（政治经济学专业论文）金融深化理论及其实证分析.pdf

西北大学学位论文知识产权声明书 本人完全了解学校有关保护知识产权的规定，即：研究生在校攻读 学位期间论文工作的知识产权单位属于西北大学i 学校有权保留并向国 家有关部门或机构送交论文的复印件和电子版。本人允许论文被查阅和 借阅。学校可以将本学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检 索，可以采用影印、缩印或扫描等复制手段保存和汇编本学位论文。同 时，本人保证，毕业后结合学位论文研究课题再撰写的文章一律注明作 者单位为西北大学。 保密论文待解密后适用本声明。 学位论文作者签名：史耀l 垫指导教师签名：殛! ) 。5 年譬月i o 日p 。厂年j 啁o 目 西北大学学位论文独创性声明 本人声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作 及取得的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外， 本论文不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得西 北大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的 同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示谢 意。 学位论文作者签名：史耀波 y 。s 年s 月i o 日 摘要 随着中国市场经济改革的逐步完善，金融成为了最后的尚未完全市场化的领 域之一，市场化改革的推进引致了对金融深化改革的需求，未来的几年应是中国 金融深化重要的时期。本文系统研究已有的金融深化理论和我国金融深化进程中 的市场运行的机制，通过实证的计量统计分析了中国金融深化进程中效率低下的 现象和原因，为金融深化理论与现实经济金融运行的结合提供了实证依据，并提 出针对金融效率损失现象我们可以进行的政策选择。因此对于借鉴其他发展中国 家金融深化进程中的经验和教训、积极主动地面对金融深化进程中存在的市场效 率损失问题、建立一个高效的金融市场、推动和指导中国金融深化进一步进行、 避免中国金融深化进程中出现金融危机，本研究都具有重要的现实意义。 本文是在学习吸纳已有研究成果的基础上，以金融学、经济学基本理论为前 提，分五章：第一章主要阐述和分析了金融深化的理论和在中国的实践，提出本 论文的研究背景：当前我国金融业有了快速发展，金融结构发生了显著的变化， 金融深化从量上不断提高，但质量和结构上的问题突出。所采用的基本研究方法： 研究方法上力求理论阐述与实践归纳相结合，纵向的历史概括和横向的比较研究 相结合，实证研究和规范研究相结合，定性分析和定量分析相结合。 第二章对传统金融深化理论进行了综述从金融深化理论的形成戈德史 密斯的金融结构理论到金融深化理论的发展肖和麦金农的金融深化，金融自 由化理论，再到斯蒂格利茨等人提出的金融约束金融深化理论新的政策框 架，最后对金融深化与金融发展的关系进行了归纳。 第三章重点分析了金融深化进程以及我国金融抑制的政策性原因。从我国金 融结构、金融增长与金融体制中存在的金融抑制角度具体开展论述，对目前金融 深化的总体状况、造成金融抑制的政策性原因进行了经济学解释。 第四章主要从中国金融深化指标数量与经济增长的相关性角度，分析我国目 前直接融资、间接融资以及利率对经济增长的贡献程度，从实证角度论证第三章 提出的对我国当前金融深化进程的评价与分析，为下一章政策建议方向提供了实 证基础。 第五章是在前文实证分析的基础上提出一些对中国金融改革的建议：利率市 场化，由市场决定的利率反映资金的供求状况。中国银行业改革的核心问题是银 行业的现代化，进行国有商业银行的公司制和股份制的产权制度改革，降低垄断 性，促进金融创新，发展非银行金融机构。提高直接融资比重，增进间接融资的 质量；提高股票融资比重，降低债券融资门槛。 关键词：深化进程；抑制效应：相关性分析；改革方向 a b s t r a c t w i t ht h ec h i n e s em a r k e tr e f o r mi m p r o v i n g ，t h ef i n a n c i a li n d u s t r yh a sb e c o m eo n eo f t h el a s tf e l d st h a ta r ei n c o m p l e t e l ym a r k e t i z e d ，t h ep r o m o t i o no ft h em a r k e t i z a t i o n r e f o r me s s e n t i a l l yc a l lf o rd e e p e n i n gf i n a n c i a lr e f o r m ，t h u st h ef o l l o w i n gf e wy e a r s s h o u l db eac r i t i c a lp e r i o dt op u s ht h ef i n a n c i a lr e f o r m t h i sp a p e r1 ) s y s t e m a t i c a l l ys t u d i e so nt h ee x i s t i n gf i n a n c i a l d e e p e n i n gt h e o r ya n dt h e m a r k e tm e c h a n i s mi nt h ep r o c e s so ff i n a n c i a ld e e p e n i n g ；2 ) a n a l y z e st h er e a s o no f i n e f f i c i e n c yo ft h ef i n a n c i a ld e e p e n i n gw i t ht h es t a t i s t i c a lm e t h o d ，w h i c hc o u l d p r o v i d eae m p i r i c a le v i d e n c ef o rt h ec o m b i n a t i o no ft h ef i n a n c i a l d e e p e n i n gt h e o r y a n dt h ep r a c t i c a lf i n a n c i a lo p e r a t i o n ；3 ) b r i n g sa b o u tt h ef e a s i b l ep o l i c i e st a i l o r e dt o t h el o s so ff i n a n c i a le f f i c i e n c y t h e r e f o r e ，o nt h eb a s i so fl e a r n i n gf r o mt h ee x p e r i e n c e a n dl e s s o n sa l o n gt h ep r o c e s so ff i n a n c i a ld e e p e n i n gi no t h e rd e v e l o p i n gc o u n t r i e s ，t h e p a p e ri s o fp r a c t i c a ls i g n i f i c a n c et oa c t i v e l yr e s o l v et h ep r e s e n tp r o b l e mo ft h e e f f i c i e n c yl o s so ft h em a r k e ri nt h ep r o c e s so ff i n a n c i a ld e e p e n i n g ；t ob u i l du pa h i 曲- q u a l i t yf i n a n c i a lm a r k e t ；t op u s ha n dd i r e c t t h ef u r t h e rd e v e l o p m e n to ft h e f i n a n c i a ld e e p e n i n ga n dt oa v o i dt h ef i n a n c i a lr i s k st a k i n gp l a c ei nt h ep r o c e s so f f i n a n c i a ld e e p e n i n g b a s e do nt h ee x i s t i n gr e s e a r c ho u t c o m ea n dt h ef i m d a m e n t a lt h e o r i e si ne c o n o m i c s a n df i n a n c e t h ep a p e ri sd i v i d e di n t of i v ec h a p t e r s ：c h a p t e ro n ee x p l a i n sa n da n a l y s e s t h et h e o r yo ft h ef i n a n c i a ld e e p e n i n ga n di t sp r a c t i c ei nc h i n a ，p r o p o s e st h e r e s e a r c h i n gb a c k g r o u n d ：t h ef i n a n c i a li n d u s t r y i nc h i n ah a sa c h i e v e dd r a s t i c d e v e l o p m e n t ，i t ss t r u c t u r eh a sc h a n g e dr e m a r k a b l y , t h ef i n a n c i a ld e e p e n i n gi m p r o v e s c o n s t a n t l yi nq u a n t i t y , w h i l ee x i s t i n gs a l i e n tp r o b l e m i nq u a l i t ya n ds t r u c t u r e t h er e s e a r c hm e t h o dt a k e n ：i ts e e k st oc o m b i n et h ep r a c t i c a li n d u c t i o nw i t ht h e t h e o r e t i c a ld e s c r i p t i o n ，t h ev e r t i c a lh i s t o r i c a ls u m m a r yw i t ht r a n s v e r s a lc o m p a r i s o n ， e m p i r i c a l r e s e a r c hm e t h o dw i t hn o r m a t i v em e t h o d ，q u a l i t a t i v ea n a l y s i s w i t h q u a n t i t a t i v ea n a l y s i s c h a p t e rt w or e v i e w st h et r a d i t i o n a lt h e o r i e s o nt h ef i n a n c i a ld e e p e n i n g f r o mi t s f o n n a t i o nf g o l d e ns m i t h sf i n a n c i a ls t r u c t u r et h e o r y ) t h r o u g ht h ed e v e l o p m e n to f t h e f i n a n e i a ld e e p e n i n gt h e o r y ( s h a wa n dm a c k i n o n sf i n a n c i a ld e e p e n i n ga n df i n a n c i a l l m e r a t i o ut h e o r y lt ot h ef i n a n c i a ls t r a i nt h e o r i e so fs t i g l e ze ta l , i te n d sw i t ht h e s u m m a r yo f t h e r e l a t i o n s h i p b e t w e e nt h ef i n a n c i a ld e e p e n i n ga n df i n a n c i a l d e v e l o p m e n t c h a p t e rt h r e ef o c u s e sa t t e n t i o no na n a l y z i n g t h ep r o c e s so ft h ef i n a n c ed e e p e n i n ga n d t h eu n d e r l y i n gr e a s o no ft h ec h i n e s es u p p r e s s i v ef i n a n c i a lp o l i c y i tc o n d u c t st h e d i s c u s s i o nf r o mt h ea n g l eo ff i n a n c i a ls t r u c t u r e ，f i n a n c i a lg r o m d a ，a n dt h ef i n a n c i a l s u p p r e s s i o ni nt h ef i n a n c i a lm e c h a n i s m t h ec h a p t e rw i t ht h ee c o n o m i c st h e o r i e s ， e x p l a i n st h eg e n e r a ls i t u a t i o no ft h ef i n a n c i a ld e e p e n i n g ，a n dt h er e a s o no fp o l i c i e s t h a tc a u s e st h ef i n a n c i a ls u p p r e s s i o n c h a p t e rf o u rm a i n l ya n a l y z e st h ei n v e s t m e n td i r e c ta n di n d i r e c ta n dt h ed e g r e eo f t h e c o n t r i b u t i o no f t h ei n t e r e s tr a t e st ot h ee c o n o m i cg r o w t h ，f r o mt h ec o e l a t i o nb e t w e e n t h ei n d e xa n de c o n o m i c a lg r o w t h i nt h ef i n a n c i a l d e e p e n i n g a f t e r w a r d s ，i t e m p i r i c a l l yt e s t i f i e st h ec o n c l u s i o nm e n t i o n e di nt h ec h a p t e rt h r e e ，a n dp r o v i d e sa b a s i sf o rt h en e x tc h a p t e ro fp o l i c yr e c o m m e n d a t i o n t h ec h a p t e rf i v e ，o nt h eb a s i so ft h ep r e c e d i n ge m p i r i c a la n a l y s i s ，c a r r i e so u ts e v e r a l r e c o m m e n d a t i o n so nt h ec h i n e s ef i n a n c i a lr e f o r m k e y w o r d ：t h ep r o c e s so ft h ef i n a n c i a ld e e p e n i n g ，s u p p r e s s i o ne f f e c t ，c o r r e l a t i o n a n a l y s i s ，t h ed i r e c t i o no fr e f o r m 1 绪论 1 1 研究背景 9 0 年代以来我国金融业有了快速发展，金融结构发生了显著的变化，金融 深化程度不断提高。经济货币化指标( m 2 g n p ) 由1 9 9 0 年的0 9 上升到2 0 0 2 年的 1 8 ，金融相关比率( f i r ) 从1 9 9 0 年的1 9 4 上升到2 0 0 2 年的2 9 2 ，金融机构 数量和规模不断扩大，多元化程度不断增强，金融工具种类不断增多，新的金融 产品不断涌现，由原来单一的银行资产向市场化、多样化方向发展。证券市场尤 其是股票市场发展迅速，股票市值与g n p 的比率，1 9 9 1 年仅为2 ，2 0 0 0 年达到 了5 4 5 的水平”1 。利率和汇率市场化进程也在不断加快。但我国原有的金融改 革主要体现为数量的扩张，而非质的进步。1 ，具体表现在利率缺乏应有的弹性、 金融运作效率较低、金融机构竞争力不强、非银行金融机构发展相对滞后、金融 工具结构单一、金融市场欠发达、利率运作主体行为不规范、利率结构不尽合理、 金融监管体系缺乏效率等。 金融深化是经济理论界最近3 0 年来研究的新问题，关于它的实践也只有2 0 多年的时间。金融深化理论本身存在很多缺陷和争论，而金融深化实践的过程也 面临很多的新问题，许多问题的解决并没有可以借鉴的方案。随着中国市场经济 改革的逐步推进，金融成为了最后的尚未完全市场化的领域之一，市场化的改革 引致对金融深化改革的需求，未来的几年是中国金融深化重要的时期。因此，系 统研究国际上已有的金融深化理论，研究我国金融深化进程中的市场运行的机 制，从理论和实践两个层面为中国金融深化的进程提供可供借鉴的经验和教训。 在此基础上，通过实证的计量统计分析中国金融深化进程中效率低下的现象和原 因，为金融深化理论与现实经济金融运行的结合提供了实证依据，并提出针对金 融抑制效率低下现象我们可以进行的政策选择，不仅可以丰富我国关于金融深化 的理论，具有重要理论价值，而且可以借鉴其他发展中国家金融深化进程中的经 验和教训，积极主动地面对金融深化进程中存在的市场效率损失问题，避免中国 金融深化进程中出现金融危机，推动和指导中国金融深化进一步进行，建立一个 高效的金融市场，通过金融的发展进一步推动的经济增长，实现全面小康目标， 因而本论文也具有重要的现实意义。 1 2 问题的提出 金融的发展和经济增长的关系一直是经济学家关注的问题。2 0 世纪以来哈耶 纪宝成，杨瑞龙：中国经济发展研究报告2 0 0 2 ，中国人民大学出版社，2 0 0 3 年3 月。 川孙刚等：关于我国当前不正常的经济货币化问题的研究经济学动态，2 0 0 1 年第4 期。 庞晓波：我国金融发展与经济增长的弱相关性及启示，数量经济技术经济研究，2 0 0 3 年第9 期。 克( h a y e k ，fa ) ，凯恩斯、熊彼特等人各自证明货币对经济发展是有实际的影响， 6 0 年代后，美国经济学家托宾等人提出了货币增长理论，建立了当代货币经济 理论。但上述货币理论都以发达国家经济为研究背景和对象，而发展中国家的余 融与经济发展关系如何呢? 从2 0 世纪7 0 年代开始，戈德史密斯、麦金农和肖等 人，建立和发展了发展中国家的货币金融理论金融抑制与金融深化理论。金 融抑制和金融深化理论是发展中国家经济发展实践的总结，它抛开了两方货币金 融理论的很多假设和理论模型，成为指导发展中国家金融改革主要工具。麦金农 等人的金融深化理论从根本上说，即在金融领域和其他一切经济领域一样，可以 借助市场机制的力量达到一种均衡状态，金融深化的过程就是个金融自由化的 过程。 改革开放前的中国处于典型的金融抑制状态，改革开放2 0 年也是中国不断 金融深化的2 0 年，中国采取的是渐进式的方法，利率决定尚未完全市场化。虽 然，中国没有出现类似于东南亚国家和拉美国家的货币危机或银行业危机，但这 并不说明在中国金融深化进程中市场低效率是不存在的。事实上，中国银行业 的效率是低下的，在2 0 0 3 年3 月1 8 日温家宝总理答记者问中他承认如此之高的 坏账率而没有出现银行业危机算是奇迹，其中的关键原因在于我国的商业银行有 国家这一所有者，国有商业银行并没有成为真正意义上市场经济的主体。而中国 之所以没有出现银行业危机和中国迄今为止没有放开资本市场关系很大。在中国 金融深化进程中市场效率损失的原因和表现有着和其他发展中国家的共性，但由 于中国金融深化的起点不同，中国是从计划经济体制开始改革，所以，中国金融 深化进程中的市场低效率有着特殊的表现和原因。 对我国金融改革的研究可谓纷繁复杂，学者们针对我国的实际国民经济结构 和经济运行特点，对金融改革的方向和具体实施步骤作了大量的研究，提出了若 干具有重要意义的政策建议，为我国金融深化发展做出了重要贡献。 近年来，政府逐步放松了对金融体系的约束，以外汇有条件兑换、资产负债 比率管理、利率局部市场化、金融不良资产处置及监管的逐步规范为代表的改革 对金融深化起了很大的促进作用。 但我国的金融改革与金融深化理论的研究似乎只是两条平行直线，相互之间 没有多少联系。金融改革侧重于在既有的管理框架和经济社会条件下的变革；而 我国的金融深化研究则主要是介绍西方的理论成果，简单地把金融深化的政策建 议引进到中国。 那么金融深化理论到底适不适用于我国，该理论在我国的运用是否只是程度 和顺序的问题? 还是有其他更深层的作用机理? 这都是需要深入研究的问题。 李炳炎：金融深化改革与金融风险防范对策中国经济出版社，2 0 0 0 年1 月。 本文是在学习吸纳已有研究成果的基础上，以金融学、经济学基本理论为前 提，在传统的金融深化理论基础上，通过实证分析我国银行金融中介与资本市场 分别对经济增长的作用。回归分析发现随着金融深化( 传统的货币化比率m 2 g d p 不断提高) ，银行贷款额的增加与经济增长的负相关性引人关注，资本市场的发 展与经济增长却是一种弱相关，且金融深化理论倡导的高利率积聚资本并转化为 投资效应在我国无法发挥。本文还总结了改革开放以来中国金融深化对经济发展 做出的贡献和存在的问题，并针对中国既往金融发展的数量扩张型特点，提出了 未来我国深化金融改革，推动金融深化改革的相应政策与建议。因此，金融市场 机制得到改善，金融深化质量的提高将会推进我国金融与经济的持久增长。 1 3 主要内容与章节结构 1 3 1 本文研究的内容 麦金农( m c k i n n o n ，ri ) 和肖( s h a w , es ) 两人的最大贡献是建立了一个分析金 融深化与经济增长关系的框架，即金融体系通过一定的途径和作用机制如何影响 实体经济的发展，9 0 年代以来金融深化理论最核心部分在于对金融发展作用于 经济增长的机制做出明确的解释。本文研究则是以揭示我国金融深化进程与金融 抑制的基本特征为基础，分析了我匡i 金融深化进程的具体问题，提出新的度量“金 融深化”指标以及促进我国金融深化的途径和方式。论文研究的基本内容是： ( 1 1 综合阐述了金融抑制和深化的基本理论，主要评述了麦金农和肖的“渠 道效应论”，以及1 9 9 0 年以后金融深化理论的新发展，赫尔曼等人的“金融约束 论”，并着重分析了现阶段金融抑制和效应机理、以及金融深化理论的理论根源 和前提条件。 ( 2 ) 系统地分析了我国金融深化历程和当前抑制的现状，着重剖析了我国金 融深化进程中数量和结构方面的特征，定量分析了我国金融深化进程中的效率问 题以及金融抑制现实。 ( 4 ) 在分析金融度量影响因素及传统度量指标缺陷的基5 5 上，讨论了金融度 量影响因素及传统度量指标，提出了新的金融深化与经济增长相关性度量指标。 ( 3 ) 构造了金融对经济增长作用的模型，对模型的基本含义进行了经济学解 释并用年度统计数据来拟合假设的模型。 ( 4 ) 统计分析了我国金融深化、抑制与经济增长的相关性，并对统计结果进 行了分析与解释，为金融改革提出政策建议奠定了实证基础。 ( 5 ) 根据目前我国金融发展状况与数据统计结果，为我国金融改革提出了政 策建议。 传统金融深化理论认为金融深化量的增加意味着金融的发展。其实金融发展 的概念并非单纯量的增长，各种金融资产在国民经济中占的比例越大只能说明他 们在国民经济中的地位越重要越关键，如果金融扩张建立在效率的基础上，那么 这种扩张当然意味着经济增长总量和速度的提高。金融深化除了规模扩张以外， 对国民经济更重要的是金融效率，提高资本市场的使用效率，从宏观上集中体现 在证券市场对国民经济推动作用加强以及对国民经济的相关性增大。由于我国金 融中介中国有化程度很高，资本市场还刚刚起步，麦金农所倡导的金融深化，金 融抑制的消除，向金融自由化的迈进需要一定的条件来支持。根据我国的实践适 当的采取金融约束策略，加强监管，引入竞争机制，提高金融效率将会大大推动 我国经济增长。本文通过对2 0 年的实测数据的统计分析来验证上述假设。 1 3 2 本文的章节结构 本文分五章：第一章主要阐述和分析了金融深化的理论和在中国的实践，提 出本论文的研究背景：当前我国金融业有了快速发展，金融结构发生了显著的变 化，金融深化从量上不断提高，但质量和结构上的问题突出。所采用的基本研究 方法：研究方法上力求理论阐述与实践归纳相结合，纵向的历史概括和横向的比 较研究相结合，实证研究和规范研究相结合，定性分析和定量分析相结合。 第二章对传统金融深化理论进行了综述，从金融深化理论的形成：戈德史密 斯的金融结构理论到金融深化理论的发展：肖和麦金农的金融深化，金融自由化 理论，再到斯蒂格利茨等人提出的金融约束：金融深化理论新的政策框架，最后 对金融深化与金融发展的关系进行了归纳。 第三章重点分析了金融深化进程以及对中国金融改革方向的影响。从我国金 融结构、金融增长与金融体制中存在的金融抑制角度开展论述，对目前金融深化 的总体状况从经济学角度进行了分析与论证。 第四章主要从中国金融深化指标数量与经济增长的相关性角度，分析我国目 前直接融资、间接融资以及利率对经济增长的贡献程度，从实证角度论证第三章 提出的对我国当前金融深化进程的评价与分析，为下一章政策建议提供了实证基 础。 第五章是在前文实证分析的基础上提出一些对中国金融改革的建议：利率市 场化，由市场决定的利率反映资金的供求状况。中国银行业改革的核心问题是银 行业的现代化，进行国有商业银行的公司制和股份制的产权制度改革，降低垄断 性，促进金融创新，发展非银行金融机构。提高直接融资比重，增进间接融资的 质量；提高股票融资比重，减低债券融资门槛。 1 4 本文的主要研究方法与不足 14 1 本文的研究方法 本文属于理论与实证相结合的研究类论文。而且从整体来看，本文更侧重于 实践性。本文所引用到的经济增长类文献中，一般所使用的方法都建立在新古兑 综合派的基础之上t 讨论模型一股的均衡路径及均衡的稳定性。而金融深化方面 的文献则更多的是采用对现实的归纳和综合并最终证明其观点的实证方法。研究 方法上是理论论述与实践归纳相结合，纵向的历史概括和横向的比较研究相结 合，实证研究和规范研究相结合，定。l 峰分析和定量分析相结台，尽可能全面分析 问题。在充分占有历史统计数据资料的同时，对实际资料进行剖析紧紧把握金 融深化过程现状，探讨这一现象出现的机理和未米金融深化的正确路径选择。研 究l 】蟮可能作到论据充分、正确，资料丰富，研究具有系统性、实证性和逻辑性。 在本文的模型建立和最终观点的彤战过程中，本文作者也足主要综合使用这 两种方法：实证与规范分析。通过比较规范的方式来建立个能最终实现均衡的 经济模型来论证本文的观点，然后通过搜集数据来对模型以及模型所代表的经济 观点进行实证分析，分析的分析过程和实证结果将有力地支持本文最终所做出的 一切结论。 本论文将一般的理论分析与中国经济转轨中的特殊经济、会融、体制背景相 结合，借鉴前人的理论成果对中国金融深化进程、市场效率的低下的研究既有理 论论证同时着眼于中国的现实实证分析。 本论文进一步指出了中国金融深化进程中的金融抑制的关键原因在于市场 不发达，为宏观政策提供思路金融深化成功的关键在于：市场制度建设。 本论文文献资料丰富，查阅了大量中外这一研究领域大量文献资料及研究前 沿，使本论文的研究有丰富的理论和索材支撑。 1 4 2 本文的创靳与不足 第一，研究体系与方法的创新。对中国改革开放后的金融深化历程从实证的 角度进行了总结与评价。金融深化继续正确有效的实施高不开对已有经验的回顾 与总结这种回顾与总结不仅是逻辑上的，因为许多深层次的问题要从数据信息 中揭示出来，而这些数据信息仪靠逻辑分析是难以被有效利用的。因此，通过统 计分析对这些数据信息进行加工与提炼。对把握问题的本质是非常重要。 第二，理论创新。系统的金融深化理论是由麦金农和肖提出的，因此以此理 论为依据开展相关的研究是自然的。但是正如上面所指出的，金融深化所包含的 政策与经济效率上的含义并不是完全能出麦金农和肖意义上的金融深化理论所 涵盖的，因此为使所研究的角度更为全面，对麦金农与肖的体系加以补充是必要 的。对传统金融深化变量的重新选择也是本论文的创新点之一。在分析经济增长 中金融深化的批评理论的基础之上，本研究对此问题的解挟进行了尝试。 第三，实证方法的创新。在具体的实证研究方法上有较多的创新之处。具体 来蜕，这些创新之处包括：列金融结构和数量的实证研究，对金融抑制现象的逻 辑分析，对传统金融深化理论在我国的适用性进行了现实的研究，对传统金融深 化理论中金融变量的重新修订，以及在数理模型、统计方法以及对统计结果的解 释上。 不足主要体现在：第一，对问题研究的角度可能有不完全或值得修正的地方， 对模型中金融变量的选择可能与传统金融深化理论不相适应。如上所说，金融深 化定义所包含的两个方面的各自含义是广泛的，这决定了本研究的主题是可以从 多个不同角度进行的，因此基于对金融深化理论的现实进程和经济增长中的金融 过程所得的研究体系可能有值得商榷之处。 第二，论文数据处理上可能存在一些不完善问题。样本数据信息的质量对于 实证结果是至关重要的，不同的样本数据会得出截然不同的实证结果。作为一项 宏观意义上的研究，本论文中的数据大都取自于国家公开发表的数据以及以往硕 士博士毕业论文中收集到信息。但由于我国统计信息体系的不连续与不完善性， 我们尚不能确定这些数据是否真实反映了实际经济情况。因此在后续的研究中对 所得结论重新进行验证是必要的 第三，本论文针对中国金融深化实际情况，未对东亚国家的金融深化进程中 的实证分析， 由于关于金融深化进程中的国外市场化的文献资料较少，加之个 人能力与时间的制约，使本课题的研究有许多不完善的地方，包括理论的把握、 资料的占用、分析的方法、结论的阐述等均缺乏问题的横向对比参考。 2 、金融深化理论的起点与扩展( 理论综述) 2 1 金融深化理论的形成：金融结构论 1 9 6 9 年，戈德史密斯( g o l d s m i t h ，r a y m o n dw ) 出版金融结构与金融发展 书中，戈德史密斯以数十个国家百余年的统计资料为基础，对金融结构与金融发 展作了横向和纵向比较，揭示出金融发展过程中带有规律性的结论，并进一步提 出金融发展理论的基本框架。 戈德史密斯( 1 9 6 9 ) 所说的“金融结构”就是一国金融工具和金融机构的形式、 性质及其相对规模。其中，“金融工具”是对其他经济单位的债权凭证和所有权 凭证；“金融机构”则是一种资产与负债主要由金融工具组成的企业。 “各个国家之间在许多方面都存在差异，但是对于经济分析来说，最重 要的也许是金融工具的规模以及金融机构的资金与相应的经济变量( 例如国民财 富、国民产值、资本形式和储蓄等等) 之间的关系。因为从金融上层结构、金融 交易以及国民财富、国民产值基础结构两方面在数量规模和质量特点的变化中， 我们就可以看出各国金融发展的差异”。“1 为了反映各国金融发展的差异，戈德史密斯提出了“金融相关比率”指标 ( f i n a n c i a li n i e r r e l a t i o n sr a t i o ，f i r ) ，该指标是全部金融资产价值与全部 实物资产( 即国民财富) 价值之比。根据金融相关比率的高低及其他有关特征，他 把各国金融体系分为三种类型： 第一种初级阶段。这一阶段金融相关比率较低，约在1 5 至1 2 之间，债权 凭证远远超过股权凭证而居于主导地位，在全部金融资产余额中金融机构所占比 例较低，商业银行在金融机构中占据了突出地位。 第二种发展阶段。这一阶段与第一阶段的金融结构有一定的相似性，其金融 相关比率仍然较低，债权凭证仍然大大超过股权凭证，银行仍然在金融机构中居 于主导地位。但在这种结构中，政府和政府金融机构发挥了更大的作用。同时， 由外国投资的大型股份公司已经大量存在。 第三种发达阶段。这一阶段金融相关比率较高，约在1 左右，然而金融相关 比率有一个从3 4 到1 5 的相当大的变动范围，有时也可能上升到2 的水平；尽 管债权凭证仍占金融资产总额的2 3 以上，但是股权证券对债权证券的比率已有 所上升；金融机构在全部金融资产中的份额也已提高，金融机构日趋多样化，这 导致银行体系地位的下降以及储蓄机构和私人及公共保险组织地位的上升。 比较各国的金融相关比率及其他经济特征，可以进一步揭示金融发展的规 律。从各国横向比较来看，在一定的国民财富或国民产值的基础上，金融体系越 发达，金融相关系数也越高，所以人们会推断出，在经济发展的过程中，金融相 关比率会逐步提高，而且可以根据金融相关比率来衡量金融发展达到何种水平。 戈德史密斯认为，虽然各国金融结构各不相同，但是金融发展的道路却只有一条： 在这条道路上，金融相关比率、金融机构在金融资产总额中的比重、银行系统的 地位等方面的变化都呈现出一定的规律性，只是在战争中和通货膨胀之时才会出 现偏离现象。在这条道路上，不同国家的起点各不相同。( 在这里，起点不同有 双重意义，一是指起始时间不同；二是指起始所处的经济发展阶段不同) 。沿着 这条道路，各国的发展速度也不一样，但是，它们却很少偏离这条道路。在大量 的比较分析和统计验证之后，戈德史密斯得出1 2 点基本结论： l 、在一国经济发展过程中，金融增长快于实物资产的增长，金融相关率f i r 上升； 2 、金融相关率f i r 增长并不是无限的，在l 1 5 问就会稳定，这说明一定 时期内社会可用金融资源是有限的。此时经济要继续发展就要求经济结构的调 整： 美 戈德史密斯：金融结构与金融发展， m 上海三联书店- 1 9 9 4 年。 3 、经济欠发达国家，金融相关率f 1 r 较发达国家的这一比值低； 4 、决定一国金融发展的主要因素是各经济单位储蓄与投资的分散程度。这 说明一图金融体制的发展对一国经济的重要性； 5 、f i r 停止增k 时，金融中介率可能会持续上升，金融资产与g d p 的比重 还提高。这上点在发展中国家很明显； 6 、金融过程中介化趋势在不同的经济发展过程中表现不一。即股票、债券 等的中介化过程并不致； 7 、现代金融增长是以银行制度的发展为前提的： 8 银行在金融结构资产总额中的所占比重将随金融发展程度而不断下降，即 f i r 达到一定临界值时，金融增长奉就会从量的扩张发展为质的改善； 9 、对于资金不足的国家，外国融资是资金不足的一种补充手段，对于资金 充裕的国家，则是资金寻找出路的一种手段，所以对外融资是很重要的工具。在 特定时期，对外融资的发展速度要快于国内经济的增长速度，这是一种规律性的 历史现象。但是戈德史密斯提出，这种现象使人们过度重视利用外资而忽视国内 资金的潜力，从而出现因为国内资金效率下降而导致内需不足： 1 0 、经济发展过程中，发达国家的金融发展对后进国家既有示范作用又有误 导作用： l l 、金融发达国家，包括利率在内的各种融资成本和费用要明显低于金融欠 发达固家的各种成本和费用； 1 2 、经济发展与金融深化之间存在一种大致平衡的状态，表现为金融总体规 模与经济发展水平相平衡，经济增长和金融增长周期大体一致。同时，他还对金 融欠发达国家中一般会存在的种种金融抑制现象进行了总结和归纳。( 1 2 2 金融深化理论的发展：肖和麦金农的金融深化、金融自由化理论 在金融深化理论中，最具有代表意义的、也是对发展中国家的金融改革最具 影响力的，就是麦金农和肖提出的金融自由化理论。与之相对应的是斯蒂格里茨 等人提出的金融约束理论，两种理论由于对政府作用的不同理解而对发展中国家 的金融深化提出了不同的建议：一种是坚决反对政府对金融发展的干预，一种是 倡导实施政府干预金融的政策。 1 9 7 3 年肖和麦金农先后分别出版了经济发展中的金融深化 ( f i n a n c i a l d e e p e n i n gi ne c o n o m i cd e v e l o p m e n t ) 和经济发展中的货币与资本 ( m o n e ya n dc a p i t a li ne c o n o m i cd e v e l o p m e n t ) 两本著作。在这两本书及以后 美 戈德史裔斯：金融结构与金融发展， m 上海三联书店，1 9 9 4 年。 1 - - i 反映了麦金农肖模型的理论内容 只限制存款利率而不限制贷款利率，则供求平衡时的贷款利率将上升至i 3 ，结 果是金融体系获得不合理的高额利润( i 3 一i 0 ) 。但事实上大多数发展中国家的通 常做法是既限制存款利率，又限制贷款利率。若撇开政府当局规定的存贷款利差 这个因素，假定贷款利率也被限制在i o ，则由于可贷资金的严重不足，必然导 致非价格性的信贷配给，这就是大多数发展中国家实际存在的情况。 从图卜l 可知，假如现在将利率从i 0 提高到i1 ，原来那些收益率略高于利 率i 0 的项目便成为亏损项目，因而被排斥在外，取而代之的是项目收益率得以 提高( 至少高于i l ) 。这样，随着投资平均收益的提高，经济增长率由9 0 上升到 g l ，储蓄曲线由s 9 0 移到$ g l 。因此，麦金农和肖的分析认为，实际利率的提高 既能增加资本形成数量，又能提高资本形成质量，对经济增长和发展有着双重效 果。直到图中的i 2 点，即储蓄曲线与投资曲线相交时，储蓄$ 9 2 等于投资总额 1 2 ，经济增长达到9 2 为最理想的境界。此时的实际利率i 2 就是麦金农和肖所说 的资本市场上的均衡利率。 基于上述认识，麦金农和肖主张发展中国家政府在金融深化的具体的实施过 程中，应该彻底废除一切对利率的干预或管制，积极制止通货膨胀，以使名义利 率免受物价上涨的影响；应该实行金融自由化，以使实际利率通过市场机制的作 用自动的趋于均衡水平，从而保证经济发展以最优的速度进行。在以后的研究中， 麦金农修改了早期解除利率管制，促进金融深化的观点，认为拉美与东南亚地区 发生金融崩溃的主要原因是这些国家在金融自由化中没有采取官方行动去稳定 宏观的经济环境。通过分析东南亚地区的教训和日本金融自由化的经验，麦金农 提出市场化的次序( 1 9 9 6 ) 。在自由化的条件或次序中麦金农最强调的是解除管制 的前提是国内宏观经济状况的稳定。 2 3 金融约束：金融深化理论新的政策框架 赫尔曼( h e l l m a n n ，t h o m a s ) 、默尔多克( h u r d o c k ，k e v i n ) 和斯蒂格利茨 ( s t i g l i t z ，j o s e p ) 从金融市场的微观主体入手研究金融市场是2 0 世纪8 0 年代才开 始的新的研究方法，在以这一研究方法为指导的信贷配给理论基础上发展起来的 金融约束理论强调了金融市场由于存在不同于一般商品市场的特征而需要政府 适度干预。 麦金农和肖的金融深化论是建立在瓦尔拉斯均衡的市场条件基础之上的，然 而在现实中由于信息不对称的存在，金融市场上的信贷配给行为是不可避免的， 因此，政府的适当干预是必要的。2 0 世纪9 0 年代以来，赫尔曼、默多克和斯蒂 格利茨等新凯恩斯主义者根据8 0 年代发展的信贷配给理论，从不完全信息的市 场出发，重新审视了金融自由化与加强政府干预的问题，提出了金融约束理论。 这标志着金融深化理论进入了一个新的发展阶段。 金融约束理论的所谓金融约束( f i n a n c i a lr e s t r a i n ) 是指政府通过指定一系列 的金融政策，在金融部门和生产部门创造租金的机会。创造租金的机会是金融 约束论的一个核心的观点，租金是指超过通过市场竞争所得的收益部分，即租金 的收益不是通过市场竞争获得的。在无政府干预的自由市场上，居民的资金供应 曲线和企业的资金需求曲线如图( a ) 所示，此时市场的均衡利率是r o 。如果政府 对市场进行干预，控制存贷款利率但不对贷款利率加以限制，即如图( b ) ，此时 市场的存款利率为r d ，低于没有政府干预时的存款利率，贷款利率r l 高于没有 政府干预时的贷款利率，银行获得全部租金r l r d 。银行获得租金后会增加投 资来改善存款的基础设施，提高存款的安全性，从而产生租金效应，使资金供给 曲线向右移动，这样，社会资金可以更方便的进入正式的金融部门，企业也可以 以较低的利率r i 得到贷款额e d ，大于瓦尔拉斯均衡市场条件下所能得到的贷款 额q o ，如图( c ) 。若政府干预时，同时对贷款利率也可以加以控制，如图( d ) ， 图1 2金融约束条件下租金的产生机制图 ：匿q ir k肇d s q 氅垮r o 金融约束条件下租金的产生机制图 d 实际上，租金创造并不一定要靠利率