（社会保障专业论文）全国社会保障基金投资组合及管理问题研究.pdf

摘要 中国的社保基金运作体系目前仍处于发展的初级阶段，与中国面临的人口老 龄化问题相比，我国社保基金投资管理存在基金缺口及保值增值的核心问题。基 于社保基金目前存在的种种问题，本文主要研究如何在现行投资现状下找到适合 我国国情的有效投资管理途径和投资组合方案，把握投资运营主要趋势，使社保 基金能够更好地实现保值增值目标。本文运用系统、比较、定量及理论与实证结 合的研究方法，在借鉴国外经验及理论分析的基础上，找出目前全国社保基金投 资运营管理中存在的问题，深刻分析问题形成的原因，主要从投资管理问题层面 及投资组合技术层面两个角度分析，具体分析投资管理的全过程、投资方向、投 资领域、投资组合及多元化发展方向，并为解决投资运营管理中出现的问题提出 有实际意义的投资策略及方案。 本文结构如下：第一部分引言主要介绍了论文选题的背景和意义、文献综述 及研究思路、解决的问题和研究方法、创新点及难点。第二部分全困社保基会的 概述，包括一般理论分析及投资运营管理概述。第三部分分析投资运营管理的现 状及存在问题。第四部分对国际社保基金保值增值的实践与经验进行了评析，通 过借鉴有效的社保基金投资运营，为我国社保基金实现保值增值目标提供宝贵的 实践经验。第五部分从投资管理和投资组合两个角度分析了问题形成的原因，在 具体运作方式的选择上，提出了三种有效的投资方向，通过投资组合的实际操作 分析得出若干对策建议，以便更好的舰避风险，实现保值增值目标。第六部分总 结了文章的结论及不足之处。 本人通过分析认为投资管理中加强监督是解决管理问题最为有效的途径；同 时作为发展中国家投资组合比例的限制会逐步放松，并逐步加大高收益项目投资 比例，过于保守的投资方式无法应付严重的支付危机；明确和拓宽投资主体有利 于提高投资收益；投资多元化及逐步扩大债券市场的投资比例是未来发展的方 向；固定比率投资策略与变动比率投资策略相接合的办法进行投资组合管理是适 应发展需要的策略。因此本文的观点有一定的创新意义。 关键词：社会保障基金、保值增值、投资管理、投资组合 i l f u n di n v e s t m e n tc o m b i n a t i o na n dm a n a g e m e n tr e s e a r c h o nt h es t a t es o c i a ls e c u r i t y a b s t r a c t t h es o c i a ls e c u r i t yf u n ds y s t e mo fc h i n ai si ni t si n i t i a lp h r a s e i t si n v e s t m e n t c h a n n e li ss i n g l e ，a n di t sr e t u r nr a t ei s l o w c o n s i d e r i n g t h ep r o b l e mo fa g i n g p o p u l a t i o n ，t h ec o r ei s s u e so fs o c i a ls e c u r i t yf u n dm a n a g e m e n ta r ec a p i t a lg a pa n d k e e p i n ga n di n c r e a s i n gt h ef u n d sv a l u e f a c i n ge x i s t i n gp r o b l e m s ，t h i st h e s i sm a i n l y r e s e a r c h e s f i n d i n g e f f e c t i v ei n v e s t m e n t m a n a g e m e n tw a y s a n dc o m b i n a t i o n a l i n v e s t m e n tm e t h o d s ，w h i c ha r es u i t a b l eo u rc o u n t r y ss i t u a t i o n ，i nc u r r e n ti n v e s t m e n t s t a t u s ，a n dm a s t e r i n gt h et r e n do fi n v e s t m e n to p e r a t i o n ，i no r d e rt oa c h i e v et h eg o a lo f k e e p i n ga n di n c r e a s i n gt h es o c i a ls e c u r i t yf u n d sv a l u e r e f e r e n c i n gf o r e i g nc o u n t r i e s e x p e r i e n c e ，t h i s t h e s i sa n a l y z e st h ep r o b l e m so ft h es t a t es o c i a ls e c u r i t yf u n d o p e r a t i o ni ni n v e s t m e n tm a n a g e m e n ta n di t sr e a s o n s ，a n da n a l y z e st h ew h o l ep r o c e s s o fi n v e s t m e n t ，c o m m i s s i o nr e l a t i o n ，i n v e s t m e n td i r e c t i o n ，i n v e s t m e n tf i e l d sa n d i n v e s t m e n td i v e r s i t i e su s i n gs y s t e m i cm e t h o d ，c o m p a r i s o na n dq u a n t i t a t i v em e t h o d ， a n dp r o p o s e sp r a c t i c a li n v e s t m e n ts t r a t e g i e sa n dm e a n st os o l v et h e s ep r o b l e m s t h es t r u c t u r eo ft h e p a p e r i sa sf o l l o w s c h a p t e ro n ei n t r o d u c e st h eb a c k g r o u n da n d m e a n i n go fc h o o s i n gt h et o p i c ，s u m su pl i t e r a t u r e ，a n dg i v e s t h ep r o b l e m sb e i n gs o l v e d ， r e s e a r c h i n gw a y sa n dm e t h o d s c h a p t e rt w oi s s u m m a 也eo ft h es t a t es o c i a ls e c u r i t yf u n d ， i n c l u d i n gn o r m a lt h e o r e t i c a la n a l y s i sa n ds u m m a r i z eo fi n v e s t m e n tm a n a g e m e n ta n do p e r a t i o n s c h a p t e r t h r e ea n a l y z e st h es t a t u sa n dp r o b l e m sa p p e a r i n gi ni n v e s t m e n tm a n a g e m e n ta n d o p e r a t i o n s c h a p t e rf o u rd i s c u s s e st h ep r a c t i c ea n de x p e r i e n c eo ff o r e i g nc o u n t r i e sa b o u tk e e p i n g a n di n c r e a s i n gt h ev a l u eo ft h es o c i a ls e c u r i t yf u n d r e f e r e n c i n gt h ee x p e r i e n c eo fs u c c e s s f u l i n v e s t m e n to p e r a t i o nc o u l dp r o v i d ep r e c i o u se x p e r i e n c et ok e e pa n di n c r e a s et h ev a l u eo fo u r c o u n t r y ss o c i a ls e c u r i t yf u n d c h a p t e rf i v ea n a ! y z e st h er e a s o n so fp r o b l e m sf r o mp e r s p e c t i v e so f i n v e s t m e n tm a n a g e m e n ta n di n v e s t m e n to p e r a t i o n ，a n dp r o p o s e ss e v e r a le f f e c t i v ei n v e s t m e n t d i r e c t i o n sa n ds u g g e s t i o n st oa v o i dr i s k sa n dr e a l i z et h eg o a lo fk e e p i n ga n di n c r e a s i n gs o c i a l 1 1 1 s e c u r i t yf u n d sv a l u e f i n a l l y , c h a p t e rs i xc o n c l u d e st h ep a p e r , a n dp o i n t so u ti t si n n o v a t i o na n d d e f i c i e n c i e s t h et h e s i sd e e m st h a te n h a n c e m e n ts u r v e i l l a n c ei ni n v e s t m e n tm a n a g e m e n ti s t h ee f f e c t i v ew a yt os o l v et h ee x i s t i n gp r o b l e m s ，a n dt h a tc o m b i n a t i o np r o p o r t i o nr a t e o fd e v e l o p i n gc o u n t r yw i l lb eu n f a s t e n e d ，a n dt h a tt h ep r o p o r t i o no fh i g h l yr e t u r n i n v e s t m e n tw i l li n c r e a s eb e c a u s ec o n s e c u t i v ei n v e s t m e n tc a nn o tf a c et h ep a y m e n t c r i s i s ，a n dt h a tn a i l i n gd o w na n de x t e n d i n gt h ei n v e s t o ri sb e n e f i tf o ri n c r e a s i n gr e t u r n r a t e ，a n dt h a ti n v e s t m e n td i v e r s i t ya n di n c r e a s i n gi n v e s t m e n tr a t ei nb o n dm a r k e t g r a d u a l l ya r et h ed i r e c t i o no fd e v e l o p m e n t ，a n dt h a tt h ec o m b i n a t i o no ff i x e dr a t e i n v e s t m e n tf l r a t e g ya n dv a r y i n gr a t ei n v e s t m e n ts t r a t e g yi st h es u i t a b l eo n e t h e r e f o r e ， t h ev i e w p o i n to ft h i st h e s i si si n n o v a t i v e k e y w o r d s ：s o c i a ls e c u r i t yf u n d ，k e e p i n ga n di n c r e a s i n gt h e v a l u e ，i n v e s t m e n t m a n a g e m e n t ，i n v e s t m e n tc o m b i n a t i o n i v 图表目录 图表1 全国社会保障基金投资管理模式运作流程图2 5 图表2 全国社保基金直接投资资产与委托投资资产数额与比例3 1 图表3 国际劳工组织有关允许社会保障基金投资的比例3 6 图表42 0 0 3 年至2 0 0 6 年全国社保基金实现的年收益与收益率水平3 8 表格目录 表格1 智利1 9 8 1 1 9 9 8 年社会保障基会投资组合限制的演变1 8 表格2 发达因家及地区保险基金投资的比例限制2 0 表格3 全国社保基金投资分布表3 4 表格4 一些幽家对社保基金投资资产组合的限制3 6 表格52 0 0 3 - - 2 0 0 5 年令国社保基金投资比例数据表3 7 表格6 全国社会保障基金主要绩效指标( 2 0 0 0 2 0 0 4 ) 3 8 v l l 西北大学学位论文知识产权声明书 本人完全了解西北大学关于收集、保存、使用学位论文的规定。 学校有权保留并向国家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版。 本人允许论文被查阅和借阅。本人授权西北大学可以将本学位论文的 全部或部分内容编入有关数据库进行检索，可以采用影印、缩印或扫 描等复制手段保存和汇编本学位论文。同时授权中国科学技术信息研 究所等机构将本学位论文收录到中国学位论文全文数据库或其它 相关数据库。 保密论文待解密后适用本声明。 学位论文作者签名：釜雌指导教师签名：咀 渺1 年r 其2 j e t泸学年sr 蝎 西北大学学位论文独创性声明 本人声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究 成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，本论文不包含其他人已经 发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得西北大学或其它教育机构的学位或证书而 使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确 的说明并表示谢意。 学位论文作者签名：。羽眯釉 p 咭年月e t l 1 1 选题背景及意义 第一部分引言 社会保障是一个十分古老而又现实的问题。在我国内地，社会保障的笼统含 义是国家和社会对全体社会成员的最低生活提供基本保障的统称，各国及各地区 对社会保障的定义界定各有不同，市场经济条件下，社会保障功能的最终实现都 必须借助货币这一形式，通过筹集资金、运用资金、分配资金来达到保值增值的 目的。我国改革开放三十年，经济社会发展方面的一个重大变化是中国社会保障 基金制度初步形成，它影响着越来越多的社会主体，随着人口老龄化、经济体制 改革的发展以及宏观经济环境的不断变化，社会保障基金的资金需求不断增加， 收支进一步面临严峻的挑战。本文所研究的社会保障基会专指由全国社会保障基 金理事会管理的带有储备性质的全国社会保障基金，它是补充我国社会养老保障 体系资金缺口的养老储备基金。全国社保基金处在发展的起步阶段，投资管理存 在不少问题。其中核心的问题有两个：一是基金缺口问题，二是基金保值增值问 题。社保基金是资本市场中的一种重要形态，稳定性强，能创造巨大的长期投资 来源，而我国资本市场又需要大量的资金输入。若能有效运用投资工具，将储蓄 转换为长期资本，将不仅能有效弥补社保基金目前存在的缺口，更能长期提高社 保基金的收益率。 全国社会保障基金建立的背景主要是三点：第一，由于历史上没有积累社会 保障基金，从而在没有积累的前提下由现收现付的社会保险制度转变为社会统筹 与个人账户相结合的基本社会保险制度的过程中，就面临着一个问题：社会统筹 账户既要为在职职工积累退休基金，又要为已退休和陆续不断退休的退休者提供 退休金，同时基金投资运行的各个渠道基会积累相对薄弱，从而造成资金的缺口 很大，政府资金需求压力大。第二，现行企业和职工个人缴纳退休保险费占工资 的比例已经很高，企业已经难以承受这种高成本的压力，即难以通过继续提高缴 费比例来弥补退休基金的缺口，企业资金需求压力大。第三，我国经济体制的改 革进入攻坚阶段，国有企业改革逐步深化，产业结构处于大调整时期，改革开放 和经济建设面临新的历史任务，特别需要有一个稳定的社会环境，社会保障成为 经济发展的“稳定器”。同时，现阶段国有企业下岗职工、失业人员以及城镇居 民中一部分特殊困难人群，都还需要政府给于经济上的救助，社会资金需求压力 大。 研究的理论意义在于全国社会保障基金首先采取了市场化方式投资运营，因 此市场化投资运营管理模式在我国处于初级发展阶段，值得研究；如何运用现代 投资组合理论并结合我国特定的投资环境，提出针对全国社会保障基金的有效投 资策略及解决投资管理中存在问题值得研究。研究的实践意义在于全国社会保障 基金建立与发展是我国社会保障体系转轨的重要财力保证，是中央政府应对突发 事件的资金后背；同时，全国社会保障基金投资运营机制的形成与完善，有利于 在符合资金性质的前提下实现资金的良性循环，提高筹备资金效益。因此研究和 探讨全国社会保障基金的投资组合及管理问题，有着较为深远的现实意义。 1 2 文献综述 ( 1 ) 综合国内已有全国社会保障基金发展与运营问题的研究可以发现两个现 象：一是过多地借鉴国外养老基金的发展与管理经验，而对国内问题论述得过于 简单( 万解秋等，2 0 0 3 ；闰烯、喻大学，2 0 0 2 a ) ，或以一般性的养老基金或广 义的社会保障基金的分析，替代了对全国社会保障基金专项研究( 李浩明、许晓 茵，2 0 0 3 ；) 。形成这种情况原因主要在于：虽然经济发展较快，但全国社会保 障基金设立及入市投资时问都较为短暂，数据信息与政策制度相对滞后，对于全 困社会保障基金的改革方向，目前还是处于试验探索阶段；二是围绕全国社会保 障基金入市问题出现了有阶段性特征的意见与观点。第一阶段是入市前，主要分 为乐观( 邹亚明等，2 0 0 3 ；鹿晓楠等，2 0 0 3 蕾) 、谨慎( 刘俊宇，2 0 0 3 ；刘彩霞， 2 0 0 3 ) 和中性( 何菊芳，2 0 0 3 ；樊小钢，2 0 0 3 国；) 三类观点；第二阶段是入市 之初，对于全国社会保障基会试水于股市多数被套的出师不利情况，市场出现了 方解秋贝政新，黄小i ，等兽社会保障金投资运营研究 m 中国会融版社，2 0 0 3 年：l i 版 2 闩烯喻人学兽 ! | ：会保障娃金她f 券投资皋企 m 复口人学版社，2 0 0 2 年版 “李沽明，许晓芮转养老保险改革j 资本市场发展【m 复 l 人学版 ：，2 0 0 3 年版 “邹亚i 刃，吴秋景等社会保障桀金足中圈朱束证券市场的中流砥柱l j l 1 ：海综合经济，2 0 0 3 ，( 6 ) 4 鹿晓摘，徐苏江等礼保级进入足：感义重人、任系道远【j l 。中圉会融，2 0 0 3 ，( 1 ”z i j f 垒宁孙会侏障璃氽的指数化投资j 1 投资研7 e 2 0 0 3 年筑1 明 衍刘彩霞养老礼会保险琏会投资多冗化的制约j 大l 素j 对策f j l 中南财经政治人学学报，2 0 0 3 ，( 3 ) “何菊片浅滩我罔朴会保障皋金入市的符十问题改革o j 战略，2 0 0 3 ，( 3 ) 樊小钢社会保险皋会j 资本市场的互动发j i f 芝【j 1 。投资研究，2 0 0 3 ，( 1 2 ) 一边倒的趋势，质疑性的文章较多( 任欣，2 0 0 3 重；周林，2 0 0 3 1 1 ：董颖等，2 0 0 3 1 2 ； 王洪春，2 0 0 6 1 3 ；第三阶段是入市业绩转好以后，理论上争议基本不见了1 4 ，文 章大多以股评式的技术分析为主。 ( 2 ) 另有研究主要集中在有关全国社会保障基金与资本市场的互动关系问题 的研究上。多层次社会保障制度在世界各国的构建，使得全国社会保障基会的规 模、范围都远远超过以往任何时代。全国社会保障基金以不同的方式进入资本市 场，无疑将大幅度增加资本市场的资金供给，从而对资本市场的发展和金融创新 产生深远影响。同时，稳健、规范、有序的金融市场又是全国社会保障基会投资 营运、保值增值的基本约束条件。因此，关注全国社会保障基金与金融市场及资 本市场的良性互动问题己成为当前国内外社会保障基金管理的热点及前沿课题。 全国社会保障基金投资机构的专业化投资行为，其对投资工具的选择和组合行 为，必将有力地促进金融市场竞争，提高市场的流动性和运行效率。而专业机构 投资者介入的直接后果就是创造出新型的金融工具和替代性的投资选择，进而有 力地推动金融创新。全困社会保障基金雄厚的实力对单项金融工具及整个资本市 场的运作将产生较大影响，基金的安全性、收益性，与受益人的利益和社会稳定 息息相关，因而要求金融市场具有良好的秩序，保持较高的公证性和有效性。作 为大型机构投资者，全国社会保障基金有资格和能力要求市场提供更好的信息披 露，从而有助于增加信息透明度，提高资本市场效率，从而实现较低风险情况下 的投资收益。 ( 3 ) 另有大量有关社保基金的研究以养老保险基金为研究对象。研究认为，2 0 世纪8 0 年代以来，国外养老基金投资与管理呈现三大流行趋势1 5 ：一是养老基 会运营证券化，二是资金投资模式市场化。一些国家的养老基金开始对私人基金 管理公司丌放，一些国家甚至委托商业机构进行基金的投资运作。在投资渠道上， 一些国家在基金的安全性和收益性方面探索平衡点，以及在安全性的基础上不断 提高运营效率、降低管理费用。1 6 三是基金运营法制化。制定法律及法规对基金 4 任欣礼会保障基金的投资效应f j 】中闰民政，2 0 0 3 ，( 6 ) 州林论 i ：保皋会入市后投资运作模j _ l = 的完善由中杠化跌破行价0 l 发的思考【j 】当代财经，2 0 0 3 ，( 4 ) 坦蕈颖，强林匕能力v s 市场一中冈展会业绩时政研究及剖析i j 】统汁“i 息论坛，2 0 0 3 ，( 3 ) 3 l j 洪7 f 。i 淘允：i = 炎f 目 l ：会f 泶障麟舍投资管删j f 黪妒中罔外会科学版m2 0 0 6 年版 1 4 郑秉义现收现付制下礼保艰会小易投资股票j 1 人民论坛，2 0 0 3 ( 1 1 ) ”韩人伟等苷养老金制度幽际比较、改节思路、发展对策 m 经济科学i l j 版社，2 0 0 0 年j l 版 1 6 李珍社会养老保险收支、r 衡分析ij 1 ，中囝软科学, 2 0 0 0 ( 0 6 ) 投资运营进行宏观调控和限定，使投资运营更加合理化、法制化。 ( 4 ) 再有大量有关社保基金的风险控制及基金监管问题的研究。在研究中大多 集中在对风险进行定量分析，利用数学模型分析风险存在的大小及种类，进而提 出规避风险的方法，这对全国社保基金的投资组合研究的合理性和科学性提供了 有效的依据，通过风险与收益的函数关系分析对如何控制风险提高收益做出了大 量的研究。同时对于监管问题的研究也十分广泛，涉及到很多关于社会保险的制 度层面及技术层面的监管问题，并提出了很多加强监管以规避风险的有效途径和 方法，这也为我们进一步研究全国社保基金的投资组合及管理问题提供了参考和 借鉴的方法。 从上述文献综述中可以看出，以往有关全国社会保障基金发展与投资运营相 关问题的研究在社会保障体制转轨、国有股减持、基金的委托代理机制等方面很 多，但对于侧重全国社会保障专项基金的研究较少，且以往研究由于基金投资运 营时问短的因素使得历史数据分析依据相对薄弱，这也为进一步根据实践经验深 入研究讨论全国社保基金投资管理及投资组合的新情况、新问题，预留了一定的 空间。本文运用了投资组合理论、委托代理理论、信托理论及信息经济学理论， 深入研究如何在安全性、收益性、流动性的投资原则下构建有效的投资组合方案 及适合我国国情的投资策略。 1 3 研究思路、解决的问题及研究方法 本文首先明确了全国社保基会的概念、特性以及全国社保基金的投资现状； 其次从现状分析全国社保基金投资运营管理存在的问题；再次探讨与评价国外社 保基会的投资经验，找到可借鉴的先进经验；进而分析问题出现的原因，包括投 资运营管理、投资领域、投资方向、投资组合及方案等方面；最后在前面分析的 基础上提出适合我国特殊国情和我国阶段性发展特征的投资策略及方案，并根据 形势发展制定行动方案。本文主要解决的问题是如何在现行投资现状下找到适合 我国国情的有效投资管理途径和投资组合方案，把握投资运营主要趋势，实现基 会保值增值目标。 本文运用的研究方法有：一是系统分析法。由于全国社会保障基金投资是一 个广泛涉及投资环境的综合性问题，论文从系统论观点出发，立足于整体，注重 从整体与部分、整体与外在市场环境之间相互联系、相互作用角度有机地、综合 地分析研究对象，并根据系统结构的多层次原理对全国社会保障基金的产生背 景、发展现状及存在问题等进行了深入研究，对解决问题提出有针对性的建议。 二是比较分析法。通过历史数据比较，一方面阐述了全国社保基金投资营运的必 要性与紧迫性，另一方面世界各国，无论是发达国家或是不发达国家，都存在社 会保障问题，也就不可避免地存在如何运用社会保障资金投资以取得更好收益、 积累更强保障能力的问题，论文通过圜际比较，介绍了美国、智利、北欧国家、 新加坡等一些有代表性的国家在社会保障基金投资管理方面的具体作法，在比较 研究的基础上总结提炼出值得我国借鉴的经验和需要规避的教训。三是定量分析 法。由于问题的复杂性和资料的不完整，目前我国对全国社会保障基金投资问题 的研究大都是定性分析。论文试图弥补以往研究中的不足，以现代投资组合理论 为依托，通过多种渠道搜集数据，将定量分析运用于研究过程中，提升研究结果 对现实投资活动的参考价值。四是文献史料先导。过去若干年来，关于社会保障 基金尤其是养老基金的发展与投资运营的行为研究，中外学术界积累了一笔丰富 的材料。笔者努力收集整理这方面相关文献资料，并做出必要的概括作为参考与 借鉴。五是理论研究与实证研究相结合。在进行理论概括与归纳分析的同时，本 文着重就全国社会保障基会的投资组合阎题采用鳓e 方法进行研究。 1 4 创新点芨难点 本文的创新点：一是从投资管理的宏观角度和投资组合的微观运作两个角度 做出合理的分析；是采用定量分析方法对投资组合进行实证分析，探求适合我 国现阶段全国社保基金投资运营的投资策略及方案，掌握未来投资运营的主要发 展趋势。 本文的难点：一是在研究与借鉴的过程中，各国在经济基础、市场结构、市 场规模及交易机制等方而存在着定差异，可借鉴性的深度和信度以及合理的逻 辑推理足文章研究中的一个难点；二是本文在研究过程中掌握大量的金融知识和 灵活运用分析工具是文章研究中遇到的另个难点。 第二部分全国社会保障基金的概述 2 1 全国社会保障基金一般理论分析 2 1 1 概念界定及研究范围 对于社会保障基金( 简称社保基金) 最一般的定义，是经济大辞典的论述， 认为“社会保障基金是用于社会救助、社会保险、社会福利的那部分社会消费基 金。劳动者和其他社会成员因生育、年老、疾病、伤残、死亡、失业，或遭遇战 争、自然灾害或其他意外事故，以致生活困难，需要通过社会救济、社会保险等 形式给予物质帮助。”1 7 社会保障基金足根据国家有关法律、法规和政策的规定， 为实施社会保障制度而建立起来专款专用的资金。从分类来看，社会保障基金共 有五种概念。一是“社会保险基金”包括养老保险、医疗保险、工伤保险、失业 保险、生育保险等基本保险；二是“社会统筹基会”；三是基本养老保险体系中 个人账户上的基金，被称为“个人账户基金”；四是包括企业补充养老保险基金 ( 也称“企业年金”) 、企业补充医疗保险在内的企业补充保障基金；五是“全国 社会保障基金”。 本文所研究的社会保障基金专指全国社会保障基金理事会管理的带有储备 性质的全国社会保障基金。 2 1 2 全国社会保障基金的基本特点及特殊性 现代社会和市场经济中市场具有双面性风险，社会成员的高流动性和高度城 市集聚也要求社会保障体系能够保障风险的规避。从现代国家社会保障体制的建 立过程看，现代社会保障是伴随着现代市场经济的出现而出现的，用于消除风险 的一项制度安排。根据社保基金的基本性质和全国社保基金的特殊性可以发现作 为储备性质的全国社会保障基金具有以下四个特点： ( 1 ) 强制性。社会保障基金是根据法律建立起来的，通过法律法规明确规定基 金的性质、来源、筹集、运营和监管等。 ( 2 ) 专款专用性。社会保障基金的建立基于特定的目的，即基金只能在劳动者 和社会成员遇剑年老、疚病、伤残、尘育、死亡和失业m 险时为他们提供 1 7 经济人辞典编辑委员会经济大辞典财政卷 m 1 ：海：上海辞书f i ：版社，1 9 8 3 年：l ；版 6 物质帮助，以保障其基本生活需要。任何机构和个人都不得随意挪用。 ( 3 ) 统筹的互济性。全国社会保障基会的存在使得社会劳动者在经济上体现了 共同承担社会风险的特点。具体就是，使得高收入者缴纳的社会保障费较 之低收入者要高，但其所获的社会保障水平在许多情况下与低收入者一致， 社会保障基金体现了较强的社会统筹互济功能。 ( 4 ) 保值增值性。社会保障基金的保值性，确保了社会保障的参与者在需要获 得基金补偿时获得剔除物价通货膨胀后的资会原值，并且社会保障基金也 具有增值性，参加社会保障体系的参保人的保险金将会有可能高于其交纳 的社会保障费，其差额除了政府和企业的资助之外，还需要将社会保障基 金的投资运作中取得的收益作为补充，同时基金运营期间也有可能发生基 金的现值减少乃至贬值，因此，也f 是社会保障基金进行了投资运作爿能 够保障社会保障基金的保值增值。 全国社会保障基金管理体系的构建不仅要充分考虑社会保障基金的统筹性、 政府集中性，还要考虑中国国情和顺应国际发展的趋势。全国社会保障基金的战 略储备性质决定了它有着区别于其它基金的突出特点：一是投资运作不能冒太大 的风险。二是全国社会保障基金具有长期性和稳定性的特点，适宜进行长期投资， 以取得较高的收益率。 2 2 全国社保基金投资运营及管理 2 2 1 全国社保基金投资基本原则 任何投资都要兼顾收益性、安全性和流动性的原则，但是根据投资要求不同， 三者的优先次序有所不同。全国社保基金的社会保障功能决定了其投资原则的顺 序是：安全性、收益性、流动性，即在保障基金安全的基础上提高基金的收益率， 同时保证其流动性需要1 8 。 ( 1 ) 安全性原则。社保基金投资的安全性原则是保障基金投资风险较小，并能 够确保取得预期的投资收益。安全性关系到几代人的经济保障利益，以及 社会经济、政治的稳定，同时也是政府对社保基会投资实施较其他投资更 惦胡继哗并保障朱来孚l = 保幕会投资资本市场【m 中国社会科学j | j 版= i ! l = ，2 0 0 6 年 i 版：第1 0 3 1 0 6 页 7 为严格的监管的依据。 ( 2 ) 收益性原则。社保基金投资的收益性原则是指在符合安全性原则的条件下， 基金投资应以取得最大收益为原则。同时，社保基金积累过程中由于收益 人可能面临的替代率和通货膨胀风险，也要求社保基金必须考虑收益性的 原则。社会保障基金的安全收益率，可以由国家社会保障基金管理机构和 基金管理公司确定一个合适的投资收益率，该投资收益率可以考虑比照所 有基金的平均收益率制定( 瑞士养老保险基金的投资收益率就不能低于4 ) 。 ( 3 ) 流动性原则。社保基金投资的流动性原则是指其投资能够迅速地融通、变 现和周转，以保证基金支付的需要。 安全性、收益性、流动性的原则在实际运作中往往难以同时满足，因此，社 保基金的投资须从总体上体现安全性原则，在具体投资项目上有所侧重，灵活体 现安全性、收益性、流动性的原则，同时在投资运作中还应该遵循以分散化为代 表的投资规则。 2 2 2 全国社保基金管理模式 投资运营管理模式包括集中垄断运营模式与分散竞争运营模式。分散竞争运 营模式即通常由政府根据法律规范的资格条件确定多家符合条件的私营机构来 运营社会保障基金，允许各机构之间展开竞争；集中垄断运营模式，即由政府系 统或政府授权的公营机构集中运营社会保障基金，具体又可分为：内部投资管理 ( 购买国债或参与国家财政统筹) 和委托外部投资管理。委托外部投资管理( 委 托银行、信托公司、基盒管理组织等金融机构运营) 又可再细分为部分委托和全 部委托两种模式1 9 。全国社会保障基金目前的投资运作管理模式是：理事会直接 运作和委托管理运作模式，是政府集中管理模式。对风险较小的投资采取直接投 资模式，对风险较大的投资运用委托投资模式，是国际养老金管理运作的成功经 验之一，这样做既有利于分散风险，又有利于发挥专门投资机构的专业优势。在 借鉴国际经验的基础上，全国社会保障基金理事会对银行存款和一级市场国债承 1 9 李珍，孙永勇，张昭牛著中国社会养老保险皋金管理体制选择以固勋：比较为基础 m 人民_ l ；版 ，2 0 0 5 年 版：第3 1 4 3 1 8 负 8 销直接运作，对股票、企业债、会融债等委托专业投资管理机构进行投资。2 0 0 2 年，全国社会保障基金理事会通过严格的评审程序，确定了6 家基会管理公司作 为投资管理人，2 家商业银行作为托管银行。全国社会保障基金于2 0 0 3 年6 月 正式入市。2 0 0 6 年进行境外投资，境外投资选择了花旗和北美信托两家全球委 托银行。境内投资主要选择了易方达基金管理有限公司、招商基金管理有限公司、 中国国际金融管理有限公司、国泰基金管理有限公司和三家商业银行( 中国银行、 交通银行、工商银行) 。 第三部分全国社会保障基金投资运营管理的现状及存在问题 3 1 全国社会保障基金投资运营管理的现状 3 1 1 全国社保基金的发展状况 改革丌放初步建立起社会主义市场经济的基本框架的过程中，我国政府十分 重视社会保障体系的建设，尤其是在近十几年的时间里，社会保障事业得到了很 大发展。2 0 0 4 年，全国人民代表大会将“建立健全同经济发展水平相适应的社 会保障体系 写进宪法。全国社会保障基金迎来了迅速发展的大好时机。作为健 全和完善中国社会保障体系的蓖要举措，中国政府于2 0 0 0 年9 月专门成立了全 国社会保障基金理事会，主要任务是管理中央财政拨入的资金，通过变现部分国 有资产所得资会以及其他形式筹集的资金，同时负责选择、委托专业性的资产管 理公司对基会资产进行运作，以实现保值增值的目的。在七年的时间里，全国社 会保障基金经历了从零到初具规模、从单一投资工具到多个投资品种、从国内市 场到海外市场的转变过程。 3 1 2 全国社保基金积累与投资收益基本状况 我国的社会保障收支已经初具规模，全国社会保障基金2 0 0 6 年度报告显示， 截至2 0 0 6 年底全国社保基金资产总额2 8 2 7 6 9 亿元，已实现年收益率从2 0 0 1 年 的2 2 5 ，提高至2 0 0 6 年的9 3 4 。截至2 0 0 1 年底，全国社保基金累计实现收 益9 8 4 亿元，到2 0 0 2 年底，累计实现收益3 0 8 4 亿元，尽管2 0 0 2 年年收益率比 2 0 0 1 年高，但是这个收益率来自于风险水平与收益水平都比较低的银行存款和 国债，收益率与国债的收益率持平，相对于一笔这么大的资金，收益率是相当低 的，扣除了通货膨胀的因素以后，社会保障基金的盈利情况并小令人满意，这与 我国现阶段面临的资金要求有很大差距。2 0 随着社会保障制度的发展，社会保障制度涵盖的人数和资金规模逐年增长， 社会保障基金保值增值的必要性和紧迫性同益突出。主要表现在社保基金管理是 老百姓的养老钱，出于安全性考虑，其目标应该是获取超过通货膨胀率的稳定收 缈i ：洪备，卢海冗著天固引：会保障笨合投资管理j j 借穆 m 中l i l , o 会科学m 版社。2 0 0 6 年j ；版：第1 6 9 1 7 0 页 1 0 益，近年来通货膨胀率继续上涨的威胁依然存在，对于发展中国家，经济集约化 程度较低的国家中，经济发展与通货膨胀之问存在着高度相关性。通货膨胀对社 保基会的结余本身造成贬值，导致社保基金支出增加：其次利率的调整影响社保 基金增值，市场利率的调整往往滞后于通货膨胀率的变动，在通货膨胀率从低往 高的过程中，市场的利率上涨一般要滞后许多。因此，如果不拓宽投资渠道，社 保基金很难获得超过市场利率水平的收益率，也就无从谈起社保基金的保值增 值。同时，任何资会的增值都需要时间和空间两个条件，社会保障基金实行基金 部分积累制以后，资金积累和储存过程就与支付使用过程分离开来，积累储存期 长达几十年，同时，由于支付使用也是一个渐进过程，因而在支付使用的几十年 内，也同样存在储存期。作为一种暂时闲置的资金本身其具有增值性质，同时资 金在储存和使用时问上相分离，为社会保障基金的增值提供了客观可能性。 3 2 全国社会保障基金投资运营管理中存在的问题 社会主义市场经济体制的初步建立，为投资基金的发展莫定了坚实的制度基 础；证券市场初具规模，为投资基金的发展提供了有利的市场环境；社会储蓄持 续增加，为投资基金的发展提供了充足的资金来源；现行利率管理体制，为投资 资金的发展提供了难得的现实机遇，但是由于全国社保基金投资运营处在初步发 展阶段，目前存在着不少问题。 3 2 1 投资管理成本扩大 我国已经步入老龄化社会，未来社会保障基金的支付将超过收入，资金缺口 巨大，其原因有多方面，“隐性债务”是其中重要一项。所谓隐性债务实际是国 家经济体制转化的成本。2 1 在政府直接管理基金的情况下，财政困难时则有可能， 挪用基金，这在一定程度上给投资运行的整个运行带来了障碍，不能保证资金及 时投资到预定的投资方向上，引发连续的资金缺口使资金保值受到影响，从而也 使投资管理的成本不断扩大。现行的社会保障制度产生了地方政府的利益，这种 2 1 胡晓义著走向2 1 世纪的中圉社会保险 m 中国劳动社会保障i l ：版社，1 9 9 8 年 j 版 1 1 利益既来自对基金管理具有一定的使用权力，也来自对管理费用的提取和使用。 目前我国社会保障制度管理费用的来源是社会保障基金本身而不是一般预算支 出。从社会保障基金中提取管理费用的理由之一是，社会中只有很小一部分人加 入社会保障制度并从中受益，如果以一般预算支付这一制度的管理费用，对那些 没有加入这一制度的人们是不公平的。但从另一方面来说，从社会保障基金中提 取管理费用的做法又导致了另一些问题，如产生地方利益驱动机制并由此导致管 理费用的高昂，且管理费用不统一。现在，我国的社会保障基金管理费用是较高 的，除了社会保障制度统筹的范围小，从而基金的规模较小引起的单位成本高在 起作用外，各地利益对高管理费用的渴求也在起作用。 3 2 2 投资管理不规范带来了一系列问题 全国社会保障皋会的管理主要还是政府部门分散管理，这不但增加了管理的 难度，降低了管理的效率，使基金的平均规模过小，投资风险和经营成本增加。 而且，由于社会保障基金管理机构没有明确与政府分离，所以政府行为时常会影 响到基金管理。此外，信息批露不健全，基会管理透明度低，缺乏监督，加上内 控薄弱，这就导致社会保障基金被挤占，挪用的现象时有发生。如上海社保案的 发生也充分的体现了这一点，“空帐”问题较为突出，若对“空帐”问题不加以 规范将使社会保障基会的积累制退化到现收现付制，并加剧将来社会保障的支付 危机。因此如何实现在政府垄断模式下的适度分散原则，把握好管理控制幅度都 是目前全殴社保基金投资管理过程中需要解决的问题。 3 2 3 政策制约造成社会保障基金增值缓慢 我国社会保障基会缺口之大，是无法单纯通过扩大筹资渠道得到解决，有效 的实现社会保障基会的保值和增值，才是当务之急。从政策法规中可以看出，一 直以来我国采取的都是稳健、保守的投资方式，如果考虑到社会保障基金受通货 膨胀和物价总体水平上涨等因素的影响，将银行利率、社会商品零售物价上涨指 数和居民消费价格上涨幅度等指标进行比较后，就可以看出社会保障基会已出现 了隐性贬值；加上近几年中央银行多次下调利率，社会保障基金的增值愈加缓慢， 未来支付压力也会加大，社保基金的潜在风险更为突出。所以，我国社会保障基 金的增值已是个迫在眉睫的问题，我们必须思考根据经济发展情况，逐步放宽 政策约束，实现基金保值增值。 3 2 4 投资运营的组织结构不规范 在投资管理中基金的各有关当事人应当明确权利、义务和责任，信托关系应 当十分明晰，但在实际操作中各有关当事人的利益很难区分丌来，往往出现基金 管理人