沫的洗 礼之后，今天的企业已经更加成熟，具有更强的生存能力和竞争力。但不可忽视，热 情的投资者显然对新一轮的网络股赋予了太多的寄托，百度股价飙升所引领的科技股 整体上涨过猛的趋势和市盈率的普遍偏高就是明证。 中国网络企业发展的良好势头，促成中国网络企业上市、并购、融资现象的与日 俱增，这都对我国资产评估界提出了严峻的考验。如何避免网络泡沫，尽量公正、客 观的对我国网络企业价值进行评估，已经成为亟待解决的问题。 譬 j 鲁 托 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 第二章网络企业价值及价值源泉 2 1网络企业价值概念 从资产评估的角度，根据不同的价值标准，资产评估的价值类型可以划分为很多 种，下面列举一些资产评估实务中常用到的价值类型： 1 、公平价值。 公平价值是指在具有相应知识能力的自愿当事人之间进行的公平交易中，进行资 产交换或债务处理所能实现的价值数额。公平价值目的在于估计一个公平、合理、公 正的金额，并不一定反映目标资产可能的市场交易价格。 2 、市场价值 根据国际评估准则( i n t e m a t i o n a lv a l u a t i o n s t a n d a r d s ) 中关于市场价值的表述： “市场价值是指自愿的买、卖双方在评估基准日进行正常的市场营销之后，所达成的 公平交易中某项资产应当进行交易的价值估计数额，当事人双方应各自精明，谨慎行 事，不受任何强迫压制。”市场价值对交易双方并不都是公平的，但市场价值通常是 目标资产转让价格的最佳评估值。 3 、收购价值 收购价值是指，考虑到某项资产会给某个特定买主带来任何独特利益的情况下， 该特定买主愿意为该项资产所支付的价格。 4 、投资价值 投资价值是指资产对于具有明确投资目标的特定投资者或某一类投资者所具有 的价值。这价值的标准将特定的资产与具有明确投资目标、标准的特定投资者或某 一类投资者结合起来。 5 、在用价值 在用价值是指特定资产在特定用途下对特定使用者的价值。该价值类型重点反映 了作为企业组成部分的特定资产对其所属企业能够带来的价值，而并不考虑该资产的 最佳用途或资产变现所能实现的价值量。 6 、内在价值 对于投资者来说，投资是以牺牲目前的流动性为代价，换取未来较大收益性的一 1 4 北京邮电大学经济管理学院硕士毕业论文 种行为。所以，投资者为任何资产所支付的价格应能够反映它预期在未来能产生的现 金流量的现值。从投资的角度来看，企业的真实价值应是能反映企业未来盈利能力的， 而非企业的资产成本。简单说来，企业的内在价值就是其剩余寿命期内可以声生的现 金流量的折现值。企业的内在价值强调企业的盈利能力，具有较强的主观性，i 但在企 业内部进行投资分析管理，或处理与未来和主观性相关的问题时，则具有很犬的参考 价值。 资产评估揭示的是评估对象的市场价值。企业作为资产评估中的类评估对象， 在评估中其价值也应该是公允的市场价值。这不仅是由企业作为资产评估的对象所决 定的，而且是由对企业进行价值评估的目的所决定的。企业价值评估的主要目的是为 企业产权交易提供服务，使交易双方对拟交易企业的价值有个较为清晰的认识。所 以企业价值评估应建立在公允市场假设之上，其揭示的是企业的公允市场价值。但是， 企业又是一类特殊的评估对象，其价值最终取决于要素资产组合的整体盈利能力，不 具备现实或潜在能力的企业也就不存在企业的价值。人们创立企业或收购的目的不在 于获得企业本身具有的物质资产或企业生产的具体产品，而在于获得企业生产利润 ( 现金流) 的能力。 j - ? 总的说来，网络企业的价值符合一般企业价值的涵义，但由于网络企业所具有的 网络化、信息技术化、成本与价值的弱对应性等诸多方面的特点，使得有形资产在企 业的价值中的比例远低于其他企业。因此，网络企业的价值则更侧重于对未来盈利能 力的界定。所以，综上所述，本文研究的网络企业的价值是基于网络企业未来整体盈 利能力( 内在价值) 基础上的公允市场价值，它是反映网络企业整体实力和竞争能力 的重要指标。 2 2网络企业价值的经济学分析 在分析网络企业价值时，一个首要的问题是：网络企业的价值从何而来? 而网络 企业的发展，离不开整个网络经济这个宏观经济背景，鉴于网络经济在超越传统经济、 改造传统经济的同时，创造了许多新的产业和服务方式，其价值形成和实现方式也是 传统理论所不能完全涵盖的。因此，